Accept Refuse

EUR-Lex Access to European Union law

Back to EUR-Lex homepage

This document is an excerpt from the EUR-Lex website

Document 52017DC0468

SPRAWOZDANIE KOMISJI DLA PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO I RADY dotyczące konieczności czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 rozporządzenia (UE) nr 600/2014 w sprawie rynków instrumentów finansowych

COM/2017/0468 final

Bruksela, dnia 11.9.2017

COM(2017) 468 final

SPRAWOZDANIE KOMISJI DLA PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO I RADY

dotyczące konieczności czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 rozporządzenia (UE) nr 600/2014 w sprawie rynków instrumentów finansowych


SPRAWOZDANIE KOMISJI DLA PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO I

RADY

dotyczące konieczności czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 rozporządzenia (UE) nr 600/2014 w sprawie rynków instrumentów finansowych

1.WPROWADZENIE

W niniejszym sprawozdaniu dla Parlamentu Europejskiego i Rady („sprawozdanie”) przedstawiono ocenę konieczności czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 rozporządzenia (UE) nr 600/2014 w sprawie rynków instrumentów finansowych („MiFIR”). Na podstawie art. 52 ust. 12 MiFIR Komisja Europejska ma obowiązek przedstawić Parlamentowi Europejskiemu i Radzie sprawozdanie dotyczące konieczności czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania przepisów o niedyskryminacyjnym dostępie do kontrahentów centralnych (zwanych dalej „CCP”) i systemów obrotu, zawartych w art. 35 i 36 MiFIR, na okres do trzydziestu miesięcy począwszy od dnia 3 stycznia 2018 r.

W art. 52 ust. 12 MiFIR określono, że Komisja Europejska w swoim sprawozdaniu opiera się na ocenie ryzyka dokonanej przez ESMA w porozumieniu z ERRS oraz uwzględnia ryzyko dla ogólnej stabilności i prawidłowego funkcjonowania rynków finansowych w całej Unii, które wynika z przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie odnośnie do giełdowych instrumentów pochodnych. W lipcu 2015 r. Komisja zwróciła się do ESMA, aby we współpracy z ERRS przeprowadził on taką ocenę ryzyka. W dniu 31 marca 2016 r. ESMA przedstawił ocenę ryzyka 1 w oparciu o opublikowaną dnia 9 lutego 2016 r. opinię ERRS 2 .

Komisja zwróciła się do ESMA, aby podczas przeprowadzania oceny ryzyka (i) zidentyfikował on potencjalne czynniki ryzyka i ocenił prawdopodobieństwo ich wystąpienia oraz skalę szkodliwych skutków dla systemów finansowych; (ii) ocenił istnienie ryzyka systemowego na podstawie czynników ryzyka, które można uznać za szczególne dla ustaleń dotyczących dostępu zgodnych z MiFIR; oraz (iii) aby w uzasadnieniu swoich argumentów przedstawił szczegółową analizę jakościową i ilościową.

Komisja przyjmuje do wiadomości, że w świetle braku danych na temat funkcjonujących ustaleń dotyczących dostępu dla giełdowych instrumentów pochodnych zgodnie z MiFIR ESMA nie był w stanie przeprowadzić oceny ilościowej, o dokonanie której zwróciła się Komisja.

2.ZAKRES SPRAWOZDANIA

Podobnie jak w rozporządzeniu (UE) nr 648/2012 (EMIR) w odniesieniu do instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym, w MiFIR ustanowiono obowiązek rozliczania giełdowych instrumentów pochodnych 3 , a także niedyskryminacyjny i przejrzysty dostęp zbywalnych papierów wartościowych, instrumentów rynku pieniężnego i giełdowych instrumentów pochodnych do CCP i systemów obrotu.

W EMIR instrument pochodny będący przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym zdefiniowano jako kontrakt pochodny, który nie został zawarty na rynku regulowanym lub na rynku państwa trzeciego, który uznaje się za równoważny rynkowi regulowanemu 4 . Z kolei w MiFIR giełdowy instrument pochodny 5 określono jako „instrument pochodny, który jest przedmiotem obrotu na rynku regulowanym lub na rynku państwa trzeciego uznawanym za równoważny rynkowi regulowanemu” i który jako taki nie jest objęty zakresem definicji instrumentu pochodnego będącego przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym podanej w EMIR.

Tak więc podczas gdy określone w MiFIR przepisy o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie mają zastosowanie do instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu przynajmniej na jednym rynku regulowanym, przepisy o otwartym dostępie określone w EMIR mają zastosowanie do instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu wyłącznie poza rynkiem regulowanym, w tym do instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu na wielostronnych platformach obrotu lub na zorganizowanych platformach obrotu, pod warunkiem że nie są one w żaden inny sposób przedmiotem obrotu na rynku regulowanym lub na rynku państwa trzeciego uznawanym za równoważny rynkowi regulowanemu.

Zgodnie z art. 52 ust. 12 MiFIR niniejsze sprawozdanie obejmuje jedynie giełdowe instrumenty pochodne, a zatem nie ujęto w nim zbywalnych papierów wartościowych, instrumentów rynku pieniężnego i instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym.

3.PRZEPISY O NIEDYSKRYMINACYJNYM DOSTĘPIE OKREŚLONE W MiFIR

Przepisy o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie mają na celu zwiększenie konkurencji między systemami obrotu i CCP, co ma ostatecznie prowadzić do zmniejszenia kosztów ponoszonych przez inwestorów poprzez zapobieganie praktykom dyskryminacyjnym, które mogą istnieć zarówno na poziomie CCP, jak i na poziomie systemów obrotu.

W art. 35 MiFIR określono, że CCP udziela dostępu systemom obrotu w sposób niedyskryminacyjny i przejrzysty, aby rozliczyć transakcje bez względu na system obrotu, w którym je zawarto. W tym kontekście otwarty i niedyskryminacyjny dostęp ma na celu zapewnienie systemom obrotu prawa do niedyskryminacyjnego traktowania, jeżeli chodzi o sposób, w jaki kontrakty będące przedmiotem obrotu na ich platformie są traktowane pod względem (i) wymogów dotyczących zabezpieczania i nettingu ekonomicznie równoważnych kontraktów; oraz (ii) krzyżowego naliczania zabezpieczeń w odniesieniu do skorelowanych kontraktów rozliczanych przez tego samego CCP. Powinno to zapewnić systemom obrotu możliwość decydowania, który lub którzy CCP mogą rozliczać transakcje zawarte na ich platformach.

Równolegle w art. 36 MiFIR określono, że system obrotu zapewnia strumienie danych o transakcjach na niedyskryminacyjnych i przejrzystych zasadach na wniosek CCP, który zamierza rozliczać transakcje zawierane w tym systemie obrotu.

W MiFIR uwzględniono jednak, że w pewnych okolicznościach otwarty dostęp do CCP i systemów obrotu może zwiększyć ryzyko i potencjalnie mieć szkodliwy wpływ, co mogłoby przeważać nad korzyściami związanymi z celami polityki polegającymi na zwiększeniu konkurencji. W tym kontekście w art. 35 i 36 MiFIR określono warunki, w których można odmówić dostępu. Organy właściwe dla CCP i systemu obrotu mogą zatem odmówić dostępu do konkretnego CCP lub systemu obrotu, jeżeli udzielenie pozwolenia na dostęp (i) stanowiłoby zagrożenie dla sprawnego i prawidłowego funkcjonowania rynku, w szczególności ze względu na fragmentację płynności, lub wywierałoby negatywny wpływ na ryzyko systemowe; lub (ii) wymagałoby uzgodnienia interoperacyjnego (dla giełdowych instrumentów pochodnych), z wyjątkiem przypadków, w których zainteresowany system obrotu i zainteresowani CCP wyrazili zgodę na takie uzgodnienie i jeżeli rodzaje ryzyka powstałe w wyniku tego uzgodnienia są zabezpieczone u strony trzeciej 6 . Co więcej, CCP i systemy obrotu mogą również odmówić dostępu, jeżeli dostęp stwarza znaczne nadmierne ryzyko, którym nie można zarządzać na podstawie przewidywanego wolumenu transakcji, ryzyka operacyjnego i złożoności operacyjnej oraz innych czynników stwarzających znaczne nadmierne ryzyko 7 .

Warunki te określono szczegółowo w regulacyjnych standardach technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych 8 , które obejmują również warunki konieczne do uzyskania pozwolenia na dostęp, procedury powiadamiania i inne wymogi 9 . W szczególności standardy techniczne określają dokładnie poszczególne rodzaje ryzyka, opierając się na przewidywanym wolumenie transakcji, ryzyku operacyjnym i złożoności operacyjnej oraz innych czynnikach stwarzających znaczne nadmierne ryzyko (np. nowym produkcie, zagrożeniu dla rentowności CCP lub systemu obrotu, ryzyku prawnym lub niezgodności między zasadami obrotu i zasadami rozliczania).

Ponadto MiFIR wprowadza przepisy szczegółowe, aby odpowiednio uwzględnić złożoność giełdowych instrumentów pochodnych i związane z nimi ryzyko, jakie może spowodować otwarty i niedyskryminacyjny dostęp. Giełdowe instrumenty pochodne są złożone w szczególności ze względu na ich długie okresy zapadalności oraz efekty mnożnikowe.

W przypadku giełdowych instrumentów pochodnych system obrotu lub CCP udziela pisemnej odpowiedzi w terminie sześciu miesięcy – zamiast w terminie trzech miesięcy obowiązującym w przypadku innych instrumentów finansowych – i umożliwia dostęp w terminie trzech miesięcy od udzielenia pozytywnej odpowiedzi na wniosek o pozwolenie na dostęp. Jeżeli właściwy organ, system obrotu lub CCP odmawia udzielenia pozwolenia na dostęp, przedstawia on wyczerpujące uzasadnienie swojej decyzji i informuje odpowiednie właściwe organy.

W MiFIR określono również rozwiązanie przejściowe dla systemów obrotu oferujących obrót giełdowymi instrumentami pochodnymi o rocznej referencyjnej kwocie obrotu poniżej 1 000 000 mln EUR 10 , które mogą skorzystać z opcji opt-out w odniesieniu do przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie na okres trzydziestu miesięcy (do sześćdziesięciu miesięcy, jeśli spełnione są określone warunki 11 ) od daty rozpoczęcia stosowania MiFIR.

Ponadto zgodnie z art. 52 ust. 12 MiFIR oraz w zależności od ustaleń zawartych w niniejszym sprawozdaniu Komisja może podjąć decyzję o wyłączeniu giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 MiFIR na maksymalny okres 30 miesięcy na podstawie oceny ryzyka dokonanej przez ESMA w porozumieniu z ERRS. W art. 54 ust. 2 MiFIR określono ponadto, że w przypadku, gdy Komisja uzna, że nie ma potrzeby wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 MiFIR, CCP lub system obrotu może zwrócić się do swojego właściwego organu o zgodę na skorzystanie z rozwiązań przejściowych. Właściwy organ może ocenić ryzyko dla prawidłowego funkcjonowania danego CCP lub systemu obrotu, które wynika z zastosowania otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych, a także może podjąć decyzję o zwolnieniu danego CCP lub systemu obrotu z obowiązków w zakresie dostępu na okres przejściowy trwający do dnia 3 lipca 2020 r.

4.STRUKTURA RYNKU GIEŁDOWYCH INSTRUMENTÓW POCHODNYCH

Należy zauważyć, że ocenę ryzyka dokonaną przez ESMA opublikowano w kwietniu 2016 r., na bardzo wczesnym etapie wdrażania lub przed rozpoczęciem wdrażania nowych wymogów regulacyjnych, które mają zapewnić (i) prowadzenie obrotu płynnymi i ustandaryzowanymi instrumentami pochodnymi w miarę możliwości w systemach obrotu; oraz (ii) centralne rozliczanie zarówno odpowiednich instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym, jak i giełdowych instrumentów pochodnych, tak aby zmniejszyć ryzyko systemowe.

Razem z ERRS ESMA uważa, że wprowadzenie na podstawie art. 28 MiFIR obowiązku obrotu w systemie obrotu spełniającymi pewne warunki instrumentami pochodnymi będącymi przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym zwiększy liczbę instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu w systemach obrotu 12 , w tym na rynkach regulowanych. Instrumenty pochodne wprowadzone na rynki regulowane będą zatem uważane za giełdowe instrumenty pochodne, w związku z czym będą podlegały obowiązkowi rozliczania giełdowych instrumentów pochodnych przez CCP, zgodnie z art. 29 MiFIR.

Według ustaleń ESMA na europejskim rynku instrumentów pochodnych obrót prowadzony jest głównie poza rynkiem regulowanym. Na koniec czerwca 2016 r. światowy rynek giełdowych instrumentów pochodnych stanowił niewiele ponad 10 % światowego rynku instrumentów pochodnych, który sam w sobie wykazuje tendencję spadkową od 2008 r. 13 . Jeżeli chodzi o pozostającą do spłaty kwotę referencyjną, rynek giełdowych instrumentów pochodnych składa się głównie z instrumentów pochodnych stóp procentowych dzielących się na opcje (60 %) i kontrakty terminowe typu future (40 %).

W ocenie ryzyka ESMA podkreślono również odnotowywany w ostatnich latach konsekwentny, znaczący spadek odsetka codziennie rozliczanej kwoty referencyjnej pozostającej do spłaty w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych wraz ze stopniowym przesunięciem punktu ciężkości na instrumenty o dłuższym okresie zapadalności.

ESMA opisuje europejski rynek giełdowych instrumentów pochodnych jako bardzo skoncentrowany na poziomie zarówno obrotu, jak i rozliczania, oraz o pionowo zintegrowanej infrastrukturze rynkowej, w której dominujące struktury obrotu i rozliczania są częścią tych samych zintegrowanych grup. W 2014 r. udział w rynku największego pod względem liczby rozliczonych transakcji na giełdowych instrumentach pochodnych CCP wynosił 58 %, natomiast trzech największych CCP łącznie było w posiadaniu 90 % udziału w rynku. Pozostałe udziały w rynku były podzielone między kilka mniejszych podmiotów.

Podczas oceny struktury rynku na podstawie klas aktywów ESMA doszedł do wniosku, że rynek jest jeszcze bardziej skoncentrowany – na jednej giełdzie koncentruje się ponad 70 % wartości obrotu giełdowymi instrumentami pochodnymi na akcje, a na innej około 80 % wartości obrotu giełdowymi instrumentami pochodnymi na obligacje.

Sytuacja giełdowych towarowych instrumentów pochodnych – z wyjątkiem giełdowych instrumentów pochodnych energii – jest nieco inna, ponieważ rynek giełdowych towarowych instrumentów pochodnych charakteryzuje się wysokim poziomem specjalizacji i w niewielkim stopniu pokrywa się z innymi systemami obrotu i CCP.

Jednocześnie dokonywane na rynkach innych niż regulowane wdrożenie obowiązku rozliczania ustanowionego w EMIR przyczyniło się do objęcia rozliczaniem centralnym znacznej ilości kontraktów na instrumenty pochodne będących przedmiotem obrotu pozagiełdowego i proces ten będzie kontynuowany. W następstwie regulacyjnych standardów technicznych ESMA opracowanych na podstawie EMIR Komisja Europejska przyjęła już akty delegowane w sprawie rozliczania centralnego swapów stóp procentowych (denominowanych w EUR, GBP, JPY, USD, NOK, PLN i SEK) oraz indeksowanych swapów ryzyka kredytowego denominowanych w EUR 14 , dzięki czemu około 70 % pozagiełdowego rynku instrumentów pochodnych tych klas objęto rozliczaniem 15 . Należy również zauważyć, że chociaż oferta usług w zakresie rozliczania jest bardzo skoncentrowana, usługi rozliczeniowe dla swapów stóp procentowych oferuje sześciu różnych CCP.

Komisja przyjmuje do wiadomości, że (i) instrumenty pochodne stóp procentowych stanowią główny udział w rynku giełdowych instrumentów pochodnych; (ii) przewidziany w MiFIR obowiązek obrotu może prowadzić do objęcia części instrumentów pochodnych stóp procentowych definicją giełdowych instrumentów pochodnych; (iii) ustanowiony w EMIR obowiązek rozliczania ma już zastosowanie do swapów stóp procentowych; oraz (iv) pomimo koncentracji rynku rynek instrumentów pochodnych stóp procentowych jest podzielony między sześciu różnych CCP. Komisja zgadza się zatem z wnioskami ESMA, że instrumenty pochodne stóp procentowych stanowią najważniejszą klasę aktywów przy dokonywaniu oceny konsekwencji wdrożenia przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych.

5.OCENA RYZYKA PRZEPISÓW O OTWARTYM I NIEDYSKRYMINACYJNYM DOSTĘPIE W ODNIESIENIU DO GIEŁDOWYCH INSTRUMENTÓW POCHODNYCH

Chociaż ustanowione w MiFIR przepisy o otwartym dostępie nie zostały jeszcze wdrożone, ESMA informuje, że niektórzy CCP i niektóre systemy obrotu z EOG już opracowały i pomyślnie stosują ustalenia dotyczące dostępu w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych albo instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym 16 . ESMA uważa, że ustalenia dotyczące dostępu stosowane przez infrastruktury rynkowe na podstawie przepisów określonych w EMIR 17 do tej pory nie przyczyniły się do powstania jakiegokolwiek zauważalnego ryzyka systemowego. Jest tak pomimo faktu, że instrumenty pochodne będące przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym są zasadniczo w mniejszym stopniu ustandaryzowane i bardziej złożone niż giełdowe instrumenty pochodne.

Zgodnie z oceną ESMA Komisja Europejska jest jednak zdania, że istniejące ustalenia dotyczące dostępu w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych zasadniczo wciąż mogą generować ryzyko, które stanowiłoby zagrożenie dla sprawnego i prawidłowego funkcjonowania rynków lub mogłoby wywierać negatywny wpływ na ryzyko systemowe.

W ramach tej perspektywy, a także uwzględniając przeprowadzoną przez ERRS ocenę ryzyka makroostrożnościowego, ESMA wskazuje na szereg potencjalnych rodzajów ryzyka, które mogą zaistnieć w następstwie wdrożenia przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych na podstawie MiFIR.

5.1. Ryzyko wynikające z otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu na poziomie CCP

Otwarty i niedyskryminacyjny dostęp do CCP zapewni systemom obrotu możliwość powierzenia rozliczania realizowanych w nich transakcji wybranym przez nich CCP. Jest to w szczególności istotne w kontekście oczekiwanego wdrożenia obowiązku obrotu, w wyniku czego wiele instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym zostanie objętych zakresem stosowania ustanowionych w MiFIR przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie, przy czym może temu również towarzyszyć pojawienie się nowych systemów obrotu bez dostępu do pionowo zintegrowanych CCP. Jak wskazał ESMA w przeprowadzonej ocenie ryzyka, koszty prowadzenia obrotu i rozliczeń są wzajemnie ściśle powiązane. Uczestnicy rynku oceniają koszt prowadzenia obrotu w systemie obrotu wraz z powiązanymi kosztami prowadzenia rozliczeń. System obrotu nie może być konkurencyjny, jeżeli nie można za jego pośrednictwem uzyskać dostępu do dogodnych kosztów rozliczeń. Gdyby przepisy te nie obowiązywały, nowe i niezintegrowane pionowo systemy obrotu byłyby pozbawione możliwości wejścia na rynek, a tym samym byłyby niezdolne do przyczyniania się do powstania bardziej konkurencyjnego i mniej skoncentrowanego rynku.

Ryzyko koncentracji

Biorąc pod uwagę te cele, Komisja podziela pogląd ESMA, że jednym z głównych rodzajów ryzyka w związku z przepisami o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych jest nowe ryzyko koncentracji („pojedynczy punkt awarii”). W przypadku tego scenariusza ryzyka systemy obrotu mają możliwość wyboru swojego CCP, co może doprowadzić do sytuacji, w której CCP najatrakcyjniejszy dla jednej konkretnej klasy giełdowych instrumentów pochodnych lub aktywów stanie się jedynym CCP, u którego można przeprowadzić rozliczanie centralne. Ponadto do takiej sytuacji może również dojść, gdy w celu maksymalizacji efektywności nettingu i ograniczenia wymogów dotyczących zabezpieczania, uczestnicy rynku opowiedzą się za jednym (największym) CCP.

Zważywszy na konkurencję oraz strukturę i dynamikę rynku, wystąpienie tego scenariusza jest jednak mało prawdopodobne. ESMA zauważa przede wszystkim, że takie znaczące przesunięcie przeprowadzania rozliczenia do jednego CCP byłoby obciążone ryzykiem, że CCP prawdopodobnie podwyższy opłaty z tytułu rozliczania pobierane od wszystkich swoich uczestników rozliczających do tego stopnia, że usługi tego CCP nie byłyby już atrakcyjne dla kontrahentów. Ponadto wysoki poziom koncentracji doprowadziłby do narażenia systemu finansowego na pojedynczy punkt awarii, co mogłoby doprowadzić do konsekwencji systemowych i do uniemożliwienia uczestnikom rynku skutecznego przeniesienia swoich pozycji do innego CCP w przypadku awarii.

Ponadto Komisja zgadza się z ustaleniami ERRS i ESMA, zgodnie z którymi rynek rozliczeń jest już w znacznym stopniu skoncentrowany w UE, a niektóre klasy giełdowych instrumentów pochodnych lub aktywów są rozliczane wyłącznie lub głównie przez jednego CCP. Można się nawet spodziewać, że niezależnie od wdrożenia przepisów o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie koncentracja może wzrosnąć w przyszłości w wyniku „»naturalnej« ekspansji CCP, która będzie miała miejsce, gdy świadczone przez CCP usługi będą spełniać preferencje uczestników rynku” 18 .

Można by przeciwnie argumentować, że istniejącą koncentrację można wyjaśnić istniejącymi barierami wejścia, które mają zostać zmniejszone dzięki przepisom dotyczącym otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu. W rzeczywistości w sytuacji, w której CCP może złożyć wniosek o uzyskanie dostępu do systemu obrotu zgodnie z przepisami o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie zawartymi w MiFIR, dochodzi do zmniejszenia barier utrudniających nowym CCP wejście na rynek.

Komisja zauważa, że w EMIR i MiFIR przewidziano środki ochronne, aby poradzić sobie z ryzykiem koncentracji. Po pierwsze, odpowiednie właściwe organy sprawują nadzór nad CCP na mocy EMIR, w którym ustanowiono zasady organizacyjne i zasady prowadzenia działalności, standardy ostrożnościowe i zasady makroostrożnościowe dotyczące CCP. Po drugie, w ramach MiFIR właściwym organom przyznano uprawnienia do odmówienia dostępu do CCP, w przypadku gdy stwarza to zagrożenie dla sprawnego i prawidłowego funkcjonowania rynków lub wywiera negatywny wpływ na ryzyko systemowe lub wymaga uzgodnienia interoperacyjnego.

Ryzyko operacyjne

Inne istotne zagrożenia wynikają z nadmiernego ryzyka, którym CCP nie jest w stanie zarządzać na podstawie przewidywanego wolumenu transakcji w systemie obrotu, ryzyka operacyjnego i złożoności operacyjnej, jak również innych czynników stwarzających znaczne nadmierne ryzyko 19 . ESMA uważa, że wspomniane rodzaje ryzyka mogłyby potencjalnie doprowadzić do wzrostu ryzyka systemowego, wywierając wpływ na uczestników rozliczających innych CCP.

W związku z tym równolegle do wymogów organizacyjnych, wymogów w zakresie prowadzenia działalności i wymogów ostrożnościowych zawartych w tytule IV EMIR, w ramach MiFIR zezwolono CCP na odmowę dostępu, jeżeli po podjęciu wszystkich racjonalnych działań mających na celu zarządzanie ryzykiem, na które jest narażony, CCP stwierdza, że istnieje znaczne nadmierne ryzyko, którym nie można zarządzać 20 .

Mając na uwadze powyższe rozważania, Komisja uznaje, że przepisy o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie do CCP w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych na podstawie MiFIR prawdopodobnie będą wywierać ogólnie pozytywny wpływ na rynek. Komisja uważa, że w sytuacjach, w których nie można zignorować potencjalnego ryzyka wynikającego z tych przepisów, w ramach MiFIR i EMIR wprowadzono już silne środki ochronne służące ograniczeniu nadmiernego ryzyka operacyjnego ciążącego na CCP lub zwiększonego ryzyka systemowego.

5.2 Ryzyko wynikające z otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu na poziomie systemu obrotu

Otwarty i niedyskryminacyjny dostęp do systemów obrotu umożliwia CCP rozliczanie transakcji zawartych w wybranym systemie obrotu. Oprócz wspierania rozwoju bardziej konkurencyjnego środowiska przepis ten ma na celu stworzenie prowadzącym obrót członkom systemu obrotu możliwości wyboru CCP, u którego chcą rozliczać swoje transakcje, również wtedy, gdy CCP i system obrotu są wertykalnie zintegrowane w ramach tej samej grupy.

Może okazać się to szczególnie korzystne dla uczestników rynku, którzy chcą zmaksymalizować efektywność nettingu i ograniczyć wymogi dotyczące zabezpieczania w odniesieniu do wszystkich swoich pozycji w różnych systemach obrotu.

Ponadto z punktu widzenia stabilności finansowej Komisja podziela poglądy ESMA i ERRS, że istnienie środowiska, w którym działa większa liczba CCP, przyczyni się do ograniczenia ryzyka systemowego dzięki wzmocnieniu ich zastępowalności w przypadku „awarii”. Jeżeli jeden CCP powiązany z systemem obrotu znajdzie się w trudnej sytuacji, inni CCP powiązani z tym systemem obrotu będą w stanie dalej rozliczać jego transakcje.

Ryzyko związane z uzgodnieniami interoperacyjnymi

W art. 2 EMIR uzgodnienie interoperacyjne zdefiniowano jako uzgodnienie pomiędzy dwoma kontrahentami centralnymi bądź większą ich liczbą dotyczące międzysystemowej realizacji transakcji. Celem takich uzgodnień jest zapewnienie, aby co najmniej dwóch CCP mogło rozliczyć swoje wzajemne ekspozycje będące wynikiem procesu, w którym dokonują nettingu transakcji ich uczestników w ramach powiązanych CCP.

Przy braku uzgodnień interoperacyjnych członkowie utrzymujący pozycje w różnych CCP doświadczyliby nieskuteczności nettingu i fragmentacji płynności oraz musieliby się zmierzyć z wyższymi wymogami w zakresie zabezpieczania. Doprowadziłoby to do zmniejszenia zainteresowania uczestników rynku środowiskiem, w którym działa większa liczba CCP. Z punktu widzenia ryzyka systemowego w sprawozdaniach ESMA zaznacza się, że urzeczywistnienie się takiego scenariusza doprowadziłoby do dalszego szkodliwego wzmocnienia procykliczności.

Chociaż większość opisanych powyżej rodzajów ryzyka zniknęłaby, jeżeli różni CCP, którzy mają powiązania z systemem obrotu, stosowaliby uzgodnienia interoperacyjne, Komisja zwraca uwagę na główny przedmiot zaniepokojenia ERRS dotyczący ryzyka związanego z możliwym zwielokrotnieniem takich uzgodnień interoperacyjnych przy wdrożeniu otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych. W rzeczywistości uzgodnienia interoperacyjne stosowane na mocy EMIR mają zastosowanie tylko do zbywalnych papierów wartościowych i instrumentów rynku pieniężnego. Co więcej, ESMA i ERRS przestrzegają, że ich zastosowanie w kontekście giełdowych instrumentów pochodnych mogłoby wprowadzić znaczny stopień złożoności i ryzyko nieodłącznie związane z charakterem instrumentów pochodnych oraz mogłoby negatywnie wpłynąć na całokształt zarządzania ryzykiem operacyjnym na poziomie CCP.

Komisja uważa jednak, że w MiFIR wprowadzono środki ochronne, aby zapewnić odpowiednie ograniczenie tych rodzajów ryzyka. Po pierwsze, zgodnie z art. 36 ust. 4 lit. a) właściwe organy odmawiają udzielenia CCP pozwolenia na dostęp w przypadku, gdy do uzyskania dostępu wymagane byłoby takie uzgodnienie interoperacyjne. W związku z tym uzgodnienie interoperacyjne może zostać zawarte pomiędzy różnymi CCP członków prowadzących obrót i systemów obrotu tylko wtedy, gdy podmioty te wyrażą na to zgodę. Po drugie, jeżeli uzgodnienie interoperacyjne stanowi zagrożenie dla sprawnego i prawidłowego funkcjonowania rynku, właściwe organy odmawiają udzielenia pozwolenia na dostęp do systemu obrotu.

Ryzyko operacyjne

W MiFIR uwzględniono również ryzyko operacyjne wynikające ze złożoności przewidywanego wolumenu transakcji oraz inne czynniki stwarzające znaczne nadmierne ryzyko.

W takim przypadku zgodnie z art. 36 ust. 6 MiFIR i przepisami wyszczególnionymi w regulacyjnych standardach technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych 21 system obrotu może odmówić dostępu.

6.WNIOSKI

Komisja stwierdza, że przepisy EMIR o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie mają już zastosowanie do instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym, zbywalnych papierów wartościowych i instrumentów rynku pieniężnego, bez żadnych tymczasowych wyłączeń. Z przeprowadzonej przez ESMA oceny wynika, że te ustalenia dotyczące dostępu nie przyczyniły się do powstania żadnego dostrzegalnego ryzyka systemowego. W tym miejscu warto zauważyć, że instrumenty pochodne będące przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym są zasadniczo w mniejszym stopniu ustandaryzowane i bardziej złożone niż giełdowe instrumenty pochodne. W rezultacie można się spodziewać, że wdrożenie przepisów MiFIR o otwartym i niedyskryminacyjnym dostępie w odniesieniu do giełdowych instrumentów pochodnych nie doprowadzi do powstania większej złożoności niż w przypadku instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu poza rynkiem regulowanym.

Wdrożenie otwartego i niedyskryminacyjnego dostępu do giełdowych instrumentów pochodnych na podstawie MiFIR może jednak wywołać ryzyko, które mogłoby potencjalnie zagrozić sprawnemu i prawidłowemu funkcjonowaniu rynków lub wywrzeć negatywny wpływ na ryzyko systemowe. W niniejszym sprawozdaniu przedstawiono szereg potencjalnych rodzajów ryzyka, w tym zwłaszcza ryzyko związane z (i) koncentracją działalności handlowej i działalności w zakresie rozliczeń w grupach zintegrowanych pionowo; oraz (ii) potencjalnym zwielokrotnieniem uzgodnień interoperacyjnych, co doprowadziłoby do istotnego wzrostu poziomu złożoności w odniesieniu do całokształtu zarządzania ryzykiem interoperacyjnych CCP.

Po przeanalizowaniu tych rodzajów ryzyka Komisja stwierdza, że obecne ramy prawne, na które składają się MiFIR i EMIR, w należyty sposób przeciwdziałają zidentyfikowanym potencjalnym rodzajom ryzyka. Ponadto w uzupełnieniu do regulacji CCP prowadzonej przez odpowiednie właściwe organy w EMIR ustanowiono zasady organizacyjne i zasady prowadzenia działalności, standardy ostrożnościowe i zasady makroostrożnościowe dotyczące CCP. Równolegle w ramach MiFIR przyznano CCP, systemom obrotu i odpowiednim organom możliwość odmowy udzielenia dostępu do określonej infrastruktury, jak wyszczególniono w regulacyjnych standardach technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych, w przypadku gdy CCP, system obrotu lub rynek zostałyby narażone na ryzyko.

Na tej podstawie Komisja stwierdza, że zastosowanie czasowego wyłączenia giełdowych instrumentów pochodnych z zakresu zastosowania art. 35 i 36 MiFIR nie jest konieczne.

(1)

ESMA, Risk Assessment on the temporary exclusion of exchange-traded derivatives from Articles 35 and 36 MiFIR z dnia 4 kwietnia 2016 r.,  https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2016-461_etd_final_report.pdf  

(2)

ESRB response to ESMA on the temporary exclusion of exchange-traded derivatives from Articles 35 and 36 of MiFIR z dnia 9 lutego 2016 r.,  https://www.esrb.europa.eu/pub/pdf/other/160210_ESRB_response.pdf?b34727f97ef6c1ef3a9fd58f3d67035e  

(3)

Art. 29 ust. 1 MiFIR.

(4)

Art. 2 pkt 7 EMIR.

(5)

Art. 2 pkt 32 MiFIR.

(6)

Art. 35 ust. 1 i 4, art. 36 ust. 4 MiFIR.

(7)

Art. 35 ust. 6 lit. a) i art. 36 ust. 6 lit. a) MiFIR.

(8)

Rozporządzenie delegowane Komisji z dnia 24 czerwca 2016 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 600/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych.

(9)

Zob. upoważnienie ESMA do opracowania projektów regulacyjnych standardów technicznych na podstawie art. 35 ust. 6 i art. 36 ust. 6.

(10)

Art. 36 ust. 5 MiFIR.

(11)

Zgodnie z art. 36 ust. 5 MiFIR system obrotu, którego roczna referencyjna kwota obrotu giełdowymi instrumentami pochodnymi utrzymuje się poniżej progu 1 000 000 mln EUR w ciągu pierwszych trzydziestu miesięcy korzystania z opcji opt-out, może korzystać z opcji opt-out przez dodatkowe trzydzieści miesięcy.

(12)

Obowiązek obrotu, o którym mowa w art. 28 MiFIR, uważa się za spełniony, jeżeli transakcja zostaje zawarta na rynku regulowanym, ale także na wielostronnych platformach obrotu i na zorganizowanych platformach obrotu.

(13)

Zob. Bank Rozrachunków Międzynarodowych, Triennial Central Bank Survey – OTC derivatives positions at end-June 2016, Tabela 1, Monetary and Economic Department, z dnia 11 grudnia 2016 r., http://www.bis.org/publ/otc_hy1612/triensurvstatannex.pdf . 

(14)

Rozporządzenie delegowane Komisji (UE) 2015/2205 z dnia 6 sierpnia 2015 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 648/2012 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących obowiązku rozliczania; rozporządzenie delegowane Komisji (UE) 2016/592 z dnia 1 marca 2016 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 648/2012 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących obowiązku rozliczania; rozporządzenie delegowane Komisji (UE) 2016/1178 z dnia 10 czerwca 2016 r. uzupełniające rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 648/2012 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących obowiązku rozliczania.

(15)

Stopniowe wdrażanie rozpoczęto dnia 21 czerwca 2016 r.; zob. ESMA, Risk Assessment on the temporary exclusion of exchange-traded derivatives from Articles 35 and 36 MiFIR, z dnia 4 kwietnia 2016 r., rys. 11, s. 10.

(16)

Zob. ESMA, Risk Assessment on the temporary exclusion of exchange-traded derivatives from Articles 35 and 36 MiFIR, z dnia 4 kwietnia 2016 r., tabela 2, s. 16.

(17)

Art. 7 i 8 EMIR.

(18)

Odpowiedź ERRS z dnia 9 lutego 2016 r. skierowana do ESMA w sprawie czasowego wyłączenia zastosowania art. 35 i 36 MiFIR do giełdowych instrumentów pochodnych, s. 4.

(19)

Art. 35 ust. 6 lit. a) MiFIR.

(20)

Sekcja 1, art. 1–4 rozporządzenia delegowanego Komisji z dnia 24 czerwca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 600/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych.

(21)

Sekcja 2, art. 5–8 rozporządzenia delegowanego Komisji z dnia 24 czerwca 2016 r. uzupełniającego rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 600/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących dostępu do rozliczeń w odniesieniu do systemów obrotu i kontrahentów centralnych.

Top