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INFORME DE LA COMISIÓN AL PARLAMENTO EUROPEO, AL CONSEJO, AL COMITÉ ECONÓMICO Y SOCIAL EUROPEO Y AL COMITÉ DE LAS REGIONES

Aplicación de la Directiva 2004/25/CE, relativa a las ofertas públicas de adquisición

(Texto pertinente a efectos del EEE)

1.           Introducción

1.           El presente informe examina la aplicación de la Directiva 2004/25/CE, relativa a las ofertas públicas de adquisición[1] (en lo sucesivo, «la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición» o «la Directiva»), de conformidad con el artículo 20 de la misma.

2.           La Directiva establece directrices mínimas para la realización de ofertas públicas de adquisición –en particular por lo que se refiere a su publicación–, referidas a valores con derecho de voto de sociedades sujetas al Derecho de los Estados miembros, cuando la totalidad o algunos de dichos valores estén admitidos a negociación en un mercado regulado.

3.           Los objetivos que persigue la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición revisten importancia para los mercados financieros y quienes tienen algún interés en sociedades admitidas a cotización. Concretamente, los objetivos de la Directiva son los siguientes:

· Garantizar la seguridad jurídica sobre el desarrollo de las ofertas públicas de adquisición, así como claridad y transparencia en relación con las mismas a escala de la UE.

· Proteger los intereses de los accionistas, en particular los accionistas minoritarios, así como los de los trabajadores y demás interesados, a través de los derechos de transparencia e información, cuando una empresa sea objeto de una oferta pública de adquisición o en caso de cambio de control.

· Facilitar las ofertas públicas de adquisición, reforzando la libertad de negociación de los valores de sociedades y el libre ejercicio del derecho de voto que corresponda a dichos valores, y prevenir toda operación que pueda frustrar una oferta.

· Afianzar el mercado único, posibilitando la libre circulación de capitales en toda la UE.

4.           La Directiva sobre ofertas públicas de adquisición se basa en principios generales[2], que los Estados miembros deben respetar a efectos de la transposición de la Directiva. Cabe citar entre esos principios los siguientes:

· igualdad de trato a los accionistas;

· protección de los accionistas minoritarios en caso de cambio de control;

· prohibición de la manipulación o el abuso de mercado; y

· tiempo e información suficiente para que los accionistas puedan tomar una decisión sobre la oferta con el debido conocimiento de causa.

Toda excepción a las disposiciones de la Directiva que los Estados miembros establezcan deberá atenerse a estos principios y a los demás principios enunciados en ella.

5.           El presente informe describe el impacto de la Directiva sobre las ofertas públicas de adquisición y el modo en que se ha cumplido lo dispuesto en ella (apartado 2), señala las principales dificultades surgidas al aplicarla (apartado 3) y extrae una serie de conclusiones (apartado 4).

2.           Impacto y cumplimiento de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición

6.           El estudio externo sobre la aplicación de la Directiva relativa a las ofertas públicas de adquisición, realizado por encargo de la Comisión (en lo sucesivo, «el estudio externo»)[3], considera que la Directiva no ha dado lugar a importantes modificaciones del marco jurídico de los Estados miembros comprendidos en dicho estudio[4], dado que ya existían o estaban elaborándose normas similares a nivel nacional antes de la adopción de la Directiva.

7.           Por lo que respecta a la transposición de las disposiciones opcionales de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, tanto el estudio externo, como el informe de los servicios de la Comisión de 2007 sobre la aplicación de la Directiva[5] y otras investigaciones realizadas por la Comisión muestran que diecinueve Estados miembros[6] han transpuesto la norma de neutralidad del órgano de administración o dirección[7], en tanto que solo tres Estados miembros[8] han transpuesto la norma de neutralización[9]. De conformidad con el artículo 12, apartado 3, de la Directiva, alrededor de la mitad de los Estados miembros[10] permite a las sociedades sujetas a la norma de neutralidad del órgano de administración o dirección y/o a la norma de neutralización (ya sea por imperativo legal o en virtud de sus estatutos sociales) no aplicarlas cuando se enfrenten a una oferta pública de adquisición de un oferente que no esté sujeto a esas mismas normas (reciprocidad).

8.           Por lo que respecta a la aplicación del marco jurídico en los Estados miembros, no se ha puesto de manifiesto problema estructural alguno de cumplimiento.

9.           De acuerdo con el estudio externo, la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición ha contribuido a avanzar en el logro de sus objetivos, por ejemplo, mediante la introducción de normas de coordinación aplicables a las autoridades de supervisión en lo que respecta a las ofertas transfronterizas, los principios generales de la Directiva, las normas sobre publicidad de la oferta, la norma de oferta obligatoria y la venta o la compra forzosas.

10.         Los interesados que participaron en la encuesta de percepción, realizada para la elaboración del estudio externo, consideran que la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición favorece el adecuado y eficiente funcionamiento del mercado. Se muestran, en general, satisfechos con la claridad de las normas previstas en la Directiva y la adecuación de su aplicación. Estiman, por lo general que la Directiva ha reforzado la posición de los accionistas minoritarios y valoran positivamente el régimen de información, la norma de oferta obligatoria y la venta y compra forzosas previstas en la Directiva. Sin embargo, los representantes de los trabajadores, consultados a través de la encuesta de percepción, se muestran menos satisfechos con la Directiva. En particular, han señalado que esta no protege suficientemente a los trabajadores frente al riesgo de modificación de las condiciones de trabajo o de despidos a raíz de la adquisición.

11.         En relación con las disposiciones opcionales de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, que regulan el recurso a medidas de defensa, los interesados parecen creer que su efecto ha sido escaso. El estudio externo revela, por ejemplo, que, a juicio de los interesados, la Directiva no ha incidido de manera significativa en el número de ofertas, ni su existencia ha impedido el recurso en Europa a un gran número de medidas de defensa, en su mayoría previas a la oferta. Con todo, también han manifestado la opinión de que existen suficientes posibilidades de neutralizar las medidas de defensa, aunque la mayoría de Estados miembros no han transpuesto la norma de neutralización.

12.         Resulta difícil calcular el impacto de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición en la economía, debido, fundamentalmente a que han sido escasas las ofertas públicas de adquisición en la UE desde su transposición[11], en razón de la situación económica imperante a raíz de la crisis financiera[12]. Por otra parte, el nivel mínimo de armonización que persigue la Directiva, junto con el carácter facultativo de las medidas de defensa previstas en sus artículos y la posibilidad, contemplada en su artículo 4, apartado 5, de que los Estados miembros establezcan excepciones a sus disposiciones han dado lugar a una gran diversidad de normas nacionales en el ámbito de las ofertas públicas de adquisición.

De manera más general, el análisis económico[13] muestra que, si bien las ofertas públicas de adquisición favorecen, en teoría, la eficiencia económica, no siempre es este el caso en la práctica, pues no siempre se cumplen las condiciones necesarias, a saber: comportamiento racional, plena información de los participantes en el mercado y ausencia de costes de transacción (así, por ejemplo, las ofertas públicas de adquisición pueden obedecer al deseo de erigir un imperio empresarial, o los accionistas pueden verse confrontados con información incompleta y elevados costes de transacción, además de sufrir presiones para presentar ofertas de venta. Además, algunas disposiciones de la Directiva (por ejemplo, las normas de neutralidad del órgano de administración o dirección, de neutralización o de venta forzosa), facilitan las ofertas públicas de adquisición, en tanto que otras (por ejemplo, la norma de oferta obligatoria) pueden tener efectos disuasorios sobre las ofertas públicas de adquisición[14].

13.         Una comparación con terceros países[15] muestra que la normativa de dichos países en la materia se basa en principios similares a los de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición. Una excepción es la que representa el principio de protección de los trabajadores a través del derecho de información, ausente, en general, en los terceros países examinados. La duración de una oferta pública de adquisición y la información que debe facilitarse es también similar en la UE y en terceros países. La mayor parte de los terceros países examinados, salvedad hecha de los Estados Unidos, prevé en su legislación una norma de oferta obligatoria, o norma similar, en virtud de la cual el umbral de control se establece normalmente en torno al 30 % o un tercio, que es asimismo similar a lo establecido en la UE (si bien la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición deja en manos de los Estados miembros la decisión de determinar el umbral de control, la mayoría de ellos lo han fijado en el 30 % o un tercio). En lo que respecta a las medidas de defensa, la comparación muestra que se hace uso de ellas en todos los terceros países examinados, y que en la mayoría de ellos (salvedad hecha de los Estados Unidos) hay un equivalente a la norma de neutralidad del órgano de administración o dirección. Sin embargo, ninguno de los terceros países analizados prevé en su legislación equivalente alguno a la norma de neutralización. En lo que se refiere a las ventas y compras forzosas, un reducido número de los terceros países objeto de estudio carecen de disposiciones al respecto. Con todo, existen en esos países otros mecanismos que tienen efectos análogos (por ejemplo, acciones exigibles en Japón, adquisiciones obligatorias en Australia y fusiones mediante compra de acciones en Suiza). Algunos terceros países ofrecen también la posibilidad de adquirir la plena propiedad de una sociedad mediante el recurso a convenio entre las partes (schemes of arrangement).

14.         El artículo 20 de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición encomienda a la Comisión que incluya en su examen de la Directiva un estudio de las estructuras de control y de los obstáculos que se oponen a las ofertas públicas de adquisición y que no estén contemplados en la Directiva. El estudio externo examinó las estructuras piramidales[16] y las participaciones cruzadas, que no están reguladas por la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición. De acuerdo con sus conclusiones, el 18,1 % de las sociedades que cotizan en bolsa en los Estados miembros comprendidos en el estudio poseen estructuras piramidales, en tanto que el 3,5 % presentan participaciones cruzadas[17]. Esto se compadece con el hecho de que las estructuras accionariales continentales en la UE se basan, en gran medida, en la concentración de la propiedad accionarial (block holding). El estudio llega a la conclusión de que, si bien las estructuras piramidales siguen constituyendo un mecanismo muy extendido para conservar el control de una sociedad disponiendo de menos capital, ambos mecanismos ofrecen una débil defensa frente a las adquisiciones. El estudio externo considera también que otros posibles obstáculos a las adquisiciones de sociedades, tales como la reglamentación sectorial, los fondos públicos, los procedimientos de codecisión o la participación de los trabajadores en el capital no crean obstáculos importantes o injustificados[18].

3.           Examen de la aplicación de la Directiva: extremos destacables

15.         El examen de la aplicación de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición ha puesto de relieve una serie de problemas.

16.         En primer lugar, suscita cierta preocupación la seguridad jurídica del concepto de actuación concertada y su aplicación por los organismos reguladores nacionales. Este concepto es pertinente a la hora de calcular si se ha sobrepasado el umbral de control y, por tanto, si ha nacido la obligación de presentar una oferta. El artículo 2, apartado 1, letra d), de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición establece que por «personas que actúen de concierto» se entenderá:

«las personas físicas o jurídicas que colaboren con el oferente o con la sociedad afectada en virtud de un acuerdo, ya sea expreso o tácito, verbal o escrito, con el fin, bien de obtener el control de la compañía afectada o bien de impedir el éxito de la oferta».

Los Estados miembros han transpuesto esta definición de diferentes maneras. Así, por ejemplo, algunos Estados miembros[19] han adoptado una definición próxima a la de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, en tanto que otros[20] han incluido elementos de la actuación concertada a que se refiere la Directiva sobre la transparencia[21]. Por otra parte, el concepto «en concertación» figura también en la Directiva sobre adquisiciones[22]. No obstante, los reguladores no utilizan la definición general del término, contenida en las orientaciones de nivel 3 relativas a la Directiva sobre adquisiciones[23], en relación con las ofertas públicas de adquisición. Para disipar la incertidumbre en torno a la aplicación del concepto de actuación concertada algunos reguladores nacionales[24] han emitido directrices o hipótesis interpretativas. Sin embargo, no hay uniformidad en el contenido de esas directrices. La existencia de distintas definiciones e interpretaciones a nivel nacional constituye una fuente de incertidumbre para los inversores internacionales que deseen cooperar entre sí y podría tener un efecto limitador sobre su voluntad de intervenir de manera activa en sus sociedades participadas. Ello se ve corroborado por las respuestas al Libro Verde de la Comisión sobre el gobierno corporativo de la UE[25], en las que se defendía la necesidad de clarificar las actuales disposiciones relativas a la actuación concertada[26].

17.         En segundo lugar, las numerosas excepciones nacionales a la norma de oferta obligatoria llevan a preguntarse si dicha norma protege adecuadamente a los accionistas minoritarios en las situaciones de cambio de control. El artículo 4, apartado 5, de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición permite a los Estados miembros establecer excepciones a las normas de la Directiva, al disponer que:

«Siempre y cuando se respeten los principios generales contemplados en el apartado 1 del artículo 3, los Estados miembros, en las normas que establezcan o introduzcan en aplicación de la presente Directiva, podrán establecer excepciones a dichas normas mediante:

i) la inclusión de dichas excepciones en sus normativas nacionales, con el fin de tener en cuenta las circunstancias determinadas a nivel nacional, y/o

ii) la concesión a sus autoridades supervisoras, cuando sean competentes para ello, de la facultad de inhibirse de la aplicación de dichas normativas nacionales con el fin de tener en cuenta las circunstancias contempladas en el inciso i), u otras circunstancias específicas, siendo necesaria en este último caso una decisión motivada.».

Todos los Estados miembros comprendidos en el estudio externo han establecido excepciones a la norma de oferta obligatoria, excepciones que pueden clasificarse en distintas categorías[27]:

· Facultad discrecional de la autoridad nacional de supervisión para conceder una exención. Sólo un reducido número de Estados miembros[28] ha hecho uso de esta posibilidad.

· Procedimientos de dispensa (whitewash), conforme a los cuales los accionistas pueden decidir renunciar a exigir que se presente una oferta obligatoria.

· Excepciones de carácter técnico, tales como una excepción aplicable a los organismos de inversión colectiva de capital variable (que no entran en el ámbito de aplicación de la Directiva), que no limiten el ámbito de aplicación de la norma de oferta obligatoria previsto en la Directiva.

· Situaciones en las que no se produce un verdadero cambio de control, por ejemplo, aquellas en las que el cambio de control es temporal o la adquisición ha tenido lugar dentro de un mismo grupo de sociedades o de un grupo que actúe «en concertación». Estas excepciones no afectan al objetivo de la Directiva de proteger a los accionistas minoritarios en situaciones de cambio de control.

· Excepciones destinadas a proteger los intereses del oferente o el accionista de control, por ejemplo, cuando el cambio de control no haya sido fruto de un acto voluntario, o la adquisición haya sido indirecta, o consecuencia de una circunstancia personal, como puede ser una herencia.

· Excepciones destinadas a proteger los intereses de un acreedor, por ejemplo, en situaciones en las que la adquisición sea consecuencia del ejercicio de una garantía financiera por parte de un acreedor.

· Excepciones destinadas a proteger los intereses de otros interesados, por ejemplo, cuando un inversor experimenta dificultades financieras, cuando se adquiere el control a través de un tipo concreto de operación societaria –tal como una fusión o un convenio entre las partes–, o cuando se adquiere el control tras enajenar valores el Estado.

El abanico de excepciones nacionales a la norma de oferta obligatoria no siempre permite discernir con claridad de qué manera está garantizada la protección de los accionistas minoritarios. Según dispone el artículo 4, apartado 5, de la Directiva, los Estados miembros que prevean excepciones a las normas de esta deberán atenerse a los principios generales en ella establecidos. De acuerdo con uno de dichos principios generales, cuando una persona adquiera el control de una sociedad, deberá protegerse a los demás titulares de valores (artículo 3, apartado 1, letra a), de la Directiva). La Directiva no regula la manera en que los Estados miembros deben garantizar la observancia de sus principios generales.

18.         En tercer lugar, a tenor de lo dispuesto en el artículo 5, apartado 2, de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, la obligación de presentar una oferta no será aplicable cuando el control se haya adquirido tras una oferta voluntaria presentada a todos los titulares de valores por la totalidad de sus valores. Según ha tenido conocimiento la Comisión, esta exención puede ser utilizada por los oferentes para evitar tener que presentar una oferta obligatoria a un precio equitativo. Ello resulta ventajoso para el oferente, dado que la Directiva no regula el precio de las ofertas voluntarias. La exención en los casos en que el control se ha adquirido a raíz de una oferta voluntaria se basa en el supuesto de que el precio de la oferta ha sido lo bastante elevado como para persuadir a un número considerable de accionistas a aceptarla, pues de no ser así el oferente no habría adquirido el control a través de la oferta. Sin embargo, si el oferente ya posee una participación muy próxima al umbral de control, bastará con que algunos accionistas ofrezcan sus acciones para que traspase dicho umbral. Por tanto, es muy probable que el oferente adquiera el control mediante la oferta voluntaria aunque ofrezca un precio muy bajo, y que pueda así acogerse a la exención de aplicación de la norma de oferta obligatoria. En este caso, los accionistas minoritarios no pueden participar de la prima de control. Sin embargo, en una serie de Estados miembros esta vía no es posible, al disponer la normativa nacional que la oferta debe supeditarse a la condición de que el oferente adquiera un porcentaje mínimo de acciones[29], o en su defecto las adquisiciones ulteriores de acciones comportarán una oferta obligatoria[30].

Se ha argumentado asimismo que, manteniendo su participación justo por debajo del umbral de control de modo que puedan, de facto, controlar la sociedad, o adquiriendo una posición en derivados, los oferentes pueden adquirir una participación de control sin tener que presentar una oferta obligatoria[31].

19.         En cuarto lugar, por lo que se refiere a los artículos opcionales de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, se ha llegado a la conclusión de que, si bien la norma de neutralidad del órgano de administración o dirección ha gozado de cierta aceptación[32], no ha sido ese el caso de la norma de neutralización, pues solo tres Estados miembros la han transpuesto. Cuando la Directiva se adoptó, se pensó que tal vez los accionistas podrían presionar a las sociedades a aplicar voluntariamente las disposiciones opcionales si los Estados miembros optaban por no transponerlas. No parece, sin embargo, que esto haya sido así. Cabe, por tanto, considerar que la Directiva no resulta muy eficaz a la hora de regular la utilización de las medidas de defensa, extremo, este, que se ha visto confirmado por los interesados. Ahora bien, estos últimos han indicado asimismo que, a pesar de que apenas se ha transpuesto la norma de neutralización, existen posibilidades suficientes de neutralizar las medidas de defensa frente a las adquisiciones (véase el párrafo 11 del presente Informe).

20.         En quinto lugar, la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición exige que los representantes de los trabajadores de la sociedad afectada y del oferente sean informados en detalle si se produce una oferta pública de adquisición[33]. La información facilitada a los representantes de los trabajadores debería incluir una declaración de las intenciones del oferente en lo que se refiere a las actividades futuras de la sociedad afectada y del propio oferente, con especial atención a las repercusiones sobre el empleo y las condiciones de trabajo[34], y una declaración que recoja la opinión del órgano de administración o dirección de la sociedad afectada sobre la oferta y sus probables repercusiones en el empleo[35]. El estudio externo da cuenta de la insatisfacción de los representantes de los trabajadores con la manera en que la Directiva protege los intereses de estos últimos. De acuerdo con las indicaciones de dichos representantes, la información preceptiva no siempre se facilita a su debido tiempo o es inadecuada, y las ofertas públicas de adquisición tienen importantes repercusiones sobre las condiciones de trabajo y los despidos. Alegan además que, tras la oferta, no hay control alguno con vistas a comprobar si el oferente actúa con arreglo a lo declarado en la información divulgada en el marco del procedimiento de la oferta. No obstante, estos extremos no están regulados por la Directiva.

4.           Conclusiones

21.         El análisis de la aplicación de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición revela que, en general, el régimen establecido por la Directiva está funcionando de manera satisfactoria. No se ha puesto de manifiesto ningún problema estructural de cumplimiento en relación con la aplicación del marco jurídico en los Estados miembros. Los interesados están satisfechos, por lo general, con la claridad de las disposiciones de la Directiva y la adecuación de su aplicación y consideran que la misma es útil para el funcionamiento correcto y eficiente del mercado. El estudio externo considera que la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición ha contribuido a avanzar en el logro de sus objetivos.

22.         No obstante, hay aspectos en que las disposiciones de la Directiva sobre las ofertas públicas de adquisición requerirían clarificación a fin de mejorar la seguridad jurídica de las partes implicadas y el ejercicio efectivo de los derechos de los accionistas (minoritarios).

23.         En primer lugar, el concepto de actuación concertada podría clarificarse a nivel de la UE, con el fin de aportar mayor seguridad jurídica a los inversores internacionales en cuanto a la medida en que pueden cooperar entre sí sin que quepa considerar que actúan en concertación y se expongan a tener que presentar una oferta obligatoria. La clarificación podría, por ejemplo, plasmarse en una serie de orientaciones formuladas por la Comisión y/o la AEVM. Se favorecería de ese modo la rendición de cuentas ante los accionistas por parte de los órganos de administración o dirección y se promoverían en las sociedades cotizadas de la UE normas de buen gobierno corporativo. Sin embargo, ello no debería limitar la capacidad de las autoridades competentes de obligar a quienes trataran de obtener el control mediante una actuación concertada a aceptar las consecuencias jurídicas de dicha actuación concertada. Las posibles iniciativas en este ámbito estarían en consonancia con los objetivos del Libro Verde de la Comisión sobre la normativa de gobierno corporativo de la UE, y los objetivos de su Comunicación titulada «Hacia un Acta del Mercado Único»[36], esto es, promover una propiedad sostenible a más largo plazo en beneficio de un crecimiento sostenible del mercado europeo. La Comisión tiene previsto anunciar en octubre de 2012 las medidas que se propone adoptar en este ámbito.

24.         En segundo lugar, el análisis muestra que existe una gran variedad de excepciones nacionales a la norma de oferta obligatoria y que no siempre está claro cómo se respeta el principio general de la Directiva, que exige la protección de los accionistas minoritarios en las situaciones de cambio de control, cuando se aplica una excepción nacional. A este respecto, la Comisión se propone examinar con mayor detenimiento las formas de protección de los accionistas minoritarios cuando se aplica una excepción nacional a la norma de oferta obligatoria. En efecto, se precisa más información sobre el ámbito de aplicación de las excepciones nacionales a la norma de oferta obligatoria, sobre la medida en que dichas excepciones nacionales limitan la protección de los accionistas minoritarios en las situaciones de cambio de control y, en su caso, qué mecanismos alternativos prevén los ordenamientos jurídicos nacionales para proteger a los accionistas minoritarios en tales situaciones. En caso de que el examen demuestre que la protección de los accionistas minoritarios es insuficiente, la Comisión adoptará las medidas necesarias (por ejemplo, mediante procedimientos de infracción) para restablecer la aplicación efectiva de este principio general de la Directiva.

25.         En tercer lugar, el estudio pone de manifiesto que la exención de la norma de oferta obligatoria prevista en la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, cuando el control se adquiera tras una oferta voluntaria por la totalidad de las acciones de la sociedad, ha abierto a los oferentes la posibilidad de eludir la oferta obligatoria adquiriendo una participación próxima al umbral de la oferta obligatoria y presentando a continuación una oferta voluntaria a bajo precio. El oferente traspasaría así el umbral de la oferta obligatoria sin ofrecer a los accionistas minoritarios una justa oportunidad de salir de la sociedad y participar de la prima de control. Es evidente que esta técnica, aun no vulnerando, en principio, la letra de la Directiva[37], no se aviene con el objetivo de la misma, a saber, proteger a los accionistas minoritarios en situaciones de cambio de control. Determinadas condiciones previstas en los ordenamientos jurídicos nacionales, tales como la fijación de umbrales adicionales en las ofertas obligatorias[38] o la imposición de condiciones mínimas de aceptación de las ofertas públicas de adquisición[39], muestran que existen posibilidades de impedir el recurso a esta técnica. La Comisión adoptará las medidas apropiadas para desalentar la utilización de esta técnica en toda la UE, entablando, por ejemplo conversaciones bilaterales con los Estados miembros afectados o bien a través de recomendaciones.

26.         En cuarto lugar, por lo que se refiere a los artículos 9 y 11 de la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición, de carácter opcional, el estudio muestra que si bien la norma de neutralidad del órgano de administración o dirección (artículo 9) se ha transpuesto en un número relativamente elevado de Estados miembros, no ha sucedido lo mismo en el caso de la norma de neutralización (artículo 11)[40]. Sin embargo, la inaplicación de las disposiciones opcionales no parece haber supuesto un obstáculo importante a las ofertas públicas de adquisición en la UE, pues, según han indicado los interesados, existen suficientes posibilidades de neutralizar las medidas de defensa frente a las adquisiciones. A la luz de ello y teniendo en cuenta asimismo la falta de datos económicos disponibles que justifiquen una modificación de la situación, no parece adecuado en este momento proponer la obligatoriedad de los artículos opcionales de la Directiva.

27.         Por último, los representantes de los trabajadores han manifestado su insatisfacción con la manera en que la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición protege los derechos de los trabajadores en el supuesto de adquisición, en particular por lo que atañe al riesgo de que se modifiquen las condiciones de trabajo y los empleos disponibles. La Comisión proseguirá su diálogo con los representantes de los trabajadores con vistas a explorar posibles mejoras en el futuro. Por lo demás, examinará con mayor detenimiento la experiencia adquirida en la práctica en relación con las disposiciones de la Directiva que exigen la divulgación de las intenciones del oferente en lo que se refiere a las actividades futuras de la empresa y sus condiciones de trabajo, y la opinión al respecto del órgano de administración o dirección de la sociedad afectada, así como la divulgación de información sobre la financiación de la oferta y la identidad del oferente[41].

28.         Se invita a los Estados miembros, el Parlamento Europeo, el Comité Económico y Social Europeo y otros interesados a pronunciarse sobre el estudio descrito en el presente informe.

ANEXO AL INFORME DE LA COMISIÓN AL PARLAMENTO EUROPEO, AL CONSEJO, AL COMITÉ ECONÓMICO Y SOCIAL EUROPEO Y AL COMITÉ DE LAS REGIONES

Aplicación de la Directiva 2004/25/CE relativa a las ofertas públicas de adquisición

Gráfico 1: Evolución de las adquisiciones en Europa

Fuente: Estudio externo, p. 284.

Gráfico 2: Número de operaciones de adquisición en el interior de la UE 2003-2010

Fuente: Estudio externo, p. 285.

Gráfico 3: Impacto de la reglamentación sobre adquisiciones (± relación e intensidad)

Fuente: Estudio externo, p.29.

Gráfico 4: Obstáculos a las adquisiciones no reguladas por la Directiva sobre ofertas públicas de adquisición. Porcentaje de empresas que poseen estructuras piramidales o presentan participaciones cruzadas.

Fuente: Estudio externo, p. 48.

[1]               Directiva 2004//25/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 21 de abril de 2004, relativa a las ofertas públicas de adquisición (DO L 142 de 30.3.2004, p. 12). Puede consultarse en: htp://ec.europa.eu/internal_market/company/official/index_en.htm

[2]               Véase el artículo 3 de la Directiva.

[3]               Marccus Partners, en colaboración con el Centre for European Policy Studies (junio de 2012), Study on the application of Directive 2004/25/EC on takeover bids (Estudio sobre la aplicación de la Directiva 2004/25/CE, relativa a las ofertas públicas de adquisición). Puede consultarse en: http://ec.europa.eu/internal_market/company/takeoverbids/index_en.htm      

[4]               Bélgica, República Checa, Dinamarca, Alemania, Estonia, Irlanda, Grecia, España, Francia, Italia, Chipre, Luxemburgo, Hungría, Países Bajos, Austria, Polonia, Portugal, Rumanía, Eslovaquia, Finlandia, Suecia y Reino Unido.

[5]               Documento de trabajo de los servicios de la Comisión: Informe sobre la aplicación de la Directiva relativa a las ofertas públicas de adquisición, de 21 de febrero de 2007, SEC (2007) 268.

[6]               Bulgaria, República Checa, Estonia, Grecia, España, Francia, Irlanda, Italia, Chipre, Letonia, Lituania, Malta, Austria, Portugal, Rumania, Eslovenia, Eslovaquia, Finlandia y Reino Unido

[7]               La norma de neutralidad del órgano de administración o dirección (artículo 9 de la Directiva) establece que durante el período de duración de la oferta, el órgano de administración o dirección de la sociedad afectada deberá obtener la autorización previa de la junta general de accionistas antes de emprender cualquier actuación que pueda impedir el éxito de la oferta.

[8]               Estonia, Letonia y Lituania.

[9]               La norma de neutralización (artículo 11 de la Directiva) prevé la neutralización, durante una adquisición, de las medidas de defensa que existieran antes de la oferta, privando de efecto determinadas restricciones (por ejemplo, en materia de transmisibilidad de valores o de derechos de voto) durante el período de duración de la oferta, y permite al oferente, una vez aceptada su oferta, revocar al órgano de administración o dirección de la sociedad afectada y modificar sus estatutos.

[10]             Bélgica, Dinamarca, Alemania, Grecia, España, Francia, Italia, Luxemburgo, Hungría, Países Bajos, Polonia, Portugal y Eslovenia.

[11]             Si se exceptúa un «punto álgido» en las adquisiciones de sociedades alcanzado en 2007 (véase el gráfico 2 del anexo).

[12]             Véanse los gráficos 1 y 2 del anexo del presente informe.

[13]             Véase el capítulo 4 del estudio externo.

[14]             Véase el gráfico 3 en el anexo del presente informe.

[15]             El estudio externo examina los siguientes terceros países: Australia, Canadá, China, Hong Kong, India, Japón, Rusia, Suiza y los Estados Unidos.

[16]             Las estructuras piramidales son aquellas en las que una entidad posee una participación de control en una sociedad, que a su vez tiene una participación de control en otra sociedad, la cual a su vez posee una participación de control en otra sociedad, y así sucesivamente.

[17]             Véase el gráfico 4 en el anexo del presente informe.

[18]             Véanse las páginas 48 y 267 del estudio externo.

[19]             Por ejemplo, Dinamarca, Irlanda, Italia, Chipre, Luxemburgo, Hungría, Países Bajos, Austria, Eslovaquia y Reino Unido

[20]             Por ejemplo, Bélgica, Alemania, España, Francia, Polonia, Portugal, , Rumanía, Finlandia y Suecia.

[21]             Directiva 2004/109/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, sobre la armonización de los requisitos de transparencia relativos a la información sobre los emisores cuyos valores se admiten a negociación en un mercado regulado. El artículo 10, letra a), de la Directiva se refiere a la actuación concertada como sigue: «un tercero con quien esa persona física o jurídica haya celebrado un acuerdo que los obligue a adoptar, mediante el ejercicio concertado de los derechos de voto que poseen, una política común duradera en relación con la gestión del emisor en cuestión».

[22]             Directiva 2007/44/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, [por la que se modifican otras Directivas] en lo que atañe a las normas procedimentales y los criterios de evaluación aplicables en relación con la evaluación cautelar de las adquisiciones y de los incrementos de participaciones en el sector financiero.

[23]             De acuerdo con las orientaciones de nivel 3 relativas a la Directiva sobre adquisiciones, una persona actúa «en concertación» con otras cuando: cada una de ellas decida ejercer los derechos vinculados a las participaciones que adquiera de conformidad con un acuerdo explícito o implícito celebrado entre ellas.

[24]             Por ejemplo., de Italia y el Reino Unido.

[25]             Libro Verde sobre la normativa de gobierno corporativo de la UE, de 4 de abril de 2011, COM (2011) 164 final. Puede consultarse en: http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/modern/com2011-164_es.pdf#page=2.

[26]             Véase: Síntesis de las respuestas al Libro Verde sobre la normativa de gobierno corporativo de la UE. Puede consultarse en: http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/modern/20111115-feedback-statement_en.pdf.

[27]             En su página 152, el estudio externo presenta un cuadro en el que se recogen las distintas excepciones a la norma de oferta obligatoria y los Estados miembros que las aplican. El informe ofrece un resumen de las excepciones más comunes y las clasifica por categorías.

[28]             Irlanda, Finlandia y Reino Unido. En Alemania, la BaFin (autoridad federal de supervisión financiera) tiene una potestad discrecional limitada para eximir de la presentación de una oferta obligatoria, mientras que en Francia, el Tribunal de Apelación confirmó una resolución de la AMF (autoridad de los mercados financieros) por la que se otorgaba una exención.

[29]             Por ejemplo, en el Reino Unido, la oferta debe supeditarse a la condición de que el oferente adquiera el 50 % de las acciones, como mínimo.

[30]             Para una visión general de las disposiciones nacionales que definen el punto a partir del cual las sucesivas adquisiciones comportan una oferta obligatoria, véase p. 130 del estudio externo.

[31]             La propuesta de modificación de la Directiva sobre la transparencia ya prevé la divulgación obligatoria de las posiciones en derivados. Véase: http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/transparency/modifying-proposal/20111025-provisional-proposal_es.pdf

[32]             Véase el apartado 7 del presente Informe.

[33]             Véanse el artículo 6 , apartados 1, y 2, y el artículo 8, apartado 2, de la Directiva.

[34]             Véase el artículo 6, apartado 3, inciso i), de la Directiva.

[35]             Véase el artículo 9, apartado 5, de la Directiva.

[36]             Comunicación «Hacia un Acta del Mercado Único», abril de 2011, COM (2011) 206 final. Puede consultarse en: http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=COM:2011:0206:FIN:ES:PDF

[37]             Véase el artículo 5, apartado 2, de la Directiva, que exime expresamente de la aplicación de la norma de oferta obligatoria las adquisiciones derivadas de una oferta voluntaria por la totalidad de las acciones de la sociedad.

[38]             Véase la p. 130 del estudio externo, que presenta una panorámica de los umbrales adicionales.

[39]             Véase la p. 146 del estudio externo.

[40]             Véase el apartado 7 del presente Informe.

[41]             Véanse el artículo 3, apartado 1, letra b), el artículo 6, apartado 3, letras i), l) y m), y el artículo 9, apartado 5, de la Directiva.