52015DC0063

Johdanto

Euroopan komission – ja Euroopan – ensisijaisena tavoitteena on työllisyyden ja kasvun edistäminen.  Jotta Euroopan kasvu saataisiin jälleen käyntiin, haasteenamme on vapauttaa investointeja Euroopan yritysten ja infrastruktuurin hyväksi.  Prosessin käynnistämistä auttaa sovittu 315 miljardin euron investointipaketti.  Mutta investointien vahvistamiseksi pitkällä aikavälillä meidän on luotava todelliset sisämarkkinat – kaikkien 28 jäsenvaltion pääomamarkkinaunioni.

Muuhun maailmaan verrattuna eurooppalaiset yritykset ovat edelleen hyvin riippuvaisia pankeilta saamastaan rahoituksesta ja suhteellisesti vähemmän riippuvaisia pääomamarkkinoista. Vahvemmat pääomamarkkinat täydentäisivät pankkeja rahoituksen lähteenä, ja ne

· vapauttaisivat enemmän rahoitusta kaikille yrityksille ja varsinkin pk-yrityksille ja infrastruktuurihankkeille;

· houkuttelisivat lisää investointeja EU:hun muualta maailmasta; sekä

· tekisivät rahoitusjärjestelmästä vakaamman avaamalla useampia rahoituslähteitä.

Pohjimmiltaan tehtävänämme on löytää tapoja yhdistää sijoittajat, säästäjät ja kasvu. Pääomamarkkinaunionia ei luoda millään yksittäisellä toimenpiteellä. Sen sijaan se tehdään joukolla toimenpiteitä, joista eräät ovat yksinään vähäisiä, mutta joiden vaikutukset ovat kumulatiivisesti merkittävä. On syytä tunnistaa ja poistaa esteet, jotka erottavat sijoittajien varat sijoittamismahdollisuuksista ja voittaa  esteet, joiden vuoksi yritykset eivät saavuta sijoittajia. Meidän on myös tehtävä sijoitusketjusta, eli varojen kanavointiin käyttämästämme järjestelmästä, mahdollisimman tehokas sekä kansallisella että valtioiden rajat ylittävällä tasolla.

Miksi näin kannattaa tehdä? Seuraavat esimerkit havainnollistavat mahdollisia hyötyjä: Keskisuuret yritykset, jotka toimivat kasvun moottoreina monissa maissa, saavat Yhdysvalloissa viisi kertaa enemmän rahoitusta pääomamarkkinoilta kuin EU:ssa. Jos eurooppalaiset riskipääoman markkinat olisivat yhtä hallitsevia, yritysten rahoittamiseen olisi ollut käytettävissä jopa 90 miljardia euroa varoja vuosien 2008 ja 2013 välisenä aikana. Jos pk-yrityslainojen arvopaperistamisen arvo voitaisiin palauttaa – turvallisesti – edes puoleen vuoden 2007 tasoihin verrattuna, tämä voisi vastata noin 20 miljardin euron lisärahoitusta.

On totta, että monet keskusteltavana olevista kysymyksistä – maksukyvyttömyys- ja arvopaperilainsäädäntö sekä verokohtelu – ovat olleet esillä jo vuosien ajan.  Tarve saada aikaan edistystä on kuitenkin painostavampi kuin koskaan. Vaikka tämä on pitkän aikavälin hanke, joka edellyttää jatkuvia toimia useiden vuosien ajan, sen ei pitäisi estää varhaista edistymistä. Näin ollen aiomme tulevien kuukausien aikana:

· laatia ehdotuksia, joilla edistetään korkealaatuista arvopaperistamista ja varojen vapauttamista pankkien taseista lainaamiseen;

· tarkastella uudelleen esitedirektiiviä, jotta yritysten ja erityisesti pienyritysten olisi helpompi hankkia rahoitusta ja tavoittaa sijoittajia rajojen yli;

· parantaa pk-yrityksiä koskevien luottotietojen saatavuutta, jotta sijoittajien on helpompi sijoittaa niihin;

· ottaa käyttöön yhteistyössä teollisuuden kanssa Euroopan laajuisen suunnattujen antien järjestelmän, joka edistää suoria investointeja pienyrityksiin; sekä

· tukea uusien eurooppalaisten pitkäaikaissijoitusrahastojen käynnistämistä investointien kanavoimiseksi infrastruktuuriin ja muihin pitkäaikaisiin hankkeisiin.

Tämä vihreä kirja aloittaa kolmen kuukauden kuulemismenettelyn. Haluamme kuulla mielipiteitä parlamenttien jäseniltä, jäsenvaltioilta, pääomamarkkinoilla työskenteleviltä ja kaikilta ryhmiltä, jotka ovat kiinnostuneita työllisyydestä, kasvusta ja Euroopan kansalaisten eduista.  Saamamme palaute auttaa meitä laatimaan toimintasuunnitelman, jonka avulla voimme rakentaa täysin toimivan pääomamarkkinaunionin vuoteen 2019 mennessä.

Suuntamme on selvä: on rakennettava yhteiset pääomamarkkinat alhaalta ylöspäin, tunnistettava esteet ja voitettava ne yksi kerrallaan. Meidän on luotava tunne siitä, että edistymme tässä asiassa, ja autettava sytyttämään kasvava luottamus sijoittamiseen Euroopan tulevaisuuteen. Pääoman vapaa liikkuvuus on yksi perusperiaatteista, joiden varaan Euroopan unioni on rakennettu. Nyt kun Rooman sopimuksesta on kulunut yli viisikymmentä vuotta, meidän on tartuttava mahdollisuuteen tehdä tästä visiosta todellisuutta.

1 jakso: Pääomamarkkinaunionin luominen

Pääomien vapaa liikkuvuus vahvistettiin Rooman sopimuksessa yli viisikymmentä vuotta sitten. Se on yksi Euroopan unionin perusvapauksista, ja sen pitäisi kuulua sisämarkkinoiden keskiöön. Saavutetusta edistyksestä huolimatta pääomamarkkinat ovat silti edelleen hajanaiset, ja ne on yleensä järjestetty kansallisella tasolla. Rahoitusmarkkinoiden yhdentyminen EU:ssa on syventymiskauden jälkeen taantunut kriisin alettua, ja pankit ja sijoittajat ovat vetäytyneet kotimaan markkinoille.

Markkinalähtöinen pääomarahoitus on Euroopassa suhteellisen kehittymätöntä muuhun maailmaan verrattuna. EU:n osake-, velka- ja muilla markkinoilla on pienempi merkitys kasvun rahoittamisessa, ja eurooppalaiset yritykset ovat edelleen erityisen riippuvaisia pankeista, minkä vuoksi kansantaloutemme ovat alttiina pankkien luotonannon tiukentamiselle. Lisäksi sijoittajien luottamus on alhaisella tasolla, ja eurooppalaisten säästöjä ei ehkä aina ole otettu mahdollisimman tuottavaan käyttöön. Euroopan investointien määrä on huomattavasti pienempi kuin aiemmin ja Euroopan pääomamarkkinat ovat vähemmän kilpailukykyisiä maailmanlaajuisesti.

Pääomamarkkinoiden on oltava suuremmassa roolissa, kun  rahoitusta kanavoidaan talouteen, jotta ne voivat tukea kestävää kasvuun palaamista ja työpaikkojen luomista sekä muita liiketoimintaympäristön uudistuksia. Käytännössä tämä merkitsee sen varmistamista, että tunnistetaan ja poistetaan pääoman liikkuvuuden esteet sijoittajien ja rahoituksen tarpeessa olevien tahojen väliltä  riippumatta siitä, ovatko esteet jäsenvaltion sisäisiä vai jäsenvaltioiden rajat ylittäviä. 

Pääomamarkkinaunionin luominen on keskeisellä sijalla komission työohjelmassa. Se varmistaisi talouden rahoituksen monipuolistamisen ja vähentäisi erityisesti pk-yritysten pääomanhankkimiskustannuksia. Yhdentyneemmät pääomamarkkinat, erityisesti oman pääoman ehtoisina, lisäisivät Euroopan talouden iskunkestävyyttä, ja niiden avulla olisi mahdollista lisätä investointeja lisäämättä velkaantumisastetta. Pääomamarkkinaunionin olisi tehostettava sijoittajilta eurooppalaisiin investointihankkeisiin suuntautuvia pääomavirtoja tehokkaan markkinainfrastruktuurin ja välittäjien avulla. Näin se parantaisi riskien ja pääoman kohdentamista EU:ssa ja auttaisi viime kädessä Eurooppaa kestämään paremmin tulevia häiriöitä varten.

Tämän vuoksi komissio on sitoutunut rakentamaan vuoteen 2019 mennessä hyvin säännellyn ja yhdentyneen pääomamarkkinaunionin, joka kattaa kaikki jäsenvaltiot ja jonka tavoitteena on maksimoida pääomamarkkinoiden ja muiden rahoituslaitosten kuin pankkien hyödyt taloudelle laajemminkin.

Pääomamarkkinaunionin tulisi auttaa EU:ta pääsemään tilanteeseen, jossa esimerkiksi pk-yritykset voivat hankkia rahoitusta yhtä helposti kuin suuryritykset; investointikustannukset ja sijoitustuotteiden saatavuus lähenevät toisiaan kaikkialla Euroopan unionissa; rahoituksen saaminen pääomamarkkinoilta on entistä yksinkertaisempaa; ja rahoituksen hankintaa toisesta jäsenvaltiosta ei hankaloiteta tarpeettomilla oikeudellisilla tai valvontaan liittyvillä esteillä. Nämä muutokset auttavat vähentämään riippuvuutta pankkirahoituksesta, mutta pankeilla, jotka luotottavat merkittävää osaa taloudesta ja toimivat välittäjinä pääomamarkkinoilla, tulee edelleen olemaan keskeinen asema pääomamarkkinaunionissa ja Euroopan taloudessa.

Näistä haasteista kaikki eivät ole uusia, mutta EU:n kasvutarve lisää painetta niiden ratkaisemiseksi.  Se antaa myös lisävauhtia edistymiseen. Tämän vihreän kirjan tarkoituksena on käynnistää keskustelu EU:n ja jäsenvaltioiden tasolla mahdollisista lyhyen ja pitkän aikavälin toimenpiteistä, joilla nämä tavoitteet voidaan saavuttaa, ja ottaa mukaan keskusteluun muut lainsäädäntövallan käyttäjät, muut EU:n toimielimet, kansalliset parlamentit ja kaikki kiinnostuneet tahot.

Pääomamarkkinaunioni ei tarkoita samaa kuin pankkiunioni. Pääomamarkkinoiden syventäminen edellyttää toimia, jotka eroavat pankkiunionin keskeisistä tekijöistä. Pankkiunioni keskittyy kuitenkin murtamaan pankkien konkurssien ja valtioiden välisen yhteyden euroalueella ja tarjoaa siten vakaan perustan, joka tukee pääomamarkkinaunionin kehittämistä kaikissa EU:n jäsenvaltioissa. Lisäksi hyvin yhdentyneet pääomamarkkinat myötävaikuttavat talous- ja rahaliiton kestävyyteen.

Pääomamarkkinaunionin olisi perustuttava seuraaviin keskeisiin periaatteisiin:

- sen pitäisi maksimoida pääomamarkkinoiden taloudelle, työllisyydelle ja kasvulle tarjoamat hyödyt;

- sen olisi luotava yhteiset pääomamarkkinat kaikille 28 jäsenvaltiolle poistamalla esteet valtioiden rajat ylittäviltä sijoituksilta EU:ssa ja edistämällä tiiviimpiä yhteyksiä maailmanlaajuisille pääomamarkkinoille;

- sen olisi perustuttava rahoitusvakauteen, jossa rahoituspalvelujen yhteistä sääntökirjaa sovelletaan tehokkaasti ja johdonmukaisesti;

- sen olisi varmistettava tehokas kuluttajan- ja sijoittajansuoja; sekä

- sen pitäisi houkutella sijoituksia kaikkialta maailmasta ja parantaa EU:n kilpailukykyä.

1.1       Pääomamarkkinaunionin toteuttaminen

Pääomamarkkinaunionin luominen on pitkän aikavälin hanke.  Yhteisen sääntökirjan laatiminen on jo käynnissä, ja monia keskeisiä uudistuksia[1] toteutetaan parhaillaan. Komission lähestymistapa perustuu jäljellä olevien painopisteiden arviointiin niiden todennäköisten vaikutusten ja toteutettavuuden kannalta, ja sen tukena on perusteellinen taloudellinen analyysi, vaikutusten arviointi ja kuuleminen.

Kuulemisen tulosten perusteella komissio pyrkii kartoittamaan toimet, jotka ovat tarpeen seuraavien tavoitteiden saavuttamiseksi:

- eurooppalaisille yrityksille (erityisesti pk-yrityksille) tarjotaan paremmat mahdollisuudet saada rahoitusta infrastruktuuri- ja muihin investointihankkeisiin;

- lisätään ja monipuolistetaan rahoituslähteitä, joita sijoittajat tarjoavat EU:ssa ja muualla maailmassa;  sekä

- parannetaan ja tehostetaan markkinoiden toimintaa, jolloin sijoittajat ja rahoituksen tarvitsijat voidaan saattaa yhteen pienemmin kustannuksin sekä jäsenvaltioissa että rajojen yli.

Komissio kuulee eri tahoja laajasti ongelmien luonteesta, mahdollisista toimista ja niiden asettamisesta tärkeysjärjestykseen. Lainsäädäntö ei välttämättä ole aina asianmukainen poliittinen vastaus näihin haasteisiin, ja monissa tapauksissa ratkaisujen toimittaminen on markkinoiden vastuulla. Muut kuin lainsäädäntötoimet sekä kilpailu- ja sisämarkkinalainsäädännön tehokas toimeenpano voisivat olla paras etenemistapa muilla aloilla. Komissio tukee markkinalähtöisiä ratkaisuja, kun niillä todennäköisesti on vaikutusta, ja sääntelymuutoksia vain silloin, kun ne ovat välttämättömiä.

Tämä vihreä kirja on jäsennelty seuraavasti.  Jaksossa 2 kuvataan eurooppalaisten pääomamarkkinoiden nykyistä rakennetta ja esitetään alustava analyysi joistakin pääomamarkkinoiden syvenemisen ja yhdentymisen esteistä.  Tarkempi analyysi esitetään tähän tiedonantoon liittyvässä komission yksiköiden valmisteluasiakirjassa.  Jaksossa 3 tarkastellaan komission tiedonantoon Euroopan investointiohjelma[2] perustuvia varhaisia politiikan painopisteitä, joita aiomme kehittää edelleen, kuten eurooppalaisista pitkäaikaissijoitusrahastoista (ELTIF) annetun asetuksen täytäntöönpanoa, korkealaatuista arvopaperistamista, pk-yritysten luottotietoja, suunnattuja anteja ja esitedirektiivin uudelleentarkastelua. Jaksossa 4 tarkastellaan rahoituksen saannin esteitä, rahoituslähteiden laajentamista, markkinoiden toiminnan tehostamista sekä sitä, miten työtä voidaan edistää saadun palautteen pohjalta. Rajat ylittävien pääomavirtojen esteisiin kuuluu muun muassa maksukyvyttömyys-, yritys-, verotus- ja arvopaperilainsäädännön ongelmia, minkä vuoksi tarvitaan lisätutkimuksia ja palautetta haasteiden laajuuden arvioimiseksi kullakin alueella, soveltuvien ratkaisujen pohtimiseksi ja tärkeysjärjestyksen selkeyttämiseksi. 

Pääomamarkkinaunioni avaa entisestään kansallisia markkinoita sijoittajille, liikkeeseenlaskijoille ja välittäjille sekä edistää pääomien vapaata liikkuvuutta ja parhaiden käytäntöjen jakamista, minkä vuoksi se olisi myös nähtävä keinona auttaa markkinoita kehittymään kansallisella tasolla. Kun otetaan huomioon pääomamarkkinoiden erilaiset kehitystasot EU:ssa ja eri jäsenvaltioissa vallitsevat erityiset haasteet, poliittiset toimet voivat edellyttää asianmukaisesti mukautettuja kansallisen tason toimia, jotka perustuvat muun muassa komission talouspolitiikan EU-ohjausjakson yhteydessä antamiin maakohtaisiin suosituksiin. Komissio kehottaa jäsenvaltioita järjestämään kuulemisia niiden pääomamarkkinoiden kehityksen erityisistä haasteista ja tuomaan päätelmät mukaan keskusteluun.

2 jakso: Euroopan pääomamarkkinoiden nykyhaasteet

2.1       Euroopan pääomamarkkinoiden nykytilanne

Pankkien suoran luotonannon lisäksi pääomamarkkinat ovat tärkein mekanismi, jonka avulla mahdolliset sijoittajat voivat kohdata rahoituksen tarvitsijoita, ja ne tarjoavat taloudelle useita monipuolisia rahoituslähteitä. Kuvassa 1 esitetään yksinkertaistettuna varojen liikkeet taloudessa. Vaikka pääomamarkkinat ovat pääasiassa yhteydessä suoraan rahoitukseen, ne ovat myös läheisessä yhteydessä rahoituksen välittäjiin, jotka usein kanavoivat varoja tallettajilta sijoittajille.

Kuvio 1. Kaavio pääomamarkkinoista laajemmassa rahoitusjärjestelmässä

Pääomamarkkinat ovat laajentuneet EU:ssa viime vuosikymmeninä. Esimerkiksi EU:n osakemarkkinoiden markkina-arvo oli 8,4 biljoonaa euroa (noin 65 % suhteessa BKT:hen) vuoden 2013 lopussa, kun taas vuonna 1992 se oli ollut vain 1,3 biljoonaa euroa (22 % suhteessa BKT:hen). Ulkona olevien velkapapereiden kokonaisarvo ylitti 22,3 biljoonaa euroa (171 % suhteessa BKT:hen) vuonna 2013 verrattuna 4,7 biljoonaan euroon (74 % suhteessa BKT:hen) vuonna 1992[3].

Markkinat ovat kuitenkin edelleen alikehittyneet verrattuna muuhun maailmaan. Julkiset pääomamarkkinat Yhdysvalloissa ovat lähes kaksi kertaa suuremmat kuin EU:ssa (prosenttiosuutena BKT:stä), ja Sveitsissä ne ovat kolme ja puoli kertaa suuremmat (kuvio 2).

Kuvio 2: Osakemarkkinoiden arvo ja velkapaperit (%:a suhteessa BKT:hen) || || || ||

|| Yhdysvalloissa myös pääomasijoitusmarkkinat ovat noin kaksi kertaa EU:n pääomasijoitusmarkkinoiden kokoiset, ja joukkovelkakirjojen suunnattujen antien markkinat ovat kolme kertaa suuremmat.   Lisäksi EU:n jäsenvaltioiden pääomamarkkinoiden kehityksessä on suuria eroja. Esimerkiksi Yhdistyneessä kuningaskunnassa kotimaan pörssin markkina-arvo ylittää 121 % BKT:sta, kun taas Latviassa, Kyproksessa ja Liettuassa se on alle 10 %.  || || ||

Lähde: ECMI statistical package. || || || ||

Kuvio 3: Yritysten rahoitusmalleja (%:a kaikista vastuista) || Eurooppa on perinteisesti riippuvaisempi pankkirahoituksesta, ja pankkien luotonannolla on markkinoiden kannalta huomattavasti suurempi painoarvo yrityssektorin rahoituksessa kuin velkapapereiden liikkeeseenlaskulla markkinoille (kuvio 3). Kaiken kaikkiaan tämä riippuvuus pankkilainoista lisää Euroopan talouden ja erityisesti pk-yritysten haavoittuvuutta, kun pankkien luotonantoa tiukennetaan, kuten tapahtui finanssikriisin aikana. || || ||

Lähde: Eurostat, OECD. Huomautus: lainoihin kuuluvat pankkilainat ja yritysten väliset lainat. || || || ||

Pääomamarkkinoille pääsy vaihtelee suuresti yritysten ja EU:n jäsenvaltioiden välillä. Muiden kuin rahoitusalan yritysten liikkeeseen laskemien joukkovelkakirjojen määrä on kasvanut merkittävästi EU:ssa, mikä on osittain seurausta joukkovelkakirjojen liikkeeseenlaskijoiden markkinaympäristöstä, joka on ollut suotuinen alhaisen korkotason vuoksi. Joukkovelkakirjojen liikkeellelaskijoina on kuitenkin ollut pääasiassa suuryrityksiä eikä pieniä ja keskisuuria yrityksiä (pk-yritykset). Joukkovelkakirjojen liikkeeseenlasku on

myös keskittynyt suuremmille markkinoille eikä niille, joilla yritysten rahoitusongelmat ovat olleet pahimpia.

Vaikka EU:n pääomamarkkinat olivat yhdentyneet pidemmälle ennen kriisiä rahoitusinstrumenttien rajatylittävän hallinnoinnin osalta, kriisi paljasti, että osa tästä yhdentymisestä johtui velkaperusteisen tukkupankkitoiminnan virroista, jotka olivat alttiita häiriöiden aiheuttamille äkillisille suunnanmuutoksille. EU:n osakemarkkinoille on edelleen tunnusomaista niiden kotimarkkinavetoisuus, joka tarkoittaa sitä, että mahdollisia riskejä ja hyötyjä ei jaeta yli rajojen. Valtioiden rajat ylittävä velkapaperien hallussapito on myös alhaisempaa kuin voitaisiin odottaa täysin yhdentyneillä markkinoilla. Jopa EU:n parhaiten suoriutuvilta kansallisilta markkinoilta puuttuu kriittistä massaa, joka johtaa pienempään sijoittajapohjaan ja rahoitusvälineiden valinnanvaraan.

2.2       Pääomamarkkinaunionin luomiseen liittyvät haasteet ja mahdollisuudet

EU:n pääomamarkkinoiden kehitystä ja yhdentymistä haittaavat monenlaiset esteet. Ne ovat peräisin historiallisista, kulttuurisista, taloudellisista ja oikeudellisista tekijöistä, joista eräät ovat syvälle juurtuneita ja vaikeita poistaa.  Esteisiin kuuluvat muun muassa yritysten perinteinen turvautuminen tiettyihin rahoituskeinoihin, eläketurvan piirteet, vakavaraisuussäännösten soveltaminen ja hallinnolliset esteet, yritysten hyvän hallintotavan ja yhtiöoikeuden piirteet, useiden verojärjestelmien tietoaukot ja piirteet sekä tehottomat markkinarakenteet. Tietyt erot tulevat säilymään myös pitkälle yhdentyneillä pääomamarkkinoilla. Täysin yhdentyneiden pääomamarkkinoiden hyödyntämiseksi on ratkaistava erityisesti seuraavien kolmen keskeisen alan ongelmat.

Ensinnäkin kysyntäpuolella on tärkeää parantaa erityisesti pk-yritysten (kuten innovatiivisten ja nopeasti kasvavien uusien yritysten) mahdollisuuksia saada rahoitusta, myös riskipääomaa.  Pitkällä aikavälillä onnistuminen riippuu siitä, miten voidaan ratkaista informaatio-ongelmat ja tärkeimpien markkinasegmenttien sirpaloituminen sekä alentaa pääomamarkkinoille pääsystä aiheutuvia kustannuksia.  Lisäksi pitkäaikaisten hankkeiden rahoitukseen, kuten infrastruktuuri-investointeihin, liittyy erityisiä esteitä.

Toiseksi EU:n pääomamarkkinoiden kehitys riippuu tarjontapuolella siitä, miten varoja saadaan siirtymään pääomamarkkinainstrumentteihin. Edistämällä yhteisö- ja yksityissijoitusten virtaamista pääomamarkkinoille edistettäisiin myös rahoituslähteiden monipuolistumista.  Kasvava ammatillisen ja yksityisen lisäeläketurvan tarjonta Euroopassa saattaisi lisätä varojen virtaamista monipuolisempiin investointeihin pääomamarkkinainstrumenttien kautta ja helpottaa siirtymistä markkinaehtoiseen rahoitukseen. Vahvistamalla yksityissijoittajien luottamusta pääomamarkkinoihin ja rahoituksen välittäjiin voitaisiin kotitalouksien säästöjä, jotka ovat nykyään suurelta osin asuntovarallisuuden ja pankkitalletuksien muodossa, saada siirtymään enemmän pääomamarkkinainstrumentteihin. Lisäämällä tällä tavoin Euroopan pääomamarkkinoiden maailmanlaajuista kilpailukykyä ja vetovoimaa voitaisiin kasvattaa myös investointivirtoja.

Kolmantena haasteena on se, että suurempien, yhdentyneempien ja syvempien pääomamarkkinoiden saavuttaminen riippuu niiden esteiden poistamisesta, jotka pirstovat markkinoita ja jarruttavat kehitystä tietyillä markkinasegmenteillä. Markkinoiden toiminnan tehostaminen auttaisi EU:ta saavuttamaan suurempien ja syvempien markkinoiden edut. Näihin etuihin kuuluvat muuan muassa lisääntynyt kilpailu, suurempi valinnanvara ja alhaisemmat sijoittajakustannukset sekä tehokkaampi riskinhajautus ja parempi riskinjako. Yhdentyneemmät pääomamarkkinat, erityisesti oman pääoman ehtoisina, vahvistaisivat Euroopan talouden iskunkestävyyttä ja lisäisivät investointeja lisäämättä kuitenkaan velkaantuneisuutta.  Toimivat pääomamarkkinat parantavat pääoman kohdentamista taloudessa ja helpottavat yrittäjyyttä ja riskinottoa sekä investointeja infrastruktuuriin ja uusiin teknologioihin.

3 jakso: Varhaisen toiminnan painopisteet

Komissio on määrittänyt useita alueita, joilla edistymisen tarve on tunnustettu laajalti ja joilla on mahdollista saada nopeasti myönteisiä tuloksia. Tässä jaksossa käsitellään näitä mahdollisuuksia ja pyydetään asianomaisten osapuolten näkemyksiä kunkin alueen erityistä kysymyksistä.

3.1       Pääomamarkkinoille pääsyn esteiden madaltaminen

Esite on yksityiskohtainen asiakirja, jossa annetaan tietoja yrityksestä sekä sijoituksen ehdoista ja riskeistä. Se tarjoaa rahoitusta etsiville yrityksille pääsyn pääomamarkkinoille, ja se vaaditaan useimmilta vieraan tai oman pääoman ehtoisia arvopapereita liikkeeseenlaskevilta yrityksiltä. On erittäin tärkeää, ettei se toimi pääomamarkkinoiden tarpeettomana esteenä. Komissio tarkastelee nykyistä esitejärjestelmää uudelleen käynnistämällä asiaa koskevan julkisen kuulemisen tämän vihreän kirjan ohella. Tarkastelun tavoitteena on helpottaa yritysten (myös pk-yritysten) pääoman hankkimista koko EU:n alueella[4] ja edistää pk-yritysten kasvumarkkinoiden käynnistämistä. Siinä tutkitaan esitteen julkaisuvaatimuksia sekä hyväksymismenettelyn ja esitteiden sisältämien tietojen yksinkertaistamista.

3.2       Pk-yritysten sijoittajapohjan laajentaminen

Pk-yritysten rahoituksen saaminen on kriisin aikana vaikeutunut enemmän kuin suurten yritysten.  Yleensä pk-yrityksiä koskevat tiedot ovat rajallisia ja pankkien hallussa. Joidenkin pk-yritysten on vaikea löytää sijoittajia muiden kuin pankkien keskuudesta, vaikka ne voisivat soveltua paremmin kyseisten pk-yritysten rahoitustarpeisiin. Parantamalla luottotietoja voitaisiin rakentaa tehokkaat ja kestävät pääomamarkkinat pk-yrityksille. Yrityksille voitaisiin vetää enemmän rahoitusta määrittämällä yhteiset vertailukelpoiset vähimmäistiedot luottotietojen ilmoittamista ja arviointia varten. Standardoidut luottoluokitustiedot voisivat myös auttaa kehittämään rahoitusinstrumentteja pk-yrityslainojen jälleenrahoittamiseen, kuten pk-yrityslainojen arvopaperistamista.

Luottopisteytystietoja koskeva työ on alkanut, ja se on saanut laajaa kannatusta jäsenvaltioilta. Luottopisteytys antaa sijoittajille ja luotonantajille pk-yritysten luottokelpoisuutta koskevia tietoja. Euroopassa noin 25 % kaikista yrityksistä ja noin 75 % omistajajohtoisista yrityksistä on kuitenkin vailla luottopisteytystä. Mahdolliset toimet tällä alalla voisivat auttaa monipuolistamaan innovatiivisten ja nopeasti kasvavien uusien yritysten rahoitusta. Komissio aikoo jatkaa tätä työtä järjestämällä vuonna 2015 työpajoja, joissa käsitellään pk-yritysten luottotietoja.

3.3       Kestävän arvopaperistamisen kehittäminen

Arvopaperistaminen, jossa yhdistetään omaisuuseriä, kuten kiinnitysluottoja, jotta sijoittajat voisivat sijoittaa niihin, voi tarjota tehokkaan keinon siirtää riskejä ja lisätä pankkien lainanantokapasiteetia.  Tämä toiminta ei ole kuitenkaan elpynyt kriisiä edeltäneelle tasolle, vaikka eurooppalaisiin arvopaperistamisiin liittyneet tappiot eivät ole olleet suuria.  Arvopaperistettujen tuotteiden liikkeeseenlaskut olivat Euroopassa vuonna 2014 arvoltaan noin 216 miljardia euroa, kun taas vuonna 2007 ne olivat olleet 594 miljardia euroa[5].  EU:n kestävät ja korkealaatuiset arvopaperistamismarkkinat, jotka perustuisivat yksinkertaisiin, läpinäkyviin ja standardoituihin arvopaperistamisvälineisiin, voisivat toimia siltana pankkien ja pääomamarkkinoiden välillä.

Työ, jonka tavoitteena on varmistaa yksinkertainen, läpinäkyvä ja standardoitu arvopaperistaminen kehittämällä siihen kattava ja johdonmukainen lähestymistapa, on jo käynnistetty äskettäin julkaistuilla delegoiduilla säädöksillä, jotka liittyvät Solvenssi II -direktiiviin ja maksuvalmiusvaatimuksiin. Näiden aloitteiden lisäksi keskuspankit, sääntelyviranomaiset, kansalliset viranomaiset ja yksityisen sektorin edustajat kannattavat kokonaisvaltaisempaa lähestymistapaa, jonka tavoitteena on rakentaa arvopaperistaminen uudelleen EU:ssa.

Sijoittajien kannalta EU:n laajuisen aloitteen olisi varmistettava arvopaperistamisvälineiden korkea laatu, oikeusvarmuus ja vertailtavuus. Näin voitaisiin lisätä keskeisten tietojen avoimuutta, johdonmukaisuutta ja saatavuutta erityisesti, kun on kyse pk-yritysten lainoista, sekä edistää jälkimarkkinoiden kasvua liikkeeseenlaskun ja investointien helpottamiseksi. Komissio järjestää tämän vihreän kirjan ohella kuulemisen erityisistä toimenpiteistä, joilla nämä tavoitteet voidaan saavuttaa.

3.4        Pitkäaikaisten investointien edistäminen

Investoinnit EU:ssa ovat laskeneet vähentyneet EU:ssa merkittävästi vuoden 2007 huipusta, ja ne ovat edelleen alle pitkän aikavälin tason. Euroopan komissio on jo ilmoittanut investointisuunnitelmasta, jolla julkisia ja yksityisiä investointeja vapautetaan taloudessa kolmen seuraavan vuoden aikana vähintään 315 miljardin euron arvosta perustamalla Euroopan strategisten investointien rahasto (ESIR)[6]. Komissio on myös julkaissut tiedonannon Euroopan talouden pitkäaikaisesta rahoituksesta ja ehdottanut siinä toimia, joilla voidaan lisätä investointeja. Hiljattain viimeistellyn eurooppalaisia pitkäaikaissijoitusrahastoja (ELTIF) koskevan lainsäädännön ansiosta sijoittajat voivat laittaa rahaa yrityksiin ja infrastruktuurihankkeisiin pitkällä aikavälillä.  Eurooppalaisten pitkäaikaissijoitusrahastojen pitäisi olla erityisen kiinnostavia sijoituskohteita vakuutusyhtiöiden ja eläkerahastojen kaltaisille sijoittajille, joilla on oltava säännölliset tulot tai jotka haluavat kasvattaa pääomaa pitkällä aikavälillä. 

Toivomme näkemyksiä siitä, mitä muuta komissio ja jäsenvaltiot voisivat tehdä tukeakseen eurooppalaisten pitkäaikaissijoitusrahastojen käyttöönottoa, johon voisi kuulua tällä hetkellä kansallisten järjestelmien käytettävissä olevien etujen ulottaminen koskemaan myös eurooppalaisia pitkäaikaisrahastoja. 

3.5       Euroopan suunnattujen antien markkinoiden kehittäminen

Yksi tapa yritysten varainhankinnalle on käyttää suunnattuja anteja, jolloin yritys tarjoaa arvopapereita yksittäiselle henkilölle tai pienelle sijoittajaryhmälle muualla kuin julkisilla markkinoilla. Suunnatut annit voivat tarjota yrityksille kustannustehokkaamman tavan hankkia varoja, ja ne voivat myös laajentaa keskisuurten ja suurten yritysten ja mahdollisesti infrastruktuurihankkeiden rahoitusmahdollisuuksia.

Keskisuurilla eurooppalaisilla yrityksillä on ollut monen vuoden ajan mahdollisuus käyttää Yhdysvaltojen suunnattujen antien markkinoita. Vuonna 2013 ne keräsivät tällä tavoin 15,3 miljardia Yhdysvaltain dollaria.[7] Finanssikriisin käynnistyttyä suunnattujen antien suosio on kasvanut Euroopassa, ja eräät jäsenvaltiot ovat kehittäneet suunnattujen antien markkinoita. Erityisesti Saksan ja Ranskan kotimaisten suunnattujen antien markkinat tarjosivat vieraan pääoman ehtoista rahoitusta noin 15 miljardin euron arvosta vuonna 2013.  Yleiseurooppalaisten markkinoiden kehittymisen esteinä ovat esimerkiksi erot kansallisten maksukyvyttömyyslakien välillä sekä standardoitujen prosessien, dokumentoinnin ja liikkeeseenlaskijoiden luottokelpoisuutta koskevien tietojen puuttuminen.

Elinkeinoelämän järjestöjen yhteenliittymä on ensimmäisenä toimena kohti EU:n suunnattujen antien markkinoita laatinut suunnattuihin anteihin liittyviä yhteisiä markkinakäytänteitä, -periaatteita ja standardoituja asiakirjoja koskevan markkinaoppaan, jota voidaan soveltaa erilaisissa oikeudellisissa toimintaympäristöissä. Opas julkaistiin hiljattain ja ensimmäisiä liikkeeseenlaskuja odotetaan pian. Komissio suhtautuu myönteisesti tähän markkinalähtöiseen lähestymistapaan, joka voi edistää eurooppalaisen suunnattujen antien markkinoiden luomista lyhyellä aikavälillä. 

Kysymyksiä

1) Mitkä muut alat olisi asetettava etusijalle niiden viiden painopistealan lisäksi, jotka on valittu lyhyen aikavälin toimia varten?

2) Millä lisätoimilla, jotka liittyvät pk-yritysten luottotietojen saatavuuteen ja standardointiin, voitaisiin syventää pk-yritysten ja aloittelevien yritysten rahoitusmarkkinoita ja laajentaa sijoittajapohjaa?

3) Mitä tukea voidaan antaa eurooppalaisille pitkäaikaissijoitusrahastoille niiden käyttöönoton edistämiseksi?

4) Kaivataanko EU:lta muita toimia tukemaan suunnattujen antien markkinoiden kehittämistä kuin niitä, joilla tuetaan sellaisia markkinalähtöisiä toimia, joiden tavoitteena on sopia yhteisistä normeista?

4 jakso: Pääomamarkkinoiden kehittämis- ja yhdentymistoimet

Täysin yhdentyneiden pääomamarkkinoiden hyötyjen saavuttamiseksi on toteutettava toimia erityisesti seuraavilla kolmella keskeisellä alalla:

- kaikille eurooppalaisille yrityksille (erityisesti pk-yrityksille) tarjotaan paremmat mahdollisuudet saada rahoitusta infrastruktuuri- ja muihin investointihankkeisiin;

- lisätään ja monipuolistetaan rahoituslähteitä, joita sijoittajat tarjoavat EU:ssa ja muualla maailmassa; sekä

- parannetaan ja tehostetaan markkinoiden toimintaa, jolloin sijoittajat ja rahoituksen tarvitsijat voidaan saattaa yhteen pienemmin kustannuksin sekä jäsenvaltioissa että rajojen yli.

4.1 Rahoituksen saannin parantaminen

Hyvin toimivat osake- ja joukkovelkakirjamarkkinat vaikuttavat kokonsa ja merkityksensä vuoksi ratkaisevasti pääomamarkkinaunionin tehokkuuteen ja mahdollisimman laajaan rahoituksen saantiin.  On kuitenkin olemassa esteitä, jotka rajoittavat merkittävästi rahoituksen virtaamista erityisesti pk-yrityksiin ja pitkäaikaisempiin hankkeisiin, kuten infrastruktuurihankkeisiin, jotka ovat molemmat ratkaisevan tärkeitä talouskasvun ja tuotantokapasiteetin lisäämiselle. Nämä rahoitusongelmat korostuvat erityisesti niissä jäsenvaltioissa, jotka ovat kärsineet kriisistä eniten.

Pk-yritykset ovat perinteisesti olleet riippuvaisia lähinnä pankkirahoituksesta. Kriisin aikana pankkien luotonantoa koskevista päätöksistä tulee väistämättä valikoivia, koska pankkien taseet asettavat rajoitteita ja lainanottajien maksukyvyttömyyden todennäköisyys kasvaa. Vaikka pääomamarkkinat voivat täydentää pankkien luotonantoa pk-yrityksille, ne sopivat usein paremmin suhdeperusteiseen luotonantoon monimuotoisuutensa ja luottotietojen niukkuuden vuoksi.

Vaihtoehtoiset rahoituslähteet voivat kuitenkin olla tärkeitä erityisesti uusille yrityksille ja pienille mutta nopeasti kasvaville yrityksille innovatiivisilla toimialoilla. Alkuvaiheessa tällaisten yritysten kassavirrat ovat yleensä pieniä, minkä vuoksi ne tarvitsevat ulkoista rahoitusta voidakseen kasvattaa liiketoimintaansa. Pankkirahoitusta sekä muita rahoituskeinoja, kuten leasing- ja myyntilaskurahoitusta, on usein vaikea saada, tai ne eivät riitä yrityksille, joilla on merkittäviä aineettomia hyödykkeitä, joita ei voi helposti käyttää vakuutena pankkilainan saamiseksi.

Julkisille pääomamarkkinoille pääsystä aiheutuu kustannuksia paitsi pk-yrityksille myös keskisuurille yrityksille, jotka voivat todennäköisemmin kuin pk-yritykset hyödyntää julkisia markkinoita hankkiakseen rahoitusta. Osakeanneille ja velkapapereiden merkinnälle on ominaista yritystarkastukseen ja lainsäädännöllisiin vaatimuksiin liittyvät huomattavat kiinteät kustannukset. Niihin kuuluvat kustannukset, joita aiheutuu sijoittajien ja sääntelyviranomaisten edellyttämien tietojen toimittamisesta, yritysten hyvää hallintotapaa koskevien muiden vaatimusten noudattamisesta sekä ulkoisten luokitusten teettämisestä. Lisäksi kehityksensä varhaisessa vaiheessa olevilla yrityksillä voi olla kaupallisia syitä olla julkaisematta yksityiskohtaisia tietoja liiketoimintasuunnitelmistaan. Ne saattavat olla haluttomia luopumaan hallinnasta tai alistumaan tiukempaan ulkoiseen tarkasteluun. Nämä tekijät estävät usein pieniä ja keskisuuria yrityksiä pääsemästä julkisille oman ja vieraan pääoman markkinoille, mikä johtaa ne pääasiassa yksityisille vieraan ja oman pääoman markkinoille, jotka ovat yleensä vähemmän standardoituja, monimutkaisempia ja usein myös kalliimpia.

Suuret yritykset ovat yleensä riittävän suuria kantamaan pääomamarkkinoiden hyödyntämiseen liittyvät kiinteät kustannukset ja järjestämään tarpeeksi suuria liikkeeseenlaskuja, jotka houkuttelevat merkitsijöitä, sijoittajia ja analyytikkoja. Vaikka yritykset ovat viime vuosina laskeneet liikkeeseen huomattavasti enemmän joukkovelkakirjoja, mikä kompensoi osittain pankkilainaamisen supistumista, noteerattujen osakkeiden liikkeeseenlasku on jäänyt Euroopassa vähäiseksi. Tehokkaammat ja vaikuttavammat markkinat voivat auttaa vähentämään näille markkinoille pääsyn kustannuksia ja hyödyttää kaikkia yrityksiä.

Lopuksi on todettava, että EU tarvitsee huomattavan määrän uusia infrastruktuuri-investointeja säilyttääkseen kilpailukykynsä. Varojen virtaamista tällaisiin hankkeisiin rajoittavat kuitenkin lyhytnäköisyys, sääntelyyn liittyvät esteet ja muut tekijät. Lisäksi monilla infrastruktuurihankkeilla on julkishyödykkeiden ominaisuuksia, mikä tarkoittaa sitä, että pelkkä yksityinen rahoitus ei ehkä ole asianmukainen keino saavuttaa optimaalinen investointitaso. Vaikka ESIR-rahasto edistääkin merkittävästi infrastruktuurihankkeiden investointeja[8], komissio ottaa mielellään vastaan näkemyksiä muista keinoista, joilla tämä tavoite voidaan saavuttaa.

Tiedonkulun ongelmien ratkaiseminen

Euroopassa useimmat pk-yritykset lähestyvät pankkeja ainoastaan hakeakseen rahoitusta. Lähes 13 % näistä hakemuksista hylätään, mutta perusteena on usein se, että pk-yritykset eivät vastaa pankkien toivomia riskiprofiileja, vaikka yritykset olisivatkin elinkelpoisia.  Toisinaan pankit ohjaavat pk-yritykset hakemaan vaihtoehtoista rahoitusta, mutta aina tämä ei toimi: joissakin tapauksissa pankit ja pk-yritykset eivät kumpikaan tiedä riittävästi vaihtoehdoista. Pankkeja olisi kannustettava tarjoamaan parempaa palautetta pk-yrityksille, joiden lainahakemukset on hylätty, ja antamaan niille tietoa vaihtoehtoisista rahoitusmahdollisuuksista.

Kansainväliset tilinpäätösstandardit (IFRS-standardit) ovat olleet keskeisessä asemassa edistämässä yhtenäistä tilinpäätöskäytäntöä EU:ssa, ja ne ovat helpottaneet EU:n suurimpien pörssinoteerattujen yritysten pääsyä maailmanlaajuisille pääomamarkkinoille.  IFRS-standardien täysimittainen soveltaminen varsinkin sellaisiin pienempiin yrityksiin, jotka haluavat päästä erityisille kauppapaikoille, aiheuttaisi kuitenkin lisäkustannuksia. Yksinkertaistetun, yhteisen ja korkealaatuisen tilinpäätösstandardin laatiminen tietyillä kauppapaikoilla[9] listatuille yrityksille voisi olla askel eteenpäin läpinäkyvyyden ja verrattavuuden kannalta, ja jos niitä sovellettaisiin oikeasuhteisesti, ne voisivat tehdä yrityksistä, jotka etsivät sijoittajia yli rajojen, houkuttelevampia tällaisten sijoittajien kannalta. Standardeista voisi tulla pk-yritysten kasvumarkkinoiden osatekijä, ja se voisi olla käytettävissä laajemminkin. 

Infrastruktuurihankkeiden tai hankejatkumoiden läpinäkyvyys voisi houkutella niihin enemmän yksityisiä investointeja ja auttaa sääntelyviranomaisia antamaan säädöksiä  vakavaraisuusjärjestelmästä, joka on mukautettu paremmin infrastruktuuri-investointeihin. Joulukuussa 2014 annetussa investointityöryhmän raportissa ehdotettiin keskitetyn EU-tasoisen verkkosivuston perustamista. Sivustolla olisi linkkejä jäsenvaltioiden hankkeisiin/hankejatkumoihin, ja ne sisältäisivät tietoja EU-hankkeista (jotka kuuluvat esim. Verkkojen Eurooppa -välineeseen ja Euroopan rakenne- ja investointirahastoihin).  Komissio on ehdottanut investointityöryhmän raportin pohjalta eurooppalaisen investointihankejatkumon perustamista, jotta voidaan helpottaa tietojen antamista sijoittajille EU:ssa olevista sijoitusmahdollisuuksia ja maksimoida sijoittajien osallistuminen rahoitukseen[10]. Tätä varten luotaisiin erityinen verkkosivusto ja laadittaisiin tietojen esittämistä koskevat yhteiset standardit. Tällaisen hankejatkumon luominen perustuisi työhön, joka on jo aloitettu eräissä jäsenvaltioissa.

Standardointi markkinoiden käynnistämismekanismina

Vaikka standardointiin liittyy haittapuoliakin, jotkin markkinat voidaan saada käyntiin yhteisten markkinasääntöjen, tuotteiden ominaispiirteisiin liittyvän avoimuuden sekä johdonmukaisen valvonnan ja täytäntöönpanon avulla. Tietynasteinen standardointi voi houkutella lisää sijoittajia ja parantaa markkinoiden syvyyttä ja likviditeettiä. Tämä pätee erityisesti pieniin jäsenvaltioihin, joissa markkinat eivät saavuta tehokasta vähimmäiskokoa, jos ne rajoitetaan käyttämään ainoastaan kotimaisia pääomavarantoja. Jos yhteiset standardit eivät ole tarpeen tai niitä on vaikea toteuttaa, poliittiset toimet voidaan suunnata EU:ssa parhaiden käytäntöjen vahvistamiseen, jotta voidaan edistää tiettyjen rahoitusvälineiden kehittämistä.

Kehittämällä yhdennetymmät eurooppalaisten katettujen joukkovelkakirjojen markkinat voitaisiin edistää kustannustehokasta pankkirahoitusta ja tarjota sijoittajille enemmän sijoitusmahdollisuuksia. Katettujen joukkovelkakirjojen onnistumiseen rahoitusvälineinä liittyy läheisesti erityisten kansallisten säädöskehysten kehittämiseen. Komissio järjestää vuonna 2015 kuulemisen katettuja joukkovelkakirjoja koskevan EU-kehyksen eduista ja mahdollisesta muodosta ja esittää hyvin toimivista kansallisista kehyksistä saatujen kokemusten perusteella toimintavaihtoehtoja, joilla voidaan yhdentää katettujen joukkolainojen markkinoita. Komissio aikoo myös tarkastella, olisiko sijoittajille annettava enemmän tietoja katettujen joukkovelkakirjojen ja muiden strukturoitujen lainojen perustana olevista vakuuksista, jolloin mallina olisivat strukturoituja rahoitusvälineitä koskevien lainatietojen antamiseen liittyvät vaatimukset.

Vaikka yritysten joukkovelkakirjojen liikkeeseenlasku on kasvanut viime aikoina, sille on yhä ominaista vähäinen standardointi ja selkeiden hintatietojen puute. Vaikka joissakin jäsenvaltioissa on viime vuosina otettu käyttöön uusia yksityisille sijoittajille tarkoitettuja joukkovelkakirjojen sähköisiä kauppapaikkoja, standardoinnin puute voi estää joukkovelkakirjojen kauppapaikkojen ja likvidien jälkimarkkinoiden kehittymisen.  Standardoimalla yritysten velkapapereiden liikkeeseenlaskuja nykyistä pidemmälle voitaisiin kehittää likvidimmät jälkimarkkinat yritysten liikkeeseen laskemia joukkovelkakirjoja varten.  Komissio pyytää näkemyksiä siitä, olisiko tutkittava tarkemmin mahdollisuutta kehittää yhdenmukaisemmat yritysten velkamarkkinat ja voitaisiinko tämä tavoite saavuttaa parhaiten markkinalähtöisellä aloitteella vai sääntelytoimin.

Toinen esiin nouseva sijoitusten ryhmä, joka saattaa lisätä rahoituksen saantia, on investoinnit ympäristöön, yhteiskuntaan ja yritysten hyvään hallintotapaan, kuten vihreät joukkovelkakirjat. Vihreiden joukkovelkakirjojen tuotot ohjataan hankkeisiin ja toimiin, joilla edistetään ilmastoa tai muita ympäristön kestävyyteen liittyviä tarkoituksia. Näiden markkinoiden nopeaa kasvua auttaa markkinavetoinen standardointiprosessi, jossa otetaan huomioon vihreiden joukkovelkakirjojen valintaperusteet, joita ovat olleet kehittämässä muun muassa Maailmanpankki, Euroopan investointipankki (EIP) ja Euroopan jälleenrakennus- ja kehityspankki (EBRD). Markkinatoimijat kehittävät parhaillaan vapaaehtoisia suuntaviivoja, joita kutsutaan ”vihreitä joukkovelkakirjoja koskeviksi periaatteiksi”. Niissä suositellaan avoimuutta ja edistetään eheyttä vihreiden joukkovelkakirjojen markkinoiden kehittämisessä selventämällä tällaisten joukkovelkakirjojen liikkeellelaskussa käytettävää lähestymistapaa.

Vaihtoehtoisten rahoituskeinojen kehittymisen mahdollistaminen

Vaikka voitaisiin ajatella, että sellaiset mekanismit kuin vertaislainat ja joukkorahoitus, jotka toimivat verkon välityksellä, tarjoaisivat erinomaiset mahdollisuudet rahoittaa taloutta yli kansallisten rajojen, rajat ylittävästä tai yleiseurooppalaisesta toiminnasta on vain vähän näyttöä.  Komissio kerää joukkorahoituksesta annetun tiedonannon[11] jatkotoimena tietoja alakohtaisista lähestymistavoista tietojen julkistamisen sekä jäsenvaltioiden lähestymistavoista sääntelyyn. Alustavat tulokset viittaavat siihen, että erilaiset kansalliset lähestymistavat näillä aloilla voivat edistää joukkorahoitustoimintaa paikallisesti, mutta ne eivät välttämättä ole yhteensopivia toistensa kanssa valtioiden rajat ylittävissä tapauksissa.

Kysymyksiä

5) Mitkä muut toimenpiteet voisivat auttaa lisäämään rahoituksen saantia ja rahoituksen kanavoimista niitä tarvitseville tahoille? 

6) Olisiko toteutettava yhtenäistämistä tai muita toimenpiteitä, joilla edistetään yritysten joukkovelkakirjamarkkinoiden likviditeettiä? Jos olisi, mitä toimenpiteitä tarvitaan, ja voivatko markkinat toteuttaa tällaisia toimenpiteitä vai onko sääntely tarpeen?

7) Tarvitaanko EU:n toimia, joilla voidaan helpottaa ympäristöön, yhteiskuntaan ja hallintotapaan liittyviä yhtenäistettyjä, avoimia ja vastuullisia investointeja, kuten vihreitä joukkovelkakirjoja, muuten kuin tukemalla markkinoiden suuntaviivojen kehittämistä? 

8) Jos EU:n tasolla kehitettäisiin yhteinen tilinpäätösstandardi monenkeskisissä kaupankäyntijärjestelmissä noteeratuille pienille ja keskisuurille yrityksille, toisiko se lisäarvoa? Olisiko tällaisesta standardista tultava pk-yritysten kasvumarkkinoiden osatekijä?  Jos olisi, millä edellytyksillä?

9) Onko olemassa esteitä, jotka haittaavat asianmukaisesti säänneltyjen joukkorahoituksen ja vertaislainojen kauppapaikkojen kehittämistä, rajat ylittävä toiminta mukaan luettuna?  Jos on, miten niihin olisi puututtava?

4.2 Rahoituksen tarjonnan kehittäminen ja monipuolistaminen

Pääomamarkkinoiden koko riippuu viime kädessä säästöjen virtaamisesta pääomamarkkinainstrumentteihin. Näin ollen pääomamarkkinoiden on menestyäkseen houkuteltava yhteisö-, yksityis- ja kansainvälisiä sijoittajia.

Institutionaalisen sijoittamisen edistäminen

Pitkäaikaisten yhteisösijoittajien merkitys pääomamarkkinoilla on kasvanut suuresti. Sääntelyyn liittyvät esteet ja muut tekijät voivat kuitenkin rajoittaa pitkäaikaisten institutionaalisten investointien tekemistä pitkän aikavälin hankkeisiin, kuten infrastruktuuri-investointeihin.

Euroopan omaisuudenhoitoalalla, jonka hoidossa olevien varojen määrä on yli 17 biljoonaa euroa, on keskeinen rooli ohjattaessa sijoittajien varoja talouselämään. Suuri osa tästä menestyksestä on suoraa seurausta investointirahastoja koskevasta EU:n säädöskehyksestä. Yhteissijoitusyritysten säädöskehys[12] sijoitusrahastoja varten on tunnustettu kansainvälinen normi, ja vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajia koskeva direktiivi[13] on luonut puitteet eurooppalaisten vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajien toiminnalle.

Rahastojen perustamisen, rahastonhoitajan toimiluvan saamisen ja rahastojen rajatylittävän myymisen hallinnolliset kustannukset vaihtelevat tällä hetkellä eri jäsenvaltioiden välillä.  Pienentämällä rahastojen perustamiseen ja yleisemmin valtioiden rajat ylittävään markkinointiin liittyviä kustannuksia voitaisiin vähentää markkinoille tulon esteitä ja lisätä kilpailua. Uudet markkinoille tulijat ovat tärkeitä, mutta tärkeää on myös, että rahastot voivat kasvaa ja hyödyntää mittakaavaetuja.  Komissio toivoo näkemyksiä siitä, mitkä muut politiikkatoimet voisivat kannustaa yhteisösijoittajia keräämään ja investoimaan suurempia määriä ja vaihtelevimpiin kohteisiin, kuten pitkän aikavälin hankkeisiin, aloitteleviin yrityksiin ja pk-yrityksiin.

Eläke- ja vakuutusalalla on myös merkittävä noin 12 biljoonan euron varallisuus, jonka avulla voidaan rahoittaa investointeja. Vakuutusyhtiöihin sovelletaan 1. tammikuuta 2016 alkaen uutta vakavaraisuusjärjestelmää  (Solvenssi II[14]), joilla poistetaan yritysten sijoitussalkkujen koostumusta koskevia kansallisia rajoituksia, minkä ansiosta yritykset voivat sijoittaa aiempaa enemmän pitkäaikaisiin omaisuuseriin[15]. Lisäksi komissio on varmistanut, että vakuutusyhtiöiden pääomavaatimusten laskemisessa käytettävä standardikaava ei aseta esteitä pitkäaikaisille investoinneille ja pitkäkestoisten vastaavien ja vastattavien yhteensovittamiselle[16]. Näitä toimia on pidetty tervetulleina, vaikka jotkut ovatkin pyytäneet infrastruktuuri-investointien räätälöityä kohtelua, kun on kyse vakuutuksenantajien ja pankkien pääomavaatimusten kalibroinnista. Työtä on vielä jatkettava, jotta voidaan yksilöidä vieraan ja/tai oman pääoman ehtoiset infrastruktuuri-investoinnit, joihin liittyy pieni riski, ja tarkistaa mahdollisesti vakavaraisuussääntöjä sekä luoda ja infrastruktuurien alaluokkia.

Pääomaan perustuvat eläketurvajärjestelmät ovat yhä tärkeämmässä roolissa joissakin jäsenvaltioissa. Kun kyseisiä järjestelmiä hoidetaan varovaisesti ja ottaen huomioon niiden yhteiskunnallinen tehtävä, ne voivat edistää eläkejärjestelmien kestävyyttä ja riittävyyttä. Ne ovat yhä tärkeämpiä sijoittajia Euroopan taloudessa. Ammatillisia lisäeläkkeitä koskevilla uusilla säännöillä, joista käydään parhaillaan keskusteluja, voitaisiin poistaa esteitä eläkejärjestelmiltä, jotka sijoittavat enemmän pitkäaikaisiin omaisuuseriin. Lisäksi kansallisten järjestelmien yhteensopivuutta voitaisiin parantaa myös vaihtamalla parhaita käytäntöjä. 

Henkilökohtaisten eläkkeiden tarjoajiin sovelletaan useita EU:n säädöksiä. Tämä nostaa esiin kysymyksen, voitaisiinko standardoidun tuotteen, esimerkiksi yleiseurooppalaisen järjestelmän tai ”29:ttä” järjestelmän käyttöönotolla poistaa rajat ylittävän saatavuuden esteitä ja mahdollisesti vahvistaa henkilökohtaisen lisäeläketurvan sisämarkkinoita. Mahdollisia muutoksia tehtäessä olisi varmistettava tehokas kuluttajansuoja, parannettava samalla kattavuutta ja sopimusten aloituksia sekä varmistettava asianmukainen talletusturva.

Pääomasijoituksia ja riskipääomaa käytetään rahoituskeinona, jotka tarjoavat vaihtoehdon perinteisille pankkilainoille tai vieraan tai oman pääoman ehtoisten arvopapereiden liikkeeseenlaskulle, ja niillä on tärkeä rooli Euroopan taloudessa. Riskipääoman markkinat eivät kuitenkaan aina ole riittävän suuria; tämä koskee paitsi kasvuyritysten rahoitukseen erikoistuneita pörssejä, myös riskipääomasijoituksia uusien yritysten käynnistys- tai kehitysvaiheessa ja huipputeknologiayrityksissä. Riskipääomamarkkinoiden kehittymisessä on myös suuria eroja eri jäsenvaltioiden välillä: noin 90 % kaikista riskipääomarahastojen hoitajista on keskittynyt kahdeksaan jäsenvaltioon[17].

Joissakin jäsenvaltioissa riskipääomasijoitusrahastojen on vaikea saavuttaa sellaista laajuutta, jonka ne tarvitsevat sijoitusriskiensä hajauttamiseen. Pääomasijoituskulttuurin puuttuminen, tiedon puute, markkinoiden hajanaisuus ja suuret kustannukset näyttävät olevan suurimmat syyt tähän.

EU antoi vuonna 2013 eurooppalaisia riskipääomarahastoja (EuVECA)[18] ja eurooppalaisia yhteiskunnalliseen yrittäjyyteen erikoistuneita rahastoja (EuSEF)[19] koskevat asetukset pyrkimyksenään edistää sellaista riskipääoman tarjontaa, joka tehdään oman pääoman ehtoisena tai tiettyjen ehtojen mukaisten lainojen myöntämisenä uusille yrityksille ja sosiaalisille yrityksille. Alku on ollut lupaava, mutta kasvuvaraa on edelleen olemassa. Edessä on todennäköisesti monia esteitä laajan yleistymisen tiellä.  Erityisen huolestuttavaa on, että rahastonhoitajat, joiden salkku ylittää 500 miljoonaa euroa, eivät voi perustaa ja käyttää mainittuja rahastoja eivätkä myöskään käyttää niiden nimiä markkinoidakseen rahastoja EU:n alueella.  Markkinatoimijoiden valikoiman laajentaminen voisi lisätä eurooppalaisten riskipääomarahastojen ja eurooppalaisten yhteiskunnalliseen yrittäjyyteen erikoistuneiden rahastojen määrää. 

Julkisella rahoituksella voi myös olla merkitystä, koska alueviranomaiset ovat merkittäviä riskipääoman rahoittajia useissa jäsenvaltioissa. EU:n rahoitusinstrumentit, kuten kilpailukyvyn ja innovoinnin puiteohjelma (CIP), Euroopan rakenne- ja investointirahastot (ERI-rahastot)[20] ja rakennerahastojen ohjelmilla tuettu oman pääoman ehtoinen rahoitus, ovat menestyksekkäästi hankkineet riskipääomaa pk-yrityksille. Pk-yritysten kilpailukykyä koskeva EU-ohjelma (COSME)[21] ja Horisontti 2020 -ohjelma rakentuvat tälle pohjalle. Lisäksi heinäkuussa 2014 muutettiin valtiontukisääntöjä niin, että valtio voi tarvittaessa osallistua enemmän riskirahoitusmarkkinoiden kehittämiseen ja parantaa useampien pk-yritysten ja pienten tai innovatiivisten markkina-arvoltaan keskisuurten yritysten[22] markkinoille pääsyä. Haasteena on, miten voidaan lisätä riskipääomasijoitusrahastojen laajuutta ja miten julkinen ja yksityinen rahoitus voisivat yhdessä myötävaikuttaa tähän.

Sijoittajien irtautumismahdollisuuksien puute voi myös olla esteenä riskipääomarahoituksen kehittymiselle. Komissiota kiinnostaa tietää, voidaanko ryhtyä toimenpiteisiin paremman ympäristön luomiseksi bisnesenkeleille[23], riskipääomalle ja pörssilistautumisille, jotta voidaan varmistaa paremmat irtautumisstrategiat sijoittajille ja tehostaa riskipääoman tarjoamista uusille yrityksille.

Pankit ovat todennäköisesti jatkossakin keskeisiä toimijoita ja osallistujia pääomamarkkinoilla liikkeeseenlaskijoina, sijoittajina ja välittäjinä, ja niillä on yhä merkittävä rooli luotonvälitysjärjestelmässä, koska ne tarjoavat rahoitusta ja tietoa. Samaan aikaan ilmaantuu uutta teknologiaa ja liiketoimintamalleja, kuten vertaislainat tai muun tyyppinen muiden kuin pankkien harjoittama suora lainananto, jotka pyrkivät tarjoamaan rahoitusta pk-yrityksille ja uusille yrityksille. Komissio ottaa mielellään vastaan näkemyksiä siitä, onko olemassa merkittäviä esteitä näiden palvelujen tarjoamiselle pankkien luotonannon rinnalla sekä niiden kasvulle.

Kysymyksiä

10) Millä poliittisilla toimenpiteillä voitaisiin kannustaa yhteisösijoittajia keräämään ja investoimaan suurempia määriä ja vaihtelevimpiin kohteisiin, erityisesti pitkän aikavälin hankkeisiin, pk-yrityksiin ja innovatiivisiin ja nopeasti kasvaviin uusiin yrityksiin?

11) Minkälaisin toimin voitaisiin alentaa rahastonhoitajille rahastojen perustamisesta ja kaupan pitämisestä EU:ssa aiheutuvia kustannuksia? Mitkä seikat estävät rahastoja hyödyntämästä mittakaavaetuja?

12) Pitäisikö työssä, jossa käsitellään infrastruktuuri-investointien räätälöityä kohtelua, ottaa kohteeksi tiettyjä selvästi tunnistettavissa olevia omaisuuserien alaluokkia? Jos vastaus on kyllä, mitkä niistä komission olisi asetettava etusijalle, kun tulevaisuudessa tarkistetaan toiminnan vakauden valvontaa koskevia sääntöjä, kuten vakavaraisuusdirektiiviä ja -asetusta sekä Solvenssi II:ta?

13) Voitaisiinko eläkejärjestelyjen sisämarkkinoita vahvistaa ottamalla käyttöön standardoitu tuote tai poistamalla nykyiset esteet rajat ylittävältä saatavuudelta?

14) Jos eurooppalaisia riskipääomarahastoja ja eurooppalaisia yhteiskunnalliseen yrittäjyyteen erikoistuneita rahastoja koskevia asetuksia muutettaisiin, olisiko suurten EU-rahastojen hoitajien helpompi käyttää tällaisia rahastoja? Mitä muita mahdollisia muutoksia olisi tehtävä tämän tyyppisten rahastojen lukumäärän kasvattamiseksi?

15) Miten EU voi kehittää edelleen pääomasijoituksia ja riskipääomaa talouden vaihtoehtoisena rahoituslähteenä? Erityisesti millä toimenpiteillä voidaan tehostaa riskipääomarahastojen laajuutta ja parantaa riskipääomasijoittajien irtautumismahdollisuuksia?

16) Onko olemassa esteitä lisätä turvallisesti pankkien ja muiden rahoituslaitosten myöntämää suoraa lainanantoa yrityksille, jotka tarvitsevat rahoitusta?

Yksityissijoittamisen edistäminen

Yksityissijoittajien kiinnostus sijoittaa suoraan pääomamarkkinoille on yleisesti ottaen vähäistä EU:ssa, ja sijoitukset tehdään pääasiassa kollektiivisen yhteisösijoitusten kautta. Euroopan kotitalouksilla on kuitenkin huomattavia säästöjä, joita pidetään pankkitileillä, ja joissakin tapauksissa niitä voitaisiin käyttää tuottavammin. Laskevat talletuskorot voivat tarjota kotitalouksille kannustimia siirtää suurempi osa niiden varallisuudesta pankeista markkinoilla oleviin arvopapereihin.

Yhteissijoitusyritysten kaltaisten sijoitusrahastojen tuotteet ovat suosittuja tuotteita, joilla yksityiset sijoittajat voivat sijoittaa pääomamarkkinoille.  Tästä huolimatta yksityissijoittajien suora osallistuminen yhteissijoitusyrityksiin on pysynyt suhteellisen alhaisena: yksityisten kotitalouksien osuus oli vain 26 % sijoitusrahasto-omistuksista euroalueella vuonna 2013[24]. Komissio pyytää näkemyksiä siitä, miten yksityishenkilöiden rajatylittävää osallistumista yhteissijoitusyrityksissä voitaisiin lisätä, varmistaakseen entistä laajemman valikoiman sijoitusrahastotuotteita sekä kilpailun lisääntymisen.

Yksityissijoittajia voidaan houkutella sijoittamaan pääomamarkkinoille vain, jos he luottavat niihin sekä niillä toimiviin rahoituksen välittäjiin ja uskovat voivansa saada turvallisesti parempaa tuottoa säästöilleen. Sijoittajien luottamuksen palauttaminen on rahoitusalan keskeinen tehtävä ja haaste. Jos rahoitusalan tuntemus vahvistuisi, kuluttajat pystyisivät myös valitsemaan rahoitustuotteita tehokkaammin ja helpommin sekä vertailemaan tuotteita. Rahoitusalan tuntemuksen ja koulutuksen parantamiseksi on olemassa joukko kansallisia ohjelmia sekä EU-hanke ”Kuluttajan luokkahuone”. Joissain tapauksissa standardoidummat tai yksinkertaisemmat rahoitustuotteet, joita on saatavilla joissain jäsenvaltioissa, voisivat myös olla hyödyllisiä.

Sääntely ja valvonta voi osaltaan vahvistaa sijoittajien luottamusta. Tarkistetussa rahoitusmarkkinadirektiivissä (MiFID II)[25] ja muissa säädöksissä Euroopan arvopaperimarkkinaviranomaiselle (EAMV) ja Euroopan vakuutus- ja lisäeläkeviranomaiselle (EVLEV) on annettu enemmän valtaa sijoittajasuoja-asioissa. Kuten komissio äskettäin totesi Euroopan valvontaviranomaisia[26] tarkastellessaan, niiden valtuuksia kuluttajien tai sijoittajien suojelun aloilla voitaisiin selventää ja tarvittaessa lisätä entisestään.

Yksityisille tarjottavien rahoituspalvelujen rajatylittävän kilpailun tehostaminen voisi tuoda enemmän valinnanvaraa, alentaa hintoja ja parantaa palvelua. Sähköisillä ja siirrettävillä välineillä tarjottavat rahoituspalvelut voivat vaikuttaa tähän, jos voidaan ratkaista petoksia, tietojärjestelmiin murtautumista ja rahanpesua vastaan suojautumista koskevat huolenaiheet ja säilyttää samalla käytön helppous asiakkaille. Komissio alkaa pohtia alustavasti, kuinka kuluttajille koituvia etuja voitaisiin lisätä vähittäisrahoituspalvelujen sisämarkkinoiden avulla.

Kysymyksiä

17) Miten voidaan lisätä yksityissijoittajien rajatylittävää osallistumista yhteissijoitusyrityksiin?

18) Miten Euroopan valvontaviranomaiset voivat osallistua enemmän kuluttajien ja sijoittajien suojelun varmistamiseen?

19) Millä poliittisilla toimenpiteillä voitaisiin lisätä yksityisten sijoituksia? Mitä muuta voitaisiin tehdä, jotta EU:n kansalaiset pääsisivät pääomamarkkinoille ja jotta heitä voitaisiin suojella siellä?

20) Onko olemassa kansallisia parhaita käytäntöjä, jotka liittyvät kuluttajille suunnattujen yksinkertaisten ja avointen sijoitustuotteiden kehittämiseen ja jotka voidaan jakaa muiden kanssa?

Kansainvälisten investointien houkutteleminen

Euroopan pääomamarkkinoiden on oltava avoimet ja maailmanlaajuisesti kilpailukykyiset, hyvin säännellyt ja yhdentyneet ulkomaisten investointien houkuttelemiseksi, mikä tarkoittaa korkeiden EU-vaatimusten ylläpitämistä markkinoiden eheyden, rahoitusvakauden ja sijoittajansuojan varmistamiseksi. Pääomamarkkinoiden maailmanlaajuisen luonteen vuoksi on tärkeää, että pääomamarkkinaunionia kehitetään laajemmassa maailmanlaajuisessa kontekstissa.

Vaikka kriisin jälkeinen bruttopääomavirtojen pienennys vaikutti kaikkialla, Euroopan unioni (ja erityisesti euroalue) on kohdannut suurimman sisään ja ulos suuntautuvien bruttopääomavirtojen vähenemisen mitattuna prosenttiosuutena BKT:sta. Kaikki pääomavirtojen osatekijät (arvopaperisijoitukset, ulkomaiset suorat sijoitukset ja pankkien välittämät lainat) olivat vuonna 2013 alhaisempia kuin vuonna 2007.

Kansainvälisen valuuttarahaston (IMF) tietojen mukaan vuoden 2013 lopussa maailmanlaajuinen ulkomaisten sijoitusten kokonaismäärä oli 25 biljoonaa euroa. Valtioiden rajat ylittävien arvopaperisijoitusten arvo EU:n jäsenvaltioiden välillä oli 9,6 biljoonaa euroa, kun taas EU:n ulkopuolelta tulevien arvopaperisijoitusten arvo oli 5 biljoonaa euroa. Näin ollen on edelleen hyvät mahdollisuudet houkutella lisää oman ja vieraan pääoman ehtoisia sijoituksia kolmansista maista.

EU:n kansainvälisellä kauppa- ja sijoituspolitiikalla[27] on tärkeä rooli tuettaessa kansainvälisiä sijoituksia. Kansainvälisten kauppa- ja investointisopimukset vapauttavat pääomanliikkeitä, sääntelevät markkinoille pääsyä ja investointeja, myös rahoituspalvelujen tarjontaa, ja ne voivat auttaa saavuttamaan riittävän suojan sijoittajille ja tasavertaiset toimintaedellytykset kaikkialla EU:ssa[28]. Lisäksi komissio osallistuu pääomien vapaata liikkuvuutta edistävään kansainväliseen työhön, josta ovat esimerkkinä OECD:n ohjeet pääomaliikkeiden vapauttamiseksi.

EU:n sijoitusrahastojen ja muiden sijoitusinstrumenttien suoramyyntiä kolmansissa maissa olisi helpotettava. Tämä voitaisiin tehdä vähentämällä EU:n rahoituslaitosten ja -palvelujen kolmansien maiden markkinoille pääsyn esteitä, muun muassa avaamalla tarvittaessa markkinat valtion rajat ylittävälle omaisuudenhoidolle tulevissa kauppasopimuksissa.

Edellä esitetyn perusteella komissio on kiinnostunut kuulemaan toimenpiteistä, joiden avulla EU:n markkinoille voitaisiin houkutella enemmän kansainvälisiä sijoittajia.

Kysymyksiä 21) Voidaanko rahoituspalvelujen sääntelyn alalla toteuttaa lisätoimia, joilla varmistettaisiin, että EU on kansainvälisesti kilpailukykyinen ja houkutteleva paikka, johon kannattaa investoida? 22) Millä toimenpiteillä voitaisiin helpottaa EU:n yritysten pääsyä sijoittajien luo ja pääomamarkkinoille kolmansissa maissa?

4.3 Markkinoiden tehostaminen – välittäjät, infrastruktuurit ja laajempi oikeudellinen kehys

Yhteinen sääntökirja, täytäntöönpano ja kilpailu

Viime vuosina kehitetty yhteinen sääntökirja on ollut merkittävä askel kohti yhdenmukaistetumpaa pääomamarkkinoiden sääntelyä, jossa yritykset voivat kilpailla rajojen yli tasapuolisin toimintaedellytyksin. Yhteisen sääntökirjan menestyminen riippuu myös sääntöjen tehokkaasta ja johdonmukaisesta täytäntöönpanosta. Jäljellä on vielä joitakin keskeisiä EU:n säädöksiä, joiden nojalla jäsenvaltiot voivat lisätä vaatimuksia (ns. ’gold-plating’), ja ongelmia on esiintynyt myös siitä syystä, että sääntöjä on tulkittu eri tavoin. Komissio pyrkii yhteistyössä jäsenvaltioiden ja Euroopan valvontaviranomaisten kanssa varmistamaan, että EU:n rahoituslainsäädäntö pannaan asianmukaisesti täytäntöön ja sen täytäntöönpanoa valvotaan paikan päällä.

Kilpailu on keskeisessä asemassa pyrittäessä varmistamaan, että kuluttajat saavat parhaat tuotteet ja palvelut sopivalla hinnalla ja että investoinnit kanavoidaan tuottavimpaan käyttöön. Kilpailijoiden markkinoille pääsyn esteet olisi poistettava mahdollisuuksien mukaan, ja pääsy rahoitusmarkkinoiden infrastruktuuriin on varmistettava. Komissio on viime vuosina käyttänyt useissa tapauksissa kilpailualan valtuuksiaan tukeakseen tehokkaampia ja toimivampia pääomamarkkinoita. Se aikoo varmistaa jatkossakin, että kilpailusääntöjä noudatetaan tarkasti, jotta vältetään sellaisten kilpailun rajoitusten tai vääristymien syntyminen, jotka vaikuttavat yhdennettyjen ja toimivien pääomamarkkinoiden muodostumiseen.

Pääomien vapaan liikkuvuuden periaate olisi myös pantava täytäntöön perusteettomien investointiesteiden poistamiseksi EU:ssa. Esimerkiksi vastaanottavan jäsenvaltion asettamat vaatimukset, jotka kohdistuvat kotijäsenvaltioltaan eurooppalaisen markkinointiluvan saaneisiin markkinatoimijoihin, voisi eräissä tapauksissa muodostaa perusteettoman esteen pääomien vapaalle liikkuvuudelle. Vakaampi, avoimempi ja helpommin ennakoitavissa oleva kehys voisi auttaa edistämään sijoittajien luottamusta ja lisäämään sisämarkkinoiden houkuttelevuutta investointipaikkana pitkällä aikavälillä. 

Valvonnan lähentäminen

Vaikka pääomamarkkinoiden sääntelykehys on suurelta osin yhdenmukaistettu, uudistusten menestyminen riippuu myös sääntöjen johdonmukaisesta täytäntöönpanosta. Euroopan valvontaviranomaisilla on keskeinen rooli lähentämisen edistämisessä. Komissio on hiljattain julkaissut kertomuksen Euroopan valvontaviranomaisten ja Euroopan finanssivalvojien järjestelmän (EFVJ) toiminnasta[29]. Siinä yksilöitiin joukko aloja, joilla voitaisiin tehdä parannuksia lyhyellä ja keskipitkällä aikavälillä.  Komissio jatkaa Euroopan valvontaviranomaisten toiminnan, hallinnoinnin ja rahoituksen tarkastelua.

Euroopan valvontaviranomaisilla on tärkeä tehtävä, koska ne edistävät valvontatapojen lähentymistä, kiinnittävät enemmän huomiota vertaisarviointiin ja sen käyttöön sekä jatkotoimiin. Lisäksi riidanratkaisumenettelyn käyttö tarvittaessa ja EU:n lainsäädännön väitettyjen rikkomusten tutkintavaltuudet voisivat helpottaa EU:n lainsäädännön yhdenmukaista täytäntöönpanoa ja soveltamista kaikkialla sisämarkkinoilla.

Euroopan valvontaviranomaisten tehtäviä tässä yhteydessä voitaisiin tutkia tarkemmin.  Siltä osin kuin kansalliset valvontajärjestelmät voivat johtaa eroavaisuuksiin sijoittajien suojelun tasossa, estää rajat ylittäviä toimia ja vähentää yritysten halukkuutta etsiä rahoitusta muissa jäsenvaltioissa, Euroopan valvontaviranomaisilla voisi olla merkittävämpi rooli pyrittäessä lisäämään lähentymistä.

Tiedot ja raportointi

EU:n laajuisten yhteisten tietojen ja raportoinnin kehittämisen avulla voitaisiin tukea paremmin pääomamarkkinoiden yhdentymistä.  Esimerkiksi pääomamarkkinoilla käytetyt ”konsolidoidut kaupankäyntitiedot” ovat ratkaisevan tärkeät, kun pyritään varmistumaan kaupan jälkeisten tietojen laadusta, saatavuudesta ja oikea-aikaisuudesta. Jos markkinalähtöiset toimet osoittautuvat riittämättömiksi tarjoamaan konsolidoituja kaupankäyntitietoja, jotka ovat helposti markkinaosapuolten saatavilla ja käytettävissä kohtuullisin kaupallisin ehdoin, voi olla tarpeen tehdä muita ratkaisuja, mukaan lukien se, että konsolidoituja kaupankäyntitietoja hallinnoi kaupallinen yritys. Komissio pyrkii myös varmistamaan, että konsolidoitujen tietojen levittäminen tapahtuu kaupallisesti kohtuullisin ehdoin esteettömästi.

Markkinatoimijoille voisi myös olla hyötyä sellaiseen valvonta- ja markkinaraportointiin kohdistuvista tehokkaammista lähestymistavoista, jossa on mukana kansallisia viranomaisia tai EAMV, esimerkiksi kun on kysymys yhteisistä tietoteknisistä lähestymistavoista, jotka koskevat tiettyjä raportointivaatimuksia. Näkemykset olisivat tervetulleita siitä, onko EU:n tietoja ja raportointia parannettava ja jos on niin miten.

Markkinainfrastruktuuri ja arvopaperilainsäädäntö

Markkinainfrastruktuuri ja arvopaperilainsäädäntö eli säännöstö, jonka perusteella kanavoidaan investointeja ja säännöstöä ohjaavia lakeja, ovat keskeisiä tekijöitä, joiden perusteella arvioidaan investoimisen tehokkuutta ja helppoutta. Tällä hetkellä ollaan ottamassa käyttöön markkinainfrastruktuureihin sovellettavaa säädöskehystä, joka sisältää lainsäädäntöä sen varmistamiseksi, että keskusvastapuolet ja arvopaperikeskukset sekä eurojärjestelmän ylläpitämä Target2Securities-hanke ovat riittävän vankkoja. Työohjelmansa mukaisesti komissio aikoo esittää lainsäädäntöehdotuksen, jolla luodaan rahoitusjärjestelmän kannalta merkittävien rahoituslaitosten, kuten keskusvastapuolten, eurooppalainen elvytys- ja kriisinratkaisukehys. On kuitenkin olemassa eräitä markkinoiden kaupankäyntiä tukeviin infrastruktuureihin liittyviä näkökohtia, joissa saattaa olla tarvetta lisäparannuksiin.

Vakuus on rahoitusjärjestelmän olennainen osa, koska se tukee merkittävää osaa markkinoilla tehdyistä kaupoista ja tarjoaa turvaverkon ongelmatapauksessa. Vakuuksien liikkuvuus EU:ssa on tällä hetkellä rajoitettua, mikä estää markkinoita toimimasta tehokkaasti. Finanssikriisin alun jälkeen vakuuksien kysyntä on kasvanut. Tähän kehitykseen on johtanut tarve saada enemmän vakuudellista rahoitusta sekä uudet lainsäädännölliset vaatimukset, joita asetetaan esimerkiksi Euroopan markkinarakenneasetuksessa[30] ja vakavaraisuusasetuksessa[31]. Vakuuksien kysynnän kasvaessa on myös olemassa riski, että samoja arvopapereita käytetään uudelleen tukemaan useita liiketoimia, kuten tehtiin kriisiä edeltävänä aikana. Näitä kysymyksiä tarkastellaan parhaillaan kansainvälisesti. Toivomme näkemyksiä siitä, olisiko ryhdyttävä toimiin asianmukaisesti säännellyn vakuuksien liikkuvuuden helpottamiseksi koko EU:n alueella.

Vaikka arvopaperimarkkinoiden avoimuuden ja eheyden vuoksi tarpeellisten sääntöjen yhdenmukaistamisessa on saavutettu merkittävää edistymistä, sijoittajien oikeuksia koskeva lainsäädäntö on erilainen eri jäsenvaltioissa. Tämän vuoksi sijoittajien on vaikea arvioida pääomasijoitusten riskejä eri jäsenvaltioissa. Tätä kysymystä koskevia neuvotteluja on käyty jo yli kymmenen vuotta, alkaen vuodesta 2003, jolloin annettiin ns. Giovaninnin toinen raportti. Kysymys on kuitenkin monimutkainen, sillä se koskee omistus-, sopimus-, yritys- ja maksukyvyttömyyslainsäädäntöä sekä arvopapereiden hallintaa ja lainvalintaa koskevaa lainsäädäntöä. Vastakkainen näkemys on, että EU:n tasoinen yhdenmukaistaminen ja EU:n yhteinen arvopapereiden määritelmä ei ole tarpeen. Lisäksi on esitetty väite, jonka mukaan Target2Securities-hankkeen käynnistäminen vuoden 2015 puolessavälissä poistaa oikeudelliset ja operatiiviset riskit, jotka liittyvät arvopapereiden siirtoihin sekä hallintaan eri lainkäyttöalueilla, alentaa kustannuksia ja voisi lisätä rajat ylittäviä investointeja. Kun otetaan huomioon nämä rajoitukset, näkemykset olisivat tervetulleita siitä, onko mahdollista toteuttaa ja tarvitaanko sellaisia kohdennettuja muutoksia arvopaperien omistusta koskevaan lainsäädäntöön, jotka voisivat merkittävästi edistää pääomamarkkinoiden yhdentymistä EU:ssa.

Toinen tärkeä näkökohta, kun kehitetään Euroopan laajuisia arvopaperistamismarkkinoita, rahoitusvakuusjärjestelyitä sekä muita toimintoja kuten myyntilaskurahoitusta, on saavuttaa suurempi oikeusvarmuus valtioiden rajat ylittävissä saatavien siirtämisissä ja tällaisten siirtojen ensisijaisuusjärjestyksissä, erityisesti sellaisissa tapauksissa kuten maksukyvyttömyys. Komissio julkaisee vuonna 2015 raportin havaituista ongelmista ja mahdollisista ratkaisuista.

Pankit ovat keskeisessä asemassa lainaajina ja myös pääomamarkkinoiden välittäjinä, erityisesti tarjoamalla likviditeettiä markkinatakaustoiminnan avulla. Eräät tutkimukset viittaavat likviditeetin vähenemiseen joillain markkinasegmenteillä, mutta myös siihen, että likviditeetti oli alihintaista kriisin puhkeamisen aikaan. Osa katsoo, että likviditeetin vähentyminen on yhteydessä välttämättömään markkinoiden korjausliikkeeseen ja markkinoiden luottamuksen vähenemiseen kriisin jälkimainingeissa, ja osa taas liittää sen maailmanlaajuisen kriisin sääntelytoimenpiteisiin. Komissio toivoo näkemyksiä siitä, kuinka voidaan saavuttaa paremmin hinnoitellut ja vahvat likviditeettiolosuhteet ja erityisesti, voitaisiinko ryhtyä toimenpiteisiin, joilla tuetaan muita heikommassa asemassa olevien alojen likviditeettiä, ja onko olemassa esteitä sallia pääsy uusille markkinatoimijoille, jotka voivat saattaa ostajat ja myyjät yhteen.

Yhtiöoikeus, yritysten hyvä hallintotapa, maksukyvyttömyys ja verotus

Yritysten hyvän hallintotavan alalla on olemassa EU:n lainsäädäntöä (joka koskee esim. selvitystä hallinto- ja ohjausjärjestelmästä[32] ja osakkeenomistajien oikeuksien rajatylittävää käyttämistä[33]), mutta yritysten hyvä hallintotapa kuuluu usein edelleen kansallisen lainsäädännön ja standardien alaisuuteen. Finanssikriisin alun jälkeen EU:n yritysten hyvää hallintotapaa koskevaa kehystä tarkasteltiin uudelleen kahden kuulemisen avulla[34]. Vireillä olevan osakkeenomistajien oikeuksia koskevan direktiivin tarkistamisen tavoitteena on kannustaa sijoittajia ja omaisuudenhoitajia tarjoamaan enemmän pitkäaikaista pääomaa yrityksille.

Vähemmistöosakkaiden oikeuksien suojelu parantaa yritysten hyvää hallintotapaa ja sitä, miten yrityksen houkuttelevat ulkomaisia sijoittajia, koska nämä voivat usein olla vähemmistösijoittajia. Yksi terveen yritysten hyvän hallintotavan näkökulma on yritysten hallintoelinten tehokkuus yrityksen johtajien hallitsemisella mitattuna. Yritysten hallintoelimet suojaavat sijoittajien etuja, joten tehokkaat ja hyvin toimivat yritysten hallintoelimet ovat myös avainasemassa investointien houkuttelemisessa.

Lukuisista yhtiöoikeutta koskevista direktiiveistä[35] huolimatta yritykset kohtaavat edelleen suuria esteitä, jotka haittaavat niiden valtioiden rajat ylittävää liikkuvuutta ja rakenteiden uudistamista. Yhtiöoikeutta koskevien uudistusten jatkaminen voi auttaa poistamaan esteitä yritysten rajat ylittävältä sijoittautumiselta ja toiminnalta.

Erilaiset kansalliset lainvalintasäännöt voivat aiheuttaa oikeudellista epävarmuutta yrityksen sisäisessä toiminnassa, sillä ne voivat johtaa tilanteeseen, jossa yritys on useiden eri jäsenvaltioiden lainsäädännön alainen, esimerkiksi tapauksissa, joissa yrityksen kotipaikka on yhdessä jäsenvaltiossa, mutta se toimii pääasiassa toisesta jäsenvaltiosta.

Vaikka aineellisoikeudellisen  maksukyvyttömyyslainsäädännön yhdenmukaistamisesta käyty keskustelu on ollut hidasta sen monimutkaisuuden vuoksi viimeisten noin 30 vuoden ajan, valtioiden rajat ylittäviä maksukyvyttömyysmenettelyjä koskevissa lainvalintasäännöissä on saavutettu huomattavaa edistystä[36]. Kansalliset maksukyvyttömyysjärjestelyt eroavat kuitenkin yhä toisistaan peruspiirteiltään ja tehokkuudeltaan.[37] Näiden eroavaisuuksien vähentäminen voisi osaltaan tukea yleiseurooppalaisten oman ja vieraan pääoman markkinoiden muodostamista vähentämällä sijoittajien epävarmuutta, joka johtuu tarpeesta arvioida riskejä useissa jäsenvaltioissa.  Lisäksi monissa jäsenvaltioissa ei ole varhaisen velkojen uudelleenjärjestelyn mahdollistavaa säännöstöä tai se on riittämätön, ”uutta mahdollisuutta” koskevaa säännöstöä ei ole ja viralliset maksukyvyttömyysmenettelyt ovat kohtuuttoman pitkiä ja kalliita. Nämä seikat voivat johtaa velkojien alhaiseen perintäasteeseen ja lannistaa sijoittajia. Edistääkseen maksukyvyttömyyden käsittelyä komissio antoi  suosituksen uudesta lähestymistavasta liiketoiminnan epäonnistumiseen ja maksukyvyttömyyteen[38], jossa se kehottaa jäsenvaltioita ottamaan käyttöön varhaisessa vaiheessa toteutettavat uudelleenjärjestelyt sekä ”uuden mahdollisuuden” tarjoavia säännöksiä. Lisäksi suosituksessa kehotetaan jäsenvaltioita harkitsemaan periaatteiden soveltamista kuluttajien ylivelkaantumiseen ja konkurssiin. Suosituksen arviointi on tarkoitus toteuttaa vuonna 2015.

Eri jäsenvaltioiden verojärjestelmien erot voivat estää pääomamarkkinoiden kehitystä. Ne voivat esimerkiksi luoda esteitä rajat ylittäville sijoituksille kuten eläkkeille ja henkivakuutuksille. Eläkkeitä koskevan valkoisen kirjan[39] seurantatoimena komissio on toteuttanut tutkimuksen syrjivistä säännöistä, jotka koskevat eläkettä ja henkivakuutuspääomaa, maksuja ja korvauksia. Komissio aikoo myöhemmässä vaiheessa ryhtyä tarvittaviin toimenpiteisiin, jos havaitaan syrjiviä sääntöjä tai syrjiviä verosäännöksiä, jotka koskevat henkivakuutusyhtiöiden rajat ylittäviä sijoituksia tai eläkerahastojen rajat ylittäviä sijoituksia kiinteistöihin. Työtä jatketaan myös kaupankäynnin jälkeen sovellettavan lähdeveron alentamiseen sovellettavien menettelyiden yksinkertaistamiseksi.

Sen lisäksi, että markkinaosapuolten verokohtelu on erilaista eri jäsenvaltioissa, eroja on myös eri tyyppisten rahoitusmuotojen verokohtelussa, mikä voi aiheuttaa vääristymiä. Esimerkiksi vieraan ja oman pääoman ehtoisen rahoituksen verokohtelun eroavaisuudet voivat lisätä velka- ja pankkirahoituksen varassa olevien yritysten riippuvuutta.    Lisäksi eri jäsenvaltioiden vieraan ja oman pääoman määritelmien ja niiden verokohtelun eroavaisuudet, myös silloin kun on kyse säännellyistä pääomainstrumenteista, voivat haitata tasapuolisia toimintaedellytyksiä, pirstaloittaa markkinoita ja luoda mahdollisuuksia voitonsiirtoihin.

Aloittelevien yritysten on erityisen vaikea saada rahoitusta, koska niillä ei ole riittäviä vakuuksia ja aiemmin saavutettuja hyviä tuloksia, joilla voitaisiin tarjota varmuutta rahoittajille. Uudet yritykset tuottavat kuitenkin todennäköisemmin innovaatiota, jotka horjuttavat suurten ja vakiintuneiden yritysten markkina-aseman. Komission jokin aika sitten teettämässä tutkimuksessa[40] todetaan, että verokannustimien kohdentaminen tutkimus- ja kehittämismenoihin nuorissa innovatiivisissa yrityksissä on hyvä käytäntö. 

Teknologia

Merkittävä tekijä Euroopan pääomamarkkinoiden yhdentymisessä on uusien teknologioiden nopea kehitys. Ne ovat vaikuttaneet esimerkiksi sähköisten kauppapaikkojen, huippunopean algoritmikaupan ja niin sanottujen ”fintech”-yritysten kehittymiseen. ”Fintech” voidaan määritellä innovatiivisten rahoituspalvelujen ja saatavilla olevan pääoman yhdistelmäksi, jossa hyödynnetään uusia (digitaalisia) teknologioita, esimerkiksi joukkorahoitusta. Tuoreen raportin mukaan vuodesta 2008 lähtien maailmanlaajuiset riskipääomasijoitukset fintech-hankkeisiin ovat kolminkertaistuneet lähes 3 miljardiin Yhdysvaltain dollaria vuonna 2013; trendi on pysyvä, ja kansainvälisiä investoinnit voivat kasvaa jopa 8 miljardiin dollariin vuoteen 2018 mennessä[41].

Eurooppalainen ja kansallinen yhtiöoikeus eivät ole pysyneet teknologian kehityksen tahdissa, sillä esimerkiksi digitalisoitumisen etuja ei ole integroitu riittävästi. Yritykset, osakkaat ja viranomaiset vaihtavat usein tietoja keskenään paperilomakkeita käyttäen. Esimerkiksi monissa yrityksissä osakkeenomistajat eivät edelleenkään voi äänestää sähköisesti, eikä ole olemassa Euroopan laajuista sähköistä yritysten rekisteröintiä. Nykyaikaisten teknologioiden käyttö näillä aloilla voisi auttaa vähentämään kustannuksia ja rasitusta, ja sen avulla voitaisiin myös varmistaa tehokkaampi viestintä, erityisesti rajat ylittävissä tapauksissa.

Kysymyksiä

23) Onko olemassa muita kuin tässä asiakirjassa käsiteltyjä menettelyitä, joilla voitaisiin parantaa markkinoiden toimivuutta ja tehokkuutta, erityisesti oman pääoman ja joukkovelkakirjamarkkinoiden toiminnan ja likviditeetin aloilla?

24) Onko teidän mielestänne aloja, joilla yhteinen sääntökirja on yhä puutteellinen?

25) Katsotteko, että Euroopan valvontaviranomaisten valtuudet riittävät jatkuvan valvonnan varmistamiseksi? Mitkä EU:n tason valvontaan liittyvät lisätoimet voisivat merkittävästi edistää pääomamarkkinaunionin kehittämistä?

26) Kun otetaan huomioon aiemmat kokemukset, voidaanko tehdä joitain kohdennettuja muutoksia arvopaperien omistusta koskeviin sääntöihin, jotka voisivat edistää pääomamarkkinoiden yhdentymistä EU:ssa?

27) Millä toimenpiteillä voitaisiin parantaa vakuuksien rajatylittävää liikkuvuutta? Olisiko ryhdyttävä toimiin vakuuksien oikeudellisen täytäntöönpanokelpoisuuden ja sulkeutuvan nettoutuksen järjestelyjen parantamiseksi valtioiden rajat ylittävissä tilanteissa?

28) Mitkä ovat yhtiöoikeuden ja yritysten hyvän hallintotavan asettamat suurimmat esteet pääomamarkkinoiden yhdentymiselle?  Onko kohdennettuja toimenpiteitä, jotka voisivat myötävaikuttaa esteiden voittamiseen?

29) Mitä maksukyvyttömyyslainsäädännön erityisiä näkökohtia on yhdenmukaistettava, jotta voidaan tukea yleiseurooppalaisten pääomamarkkinoiden syntymistä?

30) Mitä verotukseen liittyviä esteitä on olemassa, joita olisi tarkasteltava ensisijaisesti yhdentyneempien pääomamarkkinoiden EU:ssa edistämiseksi ja vankemman yritystason rahoitusrakenteen toteuttamiseksi, ja miten niitä olisi käsiteltävä?

31) Miten EU voi parhaiten tukea markkinoiden kehittämiä uusia teknologisia ratkaisuja ja liiketoimintamalleja yhdentyneiden ja tehokkaiden pääomamarkkinoiden eduksi?

32) Onko muita sellaisia kysymyksiä, joita ei ole lueteltu tässä vihreässä kirjassa, joka mielestänne edellyttävät toimia pääomamarkkinaunionin luomiseksi? Jos on, mitä ne ovat ja missä muodossa tällaiset toimet olisi toteutettava?

5 jakso:  Seuraavat vaiheet

Tämän kuulemisen tulosten perusteella komissio harkitsee ensisijaisia toimia, joita tarvitaan vuoteen 2019 mennessä yhdennetyn, säännellyn, avoimen ja likvidin pääomamarkkinaunionin rakentamiseksi kaikkia 28 jäsenvaltiota varten. Sen lisäksi, että EU tukee markkinalähtöisiä aloitteita aina kun se on mahdollista, EU:n toimet voisivat olla muita kuin lainsäädännöllisiä toimenpiteitä, lainsäädäntöä,  kilpailuoikeudellista täytäntöönpanoa ja rikkomisten valvontaa sekä maakohtaisia suosituksia jäsenvaltioiden talouspolitiikan eurooppalaisen ohjausjakson yhteydessä. Jäsenvaltioita rohkaistaan tarkastelemaan, onko olemassa esteitä, jotka johtuvat kansallisesta lainsäädännöstä ja käytännöistä, ja miten ne voitaisiin parhaiten poistaa.

Asianomaisia osapuolia pyydetään toimittamaan vastaukset tässä vihreässä kirjassa esitettyihin kysymyksiin viimeistään 13. toukokuuta 2015 online-kyselylomakeella, joka on saatavilla osoitteessa:

http://ec.europa.eu/finance/consultations/2015/capital-markets-union/index_en.htm Kuulemismenettelyn aikana Euroopan komissio:

ottaa yhteyttä Euroopan parlamenttiin saadakseen sen jäseniltä suoraa palautetta; kehottaa jäsenvaltioita järjestämään kuulemisia ja muita tapahtumia sekä kansallisten parlamenttien jäseniä edistämään julkista keskustelua pääomamarkkinaunionista kansallisella tasolla; ja järjestää avoimia ja tasapainoisia työpajoja, joiden tarkoituksena on kuulla henkilöitä, joilla on erityistä teknistä asiantuntemusta (kuten tutkijoita ja markkinatoimijoita), tietoon perustuvan näkemyksen muodostamiseksi erityiskysymyksistä.

Komissio järjestää kesällä 2015 konferenssin kuulemisen päätökseksi.  Toimintasuunnitelma pääomamarkkinaunionista julkaistaan myöhemmin vuonna 2015.

[1] Esimerkiksi lainsäädäntö, joka koskee rahoitusvälineiden markkinoita (MIFID II), markkinoiden väärinkäyttöä (MV-asetus ja MV-direktiivi), vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajia (vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajia koskeva direktiivi), Euroopan markkinainfrastruktuuria (markkinarakenneasetus) ja arvopaperikeskuksia.

[2] COM(2014) 903 final, 26.11.2014.

[3] ECMI Statistical package 2014.

[4] Osa sääntelyn toimivuutta ja tuloksellisuutta (REFIT) koskevaa ohjelmaa.

[5] SIFMA/AFME European Structured Finance Data Tables (4th Quarter 2014).

[6] Ehdotus Euroopan parlamentin ja neuvoston asetukseksi Euroopan strategisten investointien rahastosta ja asetusten (EU) N:o 1291/2013 ja (EU) N:o 1316/2013 muuttamisesta, COM(2015) 10.

[7] Ks. ICMAn raportti vuoden 2014 kolmannelta vuosineljännekseltä.

[8] Infrastruktuuri-investointien yhteydessä Euroopan rakenne- ja investointirahastoilla (ERI-rahastot) voi myös olla tärkeä tehtävä edellyttäen, että olennaiset tukikelpoisuuskriteerit täyttyvät.

[9] Kuten monenkeskiset kaupankäyntijärjestelmät (MTF).

[10] Ks. COM(2015) 10 final, 9 artikla.

[11] COM(2014) 172.

[12] Direktiivi 2014/91/EU.

[13] Direktiivi 2011/61/EU, jolla muutetaan direktiivejä 2003/41/EY ja 2009/65/EY sekä asetuksia (EY) N:o 1060/2009 ja (EU) N:o 1095/2010 muuttamisesta.

[14] Direktiivi 2009/138/EY.

[15] Pankkien vakavaraisuussääntelyn alalla maksuvalmiusvaatimusta koskeva komission delegoitu säädös tarjoaa puolestaan lisäkannustimia infrastruktuuriin ja pk-yrityksiin tehtäviin investointeihin, ja helpottaa siten pk-yrityksiin tehtäviä sijoituksia. 

[16] http://europa.eu/rapid/press-release_MEMO-14-578_fi.htm

[17] Yhdistynyt kuningaskunta, Saksa, Ruotsi, Tanska, Suomi, Alankomaat, Ranska ja Espanja.

[18] Asetus (EU) N:o 345/2013.

[19] Asetus (EU) N:o 346/2013.

[20] Asetus (EU) N:o 1303/2013.

[21] Asetus (EU) N:o 1287/2013.

[22] 2014/C 19/04.

[23] Bisnesenkelit ovat yksittäisiä sijoittajia, joilla on yleensä kokemusta yritysmaailmasta ja jotka tarjoavat pääomaa aloitteleville yrityksille.

[24] Fact Book 2014, Euroopan sijoitusrahastojen ja -yhtiöiden yhdistys.

[25] Direktiivi 2014/65/EU, jolla muutetaan direktiivejä 2002/92/EY ja 2011/61/EU.

[26] KOM(2014) 509.

[27] COM(2010) 343.

[28] EU pyrkii myös varmistamaan, että sen kauppa- ja investointisopimuksissa on asianmukaiset takeet, joilla voidaan turvata asianmukainen suoja esimerkiksi turvallisuuden, terveyden, ympäristönsuojelun ja kulttuurisen monimuotoisuuden aloilla.

[29] COM(2014) 509.

[30] Asetus (EU) N:o 648/2012.

[31] Asetus (EU) N:o 575/2013, jolla muutetaan asetusta (EU) N:o 648/2012.

[32] Direktiivi 2006/46/EY.

[33] Direktiivi 2007/36/EY.

[34] COM(2010) 284 ja COM(2011) 164.

[35] Esimerkiksi neuvoston asetus EY 2157/2001 ja direktiivi 2005/56/EY.

[36] Maksukyvyttömyysmenettelyistä annettu asetus (EY) N:o 1346/2000 korvataan parannetulla lainsäädännöllä vuonna 2015.

[37] Komission yksiköiden valmisteluasiakirja (2014) 61 final.

[38] Komission suositus C(2014) 1500.

[39]  Valkoinen kirja ”Toimintasuunnitelma riittäviä, turvattuja ja kestäviä eläkkeitä varten” annettiin 16. helmikuuta 2012, ja se pohjautuu vuonna 2010 julkaistuun vihreään kirjaan perustuvaan julkiseen kuulemiseen. Valkoisessa kirjassa tarkastellaan haasteita eläkejärjestelmien riittävyyden ja kestävyyden kannalta ja esitetään joukko EU:n tasoisia poliittisia toimia.

[40]  CPB (2014), ”Study on R&D tax incentives”, Taxation papers No 52.

[41] http://www.accenture.com/SiteCollectionDocuments/PDF/Accenture-Rise-of-Fintech-New-York.pdf