17.3.2011   

IT

Gazzetta ufficiale dell'Unione europea

C 84/34

1.1

La vendita allo scoperto di titoli azionari di istituti finanziare è stata vietata nel Regno Unito e in altri paesi come reazione al crollo del mercato dopo il fallimento della banca Lehman. In risposta alla crisi del debito sovrano della Grecia, le autorità tedesche hanno vietato la vendita allo scoperto dei titoli azionari di certi istituti finanziari tedeschi, di debito sovrano dell'area dell'euro e di posizioni in CDS «naked» (vendita allo scoperto senza provvista di titoli garantita) in quel debito. Nel regolamento in esame, nel quadro della revisione della regolamentazione e della vigilanza finanziarie, la Commissione propone un unico quadro normativo, sotto il coordinamento dell'ESMA (l'Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati), per la gestione delle vendite allo scoperto e dei CDS in tutta l'UE. Il CESE accoglie con favore questa iniziativa, che eliminerà regimi confliggenti e porterà chiarezza in questo settore dei mercati finanziari.

1.2

Il Comitato economico e sociale europeo (CESE) ritiene che, in generale, i risultati saranno ottimali se ai mercati verrà consentito di operare liberamente entro un quadro normativo consolidato. Il CESE sottolinea l'importanza del ruolo di coordinamento dell'ESMA. In considerazione di circostanze che l'ESMA può giudicare negative, essa può:

1.3

In generale, il CESE si aspetta che le autorità competenti degli Stati membri esercitino questi poteri in prima istanza. Il coordinamento da parte dell'ESMA delle risposte degli Stati membri soddisfa una necessità esistente e apporterà notevoli benefici. Il CESE è dell'avviso che l'intervento diretto dell'ESMA dovrebbe essere eccezionale, come previsto dall'articolo 24 del regolamento.

1.4

Il CESE accoglie con favore la proposta di un quadro normativo che attribuirà alle autorità competenti i poteri per esigere maggiore trasparenza per gli strumenti coperti dal regolamento. In riferimento all'attività quotidiana, da ciò trarranno beneficio autorità di regolamentazione, investitori e mercati. Qualora si dovesse prendere in considerazione un futuro intervento, ci si può attendere che le autorità di regolamentazione saranno meglio informate che in passato.

1.5

Il CESE accoglie favorevolmente la proposta di formalizzare entro un quadro armonizzato i poteri per imporre restrizioni temporanee alle vendite allo scoperto quando la stabilità del mercato è minacciata, mettendo in rilievo che sono tuttora da definire misure obiettive dell'instabilità del mercato. L'attuale soglia del 10 % per diminuzioni di prezzo significative potrebbe essere troppo bassa per alcuni strumenti.

1.6

Sulla base delle disposizioni menzionate al precedente punto 1.5, il CESE non ritiene che un divieto assoluto di CDS «naked» in tutte le circostanze sia giustificato.

1.7

Il CESE ritiene che il proposto regime di regolamento per le vendite allo scoperto «naked» potrebbe essere più efficace se vi fosse almeno flessibilità intragiornaliera per coprire le posizioni corte. Il modello statunitense, alquanto più flessibile, dovrebbe fornire la sicurezza necessaria senza penalizzare gli operatori di mercato.

1.8

Il CESE sostiene la proposta di un regime di comunicazione a due livelli per i titoli azionari, con comunicazioni prima in forma privata e poi pubblica. Ciò costituirà una comunicazione adeguata sia alle autorità di regolamentazione che al mercato.

1.9

Il CESE è perplesso in merito alla disposizione che prevede l'obbligo di contrassegnare gli ordini di vendita allo scoperto. La complessità è considerevole, l'utilità è dubbia e tale disposizione rappresenterà un onere per tutte le sedi di negoziazione dell'UE. Le altre misure in materia di trasparenza sembrano più che adeguate per permettere il controllo dei mercati da parte dell'ESMA e delle autorità competenti.

1.10

I CDS relativi a debito sovrano sono stati al centro delle angosce dell'area dell'euro quando è esplosa la crisi del debito sovrano. Le dimensioni economiche e sociali di questa crisi sono fonte di enorme preoccupazione per il CESE. Il Comitato ritiene che la negoziazione di CDS «naked» abbia amplificato la crisi e pertanto accoglie con favore la proposta di regolamento. Il CESE condivide il punto di vista della Commissione, espresso nei considerando 16 e 17 della proposta di regolamento, secondo cui «Le vendite allo scoperto di titoli azionari o di debito sovrano senza provvista di titoli garantita sono viste talvolta come fattore di aumento del possibile rischio di mancato regolamento e di volatilità del mercato. (…) Le misure relative al debito sovrano e a credit default swap su obbligazioni sovrane tra cui quelle finalizzate ad una maggiore trasparenza e restrizioni sulle vendite allo scoperto senza provvista di titoli garantita devono imporre norme che siano proporzionate e al tempo stesso evitare un impatto negativo sulla liquidità dei mercati delle obbligazioni sovrane inclusi i loro mercati repo (pronti contro termine)».

1.11

In sintesi, il CESE accoglie favorevolmente il ruolo regolatore dell'ESMA nei termini definiti nel regolamento. Un intervento eccessivo potrebbe destabilizzare i mercati. Il CESE accoglie con favore le disposizioni per la trasparenza di mercato, dalle quali il Comitato si attende molti benefici, e la maggior parte delle disposizioni tecniche, con riserva delle preoccupazioni suesposte.

1.12

Tenuto conto del danno che il debito sovrano fuori controllo può causare a tutti i cittadini, il CESE si aspetta che l'UE dia l'esempio a livello globale nella futura gestione del debito sovrano.

2.1

L'espressione «vendita allo scoperto» indica la vendita di azioni che non sono di proprietà, bensì prese in prestito. Gli istituti che prestano azioni chiedono in pagamento una commissione, che fornisce un'entrata aggiuntiva per i loro fondi. Colui che prende a prestito le azioni le vende prevedendo che il loro prezzo calerà in modo che, al momento dovuto, egli possa ricomprarle a un prezzo inferiore, così da poterle restituire a chi le ha date in prestito, ma ricavandone un profitto. La vendita allo scoperto è evidentemente rischiosa. Il prestito delle azioni può essere concordato prima della vendita (vendita allo scoperto con provvista di titoli garantita), oppure dopo la vendita (vendita allo scoperto senza provvista di titoli garantita o «naked»).

2.2

La vendita allo scoperto può essere utilizzata per varie ragioni. Poiché sia le singole azioni che il mercato azionario nel suo insieme possono tanto scendere quanto salire, un portafoglio di azioni creato per salire con il mercato (posizione lunga) è esposto alla perdita di valore quando il mercato scende. Questo tipo di portafoglio «lungo» può essere protetto da una componente «corta». Se da un lato molti istituti detengono solo posizioni lunghe, dall'altro alcuni possono scegliere di detenere solo posizioni corte. Quale tra le due scelte, ovvero quella di un portafoglio unicamente «lungo», che scommette su un movimento al rialzo del mercato, e quella di un portafoglio «corto», che scommette sulle diminuzioni di prezzo, sia quella più speculativa è un punto controverso.

2.3

La vendita allo scoperto è usata da una serie di partecipanti al mercato, che vanno dai gestori di fondi tradizionali (come i fondi pensione e le società di assicurazione), alle banche d'investimento e ai fondi comuni speculativi (hedge fund), fino a intermediari finanziari specializzati come i market maker. Singoli investitori possono anche usare la vendita allo scoperto nel quadro della loro strategia d'investimento. La vendita allo scoperto è considerata una tecnica di investimento legittima in circostanze di mercato normali.

2.4

Come giustamente affermato dalla Commissione, la vendita allo scoperto è una prassi consolidata e comune nella maggior parte dei mercati finanziari e non dovrebbe essere confusa con gli abusi di mercato, per i quali esiste una normativa separata nell'UE. Al contrario, la vendita allo scoperto ha effetti positivi sui mercati finanziari, tra cui in particolare una migliore determinazione del prezzo e un minore rischio di bolle speculative, oltre che una maggiore liquidità del mercato.

2.5

Nel settembre 2008, giorni dopo il fallimento della Lehman Brothers, il Regno Unito vietò la vendita allo scoperto di titoli azionari in società finanziarie quotate in borsa. Molti altri paesi, compresi gli Stati Uniti, imposero restrizioni simili, ma per periodi di tempo diversi. Il nuovo regolamento dell'UE eviterà il ripetersi di queste misure disordinate.

2.6

La tossicità dei derivati «sub-prime», la natura virale di questo cancro e l'enormità del crollo dovevano necessariamente indurre le autorità di regolamentazione ad agire, sebbene l'impatto di tali derivati sull'evolversi della crisi sia incerto. È difficile immaginare un evento simile in futuro, ma in ogni caso adesso esiste il quadro legislativo per una risposta ordinata da parte delle autorità di vigilanza e delle autorità di regolamentazione.

2.7

I credit default swap (CDS) sono dei contratti derivati legati a un titolo di debito sottostante, come i titoli obbligazionari societari e i titoli di Stato (obbligazioni sovrane). Essi sono utilizzati per assicurarsi contro l'inadempimento (default) su quel debito. L'acquirente della protezione paga dei premi trimestrali - il cosiddetto spread - al venditore della protezione. Lo spread di un CDS rappresenta quanto bisogna pagare per mantenere i CDS e lo spread si allarga in linea con il rischio percepito d'inadempimento sul debito sottostante.

2.8

Se chi prende a prestito è inadempiente, il venditore della protezione paga all'acquirente il valore nominale dell'obbligazione in cambio della consegna fisica dell'obbligazione. Un inadempimento può comprendere eventi quali il mancato pagamento, una ristrutturazione e un fallimento. La maggior parte dei CDS sono compresi nella fascia dei 10-20 milioni di dollari USA, con scadenze da uno a dieci anni. Un CDS è simile a un'assicurazione del credito, sebbene i CDS non siano soggetti alle norme in materia di assicurazione.

2.9

Gli investitori possono anche comprare e vendere protezione senza possedere nessuno dei titoli di debito assicurati. Questi credit default swap senza provvista di titoli garantita consentono agli operatori che negoziano titoli di speculare sulle emissioni di debito e sul merito di credito dell'emittente. Ad esempio, se un fornitore della General Motors avesse temuto che la GM fosse potenzialmente insolvente, un CDS «naked» sulle obbligazioni della GM avrebbe potuto fornirgli una protezione. Analogamente, gli investitori in debito sovrano possono utilizzare i CDS per creare posizioni sintetiche lunghe e corte nelle obbligazioni selezionate e ciò in alcuni casi può rappresentare un modo migliore di creare un portafoglio.

2.10

È importante evitare confusioni tra un CDS «naked» e la vendita allo scoperto «naked» di titoli azionari. Nel secondo caso, i titoli azionari presi in prestito sono venduti. Ciò può costituire un concetto problematico. Nel caso di un CDS «naked», non viene realizzata alcuna vendita. Un soggetto disposto a comprare ha acquistato un'opzione da un soggetto disposto a vendere. Come in qualsiasi mercato, viene fissato un prezzo. La performance dell'obbligazione sottostante deciderà quale parte ricaverà un profitto. I CDS «naked» formano la parte più consistente dell'universo dei CDS.

2.11

Nel maggio 2010 la Germania annunciò un divieto sia dei CDS «naked» che avevano come soggetto di riferimento Stati dell'area dell'euro, sia delle vendite allo scoperto senza provvista di titoli garantita relative a debito sovrano dell'area dell'euro e a titoli azionari di certi istituti finanziari tedeschi. L'autorità di regolamentazione addusse a giustificazione della misura la «straordinaria volatilità dei titoli di debito». Questa azione colse di sorpresa gli altri Stati membri destabilizzando i mercati. Come nel caso della vendita allo scoperto di titoli azionari, i nuovi poteri di regolamentazione e le nuove disposizioni dell'UE impediranno il ripetersi in futuro di un' azione unilaterale imprevista di questo genere.

2.12

Sebbene l'attenzione rivolta ai CDS sia giustificata, esiste tuttavia il pericolo che essa affronti il sintomo del problema, non la causa. La causa risiede nell'irrisolto dilemma politico ed economico in cui si trova un'unione monetaria di fronte a una crisi del debito. Il dilemma ha causato incertezza economica. Chi concede prestiti ha bisogno di coprire i propri rischi. Gli opportunisti cercano di trarre profitto dall'incertezza. È difficile separare gli uni dagli altri. È possibile che i banchieri stiano approfittando della situazione, ma i governi dell'area dell'euro stanno offrendo loro tutte le occasioni per farlo.

2.13

Alla luce di quanto suesposto e tenuto conto del danno che il debito sovrano fuori controllo può causare a tutti i cittadini, il CESE si aspetta che l'UE dia l'esempio a livello globale nella futura gestione del debito sovrano.

3.1

La proposta copre i titoli azionari e i derivati relativi a titoli azionari, le obbligazioni sovrane e i derivati relativi a obbligazioni sovrane, oltre che i credit default swap relativi a emittenti sovrani.

3.2

La proposta prevede obblighi di trasparenza per le persone fisiche o giuridiche (d'ora in avanti, le «persone») che assumono importanti posizioni corte nette relative a titoli azionari UE o titoli del debito sovrano UE, oppure con importanti posizioni in CDS relative a debito sovrano UE.

3.3

Per i titoli azionari, è proposto un modello di trasparenza a due livelli: ad una soglia più bassa la notifica di una posizione deve essere fatta privatamente all'autorità di regolamentazione e ad una soglia più alta le posizioni devono essere comunicate al mercato.

3.4

La soglia più bassa proposta è pari allo 0,2 % del capitale azionario emesso. La soglia più alta è pari allo 0,5 %.

3.5

Per il debito sovrano dell'UE, è obbligatoria la notifica privata di significative

3.6

La notifica è obbligatoria anche quando vengono assunte posizioni corte attraverso operazioni fuori borsa (OTC) o mediante prodotti derivati quali opzioni, contratti finanziari a termine standardizzati (futures), ecc.

3.7

Esiste anche un obbligo in base al quale le vendite allo scoperto in qualsiasi sede di negoziazione dovrebbero essere contrassegnate, in modo che la sede di negoziazione possa pubblicare informazioni giornaliere sul volume di vendite allo scoperto in quella sede.

3.8

Le persone che effettuano vendite allo scoperto di titoli azionari o di debito sovrano devono, al momento della vendita, aver preso a prestito gli strumenti in questione, aver concluso un accordo per prenderli a prestito, oppure aver preso altre disposizioni che garantiscano che il titolo possa essere preso a prestito in modo che il regolamento possa essere effettuato al momento dovuto.

3.9

Quando una persona che ha effettuato una vendita allo scoperto non è in grado di consegnare i titoli azionari per il regolamento al momento stabilito, la sede di negoziazione acquisterà i titoli azionari per completare la vendita e recupererà i costi dal venditore allo scoperto. Quest'ultimo pagherà un importo giornaliero finché la vendita non viene regolata.

3.10

I periodi di regolamento variano a seconda delle giurisdizioni. In generale, il regolamento rappresenta una questione che deve essere ancora affrontata.

3.11

In circostanze eccezionali, può essere necessario proibire o limitare le attività di vendita allo scoperto che altrimenti sarebbero legittime o presenterebbero un rischio limitato. In questi casi le autorità competenti dovrebbero disporre di poteri temporanei per esigere maggiore trasparenza o per imporre limitazioni al mercato.

3.12

A causa delle implicazioni su scala UE di tali misure, all'ESMA (l'Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati) verranno attribuiti due ruoli chiave: il coordinamento dell'intervento tra Stati membri e la convalida delle restrizioni imposte da ogni Stato membro, specialmente per quanto riguarda la durata di qualsiasi restrizione.

3.13

Quando una situazione ha implicazioni transfrontaliere e l'ESMA ritiene che le misure prese dall'autorità competente siano inadeguate, l'ESMA può intervenire direttamente e subentrare all'autorità competente dello Stato membro.

3.14

La Commissione ha il mandato di definire i criteri e i fattori di cui sia l'ESMA che le autorità competenti devono tener conto nello stabilire quando degli eventi o sviluppi negativi creano una grave minaccia per la stabilità finanziaria o la fiducia del mercato.

3.15

Alle autorità competenti viene attribuito il potere d'imporre - per un brevissimo periodo - un divieto di vendite allo scoperto di strumenti finanziari, o di limitare le operazioni per impedire un calo disordinato del prezzo. Questo potere di bloccare le negoziazioni (circuit breaker) scatterebbe sulla base di criteri obiettivi.

3.16

La proposta attribuisce alle autorità competenti tutti i poteri necessari per far rispettare le norme. Essa impone agli Stati membri di prevedere norme concernenti le misure amministrative, le sanzioni e le misure pecuniarie necessarie per l'attuazione e l'effettiva applicazione della proposta.