Opinia Europejskiego Komitetu Ekonomiczno-Społecznego w sprawie wniosku dotyczącego rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie europejskich funduszy venture capital

COM(2011) 860 final – 2011/0417 (COD)

2012/C 191/13

Sprawozdawca: Anna NIETYKSZA

Rada, w dniu 20 stycznia 2012 r., oraz Parlament Europejski, w dniu 17 stycznia 2012 r., działając na podstawie art. 114 Traktatu o funkcjonowaniu Unii Europejskiej, postanowiły zasięgnąć opinii Europejskiego Komitetu Ekonomiczno-Społecznego w sprawie

wniosku dotyczącego rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie europejskich funduszy venture capital

COM(2011) 860 final – 2011/0417 (COD).

Sekcja Jednolitego Rynku, Produkcji i Konsumpcji, której powierzono przygotowanie prac Komitetu w tej sprawie, przyjęła swoją opinię w dniu 17 kwietnia 2012 r.

Na 480. sesji plenarnej w dniach 25–26 kwietnia 2012 r. r. (posiedzenie z 26 kwietnia) Europejski Komitet Ekonomiczno-Społeczny stosunkiem głosów 131 do 2 – 5 osób wstrzymało się od głosu – przyjął następującą opinię:

1.   Wnioski i zalecenia

1.1   Europejski Komitet Ekonomiczno-Społeczny z zadowoleniem przyjmuje rozporządzenie w sprawie europejskich funduszów venture capital, w którym proponuje się utworzenie ogólnoeuropejskiego prawnego wehikułu inwestycyjnego korzystającego z jednolitego paszportu, ułatwiającego inwestorom wchodzenie na rynek venture capital, a innowacyjnym MŚP – dostęp do środków finansowych. Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady ustanawia jednolite przepisy dotyczące kategorii inwestorów, jednolite wymogi dotyczące osób zarządzających wspólnymi przedsięwzięciami działającymi pod nazwą „europejski fundusz venture capital”, wymogi w zakresie struktury portfela, narzędzi inwestycyjnych i kwalifikowanych przedsięwzięć inwestycyjnych, w które taki fundusz może inwestować.

1.2   Inicjatywa ta wychodzi naprzeciw celom ogólnej strategii „Europa 2020” i Aktu o jednolitym rynku, aby zapewnić, że do 2012 r. fundusze venture capital ustanowione w dowolnym państwie członkowskim będą mogły bez przeszkód inwestować na terenie UE i w sposób stabilny finansować innowacyjne przedsiębiorstwa w UE i tworzenie miejsc pracy.

1.3   Celem rozporządzenia w sprawie europejskich funduszy venture capital jest zachęcenie międzynarodowych inwestorów prywatnych, w tym osoby fizyczne, do inwestowania w fundusze venture capital z siedzibą w dowolnym kraju UE. Ma to duże znaczenie, gdyż sektor europejskich funduszy venture capital jest nadmiernie uzależniony od finansowania ze środków publicznych, ponieważ ponad 50 % finansowania pochodzi z tego źródła. Zdaniem Komitetu władze publiczne powinny raczej się skupić na utworzeniu stabilnych ram regulacyjnych.

1.4   W rozporządzeniu ustanawia się jednolite zasady dotyczące kategorii inwestorów uprawnionych do inwestowania w te fundusze. Proponowane środki muszą być bardziej elastyczne i spełniać potrzeby międzynarodowych inwestorów prywatnych, dzięki czemu mogą oni dokonywać inwestycji transgranicznych. Zdaniem Komitetu, jeśli celem ma być zwiększenie dostępnego kapitału dla europejskich MŚP, środki te powinny być atrakcyjne zarówno dla inwestorów europejskich, jak i tych spoza Europy.

1.5   Paszport pod nazwą „europejski fundusz venture capital” w kontekście przepisów ostrożnościowych takich jak pakiet „Bazylea III”, dyrektywa w sprawie wymogów kapitałowych IV czy dyrektywa „Wypłacalność II” ma wielkie znaczenie dla największych dostarczycieli kapitału do sektora venture capital; banków, funduszy emerytalnych i towarzystw ubezpieczeniowych, które ograniczają swoje inwestycje w innowacyjne MŚP, które uważa się za ryzykowne aktywa.

1.6   Komitet przyjmuje ze szczególnym zadowoleniem fakt, że europejskie fundusze venture capital mają wspierać tworzenie miejsc pracy w innowacyjnych europejskich MŚP. Fundusze, w których łączna wartość aktywów objętych zarządzaniem nie powinna przekraczać progu 500 mln EUR, muszą przeznaczać przynajmniej 70 % całkowitej wartości swych wpłat bezpośrednio na MŚP i zapewniać tym MŚP finansowanie equity lub quasi equity.

1.7   Komitet wyraża również zadowolenie z jednolitych uregulowań dotyczących rejestracji funduszy na terenie całej Europy i obowiązującego w całej Unii paszportu wprowadzania do obrotu, co powinno ułatwić dokonywanie inwestycji transgranicznych, jak również z wymogów dotyczących przestrzegania przepisów i wymogów organizacyjnych i etycznych wobec podmiotów zarządzających funduszami europejskimi.

1.8   Niemniej jednak EKES zwraca uwagę na pewne ograniczenia, które mogą osłabić oczekiwane skutki, jak np. ograniczenie zakresu działania kwalifikowanego funduszu venture do inwestowania wyłącznie w instrumenty equity i quasi equity emitowane bezpośrednio przez przedsiębiorstwa (np. nowa emisja akcji lub udziałów). EKES proponuje, aby poszerzyć proponowaną regulację, tak by objęła ona udziały lub jednostki innych europejskich funduszy venture capital oraz fundusze funduszy, co może zwiększyć łączną kwotę kapitału dostępnego dla inwestycji MŚP.

1.9   Ograniczenia takie wyłączają z zakresu regulacji możliwość uzyskania jednolitego paszportu przez tzw. fundusz funduszy (fund of funds).

1.10   EKES zwraca uwagę, że jednolity paszport nie rozstrzyga kwestii przejrzystości podatkowej wehikułów inwestycyjnych, kluczowej dla efektywnej realizacji inwestycji venture capital czy private equity. Należy zbadać problem transgranicznych przeszkód podatkowych utrudniających inwestycje venture capital i zaproponować rozwiązania.

1.11   Komitet podkreśla, że istotą sprawnego wehikułu inwestycyjnego jest umożliwienie różnym rodzajom inwestorów prowadzenia wspólnych inwestycji i jednoczesne zapewnienie im optymalizacji podatkowej, szczególnie w zakresie unikania podwójnego opodatkowania (chodzi tu o podatek płacony na poziomie inwestycji portfelowej i podatek na poziomie dystrybucji środków do inwestujących w fundusz).

1.12   Komitet wzywa do uzgodnienia okresu przejściowego związanego z wdrażaniem wymogów progowych, aby uwzględnić różne poziomy dochodów w poszczególnych państwach członkowskich UE.

1.13   Komitet uważa, że europejskie fundusze venture capital powinny być funduszami o strukturze zamkniętej, które inwestują co najmniej 70 % łącznej wartości swoich wpłat na poczet kapitału oraz niewniesionego kapitału zadeklarowanego w aktywa, które stanowią kwalifikowalne inwestycje, aby mieć pewność, że ich udziały nie podlegają umorzeniu w zamian za środki pieniężne lub papiery wartościowe do czasu ich likwidacji. Ponadto fundusze te powinny być zlokalizowane w Unii, co pozwoliłoby skutecznie zapobiegać tworzeniu funduszy venture capital zarządzanych przez zarządzającego z UE w rajach podatkowych w celu unikania płacenia podatków.

1.14   Należy wzmocnić program ochrony inwestorów poprzez wyznaczenie depozytariusza, który będzie odpowiedzialny za przechowywanie aktywów, monitorowanie przepływów pieniężnych i wykonywanie funkcji nadzorczych. Dyrektywa w sprawie przedsiębiorstw zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery wartościowe wymaga wyznaczenia depozytariusza w przypadku takich przedsiębiorstw.

1.15   EKES pragnie zwrócić uwagę na szczególne znaczenie rozwoju wykorzystania środków funduszy UE na rzecz rynku venture capital i dostępności finansowania dla firm w fazie inkubacji i rozpoczynania działalności, które nie są finansowane przez kapitały prywatne ze względu na poziom ryzyka.

1.16   Zaproponowane w rozporządzeniu wprowadzenie paszportu pod nazwą europejski fundusz venture capital idzie w dobrym kierunku, jednakże należy uzupełnić i rozwinąć tę propozycję, tak by nie przyniosła ona efektów niewspółmiernie małych w stosunku do oczekiwań.

2.   Rynek venture capital i private equity w Europie

2.1   Wniosek dotyczący rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady został opracowany w kontekście określonej oceny. W dokumencie opisuje się rynek venture capital w Europie jako charakteryzujący się słabością w porównaniu z rynkiem amerykańskim. Rynek europejski jest znacznie mniejszy, rozdrobniony na szereg rynków narodowych i charakteryzuje się brakiem jednolitych przepisów. Jedynie kilka krajów członkowskich posiada specjalne systemy funduszy venture capital, przepisy dotyczące struktury portfela, technik inwestycyjnych oraz kwalifikowanego celu inwestycyjnego. Sytuacja ta sprawia, że kierowanie inwestycji w stronę venture capital dla takich dawców kapitału, jak klienci indywidualni, fundusze emerytalne i towarzystwa ubezpieczeniowe, jest trudne i kosztowne.

2.2   Brytyjscy zarządzający funduszami tradycyjnie pozyskiwali i inwestowali największą część europejskich kapitałów sektora venture i private equity. Brytyjczykom udawało się zebrać z rynku na nowe inwestycje około 30 % środków, a w 2009 r. – 34 %. W kulminacyjnym punkcie hossy w roku 2007 brytyjscy zarządzający funduszami zainwestowali 34 miliardy EUR, co stanowiło 46 % wszystkich europejskich inwestycji. W kryzysowym roku 2009 była to kwota 9 miliardów EUR, co stanowiło blisko 40 % rynku. W przypadku inwestycji jedynie 52 % z zainwestowanych 9 miliardów EUR trafiło do firm brytyjskich, zaś reszta kapitału została w większości wyeksportowana do innych krajów europejskich.

2.3   Inni kluczowi gracze rynku europejskiego, to największe gospodarki Starego Kontynentu, czyli Francja, Niemcy i Włochy. Ich pozycja na rynku jest stabilna – w roku 2009 te trzy kraje zgromadziły około 31 % wszystkich nowych kapitałów i zainwestowały 6,7 miliarda EUR, co stanowiło blisko 29 % wszystkich inwestycji. W przypadku tej trójki, większość środków pozyskiwana jest na rynkach krajowych i pozostaje w kraju w formie inwestycji, które – tak jak w przypadku Włoch i Niemiec w roku 2009 – dodatkowo są uzupełniane importem kapitału.

2.4   Duże zmiany pojawiły się także w strukturze dostawców kapitału. W 2008 roku głównym źródłem kapitału były fundusze emerytalne (28 %), podczas gdy stopniowo spadało znaczenie banków (22 % w roku 2000 i 7 % w roku 2008). W roku 2009 tendencja ta odwróciła się i udział banków wzrósł do 18 %. Owe przesunięcia to efekt gwałtowanego wstrzymania dopływu środków z sektora funduszy emerytalnych, który starał się ograniczyć swoją ekspozycję na ryzykowne aktywa.

2.5   Wskaźnikiem obrazującym skalę trudności związanych z gromadzeniem funduszy jest czas, jakiego potrzebują zarządzający funduszami na ostateczne zamknięcie funduszu, czyli zgromadzenie zakładanej grupy inwestorów. W latach 2005–2007 potrzebowano na to średnio nie więcej niż rok. W roku 2009 proces ten zajmował już 18 miesięcy, a w pierwszej połowie 2010 r. było to 20 miesięcy.

2.6   Inwestycje venture capital w Europie od kilku lat wykazują wyraźną tendencję spadkową: w 2009 r. inwestycje venture wyniosły 9 mld EUR, ale wartość inwestycji w przedsiębiorstwa w fazie inkubacji i rozpoczynania działalności wyniosła tylko 2 mld EUR. W pierwszych trzech kwartałach 2010 roku inwestycje osiągnęły wartość 7 mld EUR.

2.7   Istotną konsekwencją zmniejszenia inwestycji był spadek średniej wartości inwestycji w jedno przedsiębiorstwo z 8,8 mln EUR w roku 2008 do 4,7 mln EUR rok później. Dane z pierwszej połowy 2010 roku wskazują, że wielkość ta wzrosła potem do 7,9 mln EUR.

2.8   Inwestycje koncentrują się w pięciu sektorach: 19 % inwestycji w latach 2009–2010 trafiło do sektora produkcji dóbr i usług dla biznesu, 13 % do sektora dóbr konsumpcyjnych i handlu detalicznego oraz telekomunikacji, 15 % zainwestowano w sektorze nauk przyrodniczych. W przypadku venture capital 65 % inwestycji trafiło do sektora biotechnologicznego (ang. „life science sector”), informatyki oraz do sektora elektroniki i telekomunikacji.

3.   Ogólny zarys wniosku Komisji

3.1   Na skutek kryzysu finansowego w latach 2008–2009 i nowych wymogów ostrożnościowych (takich jak Bazylea III, dyrektywy w sprawie wymogów kapitałowych IV i Wypłacalność) nastąpił znaczny spadek poziomu udzielania i przedłużania linii kredytowych dla MŚP przez banki. MŚP zaczęły pilnie poszukiwać alternatywnych źródeł finansowania, aby zaspokoić swoje potrzeby w tym zakresie.

3.2   W związku z tym potrzebne jest zapewnienie alternatywnych źródeł finansowania MŚP. W tym zakresie fundusze venture capital mogą odegrać rolę bardzo istotną dla usunięcia luki finansowania w innowacyjnych inwestycjach. Zapewniają one finansowanie equity lub quasi equity dla przedsiębiorstw rozpoczynających działalność i małych przedsiębiorstw o dostrzeganym potencjale długookresowego wzrostu, zazwyczaj w celu finansowania ich wczesnego rozwoju na rynku. W przeciwieństwie do funduszy private equity (które koncentrują się głównie na wykupach) fundusze venture capital, równolegle z przedsiębiorcami, dokonują długoterminowych inwestycji w przedsiębiorstwa.

3.3   Branża venture capital w Europie jest rozdrobniona i rozproszona. Prowadzi to do statystycznie istotnej niechęci inwestorów do inwestowania w fundusze venture capital (VCF). Rozproszenie i niepełny charakter przepisów sprawiają, że rozpoczęcie kierowania części inwestycji w stronę venture capital jest dla potencjalnych inwestorów venture capital, takich jak zamożni klienci indywidualni, fundusze emerytalne lub zakłady ubezpieczeń, trudne i kosztowne.

3.4   Obecny brak zasobów finansowych kierowanych na venture capital jest bezpośrednią przyczyną tego, że wielkość przeciętnego europejskiego funduszu venture capital jest mniejsza od wielkości optymalnej. Na tym etapie venture capital odgrywa drugorzędną rolę w finansowaniu MŚP. Brak skutecznego sektora venture capital powoduje, że dynamika działania europejskich innowatorów i innowacyjnych przedsiębiorstw jest niższa od ich potencjału komercyjnego. To z kolei negatywnie wpływa na konkurencyjność Europy na arenie światowej.

3.5   W konsekwencji powoduje to znaczne obniżenie potencjału inwestycyjnego, tj. funduszy, i ograniczenie dopływu kapitału do małych i średnich przedsiębiorstw, szczególnie firm innowacyjnych. To z kolei „zobowiązuje” MŚP do uzależnienia od sektora bankowego. Sytuacja ta jest tym trudniejsza dla MŚP, że ze względu na nowe regulacje ostrożnościowe nastąpił znaczny spadek skłonności banków do finansowania małych przedsiębiorstw, nawet innowacyjnych, na wczesnych etapach rozwoju.

3.6   Dobrze prosperujący europejski rynek venture capital stanowi cel ogólnej strategii „Europa 2020”. Komisja zobowiązała się w Akcie o jednolitym rynku (1) do dopilnowania, aby do 2012 r. fundusze venture capital utworzone w dowolnym państwie członkowskim mogły swobodnie gromadzić kapitał i inwestować w całej UE.

3.7   W dokumencie z dnia 7 grudnia 2011 r. Komisja przedstawiła wniosek dotyczący rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie europejskich funduszy venture capital. Istotą wniosku jest wprowadzenie na terenie Europejskiego Obszaru Gospodarczego możliwości uzyskania tzw. statusu (paszportu) funduszy europejskich przez fundusze venture capital, spełniające określone wymogi regulacyjne. Paszport umożliwiałby im swobodne działanie i gromadzenie środków na terenie poszczególnych krajów. Zapewniałby on inwestorom elementarne bezpieczeństwo inwestycji (lokaty), a firmom zarządzającym obniżał koszty regulacyjne dostępu do poszczególnych kategorii inwestorów i rynków.

3.8   We wniosku dotyczącym rozporządzenia proponuje się następujące rozwiązania tych problemów:

4.   Uwagi ogólne i szczegółowe

4.1   Przedłożony wniosek dotyczący rozporządzenia Parlamentu i Rady w zakresie europejskich funduszy venture capital wpisuje się w działania regulacyjne zmierzające do stworzenia korzystniejszych warunków funkcjonowania rynku venture capital i większej skali oddziaływania na sektor MŚP. Komitet uważa, że jest to bardzo dobry pierwszy krok w kierunku utworzenia nowoczesnego i zrównoważonego przemysłu nowoczesnych technologii i zatrudniania wysoko wykwalifikowanych, dobrze wykształconych pracowników europejskich oraz działania na rzecz tworzenia miejsc pracy.

4.2   Komitet podkreśla, że istotą sprawnego wehikułu inwestycyjnego jest umożliwienie różnym rodzajom inwestorów prowadzenia wspólnych inwestycji i jednoczesne zapewnienie im optymalizacji podatkowej szczególnie w zakresie unikania podwójnego opodatkowania (chodzi tu o podatek płacony na poziomie inwestycji portfelowej i podatek na poziomie dystrybucji środków do inwestujących w fundusz). Wydaje się, że brak odniesienia do kwestii przejrzystości podatkowej spowoduje małe zainteresowanie paszportem.

4.3   Ułatwienie inwestorom instytucjonalnym dostępu do rynku venture można znacznie szybciej i łatwiej osiągnąć poprzez wykorzystywanie mechanizmu funduszu funduszy (fund of funds), gdzie uzyskuje się duże rozproszenie ryzyka na poziomie inwestycji portfelowych. Fundusze funduszy to dobry sposób inwestowania w kapitał venture dla inwestorów instytucjonalnych z niewielkim kapitałem alokowanym do funduszy venture lub dla inwestorów instytucjonalnych, którzy nie zdobyli jeszcze dużego doświadczenia w bezpośrednim inwestowaniu w fundusze. Według danych EVCA w 2009 r. fundusze funduszy były odpowiedzialne za około 13,5 % nowych kapitałów alokowanych do funduszy venture i private equity, podczas gdy w całym okresie 2005–2009 było to średnio 14,1 % (fundusze funduszy były jednocześnie drugim do co wielkości – po funduszach emerytalnych – dostarczycielem kapitału).

4.4   Komitet wzywa do uzgodnienia okresu przejściowego związanego z wdrażaniem wymogów progowych, aby uwzględnić różne poziomy dochodów w poszczególnych państwach członkowskich UE.

4.5   Komitet uważa, że europejskie fundusze venture capital powinny być funduszami o strukturze zamkniętej, które inwestują co najmniej 70 % łącznej wartości swoich wpłat na poczet kapitału oraz niewniesionego kapitału zadeklarowanego w aktywa, które stanowią kwalifikowalne inwestycje , aby mieć pewność, że ich udziały nie podlegają umorzeniu w zamian za środki pieniężne lub papiery wartościowe do czasu ich likwidacji. Ponadto fundusze te powinny być zlokalizowane w Unii, co pozwoliłoby skutecznie zapobiegać tworzeniu przez zarządzającego z UE funduszy venture capital w rajach podatkowych w celu unikania płacenia podatków.

4.6   Należy wzmocnić program ochrony inwestorów poprzez wyznaczenie depozytariusza, który będzie odpowiedzialny za przechowywanie aktywów, monitorowanie przepływów pieniężnych i wykonywanie funkcji nadzorczych. Dyrektywa w sprawie przedsiębiorstw zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery wartościowe wymaga wyznaczenia depozytariusza w przypadku takich przedsiębiorstw. Zasada ta została również uwzględniona w dyrektywie w sprawie ZAFI. Aby zapewnić ciągłość ram wspólnotowych, depozytariusza należy również wyznaczyć w przypadku europejskich funduszy venture capital.

4.7   Nowe rozporządzenie nie rozwiązuje problemu nominalnej słabości europejskiego rynku venture capital. Występują dwie prawidłowości rządzące ekonomiką funduszy inwestycyjnych. Po pierwsze, dynamiczny rozwój sektora funduszy emerytalnych wywołał systematyczny wzrost wartości kapitałów alokowanych przez inwestorów na rynkach funduszy venture i private equity. Jednak reguły rządzące rozkładem ryzyka inwestycyjnego w portfelu inwestycyjnym oznaczają, że optymalny portfel funduszu venture składa się z kilku do kilkunastu (8–12) spółek. Mniejsza liczba inwestycji zwiększa ryzyko całego portfela, a większa – wzrost kosztów monitorowania portfela. Połączenie wzrastającej podaży kapitału z regułą optymalizacji portfela musi powodować trwałą tendencję wzrostu rozmiarów funduszy i w konsekwencji konieczności zwiększenia wartości pojedynczej inwestycji w spółkę portfelową. W efekcie wzrost poziomu oszczędności emerytalnych (oszczędności długoterminowych) spowodował przesunięcie inwestycji z obszaru venture w kierunku private equity.

4.8   Druga prawidłowość jest związana ze sposobem wynagradzania zarządzających funduszami, tzn. wynagrodzenie zarządzających stanowi procent wartości zarządzanego kapitału. Taki schemat wynagradzania oznacza, że im większy fundusz, tym większa wartość wynagrodzenia. Oznacza to, że dla danej grupy zarządzającej bardziej opłacalne (!) jest uruchomienie funduszu private equity (dużego) niż funduszu venture (małego), gdzie ryzyko inwestowania jest dużo większe, wyższe są też koszty zarządzania. Te dwie prawidłowości sprawiają, że rynek venture relatywnie słabnie (wolniej rośnie), gdyż kapitał ciąży w kierunku większych funduszy i inwestycji, co jednocześnie może być zgodne z interesami oportunistycznie zachowujących się zarządzających funduszami.

4.9   Proponowana regulacja nie jest w stanie zmienić tych prawidłowości i Komitet wzywa Komisję do podjęcia w tej kwestii dalszych przemyśleń.

4.10   Należy zezwolić na inwestycje dokonywane przez członków kierownictwa zarządzającego funduszem venture capital, jeżeli inwestują oni w zarządzany przez siebie kwalifikowalny fundusz venture capital.

4.11   Komitet popiera fundusze venture capital związane z technologiami z zakresu społeczeństwa informacyjnego, efektywności energetycznej i odnawialnych źródeł energii, które mogą przyczynić się do osiągnięcia celów ogólnej strategii „Europa 2020”.

4.12   Komitet z zadowoleniem przyjmuje inicjatywę na rzecz przekazania Komisji uprawnień do przyjmowania aktów delegowanych i zachęca Komisję do dalszego monitorowania rozwoju sytuacji i zmian na rynku venture.

(1)  http://ec.europa.eu/internal_market/smact/docs/20110413-communication_en.pdf, 13 kwietnia 2011 r.