Edizzjoni Provviżorja

KONKLUŻJONIJIET TAL‑AVUKAT ĠENERALI

CAMPOS SÁNCHEZ-BORDONA

ippreżentati fit‑22 ta’ Jannar 2026 (1)

Kawża C‑773/24

A.

bl-intervent ta’:

Lietuvos bankas

(talba għal deċiżjoni preliminari mressqa mil-Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (il-Qorti Amministrattiva Suprema tal-Litwanja))

“Rinviju għal deċiżjoni preliminari — Suq uniku għas-servizzi finanzjarji — Abbuż tas-suq — Regolament (UE) Nru 596/2014 — Kunċett ta’ informazzjoni pprivileġġata — Insider dealings — Preżunzjoni ta’ tranżazzjoni bl-użu ta’ informazzjoni pprivileġġata meta jkun hemm pussess ta’ informazzjoni pprivileġġata — Inverżjoni tal-preżunzjoni fil-każ ta’ forom leġittimi ta’ attività finanzjarja — Attività leġittima u waqt it-twettiq normali tal-professjoni tagħhom tad-ditti ta’ investiment (sensara) — Prattika ta’ front running — Pjanijiet u strateġiji ta’ negozjar speċifiċi għall-parteċipanti fis-suq — Obbligu ta’ notifika mid-ditti ta’ investiment tal-ordnijiet ta’ eżekuzzjoni ta’ titoli suspettati b’użu ta’ informazzjoni pprivileġġata”

1.        Fil-kawża li tagħti lok għal dan ir-rinviju għal deċiżjoni preliminari hija inkwistjoni l-legalità tas-sanzjoni imposta mil-Lietuvos Bankas (il-Bank tal-Litwanja) fuq stabbiliment ta’ kreditu li jipprovdi servizzi finanzjarji u ta’ investiment, talli wettaq insider dealings fis-sens tal-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 (2).

2.        Il-partikolarità tal-kawża hija li l-istabbiliment ta’ kreditu ssanzjonat kien eżegwixxa ordnijiet ta’ bejgħ tal-istrumenti finanzjarji (azzjonijiet) kif mibgħuta lilu minn klijent, li kien jistabbilixxi l-prezz tat-tranżazzjonijiet. Il-Bank tal-Litwanja qies li l-prezz tal-azzjonijiet mibjugħa f’dawn il-kundizzjonijiet kien jikkostitwixxi informazzjoni pprivileġġata skont l-Artikolu 7 tar-Regolament Nru 596/2014.

3.        Fir-risposta tagħha lill-qorti tar-rinviju, il-Qorti tal-Ġustizzja ser ikollha tanalizza r-relazzjoni eżistenti bejn żewġ dispożizzjonijiet tar-Regolament Nru 596/2014:

–        Minn naħa, l-Artikolu 8(1) li jiddefinixxi l-kunċett ta’ “insider dealings”. Dan il-kunċett jinkludi l-aġir ta’ persuna li għandha informazzjoni pprivileġġata u li tużaha sabiex tinnegozja, f’isimha jew għan-nom ta’ terzi, l-istrumenti finanzjarji li għalihom tirreferi l-informazzjoni.

–        Min-naħa l-oħra, l-Artikolu 9(2)(b) li, taħt it-titolu “Imġiba leġittima”, jipprevedi sistema speċjali applikabbli għall-persuni ġuridiċi awtorizzati sabiex jeżegwixxu ordnijiet għan-nom ta’ terzi, jekk l-akkwist, trasferiment jew ċessjoni tal-istrumenti finanzjarji li għalihom tirreferi l-ordni jitwettqu “b’mod leġittimu fit-twettiq normali [tal-funzjonijiet tagħhom]”.

I.      Il-kuntest ġuridiku. Id-dritt tal-Unjoni: ir-Regolament Nru 596/2014

4.        Għal din il-kawża huma rilevanti l-premessi 23, 24, 26, 29, 30, 31 u 54.

5.        B’mod partikolari, il-premessa 24 tipprovdi:

“Meta persuna ġuridika jew naturali fil-pussess ta’ informazzjoni privileġġata, takkwista jew iċċedi, jew tipprova takkwista jew iċċedi, għall-akkont tagħha stess jew għall-akkont ta’ parti terza, direttament jew indirettament, strumenti finanzjarji li dik l-informazzjoni tkun relatata magħhom, għandu jiġi implikat li dik il-persuna ‘użat dik l-informazzjoni’. Dik is-suppożizzjoni hija bla preġudizzju għad-drittijiet ta’ difiża. Il-mistoqsija jekk persuna kisritx il-projbizzjoni dwar l-abbuż minn informazzjoni privileġġata jew ippruvatx twettaq abbuż minn informazzjoni privileġġata għandha tiġi analizzata għall-fini ta’ dan ir-Regolament, li hu li jipproteġi l-integrità tas-suq finanzjarju u jsaħħaħ il-fiduċja tal-investitur, li hija bbażata, u mbagħad, fuq l-iżgurar li l-investituri se jitqiegħdu fuq l-istess livell u jkunu protetti mill-użu ħażin ta’ informazzjoni privileġġata”.

6.        Skont l-Artikolu 7 (“L-informazzjoni privileġġata”):

“1.      Għall-finijiet ta’ dan ir-Regolament, informazzjoni privileġġata (jew ‘minn ġewwa’) għandha tinkludi t-tipi ta’ informazzjoni li ġejjin:

(a)      informazzjoni ta’ natura preċiża, li ma saritx pubblika, relatata, direttament jew indirettament, ma’ emittent jew emittenti jew ma’ strument jew strumenti finanzjarji, u li jekk issir pubblika, x’aktarx li jkollha effett sinifikanti fuq il-prezzijiet ta’ dawk l-istrumenti finanzjarji jew fuq il-prezz ta’ strumenti finanzjarji ta’ derivati relatati.

[...]

(d)      għal persuni inkarigati bl-eżekuzzjoni ta’ ordnijiet li jikkonċernaw strumenti finanzjarji, din tfisser ukoll informazzjoni mibgħuta minn klijent u relatata mal-ordnijiet pendenti tal-klijent fl-istrumenti finanzjarji, li hija ta’ natura preċiża, relatata, direttament jew indirettament, għal emittent jew emittenti jew għal strument jew strumenti finanzjarji, u li jekk issir pubblika, x’aktarx li jkollha effett sinifikanti fuq il-prezzijiet ta’ dawk l-istrumenti finanzjarji [...]

[...]”.

7.        Skont l-Artikolu 8 (“L-abbuż minn informazzjoni privileġġata”):

“1.      Għall-finijiet ta’ dan ir-Regolament, l-abbuż minn informazzjoni privileġġata ssir meta persuna tippossjedi informazzjoni privileġġata u tuża dik l-informazzjoni billi takkwista jew tagħmel ċessjoni, għall-kont tagħha jew għall-kont ta’ parti terza, direttament jew indirettament, strumenti finanzjarji li dik l-informazzjoni tkun relatata magħhom. [...]

[...]

4.      Dan l-Artikolu japplika għal kwalunkwe persuna li tippossjedi informazzjoni privileġġata minħabba li:

[...]

(c)      ikollha aċċess għall-informazzjoni permezz tal-eżerċizzju ta’ impjieg, professjoni jew dmirijiet; jew

[...]

Dan l-Artikolu japplika wkoll għal kwalunkwe persuna li tippossjedi informazzjoni f’ċirkustanzi differenti minn dawk imsemmija fl-ewwel subparagrafu meta dik il-persuna tkun taf, jew imissha taf, li dik hi informazzjoni privileġġata.

[...]”.

8.        L-Artikolu 9 (“Imġiba leġittima”) jistabbilixxi:

“[...]

2.      Għall-finijiet tal-Artikoli 8 u 14, ma għandux jitqies mill-fatt waħdu li persuna li tkun fil-pussess ta’ informazzjoni privileġġata li dik il-persuna tkun użat dik l-informazzjoni u li għalhekk tkun involviet ruħha f’abbuż minn informazzjoni privileġġata abbażi ta’ akkwist jew ċessjoni, meta dik il-persuna:

[...]

(b)      tkun awtorizzata teżegwixxi ordnijiet f’isem partijiet terzi, u l-akkwist jew iċ-ċessjoni tal-istrumenti finanzjarji li l-ordni tkun relatata magħhom isiru biex tali ordni tiġi eżegwita b’mod leġittimu fit-twettiq normali tal-impjieg, professjoni jew dmirijiet ta’ dik il-persuna.

[...]

6.      Minkejja l-paragrafi 1 sa 5 ta’ dan l-Artikolu, ksur tal-projbizzjoni ta’ abbuż minn informazzjoni privileġġata stabbilita fl-Artikolu 14 xorta jista’ jitqies li jkun sar jekk l-awtorità kompetenti tistabbilixxi li kien hemm raġuni illeġittima wara l-ordnijiet għan-negozjar, it-tranżazzjonijiet jew l-imġiba kkonċernati”.

II.    Il-fatti, it-tilwima u d-domandi preliminari

9.        Ir-rendikont tal-fatti li issa ser nesponi jirrifletti l-paragrafi korrispondenti tad-deċiżjoni tar-rinviju.

10.      A. huwa stabbiliment ta’ kreditu rreġistrat fl-Estonja u suġġett għas-superviżjoni tal-awtorità ta’ sorveljanza finanzjarja Estonjana. Huwa jipprovdi servizzi finanzjarji u ta’ investiment.

11.      C., kumpannija rreġistrata fil-Lussemburgu u attwalment xolta, kellha 3 700 874 azzjoni ta’ kumpannija b’responsabbiltà limitata kkwotata fil-borża (iktar ’il quddiem il-“kumpannija emittenti”). Dawn l-azzjonijiet kienu jirrappreżentaw 47.40 % tal-kapital kollu.

12.      Fit‑30 ta’ Ottubru 2019, C. awtorizzat terza persuna (iktar ’il quddiem ir-“rappreżentant”) sabiex taġixxi għan-nom tagħha. L-awtorizzazzjoni kienet tinkludi d-dritt li twettaq proċeduri intiżi għall-bejgħ tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti li kienu jappartjenu lil C., jiġifieri li tieħu d-deċiżjonijiet u twettaq l-atti ta’ bejgħ ta’ dawn l-azzjonijiet fid-diskrezzjoni assoluta tagħha, taħt il-kundizzjonijiet li hija stess tiddetermina, inkluża l-fakultà li tiddeċiedi jekk l-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti għandhomx jinbiegħu ġewwa jew barra s-suq irregolat.

13.      Fit‑8 ta’ Novembru 2019, A. u C. (din permezz tar-rappreżentant tagħha) iffirmaw kuntratt ta’ servizzi ta’ konsulenza, li abbażi tiegħu A. intrabat li jorganizza l-bejgħ ta’ parti mill-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti li kienu jappartjenu lil C., permezz ta’ proċedura ta’ sondaġġ tad-domanda u ta’ pożizzjonament rapidu ta’ titoli (3) u ta’ konsulenza lil C. fil-kwistjonijiet relatati ma’ dan il-proċess.

14.      Fit‑18 ta’ Novembru 2019, A. u C. (din permezz tar-rappreżentant tagħha) iffirmaw ukoll kuntratt ta’ servizzi ta’ investiment. Abbażi ta’ dan il-kuntratt, A. eżegwixxa ordnijiet mogħtija minn C. sabiex ibigħ azzjonijiet tal-kumpannija emittenti fis-suq irregolat, permezz ta’ eżekuzzjoni awtomatizzata ta’ ordnijiet (iktar ’il quddiem it-“tranżazzjonijiet awtomatizzati”).

15.      Fl‑20 ta’ Novembru 2019 fis-18:03, il-kumpannija emittenti ħabbret pubblikament (4) li kienet irċeviet mingħand C. il-komunikazzjoni tal-volontà tagħha li tbigħ parti mill-azzjonijiet tagħha (tal-kumpannija emittenti) permezz ta’ ABB. F’dan l-avviż kien indikat li C. kellha l-intenzjoni tbigħ azzjonijiet b’valur ta’ 5 miljun euro; li l-ABB kienet ser tibda fl‑20 ta’ Novembru 2019 u kienet mistennija tintemm jumejn wara (C. setgħet tiddeċiedi tgħaġġel il-proċess u tikkonkludih qabel), u li A. kien qiegħed jaġixxi bħala organizzatur prinċipali.

16.      Fil‑21 ta’ Novembru 2019, jiġifieri wara l-imsemmi avviż, il-prezz tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti niżel bi 11.72 % u bdiet attività intensa ta’ negozjar fuqhom: jekk fl‑20 ta’ Novembru kienu nnegozjati 935 azzjoni fis-suq irregolat permezz ta’ tranżazzjonijiet awtomatizzati, fil‑21 ta’ Novembru kienu 40 396 (ċifra li mmultiplikat bi 43.02 dik tal-jum preċedenti), u 93 014 fit‑22 ta’ Novembru 2019.

17.      Fil-ġranet 21 u 22 ta’ Novembru 2019, ħaddiema ta’ A. indirizzaw tal-inqas tlettax-il investitur potenzjali fir-rigward tal-bejgħ tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti permezz ta’ ABB. Sa mill‑21 ta’ Novembru 2019, A., għan-nom ta’ C., ikkomunika lill-investituri potenzjali li C., bħala bejjiegħa, offriet prezz ta’ EUR 4, li kien iqis aċċettabbli. Dan il-prezz kien kunsiderevolment inqas minn dak tas-suq (5).

18.      Fil‑21 ta’ Novembru 2019, fil‑16:44 u fl‑21:47, l-ewwel żewġ offerti ta’ akkwist ta’ 71 395 u 12 500 azzjoni tal-kumpannija emittenti, rispettivament, ġewirċevuti fl-ABB għall-prezz ta’ EUR 4 għal kull azzjoni.

19.      Fil‑21 ta’ Novembru 2019, fil‑23:03, ir-rappreżentant ta’ C. staqsa lil A. permezz ta’ posta elettronika dwar il-possibbiltà li parti mill-azzjonijiet jinbiegħu fis-suq fit‑22 ta’ Novembru 2019. Fil-messaġġ tiegħu r-rappreżentant ippreċiża li f’dak il-jum kien hemm ħafna attività fis-suq (bi prezz varjabbli, bejn EUR 5.10 u EUR 5.90) u li kien lest ibigħ l-azzjonijiet jekk ikollu domanda. Staqsa wkoll jekk kienx neċessarju li tinħareġ xi ordni speċjali jew jekk il-kuntratt eżistenti bejn C. u A. kienx suffiċjenti. Fil‑23:38 ta’ dan l-istess jum, A., fit-tweġiba tiegħu permezz ta’ posta elettronika għall-mistoqsija tar-rappreżentant, talbu, essenzjalment, jindika prezz massimu tal-azzjonijiet u n-numru ta’ azzjonijiet li kellhom jinbiegħu fis-suq irregolat.

20.      Il-fatti li ġraw fit‑22 ta’ Novembru 2019 huma s-segwenti:

–        F’0:12, ir-rappreżentant ta’ C. bagħat lil A. l-ewwel ordni sabiex ibigħ sa massimu ta’ 50 000 azzjoni tal-kumpannija emittenti permezz ta’ tranżazzjonijiet awtomatizzati bi prezz ta’ mhux inqas minn EUR 4 għal kull azzjoni, b’osservanza ta’ diliġenza rikjesta fis-suq.

–        Bejn l‑10:00 u l‑15:59, b’eżekuzzjoni ta’ din l-ordni, A. biegħ total ta’ 48 874 azzjoni tal-kumpannija emittenti fis-suq irregolat, bi prezz medju ponderat ta’ EUR 5.04 (6).

–        Fil‑11:36, ir-rappreżentant ta’ C. staqsa lil A., permezz ta’ posta elettronika, kemm kienu nbiegħu azzjonijiet u jekk kienx neċessarju li jżid il-volum tal-ordni. A. informah bil-bejgħ ta’ 34 537 azzjoni sa dak il-ħin, bi prezz medju ponderat ta’ EUR 5.109 għal kull azzjoni.

–        F’12:16, ġiet irċevuta t-tielet offerta għall-akkwist ta’ 5 000 azzjoni tal-kumpannija emittenti permezz ta’ ABB, għal prezz ta’ EUR 4 għal kull azzjoni.

–        F’12:33, ir-rappreżentant ta’ C. bagħat lil A. t-tieni ordni ta’ bejgħ sa massimu ta’ 50 000 azzjoni tal-kumpannija emittenti permezz ta’ tranżazzjonijiet awtomatizzati għal prezz ta’ mhux inqas minn EUR 4 għal kull azzjoni, b’osservanza tad-diliġenza rikjesta fis-suq. Din l-ordni ma kinitx eżegwita fit‑22 ta’ Novembru, peress li l-azzjonijiet tal-ewwel ordni kienu għadhom ma nbigħux kollha.

–        Fis‑14:17, A. informa lir-rappreżentant ta’ C. bl-eżekuzzjoni tal-ordnijiet mogħtija, u indika li b’kollox kienu nbiegħu 41 037 azzjoni tal-kumpannija emittenti fis-suq irregolat, bi prezz medju ponderat ta’ EUR 5.084 għal kull azzjoni.

–        Fit‑14:49, wara li rċieva tliet offerti finali għall-akkwist ta’ azzjonijiet tal-emittenti permezz ta’ ABB, għal EUR 4 għal kull azzjoni, A. informa lir-rappreżentant ta’ C. bir-riżultati tal-ABB: kien ġew irċevuti ordnijiet ta’ xiri (offerti ta’ investituri) għall-akkwist ta’ 904 745 azzjoni (total ta’ sitt offerti) bir-rata ta’ EUR 4 kull azzjoni. A. talab tweġiba għall-offerti rċevuti (jiġifieri, jekk għandux jaċċettahom jew le).

–        Fl‑16:06, ir-rappreżentant ta’ C. ikkomunika lil A., permezz ta’ posta elettronika, li kien qiegħed jaċċetta l-offerti tal-investituri għall-akkwist ta’ azzjonijiet tal-kumpannija emittenti.

–        Fis‑19:12, il-kumpannija emittenti ħabbret pubblikament, permezz tas-sistema ta’ informazzjoni tal-Borsa, li C. kienet biegħet 904 745 azzjoni f’ABB, għal EUR 4 kull azzjoni. Matul is-sessjoni tal‑25 ta’ Novembru 2019, il-prezz tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti niżel bi 11.72 %, għal EUR 4.22.

21.      Abbażi tal-ewwel żewġ ordnijiet imsemmija iktar ’il fuq, il-51 126 azzjoni li kien għad fadal tal-kumpannija emittenti nbiegħu permezz ta’ tranżazzjonijiet awtomatizzati fil‑25 u fis-26 ta’ Novembru 2019, jiġifieri, wara li fis-sistema ta’ informazzjoni tal-Borsa kienu ġew imħabbra t-tranżazzjonijiet ta’ bejgħ ta’ ismha mwettqa fl-ABB.

22.      Mit‑18 ta’ Frar 2020 sal‑5 ta’ Marzu 2021, il-Bank tal-Litwanja wettaq investigazzjoni dwar dawn it-tranżazzjonijiet.

23.      Fl‑10 ta’ Frar 2022, il-Bank tal-Litwanja adotta riżoluzzjoni li fiha ddikjara, essenzjalment, is-segwenti: (1) sat‑22 ta’ Novembru 2019 fis‑19:12 il-prezz eżatt (EUR 4) tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti mibjugħa permezz tal-ABB kien jikkostitwixxi informazzjoni pprivileġġata fis-sens tal-Artikolu 7 tar-Regolament Nru 596/2014; (2) fil-mument tal-eżekuzzjoni tal-ordni ta’ C. għall-bejgħ tal-istess azzjonijiet tal-emittenti fis-suq irregolat, A. kien jaf b’din l-informazzjoni; (3) A. uża l-imsemmija informazzjoni għan-nom u fl-interess ta’ C., u kiseb minnha vantaġġ inġust. Konsegwentement, il-Bank tal-Litwanja ddikjara li A. kien kiser il-projbizzjoni li jwettaq insider dealings, stabbilita fl-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014, u għal din ir-raġuni imponielu multa ta’ EUR 200 000.

24.      F’din l-istess riżoluzzjoni tal‑10 ta’ Frar 2022, il-Bank tal-Litwanja ddikjara espressament li ma kienx eżamina jekk C. kinitx wettqet xi ksur. Fl-opinjoni tiegħu, l-aġir ta’ A., jiġifieri, l-eżekuzzjoni, fit‑22 ta’ Novembru 2019, tal-ordnijiet li C. kienet għamlet permezz tar-rappreżentant tagħha, kien jikkostitwixxi ksur awtonomu ta’ insider dealing.

25.      B’sentenza tal‑10 ta’ Ottubru 2022, il-Vilniaus apygardos administracinis teismas (il-Qorti Amministrattiva Reġjonali ta’ Vilnjus, il-Litwanja) ċaħdet ir-rikors ta’ A., li kien jikkontesta l-legalità u l-validità tar-riżoluzzjoni tal-Bank tal-Litwanja tal‑10 ta’ Frar 2022.

26.      A. appella minn dik is-sentenza tal-ewwel istanza quddiem il-Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (il-Qorti Amministrattiva Suprema tal-Litwanja), li għamlet lill-Qorti tal-Ġustizzja d-domandi preliminari li ġejjin:

“1)      L-Artikolu 9(2)(b) tar-[Regolament Nru 596/2014], għandu jiġi interpretat fis-sens li l-eżekuzzjoni, minn ditta ta’ investiment, ta’ ordni sabiex jinbiegħu titoli (ishma [azzjonijiet]) fis-suq regolat magħmula mill-klijent tagħha abbażi ta’ kuntratt ta’ servizzi standard (ma) jista(x) jitqies li joħroġ mill-qafas normali tal-eżerċizzju tal-attività tagħha minħabba s-sempliċi fatt li, i) abbażi ta’ kuntratt ieħor, hija tipprovdi lil dan l-istess klijent servizzi fil-kuntest ta’ proċedura ta’ trasferiment ta’ dawn it-titoli (ishma) ’l barra mis-suq regolat u (ii) hija għandha, għal din ir-raġuni, għarfien ta’ informazzjoni privileġġjata dwar l-intenzjonijiet tal-klijent (id-deċiżjoni meħuda minnu) dwar il-prezzijiet ta’ dawn it-titoli (ishma) mibjugħa ’l barra mis-suq regolat?

2)      L-Artikolu 8(1), l-Artikolu 9(2)(b) u l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 għandhom jiġu interpretati fis-sens li l-awtorità kompetenti (ma) tista(x) tikkonstata li persuna koperta mill-Artikolu 9(2)(b) ta’ dan ir-regolament kisret il-projbizzjoni stabbilita fl-Artikolu 14(a) tal-imsemmi regolament meta, abbażi ta’ kuntratt konkluż ma’ klijent, din il-persuna tixtri jew tbiegħ titoli bl-għan uniku li teżegwixxi ordni magħmula minn dan il-klijent, irrispettivament minn jekk il-klijent għamilx din l-ordni billi uża informazzjoni privileġġjata fis-sens tal-Artikolu 8(1) ta’ dan l-istess regolament?

3)      L-Artikolu 9(6) tar-Regolament Nru 596/2014 għandu jiġi interpretat fis-sens li, sabiex tingħata deċiżjoni dwar jekk id-ditta ta’ investiment (is-sensar) imsemmija fl-Artikolu 9(2)(b) ta’ dan ir-regolament kisritx l-Artikolu 14(a) tal-imsemmi regolament, l-awtorità ta’ sorveljanza tista’ tibbaża ruħha fuq is-sempliċi preżunzjoni stabbilita fil-premessa 24 ta’ dan l-istess regolament sabiex tikkonstata li kien hemm raġuni illeġittima għall-ordni ta’ bejgħ tat-titoli (ishma) fis-suq regolat mogħtija mill-klijent lid-ditta ta’ investiment?

4)      L-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014 għandu jiġi interpretat fis-sens li r-restrizzjonijiet li joħorġu minn din id-dispożizzjoni (ma) jistgħu(x) jiġu applikati għat-tranżazzjonijiet li jirrigwardaw azzjonijiet ta’ emittent imwettqa fis-suq regolat bil-prezz tas-suq minn persuna li għandha parteċipazzjoni azzjonarja ta’ dan l-emittent għar-raġuni biss li din il-persuna diġà (liberament) iddeċidiet il-prezz preċiż, li għadu ma ġiex imħabbar pubblikament, li dawn l-azzjonijiet tal-emittent ser jinbiegħu bih ’il barra mis-suq regolat fil-kuntest ta’ proċedura pendenti li l-bidu u t-tmiem previsti tagħha ġew imħabbra pubblikament?

5)      Il-premessa 24, l-Artikolu 8(1) u l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 għandhom jiġu interpretati fis-sens li, sabiex tiġi kkonfutata l-preżunzjoni ta’ abbuż tas-suq stabbilita fil-premessa 24 ta’ dan ir-regolament, il-persuna msemmija fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tal-imsemmi regolament li, abbażi ta’ kuntratt, eżegwixxiet l-ordni tal-klijent li jbiegħ parti mit-titoli (ishma) fis-suq regolat i) għandha tipprova li, billi għamel l-ordni, il-klijent tagħha ma wettaqx att imsemmi f’dan l-Artikolu 8(1), jew ii) tista’ sempliċement tipprova li ma huwiex għaliex hija kellha informazzjoni privileġġjata li hija eżegwixxiet l-ordni tal-klijent?”

III. Il‑proċedura quddiem il-Qorti tal-Ġustizzja

27.      It-talba għal deċiżjoni preliminari waslet fil-Qorti tal-Ġustizzja fil‑11 ta’ Novembru 2024.

28.      Osservazzjonijiet bil-miktub ġew ippreżentati minn A., mill-Gvern Grieg, Litwan u Pollakk, kif ukoll mill-Kummissjoni Ewropea.

29.      A., il-Gvern Grieg u dak Litwan u l-Kummissjoni pparteċipaw fis-seduta li nżammet fid‑19 ta’ Novembru 2025.

IV.    Evalwazzjoni

A.      Osservazzjonijiet preliminari tal-qorti tar-rinviju

30.      Wara li esponiet il-fatti kif esposti iktar ’il fuq, il-qorti tar-rinviju esponiet sensiela ta’ punti ta’ fatt u ta’ liġi (7) li għandhom jiġu nnotati.

31.      Fl-ewwel lok, tindika li l-ABB kienet tħabbret pubblikament u kienet miftuħa, b’mod li kull min kien interessat seta’ jagħmel offerta ta’ akkwist tal-azzjonijiet (8).

32.      Fit-tieni lok, hija żżid li jista’ jiġi oġġettivament ikkunsidrat li, bejn l‑10:00 u l‑15:59 tat‑22 ta’ Novembru 2019 (jiġifieri waqt li A. kien qiegħed jeżegwixxi l-ordni ta’ C. sabiex ibigħ parti mill-azzjonijiet fis-suq irregolat), kienet teżisti informazzjoni privileġġata li tikkonsisti fil-fatt li “kien raġonevolment mistenni li C. tbigħ parti mill-azzjonijiet tal-[kumpannija] emittenti, permezz ta’ [ABB] barra mis-suq irregolat, bi prezz ta’ EUR 4 għal kull azzjoni”.

33.      Skont il-qorti tar-rinviju:

–        Mill-fatti preċedenti għat-tħabbir pubbliku tar-riżultati tal-ABB jista’ raġonevolment jiġi preżunt li, qabel l-ewwel ordni (mogħtija fit‑22 ta’ Novembru 2019 f’0:12) sabiex parti mill-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti tinbiegħ fis-suq irregolat, C. kellha l-volontà li tbigħ parti mill-azzjonijiet inkwistjoni permezz ta’ ABB bir-rata ta’ EUR 4 għal kull azzjoni, mingħajr ma seħħew ebda fatti oġġettivi oħra li setgħu jagħtu lok għal dubju raġonevoli li l-bejgħ tal-azzjonijiet permezz tal-ABB seta’ ma jsirx minħabba bidla tal-intenzjoni jew nuqqas ta’ volontà tal-bejjiegħ (C.).

–        Konsegwentement, fid-dawl ta’ din l-informazzjoni dwar l-intenzjoni ta’ C., mill-perspettiva ta’ persuna indipendenti, seta’ jiġi oġġettivament preżunt, abbażi tal-provi li jinsabu fil-proċess, li din l-informazzjoni (l-informazzjoni dwar il-prezz konkret tal-azzjonijiet tal-emittenti li kienu intenzjonati li jinbiegħu permezz ta’ ABB) kienet tikkostitwixxi informazzjoni pprivileġġata fis-sens tal-Artikolu 7(1)(a) tar-Regolament Nru 596/2014.

–        Jeżistu wkoll raġunijiet oġġettivi sabiex jiġi kkunsidrat li A., b’mod partikolari waqt l-eżekuzzjoni tal-ordni tat‑22 ta’ Novembru 2019 f’0:12, kellu għarfien ta’ din l-informazzjoni (privileġġata) dwar l-intenzjonijiet tal-klijenta tiegħu (C.) fl-ABB (Artikolu 7(1)(d) tar-Regolament Nru 596/2014].

34.      Fit-tielet lok, il-qorti tar-rinviju tikkunsidra li l-Bank tal-Litwanja ma jikkontestax l-allegazzjonijiet ta’ A. (u dawn l-allegazzjonijiet lanqas ma huma kkontestati mill-provi li jinsabu fil-proċess) li jipprovdu li:

–        L-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti kienu nnegozjati fis-suq irregolat esklużivament fuq inizjattiva ta’ C. (ir-rappreżentant tagħha), li jfisser li A. la offra u lanqas ma induċiet lil C. topera fis-suq irregolat.

–        Waqt l-eżekuzzjoni tal-ordnijiet ta’ C., A. aġixxa fil-kwalità tiegħu ta’ ditta ta’ investimenti li tipprovdi s-servizzi msemmija fl-Anness I, Taqsima A, paragrafi 1 u 2 tad-Direttiva 2014/65/UE (9), abbażi tal-kuntratt imsemmi iktar ’il fuq konkluż ma’ C.

–        A. la pprova jikseb u lanqas ma kiseb ebda benefiċċju ieħor mill-eżekuzzjoni tal-ordnijiet ta’ C., ħlief il-kummissjoni standard.

–        Ma ġiex ipprovat, u r-riżoluzzjoni tal-Bank tal-Litwanja lanqas ma ssostni, li A. innegozja, matul il-perijodu inkwistjoni, l-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti fis-suq irregolat, għall-benefiċċju tiegħu stess jew għall-benefiċċju ta’ terzi (ħlief ta’ C.), u lanqas li induċa lil persuni oħra jinnegozjaw dawn it-titoli.

35.      Fir-raba’ lok, il-qorti tar-rinviju ssostni li l-Bank tal-Litwanja ma ddeċidiex dwar ir-responsabbiltà ta’ C. Huwa kkunsidra li A. kien kiser l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014, essenzjalment, billi wettaq għall-benefiċċju u fl-interess ta’ C., u billi kisbilha vantaġġ inġust fuq il-parteċipanti l-oħra fis-suq irregolat, u li A., bħala parteċipant professjonali fis-suq, kellu jkollu għarfien ta’ dan il-vantaġġ inġust miksub minn C.

B.      Fuq l-ewwel, it-tieni u t-tielet domanda preliminari

36.      Permezz ta’ dawn it-tliet domandi, li jistgħu jiġu analizzati flimkien, il-qorti tar-rinviju tixtieq tkun taf f’liema ċirkustanzi persuna minn dawk previsti fl-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/201 u awtorizzata li teżegwixxi ordnijiet ta’ bejgħ ta’ azzjonijiet għan-nom ta’ terzi persuni twettaq insider dealings, ipprojbiti mill-Artikolu 14 tal-imsemmi regolament.

37.      Ir-risposta teħtieġ analiżi, qabelxejn, tar-relazzjoni bejn diversi artikoli tar-Regolament Nru 596/2014, abbażi tal-premessa adottata mill-qorti tar-rinviju: l-informazzjoni li kellu A., dwar il-prezz li d-detentur tal-azzjonijiet kien dispost li jaċċetta fl-ABB, tista’ tiġi kklassifikata bħala pprivileġġata. L-investituri parteċipanti fis-suq irregolat ma kellhomx għarfien ta’ dan il-prezz (10).

38.      Skont l-Artikolu 8(1) u (4)(c), moqrija flimkien mal-Artikolu 14 tar-Regolament Nru 596/2014, l-eżistenza ta’ insider dealing teħtieġ, fl-istess ħin: a) il-pussess ta’ informazzjoni pprivileġġata; u b) l-użu ta’ din l-informazzjoni pprivileġġata fil-kundizzjonijiet previsti mill-Artikolu 8 tar-Regolament Nru 596/2014.

39.      Mill-premessi ekwivalenti tad-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tat‑28 ta’ Jannar 2003 dwar insider dealing u manipulazzjoni tas-suq (abbuż tas-suq) (ĠU Edizzjoni Speċjali bil-Malti, Kapitolu 6, Vol. 4, p. 367), il-Qorti tal-Ġustizzja ddeduċiet, f’dak iż-żmien, li:

–        “il-projbizzjoni ta’ insider dealings tapplika meta insider primarju li għandu informazzjoni minn ġewwa [privileġġata] juża b’mod mhux xieraq il-vantaġġ li tagħtih din l-informazzjoni meta jagħmel tranżazzjoni fis-suq skont din l-informazzjoni” (11);

–        “[i]l-fatt li insider primarju li għandu informazzjoni minn ġewwa [privileġġata] jagħmel tranżazzjoni fis-suq ta’ strumenti finanzjarji li għalihom tirreferi din l-informazzjoni jfisser li din il-persuna ‘użat din l-informazzjoni’ skont l-Artikolu [...], bla ħsara għar-rispett tad-drittijiet tad-difiża u, b’mod partikolari, tad-dritt li din il-preżunzjoni tista’ tiġi kkonfutata” (12);

–        “[m]adankollu, sabiex il-projbizzjoni stipulata fl-Artikolu [...] ma tiġix estiża lil hinn minn dak li huwa xieraq u neċessarju sabiex jintlaħqu l-għanijiet imfittxa minn din id-direttiva, ċerti sitwazzjonijiet jistgħu jitolbu eżami fil-fond taċ-ċirkustanzi fattwali li jippermettu li jiġi żgurat li l-użu tal-informazzjoni minn ġewwa [privileġġata] huwa fir-realtà inġust sabiex jiġi pprojbit mid-direttiva għan-nom tal-integrità tas-swieq finanzjarji u tal-fiduċja tal-investituri” (13).

40.      Ir-regola u l-eċċezzjoni Spector ġew miġbura fil-premessa 24 tar-Regolament Nru 596/2014 (14). Dan ir-regolament ma jipprojbixxix kull użu ta’ informazzjoni pprivileġġata, iżda sempliċement jipprojbixxi li din tintuża b’mod li jmur kontra l-għanijiet tiegħu, li għalihom tirreferi wkoll il-Qorti tal-Ġustizzja (15).

41.      Il-preambolu (premessi 18, 29 u 30) tad-Direttiva 2003/6 kien jistabbilixxi “[...] diversi eżempji ta’ sitwazzjonijiet li fihom il-fatt li insider primarju li għandu informazzjoni minn ġewwa [privileġġata] jagħmel tranżazzjoni fis-suq ma għandux fih innifsu jikkostitwixxi ‘użu ta’ informazzjoni minn ġewwa’, skont l-Artikolu 2(1) ta’ din id-direttiva” (16).

42.      Issa dawn l-eżempji jinsabu kkodifikati fl-Artikolu 9 tar-Regolament Nru 596/2014. Tranżazzjonijiet partikolari, minkejja li jitwettqu bil-pussess ta’ informazzjoni pprivileġġata, huma ammissibbli sakemm ma jmorrux kontra l-għan li jrid jintlaħaq mill-projbizzjoni tal-insider dealings (17). Fi kliem ieħor, ma humiex meqjusa “użu” ta’ informazzjoni pprivileġġata (18).

43.      L-eċċezzjonijiet tal-Artikolu 9 ma jikkostitwixxux lista eżawrjenti: operatur ekonomiku jista’ juri li għandu informazzjoni pprivileġġata, iżda li ma użahiex b’mod inkompatibbli mal-għanijiet tar-Regolament Nru 596/2014.

44.      B’mod konkret u għal dak li jirrigwarda din il-kawża, l-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 jistabbilixxi li ma għandux jiġi kkunsidrat li persuna li għandha informazzjoni pprivileġġata użatha (u, għalhekk, wettqet insider dealings) meta “tkun awtorizzata teżegwixxi ordnijiet f’isem partijiet terzi, u l-akkwist jew iċ-ċessjoni tal-istrumenti finanzjarji li l-ordni tkun relatata magħhom isiru biex tali ordni tiġi eżegwita b’mod leġittimu fit-twettiq normali tal-impjieg, professjoni jew dmirijiet ta’ dik il-persuna” (19).

45.      L-eċċezzjoni stabbilita fl-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 (20) tippermetti l-assenza ta’ rabta kawżali bejn il-pussess ta’ informazzjoni pprivileġġata u d-deċiżjoni ta’ eżekuzzjoni ta’ ordni dwar l-azzjonijiet (21). Il-pussess tal-informazzjoni pprivileġġata ma jaffettwax, bħala prinċipju, l-operat tal-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment li ma tikseb ebda vantaġġ mill-pussess tagħha (22).

46.      Fost il-persuni li għalihom tapplika l-eċċezzjoni inkwistjoni hemm l-istabbilimenti ta’ kreditu u l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment awtorizzati skont id-Direttiva 2014/65 (23). Waqt l-eżekuzzjoni ta’ ordnijiet ta’ bejgħ ta’ strumenti finanzjarji għan-nom tal-klijenti, il-marġni ta’ manuvra tagħhom huwa limitat ħafna għaliex l-istruzzjonijiet tal-klijent jiddeterminaw l-aġir tal-impriża li teżegwixxi.

47.      L-għan tal-eċċezzjoni rrikonoxxuta fl-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 huwa li tippermetti li l-istabbilimenti ta’ kreditu jew l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment jeżerċitaw l-attività professjonali tagħhom anki meta jkollhom informazzjoni pprivileġġata, li hija ħaġa komuni bħala konsegwenza tar-relazzjonijiet tagħhom mal-klijenti.

48.      Din kienet l-interpretazzjoni tal-Qorti tal-Ġustizzja, fid-dawl tal-premessa 18 tad-Direttiva 2003/6 (24): “[...] l-applikazzjoni awtomatika ta’ dawn il-kriterji għal ċerti professjonisti tas-swieq finanzjarji, li huma mitluba li jkollhom informazzjoni minn ġewwa [privileġġata] dwar tranżazzjonijiet fis-suq magħmula minn terzi, tirriskja li twassal għal sitwazzjoni li fiha dawn il-persuni huma pprojbiti milli jkomplu bl-attività tagħhom, minkejja li hija leġittima u utli għall-funzjonament tajjeb tas-swieq finanzjarji. [...]” (25).

49.      Għalhekk, tinħoloq bidla fir-rigward tal-applikazzjoni tal-Artikolu 8 tar-Regolament Nru 596/2014. Minkejja li, bħala prinċipju, hija l-persuna li għandha informazzjoni pprivileġġata li għandha l-oneru li tipprova n-nuqqas ta’ użu ta’ din l-informazzjoni, dan ma huwiex il-każ fir-rigward ta’ stabbilimenti ta’ kreditu jew impriżi ta’ servizzi ta’ investiment.

50.      L-Artikolu 9 tar-Regolament Nru 596/2014 jaqleb l-oneru tal-prova, billi jistabbilixxi diversi xenarji li fihom ir-regola ġenerali tal-Artikolu 8 tiegħu ma tapplikax. Skont il-paragrafi 1 sa 5 tal-Artikolu 9, huwa preżunt li l-operaturi għandhom informazzjoni pprivileġġata, iżda ma jużawhiex, u għalhekk ma jwettqux tranżazzjonijiet ipprojbiti (26).

51.      Madankollu, l-Artikolu 9(6) tar-Regolament Nru 596/2014 jipprevedi li “[m]inkejja l-paragrafi 1 sa 5 ta’ dan l-Artikolu, ksur tal-projbizzjoni ta’ abbuż minn informazzjoni privileġġata [...] xorta jista’ jitqies li jkun sar jekk l-awtorità kompetenti tistabbilixxi li kien hemm raġuni illeġittima wara l-ordnijiet għan-negozjar, it-tranżazzjonijiet jew l-imġiba kkonċernati”.

52.      Din id-dispożizzjoni tqiegħed l-oneru tal-prova fuq l-awtorità kompetenti fil-qasam. Hija din tal-aħħar li għandha turi li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment wettqet attività illegali bl-użu ta’ informazzjoni pprivileġġata. Ma huwiex suffiċjenti li din l-awtorità tinvoka l-Artikolu 8(1) u l-premessa 24 tar-Regolament Nru 596/2014.

53.      L-eċċezzjoni tal-Artikolu 9(2) tar-Regolament Nru 596/2014 tapplika, kif diġà indikajt, meta “l-akkwist jew iċ-ċessjoni tal-istrumenti finanzjarji li l-ordni tkun relatata magħhom isiru biex tali ordni tiġi eżegwita b’mod leġittimu fit-twettiq normali tal-impjieg, professjoni jew dmirijiet ta’ dik il-persuna”.

54.      Il-verifika tal-“leġittimità” tal-forma li fiha jkun twettaq l-akkwist, it-trasferiment jew iċ-ċessjoni tal-istrumenti finanzjarji ordnati mill-klijent teħtieġ analiżi każ b’każ. Il-qorti tar-rinviju, peress li għandha l-elementi kollha tal-każ dwar l-aġir tal-impriża ta’ investiment, tinsab f’pożizzjoni aħjar sabiex tagħmel din l-evalwazzjoni.

55.      Madankollu, il-Qorti tal-Ġustizzja tista’ tipprovdi lill-qorti tar-rinviju xi gwida għall-analiżi tagħha ta’ din il-kawża.

56.      L-ewwel element tal-każ jirrigwarda l-iżvolġiment tal-ABB u l-prezz tal-azzjonijiet f’din il-proċedura. Normalment ABB issir bejn l-għeluq tal-bejgħ ta’ azzjonijiet fis-suq irregolat u l-ftuħ tas-sessjoni sussegwenti, sabiex jiġu evitati varjazzjonijiet eċċessivi tal-prezzijiet u l-volatilità tas-suq li tirriżulta minn dan. Ħafna drabi l-prezz jiġi stabbilit mal-għeluq tal-offerti u jieħu inkunsiderazzjoni l-karatteristiċi tal-investituri u l-volum tad-domanda. Peress li ABB normalment tinvolvi investituri kkwalifikati, li jakkwistaw lottijiet sinjifikattivi ta’ azzjonijiet, huwa normali li dawn l-investituri jixtru bi prezz ftit inqas minn dak tas-suq irregolat.

57.      F’din il-kawża, A. ipprovda servizz ta’ investiment tat-tip inkluż fl-Anness I, Taqsima A, tad-Direttiva 2014/65 (27) fil-kuntest ta’ proċedura (l-ABB) li l-funzjonament tagħha ma huwiex is-suġġett ta’ regoli speċifiċi fid-dritt tal-Unjoni.

58.      ABB indirizzata biss għal investituri kkwalifikati tista’ tikkawża riskju ta’ inugwaljanza fit-trattament bejn dawn l-investituri u l-investituri żgħar li joperaw prinċipalment fis-suq irregolat (28). F’dawn il-każijiet, l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment għandhom josservaw b’kawtela l-obbligi previsti fl-Artikoli 23, 24 u 27 tad-Direttiva 2014/65 (29).

59.      In-nuqqas ta’ osservanza ta’ dawn l-obbligi, kif innotat il-Kummissjoni waqt is-seduta, ifisser li l-impriża ta’ investiment ma tibqax tibbenefika mill-preżunzjoni ta’ legalità tal-aġir tagħha meta jkollha informazzjoni pprivileġġata u ma teżegwixxix l-ordni ta’ xiri ta’ azzjonijiet “b’mod leġittimu fit-twettiq normali [...] [tad-]dmirijiet [tagħha]” (Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014).

60.      F’din il-kawża, l-iżvolġiment tal-ABB (30) u l-iffissar tal-prezz tal-azzjonijiet kienu kkaratterizzati minn ċirkustanzi mhux tas-soltu:

–        L-ABB twettqet fuq jumejn u b’mod parallel mal-bejgħ ta’ azzjonijiet fis-suq irregolat. Is-simultanjetà taż-żewġ proċeduri, għalkemm ma hija pprojbita minn ebda regola tal-Unjoni, toħloq riskji ta’ bejgħ spekulattiv ta’ azzjonijiet u tista’ tippreġudika lill-investituri żgħar li jixtru l-azzjonijiet fis-suq irregolat.

–        L-istess impriża ta’ servizzi finanzjarji (A.) intervjeniet simultanjament fil-bejgħ ta’ azzjonijiet fis-suq irregolat u fl-ABB. L-intervent ta’ impriża jew impriżi oħra fiż-żewġ proċeduri, kif indikaw xi partijiet waqt is-seduta, kien ikun miżura effettiva għall-prevenzjoni tal-użu tal-informazzjoni pprivileġġata fil-pussess ta’ A.

–        Skont l-informazzjoni miġbura fil-proċess, il-prezz tal-azzjonijiet fl-ABB kien iffissat minn qabel mill-bejjiegħ u kien magħruf minn A. (dan kien jikkostitwixxi, skont il-qorti tar-rinviju, informazzjoni pprivileġġata). Madankollu, kollox donnu jindika li x-xerrejja potenzjali fl-ABB ippreżentaw offerti għax-xiri ta’ azzjonijiet preċiżament bl-istess prezz. Għalhekk, A. ma kellux għaliex jiffissa l-prezz ta’ bejgħ tal-azzjonijiet, wara l-għeluq tal-ABB, abbażi tal-offerti rċevuti.

61.      Fi kwalunkwe każ, kif ġie rrilevat waqt is-seduta, A. ma ġiex issanzjonat għan-nuqqas ta’ osservanza tal-obbligi previsti fid-Direttiva 2014/65 (jiġifieri, tal-obbligi professjonali tiegħu bħala impriża li toffri servizzi ta’ investiment).

62.      It-tieni element tal-każ huwa r-relazzjoni bejn A. u l-klijenta tiegħu C. fil-mument li fih ġie deċiż li l-azzjonijiet kellhom jinbiegħu fl-ABB, u simultanjament, fis-suq irregolat. Ma jirriżultax li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment ġiegħlet jew irrakkomandat lil din il-klijenta l-bejgħ doppju simultanju: il-qorti tar-rinviju tikkonstata li l-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti ġew innegozjati fis-suq irregolat esklużivament fuq inizjattiva ta’ C. (tar-rappreżentant tagħha), li jfisser li A. la offra u lanqas ma induċa lil C. topera fis-suq irregolat.

63.      It-tielet element rilevanti huma l-kundizzjonijiet stabbiliti fil-kuntratti ta’ C. ma’ A. għat-twettiq tal-bejgħ ta’ azzjonijiet. Il-qorti tar-rinviju tqis li huwa stabbilit li, f’din il-kawża, l-informazzjoni dwar il-prezz tal-azzjonijiet intiżi li jinbiegħu permezz ta’ ABB kienet tikkostitwixxi informazzjoni pprivileġġata, fis-sens tal-Artikolu 7(1)(a) tar-Regolament Nru 596/2014. Madankollu, din il-qorti stess tindika li A., fl-eżekuzzjoni tal-ordnijiet ta’ C., fil-kapaċità tiegħu ta’ impriża ta’ servizzi ta’ investiment, aġixxa skont il-kundizzjonijiet tal-kuntratt iffirmat mal-klijent.

64.      Ir-raba’ element li għandu jiġi kkunsidrat huwa l-kisba ta’ benefiċċju mill-impriża ta’ servizzi ta’ investiment akkużata bil-ksur previst fl-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014. Kif diġà esponejt, il-qorti tar-rinviju tindika mingħajr ekwivoku li A. la pprova jikseb u lanqas ma kiseb ebda benefiċċju ieħor mill-eżekuzzjoni tal-ordnijiet ta’ C., ħlief il-kummissjoni standard (31).

65.      Fl-opinjoni tiegħi, dan l-aħħar fatt huwa partikolarment importanti sabiex jiġi ddeterminat jekk A. osservax il-projbizzjoni li jwettaq insider dealings.

66.      Ladarba A. ma nnegozjax l-azzjonijiet fis-suq irregolat għall-benefiċċju tiegħu stess jew għall-benefiċċju ta’ terzi persuni (apparti C.), u lanqas ma induċa lil persuni oħra jinnegozjaw b’dawn it-titoli, nara li huwa diffiċli li huwa jiġi imputat, bħala awtur tal-ksur, bi tranżazzjoni illegali li teħtieġ “vantaġġ inġust mill-benefiċċju miksub minn dik l-informazzjoni [pprivileġġata]” (32).

67.      Meta impriża ta’ servizzi ta’ investiment tillimita ruħha għall-eżekuzzjoni ta’ ordnijiet ta’ klijent, u minkejja li jkollha informazzjoni pprivileġġata, teżegwixxi l-ordnijiet ta’ bejgħ fit-termini stabbiliti mill-klijent, ma jkunx hemm, fir-realtà, rabta bejn din l-informazzjoni u l-aġir tas-sensar. L-ordni ta’ bejgħ kienet tiġi eżegwita bl-istess mod anki jekk l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment ma kellhiex l-informazzjoni pprivileġġata.

68.      Il-ksur previst fl-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 (twettiq ta’ insider dealings) jeħtieġ, nirrepeti, li l-awtur tiegħu jikseb jew ikollu l-intenzjoni li jikseb benefiċċju speċifiku (vantaġġ) li, fil-każ tal-impriża ta’ investiment, ma huwiex identiku għas-sempliċi remunerazzjoni, permezz tal-kummissjoni standard, għas-servizzi li tipprovdi lill-klijent.

69.      Fid-dawl tal-kunsiderazzjonijiet preċedenti, nikkunsidra li l-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 għandu jiġi interpretat fis-sens li:

–        Impriża ta’ servizzi ta’ investiment li teżegwixxi ordnijiet ta’ bejgħ ta’ titoli fis-suq irregolat, mogħtija minn klijent skont kuntratt normali ta’ servizzi, u li, simultanjament, torganizza għal dak l-istess klijent proċedura ta’ sondaġġ tad-domanda u pożizzjonament rapidu ta’ titoli twettaq insider dealings biss jekk l-awtorità ta’ sorveljanza turi: a) li din l-impriża kellha informazzjoni pprivileġġata dwar l-intenzjoni tal-klijent rigward il-prezz tat-titoli li kienu ser jinbiegħu barra mis-suq irregolat; u b) li l-aġir ta’ din l-impriża ma osservax ir-regoli professjonali applikabbli.

–        Jekk il-kundizzjonijiet tal-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 jiġu ssodisfatti, jista’ jiġi preżunt li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment kisret il-projbizzjoni prevista fl-Artikolu 14(a) ta’ dan ir-regolament biss jekk l-awtorità nazzjonali kompetenti, b’konformità mal-Artikolu 9(6) tar-Regolament Nru 596/2014, turi li kienet teżisti raġuni illeġittima għat-twettiq tal-ordni ta’ eżekuzzjoni.

C.      Fuq ir-raba’ domanda preliminari

70.      Il-qorti tar-rinviju titlob lill-Qorti tal-Ġustizzja tinterpreta l-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014, li jistabbilixxi l-kunċett ta’ “insider dealings”.

71.      L-interpretazzjoni tal-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014 hija mitluba sabiex jiġi stabbilit jekk “r-restrizzjonijiet li joħorġu minn din id-dispożizzjoni (ma) jistgħu(x) jiġu applikati għat-tranżazzjonijiet li jirrigwardaw azzjonijiet ta’ emittent imwettqa fis-suq regolat bil-prezz tas-suq minn persuna li għandha parteċipazzjoni azzjonarja ta’ dan l-emittent għar-raġuni biss li din il-persuna diġà (liberament) iddeċidiet il-prezz preċiż, li għadu ma ġiex imħabbar pubblikament, li dawn l-azzjonijiet tal-emittent ser jinbiegħu bih ’il barra mis-suq regolat fil-kuntest ta’ proċedura pendenti li l-bidu u t-tmiem previsti tagħha ġew imħabbra pubblikament”.

72.      Fl-aħħar mill-aħħar, dak li għandu jiġi ċċarat huwa jekk id-detentur tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti li jinkariga lill-impriża ta’ servizzi ta’ investiment sabiex tbiegħhom, iwettaqx insider dealing, fis-sens tal-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014.

73.      Il-Gvern Grieg u dak Litwan ikkunsidraw li din id-domanda ma hijiex neċessarja għas-soluzzjoni tal-kawża prinċipali u għandha, għalhekk, tiġi ddikjarata inammissibbli. Jiena naqbel magħhom.

74.      Mid-digriet tar-rinviju jirriżulta li l-awtorità ta’ sorveljanza Litwana ssanzjonat biss, bħala użu ta’ informazzjoni pprivileġġata, l-aġir tal-impriża ta’ servizzi ta’ investiment, iżda mhux l-aġir tal-azzjonista (il-kumpannija C.) li ordnatilha l-bejgħ tal-azzjonijiet tagħha (33).

75.      Għalhekk, dak li huwa inkwistjoni fil-kawża prinċipali, ma huwiex l-aġir tal-klijent, li huwa d-detentur tal-azzjonijiet, iżda dak tal-impriża ta’ servizzi ta’ investiment li aġixxiet bħala sensara, li biegħet dawn l-azzjonijiet fis-suq irregolat u permezz ta’ ABB.

76.      Kieku d-domanda kienet ammissibbli, naqbel mal-qorti tar-rinviju (34) li l-Artikolu 8 tar-Regolament Nru 596/2014 ma japplikax għad-detentur tal-azzjonijiet ta’ kumpannija emittenti li jiddeċiedi li jbigħ fiċ-ċirkustanzi ta’ dan il-każ.

77.      Minkejja li C. kienet detentriċi ta’ parti mill-kapital tal-emittenti (u għalhekk kellha, possibbilment, informazzjoni pprivileġġata) (35), hija ma kisbitx l-informazzjoni inkwistjoni fil-kapaċità tagħha ta’ azzjonista. Fir-realtà, din l-informazzjoni lanqas ma kienet magħrufa mill-kumpannija emittenti (36), għaliex kienet tirrigwarda biss il-volontà ta’ C. li tbigħ l-azzjonijiet tagħha, jiġifieri, tirrigwarda biss deċiżjonijiet ta’ investiment tagħha stess (37).

78.      L-intenzjoni tad-detentur tat-titoli fir-rigward tal-prezz aċċettabbli tal-attiv li jixtieq ibigħ, iddeterminata unikament mill-volontà tiegħu stess u minn deċiżjoni personali tiegħu, ma tistax tiġi kkunsidrata bħala pussess ta’ informazzjoni pprivileġġata fis-sens tat-tieni subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tar-Regolament Nru 596/2014 (38).

79.      Kif jirriżulta mill-premessi 31 (39) u 54 (40) tar-Regolament Nru 596/2014, kemm id-deċiżjoni tad-detentur li jbigħ it-titoli, li preżumibbilment tinkludi d-deċiżjoni dwar il-prezz aċċettabbli, kif ukoll l-aġir ta’ dan id-detentur abbażi tal-pjanijiet u tal-istrateġiji ta’ negozjar tiegħu stess, ma għandhomx jitqiesu bħala użu ta’ informazzjoni pprivileġġata.

80.      Konsegwentement, peress li C. ma hijiex persuna terza fir-rigward tal-informazzjoni inkwistjoni, id-deċiżjoni tagħha li tbigħ parti mill-azzjonijiet fis-suq irregolat bil-prezz tas-suq, flimkien ma’ dik li tbigħhom ukoll bi prezz konkret permezz ta’ ABB, ma jikkostitwixxux insider dealing, fis-sens tal-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014.

D.      Fuq il-ħames domanda preliminari

81.      Il-qorti tar-rinviju tixtieq tkun taf jekk il-premessa 24, l-Artikolu 8(1) u l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 jistgħux jiġu interpretati fis-sens li, sabiex tiġi kkonfutata l-preżunzjoni li għaliha tirreferi din il-premessa,

–        “[...] il-persuna msemmija fit-tieni subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tal-imsemmi regolament li, abbażi ta’ kuntratt, eżegwixxiet l-ordni tal-klijent li jbiegħ parti mit-titoli (ishma [azzjonijiet]) fis-suq regolat [...] għandha tipprova li, billi għamel l-ordni, il-klijent tagħha ma wettaqx att imsemmi f’dan l-Artikolu 8(1), jew

–        [...] tista’ sempliċement tipprova li ma huwiex għaliex hija kellha informazzjoni privileġġjata li hija eżegwixxiet l-ordni tal-klijent”.

82.      Diġà indikajt li, skont il-premessa 24 tar-Regolament Nru 596/2014, huwa preżunt li operaturi li jkollhom informazzjoni pprivileġġata, sakemm din tibqa’ pprivileġġata, jwettqu insider dealings (fis-sens tal-Artikolu 8(1) ta’ dan ir-regolament).

83.      Diġà spjegajt ukoll kif l-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 jinverti l-preżunzjoni fil-każ tas-sensara li jeżegwixxu ordnijiet ta’ bejgħ ta’ azzjonijiet favur il-klijenti tagħhom, dejjem jekk jaġixxu “b’mod leġittimu fit-twettiq normali tal-impjieg, professjoni jew dmirijiet [tagħhom]”.

84.      Abbażi ta’ dawn il-premessi, impriża ta’ servizzi ta’ investiment li tillimita ruħha għall-eżekuzzjoni tal-ordni ta’ klijent b’mod leġittimu u fl-eżerċizzju normali tal-funzjonijiet tagħha ma twettaqx insider dealing, inkluż jekk il-klijent ikollu u juża informazzjoni pprivileġġata sabiex jagħti ordni ta’ eżekuzzjoni (41).

85.      Il-premessa 30 tar-Regolament Nru 596/2014 tikkorrobora din l-interpretazzjoni (42). Skontha, l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment li jillimitaw ruħhom għall-eżekuzzjoni tal-ordnijiet tal-klijenti tagħhom, ma jwettqux, bħala prinċipju, insider dealings. Għall-kuntrarju, huma jwettqu tali insider dealings meta jeżegwixxu fis-swieq tat-titoli tranżazzjonijiet għall-benefiċċju tagħhom stess, bl-użu tal-informazzjoni pprivileġġata li jiksbu mingħand il-klijenti.

86.      F’dan il-kuntest, l-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014 ma jimponix fuq dawn l-impriżi l-obbligu li juru li l-klijenti tagħhom, meta jitrażmettula l-ordnijiet ta’ eżekuzzjoni, ma jwettqux insider dealings. Dan l-oneru tal-prova jkun sproporzjonat u jippreġudika l-provvista tas-servizzi tagħhom, neċessarji għall-funzjonament tajjeb tas-swieq finanzjarji.

87.      Ċertament, l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment għandu jkollhom mekkaniżmi, sistemi u proċeduri effettivi sabiex jipprevjenu u jidentifikaw kemm l-insider dealings, kif ukoll it-tentattivi li jitwettqu insider dealings (Artikolu 16(1) u (2) tar-Regolament Nru 596/2014).

88.      Dawn l-istess impriżi, meta jkollhom suspetti raġonevoli li ordni fir-rigward ta’ xi strument finanzjarju tista’ tikkostitwixxi insider dealing jew tentattiv ta’ insider dealing għandhom jikkomunikaw dawn is-suspetti mingħajr dewmien lill-awtorità kompetenti (Artikolu 16(2) u (3) tar-Regolament Nru 596/2014).

89.      Dawn id-dmirijiet ta’ komunikazzjoni, li huma iktar ta’ natura preventiva (43), ma jimplikawx, madankollu, li l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment huma obbligati li juru l-fatt (negattiv) li l-klijent ma wettaqx aġir li jaqa’ taħt l-Artikolu 8(1) tar-Regolament Nru 596/2014.

90.      Skont l-informazzjoni li għandha l-Qorti tal-Ġustizzja, A. ma nnotifikax lill-Bank tal-Litwanja bil-bejgħ tal-azzjonijiet ta’ C., li huwa wettaq simultanjament fl-ABB u fis-suq irregolat. Madankollu, il-ksur inkwistjoni f’din il-kawża (u li għalih il-Bank tal-Litwanja ssanzjona lil A.), huwa ksur tal-Artikolu 14 u mhux ksur tal-Artikolu 16(1) u (2) tar-Regolament Nru 596/2014 (44).

91.      Finalment, l-Artikolu 8(1) u l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 għandhom jiġu interpretati fis-sens li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment tista’ tikkonfuta l-preżunzjoni li għaliha tirreferi l-premessa 24 tal-imsemmi regolament, billi turi li llimitat ruħha li teżegwixxi l-ordni ta’ bejgħ tal-azzjonijiet tal-klijent tagħha b’mod leġittimu u fl-eżerċizzju normali tal-attività tagħha, skont l-istruzzjonijiet tal-klijent. Ma huwiex neċessarju li turi li l-klijent ma użax informazzjoni pprivileġġata meta ta l-ordni ta’ eżekuzzjoni.

V.      Konklużjoni

92.      Fid-dawl ta’ dak li ġie espost iktar ’il fuq, nipproponi li r-risposta għad-domandi tal-Lietuvos vyriausiasis administracinis teismas (il-Qorti Amministrattiva Suprema tal-Litwanja) tkun kif ġej:

“1)      Ir-raba’ domanda preliminari hija inammissibbli.

2)      L-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tas‑16 ta’ April 2014 dwar l-abbuż tas-suq (Regolament dwar l-abbuż tas-suq) u li jħassar id-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill u d-Direttivi tal-Kummissjoni 2003/124/KE, 2003/125/KE u 2004/72/KE,

għandu jiġi interpretat fis-sens li:

–        Impriża ta’ servizzi ta’ investiment li teżegwixxi ordnijiet ta’ bejgħ ta’ titoli fis-suq irregolat, mogħtija minn klijent skont kuntratt normali ta’ servizzi, u li, simultanjament, torganizza għal dak l-istess klijent proċedura ta’ sondaġġ tad-domanda u pożizzjonament rapidu ta’ titoli twettaq insider dealings biss jekk l-awtorità ta’ sorveljanza turi: a) li din l-impriża kellha informazzjoni pprivileġġata dwar l-intenzjoni tal-klijent rigward il-prezz tat-titoli li kienu ser jinbiegħu barra mis-suq irregolat; u b) li l-aġir ta’ din l-impriża ma osservax ir-regoli professjonali applikabbli.

–        Jekk il-kundizzjonijiet tal-Artikolu 9(2)(b) tar-Regolament Nru 596/2014 jiġu ssodisfatti, jista’ jiġi preżunt li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment kisret il-projbizzjoni prevista fl-Artikolu 14(a) ta’ dan ir-regolament biss jekk l-awtorità nazzjonali kompetenti, b’konformità mal-Artikolu 9(6) tar-Regolament Nru 596/2014, turi li kienet teżisti raġuni illeġittima għat-twettiq tal-ordni ta’ eżekuzzjoni.

3)      L-Artikolu 8(1) u l-Artikolu 14(a) tar-Regolament Nru 596/2014 għandhom jiġu interpretati fis-sens li l-impriża ta’ servizzi ta’ investiment tista’ tikkonfuta l-preżunzjoni li għaliha tirreferi l-premessa 24 tal-imsemmi regolament, billi turi li llimitat ruħha li teżegwixxi l-ordni ta’ bejgħ tal-azzjonijiet tal-klijent tagħha b’mod leġittimu u fl-eżerċizzju normali tal-attività tagħha, skont l-istruzzjonijiet tal-klijent. Ma huwiex neċessarju li turi li l-klijent ma użax informazzjoni pprivileġġata meta ta l-ordni ta’ eżekuzzjoni”.

1      Lingwa oriġinali: l-Ispanjol.

2      Regolament tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tas‑16 ta’ April 2014 dwar l-abbuż tas-suq (Regolament dwar l-abbuż tas-suq) u li jħassar id-Direttiva 2003/6/KE tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill u d-Direttivi tal-Kummissjoni 2003/124/KE, 2003/125/KE u 2004/72/KE (ĠU 2014, L 173, p. 1, rettifika fil-ĠU 2016, L 287, p. 320).

3      Il-proċeduri ta’ sondaġġ tad-domanda u pożizzjonament rapidu ta’ titoli ħafna drabi jintużaw fis-swieq kapitali sabiex joffru lil investituri kkwalifikati (istituzzjonali jew le) azzjonijiet ġodda maħruġa għall-espansjoni tal-kapital jew anki pakkett ta’ azzjonijiet diġà eżistenti ta’ kumpannija kkwotata fil-borża. Id-digriet tar-rinviju juża, sabiex jirreferi għall-proċedura użata f’din il-kawża, it-terminoloġija Anglosassona accelerated book building. Iktar ’il quddiem, ser nirreferi għaliha bħala “ABB”.

4      L-avviż sar permezz tas-sistema ta’ informazzjoni tal-kumpannija kkwotata b’responsabbiltà limitata Nasdaq Vilnius vertybinių popierių birža (iktar ’il quddiem il-“Borsa”).

5      Il-prezz medju ponderat tal-azzjonijiet tal-kumpannija emittenti fis-suq irregolat kien ta’ EUR 5.4348463 għal kull azzjoni fil‑21 ta’ Novembru u ta’ EUR 5.0194492 għal kull azzjoni fit‑22 ta’ Novembru 2019.

6      Inbiegħu azzjonijiet għal total ta’ EUR 246 412.03; l-ogħla prezz kien ta’ EUR 5.50 għal kull azzjoni u l-inqas kien ta’ EUR 4.78; C. bdiet is-sessjoni tbigħ bi EUR 5.40 għal kull azzjoni u kkonkludietha bi EUR 4.78 għal kull azzjoni.

7      Punti 35 sa 41 tad-deċiżjoni tar-rinviju.

8      Waqt is-seduta, A. ikkorrobora dan il-fatt, u enfasizza li l-ABB kienet miftuħa wkoll għal investituri żgħar u mhux biss għal investituri kkwalifikati. Fil-fatt, sostna li xi investituri żgħar xtraw azzjonijiet fiha.

9      Id-Direttiva tal-Parlament Ewropew u tal-Kunsill tal‑15 ta’ Mejju 2014 dwar is-swieq fl-istrumenti finanzjarji u li temenda d-Direttiva 2002/92/KE u d-Direttiva 2011/61/UE (ĠU 2014, L 173, p. 349, rettifiki fil-ĠU 2016, L 188, p. 28, fil-ĠU 2016, L 273, p. 35, fil-ĠU 2017, L 64, p. 116 u fil-ĠU 2021, L 410, p. 201).

10      Ma huwiex ikkontestat li din l-informazzjoni tissodisfa l-erba’ elementi essenzjali, “indipendenti minn xulxin u [li] jikkostitwixxu kundizzjonijiet minimi li kull waħda minnhom għandha tiġi ssodisfatta sabiex informazzjoni tkun tista’ titqies ‘minn ġewwa [privileġġata]’”. Għalhekk, din l-informazzjoni: għandha tkun “ta’ natura preċiża”; ma għandhiex tkun “[ġiet] ippubblikata”; tirrigwarda “direttament jew indirettament, strument jew strumenti finanzjarji jew lill-persuni li joħorġuhom”; ladarba ppubblikata, “tinfluwenza b’mod sinjifikattiv il-prezz tal-istrumenti finanzjarji kkonċernati jew il-prezz tal-istrumenti finanzjarji derivati li dawn huma marbuta magħhom”. Ara s-sentenzi tal‑11 ta’ Marzu 2015, Lafonta (C‑628/13, EU:C:2015:162), punti 24 u 28; u tal‑15 ta’ Marzu 2022, Autorité des marchés financiers (C‑302/20, EU:C:2022:190; iktar ’il quddiem is-“sentenza Autorité des marchés financiers”), punt 33.

11      Sentenza tat‑23 ta’ Diċembru 2009, Spector Photo Group u Van Raemdonck (C‑45/08, EU:C:2009:806; iktar ’il quddiem is-“sentenza Spector”), punt 53.

12      Sentenza Spector, punt 54. Minn dakinhar din il-preżunzjoni bdiet tissejjaħ, regola Spector. Il-possibbiltà li l-persuna akkużata tista’ tikkonfuta tali preżunzjoni hija magħrufa bħala eċċezzjoni Spector. Véase Klöhn, L., “The European Insider Trading Regulation after Spector Photo Group”, European Company and Financial Law Review, 2010, p. 347.

13      Sentenza Spector, punt 55.

14      Riprodotta fil-punt 5 ta’ dawn il-konklużjonijiet.

15      Sentenzi tal‑11 ta’ Marzu 2015 Lafonta (C‑628/13, EU:C:2015:162, punt 21; u Autorité des marchés financiers, punt 43.

16      Sentenza Spector, punti 56 sa 61.

17      Sentenza Spector, punt 61.

18      Veil, R., “§ 14. Insider Dealing”, fi Veil, R., European Capital Markets Law, it-tielet edizzjoni, Hart Publishing, Oxford, 2022, p. 213; u Winner, M., “Article 9: Legitimate Behaviour”, fi Kalss, M.; Oppitz, S.; Torggler, U., EU Market Abuse Regulation, A Commentary on Regulation (EU) N ^o 596/2014, Edward Elgar, 2021, p. 117.

19      Il-premessa 30 tar-Regolament Nru 596/2014 tistabbilixxi, fuq din l-istess linja, li “[i]s-sempliċi fatt li [...] li persuni awtorizzati biex jeżegwixxu ordinijiet f’isem partijiet terzi b’informazzjoni privileġġata jillimitaw irwieħhom għat-twettiq, il-kanċellazzjoni jew l-emenda ta’ ordni b’mod responsabbli, m’għandux jitqies li jikkostitwixxi użu ta’ informazzjoni privileġġata. Madankollu, il-protezzjoni, stipulata f’dan ir-Regolament għal [...] persuni awtorizzati biex jeżegwixxu ordinijiet f’isem partijiet terzi b’informazzjoni privileġġata ma jestendux għal attivitajiet ipprojbiti b’mod ċar skont dan ir-Regolament, inkluża, pereżempju, il-parattika komunement magħrufa bħala ‘front-running’”. Il-front running hija prattika manipulattiva tas-suq li permezz tagħha sensar japprofitta mill-informazzjoni pprivileġġata li għandu dwar l-ordnijiet tal-klijenti billi jwettaq tranżazzjonijiet għall-benefiċċju tiegħu.

20      Jekk mhux sejjer żball, il-Qorti tal-Ġustizzja għadha ma ddeċidietx dwar din l-eċċezzjoni, iżda ddeċidiet dwar dik li tinsab fl-Artikolu 10(1) tar-Regolament Nru 596/2014, li timponi l-kundizzjoni ta’ rabta stretta bejn l-iżvelar ta’ informazzjoni pprivileġġata u l-eżerċizzju ta’ xogħol, ta’ professjoni jew ta’ funzjoni sabiex ikun iġġustifikat tali żvelar. Sentenzi tat‑22 ta’ Novembru 2005, Grøngaard u Bang (C‑384/02, EU:C:2005:708), punti 31 u 34; u Autorité des marchés financiers, punti 78.

21      Hansen, J. L., “Article 9: Legitimate Behaviour”, fi Ventoruzzo, M.; Mock, S., Market Abuse Regulation: Commentary and annotated Guide, it-tieni edizzjoni, Oxford University Press, 2022, p. 336. Ara wkoll, BaFin, Issuer Guidelines, Modul C: Requirements based on Market Abuse Regulation, 2020, p. 57, disponibbli fi https://www.bafin.de/SharedDocs/Downloads/EN/Leitfaden/WA/dl_emittentenleitfaden_modul_C_en.html?nn=19584146, “If a transaction is carried out in which the obligation concerned is based on an order that was placed or an agreement that was concluded before the possession of inside information, or which serves to satisfy a legal or regulatory obligation that arose before the possession of inside information, there is also no presumption under Article 9(3) of the MAR that the inside information was used. In this case, there is no causal link between the possession of inside information and the decision to place the order, because the obligation arise before the possession of inside information”.

22      Klöhn, L., “The European Insider Trading Regulation after Spector Photo Group”, European Company and Financial Law Review, 2010, p. 360.

23      Il-punt 5 tal-Artikolu 4(1) tad-Direttiva 2014/65 jiddefinixxi l-eżekuzzjoni ta’ ordnijiet għan-nom ta’ klijenti bħala “ħidma sabiex jiġu konklużi ftehimijiet għax-xiri jew għall-bejgħ ta’ strument finanzjarju jew iktar f’isem klijenti u jinkludi l-konklużjoni ta’ ftehimiet sabiex jinbiegħu strumenti finanzjarji maħruġa minn ditta ta’ investiment jew istituzzjoni ta’ kreditu hekk kif jinħarġu”.

24      “Barra minn hekk, din il-premessa tispeċifika li s-sempliċi fatt li dawk li jagħmlu s-suq, il-korpi awtorizzati biex jaġixxu bħala kontropartijiet, u l-persuni awtorizzati biex jeżegwixxu ordinijiet għan-nom ta’ terzi b’informazzjoni minn ġewwa jillimitaw irwieħhom sabiex jagħmlu tranżazzjonijiet fis-suq b’mod leġittimu u skont ir-regoli applikabbli għalihom ‘m’għandux bħala fatt fih inniffsu jitqies li jikkostitwixxi l-użu ta’ din l-informazzjoni minn ġewwa’”. Sentenza Spector, punt 58.

25      Sentenza Spector, punt 57.

26      Skont il-premessa 29 tar-Regolament Nru 596/2014, “[s]abiex jiġi evitat li bi żball jiġu pprojbiti forom ta’ attività finanzjarja li huma leġittimi, jiġifieri meta ma jkun hemm l-ebda effett ta’ abbuż tas-suq, jeħtieġ li tiġi rikonoxxuta ċerta imġiba leġittima [...]”.

27      Dan jinkludi fost oħrajn “[i]r-riċezzjoni u t-trażmissjoni tal-ordnijiet b’rabta ma’ strument jew strumenti finanzjarji” (punt 1); l-“eżekuzzjoni ta’ ordnijiet f’isem il-klijenti” (punt 2); is-“sottoskrizzjoni ta’ strumenti finanzjarji u/jew it-tqegħid ta’ strumenti finanzjarji fuq bażi ta’ impenn sod” (punt 6), u it-“tqegħid ta’ strumenti finanzjarji mingħajr bażi ta’ impenn sod” (punt 7).

28      Diġà fakkart li l-ABB użatha f’din il-kawża kienet miftuħa għal kull tip ta’ investituri, kbar u żgħar. Huwa minnu li A. ikkuntattja investituri (fondi) kbar sabiex jikseb offerti ta’ xiri.

29      L-Artikolu 23(1) jobbliga lil dawn l-impriżi jieħdu “[...] l-passi adegwati kollha sabiex jidentifikaw u jipprevjenu jew iġestixxu l-kunflitti ta’ interess kollha bejniethom, inklużi l-amministraturi, l-impjegati u l-aġenti marbuta tagħhom, jew kull persuna marbuta direttament jew indirettament magħhom bil-kontroll, u l-klijenti tagħhom, jew bejn klijent u ieħor li jinħolqu huwa u jiġi pprovdut kwalunkwe servizz ta’ investiment jew servizz sekondarju [...]”. L-Artikolu 24(1) jistabbilixxi li l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment għandhom jaġixxu “[...] b’mod onest, ġust u professjonali skont l-aħjar interessi tal-klijenti [tagħhom] [...]”. Skont l-Artikolu 27(1), waqt l-eżekuzzjoni ta’ ordnijiet, l-impriżi ta’ servizzi ta’ investiment għandhom jieħdu “[...] l-passi suffiċjenti kollha sabiex, meta jwettqu l-ordnijiet, jiksbu l-aħjar riżultat possibbli għall-klijenti tagħhom, filwaqt li jqisu l-prezz, l-ispejjeż, il-ħeffa, il-probabbiltà tat-twettiq u tas-saldu, id-daqs, in-natura u kull kunsiderazzjoni oħra li tkun rilevanti għat-twettiq tal-ordni. Madankollu, meta jkun hemm struzzjoni speċifika mill-klijent, id-ditta ta’ investiment għandha twettaq l-ordni skont l-istruzzjoni speċifika”.

30      Waqt is-seduta, A. ddikjara li din kienet l-ewwel ABB organizzata fil-Pajjiżi Baltiċi.

31      Waqt is-seduta, A. ddikjara li l-kummissjoni imposta kienet ta’ EUR 4 928, ammont li ma jistax jiġi kkunsidrat bħala “benefiċċju”, peress li kien il-prezz irċevut għall-provvista ta’ servizz.

32      Premessa 23 tar-Regolament Nru 596/2014. Korsiv miżjud minni.

33      Waqt is-seduta, il-Gvern Litwan irrileva li l-kumpannija C. ma kinitx għadha teżisti bħala persuna ġuridika, b’mod li ma kienx possibbli li tinbeda proċedura ta’ sanzjoni kontriha.

34      Punti 66 sa 71 tad-deċiżjoni tar-rinviju.

35      L-Artikolu 8 tar-Regolament Nru 596/2014, “japplika għal kwalunkwe persuna li tippossjedi informazzjoni privileġġata minħabba li: [...] b) ikollha sehem fil-kapital tal-emittent jew parteċipant fis-suq tal-kwoti tal-emissjonijiet; c) ikollha aċċess għall-informazzjoni permezz tal-eżerċizzju ta’ impjieg, professjoni jew dmirijiet [...]” (l-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tar-Regolament Nru 596/2014).

36      Is-sitwazzjoni kienet tkun differenti li kieku d-deċiżjoni li l-azzjonijiet jinbiegħu bi prezz partikolari kienet adottata mill-kumpannija emittenti u li kieku wieħed mill-azzjonisti tagħha, li għandu għarfien ta’ din l-informazzjoni, użaha għall-benefiċċju tiegħu, qabel ma din saret pubblika, sabiex ibigħ jew jixtri azzjonijiet ta’ din il-kumpannija. F’dak il-każ, l-azzjonist ikun wettaq insider dealing.

37      F’dan il-każ, ma hemmx relazzjoni ta’ fiduċja (imsemmija, b’mod partikolari, fis-sentenza Spector, punt 36) li torbot lill-persuni primarji li għandhom informazzjoni li għalihom jirreferi l-ewwel subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tar-Regolament Nru 596/2014 mal-emittenti tal-istrumenti finanzjarji.

38      “Dan l-Artikolu japplika wkoll għal kwalunkwe persuna li tippossjedi informazzjoni f’ċirkustanzi differenti minn dawk imsemmija fl-ewwel subparagrafu meta dik il-persuna tkun taf, jew imissha taf, li dik hi informazzjoni privileġġata” (it-tieni subparagrafu tal-Artikolu 8(4) tar-Regolament Nru 596/2014).

39      “Ladarba l-akkwist jew iċ-ċessjoni ta’ strumenti finanzjarji jinvolvi neċessarjament deċiżjoni minn qabel għall-akkwist jew iċ-ċessjoni li titieħed mill-persuna li tieħu fuqha operazzjoni waħda jew oħra minn dawk, it-twettiq ta’ dan l-akkwist jew din iċ-ċessjoni m’għandux jitqies li jikkostitwixxi l-użu ta’ informazzjoni privileġġata. L-aġir abbażi tal-pjanijiet u l-istrateġiji proprji għan-negozjar m’għandux jitqies bħala użu ta’ informazzjoni privileġġata. [...]”.

40      “[...] Informazzjoni rigward il-pjanijiet u l-istrateġiji proprji għan-negozjar tal-parteċipant fis-suq m’għandhiex titqies bħala informazzjoni privileġġata [...]”.

41      Il-qorti tar-rinviju teskludi li A. offra jew induċa lil C. topera simultanjament fis-suq irregolat. Għalhekk, ma jidhirx li dan il-każ jirrigwarda tranżazzjoni pprojbita mill-Artikolu 14(b) tar-Regolament Nru 596/2014 (“tirrakkomanda li persuna oħra tinvolvi ruħha f’abbuż minn informazzjoni privileġġata jew tinduċi lil persuna oħra tinvolvi ruħha f’abbuż minn informazzjoni privileġġata”). Is-sanzjoni ġiet imposta għall-ksur tal-Artikolu 14(a) ta’ dan ir-regolament.

42      Riprodotta fin-nota ta’ qiegħ il-paġna 19 ta’ dawn il-konklużjonijiet.

43      Ara, Litten, R., EU Capital Market Law. The Law of Financial Instruments, Edward Elgar, 2024, p. 114.

44      Waqt is-seduta, il-Gvern Litwan irrileva li l-Bank tal-Litwanja kkunsidra li l-ksur possibbli, min-naħa ta’ A., tal-Artikolu 16(1) u (2) tar-Regolament Nru 596/2014 seta’ jiġi pproċessat mill-kontrollur tal-Estonja, l-Istat Membru fejn A. għandu s-sede prinċipali tiegħu. Huwa espona wkoll li l-proċedura f’dan il-pajjiż tal-aħħar kienet bdiet, iżda li kienet għadha ma ġiet imposta ebda sanzjoni u ma hemmx informazzjoni dwar is-sitwazzjoni tal-proċedura.