EUROPSKA KOMISIJA

Bruxelles, 19.10.2016.

COM(2016) 664 final

IZVJEŠĆE KOMISIJE EUROPSKOM PARLAMENTU I VIJEĆU

o alternativnim alatima za vanjske kreditne rejtinge, stanju tržišta kreditnog rejtinga, tržišnom natjecanju i upravljanju u djelatnosti agencija za kreditni rejting, stanju tržišta dodjele rejtinga strukturiranim financijskim instrumentima i o izvedivosti Europske agencije za kreditni rejting

Sadržaj

UVOD    

I. Rizik od prekomjernog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge i dostupne alternative    

1. Prekomjerno oslanjanje na vanjske kreditne rejtinge    

2. Dostupne alternative vanjskim rejtinzima    

II. Stanje tržišta kreditnog rejtinga i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting za poticanje tržišnog natjecanja na tržištu kreditnog rejtinga    

1. Analiza tržišta agencija za kreditni rejting    

2. Utjecaj i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting o tržišnom natjecanju    

III. Utjecaj i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting o upravljanju    

1. Sukob interesa    

2. Odredbe koje se odnose na strukturirane financijske instrumente i moguće proširenje na druge financijske proizvode    

3. Alternativni modeli naknade    

IV. Primjerenost i izvedivost podrške europskoj agenciji za kreditni rejting    

ZAKLJUČAK    

UVOD

Ovim se izvješćem odgovara na više obveza izvješćivanja utvrđenih u Uredbi (EZ) br. 1060/2009 o agencijama za kreditni rejting kako je izmijenjena 1 (Uredba o agencijama za kreditni rejting). U njemu se posebno:

analiziraju upućivanja na vanjske kreditne rejtinge u zakonodavstvu EU-a i u privatnim ugovorima među stranama na financijskim tržištima. Procjenjuju se i moguće alternative vanjskim kreditnim rejtinzima koje sudionici na tržištu trenutačno primjenjuju u cijelom EU-u (Odjeljak I.) 2 ;

procjenjuje utjecaj i učinkovitost mjera iz Uredbe o agencijama za kreditni rejting o tržišnom natjecanju u djelatnosti agencija za kreditni rejting (Odjeljak II.) 3 ;

ocjenjuje utjecaj Uredbe o agencijama za kreditni rejting na upravljanje i unutarnje postupke agencija za kreditni rejting, posebno sprečavanje sukoba interesa i primjenu alternativnih modela naknada. U ovom izvješću analiziraju se i odredbe koje se odnose na strukturirane financijske instrumente i njihovo moguće proširenje na druge kategorije imovine (Odjeljak III.) 4 ;

razmatra izvedivost uspostave europske agencije za kreditni rejting za procjenu državnog duga i europske zaklade za kreditni rejting za sve druge kreditne rejtinge (Odjeljak IV.) 5 . 

U ovom se izvješću, između ostalog, procjenjuju brojne ključne odredbe uvedene sa zadnjom izmjenom Uredbe o agencijama za kreditni rejting. Ono se oslanja na tehnički savjet Europskog nadzornog tijela za vrijednosne papire i tržišta kapitala (ESMA) o smanjenju isključivog i automatskog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge 6 , studiju koju je proveo ICF Consulting Services o izvedivosti alternativa kreditnim rejtinzima 7 , tehnički savjet ESMA-e o tržišnom natjecanju, izboru i sukobu interesa u djelatnosti agencija za kreditni rejting 8 i studiju koju je proveo Europe Economics o stanju tržišta kreditnog rejtinga 9 . Opsežna savjetovanja provedena su s dionicima u okviru radionica, upitnika i razgovora tijekom pripreme tih tehničkih savjeta i studija 10 .

I. Rizik od prekomjernog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge i dostupne alternative

1. Prekomjerno oslanjanje na vanjske kreditne rejtinge

Međunarodni odgovor na svjetsku financijsku krizu obuhvatio je nastojanja za smanjenjem oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge, posebno za „smanjenje učinka masovne reakcije i učinka naglog pada koji prijete financijskoj stabilnosti i koji trenutačno nastaju zbog toga što su pragovi rejtinga agencija za kreditni rejting sastavni dio zakona, propisa i tržišne prakse” 11 . EU je na ta nastojanja odgovorio, među ostalim donošenjem zakonodavnih promjena (vidi u nastavku). Međutim i dalje je potrebno procijeniti u kojoj mjeri preostala upućivanja na vanjske kreditne rejtinge u zakonodavstvu EU-a mogu prouzrokovati prekomjerno oslanjanje. Osim toga, do prekomjernog oslanjanja može doći i primjenom vanjskih kreditnih rejtinga od strane sudionika na tržištu u privatnim ugovorima.

Nekoliko pravnih akata EU-a u području financijskih usluga upućuje na primjenu vanjskih kreditnih rejtinga. Neki od njih (AIFMD 12 , UCITS 13 i IORP-i 14 ) izmijenjeni su Direktivom 2013/14/EU 15 kojom su uvedena dodatna pravila za društva za upravljanje ili društva za investicije u vezi s UCITS-ima i AIFM-ima, kojima se zahtijeva da se u procesima upravljanja rizicima izbjegava isključivo i automatsko oslanjanje na vanjske kreditne rejtinge. Svrha je bila izbjeći prekomjerno oslanjanje na rejtinge pri mjerenju kreditnog rizika. Jedno takvo pravilo uvedeno Direktivom 2013/14/EU bio je zahtjev za osiguranje da nadležna tijela nadziru primjerenost procesâ procjene kreditne sposobnosti.

Uredbom o strukturi europskog tržišta (EMIR) 16 , zakonodavstvom o središnjim drugim ugovornim stranama, omogućuje se utvrđivanje razine rizika procjenama koje provode agencije za kreditni rejting, ali ne zahtijeva se niti nužno potiče središnje druge ugovorne strane da to učine. Ako se koriste vanjski rejtinzi, središnje druge ugovorne strane moraju osigurati određene protuanalize ili dopuniti svoju procjenu vlastitom analizom.

CRR 17 i CRD IV 18 sadržavaju nekoliko odredaba koje omogućuju različit tretman rizika povezanih s izloženosti, ovisno o tome je li tim izloženostima rejting određen ili nije. 19 Zbog toga se kapitalni zahtjevi povezani s izloženosti mogu znatno razlikovati ovisno o tome je li im neka agencija za kreditni rejting odredila rejting ili nije i ovisno o dodijeljenom rejtingu 20 . Bazelski odbor za nadzor banaka (BCBS) trenutačno revidira standardizirani pristup za kreditni rizik i razmatra razne alternative zamjeni vanjskih rejtinga 21 . Odbor predlaže zadržavanje upućivanja na vanjske rejtinge s tim da se njegova primjena dopuni procesima dubinske analize banaka te povećanjem zahtjeva u vezi s primjenom vanjskih rejtinga kako bi se osiguralo da banke poduzmu svoju vlastitu dubinsku analizu i unutarnje upravljanje rizicima te da se automatski ne oslanjaju na vanjske rejtinge.

Sličan mehanizam koristi se u direktivi Solventnost II 22 , kojim se omogućuju različita razmatranja rizika ovisno o tome je li vanjski rejting dostupan ili nije dostupan (i koji rejting je dodijeljen takvoj izloženosti). Da bi se ublažilo prekomjerno oslanjanje na rejtinge, u direktivi Solventnost II određuje se da pri primjeni vanjske procjene kreditnog rejtinga u izračunu tehničkih pričuva i potrebnog solventnog kapitala osiguravatelji procjenjuju primjerenost tih vanjskih procjena kreditnog rizika u sklopu svojeg upravljanja rizicima primjenom dodatnih procjena, gdje god su one u praksi moguće, s ciljem izbjegavanja bilo kakve automatske ovisnosti o vanjskim procjenama 23 . Osim toga, Delegiranim aktom direktive Solventnost II 24 utvrđuju se detaljna pravila o primjeni vanjskih kreditnih procjena, poput zahtjeva za davanje unutarnjih kreditnih procjena za veće ili složenije izloženosti, koja pridonose i smanjenju rizika od prekomjernog oslanjanja.

Dok su pravila ublažavanja uspostavljena radi izbjegavanja isključivog i automatskog oslanjanja na vanjske rejtinge, primjena rejtingâ u kritičnim područjima okvira CRR-a i direktive Solventnost II, posebno onih koji se odnose na izračune regulatornog kapitala ili zahtjeva solventnosti, može financijske institucije i osiguravajuća društva potaknuti da se oslone na procjene rejting agencija. Komisija će stoga nastaviti pratiti utjecaj tih zahtjeva i dati doprinos relevantnim tijelima, poput Bazelskog odbora, za ublažavanje rizika od prekomjernog oslanjanja na kreditne rejtinge u bonitetnom okviru za kreditne institucije i društva za osiguranje.

Izbjegavanje prekomjernog oslanjanja na upućivanja na ugovore moglo bi se postići odredbama o zabrani ili dodatnim zahtjevima za objavljivanje. Međutim, dok se ovo potonje ne čini prikladno za pokretače rejtinga određene investicijskim politikama ili smjernicama, prvo bi predstavljalo ograničavanje ugovorne slobode i bilo bi potrebno opravdati imperativnim razlozima od javnog interesa. U svakom slučaju, upućivanja na rejtinge ne bi smjela biti isprika za upravitelje da prije odluka o ulaganju ne izvrše vlastitu dubinsku analizu. Komisija će nastaviti pratiti tržišne prakse kako bi mogla otkriti sve rizike nastale zbog prekomjernog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge u ugovorima.

2. Dostupne alternative vanjskim rejtinzima

Glavne dostupne alternative vanjskim rejtinzima uključuju mjerenje kreditnog rizika temeljeno na tržištu, alate interne procjene kreditnog rizika i procjene treće strane.

Mjerenje temeljeno na tržištu (npr. marže na osnovi nastanka statusa neispunjavanja obveza na ugovore o razmjeni i informacije o utvrđivanju cijene obveznica) objektivno je i transparentno u smislu pristupačnosti i omogućuje dodjeljivanje određenih pondera rizika pojedinoj imovini. Može se primijeniti za mjerenje vjerojatnosti rizika nastanka statusa neispunjavanja obveza za širok raspon različitih kategorija imovine, poput državnog duga, korporativnog duga i strukturiranih proizvoda. Međutim, na te alate mjerenja mogu se primjenjivati važna ograničenja. Dva glavna rizika koje je utvrdila ESMA i studija ICF-a jesu visoka volatilnost tih alata mjerenja i njihova nemogućnost da izraze veće nijanse pokazateljâ rizika povezanog s nekim ulaganjem. Mjere temeljene na tržištu posebno su izložene riziku manipulacije, tj. riziku da sudionici na tržištu strateški utječu na cijene da bi izazvali regulatorne posljedice i imali koristi od njih.

Alati interne procjene kreditnog rizika primjenjuju se kao alat za procjenu rizika za bonitetne svrhe, posebno za izračun regulatornog kapitala u okviru Basela III i CRR-a (posebno prema pristupu zasnovanom na internim rejting-sustavima (IRB)) i u okviru direktive Solventnost II za osiguravajuća društva. Veća je vjerojatnost da će unutarnje metodologije ispravno odraziti profil rizika pojedinačnog dužnika ili vrijednosnog papira i mogu se prilagoditi na temelju potreba svakog sudionika na tržištu. Mogle bi se primijeniti i za bilo koju kategoriju financijskih instrumenata i ulaganja.

Glavni nedostatak primjene modela interne procjene kreditnog rizika kao alternativâ vanjskim kreditnim rejtinzima visoki su troškovi. Oni uključuju troškove povezane s razvojem analitičkih alata i prikupljanjem podataka – mogu uključiti i naknade pretplate za pristup bazama podataka relevantnih financijskih podataka – te zapošljavanjem stručnog osoblja za provedbu prosudbenog dijela analize i provedbu vrednovanja i kontrole kvalitete modelâ.

Štoviše, metodologije interne procjene kreditnog rizika možda neće ponuditi istu razinu usporedivosti koju pružaju vanjski rejtinzi što se različitih vrsta ugovora tiče, dok agencije za kreditni rejting objektivno i jasno definiraju prihvatljivu razinu rizika (pomoću standardiziranih sustava rangiranja, npr. AAA/AA, itd.).

Osim toga, ne osiguravaju ni visoku razinu transparentnosti prema tržištu. To je uglavnom zbog činjenice što takvi modeli nisu javno dostupni i postoje objektivne poteškoće u pogledu njihove standardizacije jer se subjektivni faktori rizika i poslovni model koji se uzimaju u obzir za provedbu internih procjena razlikuju od jednog sudionika na tržištu do drugog. Stoga se mogu smatrati korisnima za jedinstvenog ulagatelja koji provodi analizu, ali tržištu ne pružaju jasnu sliku i izglede određenih proizvoda poput državnih obveznica.

Procjene treće strane provode strane koje nisu uključene u ulaganje. Primjeri su mjere temeljene na računovodstvu, OECD-ovo razvrstavanje zemalja prema riziku, ocjenjivanja središnjih banaka i ocjenjivanja koja nude privatna društva koja se temelje na modelu izračuna.

I.Mjere temeljene na računovodstvu

Mjerama temeljenima na računovodstvu mogu se osigurati korisne i lako usporedive informacije o osnovnim financijskim pokazateljima koji mogu pomoći u procjeni kreditne sposobnosti ulaganja. Međutim, na njih se primjenjuje i nekoliko važnih ograničenja i ne može ih se smatrati potpunom alternativom vanjskim rejtinzima. Jedan od nedostataka mjera temeljenih na računovodstvu jest da iako su njima obuhvaćene sve kategorije korporativne imovine, one nisu prikladne za državni dug i za mnoge strukturirane proizvode. Štoviše, kako su to istaknuli neki od dionika s kojima se razgovaralo u kontekstu studije ICF-a, pristup informacijama i dalje je problematičan jer u nekim zemljama mjere temeljene na računovodstvu još nisu lako dostupne za neuvrštena društva zbog nižih ili neusklađenih standarda ili obveza izvješćivanja.

Posebne vještine te iskustvo u sektoru također su potrebni za učinkovitu primjenu tih alata i dobivanje pouzdanih procjena. Tumačenje i prosudba imaju ključnu ulogu u mjerama temeljnim na računovodstvu posebno kada su potrebne usporedbe. Na primjer, različiti analitičari mogu primijeniti različite pokazatelje za isto društvo, što pak može dovesti do različitih rezultata. Premda to samo po sebi nije negativan aspekt, to znači da pokazatelje može biti teško tumačiti bez odgovarajuće stručnosti i poznavanja konteksta.

II.Razvrstavanje zemalja prema riziku OECD-a

Razvrstavanjem zemalja prema riziku OECD-a nudi se i veća zemljopisna pokrivenost od vanjskih kreditnih rejtinga i dostupnost relevantnih podataka javnosti. Međutim procjene OECD-a usko su usmjerene i u obzir uzimaju samo pojedinačne kategorije rizika (političke rizike i druge neposredno povezane rizike), a ne uključuju druge relevantne pokazatelje gospodarskih rizika koji bi mogli biti korisni za ulagatelje i odluke o ulaganjima. Stoga se razvrstavanja zemalja prema riziku OECD-a mogu smatrati valjanim alatom za procjenu određenih vrsta rizika. Unatoč tome što nailaze na određena ograničenja, mogla bi pružiti dobru nadopunu vanjskim rejtinzima državnog duga te moguće sredstvo potvrde vanjskih rejtinga državnog duga.

III.Ocjenjivanja središnjih banaka

Središnji kreditni registri (CCR) i Središnja baza podataka o financijskim izvještajima (CFSD) relevantni su primjeri alata ocjenjivanja koji su ili u vlasništvu središnjih banaka ili one njima upravljaju. Tehnike CCR-a i CFSD-a primjenjuju se u velikoj mjeri na instrumente korporativnog duga, ali njihova zemljopisna i sektorska pokrivenost razlikuju se od zemlje do zemlje, ovisno o parametrima poput prihvatljivosti instrumenata kao sredstva osiguranja za operacije monetarne politike. Glavni nedostatak CCR-a i CFSD-a njihova je ograničena pokrivenost po zemljama i kategorijama imovine te ograničen pristup podacima. Ograničeni su i u svojoj primjeni na korporativni dug, a njihova pokrivenost nefinancijskih društava u nekim zemljama je zanemariva. Ocjenjivanja mogu biti važan alat za manja društva jer omogućuju jeftinije načine dobivanja kreditne procjene (u odnosu na kreditne rejtinge agencija za kreditni rejting). Međutim, čini se da ocjenjivanja nisu dovoljna da bi osigurala izvedivu potpunu alternativu sustavima vanjskih kreditnih rejtinga, već bi umjesto toga trebala biti primijenjena kao koristan dodatni izvor informacija o kreditnoj sposobnosti financijskog proizvoda.

Tehnička analiza provedena za pripremu ovog izvješća upućuje na to da trenutačno na tržištu ne postoje izvedive alternative koje bi u potpunosti zamijenile vanjske kreditne rejtinge. Neki od prethodno navedenih alata i mjera mogli bi do određene mjere biti uzeti u obzir kao valjane zamjene za procjene agencija za kreditni rejting, ali nose znatne troškove koji bi posebno mogli biti ograničavajući za manje sudionike na financijskim tržištima. Drugi alati mogli bi se primijeniti samo kao dopuna procjenama agencija za kreditni rejting. Samo nekoliko zakonskih odredaba EU-a koje se odnose na vanjske rejtinge – poput relevantnih odredaba u CRR-u/CRD-u IV i direktivi Solventnost II – mogu potaknuti financijske institucije i osiguravajuća društva da se oslone na procjene dobivene od rejting agencija zbog čega bi daljnji nadzor trebalo usredotočiti na ova dva okvira.

II. Stanje tržišta kreditnog rejtinga i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting za poticanje tržišnog natjecanja na tržištu kreditnog rejtinga

1. Analiza tržišta agencija za kreditni rejting

Trenutačno stanje tržišta

Područjem djelatnosti agencija za kreditni rejting trenutačno dominiraju tri društva sa sjedištem u SAD-u (S&P, Moody's i Fitch), sa svjetskom zemljopisnom pokrivenosti 25 svih kategorija imovine (korporativne obveznice, državne obveznice, strukturirani financijski instrumenti i pokrivene obveznice 26 ) (vidi i Tablicu 1.) i kumulativnim tržišnim udjelom u prihodima od oko 92  % u EU-u (Tablica 2.) 27 . Unatoč tome što su nova društva ušla na europsko tržište kreditnog rejtinga – koje se trenutačno sastoji od 26 registriranih i 4 certificirane agencije za kreditni rejting 28 – većina manjih agencija za kreditni rejting dodjeljuje rejting ograničenom skupu kategorija imovine i ima ograničene prekogranične aktivnosti te zemljopisni opseg.

Tablica 1.: Kategorije kreditnih rejtinga koje nude agencije za kreditni rejting registrirane u EU-u od 2011. do 2015. (izvor ESMA, CEREP)

Legenda:

Tablica 2.: Izračun tržišnog udjela na temelju prometa u 2014. od djelatnosti vezane uz kreditni rejting i dodatnih usluga na skupnoj razini u EU-u

Izvor: ESMA

Oligopolna i visoko koncentrirana struktura djelatnosti agencija za kreditni rejting – i ukupno i na razini pojedinačne kategorije proizvoda – upućuje na to da najveće agencije za kreditni rejting koje djeluju globalno načelno mogu primijeniti tržišnu snagu da bi s vremenom profitabilno podigle cijene iznad konkurentnih razina ili ograničile izbor ili kvalitetu pruženih usluga.  

Svaka agencija za kreditni rejting djeluje kao platforma koja nudi pristup mreži izdavatelja i ulagatelja i u kojoj su ponuda i potražnja međusobno ovisne: izdavatelji daju prednost onim agencijama za kreditni rejting koje prepoznaje najveći broj relevantnih ulagatelja, a ulagatelji žele angažirati agencije za kreditni rejting koje mogu ponuditi najveću pokrivenost izdavatelja i instrumenata za koje su zainteresirani.

Neovisno o izmjenama Uredbe o agencijama za kreditni rejting iz 2013., primijećeno je blago povećanje koncentracije na ukupnom tržištu agencija za kreditni rejting, a izračun se temelji na prihodima ostvarenima samo od aktivnosti vezane uz kreditni rejting. Mjerenja tržišnog udjela temeljena na ukupnim prihodima (prihodi od aktivnosti vezane uz kreditni rejting i dodatnih usluga) upućuju na niže razine koncentracije u odnosu na mjerenja temeljena na prihodu samo od aktivnosti vezane uz kreditni rejting. Međutim, izračun tržišnih udjela na temelju ukupnih prihoda složeniji je zbog nepostojanja univerzalne definicije i tretmana „dodatnih usluga”. To bi moglo upućivati na to da dodatne usluge čine važnu djelatnost za manje agencije za kreditni rejting, dok se veće agencije za kreditni rejting više oslanjaju na prihode od aktivnosti vezane uz dodjeljivanje rejtinga. Nadalje, u pogledu vrste rejtinga, povećala se koncentracija za korporativne obveznice (najviše koncentrirano tržište), dok se smanjila u državnim rejtinzima i strukturiranim financijskim instrumentima.

Većina izdavatelja radije angažira samo jednu ili dvije agencije za kreditni rejting umjesto nekoliko njih, a njihov izbor u velikoj mjeri temelji se na prihvatljivosti agencije za kreditni rejting među ulagateljima, regulatorima i središnjim bankama 35 . Osim toga, čini se da se većinom odabiru agencije za kreditni rejting koje imaju globalnu pokrivenost, što odražava činjenicu da je djelatnost vezana uz kreditni rejting snažno povezana s ugledom. Pretpostavlja se da izbor agencija za kreditni rejting tako u velikoj mjeri ovisi o prepoznavanju imena.

Visoko koncentrirano tržište rizik je za financijsku stabilnost ako agencije za kreditni rejting prate ponašanje jedna druge i reagiraju davanjem sličnih mišljenja o kreditnoj sposobnosti izdavatelja, kako se to pokazalo tijekom posljednje financijske krize i krize državnog duga.

Prepreke ulasku na tržište

Ulazak na tržište može biti otežan postojanjem regulatornih i tržišnih prepreka.

U pogledu regulatornih prepreka, Europsko udruženje agencija za kreditni rejting (EACRA) izrazilo je zabrinutost zbog isključivanja većine registriranih agencija za kreditni rejting s popisa vanjskih institucija za procjenu kreditnog rizika (VIPKR-a) prema okviru za kreditnu procjenu Eurosustava (ECAF) za prihvaćanje instrumenata osiguranja jer bi to moglo gušiti tržišno natjecanje 36 . VIPKR-ovi moraju ispuniti nekoliko operativnih kriterija i osigurati relevantnu pokrivenost: posebno moraju biti usklađeni s minimalnim zahtjevima pokrivenosti koji su određeni Eurosustavom u smislu imovine s rejtingom, izdavatelja s rejtingom i opsega s rejtingom u različitim prihvatljivim kategorijama imovine i zemljama europodručja. Zbog toga ESB trenutačno priznaje samo agencije za kreditni rejting od sistemske važnosti za financijski sustav kao VIPKR-ove – odnosno, S&P, Moody's, Fitch i DBRS – čime bi se moglo ograničiti tržišno natjecanje na tržištu rejtinga. Kako je istaknuto u Tehničkom savjetu ESMA-e „kreditni rejtinzi ostaju čimbenik unutar okvira procjene instrumenata osiguranja nekih središnjih banaka u EU-u što može znatno utjecati na postupke interne procjene sudionika na financijskom tržištu”. Jedan od načina ublažavanja ove prepreke ulasku na tržište moglo bi biti smanjenje oslanjanja na rejtinge unutar okvira za kreditnu procjenu Eurosustava (ECAF) ESB-a.

Osim toga, neke od tvrdnji u Pozivu na dostavu očitovanja 37 upućuju na trošak usklađivanja koji čini još jednu prepreku za nove sudionike, posebno za manje agencije za kreditni rejting. Da bi bila registrirana kao agencija za kreditni rejting, društva trebaju dokazati usklađenost sa zahtjevima Uredbe o agencijama za kreditni rejting. Unatoč izuzećima od određenih zahtjeva za manje agencije za kreditni rejting, dionici u djelatnosti smatraju da regulatorni zahtjevi pogoduju dominantnim agencijama za kreditni rejting jer je ispunjavanje zahtjeva usklađenosti 38 za male agencija za kreditni rejting vrlo skupo. Štoviše, u slučaju kada postoje pragovi iznad kojih se primjenjuju dodatni propisi, smatraju se mogućim preprekama proširenju za male agencije za kreditni rejting (posebno u kontekstu korporativnih obveznica, ali i strukturiranih financijskih instrumenata). Općenito je potrebno pronaći ravnotežu između proporcionalnosti standarda koji bi se trebali primjenjivati na manje agencije za kreditni rejting i potrebe za osiguranje kvalitete i transparentnosti rejtinga koje one dodjeljuju.

Komisija je nedavno donijela provedbene tehničke standarde (ITS) o raspoređivanju VIPKR-ova 39 , slijedeći tehnički savjet ESA-e, koji će konačno europskim bankama i osiguravateljima omogućiti angažiranje manjih agencija za kreditni rejting u okvirima regulatornog kapitala. To raspoređivanje moglo bi stvoriti neke buduće prilike za angažiranje manjih agencija za kreditni rejting i potaknuti razvoj tržišta.

U pogledu prepreka u odnosu na dinamiku tržišta, glavna prepreka za nove sudionike – osim činjenice da se čini kako ne postoji dovoljna potražnja za dodatnim agencijama za kreditni rejting – priroda je tržišta kreditnog rejtinga koja je snažno povezana s ugledom. Zbog toga je novim sudionicima – koji obično među ulagateljima imaju nizak ili nikakav ugled – teško nadoknaditi izostanak prethodnih rezultata i nedovoljnu zemljopisnu pokrivenost. Štoviše, novi sudionici moraju uspostaviti bazu klijenata da bi svladali „mrežne učinke” u djelatnosti, kojima se prednost daje većim agencijama za kreditni rejting na štetu malih agencija za kreditni rejting jer rejtinzi najvećih agencija za kreditni rejting olakšavaju pristup tržištu za proizvode s rejtingom.

Naknade

Izmjenama Uredbe o agencijama za kreditni rejting iz 2013. uvedena je odredba kojom se zahtijeva da naknade koje se naplaćuju klijentima za određivanje kreditnih rejtinga i dodatne usluge nisu diskriminirajuće i da se temelje na stvarnim troškovima.

Kao odgovor na poziv na dostavu očitovanja, neki osiguravatelji tvrdili su da se čini kako agencije za kreditni rejting sudionicima na tržištu naplaćuju troškove (do 80 % više) za korištenje informacija o kreditnom rejtingu u njihovom izvješćivanju nacionalnim nadležnim tijelima, što vodi do povećanja provedbenih troškova direktive Solventnost II (prema izvješću Udruženja uzajamnih osiguravatelja i osiguravajućih zadruga u Europi).

Prema Uredbi o agencijama za kreditni rejting, ESMA je ovlaštena nadzirati agencije za kreditni rejting kako bi osigurala da naknade koje se naplaćuju klijentima nisu diskriminirajuće i da se temelje na stvarnim troškovima. Komisija poziva ESMA-u da osigura strogu usklađenost naknada koje se naplaćuju osiguravateljima s Uredbom o agencijama za kreditni rejting.

Očekivana kretanja na tržištu agencija za kreditni rejting

U godinama koje slijede uvest će se nekoliko mjera u cilju povećanja tržišnog natjecanja na tržištu agencija za kreditni rejting, odnosno, europska platforma za kreditni rejting – kojom će se poboljšati vidljivost za kreditne rejtinge koje izdaju manje agencije za kreditni rejting i povećati usporedivost rejtinga za isti instrument različitih agencija za kreditni rejting. Raspoređivanja vanjskih kreditnih rejtinga koja su nedavno donesena u okviru CRR-a i direktive Solventnost II namijenjena su i osiguranju pravednog postupanja s rejtinzima koje izdaju sve agencije za kreditni rejting, bez obzira na njihovu veličinu, dok se istovremeno bonitetnim nadzornim tijelima osigurava da se na sistemski važne agencije za kreditni rejting primjenjuju učinkoviti zaštitni mehanizmi.

2. Utjecaj i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting o tržišnom natjecanju

Opći cilj izmjena Uredbe o agencijama za kreditni rejting iz 2013. u pogledu tržišnog natjecanja bio je povećati tržišno natjecanje između agencija za kreditni rejting i potaknuti angažiranje manjih agencija za kreditni rejting. Posebno, te izmjene uvele su obvezni dvostruki rejting za strukturirane financijske instrumente (članak 8.c), poticaj za angažiranje najmanje jedne male agencije za kreditni rejting u slučaju dvostrukog rejtinga (članak 8.d), općenite i periodične objave (članak 11. stavak 2.) i uspostavu europske platforme za kreditni rejting (ERP) (članak 11.a).

Članak 8.c

Prema članku 8.c, od izdavatelja se zahtijeva da naruče dvostruke kreditne rejtinge za strukturirane financijske instrumente kako bi osigurali neovisni drugi rejting.

Ova odredba mogla bi utjecati na tržište samo ako se drugi rejting objavi ili je poznat ulagateljima; u tom slučaju ulagatelji i izdavatelji mogli bi usporediti rejtinge istog financijskog instrumenta i posljedično bi se troškovi za ugled agencija za kreditni rejting povećali jer bi velike razlike između rejtinga različitih agencija za kreditni rejting mogle potaknuti sumnju u kvalitetu samih rejtinga.

Štoviše, ako su ulagatelji svjesni da se od izdavatelja zahtijeva da dobiju drugi rejting, mogu ga u tom slučaju zatražiti čak i ako nema zakonskog zahtjeva za njegovo objavljivanje. Zbog toga bi se financijski instrumenti za koje drugi rejting nije objavljen mogli smatrati manje kvalitetnim.

Općenito, povećao se broj rejtinga agencija za kreditni rejting koje dodjeljuju rejting strukturiranim financijskim instrumentima, što znači da izdavatelji zaista traže dodatne rejtinge ne samo od velikih agencija za kreditni rejting – koje su već dodijelile rejting strukturiranim financijskim instrumentima – nego i od malih agencija za kreditni rejting. Stoga se čini da je ova mjera korisna za segment strukturiranog financijskog tržišta.

Članak 8.d

Prema članku 8.d, u slučaju kada izdavatelj ili povezana treća strana namjeravaju za izdanje ili subjekt angažirati najmanje dvije agencije za kreditni rejting, od izdavatelja ili povezane treće strane zahtijeva se da razmotre angažiranje najmanje jedne agencije za kreditni rejting koja nema više od 10 % tržišnog udjela, pod uvjetom da je izdavatelj ili povezana treća strana mogu ocijeniti kao sposobnu za dodjelu rejtinga relevantnom izdanju ili subjektu i da je jedna od tih manjih agencija za kreditni rejting na raspolaganju za dodjelu rejtinga. Osim toga, ako izdavatelj ili povezana treća strana ne namjeravaju angažirati najmanje jednu manju agenciju za kreditni rejting, to bi se trebalo dokumentirati.

Ovu mjeru treba još u potpunosti provesti i uvesti na nacionalnoj razini. Zbog toga još nije moguće procijeniti utjecaj članka 8.d. Štoviše, broj subjekata i instrumenata koji imaju višestruke rejtinge ne može se još utvrditi pomoću baze podataka CEREP 40 (ali ERP-om će se ulagateljima omogućiti uvid u to koje agencije za kreditni rejting su izdale kreditni rejting o određenom subjektu ili instrumentu).

Male agencije za kreditni rejting možda nemaju dovoljno iskustva i ugleda da bi ih izdavatelji dobrovoljno izabrali za drugi rejting (a takav drugi rejting nije obvezan, osim ako je izdanje strukturirani financijski instrument). Utjecaj ovisi o tome bi li se izdavatelji odlučili naručiti drugi rejting od manje agencije za kreditni rejting ili bi se odlučili objasniti zašto to neće učiniti.

Štoviše, pojedinačnim izdavateljima može nedostajati poticaja za promjenu agencija za kreditni rejting prema odredbi „uskladiti ili objasniti” jer članak 8.d nije obvezan. U svrhu poboljšanja učinkovitosti ove odredbe, ESMA je odobrila ovlaštenje za privremenu radnu skupinu o dokumentiranju i dostavljanju informacija pri razmatranju angažiranja više agencija za kreditni rejting kako bi se pomoglo sektorskim nadležnim tijelima u njihovim nadležnostima nadzora prema člancima 8.d i 8.c Uredbe o agencijama za kreditni rejting 41 .

Konačno, primjena i učinkovitost izračuna tržišnog udjela koji se zahtijeva člankom izazvali su zabrinutost jer se izračunavaju ne samo na temelju prihoda od djelatnosti dodjeljivanja kreditnih rejtinga nego i prihoda od dodatnih usluga. Takvi izračuni mogu također dovesti u zabludu zbog nepostojanja jasne definicije dodatnih usluga. Male agencije za kreditni rejting i novi sudionici tvrdili su da nisu upoznati s provedbom takvog članka i pozvali su na izdavanje smjernica na razini EU-a ili države članice.

Članak 11. stavak 2.

Prema članku 11. stavku 2. od agencija za kreditni rejting zahtijeva se dostava podataka o kreditnim rejtinzima koje izdaju – uključujući nenaručene rejtinge – u ESMA-in središnji registar (bazu podataka CEREP). Cilj je ulagateljima omogućiti usporedbu podataka između agencija za kreditni rejting i provjeru rezultata rejtinga koje je izdala pojedinačna agencija za kreditni rejting.

Od članka 11. stavka 2. veću korist mogli bi imati sofisticirani ulagatelji nego oni koji nastupaju s povjerenjem jer čak i ako su sve informacije javno dostupne, za usporedbu rezultata agencija za kreditni rejting i dalje su potrebni vrijeme i vještine.

Objavljivanje takvih podataka može povećati vidljivost malih agencija za kreditni rejting i pomoći im u svladavanju prepreke ulasku povezane s ugledom.

Članak 11.a

Prema članku 11.a, CEREP će se ugraditi u europsku platformu za kreditni rejting (ERP), web-mjesto koje uređuje ESMA na kojem će se objavljivati svi dostupni kreditni rejtinzi koje su izdale registrirane i certificirane agencije za kreditni rejting.

Europska platforma za kreditni rejting uspostavljena je u cilju povećanja količine informacija dostupnih ulagateljima i osiguranja vidljivosti manjim agencijama za kreditni rejting jer objavljivanje svih rejtinga na web-mjestu moglo bi povećati svijest ulagatelja o malim agencijama za kreditni rejting i njegovo povjerenje u njih. Međutim, primjena različitih metodologija između agencija za kreditni rejting ne dopušta jednostavne usporedbe među rejtinzima.

Trebalo bi napomenuti i da „rejtinzi koje plaća ulagatelj” – koji se isključivo izrađuju za ulagatelja i objavljuju ulagatelju za naknadu – nisu uključeni u europsku platformu za kreditni rejting kako ne bi narušili takve poslovne modele.

Europska platforma za kreditni rejting nije još u potpunosti postala operativna pa je stoga prerano za procjenu njezina utjecaja na tržišno natjecanje. Budući da su vidljivost i ugled vrlo važni u djelatnosti agencija za kreditni rejting, trebalo bi dodatno pratiti učinke ove odredbe na tržišno natjecanje kada platforma bude u potpunosti provedena.

3. Ukupna procjena

Čini se da male agencije za kreditni rejting i novi sudionici još ne izdaju znatan broj kreditnih rejtinga u svim kategorijama imovine, a čini se i da ima malo tržišnog natjecanja među agencijama za kreditni rejting, s obzirom na česta povećanja naknade i visoke naknade koje naplaćuju najveće agencije za kreditni rejting.

Međutim, potrebno je i naglasiti da je tržište kreditnog rejtinga posebno tržište koje se uglavnom temelji na ugledu među ulagateljima i izdavateljima. Budući da je tržište po svojoj prirodi vrlo ovisno o ugledu, mjere koje navode na odabir agencija za kreditni rejting izvan onoga što bi izdavatelji izabrali i ulagatelji vrednovali mogu dovesti do neplaniranih posljedica uz ograničenu učinkovitost u promicanju dodatnog ulaska na tržište.

Uredbom o agencijama za kreditni rejting uspostavljen je pozitivan okvir za unapređenje tržišnog natjecanja u sektoru agencija za kreditni rejting.

Općenito, članak 8.c, zajedno s člankom 8.d, člankom 11. stavkom 2. i člankom 11.a, mogao bi dovesti do povećanja potražnje za malim agencijama za kreditni rejting za rejtinge strukturiranih financijskih instrumenata. Štoviše, provedba članka 11.a i članka11. stavka 2. – kojima informacije o drugom rejtingu postaju javno dostupne – mogla bi pogodovati utjecaju članka 8.c u skladu s kojim bi ulagatelji mogli izvršiti veći pritisak na agencije za kreditni rejting da se natječu u kvaliteti.

Osim toga, Uredbom o agencijama za kreditni rejting dodana je veća vidljivost agencijama za kreditni rejting koje djeluju u EU-u, na primjer, putem registracije u ESMA-i i javnog objavljivanja informacija o izdanim kreditnim rejtinzima. Štoviše, povećanim mjerama transparentnosti podigla se razina svijesti o postojanju malih agencija za kreditni rejting. Na kraju, čini se da je izdavanje – i objavljivanje – nenaručenih rejtinga učinkovit alat za povećanje vidljivosti malih agencija za kreditni rejting i omogućuje im izgradnju ugleda.

Zaključno, unatoč nekim mjerama koje su u postupku provedbe, Komisija ne očekuje brzu promjenu u oligopolnoj djelatnosti agencija za kreditni rejting. Međutim, analiza i tehnički savjet ESMA-e upućuju na to da je potrebno više vremena da bi se u potpunosti procijenio utjecaj nedavno uvedenih mjera Uredbe o agencijama za kreditni rejting o tržišnom natjecanju na tržištu agencija za kreditni rejting.

III. Utjecaj i procjena odredaba Uredbe o agencijama za kreditni rejting o upravljanju

Budući da trenutačnim tržištem kreditnog rejtinga još dominiraju tri velike agencije za kreditni rejting i da se nove agencije moraju suočiti s raznim preprekama ulasku na tržište, od najveće je važnosti osigurati dobro postupanje agencija za kreditni rejting, posebno sadašnjih agencija za kreditni rejting, i rejtinge visoke kvalitete. To se može postići jedino odgovarajućim regulatornim ograničenjima koja će u konačnici biti korisna i za dodjeljivanje rejtinga visoke kvalitete, a time i tržišnu stabilnost.

Nedavna financijska kriza naglasila je, između ostalog, i pitanja u pogledu kvalitete i neovisnosti kreditnih rejtinga. Posebna zabrinutost postojala je o mogućim sukobima interesa između izdavatelja i agencija za kreditni rejting zbog modela naknade „izdavatelj plaća” i čvrstih i dugotrajnih odnosa između izdavatelja. Osim toga, javila se zabrinutost o neovisnosti agencija za kreditni rejting pri dodjeljivanju rejtinga instrumentima koje izdaju njihovi dioničari te o neovisnosti i stručnosti analitičara rejtinga. Štoviše, nakon financijske krize postojala je potreba za povećanjem transparentnosti o strukturiranim financijskim proizvodima da bi se ulagateljima omogućilo izvođenje njihove vlastite procjene kreditne sposobnosti tih složenih proizvoda. U svrhu rješavanja tih pitanja, u posljednjoj reviziji Uredbe o agencijama za kreditni rejting uvedene su brojne odredbe o sukobima interesa (1.), strukturiranim financijskim instrumentima (2.) i modelima naknade (3.). Cilj ovog odjeljka jest odrediti jesu li te odredbe učinkovite ili postoji potreba za dodatnim poboljšanjem.

1. Sukob interesa

Uredbom o agencijama za kreditni rejting predviđa se nekoliko odredaba koje se bave izbjegavanjem situacija sukoba interesa i njihovim upravljanjem. Opći cilj je osigurati neovisnost agencija za kreditni rejting i posljedično kvalitetu njihovih rejtinga te učvrstiti povjerenje ulagatelja u funkcioniranje financijskog tržišta općenito.

Uspostava neovisnih neizvršnih direktora (INEDS) u Uredbi o agencijama za kreditni rejting ključni je čimbenik u osiguranju učinkovitosti sustava unutarnje kontrole i otkrivanju sukoba interesa. Imenovanjem osoba na ovu funkciju vrlo je važno osigurati minimalne standarde znanja i dobrog ugleda. ESMA je izrazila želju da bude proaktivnija u ovom pogledu da bi osigurala dosljedno visoke razine upravljanja u svim agencijama za kreditni rejting.

Uredbom o agencijama za kreditni rejting utvrđena su unutarnja pravila i postupci za analitičare i druge osobe uključene u proces dodjeljivanja kreditnog rejtinga u svrhu otkrivanja i upravljanja sukobom interesa do kojeg dolazi tijekom procesa dodjele rejtinga. Te odredbe dopunjene su detaljnim zahtjevima u Prilogu I. Uredbe o agencijama za kreditni rejting. Pomoću pravila o izuzećima za male agencije za kreditni rejting osigurava se proporcionalan utjecaj Uredbe o agencijama za kreditni rejting na agencije za kreditni rejting različitih veličina.

Pritisak dioničara na agencije za kreditni rejting može narušiti njihovu neovisnost u slučaju kada agencija za kreditni rejting dodjeljuje rejting svojim vlastitim dioničarima ili financijskim instrumentima koje izdaju dioničari. To se ublažava odredbama o ograničavanju udjela kojima se osigurava neovisnost agencija za kreditni rejting i kvaliteta njihovih rejtinga. Međutim, praktična primjena tih odredaba i dalje je nejasna jer trenutačno ne postoji zajednička definicija pojma „dioničar” na europskoj razini.

Uredbom o agencijama za kreditni rejting predviđa se niz zahtjeva povezanih sa znanjem, vještinama i ponašanjem analitičara rejtinga i drugih zaposlenika agencije za kreditni rejting koji su uključeni u proces dodjele rejtinga. Uspostavom mehanizma postupne rotacije za te osobe može se osigurati neovisnost rejtinga. Međutim, zbog rotacije osoblja mogli bi nastati troškovi transfera analitičara u drugi portfelj.

Trenutačnim radom ESMA-e na smjernicama o vrednovanju i pregledu metodologija agencija za kreditni rejting 42 mogla bi se postići dodatna jasnoća o postupcima unutarnje usklađenosti i rizika agencije za kreditni rejting i jasnija definicija pojma „metodologije za dodjelu rejtinga” uzimajući u obzir definiciju Kodeksa IOSCO-a 43 iz 2015.

Čini se da trenutačna razina sankcija nije razmjerna prometu agencija za kreditni rejting, posebno onih velikih. Moguće novčane kazne koje ESMA može trenutačno izreći u praksi nemaju sprečavajući ili odvraćajući učinak 44 . Komisija će stoga dodatno razmisliti o režimu sankcioniranja iz Uredbe o agencijama za kreditni rejting koji se razlikuje od režima prema novijem europskom zakonodavstvu.

2. Odredbe koje se odnose na strukturirane financijske instrumente i moguće proširenje na druge financijske proizvode

Odredba Uredbe o agencijama za kreditni rejting o obveznoj rotaciji između agencije za kreditni rejting i izdavatelja (članak 6.b) ograničena je na izdavanje resekuritizacija uz razdoblje od najviše četiri godine tijekom kojih agenciji za kreditni rejting nije dopušteno izdavati rejtinge o resekuritizaciji temeljne imovine istog inicijatora. Izuzećem se ublažavaju mogući opterećujući učinci za male agencije za kreditni rejting.

Člankom 8.b Uredbe o agencijama za kreditni rejting od ESMA-e zahtijeva se uspostava web-mjesta u svrhu objavljivanja informacija o strukturiranim financijskim instrumentima. ESMA je nedavno najavila da zbog brojnih poteškoća s kojima se suočila u pripremama za uspostavu web-mjesta, vjerojatno neće biti dostupna obveznicima izvještavanja do zakonskog roka 1. siječnja 2017.

I članak 6.b i članak 8.b tek trebaju biti provedeni i primijenjeni u praksi. U vezi s odredbom o obveznom dvostrukom kreditnom rejtingu za strukturirane financijske instrumente iz članka 8.c, čini se da trenutačno nema dovoljno izbora među agencijama za kreditni rejting koje dodjeljuju rejting različitim kategorijama imovine da bi se omogućilo učinkovito djelovanje tržišnog natjecanja. S obzirom na prethodno navedeno, moguće proširenje mehanizma obvezne rotacije i odredaba o objavljivanju informacija o strukturiranim financijskim instrumentima na druge financijske proizvode čini se preuranjeno u ovoj fazi jer trenutačno nema dovoljno dostupnih podataka za analizu utjecaja tih odredaba na praksu dodjele kreditnog rejtinga. Komisija će nastaviti pratiti kretanja na tržištu kako relevantne odredbe Uredbe o kreditnim agencijama postanu važeće.

3. Alternativni modeli naknade

Od provedbe Uredbe o agencijama za kreditni rejting u pogledu modela naknade uočeno je malo promjena u djelatnosti agencija za kreditni rejting, posebno u dodjeli rejtinga za korporativne obveznice i strukturirane financijske instrumente. Dominantan i najčešće primjenjivan model naknade na tržištu agencija za kreditni rejting model je „izdavatelj plaća”, pri čemu agencije za kreditni rejting plaćaju izdavatelji koji žele naručiti kreditne rejtinge za svoje investicijske proizvode.

Drugi primjeri modela naknada su model zadržavanja rizika – kada ulagatelji dodjeljuju rejtinge za projekte koje djelomično financiraju držanjem izdanih instrumenata ili kada se agencijama za kreditni rejting naknade isplaćuju u instrumentima kojima dodjeljuju rejting koje bi držale do dospijeća  45 i model „platforma plaća” kojim se uvodi posrednik na tržištu za financiranje i dodjeljivanje rejtinga. Modelom plaćanja za naknadu rezultata od svake agencije za kreditni rejting zahtijeva se uplata fiksnog postotka njezinog prihoda u zajednički fond koji se zatim isplaćuje agenciji za kreditni rejting s najboljim rezultatima čime se agencije za kreditni rejting potiču na poboljšanje točnosti svojih rejtinga, dok istovremeno može dovesti do nesigurnosti u vezi s učinkovitosti mehanizma poticaja. Kreditne rejtinge mogle bi dodjeljivati i neprofitne organizacije ili financirati države. Uključivanje države u dodjeljivanje agencija za kreditni rejting izdavateljima moglo bi uzrokovati rizik od segmentiranja tržišta u pogledu državnih granica i moglo bi uzrokovati sukob interesa unutar djelatnosti, posebno u pogledu izdavanja državnih rejtinga i rejtinga ispod državne razine.

Kako je utvrđeno u Procjeni utjecaja Komisije iz 2011., svi mogući modeli naknada mogli bi sadržavati sukob interesa. Stoga se Uredbom o agencijama za kreditni rejting ne propisuje primjena jednog posebnog modela naknade jer nema bitne potrebe za davanje prednosti jednom modelu pred drugim.

Alternativni modeli naknada trenutačno se u praksi rijetko primjenjuju kao samostalna rješenja jer su agencije za kreditni rejting umjesto toga sklone primjeni hibridnih modela. Kreditni rejtinzi izdaju se nekim klijentima prema modelu „izdavatelj plaća” a drugi prema modelu „ulagatelj plaća” ili na temelju pretplate. Iz analize ESMA-e zaključuje se da bi trebalo zadržati ovu prilagodljivost u izboru modela naknade tako da sudionici na tržištu slobodno biraju najprikladniji model u odnosu na svoju tržišnu strategiju.

4. Ukupna procjena

S obzirom na prethodnu analizu, čini se da su odredbe Uredbe o agencijama za kreditni rejting o upravljanju uglavnom preventivne dok istovremeno daju važan doprinos osiguranju neovisnosti agencija za kreditni rejting. Unatoč tome što bi prema Tehničkom savjetu ESMA-e neke odredbe mogle stvoriti provedbene troškove za agencije za kreditni rejting nametanjem promjena u sustavima IT-a, osposobljavanju, usklađenosti i zakonskim postupcima, očekuje se da će najnoviji okvir o upravljanju agencija za kreditni rejting donijeti dugoročne koristi.

Premda promjene možda neće odmah biti vidljive u praksi dodjele kreditnog rejtinga, odredbe su učinkovite za davanje potrebnih alata regulatorima za nadzor agencija za kreditni rejting koje nisu usklađene s odredbama o upravljanju Uredbe o agencijama za kreditni rejting. Međutim, možda bi trebalo revidirati režim sankcioniranja iz Uredbe o agencijama za kreditni rejting da bi se osigurala njegova vjerodostojnost i proporcionalnost kao sredstva odvraćanja.

IV. Primjerenost i izvedivost podrške europskoj agenciji za kreditni rejting

Zbog pitanja povezanih s procikličnosti objavljivanja rejtinga koji su otkriveni tijekom posljednje krize državnog duga u EU-u, Uredba o agencijama za kreditni rejting izmijenjena je 2013. uvođenjem dodatnih mjera za povećanje transparentnosti rejtinga državnog duga. Člankom 8.a Uredbe o agencijama za kreditni rejting sada se zahtijeva godišnje objavljivanje kalendara u kojem je potrebno utvrditi datume objavljivanja njihovih odnosnih kreditnih rejtinga država.

Osim toga, Komisija je u izvješću iz 2015. 46 analizirala primjerenost razvoja europske procjene kreditne sposobnosti i postoje li dovoljni i odgovarajući izvori informacija za ulagatelje koji im omogućuju izvršavanje njihove vlastite procjene kreditnog rizika država. U svojem izvješću Komisija došla je do zaključka da bi uvođenje takve europske procjene kreditne sposobnosti dodalo malu dodatnu vrijednost već postojećim informacijama koje pružaju razni izvori režima fiskalnog i makroekonomskog nadzora (npr. izvješća koja se izdaju u kontekstu Europskog semestra). Poboljšanja ne bi bilo ni u informacijama dobivenim za institucionalne ulagatelje jer oni već imaju dovoljno podataka putem javnih i privatnih kanala. Nadalje, ulagatelji koji djeluju na svjetskom tržištu državnih obveznica oslanjaju se više na informacije koje pružaju međunarodne institucije poput Međunarodnog monetarnog fonda (MMF) ili Svjetske banke.

ZAKLJUČAK

Vanjski kreditni rejtinzi i dalje imaju važnu ulogu u nekim dijelovima regulatornog okvira EU-a za financijski sektor, posebno za banke i osiguravajuća društva. Međutim, mišljenje je Komisije da trenutačno ne postoje izvedive alternative koje bi mogle u cijelosti zamijeniti vanjske kreditne rejtinge. Na temelju toga, institucije za nadzor trebale bi nastaviti s promicanjem ublažavanja automatskog oslanjanja na kreditne rejtinge osiguranjem da sudionici na tržištu primjenjuju alternativne alate, poput onih iz Odjeljka I.2, kao dopunu vanjskim kreditnim rejtinzima. Komisija će sa svoje strane nastaviti pratiti kretanja na tržištu.

Što se tržišnog natjecanja tiče, Komisija će također nastaviti pratiti razvoj tržišta kao odgovor na provedbu Uredbe o agencijama za kreditni rejting prije razmatranja donošenja daljnjih mjera. To je posebno važno jer su neke od odredaba još uvijek u postupku provedbe pa bi za procjenu koristi bilo potrebno određeno vrijeme.

Osiguranje da je regulatorni okvir razmjeran i da ne nameće nepotrebne troškove preduvjet je za promicanje ulaska na tržište i većeg tržišnog natjecanja na tržištu za agencije za kreditni rejting. U svrhu praćenja svojeg Poziva na dostavu očitovanja, Komisija će nastaviti pratiti primjenu Uredbe o agencijama za kreditni rejting, posebno pitanje proporcionalnosti.

Općenitije, Komisija će nastojati izbjegavati regulatorne prepreke ulasku na tržište te ih dodatno smanjivati, kako je to nedavno učinila izmjenom prijedloga provedbenih tehničkih standarda o raspoređivanju kreditnih rejtinga prema prijedlogu ESA-ova. Promicat će i najšire moguće prihvaćanje manjih agencija za kreditni rejting, uključujući i u kontekstu europskog okvira za kreditnu procjenu ESCB-a (ECAF)].

Neovisno o ovim nastojanjima za poticanje većeg tržišnog natjecanja, najnovija kretanja upućuju na to da bi tržište za kreditne rejtinge moglo ostati visoko koncentrirani oligopol u doglednoj budućnosti. U tom kontekstu važno je osigurati da se na postojeće agencije za kreditni rejting primijeni snažan regulatorni okvir uz potporu vjerodostojnog režima sankcioniranja uz razmjerne razine novčanih kazni koje djeluju kao učinkovito sredstvo odvraćanja. Štoviše, učinkoviti postupci unutarnjeg upravljanja i usklađenosti imaju posebno važnu ulogu za osiguranje kvalitete vanjskih kreditnih rejtinga na tržištu koje obilježava ograničen pritisak konkurentnog tržišta i Uredba o agencijama za kreditni rejting kojom se uvode važni zahtjevi za jačanje tih ugovora.

U pogledu strukturiranih financijskih instrumenata, prerano je za procjenu utjecaja Uredbe o agencijama za kreditni rejting jer određene relevantne odredbe još nisu primijenjene u praksi. U tom kontekstu, u ovom trenutku ne čini se primjerenim razmatrati proširenje predmetne Uredbe o agencijama za kreditni rejting na druge financijske proizvode.

U pogledu obveze izvješćivanja iz članka 39.b stavka 2. podstavka 2. Uredbe o agencijama za kreditni rejting i uzimajući u obzir izvješće Komisije o primjerenosti razvoja europske procjene kreditne sposobnosti za državni dug iz 2015., Komisija smatra da trenutačno nema potrebe za europskom agencijom za kreditni rejting specijaliziranom za državni dug ili europskom zakladom za kreditni rejting za druge kreditne rejtinge. Osim toga, uspostavom takvih zajedničkih agencija vjerojatno bi se na tržištu rejtinga u praksi uzrokovali troškovi umjesto dodane vrijednosti.

Općenito se smatra da odredbe Uredbe o agencijama za kreditni rejting imaju dugoročan pozitivan utjecaj na tržište kreditnog rejtinga. Trenutačno nema dokaza povezanih s mogućim negativnim posljedicama za agencije za kreditni rejting ili izdavatelje. Budući da još nisu provedene sve odredbe Uredbe o agencijama za kreditni rejting, tržište kreditnog rejtinga treba dalje pratiti radi procjene punog utjecaja ovog zakonodavnog okvira.

(1)

Uredba (EZ) br. 1060/2009 Europskog parlamenta i Vijeća od 16. rujna 2009. o agencijama za kreditni rejting (SL L 302, 17.11.2009.) kako je izmijenjena Uredbom (EU) br. 513/2011 Europskog parlamenta i Vijeća od 11. svibnja 2011. (SL L 145, 31.5.2011.), Direktivom 2011/61/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 8. lipnja 2011. (SL L 174, 1.7.2011.), Uredbom (EU) br. 462/2013 Europskog parlamenta i Vijeća od 21. svibnja 2013. (SL L 146, 31.5.2013.) i Direktivom 2014/51/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 18. travnja 2014. (SL L 153, 22.5.2014.)

(2)

Članak 39.b stavak 1. Uredbe o agencijama za kreditni rejting.

(3)

Članak 39. stavci 4. i 5. Uredbe o agencijama za kreditni rejting

(4)

Članak 39. stavci 4. i 5. Uredbe o agencijama za kreditni rejting.

(5)

Članak 39.b stavak 2. Uredbe o agencijama za kreditni rejting.

(6)

ESMA/2015/1471 – Tehnički savjet ESMA-e o smanjenju isključivog i automatskog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge – publikacija dostupna na https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/esma-2015-1471_technical_advice_on_reducing_sole_and_mechanistic_reliance_on_external_credit_ratings.pdf

(7)

MARKT/2014/257/F4/ST/OP-LOT1 dostupno na http://ec.europa.eu/finance/rating-agencies/index_en.htm  

(8)

ESMA/2015/1472 – Tehnički savjet ESMA-e o tržišnom natjecanju, izboru i sukobima interesa u djelatnosti agencija za kreditni rejting – publikacija dostupna na https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma-2015-1472_technical_advice_on_competition_choice_and_conflicts_of_int.pdf  

(9)

MARKT/2014/257/F/Lot 2 dostupno na http://ec.europa.eu/finance/rating-agencies/index_en.htm .

(10)

Za više informacija vidi str. 5. Tehničkog savjeta ESMA-e o smanjenju isključivog i automatskog oslanjanja na vanjske kreditne rejtinge, str. 5. i dalje studije ICF-a, str. 10. Tehničkog savjeta ESMA-e o tržišnom natjecanju, izboru i sukobu interesa djelatnosti agencija za kreditni rejting, str. 7. studije Europe Economicsa

(11)

Vidi posebno str. 1. Načela za smanjenje oslanjanja na rejtinge agencija za kreditni rejting Odbora za financijsku stabilnost (FSB), dostupno na http://www.fsb.org/2010/10/r_101027/ . Vidi i Plan za smanjenje oslanjanja na rejtinge agencija za kreditni rejting FSB-a, dostupno na http://www.fsb.org/2012/11/r_121105b/

(12)

Direktiva  2011/61/EU  Europskog parlamenta i Vijeća od 8. lipnja 2011. o upraviteljima alternativnih investicijskih fondova i o izmjeni direktiva 2003/41/EZ i 2009/65/EZ te uredbi (EZ) br. 1060/2009 i (EU) br. 1095/2010.

(13)

Direktiva 2009/65/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 13. srpnja 2009. o usklađivanju zakona i drugih propisa u odnosu na subjekte za zajednička ulaganja u prenosive vrijednosne papire (UCITS) (preinačena).

(14)

Direktiva 2003/41/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 3. lipnja 2003. o djelatnostima i nadzoru institucija za strukovno mirovinsko osiguranje.

(15)

Direktiva 2013/14/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 21. svibnja 2013. o izmjeni Direktive 2003/41/EZ o djelatnostima i nadzoru institucija za strukovno mirovinsko osiguranje, Direktive 2009/65/EZ o usklađivanju zakona i drugih propisa u odnosu na subjekte za zajednička ulaganja u prenosive vrijednosne papire (UCITS) i Direktive 2011/61/EU o upraviteljima alternativnih investicijskih fondova u odnosu na preveliko oslanjanje na kreditne rejtinge.

(16)

Uredba (EU) br. 648/2012 Europskog parlamenta i Vijeća od 4. srpnja 2012. o OTC izvedenicama, središnjoj drugoj ugovornoj strani i trgovinskom repozitoriju.

(17)

Uredba (EU) br. 575/2013 Europskog parlamenta i Vijeća od 26. lipnja 2013. o bonitetnim zahtjevima za kreditne institucije i investicijska društva i o izmjeni Uredbe (EU) br. 648/2012.

(18)

Direktiva 2013/36/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 26. lipnja 2013. o pristupanju djelatnosti kreditnih institucija i bonitetnom nadzoru nad kreditnim institucijama i investicijskim društvima, izmjeni Direktive 2002/87/EZ te stavljanju izvan snage direktiva 2006/48/EZ i 2006/49/EZ.

(19)

Metodologija u zakonodavnom tekstu navedena je kao „standardizirani pristup” i trenutačno je metodologija koja se najčešće primjenjuje prema CRR-u i CRD-u za banke.

(20)

Na primjer, u slučaju izloženosti poduzeća, ako je dostupan rejting agencije za kreditni rejting i izloženost dobije najviši rejting (npr. AAA), primijenjeni ponder rizika je 20 %. Zbog toga će se od banke zahtijevati da drži regulatorni kapital jednak 20 % vrijednosti izloženosti. Umjesto toga, ako rejting nije dostupan, ponder rizika koji će se primijeniti bio bi najmanje 100 %.

(21)

Drugi savjetodavni dokument Bazelskog odbora za nadzor banaka o Revizijama standarda standardiziranih pristupa za kreditni rizik, s rokom za primjedbe do 11. ožujka 2016., iz prosinca 2015., dostupan na http://www.bis.org/bcbs/publ/d347.htm

(22)

Direktiva 2009/138/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 25. studenoga 2009. o osnivanju i obavljanju djelatnosti osiguranja i reosiguranja.

(23)

Članak 44. stavak 4.a direktive Solventnost II i Provedbena uredba Komisije (EU) 2015/2015 оd 11. studenoga 2015. o utvrđivanju provedbenih tehničkih standarda o postupcima za procjene vanjskih procjena kreditnog rizika u skladu s Direktivom 2009/138/EZ Europskog parlamenta i Vijeća, SL L 295, 12.11.2015., str.16.

(24)

Članci 3. – 6. Delegirane uredbe Komisije (EU) 2015/35 оd 10. listopada 2014. o dopuni Direktive 2009/138/EZ Europskog parlamenta i Vijeća o osnivanju i obavljanju djelatnosti osiguranja i reosiguranja (Solventnost II).

(25)

Upućivanjem na lokaciju izdavatelja ili instrumenta koji se ocjenjuje.

(26)

Vidi kategorije imovine u bazi podataka CEREP.

(27)

Tržišni udjeli izračunati na temelju financijskih izvještaja za 2014.

(28)

Vidi ažurirani popis registriranih i certificiranih agencija za kreditni rejting na https://www.esma.europa.eu/supervision/credit-rating-agencies/risk

(29)

Fitch France S.A.S; Fitch Deutschland GmbH; Fitch Italia S.p.A.; Fitch Polska S.A.; Fitch Ratings España S.A.U.; Fitch Ratings Limited i Fitch Ratings CIS Limited.

(30)

Registrirana s učinkom od 27. listopada 2015.

(31)

Registrirana s učinkom od 10. srpnja 2015.

(32)

Moody’s Investors Service Cyprus Ltd; Moody’s France S.A.S.; Moody’s Deutschland GmbH; Moody’s Italia S.r.l.; Moody’s Investors Service España S.A.; Moody’s Investors Service Ltd; i Moody’s Investors Services EMEA Ltd.

(33)

Registrirana s učinkom od 1. prosinca 2015.

(34)

Standard & Poor’s Credit Market Services France S.A.S.; Standard & Poor’s Credit Market Services Italy S.r.l.; i Standard & Poor’s Credit Market Services Europe Limited.

(35)

Na primjer, budući da je ESB odlučio DBRS uključiti na popis VIPKR-ova, DBRS je ostvario bolji pristup tržištu.

(36)

EACRA –, dokument o stajalištu, referenca: Kriteriji za prihvaćanje agencija za kreditni rejting kao izvora VIPKR-a za svrhe ECAF-a ESB-a, 26. veljače 2016.

(37)

Dokument o savjetovanju i rezultati Poziva na dostavu očitovanja dostupni su na http://ec.europa.eu/finance/consultations/2015/financial-regulatory-framework-review/index_en.htm

(38)

Npr. da se osnuje neovisni odbor za reviziju sastavljen od stalnih zaposlenika, stalno zaposlenog službenika zaduženog za praćenje usklađenosti, zahtjevi za izvješćivanje i objavljivanje, zahtjev za informiranje subjekata s rejtingom prije službene objave rejtinga.

(39)

Provedbena uredba Komisije (EU) o utvrđivanju provedbenih tehničkih standarda u vezi s raspoređivanjem procjena kreditnog rizika vanjskih institucija za procjenu kreditnog rizika u skladu s člankom 136. stavcima 1. i 3. Uredbe (EU) br. 575/2013 Europskog parlamenta i Vijeća. Provedbena uredba Komisije (EU) o utvrđivanju provedbenih tehničkih standarda u vezi s dodjelom procjena kreditnih rizika vanjskih institucija za procjenu kreditnog rizika do objektivnog razmjera stupnja kreditne kvalitete u skladu s Direktivom 2009/138/EZ Europskog parlamenta i Vijeća i Provedbenom uredbom Komisije (EU) o utvrđivanju provedbenih tehničkih standarda u vezi s raspoređivanjem procjena kreditnog rizika vanjskih institucija za procjenu kreditnog rizika u skladu s Uredbom (EU) br. 575/2013 Europskog parlamenta i Vijeća.

(40)

U bazi podataka CEREP prikupljaju se podaci o kreditnim rejtinzima koje su izdale registrirane i certificirane agencije i o kreditnim rejtinzima koje su priznale registrirane agencije za kreditni rejting te o kreditnim rejtinzima koje su u nekoj trećoj zemlji izdale agencije za kreditni rejting koje nisu certificirane ili registrirane u EU-u, ali koje pripadaju istoj skupini. Neke od informacija unutar baze podataka CEREP dostupne su javnosti putem web-mjesta ESMA-e.

(41)

Vidi i pitanja i odgovore, Smjernice i drugi alat ESMA-e te zajednički obrazac za izvješćivanje s povezanim uputama.

(42)

Vidi savjetodavni dokument na web-mjestu ESMA-e https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-consults-validation-and-review-cras%E2%80%99-methodologies-guidelines .

(43)

Osnove kodeksa ponašanja za agencije za kreditni rejting IOSCO-a, Završno izvješće za 2015. dostupno na http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD482.pdf  

(44)

Za usporedbu, Komisija za vrijednosne papire i burzu Sjedinjenih Američkih Država (SEC) u siječnju 2015. izrekla je ukupne kazne od 77 milijuna USD zbog niza kršenja saveznih zakona o vrijednosnim papirima Standard & Poor’sa, https://www.sec.gov/news/pressrelease/2015-10.html . 

(45)

     Model se temelji na pretpostavci da subjekt koji dodjeljuje rejting – koji je ujedno i ulagatelj u vrijednosne papire kojima se rejting dodjeljuje – ima jasan interes za točnost rejtinga.

(46)

     Izvješće Komisije Europskom parlamentu i Vijeću o primjerenosti razvoja europske procjene kreditne sposobnosti državnog duga, Bruxelles, 23.10.2015., COM(2015), dostupno na http://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX:52015DC0515