61999C0028

1 Verdonck, Everaert och De Baedts(1) är alla tre medlemmar av bolaget NV Ter Bekes(2) styrelse, som beslutade att köpa bolaget Chilled Food Business, som är en del av NV Unilever(3). De har åtalats i Belgien för insiderbrott. De har därvid anklagats för att ha lämnat en köporder avseende aktier i Ter Beke efter att ha tagit del av insiderinformation.

2 De svarande i det nationella målet har hävdat att den belgiska lagstiftningen om finanstransaktioner och finansmarknader, vilken ligger till grund för åtalet, inte överensstämmer med rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 om samordning av föreskrifter om insiderhandel.(4)

3 De har åberopat artikel 6 i direktivet, enligt vilken medlemsstaterna får införa strängare bestämmelser än dem som föreskrivs i direktivet, under förutsättning att dessa bestämmelser är allmänt tillämpliga.

4 De har anfört att den belgiska lagen är strängare än direktivet, eftersom den inte kräver att ett kausalsamband visas mellan, å ena sidan, en välunderrättad persons tillgång till insiderinformation och, å andra sidan, dennes avyttring eller förvärv av överlåtbara värdepapper. Lagen innehåller emellertid samtidigt ett undantag till förmån för holdingbolag.(5) De svarande i det nationella målet har hävdat att den belgiska lagen strider mot gemenskapsbestämmelserna genom att tillämpa strängare bestämmelser för dem och samtidigt undanta holdingbolag från dessa bestämmelser.

5 Det ankommer således på EG-domstolen att tolka artikel 6 i direktivet för att bedöma vilket utrymme en medlemsstat har då den införlivar direktivet genom bestämmelser som är strängare än dem som anges i detta och samtidigt undantar holdingbolag från dessa bestämmelser.

I - Tillämpliga bestämmelser

A - Gemenskapsrätten

6 Enligt direktivet är det nödvändigt att utarbeta gemensamma regler om insiderhandel på gemenskapsnivå för att säkerställa att andrahandsmarknaden för överlåtbara värdepapper fungerar störningsfritt.(6) Marknaden skall inge förtroende hos investerarna(7) och spelar en viktig roll för näringslivets finansiering.(8) Förtroendet "bygger bl.a. på att investerarna har tillförsäkrats likabehandling och skydd mot obehörigt utnyttjande av insiderinformation".(9)

7 Enligt artikel 1.1 i direktivet avses med "insiderinformation": "icke offentliggjord information av specifik natur, som hänför sig till en eller flera emittenter av överlåtbara värdepapper eller till ett eller flera överlåtbara värdepapper och som, om den offentliggjordes, skulle kunna förväntas ha en väsentlig inverkan på priset för det eller de ifrågavarande överlåtbara värdepapperen".

8 I artikel 2 i direktivet föreskrivs följande:

"1. Varje medlemsstat skall förbjuda var och en som

- genom sin ställning i emittentens administrations-, lednings- eller kontrollorgan,

- genom sitt innehav av kapital i emittenten, eller

- genom att han i sin anställning, i sin verksamhet eller under sina åligganden har tillgång till sådan information,

förfogar över insiderinformation att, med full insikt i förhållandena, dra nytta av denna information vid direkt eller indirekt förvärv eller avyttring för egen eller tredje mans räkning av överlåtbara värdepapper, utgivna av den eller de emittenter som informationen gäller.

2. I fall den som avses i punkt 1 är ett bolag eller annan juridisk person, skall det i samma punkt föreskrivna förbudet gälla för de fysiska personer som deltar i ett beslut att genomföra transaktionen för den berörda juridiska personens räkning."

9 I första meningen i artikel 6 i direktivet föreskrivs följande:

"Varje medlemsstat får införa strängare bestämmelser än som föreskrivs i detta direktiv, eller ytterligare bestämmelser, allt förutsatt att sådana bestämmelser är allmänt tillämpliga."

B - Nationell rätt

10 Direktivet är införlivat med belgisk rätt genom artiklarna 181 till 189 i lagen av den 4 december 1990 om finanstransaktioner och finansmarknader.(10)

11 Artikel 181 i lagen från 1990 definierar begreppet insiderinformation på följande sätt:

"Vid tillämpning av bestämmelserna i denna avdelning skall med insiderinformation förstås information som inte är känd för allmänheten, som inte är tillräckligt preciserad och som gäller en eller flera emittenter av värdepapper eller andra finansiella instrument, eller ett eller flera värdepapper eller andra finansiella instrument, och som märkbart skulle kunna ha påverkat den för detta (dessa) värdepapper eller finansiella instrument gällande kursen om den hade offentliggjorts.

Med insiderinformation menas inte den information som holdingbolagen har genom sin del i förvaltningen av bolag i vilka de äger en andel, såvida det inte rör sig om information som skall offentliggöras enligt bestämmelser i lagar och andra författningar avseende de skyldigheter som uppkommer i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper."

12 I artikel 182 stycke 1 i lagen från 1990 föreskrivs följande:

"För personer som:

(1) genom sin ställning i emittentens administrations-, lednings- eller kontrollorgan,

(2) genom sitt kapitalinnehav i emmitenten, eller

(3) genom sin anställning, verksamhet eller under sina åligganden,

har tillgång till information som de inser eller borde inse är insiderinformation,

är det förbjudet att dra nytta av denna information vid direkt eller indirekt förvärv eller avyttring för egen eller tredje mans räkning av överlåtbara värdepapper eller andra finansiella instrument som berörs av informationen."

13 Definitionen av holdingbolag finns i artikel 1 i den kungliga kungörelsen nr 64 av den 10 november 1967, som fastställer ställningen för holdingbolag(11), senast ändrad genom lag av den 22 mars 1993.

14 Enligt denna artikel menas med holdingbolag följande:

"1. De belgiska företag som äger andelar i en eller flera belgiska eller utländska dotterbolag som genom lag eller på grund av faktiska förhållanden har getts behörighet att leda verksamheten i dessa bolag i det fall då:

a) företagen eller dotterbolagen, eller vissa av dotterbolagen eller andra bolag som de indirekt äger, vänder sig till den belgiska allmänheten i samband med emission eller placering av sina aktier eller andelar,

b) värdet av deras andelar uppgår totalt till minst 500 miljoner francs eller motsvarar minst hälften av deras eget kapital.

2. De belgiska företag, dotterbolag eller andra bolag som de indirekt äger, vilka har vänt sig till den belgiska allmänheten i samband med en emission eller placering av sina aktier eller andelar, och som är dotterbolag eller indirekt ägs av utländska bolag eller institutioner som direkt eller indirekt innehar andelar i belgiska bolag vars totala värde uppgår till minst 500 miljoner francs eller motsvarar minst hälften av deras eget kapital."

II - Bakgrund i tvisten vid den nationella domstolen och förfarandet

15 Vid två sammanträden som ägde rum den 22 augusti och den 10 oktober 1995, diskuterade styrelsen i Ter Beke möjligheten att köpa Chilled Food Business. Den 19 december samma år beslutade styrelsen att acceptera ett erbjudande att köpa detta företag.

16 Den 5 mars 1996 undertecknade Ter Beke och Unilever en gemensam viljeförklaring, som offentliggjordes samma dag, vari de tillkännagav sin avsikt att ensamma fortsätta de påbörjade diskussionerna. Efter detta tillkännagivande, steg Ter Bekes aktiekurs den 18 mars 1996 från 2 800 BEF till 3 230 BEF, det vill säga den ökade med 15,3 procent.

17 Avtalet om att köpa Chilled Food Business undertecknades av Ter Beke och Unilever den 14 maj 1996.

18 Mellan den 6 och den 8 februari 1996, lämnade de svarande i det nationella målet en köporder som fick till följd att aktier i Ter Beke förvärvades till en kurs av 2 590 BEF.

19 L'Openbaar Ministerie har anhängiggjort en talan vid Rechtbank van eerste aanleg te Gent (Belgien) mot de svarande i det nationella målet, på den grunden att de, genom att köpa aktier i Ter Beke innan viljeförklaringen mellan detta bolag och Unilever hade offentliggjorts, obehörigen skulle ha utnyttjat insiderinformation i strid med artiklarna 181, 182, 183 och 189 i lagen från 1990.

III - Tolkningsfrågorna

20 Med hänsyn till att tvistens lösning beror på hur direktivet skall tolkas beslutade Rechtbank van eerste aanleg te Gent den 27 januari 1999 att vilandeförklara målet och ställa följande frågor till domstolen.

"1) Är det förenligt med artikel 6 i rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 om samordning av föreskrifter om insiderhandel, enligt vilken "varje medlemsstat får införa strängare bestämmelser än som föreskrivs i detta direktiv, eller ytterligare bestämmelser, allt förutsatt att sådana bestämmelser är allmänt tillämpliga", att en medlemsstat utfärdar strängare bestämmelser och därvid medger ett särskilt undantag från dessa för bolag som tillhör kategorin holdingbolag?

2) Har direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 om samordning av föreskrifter om insiderhandel införlivats med belgisk rätt i överensstämmelse med artikel 6 i samma direktiv med hänsyn till att direktivet genomförts genom artikel 181 i lagen av den 4 december 1990 om finanstransaktioner och finansmarknader i den lydelse som anges nedan?

'Vid tillämpning av bestämmelserna i denna avdelning skall med insiderinformation förstås information som inte är känd för allmänheten, som inte är tillräckligt preciserad och som gäller en eller flera emmittenter av värdepapper eller andra finansiella instrument, eller ett eller flera värdepapper eller andra finansiella instrument, och som märkbart skulle kunna ha påverkat den för detta (dessa) värdepapper eller finansiella instrument gällande kursen om den hade offentliggjorts.

Med insiderinformation menas inte den information som holdingbolagen har genom sin del i förvaltningen av bolag i vilka de äger en andel, såvida det inte rör sig om information som skall offentliggöras enligt bestämmelser i lagar och andra författningar avseende de skyldigheter som uppkommer i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper.

Bestämmelserna i denna avdelningen är tillämpliga på de värdepapper och andra finansiella instrument som avses i artikel 1.'

3) Om en medlemsstat har genomfört direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 om samordning av föreskrifter om insiderhandel på det sätt som den belgiska lagstiftaren har gjort genom artikel 181 i lagen av den 4 december 1990 om finanstransaktioner och finansmarknader och om detta genomförande strider mot direktivet, medför då detta förhållande att de strängare bestämmelserna inte skall anses ingå i den nationella lagstiftningen, eller är det tvärtom så att de utan inskränkning skall gälla även för holdingbolagen?"

IV - Inledande synpunkter

21 Den första och andra frågan avser båda huruvida det är förenligt med direktivet att en nationell lagstiftning, såsom lagen från 1990, medger att holdingbolag delvis undantas från förbudet mot insiderhandel som föreskrivs i direktivet genom att den ger dessa möjlighet att utnyttja viss information som de har tillgång till genom sin del i förvaltningen av andra bolag.

22 Båda frågorna rör tolkningen av artikel 6 i direktivet, som medger att länderna utfärdar strängare bestämmelser än dem i direktivet under förutsättning att de är allmänt tillämpliga. Den nationella lagstiftaren har valt att genomföra direktivet genom en strängare bestämmelse, eftersom artikel 182 i lagen från 1990 inte kräver att det visas ett kausalsamband mellan innehavet av insiderinformation och den åtgärd som den person som innehar informationen i fråga vidtar på marknaden för överlåtbara värdepapper som denna information avser. Det är därför lättare att lägga fram bevis om att en överträdelse föreligger.

23 Genom den första frågan önskar den nationella domstolen få klarlagt huruvida det är tillåtet att i vissa fall undanta holdingbolag från förbudet mot insiderhandel då detta förbud getts en strängare utformning i nationell rätt.

24 I den andra frågan hänvisar den nationella domstolen inte längre direkt till den strängare definitionen av insiderhandel, då det i belgisk rätt inte uppställs krav på kausalsamband, men den syftar likväl på artikel 6 i direktivet. Den nationella domstolens fråga avser det förhållandet att man i nationell rätt från definitionen av insiderinformation uteslutit viss information som holdingbolagen har tillgång till, vilket gör att de kan utnyttja denna information i eget intresse utan att riskera de påföljder som drabbar dem som bryter mot lagen om finanstransaktioner och finansmarknader.

25 Det kan tyckas förvånande att det har ansetts nödvändigt att tolka artikel 6 i direktivet för att kunna svara på den andra frågan. Artikel 181 i lagen från 1990 innehåller uppenbarligen ingen "strängare bestämmelse" i den mening som avses i direktivet.

26 Eftersom viss information som holdingbolagen har tillgång till inte anses som insiderinformation enligt artikel 181 i lagen från 1990, omfattas inte dessa bolag av bestämmelsen som förbjuder insiderhandel när de drar nytta av denna information. Det verkar därför snarare som om lagen från 1990 är mindre sträng än direktivet, eftersom den från förbudet mot insiderhandel undantar ett visst antal affärstransaktioner på börsen som holdingbolagen genomför på grundval av information som inte är avsedd att offentliggöras.

27 Om man betraktar de bägge frågorna sammantaget framgår det att den nationella domstolen vill få klarhet i vad som i slutändan kan sammanfattas i en och samma fråga: Är undantaget från en strängare nationell bestämmelse rörande insiderhandel som särskilt definierar innebörden av "insiderinformation", förenlig med artikel 6 i direktivet?

28 Det är följaktligen lämpligt att undersöka de båda frågorna i ett sammanhang.

V - De två första frågorna

29 Det bör inledningsvis påpekas att enligt fast rättspraxis ankommer det inte på EG-domstolen, enligt artikel 177 i EG-fördraget (nu artikel 234 EG), att uttala sig om en nationell lags förenlighet med gemenskapsrätten. Domstolen är däremot behörig att ge de nationella domstolarna alla sådana uppgifter om gemenskapsrättens tolkning som gör det möjligt för dem att vid prövningen av målet bedöma huruvida denna lagstiftning är förenlig med gemenskapsrätten.(12)

30 Tolkningsfrågorna kräver dessutom ytterligare förtydliganden för att kunna besvaras. I andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990, görs skillnad, i fråga om den information som holdingbolagen har tillgång till, mellan sådan information som inte är att betrakta som insiderinformation och sådan information som utgör insiderinformation på grund av att den "skall offentliggöras enligt bestämmelser i lagar och andra författningar avseende de skyldigheter som uppkommer i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper".

31 Genom denna åtskillnad framgår vad för slags information som inte innefattas i begreppet insiderinformation och man kan följaktligen utan tvekan säga att artikel 181 inte omfattar all information som holdingbolag kan ha tillgång till. Detta betyder inte att all information angående bolag som holdingbolag har andelar i, enbart av det skälet, inte omfattas av detta begrepp. Det är därmed förhastat att dra slutsatsen, såsom de svarande i det nationella målet har gjort(13), att enbart den omständigheten att det rör sig om ett holdingbolag räcker för att det skall vara möjligt att avgöra vilka rättsliga bestämmelser som är tillämpliga på informationen i fråga.

32 För att kunna ge ett ändamålsenligt svar till den belgiska domstolen måste man exakt veta vilken information som, enligt andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990, utgör "insiderinformation". Beslutet om hänskjutande från den nationella domstolen innehåller emellertid inte uppgifter av sådant slag. Den belgiska regeringen har däremot angett att "vid den aktuella tidpunkten var börsföretagen skyldiga att 'utan dröjsmål offentliggöra alla faktiska omständigheter och beslut som de hade kännedom om och som, om de offentliggjordes, märkbart hade kunnat påverka aktiekursen'".(14)

33 Det finns således anledning att anta att den information som avses i andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990, vilken skall offentliggöras med stöd av lagar och andra författningar avseende de skyldigheter som uppkommer i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper, är av sådan art att ett avslöjande av den märkbart skulle påverka kursen på aktierna i fråga. Enligt nationell rätt är denna information därmed att anse som "insiderinformation".

34 Det är följaktligen möjligt att formulera om frågorna på ett tydligare sätt. Frågorna skall förstås så att de syftar till att få klarhet i om artikel 6 i direktivet utgör hinder mot en nationell lag, såsom den som är i fråga i det nationella målet, vilken innehåller strängare bestämmelser än dem som förskrivs i direktivet samtidigt som den undantar information som holdingbolagen har tillgång till genom sin del i förvaltningen av sina dotterbolag, när denna information inte kan påverka kursen på de överlåtbara värdepapperen.

35 En läsning av artikel 181 i lagen från 1990 ger vid handen att undantaget till fördel för holdingbolagen inte särskilt undantar dessa bolag från det strängare förbudet i lagen från 1990, utan medger ett mer generellt undantag från själva förbudet i direktivet att med full insikt om förhållandena utnyttja insiderinformation. Lagen från 1990 innebär inte bara att holdingbolag omfattas av regler där förbudets tillämpningsområde är inskränkt. Den undantar helt enkelt viss information som holdingbolag har tillgång till från definitionen av begreppet insiderinformation, det vill säga information som inte får utnyttjas enligt direktivet. Genom att göra så införs genom lagen från 1990 i själva verket ett undantag från själva förbudet mot utnyttjande av insiderinformation, och detta oberoende av vilket tillvägagångssätt som den nationella lagstiftaren har valt för att genomföra det i nationell rätt. Lagen gör följaktligen inte skillnad mellan, å ena sidan, en strängare principbestämmelse enligt vilken påföljder som föreskrivs kan utgå utan att det föreligger bevis om kausalsamband och, å andra sidan, ett undantag till förmån för holdingbolag som innebär att dessa kan drabbas av samma påföljder först efter att ett sådant samband konstateras.

36 Om man vill försäkra sig om att det inte förekommer någon diskriminering mellan de olika ekonomiska aktörerna, i enlighet med artikel 6 i direktivet, är det därför nödvändigt att först undersöka om denna artikel medger att en kategori av ekonomiska aktörer såsom holdingbolag undantas från dess tillämpningsområde.

37 I ett sådant fall strider det nämligen inte mot kravet på att regeln skall vara allmänt tillämplig om medlemsstaterna utfärdar strängare bestämmelser eftersom det redan från början har varit tillåtet att undanta vissa bolag från gemenskapsbestämmelsens tillämpningsområde. De strängare bestämmelserna i den nationella lagen är därmed att anse som allmänt tillämpliga enligt artikel 6 i direktivet.

38 Om det inte förhåller sig på det viset skulle lagenligheten av undantaget från den strängare definitionen i den nationella lagen om insiderhandel urholkas. Det är troligt att artikel 6 i direktivet skulle utgöra hinder för en strängare lagstiftning som inte omfattar vissa ekonomiska aktörer som omfattas av direktivet, vilket skulle medföra att den gällande lagstiftningen framstod som diskriminerande.

Direktivets tillämpningsområde: holdingbolagens rätt att använda viss information på marknaden för överlåtbara värdepapper

39 Det finns anledning att erinra om att enligt artikel 1.1 i direktivet består definitionen av insiderinformation av tre delar. För att vara insiderinformation skall informationen vara av specifik natur, icke offentliggjord och kunna förväntas ha en väsentlig inverkan på priset för de överlåtbara värdepapper som den hänger samman med.(15)

40 Enbart ett antagande utgör på grund av sin vaghet och osäkerhet inte insiderinformation. Detsamma gäller om informationen redan är känd hos investerarna, eftersom utnyttjandet av den då inte innebär en fördel på marknaden och förbudet därmed förlorar sin mening. Det förhållandet att informationen har offentliggjorts medför nämligen att den inte längre kan anses vara insiderinformation. Att investerarna skall behandlas lika, vilket är just vad som eftersträvas i direktivet för att marknaden skall kunna fungera störningsfritt i fortsättningen, garanteras då var och en kan köpa eller sälja överlåtbara värdepapper på basis av samma information.

41 Om vi slutligen antar att en investerare har tillgång till information som är både specifik och konfidentiell, är det av betydelse, för att den skall anses som "insiderinformation", att utnyttjandet av den kan ge honom någon form av fördel. Det finns även här anledning att erinra om att marknadens funktion inte kan påverkas av att information utnyttjas om spridningen inte kan förväntas ha en väsentlig inverkan på kursen. Kunskapen om en konfidentiell uppgift avseende ett företags verksamhet utgör inte i sig ett vapen i handen på den investerare som har tillgång till uppgiften. Som exempel kan nämnas att ett börsnoterat bolags val av affärsstrategier inte nödvändigtvis medför förändringar på marknaden för överlåtbara värdepapper.

42 Direktivet skapar således en gräns mellan sådan information som man kan kategorisera som neutral och sådan som rimligen hänger samman med den bedömning som görs av ett bolags investerare och som därmed påverkar kursen på de överlåtbara värdepapperen.(16) Endast den senare informationen utgör "insiderinformation" enligt artikel 1.1 i direktivet, vars utnyttjande är förbjudet enligt artikel 2 i samma direktiv.

43 Om man jämför punkt 1 i artikel 1 i direktivet med andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990, mot bakgrund av artikel 4 stycke 1 (1) i den kungliga kungörelsen av den 18 september 1990, framkommer emellertid stora likheter mellan bestämmelserna i de bägge författningstexterna.

44 Som tidigare påpekats är den information som enligt andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990 är att anse som insiderinformation, trots att den innehas av ett holdingbolag, av sådan karaktär att den måste offentliggöras enligt bestämmelser i lagar och andra författningar angående de skyldigheter som uppkommer i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper. Denna information är enligt artikel 4 stycke 1 (1) i den kungliga kungörelsen av den 18 september 1990, sådan som rör faktiska omständigheter eller beslut som ett börsnoterat bolag har kännedom om och som, om den offentliggjordes, skulle märkbart påverka kursen på aktierna.(17)

45 Det villkor som avser verkningarna av den här informationen på marknaden är formulerat på samma sätt i punkt 1 i artikel 1 i direktivet och i andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990. I de båda författningarna fastställer villkoret innebörden av insiderinformation, även för den händelse den innehas av ett holdingbolag.

46 Det följer av en jämförelse av lagen från 1990 med den kungliga kungörelsen från 1990 att insiderinformation definieras som antingen sådan information som innehas av de börsnoterade bolagen själva, eller som information som rör dessa bolag och som holdingbolagen har tillgång till genom sin del i förvaltningen av dessa bolag. Den belgiska regeringen har angett att den information som ett holdingbolag förfogar över angående ett börsbolag genom sin del i förvaltningen av detta bolag, skall anses som insiderinformation först då denna information är att betrakta som insiderinformation i det ifrågavarande börsbolaget.(18)

Denna tolkning motsägs inte av första punkten i artikel 1 i direktivet eftersom definitionen av insiderinformation inte är beroende av vem som har tillgång till den. Det är tvärtom på det viset att artikel 2 i direktivet räknar upp de fysiska(19) och juridiska(20) personer som, på grund av sitt innehav av kapital i emittenten har tillgång till insiderinformation. Det råder emellertid ingen tvekan om att holdingbolagen omfattas av denna definition och att förbudet mot insiderhandel inte enbart avser emmittenten eller dess personal.

47 Det är däremot tveksamt om artikel 1 i direktivet har tolkats och införlivats på rätt sätt med den nationella rätten. Det tycks följa av de uppgifter som lämnats av den belgiska regeringen att det enligt nationell rätt endast är i förhållande till aktier och inga andra överlåtbara värdepapper som det är möjligt att inneha insiderinformation. Denna begränsning tycks sakna motsvarighet i direktivet som hänvisar till överlåtbara värdepapper i allmänhet och definierar denna kategori vitt.(21)

48 En mer fullständig genomgång av nationell rätt visar dock att den kungliga kungörelsen från 1990 innehåller en bestämmelse som motsvaras av artikel 4 stycke 1 (1), nämligen artikel 12 (1) för så vitt gäller obligationer.(22)

49 Det ankommer på den nationella domstolen som är ensam behörig att tolka den nationella rätten(23) att avgöra, i enlighet med tillämplig nationell rätt, om den information som holdingbolagen har tillgång till och som skall offentliggöras enligt andra stycket i artikel 181 i lagen från 1990, även omfattar information som på ett märkbart sätt kan påverka börskursen på alla slags överlåtbara värdepapper, såsom dessa finns beskrivna i artikel 1.2 i direktivet.

50 Av det ovanstående följer, enligt min mening, att begreppet insiderinformation enligt artikel 1.1 i direktivet inte omfattar den information som avses i artikel 181 i lagen från 1990. Den information som holdingbolagen har tillgång till genom sin del i förvaltningen av de bolag de äger en andel i kan sålunda inte anses utgöra insiderinformation, eftersom denna information inte är av sådan art att den skall offentliggöras med hänsyn till att den skulle kunna ha en väsentlig inverkan på kursen på de överlåtbara värdepapperen.

Artikel 6 i direktivet: strängare bestämmelsers allmänna tillämplighet

51 Skälen till varför direktivet inte utgör hinder för en sådan lagstiftning kan enkelt konstateras från vad som anförts ovan. Genom denna utredning har även direktivets tillämpningsområde kunnat preciseras. Den information som utnyttjas av holdingbolagen och som inte inverkar på kursen för överlåtbara värdepapper kan sålunda undantas från förbudet mot insiderhandel.

52 Eftersom transaktioner som har samband med sådan information inte omfattas av direktivets tillämpningsområde, täcks de inte av den reglering som medlemsstaterna är skyldiga att införa och inte heller av de strängare bestämmelser, som medlemsstaterna har rätt att införa enligt direktivet.

53 I det förevarande fallet omfattas holdingbolagen i likhet med andra bolag av den nationella regleringen om insiderhandel, vilken innehåller strängare bestämmelser. När den information som holdingbolagen förfogar över är att anse som insiderinformation enligt nationell rätt omfattas dessa bolag av förbudsbestämmelsen i stycke 1 i artikel 182 i lagen från 1990. Det föreligger således ingen diskriminering enbart av det skälet att viss information utnyttjas av ett sådant bolag.

54 När det gäller information som ett sådant bolag förfogar över och som inte är att anse som "insiderinformation" enligt lagen från 1990, medför det förhållandet att bolaget är undantaget från direktivets tillämpningsområde att det inte omfattas av det förbud mot utnyttjande av insiderinformation som föreskrivs i direktivet och än mindre av de strängare bestämmelser som antagits av en medlemsstat med stöd av artikel 6 i direktivet.

55 Svaret på de två första frågorna blir följaktligen att den möjlighet som anges i artikel 6 i direktivet att införa strängare bestämmelser förutsatt att dessa är allmänt tillämpliga, ger den nationella lagstiftaren rätt att undanta den information från den nationella lagstiftningens tillämpningsområde som holdingbolag förfogar över, såvida denna information inte kan förväntas ha en väsentlig inverkan på kursen på överlåtbara värdepapper.

56 Mot bakgrund av vad som anförts ovan och med hänsyn till den information som jag förfogar över angående den gällande nationella lagstiftningen, saknas anledning att svara på den tredje tolkningsfrågan.

Förslag till avgörande

57 Med hänsyn till dessa överväganden, föreslår jag att domstolen ger följande svar på de frågor som ställts av Rechtbank van eerste aanleg te Gent:

Artikel 6 i rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 om samordning av föreskrifter om insiderhandel utgör inte hinder för en nationell lagstiftning som den i fråga vid den nationella domstolen, vilken, när det gäller definitionen av förbudet mot insiderhandel, innehåller strängare bestämmelser än som föreskrivs i direktivet och samtidigt från dessa bestämmelsers tillämpningsområde utesluter den information som holdingbolag förfogar över genom sin del i förvaltningen av bolag i vilka de äger andelar, såvida denna information inte kan förväntas ha en väsentlig inverkan på kursen på de överlåtbara värdepapperen.

(1) - Nedan kallade de "svarande i det nationella målet".

(2) - Nedan kallat "Ter Beke".

(3) - Nedan kallat "Unilever".

(4) - EGT L 334, s. 30, svensk specialutgåva, område 6, volym 3, s. 10, nedan kallat direktivet.

(5) - Detta begrepp definieras i punkt 14 i detta förslag till avgörande.

(6) - Tredje övervägandet.

(7) - Fjärde övervägandet.

(8) - Andra övervägandet.

(9) - Femte övervägandet.

(10) - Moniteur belge av den 22 december 1990, s. 23800, nedan kallad "lagen från 1990".

(11) - Moniteur belge av den 14 november 1967, s. 11821.

(12) - Se, särskilt, domarna av den 23 november 1977 i mål 38/77, Enka (REG 1977, s. 2203, punkterna 20 och 21), av den 12 december 1990 i mål C-241/89, SARPP (REG 1990, s. I-4695), punkt 8, och av den 23 mars 2000 i mål C-373/97, Diamantis (REG 2000, s. I-1705), punkt 35.

(13) - De svarande i det nationella målet gör nämligen gällande följande: "I stället för att gå in på definitionen av förbudet [mot insiderhandel] och att därifrån undanta visst handlande av holdingbolag, har lagstiftaren (i det närmaste) fullständigt undandragit dessa bolag från förbudet mot att utnyttja insiderinformation" (s. 11 och 12 i den franska översättningen av den skriftliga inlagan).

(14) - Punkt 6.2.3 i den belgiska regeringens skriftliga inlaga. Den föreskrift som citeras är artikel 4 stycke 1 (1) i den kungliga kungörelsen av den 18 september 1990 avseende skyldigheter i samband med börsnotering av överlåtbara värdepapper på en belgisk börs för överlåtbara värdepapper (Moniteur belge av den 22 september 1990, s. 18138), i sin ändrade lydelse senast genom den kungliga kungörelsen av den 30 juli 1994. Den belgiska regeringen har angett att denna föreskrift därefter har ersatts av den kungliga ändringskungörelsen av den 3 juli 1996 avseende skyldigheter i fråga om tillfällig information från emittenter vars finansiella instrument har noterats på förstahandsmarknaden samt på den nya marknaden på en börs för överlåtbara värdepapper (Moniteur belge av den 6 juli 1996, s. 18700). Dessa nya bestämmelser har inte medfört någon förändring av den informationsskyldighet som åligger börsnoterade företag.

(15) - Gaillard, E. och Pingel, I., "Les opérations d'initiés dans la Communauté économique européenne", Revue trimestrielle de droit européen, 26 (2), april-juni 1990, s. 329, I-A; Calvet, H., "La directive du Conseil des Communautés européennes relative aux opérations d'initiés", Semaine juridique, Éd. E, nr 49, s. 760, I-B, och Lambrecht, P., "La directive européenne relative aux opérations d'initiés", Revue de la Banque, 8-9/1990, s. 455, II-3-a.

(16) - Enligt amerikansk rätt, som intar ett liknande förhållningssätt, "kan icke spridd insiderinformation anses vara 'relevant' ('material') när 'sannolikheten är stor att spridningen av den icke avslöjade informationen, av en förnuftig investerare, skulle, i betydande omfattning, anses förändra all tillgänglig information' och följaktligen ändra priset på värdepapperet som, på en konkurrensutsatt marknad återspeglar all tillgänglig information och på ett avgörande sätt påverkar en investerares beslut", Bergmans, B., "La responsabilité pour les opérations d'initiés en droit fédéral américan", Revue internationale de droit économique, 92 (2), s. 149.

(17) - Det måste medges att en läsning av artikel 181 i lagen från 1990 och stycke 1 (1) i artikel 4 i den kungliga kungörelsen ger upphov till viss förvåning. Det första stycket definierar "insiderinformation" som information som på ett märkbart sätt kan påverka börskurserna. I andra stycket anges ett undantag till förmån för holdingbolag, men detta stycke innehåller samtidigt ett undantag från det första undantaget, vilket har definierats på i princip samma sätt som den bestämmelse som det första undantaget avser att avvika ifrån. Med andra ord förefaller det som om man bör godta den förklaring som den belgiska regeringen har lagt fram (punkt 7.1 i den skriftliga inlagan), vilken inte har ifrågasatts på den här punkten av de andra intervenienterna och som vinner stöd i de författningar som är i fråga. Den information som holdingbolagen har tillgång till skulle sålunda inte vara "insiderinformation", utom då den på ett märkbart sätt kan påverka börskurserna, vilket slutligen för med sig att gemenskapsrättens definition av "insiderinformation" måste tillämpas på det sätt som föreskrivs i såväl direktivet som i nationell lagstiftning. Se, angående svårigheten att definiera den exakta innebörden av lagtexten, Lambrecht, P., a.a, s. 459. I avsaknad av ytterligare underlag för tolkningen av bestämmelserna, måste jag nöja mig med denna tolkning av den nationella rätten.

(18) - Punkt 6.2.3 tredje stycket i deras skriftliga inlaga.

(19) - Artikel 2.1.

(20) - Artikel 2.2.

(21) - Artikel 1.2.

(22) - Artikel 12(1) stadgar följande: "Bolag skall utan dröjsmål tillkännage alla faktiska omständigheter eller beslut som de har kännedom om och som, om det offentliggjordes, skulle kunna ha väsentlig inverkan på obligationskursen." I syfte att vara fullständig, vill jag påpeka att den ovannämnda kungliga kungörelsen från 1990 har ersatts av den ovannämnda kungliga kungörelsen av den 3 juli 1996, vilket för övrigt har påpekats av den belgiska regeringen. I stycke 1 (1) i artikel 5 i denna kungörelse åläggs bolag att "utan dröjsmål offentliggöra alla faktiska omständigheter eller beslut som de har kännedom om och som, om de offentliggjordes, skulle kunna ha en väsentlig inverkan på kursen på börsen för finansiella instrument". Benämningen "finansiella instrument" i sin allmänna betydelse, verkar mer likna den definition som lagts fast i direktivet av gemenskapslagstiftaren.

(23) - Se, exempelvis, domarna av den 12 oktober 1993 i mål C-37/92, Vanacker och Lesage (REG 1993, s. I-4947) och av den 17 juni 1999 i mål C-295/97 (REG 1999, s. I-3735).