52014DC0168

1.         Uvod

1.1.      Gospodarski kontekst

Gospodarska i financijska kriza utjecala je na mogućnost financijskog sektora da usmjerava sredstva u realno gospodarstvo, posebno u dugoročna ulaganja. Zbog velike ovisnosti o bankovnom posredništvu, u kombinaciji s razduživanjem banaka i padom povjerenja, smanjeno je financiranje svim gospodarskim sektorima. Unija je odlučno djelovala u preokretanju tih trendova i ponovnom uspostavljanju uvjeta za održivi rast i ulaganje. Javne financije konsolidirane su i uspostavljeni su postupci za bolju koordinaciju proračunskih i gospodarskih politika. ESB je odlučno djelovao kako bi se ponovno uspostavilo povjerenje u tržišta, a uspostava bankarske unije pomaže u smanjivanju financijske rascjepkanosti i ponovnom uspostavljanju povjerenja u europodručje.

Kako bi se ta poboljšanja iskoristila, potrebno je dugoročno ulaganje koje može poduprijeti pametan, održiv i uključiv rast. Sposobnost financijskog sustava da ta sredstva usmjeri u dugoročna ulaganja bit će ključna za osiguravanje položaja Europe na putu održivog rasta.

1.2.      Potreba za dugoročnim financiranjima

Dugoročnim financiranjem obuhvaćene su neke ključne značajke[1]:

Njime se financiraju proizvodne djelatnosti kojima se potiče rast smanjenjem troškova, diversifikacijom sredstava proizvodnje i stvaranjem radnih mjesta na pametan, održiv i uključiv način; Strpljivo je jer ulagatelji uzimaju u obzir dugoročne rezultate i rizike ulaganja, a ne kratkoročne fluktuacije cijena.  Tom se dugoročnom perspektivom djeluje protuciklički i promiče financijska stabilnost; Uključivo je jer ulagatelji u svojim strategijama ulaganja uzimaju u obzir dugoročne aspekte, kao što su okolišna, društvena, upravljačka i druga pitanja.

Infrastruktura i MSP-ovi ključni su pridonositelji održivom razvoju.  Visokokvalitetnom infrastrukturom poboljšava se produktivnost ostatka gospodarstva, omogućuje rast i olakšava povezivanje unutarnjeg tržišta. Potrebe za ulaganjima za prometne, energetske i telekomunikacijske mrežne infrastrukture važne za EU procijenjene su na 1 bilijun EUR za razdoblje do 2020.[2]. Bit će potrebno i značajno ulaganje u ljudski kapital[3] te u istraživanje i razvoj, nove tehnologije i inovacije u okviru strategije Europa 2020. i klimatskog i energetskog paketa za 2030.[4].

MSP-ovi čine oko dvije trećine zaposlenosti i gotovo 60 % dodane vrijednosti u EU-u. Oni znatno doprinose rastu BDP-a na temelju njihove sveukupne važnosti te njihove sposobnosti uvođenja inovacija, rasta i otvaranja radnih mjesta.

Klima nesigurnosti i strah od rizika koje je izazvala financijska i gospodarska kriza utjecali su i na potražnju i na ponudu financiranja. Na strani potražnje to se vidi u smanjenoj potražnji MSP-ova, javno-privatnih partnerstava i drugih projekata ulaganja kojima je potrebno dugoročno financiranje, što ima za posljedicu nižu razinu dugoročnog ulaganja i financiranja od one koja bi bila poželjna. Na strani ponude zbog krize se povećao strah od rizika i sklonost likvidnosti, što pak zajedno s razduživanjem banaka utječe na sposobnost gospodarstva da se financira dugoročnim izvorima. Smanjene razine dugoročnog financiranja odraz su i tržišnih nedostataka i neučinkovitosti u lancu posredovanja[5].

Rješavanje tih pitanja prioritet je za Europu. Sposobnost gospodarstva da osigura raspoloživost dugoročnog financiranja i time ojača konkurentnost europskoga gospodarstva i industrije ovisi o njegovoj sposobnosti usmjeravanja štednje kroz otvoreni, siguran i konkurentan financijski sektor. U tu svrhu ključna je pravna sigurnost i povjerenje ulagatelja.

1.3.      Zelena knjiga i javno savjetovanje o dugoročnom financiranju

Europska komisija 25. ožujka 2013. donijela je Zelenu knjigu o dugoročnom financiranju, čime je započela široka rasprava o različitim čimbenicima kojima se potiče sposobnost europskoga gospodarstva da privuče sredstva koja su mu potreba kako bi se podržao i ubrzao njegov oporavak. Cilj je tog dokumenta bio ispitati kako se štednja vlada, trgovačkih društava i kućanstava može bolje usmjeriti na potrebe za dugoročnim financiranjem.

Savjetovanje o Zelenoj knjizi dobro je prihvaćeno među dionicima, a primljena su i 292 odgovora iz svih dijelova gospodarstva[6]. Velika većina dionika složila se s potrebom proširivanja izvorâ dugoročnog financiranja u Europi, uz istovremeno priznavanje važne uloge koju će i dalje imati banke, posebno za MSP-ove.  Uz to što je naglašeno da je dobro definirano i stabilno regulatorno okruženje vrlo važno, a brojni su dionici zatražili i bolju kalibraciju regulatorne reforme kako bi se u obzir uzeli dugoročni financijski ciljevi.

1.4.      Ostale europske i međunarodne političke inicijative

Rasprava o dugoročnom financiranju odjeknula je na europskoj i međunarodnoj razini. Gospodarski i financijski odbor osnovao je Stručnu skupinu na visokoj razini, koja je svoje izvješće objavila u prosincu 2013.[7], s težištem na MSP-ovima i infrastrukturi. Europski je parlament 26. veljače 2014. donio rezoluciju[8] o dugoročnom financiranju europskog gospodarstva. U rezoluciju su uključena brojna pitanja obuhvaćena ovom Komunikacijom.

Na međunarodnoj razini, G20 u rujnu 2013. podupro je plan rada u vezi s financiranjem za ulaganja[9] i osnovao radnu skupinu za obavljanje daljnjeg rada u vezi s dugoročnim financiranjem. OECD je razvio načela na visokoj razini za institucionalne ulagatelje pri dugoročnom financiranju[10].

***

Na osnovi tih informacija i na temelju savjetovanja o Zelenoj knjizi u ovoj je Komunikaciji predstavljen niz konkretnih mjera. Razvoj i diversifikacija načina na koji se financira dugoročno ulaganje složen je i višedimenzijski zadatak, za koji ne postoji jedna mjera ili jedinstveno rješenje, već niz odgovora i inicijativa. Mjerama predloženima u ovoj Komunikaciji usredotočuje se na (i) mobiliziranje privatnih izvora dugoročnog financiranja, (ii) bolju primjenu javnih financija, (iii) razvijanje tržištâ kapitala, (iv) poboljšanje pristupa MSP-ova financiranju, (v) privlačenje privatnog financiranja infrastrukturi i (vi) jačanje ukupnog okružja za održivo financiranje.

Zajedno s ovom Komunikacijom Komisija danas također predstavlja:

prijedlog revizije Direktive o institucijama za strukovno mirovinsko osiguranje (IORP) kako bi se podržao daljnji razvoj strukovnog mirovinskog osiguranja kao važnog tipa dugoročnog institucionalnog ulagatelja u EU-u Komunikaciju o skupnom financiranju, rastućem izvoru financiranja za MSP-ove. 2.         Mobiliziranje privatnih izvora dugoročnog financiranja

Podrška odgovornom bankarskom uzajmljivanju i poticanje nebankarskih izvora financiranja, kao što su institucionalni ulagatelji, uključujući osiguravajuća društva, mirovinske fondove, tradicionalne ili alternativne investicijske fondove, državne fondove ili zaklade jest ključno: iako će banke i dalje imati značajnu ulogu, diversifikacija financiranja važna je kratkoročno za poboljšanje dostupnosti financiranja, ali i dugoročno kako bi se europskom gospodarstvu pomoglo da bolje podnese buduće krize.

Banke

Na temelju Uredbe o kapitalnim zahtjevima (engl. Capital Requirements Regulation, CRR) i Direktive o kapitalnim zahtjevima IV. (engl. Capital Requirements Directive IV, CRD IV.)[11], koja se postupno uvodi od siječnja 2014., od banaka se traži da imaju više razine kapitala, čime se povećava njihova sposobnost apsorpcije potencijalnih gubitaka. Ocjenu primjerenosti zahtjeva CRR-a za dugoročno financiranje Komisija će obaviti u dvije faze, 2014. i 2015.

Banke će isto tako podlijegati novim zahtjevima za upravljanje likvidnošću kako bi mogle apsorbirati iznenadne likvidnosne šokove. Dok bi se time stvorilo više povjerenja u financijski sustav, tvrdi se da pooštrena likvidnosna pravila mogu utjecati na sposobnost banaka da dugoročno pozajmljuju. Pri provedbi omjera likvidnosne pokrivenosti (engl. Liquidity Coverage Ratio, LCR, likvidnosni omjer s vremenskim rokom od jednog mjeseca) u Europi i trenutačne međunarodne rasprave o definiciji omjera neto stabilnih izvora financiranja (engl. Net Stable Funding Ratio, NSFR, likvidnosni omjer s vremenskim rokom od jedne godine) mora se pronaći prava ravnoteža između poboljšanja otpornosti bankarskog sektora na likvidnosne šokove i izbjegavanja pretjeranih ograničenja promjena dospijeća kojima se odvraća od dugoročnog financiranja.[12] Nadalje, CRR-om se postiže postupna provedba LCR-a i uvodi dugo razdoblje promatranja prije bilo kakvog zakonodavnog prijedloga o NSFR-u.

Reforme bankarskog sustava, a posebno bankarska unija, ključni su za vraćanje povjerenja u financijski sektor i smanjenje trenutačne tržišne rascjepkanosti koja posebno utječe na financiranje MSP-ova. Nakon dovršetka reformi, dužnici i ulagatelji trebali bi imati koristi od šireg i dubljeg, bolje reguliranog i nadziranog tržišta.

Nedavni prijedlog strukturne reforme europskog bankarskog sustava[13] također je važan jer mu je cilj zaštititi osnovne financijske aktivnosti, kao što je kreditiranje gospodarstva, njihovim odvajanjem od rizičnih aktivnosti trgovanja. Time bi se isto tako umanjilo trenutačno unakrsno subvencioniranje aktivnosti trgovanja depozitima, čime se povećavaju poticaji za banke da kreditiraju realno gospodarstvo.

Mjere

Komisija će pripremiti izvješća o primjerenosti zahtjeva CRR-a u pogledu dugoročnog financiranja do 2014.[14] i 2015.[15]. Komisija će pri izradi delegiranog akta o LCR-u[16] (koji se očekuje u prvoj polovici 2014.) i konačnoj kalibraciji NSFR-a[17] u najvećoj mogućoj mjeri voditi računa o potrebi da se izbjegne neopravdano ograničavanje dugoročnog bankovnog financiranja. Uz to, potrebno je potpuno iskoristiti razdoblje praćenja iz CRR-a kako bi se prilagodilo i upravljalo potencijalnim nenamjeravanim posljedicama novih likvidnosna pravila za dugoročna ulaganja.

Osiguravajuća društva

Institucionalni ulagatelji kao što su osiguravajuća društva prikladni su pružatelji dugoročnog financiranja. Iako je ulaganje institucionalnih ulagatelja u manje likvidnu imovinu kao što je infrastrukturna imovina ograničeno, traženje većih prinosa u okružju niskih kamata povećava njihov interes za tu imovinu.

Direktivom Solventnost II[18], koja se primjenjuje od 1. siječnja 2016., stavit će se izvan snage određene prepreke ulaganjima, posebno za manje likvidne kategorije imovine, koje trenutačno postoje u državama članicama. Osiguravatelji će biti slobodni ulagati u bilo koju vrstu imovine u skladu s načelom razboritosti, pri čemu bi trebali moći „pravilno utvrđivati, mjeriti, pratiti, upravljati, nadzirati i izvješćivati”[19] o rizicima povezanima s takvom imovinom.

Tvrdi se da jačanje kapitalnih zahtjeva kako bi se obuhvatili svi mjerivi rizici, uključujući tržišni rizik (koji se nije razmatrao u prethodnom pravnom okviru Solventnosti I) može utjecati na ulagačko ponašanje i dugoročnu prognozu osiguravatelja kao institucionalnih ulagatelja.[20] Zbog tog je razloga Komisija u rujnu 2012. zatražila od Europskog nadzornog tijela za osiguranje i strukovno mirovinsko osiguranje (engl. European Insurance and Occupational Pensions Authority, EIOPA) da ispita jesu li za kalibriranje i uređivanje kapitalnih zahtjeva potrebne prilagodbe, bez ugrožavanja bonitetne učinkovitosti režima, posebno za ulaganja u infrastrukturu, MSP-ove i društvene djelatnosti (uključujući sekuritizaciju duga koji služi u te svrhe). Analiza EIOPA-e dostavljena je u prosincu 2013.[21] U njoj se preporučuju kriteriji za definiranje visokokvalitetne sekuritizacije i oblikovanje povoljnijeg tretmana takvih instrumenata smanjenjem odgovarajućih čimbenika stresa.[22] To je važan korak u okviru šireg plana promicanja održivih sekuritizacijskih tržišta (vidi odjeljak 4. o sekuritizaciji). Komisija će pri izradi odgovarajućih delegiranih akata za Solventnost II. uzeti u obzir posljednje izvješće EIOPA-e, uključujući moguće prilagodbe tretmana kategorija imovine koje nisu sekuritizacija (infrastruktura, MSP-ovi i društvene djelatnosti), kako je utvrđeno u izvornoj politici ulaganja EIOPA-e.

Nadalje, direktivom Omnibus II.[23] uvest će se mjere u Solventnost II. koje su posebno osmišljene za pojačavanje postojećih poticaja kako bi se dugoročne obveze uskladile s dugoročnom imovinom i kako bi ostale do dospijeća. Popis imovine prihvatljive za primjenu prilagodbe usklađivanja proširen je kako bi obuhvatio ključna dugoročna ulaganja kao što su infrastrukturne projektne obveznice.

Mjere

Komisija namjerava donijeti delegirani akt za Solventnost II najkasnije do rujna 2014., uključujući niz poticanja za poticanje dugoročnih ulaganja osiguravatelja.

Mirovinski fondovi

Mirovinski fondovi institucionalni su ulagatelji s dugoročnim obvezama. Kao takvi, imaju sposobnost biti „strpljivi” ulagatelji.  Komisija pozdravlja činjenicu da se mirovinski fondovi sve više okreću alternativnim ulaganjima kao što su vlasnička ulaganja i infrastruktura u cilju diversifikacije portfelja i stvaranja viših povrata na ulaganja.[24] Danas donesenim prijedlogom Direktive IORP 2 moglo bi se pridonijeti dugoročnijim ulaganjima strukovnih mirovinskih fondova sužavanjem mogućnosti država članica da ograniče određene vrste dugoročnih ulaganja.

Osim strukovnih mirovinskih fondova, osobni mirovinski proizvodi isto tako imaju potencijal za promicanje dugoročnog ulaganja. Komisija je u studenome 2012. pozvala EIOPA-u da pripremi tehnički savjet o razvoju okvira na razini EU-a za aktivnosti i nadzor osobnih mirovinskih proizvoda[25]. To bi predstavljalo priliku za mobiliziranje više štednje za financiranje dugoročnog ulaganja, čime se potiče i adekvatnost mirovina i gospodarski razvoj. Od EIOPA-e je zatraženo da razmotri barem dva pristupa: i. razvoj zajedničkih pravila kako bi se omogućila prekogranična aktivnost osobnih mirovinskih sustava ili ii. razvoj „aranžmana 29” pri kojem pravila EU-a ne zamjenjuju nacionalna pravila, već su njihova alternativa. EIOPA je u veljači 2014. dostavila preliminarno izvješće o osobnim mirovinskim proizvodima.

Mjere

Službe Komisije EIOPA-i u drugoj će polovici 2014. dostaviti opsežan poziv na savjetovanje u cilju stvaranja jedinstvenog tržišta osobnih mirovina, a time i mogućeg mogiliziranja veće količine osobne mirovinske štednje za dugoročno financiranje.

Osobni štedni račun

Neki dionici poduprli su Zelenu knjigu zbog istraživanja mogućnosti povećanja prekograničnih tokova štednje, među ostalim uvođenjem štednog računa EU-a u cilju pružanja standardiziranog okvira kako bi se štediše potaklo da doprinesu dugoročnom financiranju. Takvim bi se djelovanjem prvo pregledali nacionalni modeli i razmotrili aspekti kao što su stope primitaka, nacionalno osiguranje depozita, komplementarnost s postojećim nacionalnim programima, prikupljanje sredstava i kriteriji za kreditiranje.

Mjere

Službe Komisije do kraja 2014. provest će studiju o mogućim tržišnim nedostacima i drugim nedostacima u pogledu prekograničnih tokova štednje, uključujući pregled nacionalnih modela štednih računa i procjenu mogućnosti uvođenja štednog računa EU-a.

3.         Bolja uporaba javnog financiranja

Javni sektor ključni je pridonositelj stvaranju bruto kapitala u obliku materijalnog i nematerijalnog ulaganja. Potrebni su napori kako bi se osigurala transparentnija i djelotvornija uporaba javnih sredstava te kako bi se što više povećao povrat javnih ulaganja, njihov doprinos rastu i sposobnost poticanja privatnih ulaganja. Komisija će nastaviti pratiti fiskalne politike 28 država članica EU-a, uključujući kvalitetu njihovih javnih rashoda i usklađenost s postupkom u slučaju prekomjernog deficita, u okviru semsetra EU-a. Osim toga, potrebna je široka perspektiva koja obuhvaća i aktivnost nacionalnih banaka za promicanje gospodarstva i agencija za kreditiranje izvoza.

Nacionalne banke za promicanje gospodarstva (NPB-ovi)

Nacionalne i regionalne banke za promicanje gospodarstva imaju važnu ulogu u kataliziranju dugoročnog financiranja zajedno s EIB-om/EIF-om i multilateralnim razvojnim bankama (MRB-ovi) poput EBOR-a. Posljednjih su godina pojačali svoje aktivnosti s ciljem stvaranja protuteže sve manjim bilancama komercijalnih zajmodavaca. S obzirom na stabiliziranje gospodarske situacije i ograničene kapacitete kreditiranja tih institucija, potrebno je usredotočiti se na tržišne nedostatke i aktivnosti s dodanom vrijednošću. Tijekom savjetovanja pozivalo se na više zajedničkih nacionalnih inicijativa u EU-u ili multionacionalnih inicijativa te na pojednostavnjene postupke u vezi s promicanjem suradnje i sinergija između proračuna EU-a i EIB-a/EIF-a, MDB-ova i NPB-ova te u odnosu na poboljšanu uključenost NPB-ova u politikama EU-a i pristup sredstvima EU-a. Politike uključuju okolišne i klimatske vanjske učinke, inovacije te razvoj socijalnog i ljudskog kapitala. Uz to, pitanje koordinacije između multilateralnih banaka i NPB-ova smatrala se važnom kako bi se optimizirale sinergije i komplementarnosti tei izbjeglo preklapanje napora i dvostruko financiranje.

Mjere

Komisija će 2014. izdati Komunikaciju o bankama za promicanje gospodarstva kako bi pružila smjernice o općim načelima, upravljanju i transparentnosti, kao ključnim pokretačima za osiguravanje povjerenja ulagatelja i povoljnih uvjeta financiranja, o nadzornim i regulatornim aspektima, ulozi NPB-ova u zajedničkom ulaganju i osiguranju sredstava iz proračuna EU-a kako bi se podržali prioriteti europske politike za 2020. i nakon toga. Komisija će potaknuti i pratiti suradnju NPB-ova s EIB-om/EIF-om i moguće s drugim MDB-ovima u skladu sa zahtjevima Europskog vijeća iz lipnja 2013. i izvješća Vijeću iz prosinca 2014.

Agencije za kreditiranje izvoza

Agencije za kreditiranje izvoza su i ulagatelji i davatelji jamstva / preuzimatelji rizika za dugoročno financiranje. Kao takvi mogu imati važnu ulogu u podržavanju prekograničnih ulaganja unutar EU-a te u podržavanju izvoza kapitalnih dobara izvan EU-a. To je područje gdje napetosti u vezi s državnim rizikom imaju neposredan učinak na dugoročno financiranje, posebno u slučaju dugoročnih jamstava.

Mjere

Službe Komisije objavit će izvješće o promicanju bolje koordinacije i suradnje među postojećim nacionalnim programima kreditiranja izvoza.

4.         Razvoj europskih tržišta kapitala

U Europi je za diversifikaciju financijskih kanala potreban politički napor. Europska tržišta kapitala u prosjeku su relativno nerazvijena i trenutačno nisu dostatna za premošćivanje nedostatka financiranja nastalog razduživanjem banaka. Potrebni su i odgovarajući financijski instrumenti kako bi se financijskim tržištima omogućilo da imaju aktivnu i djelotvornu ulogu u usmjeravanju sredstava u dugoročna ulaganja. To obuhvaća inovativne financijske instrumente povezane s ključnim izazovima održivog rasta u Europi kao što su infrastruktura, klima i obveznice s društvenim učinkom (vidi odjeljak 6.).

Tržišta kapitalom i obveznicama poduzeća

Financiranje tržišta kapitala znatno je oslabilo s obzirom na krizu, ali trend smanjenja potječe još iz 1990-ih. Brojke prvih javnih ponuda (engl. Initial Public Offerings, IPO-ovi) u Europi i Sjedinjenim Državama otprilike su pet puta niže od onih prije 1999.[26] Studijama u Sjedinjenim Državama pokazalo se kako se vrijeme do IPO-a udvostručilo, od 4,8 godina početkom 1980-ih do više od 9 godina od 2007.[27] Čak i ako se u obzir uzme ciklična priroda IPO-ova, ti su trendovi zabrinjavajući posebno u smislu stvaranja radnih mjesta, s obzirom na to da se istim studijama Sjedinjenih Država pokazalo da 92 % rasta poduzeća nastaje nakon IPO-a. Radna skupine za IPO koju je osnovalo nekoliko tržišnih udruženja[28], a koja će se baviti tim pitanjima dobrodošla je inicijativa.

Izdavanje korporativnih obveznica upotrebljavaju velika poduzeća s rejtingom, s obveznicama koje su izdane u velikim apoenima, a kupuju ih financijske institucije. Posljednjih godina to tržište raste. Međutim, ti instrumenti obično nisu dostupni MSP-ovima / srednje kapitaliziranim društvima, iako je proteklih godina stvoreno i nekoliko tržišta za obveznice namijenjene malim ulagateljima u Njemačkoj (tržište BondM pokrenuto 2010.), UK-u (ORB pokrenut 2010.), Francuskoj (IBO pokrenut 2012.) i Italiji (ExtraMOT PRO pokrenut 2013.). 

Unatoč takvim nacionalnim inicijativama, europska tržišta kapitala za obveznice i vlasničke instrumente ostaje rascjepkano i nije dovoljno privlačno MSP-ovima i srednje kapitaliziranim društvima s niskim razinama prekograničnih ulaganja u vrijednosne papire koji nisu najuspješnije dionice (blue chips). Važne prepreke kao što su različiti zakoni o vrijednosnim papirima i zakoni o stečaju i dalje su prisutne.

Mjere

Delegiranim aktom Komisije predviđenim u Direktivi MiFID 2[29] osigurat će se da se zahtjevima za rastuća tržišta MSP-ova što više smanji administrativno opterećenje za izdavatelje na tim tržištima i istovremeno zadrži visoka razina zaštite ulagatelja.  Ti zahtjevi uključuju minimalni udjel izdavatelja MSP-ova na tim tržištima, odgovarajuće kriterije za pristup trgovanju, informacije ulagateljima i financijsko izvješćivanje. Službe Komisije provest će studiju kojom će ispitati jesu li nakon poboljšanja uvedenih Direktivom MiFID 2 za nevlasničke vrijednosne papire potrebne daljnje mjere kako bi se omogućilo stvaranje likvidnog i transparentnog sekundarnog tržišta za trgovanje obveznicama poduzeća u EU-u. Komisija će ocijeniti posljedice i učinke pravila Direktive o prospektu do kraja 2015.[30]. To se posebice odnosi na procjenu razmjerne obveze objavljivanja izdavatelja MSP-ova i društava sa smanjenom tržišnom kapitalizacijom. Komisija će ispitati mogu li se kriteriji priznavanja za ulaganja subjekata za zajednička ulaganja u prenosive vrijednosne papire (UCITS) proširiti na vrijednosne papire uvrštene na rastućim tržištima MSP-ova koji pokazuju određene značajke likvidnosti, s obzirom na provedbu okvira Direktive MiFID 2. Pitanje trebaju li europski investicijski fondovi za dugoročna ulaganja  (engl. European Long-Term Investment Fund, ELTIF) imati mogućnost ulaganja u uvrštene MSP-ove ključno je pitanje o kojem se trenutačno raspravlja u kontekstu prijedloga Komisije o ELTIF-ovima[31]. Prijedlogom Komisije već su obuhvaćeni neuvršteni MSP-ovi u okviru kategorija imovine koje bi bile prihvatljive za ulaganje ELTIF-ova.

Sekuritizacija

Transakcije sekuritizacije omogućuju bankama da refinanciraju kredite udruživanjem imovine i njihovim pretvaranjem u vrijednosne papire koji su privlačni institucionalnim ulagateljima. Iz perspektive banaka takvim se transakcijama mogu pokrenuti kapitalna sredstva, povećavajući sposobnost banaka da prošire svoje kreditiranje i financiraju gospodarski rast. Takvim se vrijednosnim papirima, ako su dovoljno veliki, institucionalnim ulagateljima nude mogućnosti likvidnog ulaganja u kategorije imovine u koju ne ulažu izravno, npr. MSP-ove ili hipoteke.

U prošlosti su neki modeli sekuritizacije bili neodgovarajuće regulirani. Slabosti tih modela rano su utvrđene i rješavane u naknadnoj financijskoj reformi EU-a. Zahtjevi za zadržavanjem rizika uspostavljeni su u bankarskom sektoru EU-a od 2011. i prošireni na sve financijske sektore. Uz to, obveze objave pojačane su kako bi se ulagateljima omogućilo da u cijelosti razumiju instrumente u koje ulažu.

Brojne konkretne mjere poduzela su tijela kako bi sekuritizacijske transakcije učinila standardiziranijima i transparentnijima, čime raste povjerenje ulagatelja[32]. Institucije EU-a i agencije trebaju povećati svoju suradnju i razviti sinergije, na primjer u smislu standardizacije obrazaca za izvješćivanje. Uz to, i inicijative koje vodi industrija, kao što je provedba označivanja, doprinose tim ciljevima.

Unatoč tim mjerama, do sada nije zabilježen nikakav značajan oporavak ovog tržišta. To je velikim dijelom rezultat stigme koja je još uvijek povezana s tim transakcijama i njihovim regulatornim tretmanom. Brojni dionici zatražili su podjelu sekuritizacijskih proizvoda za bonitetne potrebe kako bi se promicao razvoj održivih sekuritizacijskih tržišta.  Tehničkim izvješćem EIOPA-e za Solventnost II. i prijedlog Komisije o strukturnoj reformi bankarstva uvedena je podjela za „visokokvalitetne” sekuritizacijske proizvode. 

Mjere

· Komisija će raditi na podjeli „visokokvalitetnih” sekuritizacijskih proizvoda u cilju osiguravanja dosljednosti između financijskih sektora i istraživanja mogućeg povlaštenog regulatornog tretmana u skladu s bonitetnim načelima. Komisija će razmotriti uvođenje tog pristupa u relevantno zakonodvstvo EU-a za razne financijske sektore. Komisija će posebice uzeti u obzir moguća buduća povećanja likvidnosti niza sekuritizacijskih proizvoda nakon daljnje podjele i standardizacije.

· Komisija će surađivati s međunarodnim organizacijama za standarde, a posebno s Bazelskim odborom i Međunarodnom organizacijom komisija za vrijednosne papire (IOSCO), u cilju izrade i provedbe globalnih standarda, osobito u pogledu pravila o zadržavanju rizika, standardizacije visoke kvalitete i transparentnosti, kako bi se osigurala transparentnost i izbjegla regulatorna arbitraža.

Pokrivene obveznice

Pokrivenim obveznicama obuhvaćena su standardna sredstva iskorištavanja tržišta kapitala za financiranja osigurana imovinom dobre kvalitete. Dok ti instrumenti u usporedbi s nadređenim neosiguranim vrijednosnim papirima investitorima pružaju veću sigurnost i likvidnost, izdavateljima oni omogućuju pogodnosti kao što su ekonomično financiranje i diversifikacija financiranja. Iako se razna pravila EU-a odnose na pokrivene obveznice, trenutačno ne postoji jedinstven, usklađeni okvir. Neke države članice nemaju uspostavljeno posebno zakonodavstvo. Ipak, došlo je određenog usklađivanja nakon razvoja kriterija priznavanja za povlaštene kapitalne zahtjeve u bankarskom sektoru u široko prihvaćen tržišni standard[33].

Mjere

· Komisija će do kraja 2014. preispitati tretiranje pokrivenih obveznica u CRR-u[34] u cilju izgradnje osnove za integrirano europsko tržište pokrivenih obveznica. Preispitivanjem će se obuhvatiti kreditna kvaliteta, priznati kolateral i transparentnost. Pritom se može ispitati i jačanje nadzora, provedivost povlaštenih prava i aspekti odvajanja u slučaju stečaja.

· Uzimajući u obzir nalaze prethodno opisanog preispitivanja, službe Komisije do sredine 2015. provest će studiju izvedivosti o prednostima uvođenja okvira EU-a za pokrivene obveznice.

Privatni plasmani

Privatni plasmani mogu ponuditi alternativu kreditiranju banaka i javnom izdavanju obveznica poduzeća, čime se potencijalno proširuje raspoloživost financijskih sredstava za srednja i velika neuvrštena poduzeća i potencijalne infrastrukturne projekte. Trenutačnim regulatornim okvirom omogućuju se privatni plasmani, a neke države članice već su razvile ta tržišta (npr. tržište „Schuldschein” u Njemačkoj i „Euro PP” u Francuskoj).  Bilježi se rast ponude i potražnja za tim financijskim kanalom, što se vidi iz rasta postojećih tržišta u EU-u i broja europskih izdavatelja koji pristupaju tržištu privatnih plasmana Sjedinjenih Država[35].

Međutim, ta se aktivnost još nije povećala na široj europskoj razini. Razlozi obuhvaćaju manjak standardizirane dokumentacije i informacija o kreditnoj sposobnosti izdavatelja te nedostatak likvidnosti na sekundarnom tržištu.  S obzirom na to da su informacije o oporavku posebno važne za ulagatelje u te proizvode, razlike u europskim zakonima o insolventnosti jednako se tako navode kao prepreke razvoju šireg prekograničnog tržišta privatnih plasmana.

Mjere

· Do kraja 2014. službe Komisije provest će studiju kako bi popisale tržišta privatnih plasmana u Europi u odnosu na druge lokacije/prakse, analizirale njihove ključne pokretače uspjeha i razvile preporuke o politikama kako se ovaj uspjeh može ponoviti i šire u EU-u.  Procijenit će se i potencijalni rizici s obzirom na to da su tržišta privatnih plasmana po definiciji manje transparentna od javnih tržišta kapitala i vrlo nelikvidna.  Studija će se temeljiti na javnom savjetovanju i procjeni učinka provedenoj 2007. – 2008.[36].

5.         Poboljšavanje pristupa MSP-ova financiranju

Posebna ovisnost MSP-ova o bankovnom financiranju značila je da su oni pretrpjeli najviše štete tijekom krize.  Još uvijek nailaze na probleme u dobivanju kredita, posebno u perifernim gospodarstvima, djelomično zbog rascjepkanosti bankarskog sektora.[37]

Ključno pitanje za financiranje MSP-ova jest olakšavanje prijelaza sa subjekta u razdoblju osnivanja na MSP pa na srednje kapitalizirano društvo, tj. prijelaz preko takozvanih „stepenica financiranja”. Kako napreduju u svojem životnom ciklusu, MSP-ovi upotrebljavaju kombinaciju izvora financiranja, uključujući zaduživanje u banci i vanjski kapital od poslovnih anđela, poduzetnički kapital, fondove privatnog kapitala i naposljetku tržišta kapitala. MSP-ovi često nailaze na probleme u prijelazu s jedne kombinacije izvora financiranja na drugu. Između različitih faza rasta društva su suočena s „manjkom financiranja” i „manjkom obrazovanja.” To posebno prevladava u ranoj fazi i fazi rasta, djelomično zbog ograničenog financiranja poduzetničkog kapitala u Europi.

Komisija je 2011. donijela Akcijski plan o financiranju MSP-ova. Brojne od tih mjera provedene su, uključujući regulatorne mjere, financijske programe i inicijative pojednostavnjenja. Pregled provedbe Akcijskog plana nalazi se u Radnom dokumentu službi uz ovu Komunikaciju. Neke od tih mjera još su u tijeku, npr. inicijative za poboljšanje obrazovanja i obavješćivanja MSP-ova u okviru Europske poduzetničke mreže. Buduća mreža koja će započeti s radom 2015.[38] pružit će opsežnije savjete i pomoć MSP-ovima u pogledu pristupa financiranju te će usko surađivati s drugim lokalnim pružateljima usluga, kao što su financijski posrednici i računovođe. Osim toga razvijeni su razni programi osposobljavanja na nacionalnoj razini s posebnim naglaskom na pripremanju MSP-ova za pristup tržištima kapitala (npr. program ELITE koji provodi Borsa Italiana)[39].

Problem koji se često spominje kada je riječ o uobičajenim preprekama zbog kojih su MSP-ovi snažnije ovisni o financiranju lokalnih banaka jest nedostatak prikladnih, usporedivih, pouzdanih i lako dostupnih kreditnih informacija o MSP-ovima. Komisija je u studenome 2013. organizirala radionicu sa širokim rasponom dionika kako bi raspravili o privatnim i javnim nacionalnim praksama i novim inicijativama, s ciljem pronalaženja načina poboljšanja informacija o MSP-ovima. Radionica je potvrdila da postoje jasne prepreke pristupu ulagatelja i pružatelja financiranja pouzdanim, dostupnim i usporedivim informacijama o MSP-ovima diljem EU-a. Te se prepreke djelomično mogu pripisati velikim razlikama između država članica u stupnju javnih informacija i njihova objavljivanja, većinom zbog strukture nacionalnih pravnih okvira.

Mjere

Službe Komisije 2014. će popisati zakonodavstva i prakse EU-a i država članica koji utječu na dostupnost kreditnih informacija o MSP-ovima u cilju razmatranja mogućih pristupa EU-a industriji ocjenjivanja kreditne sposobnosti te procjene izvedivosti usklađivanja/povećanja usporedivosti podataka o MSP-ovima diljem EU-a. Službe Komisije oživjet će dijalog između banaka i MSP-ova u cilju poboljšanja financijske pismenosti MSP-ova, osobito s obzirom na povratne informacije banaka o zahtjevima za zajam. Osim toga, službe Komisije procijenit će primjere najbolje prakse za pomoć MSP-ovima u pristupu tržištima kapitala.

6.         Privlačenje privatnog financiranja infrastrukturi kojom se ostvaruju ciljevi strategije Europa 2020.

Ulaganje u infrastrukturu prvotno je većinom bilo usmjereno prema velikim kapitalnim projektima kao što su cestovne i željezničke mreže, energetski vodovi i prijenosne mreže te temeljna telekomunikacijska infrastruktura. Novim se pristupom sadržanim u okviru Instrumenta za povezivanje Europe (engl. Connecting Europe Facility, CEF) i europskih strukturnih i investicijskih fondova (engl. European Structural and Investment Funds, ESIF) naglasak stavlja na održivost, energetsku učinkovitost, inovacije, interoperabilnost i veze u višemodalnoj europskoj infrastrukturi. To znači prijelaz na željezničku infrastrukturu i inteligentno upravljanje prometom u sektoru prijevoza, proizvodnju energije s niskim emisijama ugljika i energetsku učinkovitost u građevinskim objektima te međupovezanost u energetskom i IKT sektoru.

Inicijativu projektnih obveznica EU-a (engl. Project Bond Initiative, PBI)[40] brojni su dionici istaknuli kao pozitivan primjer privlačenja privatnog kapitala u infrastrukturne projekte; službe Komisije procjenjuju niz poboljšanja PBI-a i moguće proširenje rješenja projektnih obveznica na druga infrastrukturna područja, uključujući održivi promet, proizvodnju energije iz obnovljivih izvora i pametne mrežne infrastrukture. Posebno se mogu ispitati praktična rješenja za moguće doprinose u okviru ESIF-a u skladu s odgovarajućim propisima.

U tom kontekstu Komisija će poticati naručitelje u cijelom EU-u da, u slučaju kada je to gospodarski opravdano, razmotre mogućnost uključivanja privatnog sektora u provedbu infrastrukturnih projekata; ona će poticati nadležna tijela da primjenjuju analize na temelju punog životnog ciklusa i analize vrijednosti za novac te da potiču ponude zasnovane na širokom rasponu opcija finaciranja, u skladu s najnovijim izmjenama direktiva o javnoj nabavi. Poboljšanje dostupnosti transparentnih informacija i podataka o novim projektima javno-privatnih partnerstva (JPP) može jednako tako privući institucionalne ulagatelje europskim projektima.

Unatoč važnosti infrastrukturnih ulaganja, vrlo je malo dosljednih paneuropskih podataka dostupno o uspješnosti infrastrukturnih kredita. EIOPA je u svom izvješću Komisiji iz prosinca 2013. nedostatak podataka  navela kao prepreku zbog koje nije mogla provesti analizu potrebnu za izradu preporuke za nižu kalibraciju kapitalnih zahtjeva za infrastrukturnu imovinu.

Infrastrukturna je imovina velika i veličine uzoraka stoga su manje nego za uobičajene kredite poduzećima. Podaci su često zaštićene informacije banaka i sponzora kapitala i podliježu strogim klauzulama o povjerljivosti. Stavljanje tih podataka na raspolaganje širem tržištu ne bi samo pomoglo u širenju baze institucionalnih ulagatelja nego bi pomoglo i regulatorima da istraže prednosti prilagođenog bonitetnog režima za ulaganja u infrastrukturu.

Mjere

Službe Komisije ocijenit će 2014. mogućnost da nacionalna, regionalna i općinska tijela dobrovoljno osiguraju dostupnost postojećih informacija o planovima i projektima infrastrukturnih ulaganja, po mogućnosti preko jedinstvenog portala. Službe Komisije ocijenit će 2014. izvedivost i praktične mogućnosti prikupljanja te, po mogućnosti, osiguravanja dostupnosti opsežnih i standardiziranih kreditnih statistika o infrastrukturnim kreditima u okviru jedinstvene točke pristupa financiranju. Time bi se poduprli uloženi napori u okviru FSB-a i skupine G20, a mogli bi se uključiti i EIB, EBOR, NPB-ovi i institucionalni ulagatelji.

7.         Širenje okvira za održivo financiranje

Sposobnost gospodarstva da sredstva usmjeri u dugoročno financiranje ovisi i o nizu transverzalnih čimbenika, uključujući korporativno upravljanje, računovodstvo i porezno i pravno okruženje.  Opće poslovno i regulatorno okruženje važno je i za domaća i za prekogranična ulaganja.

Korporativno upravljanje

Način na koji se upravlja imovinom može imati važnu ulogu u dugoročnom financiranju u smislu usklađivanja poticaja institucionalnih ulagatelja, upravitelja imovinom i poduzeća s njihovim dugoročnim strategijama te smanjenja zabrinutosti oko kratkoročnosti, spekulacija i agencijskih odnosa.

Brojni dionici, ali i velik broj empirijskih studija i izvješća naglasili su moguće prednosti financijskog sudjelovanja zaposlenika (engl. Employee Financial Participation, EFP) i vlasničkog udjela zaposlenika (engl. Employee Share Ownership, ESO) u smislu poboljšane produktivnosti i konkurentnosti s jedne strane te motiviranja i zadržavanja zaposlenika s druge strane. Tim se programima stvaraju uključeni dioničari orijentirani na dugoročno razdoblje.

Postoje i znatni dokazi o važnosti okolišnih i društvenih pitanja te pitanja upravljanja (engl. Environmental, Social and Governance, ESG) za dugoročnu održivu uspješnost poduzeća i ulagatelja koji su uključeni u ta pitanja. Komisija je već radila na nekoliko inicijativa kako bi povećala korporativnu transparentnost poduzeća, kao što je prijedlog o nefinancijskom izvješćivanju[41]. Međutim, samo malen broj ulagatelja uzima u obzir pitanja ESG-a pri izgradnji svojih portfelja, a određeni ulagatelji čak smatraju da bi takvi čimbenici bili u suprotnosti s njihovom fiducijarnom dužnošću povećanja povrata za korisnike.

Mjere

· Komisija će razmotriti prijedlog revizije Direktive o pravima dioničara kako bi se bolje uskladili dugoročni interesi institucionalnih ulagatelja, upravitelja imovinom i poduzeća.

U okviru pilot-projekta Europskog parlamenta za promicanje vlasništva i sudjelovanja zaposlenika Komisija će 2014. procijeniti ESO diljem EU-a kako bi utvrdila probleme s prekograničnom provedbom programa EFP/ESO i utvrdila moguće mjere EU-a u cilju promicanja EFP-a, a posebno ESO-a.

· Komisija će razmotriti preporuku u cilju poboljšanja kvalitete izvješćivanja o korporativnom upravljanju, izvješće o poticajima za institucionalne ulagatelje i upravitelje imovinom da u svojim odlukama o ulaganju bolje uzmu u obzir okolišne informacije (na primjer otisak ugljika i klimatske rizike), društvene informacije i informacije o upravljanju (ESG) te studiju o fiducijarnim dužnostima i održivosti.

Računovodstveni standardi

U Zelenoj knjizi istražena su pitanja stavljanja u odnos točnosti informacija danih investitorima i dovoljnih poticaja za držanje i upravljanje dugoročnim ulaganjima. U tom je kontekstu računovodstvo po poštenoj vrijednosti kritiziralo niz dionika zbog uvođenja volatilnosti tržišta u financijska izvješća i posljedičnog davanja prednosti kratkoročnom pristupu. Brojni ispitanici komentirali su važnost Konceptualnog okvira IASB-a u cilju osiguravanja da se budući računovodstveni standardi razvijaju na način koji ne šteti dugoročnom ulaganju. Ukazali su i na kontinuirani rad IASB-a na preispitivanju obračunavanja financijskih instrumenata (MSFI 9).

U tijeku je procjena Uredbe o međunarodnim računovodstvenim standardima iz 2002. (MRS), uključujući i u odnosu na to jesu li kriteriji potpore uspostavljeni 2002. još uvijek primjereni i odgovarajuće strogi za današnju Europu i za budućnost[42].

Računovostveni tretman MSP-ova ima važnu ulogu u tom pogledu. Mnogi su dionici tražili pojednostavnjenu verziju MSFI-jeva za uvrštene MSP-ove umjesto cijelog kompleta standarda koji se primjenjuju na sva uvrštena poduzeća, uvažavajući činjenicu da su za održavanje povjerenja ulagatelja nužni strogi standardi.[43] Osim toga, za neuvrštene MSP-ove mogao bi biti koristan i potpun samostojeći računovodstveni okvir za potrebe prekograničnih grupa i ulagatelja. Danas neuvršteni MSP-ovi podliježu nacionalnim računovodstvenim pravilima na temelju nedavno revidirane Računovodstvene direktive EU-a, kojom se utvrđuju zajednička osnovna načela koja države članice moraju primjenjivati pri oblikovanju svojih nacionalnih računovodstvenih okvira za MSP-ove (vidi radni dokument službi Komisije).

Mjere

· U okviru njezina prihvaćanja revidiranog MSFI-ja 9. Komisija će razmotriti je li upotreba poštene vrijednosti u tom standardu odgovarajuća, posebno u odnosu na poslovne modele dugoročnog ulaganja.

· Komisija će pozvati IASB da na odgovarajući način razmotri učinak svojih odluka o trajanju ulaganja ulagatelja i u određenim relevantnim projektima i u njegovu razvoju konceptualnog okvira, posebno vodeći računa o  ponovnom uvođenju koncepta razboritosti.

U svojoj ocjeni Uredbe MRS službe će Komisije tijekom 2014. zajedno s dionicima ispitati primjerenost kriterija potpore, uzimajući u obzir dugoročne financijske potreba Europe. Službe Komisije pokrenut će 2014. savjetovanje kako bi ispitale (i) opravdanost pojednostavnjenog računovodstvenog standarda za konsolidirana financijska izvješća uvrštenih MSP-ova i (ii) korisnost kompletnog samostojećeg računovodstvenog standarda za neuvrštene MSP-ove za upotpunjavanje Računovodstvene direktive. Porezno i pravno okruženje

Velika većina sustava oporezivanja poduzeća u Europi (i međunarodno) daje prednost financiranju zaduživanjem u odnosu na vlasnički kapital dopuštanjem odbitka troškova kamata, dok sličan tretman ne postoji za troškove nastale prikupljanjem vlasničkog kapitala.  Tim poreznim olakšicama kojima se potiče zaduživanje moglo bi se potaknuti poduzeća da preuzmu više duga te naštetiti inovativnim poduzećima i poduzećima u razdoblju osnivanja koja se financiraju vlasničkim kapitalom. To je pitanje izazvalo značajan interes u javnom savjetovanju.

Kada je riječ o pravnom okruženju za dugoročno financiranje, razlike među zakonima država članica o insolventnosti i nefleksibilnost tih zakona dovode do visokih troškova za ulagatelje, niskih povrata vjerovnicima i poteškoća poduzećima s prekograničnim aktivnostima ili vlasništvom diljem EU-a.  Ta neučinkovitost utječe na dostupnost financiranja, kao i na sposobnost poduzeća da se učvrste i rastu, s posebnim utjecajem na MSP-ove. Osim toga, pravne su prepreke prisutne u pogledu prijenosa potraživanja, što je u pravnom rječniku poznato kao ustupanje potraživanja, koje se koristi u brojnim prekograničnim transakcijama financiranja, kao što su sekuritizacija i otkup potraživanja s regresom ili bez njega.  Nedostatak jasnog regulatornog uređenja na razini EU-a[44] stvara pravnu nesigurnost za prekogranično ustupanje potraživanja.

Mjere

· Komisija će posebnim preporukama u okviru postupka europskog semestra nastaviti poticati vlasnička ulaganja, osobito u preporukama za države članice koje svojom politikom oporezivanja poduzeća posebno potiču zaduživanje.

Kako je predviđeno u Preporuci iz ožujka 2014.[45] o načelima najbolje prakse u cilju pravovremenog restrukturiranja održivih poduzeća i pružanja druge prilike poduzetnicima u stečaju, Komisija će preispitati provedbu Preporuke i procijeniti moguće dodatne mjere.

· Službe Komisije 2014. objavit će izvješće o pravu koje se primjenjuje na aspekte u pogledu trećih strana pri ustupanju potraživanja.

8.         Zaključak

Promicanje dugoročnog financiranja ključno je za pametan, održiv i uključiv rast Europe. Ovom se Komunikacijom utvrđuje širok raspon inicijativa na različitim frontama.  Neke se odnose na postojeće zakonodavstvo, dok druge imaju više istraživačke značajke. Cilj je svih njih poboljšati financijski sustav u pogledu usmjeravanja sredstava prema dugoročnim ulaganjima.

Komisija se obvezala provesti ovaj akcijski plan. U tu će se svrhu prema potrebi redovito sastajati sa svim uključenim dionicima. Komisija poziva države članice i Europski parlament da podrže incijative predstavljene u ovoj Komunikaciji.

[1]  Izrazi koje je uveo OECD u dokumentu „Poticanje dugoročnog ulaganja institucionalnih ulagatelja: Odabrana pitanja i politike”, 2011., http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/48616812.pdf.

[2]  Instrument za povezivanje Europe: otprilike 500 milijardi EUR u promet, 200 milijardi EUR u energiju i 270 milijardi EUR u brzu širokopojasnu mrežu (http://ec.europa.eu/transport/themes/infrastructure/connecting/doc/connecting/2012-10-02-cef-brochure.pdf).

[3] Vidi Paket mjera za socijalno ulaganje, COM (2013)83 od 20.2.2013.

[4]  Komunikacija o okviru za klimatsku i energetsku politiku u razdoblju 2020. – 2030., http://ec.europa.eu/energy/doc/2030/com_2014_15_en.pdf.

[5] Detaljno objašnjenje može se pronaći u radnom dokumentu službi Komisije uz Zelenu knjigu o dugoročnom financiranju: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=SWD:2013:0076:FIN:EN:PDF.

[6] Detaljan sažetak odgovora te odgovori koji nisu povjerljivi nalaze se na sljedećem web-mjestu: http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/2013/long-term-financing/docs/summary-of-responses_en.pdf.

[7] http://europa.eu/efc/working_groups/hleg_report_2013.pdf.

[8] http://www.europarl.europa.eu/oeil/popups/ficheprocedure.do?reference=2013/2175(INI)&l=en.

[9]  Vidi http://en.g20russia.ru/news/20130906/782782178.html.

[10]  Vidi http://www.oecd.org/finance/private-pensions/G20-OECD-Principles-LTI-Financing.pdf.

[11]  Uredba 575/2013 Europskog parlamenta i Vijeća od 26. lipnja 2013. o bonitetnim zahtjevima za kreditne institucije i investicijska društva i o izmjeni Uredbe (EU)br. 648/2012 i Direktiva 2013/36/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 26. lipnja 2013. o pristupanju djelatnosti kreditnih institucija i bonitetnom nadzoru nad kreditnim institucijama i investicijskim društvima, izmjeni Direktive 2002/87/EZ te stavljanju izvan snage direktiva 2006/48/EZ i 2006/49/EZ.

[12] Usp. uvodnu izjavu 100. Uredbe 575/2013.

[13] COM/2014/043.

[14] Članak 505.: Do 31. prosinca 2014. Komisija izvješćuje Europski parlament i Vijeće o „primjerenosti zahtjeva iz ove Uredbe u svjetlu potrebe osiguranja odgovarajućih razina izvora sredstava za sve oblike dugoročnog financiranja gospodarstva, uključujući važne infrastrukturne projekte Unije u području transporta, energetike i komunikacija”.

[15] Članak 516.: Do 31. prosinca 2015. Komisija izvješćuje o utjecaju ove Uredbe na poticanje dugoročnih ulaganja u infrastrukturu koja potiče rast.

[16]  Članak 460. CRR-a.

[17]  Članak 510. stavak 3. CRR-a.

[18] Direktiva 2009/138/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 25. studenoga 2009. o osnivanju i obavljanju djelatnosti osiguranja i reosiguranja (Solventnost II).

[19]  Članak 132. Direktive Solventnost II.

[20]  Kapitalni zahtjevi jedini su pokretač odluke o ulaganju, uz porezne režime, računovodstvena pravila ili nedostatak stručnosti ulagatelja za manje likvidnu imovinu.

[21]   Vidi https://eiopa.europa.eu/fileadmin/tx_dam/files/consultations/consultationpapers/EIOPA-13-163/2013-12-19_LTI_Report.pdf.

[22]  Za razliku od bankovnog sektora, kapitalni zahtjevi ovise o profilu rizičnosti svakog osiguravatelja i puno su niži od čimbenika stresa zato što se izračun ne temelji potpuno na čimbenicima. Kapitalni zahtjevi odgovaraju potencijalnom gubitku osiguravatelja u stresnim tržišnim uvjetima, nakon uzimanja u obzir niza čimbenika smanjenja specifičnih za svakog osiguravatelja (umanjenja budućih bonusa ugovarateljima polica osiguranja, porezni odbici, osiguranja od rizika (hedging), diversifikacija s drugim izvorima rizičnosti itd.).  Na temelju najnovijih studija o kvantitativnom utjecaju diljem Europe, Komisija procjenjuje da su kapitalni zahtjevi za tržišni rizik za tipičnog životnog osiguravatelja s dugoročnim obvezama dva do tri puta niži od čimbenika stresa za svaki oblik ulaganja.

[23]  Direktiva predložena 2011. (COM 2011/0008) za prilagođavanje Solventnosti II. novom okviru za provedbu mjera uvedenih Lisabonskim ugovorom i osnivanje EIOPA-e.

[24]  Međutim, udjel njihove imovine dodijeljene takvim ulaganjima i dalje je ograničen, posebno za infrastrukturnu imovinu. Na primjer, nedavnim istraživanjem OECD-a kojim je obuhvaćeno 86 velikih mirovinskih fondova i javnih mirovinskih rezervnih fondova (http://www.oecd.org/daf/fin/private-pensions/survey-large-pension-funds.htm) utvrđeno je da je samo 1 % njihove imovine uloženo u neuvrštena infrastrukturna ulaganja, a 12 – 15 % uloženo je u druga alternativna ulaganja (ostatak imovine uložen je u fiksne prihode, novac i uvršteni kapital).

[25] http://ec.europa.eu/internal_market/pensions/docs/calls/072012_call_en.pdf.

[26]  IPO-ovi za Ujedinjenu Kraljevinu, Njemačku, Francusku, Italiju i Španjolsku smanjili su se s otprilike 350 godišnje u razdoblju 1996. – 2000. na otprilike 70 godišnje tijekom razdoblja 2008. – 2012. (vidi radni dokument OECD-a „Osposobljavanje burzi za podršku gospodarskom rastu” http://www.oecd-ilibrary.org/governance/making-stock-markets-work-to-support-economic-growth_5k43m4p6ccs3-en). Sličan pad zabilježen je u Sjedinjenim Državama, s otprilike 500 IPO-ova godišnje prije 1999. na otprilike 100 nakon 1999. (vidi http://www.sec.gov/info/smallbus/acsec/ipotaskforceslides.pdf).

[27]  Vidi http://www.sec.gov/info/smallbus/acsec/ipotaskforceslides.pdf.

[28] Europsko udruženje burzi (FESE), EuropeanIssuers i Europska udruga za ulaganje u poslovne pothvate  (EVCA). Vidi http://www.fese.eu/en/?inc=cat&id=8.

[29]  U skladu s člankom 35. konačnog usuglašenog teksta Direktive Europskog parlamenta i Vijeća o tržištima financijskih instrumenata i stavljanju izvan snage Direktive 2004/39/EZ (MiFID 2).

[30]  Članak 4. Direktive 2010/73/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 24. studenoga 2010. od 24. studenoga 2010. o izmjeni Direktive 2003/71/EZ o prospektu koji je potrebno objaviti prilikom javne ponude vrijednosnih papira ili prilikom uvrštenja u trgovanje i o izmjeni Direktive 2004/109/EZ o usklađivanju zahtjeva za transparentnošću u vezi s podacima o izdavateljima čiji su vrijednosni papiri uvršteni za trgovanje na uređenom tržištu.

[31]  Vidi npr. nacrt izvjeća članice Europskog parlamenta Kratsa-Tsagaropoulou o prijedlogu uredbe Europskog parlamenta i Vijeća o europskim investicijskim fondovima za dugoročna ulaganja.

[32] Glavne inicijative pravne su odredbe Uredbe o agencijama za kreditiranje u kojima se zahtijeva uspostava javnog web-mjesta ESMA-e (CRA3, čl. 8.b) i centraliziranog Europskog skladišta podataka (engl. European DataWarehouse, EDW) koji financira ESB.

[33] Odredbe obuhvaćene CRD-om iz 2006. i sada CRR-om već su dovele do važnog usklađivanja u pogledu raspona priznate imovine za CB-ove. Usto, u vezi s transparentnošću, CRR-om već je postavljen minimalni standard.

[34]  Vidi članak 503. CRR-a.

[35]  Godine 2012. 36 europskih poduzeća (od čega 11 manjih poduzeća, s prihodima ispod 500 milijuna USD) upotrebljavalo je tržište privatnih plasmana Sjedinjenih Država za iznos od gotovo 20 milijardi USD. Vidi http://www.thecityuk.com/research/our-work/reports-list/alternative-finance-for-smes-and-mid-market-companies/.

[36]  Vidi http://ec.europa.eu/internal_market/investment/private_placement/index_en.htm.

[37] Vidi ESB-ovo istraživanja o pristupu MSP-ova financiranju u europodručju, travanj 2013. – rujan 2013. http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/accesstofinancesmallmediumsizedenterprises201311en.pdf?acff8de81a1d9e6fd0d9d3b38809a7a0.  Samo 33 % MSP-ova u Grčkoj koji zatraže kredit dobije cijeli iznos, a samo njih 50 % dobije ga u Španjolskoj i Italiji (u usporedbi s prosjekom od 65 % u europodručju i 87 % u Njemačkoj) . Međutim, neki se podaci polako poboljšavaju: 60 % MSP-ova u Irskoj navodi da je imalo potpun uspjeh u dobivanju kredita u usporedbi s 30 % u prethodnih šest mjeseci, dok se u i  Španjolskoj to poboljšalo s 40 % na 50 %.

[38]  Vidi nedavni poziv na dostavu prijedloga Komisije (http://ec.europa.eu/enterprise/contracts-grants/calls-for-proposals/index_en.htm).

[39]  Vidi http://elite.borsaitaliana.it/en.

[40] PBI je instrument dijeljenja rizika koji su stvorili Komisija i EIB, čiji je cilj omogućiti projektnim društvima izdavanje projektnih obveznica koje su privlačne ulagateljima na tržištu dužničkih vrijednosnih papira u sektorima transeuropskih prometnih (TEN-T), energetskih (TEN-E) i telekomunikacijskih i širokopojasnih mreža.

[41]  COM(2013) 207.

[42]  Vidi izvješće Philippea Maystadta "Should IFRS Standards be More European?", http://ec.europa.eu/internal_market/accounting/docs/governance/reform/131112_report_en.pdf.

[43] Međunarodna uprava za računovodstvene standarde (IASB) razvila je niz pojednostavnjenih standarda, takozvanih MSFI-ja, za MSP-ove. Međutim, oni su usmjereni na neuvrštena poduzeća.

[44]  Uredbom 593/2008  o pravu koje se primjenjuje na ugovorne obveze (Rim I.) trenutačno nije izričito uređeno ovo pitanje.

[45]  C(2014) 1500