Advies van het Europees Economisch en Sociaal Comité over het „Voorstel voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad inzake beheerders van alternatieve beleggingsfondsen en tot wijziging van de Richtlijnen 2004/39/EG en 2009/…/EG”

Op 3 juni 2009 heeft de Raad besloten, overeenkomstig art. 47, lid 2, van het EG-Verdrag, het Europees Economisch en Sociaal Comité te raadplegen over het

Voorstel voor een richtlijn van het Europees Parlement en de Raad inzake beheerders van alternatieve beleggingsfondsen en tot wijziging van de Richtlijnen 2004/39/EG en 2009/…/EG

De gespecialiseerde afdeling Interne markt, productie en consumptie, die met de voorbereidende werkzaamheden was belast, heeft haar advies op 1 februari 2010 goedgekeurd. Het bureau van het Comité heeft de gespecialiseerde afdeling Interne markt, productie en consumptie op 16 februari 2010 met de voorbereiding van de desbetreffende werkzaamheden belast.

Het Comité heeft overeenkomstig artikel 20 en artikel 57, lid 1, van het reglement van orde tijdens zijn op 28 en 29 april 2010 gehouden 462e zitting (vergadering van 29 april) de heer Grasso als algemeen rapporteur aangewezen en het volgende advies uitgebracht, dat met 136 stemmen vóór en 2 stemmen tegen, bij 3 onthoudingen, is goedgekeurd.

1.1 Het Europees Economisch en Sociaal Comité (EESC) is ingenomen met het richtlijnvoorstel. Opgemerkt zij echter dat, hoewel sommige types alternatieve fondsen zeker hebben bijgedragen aan het verhogen van de hefboomwerking en het hachelijke karakter van het financiële stelsel, het niet deze sector was die de belangrijkste risico's veroorzaakte voor de stabiliteit en soliditeit van dat stelsel in de crisis die ontstond na de turbulentie op de markt voor subprime hypotheken. Dit standpunt is recentelijk bevestigd door de Britse autoriteit voor financiële diensten (Financial Services Authority, FSA) in haar verslag van februari 2010, getiteld Evaluatie van mogelijke oorzaken van systeemrisico's, veroorzaakt door hedge funds (Assessing the possible sources of systemic risk from hedge funds), waarin gesteld wordt dat „de belangrijkste hedge funds geen destabiliserende factor zijn in verband met het tegenpartijrisico.” Het EESC neemt kennis van het debat dat het voorstel heeft losgemaakt, en met name van de voorstellen van de Raad en het Europees Parlement (rapporteur: Gauzès). Van zijn kant plaatst het EESC een reeks opmerkingen en kanttekeningen ter correctie van bepaalde opties en leidraden van het voorstel die, ook al leveren ze geen relevante voordelen op ter bescherming van beleggers en de integriteit van de markt, niet alleen de sector van alternatieve fondsen, maar het economische systeem in zijn geheel zouden kunnen aantasten. Het EESC baseert deze opmerkingen op een in maart 2009 goedgekeurd advies (1) over private equity en hedge funds waarin wordt beweerd dat in de context van de Europese markteconomie de sociale en werkgelegenheidsimpact van deze fondsen groter is dan de economische en financiële effecten.

1.2 De Griekse crisis heeft de aandacht op de overheidsobligaties gevestigd. Het EESC neemt kennis van diverse adviezen over het aandeel dat hedge funds wellicht hadden in de verergering van de crisis. Volgens het EESC verdient deze zaak dringend grondige aandacht.

1.3 De richtlijn introduceert een geharmoniseerd wettelijk kader voor alternatieve fondsen, ook met het oogmerk om voor de Europese financiële sector te komen tot correcte monitoring van macroprudentiële risico's. Verder bevat ze gedetailleerde voorschriften die volgens het EESC maar moeilijk doeltreffend zijn te maken, gezien de grote verscheidenheid van de producten van deze sector. Het EESC hoopt dus dat er gekozen wordt voor een doelmatigere aanpak om recht te doen aan de grote verscheidenheid van producten die onder het begrip alternatieve fondsen vallen.

1.4 Het EESC acht het essentieel dat er onverwijld overleg plaatsvindt met de overheden van de belangrijkste landen buiten Europa om te komen tot gemeenschappelijke normen op internationaal niveau voor bancair toezicht op de alternatieve beleggingsfondsen, in navolging van wat het Bazels Comité in de banksector heeft gedaan. Zo niet, dan is het makkelijk om de regelgeving te omzeilen door bepaalde activiteiten over te brengen naar landen buiten de Europese wettelijke werkingssfeer. Dit zou het concurrentievermogen schaden van belangrijke onderdelen van de Europese financiële sector, met negatieve gevolgen voor de werkgelegenheid, het scheppen van nieuwe banen en de welvaart. De oprichting van de Europese autoriteit voor effecten en markten (ESMA) kan bijdragen aan een vlotte toepassing van de wetgeving, met name in transnationaal verband.

1.5 De richtlijn voert onder andere de mogelijkheid in om grenzen vast te stellen voor de schuldenlast van de fondsen. Het EESC is hier niet op tegen, maar zou graag zien dat duidelijk wordt vermeld met welke criteria deze grenzen kunnen worden vastgesteld voor de diverse soorten producten en welke maatregelen er worden genomen om procyclische effecten te beteugelen.

1.6 Ter wille van de transparantie van de markt en de bescherming van de beleggers zou de verplichte registratie en verschaffing van een informatiepakket tot alle ondernemingen moeten worden uitgebreid. De informatie zou verschillend moeten zijn, al naar gelang de producten en de drempels. Het EESC meent dat dit onderwerp echter een grondiger empirische analyse vergt dan het tot nu toe door de Commissie verrichte onderzoek.

1.7 Wat betreft de informatieplicht voor ondernemingen die private-equity fondsen beheren, staat het EESC achter het streven naar meer transparantie, vooral als die gericht is op bescherming van alle stakeholders, zoals minderheidsvennoten en werknemers. Het is tevens van mening dat zulke voorschriften de private-equityfondsen niet buitensporig moeten belasten, ten gunste van andere investeringsinstrumenten die in handen van particuliere of institutionele beleggers zijn. Het richtlijnvoorstel voorziet tot slot in de vrijstelling van zulke verplichtingen voor fondsen die uitsluitend in het MKB investeren. Het EESC herhaalt echter dat de bescherming van beleggers en de integriteit van de markt onwrikbare beginselen zijn die moeten gelden voor alle ondernemingen die alternatieve beleggingsfondsen beheren.

2.1 De term alternatieve beleggingsfondsen verwijst naar fondsen die niet onder het toepassingsgebied van de ICBE-richtlijn vallen; het gaat bijv. om hedge-funds, private-equityfondsen, risicokapitaal-, vastgoed-, infrastructuur- en grondstoffenfondsen, en omvat onder andere de sector die in de terminologie van het rapport-de-Larosière wordt aangeduid met „parallel banksysteem”.

2.2 In 2009 heeft het EESC een advies goedgekeurd over hedge funds en private equity. In het advies werd geen rekening gehouden met de richtlijn voor beheerders van alternatieve beleggingsfondsen. Het was uitsluitend gericht op de sociale en werkgelegenheidsimpact van deze fondsen. Het EESC stelt vast dat dit richtlijnvoorstel tot een brede discussie over werkgelegenheid en sociale thema's leidt. Het meent dat de in dit advies geformuleerde conclusies en aanbevelingen een belangrijk referentiepunt vormen voor het debat over deze richtlijn.

2.3 Zoals in het rapport de Larosière al werd benadrukt, is de financiële crisis begunstigd door een enorme hoeveelheid liquide middelen, bijzonder scheve verhoudingen op de financiële en grondstoffenmarkten en andere, macro-economische factoren. De overvloed aan liquide middelen leidde tot veronachtzaming van het aan liquiditeit inherente risico, dat bij de controle en het beheer van risico's door operatoren op het niveau van prudentiële regelgeving minder aandacht heeft gekregen dan krediet- en marktrisico's.

2.4 Vandaag de dag mogen we niet doen alsof er niets gebeurd is. We moeten lering trekken uit een fout die de wereldeconomie duur kwam te staan en die echt fataal had kunnen zijn. Liquiditeit vereist financiële markten en systemen die zo transparant mogelijk zijn.

2.5 De richtlijn moet resulteren in een daadwerkelijke stap voorwaarts naar transparantie van de alternatieve fondsen, een kenmerk dat tot nu toe duidelijk ontbrak.

2.6 Het EESC acht het noodzakelijk, niet vanwege schuld, tekortkoming of risico's die de sector toe te schrijven zijn, maar eenvoudigweg omdat het een onloochenbare eis is, dat transparantie en liquiditeit boven aan de agenda komen te staan.

2.7 De voorstellen voor een Europees systeem voor financieel toezicht op macro- en microniveau, die momenteel binnen de EU besproken worden, zijn doorslaggevend voor het voortbestaan van de interne markt (2).

2.8 In de VS heeft president Obama een radicale wijziging en vernieuwing op gang gebracht in het systeem van de regulering en het toezicht. Het is nog te vroeg om een oordeel te vellen over de eventuele resultaten van deze initiatieven.

2.9 Op dit terrein moet de EU het voortouw nemen opdat in internationaal verband onverwijld werk wordt gemaakt van meer transparantie en integriteit van de markt. Het EESC benadrukt echter dat regulering alleen niet de oplossing kan garanderen van problemen die ook verband houden met ondoordacht gedrag van professionele beleggers.

2.10 Het EESC onderschrijft de zes beginselen die de Internationale Organisatie van Effectencommissies, IOSCO) in juni 2009 op hoog niveau voor de regulering van de hedge funds heeft voorgesteld. Op 25 februari 2010 heeft de IOSCO de vereisten voor de hedge funds gepubliceerd ten aanzien van de gegevens over systeemrisico's, onderverdeeld in 11 categorieën. Het EESC beveelt de Commissie aan zich door deze beginselen te laten leiden en ze toe te passen in het voorstel voor de regulering van beheerders van alternatieve beleggingsfondsen.

2.11 Hoewel de IOSCO al een analyse heeft gemaakt van de risico's die private equity fondsen voor het financiële systeem vormen, is er tot nu toe geen concreet voorstel voor regulering gedaan. Het EESC roept de Commissie op om de door IOSCO voor hedge funds uitgewerkte principes aan te passen aan de kenmerken van private equity-fondsen.

3.1 Het richtlijnvoorstel bevat regels voor de beheerders van fondsen, niet voor producten. Het besluit om niet direct in te grijpen in de producten wordt ingegeven door het feit dat de alternatieve beleggingsfondsen uitsluitend bij wijze van uitsluiting kunnen worden omschreven omdat het geen door de ICBE-richtlijn geharmoniseerde fondsen zijn. Elk besluit om de producten rechtstreeks te regelen zou dus volgens de Commissie snel verouderd en achterhaald kunnen blijken.

3.2 Desondanks hebben veel onderdelen van de regelgeving voor fondsbeheerders noodzakelijkerwijs ook gevolgen voor de werkwijze en de kenmerken van de fondsen zelf.

3.4 Deze doelstellingen kunnen verwezenlijkt worden aan de hand van een coherent aantal gedetailleerde maatregelen overeenkomstig de volgende profielen van het voorstel:

3.4.1 Alle beheerders van alternatieve beleggingsfondsen wier activiteiten bepaalde drempels overschrijden, dienen over een vergunning te beschikken. Vrijstelling van de bepalingen van de richtlijn geldt voor beheerders die niet meer dan in totaal 100 miljoen euro aan activa beheren. De drempel stijgt tot 500 miljoen euro als de beheerders geen hefboomfinanciering gebruiken en de investeerders in de eerste vijf jaar na oprichting van het fonds geen terugbetalingsrechten mogen uitoefenen.

3.4.1.1 De vergunning wordt verstrekt door de bevoegde overheden in de lidstaat van herkomst. Toekenning vindt plaats als wordt voldaan aan duidelijk uitgewerkte criteria inzake organisatie en transparantie.

3.4.1.2 De beheerders dienen in de EU gevestigd te zijn. Administratieve taken kunnen zij door offshore-entiteiten laten uitvoeren; de taak van bewaarder mag uitsluitend worden uitgeoefend door in de EU gevestigde kredietinstellingen. Subdelegatie is uitdrukkelijk verboden, behalve wat de taak van bewaarnemer betreft, waarvoor hoe dan ook strenge voorwaarden gelden.

3.4.1.3 De richtlijn stelt dat de Commissie de grenzen moet bepalen voor hefboomfinanciering om de stabiliteit en integriteit van het financiële systeem te garanderen.

3.4.2 Als beheerders de verplichtingen van de richtlijn naleven, kunnen zij in alle lidstaten onbelemmerd reclame maken voor hun producten bij professionele beleggers (volgens de definitie van de MIFID-richtlijn). Beheerders kunnen ook in derde landen gevestigde fondsen distribueren, maar hiervoor geldt een reeks voorwaarden om te vermijden dat de markt met nieuwe risico's te maken krijgt of dat er fiscale scheeftrekkingen ontstaan.

4.1 Het EESC heeft zich al in een advies (3) uitgesproken over de aanbevelingen van de groep De Larosière en staat volledig achter de invoering van supranationaal toezicht, wat echter een homogeen en welomschreven regelgevingskader vereist. Aangezien de oprichting van nieuwe Europese autoriteiten voor het toezicht de bevoegdheid van de nationale toezichthouders niet wegneemt, is het van belang dat de Europese toezichthouders over een „gemeenschappelijke handleiding” beschikken voor de interpretatie van het toezicht. Meer kennis en transparantie in de sector van alternatieve fondsen kunnen van belang zijn voor meer integriteit op de markt, de bescherming van de beleggers en voor het uitwerken van doeltreffend macroprudentieel toezicht. Via de richtlijn kan zo'n belangrijke doelstelling gestalte krijgen, mits onnodig nadelige beperkingen uit blijven. Daarom stelt het Comité voor om behoedzaam en aandachtig te werk te gaan als de eisen in de regelgeving voor macroprudentieel toezicht verdergaan dan het noodzakelijke minimum aan informatie.

4.2 Er moet dringend een regelgevingskader komen dat de voorwaarden versterkt voor een betere kwaliteit van de bestuurscriteria voor beheerders van alternatieve fondsen. Deze voorwaarde is belangrijker dan vele andere detailvoorschriften die uiteindelijk uitmonden in een kostenverhoging voor de ondernemingen, zonder dat daar noodzakelijkerwijs betere garanties voor de markt tegenover staan, zoals nadrukkelijk wordt gesteld in aanbeveling 1 van het rapport van de groep-De Larosière.

4.3 Het EESC wil twee overwegingen uit het geciteerde rapport aanhalen dat, onder verwijzing naar de herziening van Basel 2, benadrukt dat de financiële crisis twee belangrijke conclusies heeft opgeleverd:

4.3.1 Het voorstel om grenzen te stellen aan de schuldomvang en de hefboomfinanciering van de fondsen (de zgn. leverage cap) gaat in de gewenste richting, te weten een verhoging van het eigen kapitaal. De bezorgdheid immers dat een uitzonderlijke hefboom risico's in het financiële systeem invoert, valt te begrijpen: de buitensporige schuldenlast moet worden aangepakt, door ook te kijken naar andere kenmerken van de fondsen, bijv. de omvang. Het EESC hoopt dat wordt overwogen een maximum aan hefboomfinanciering vast te stellen.

4.3.2 Om het systeemrisico binnen de perken te houden, moet bedacht worden dat de grootste banken vaak primary brokers zijn, en dus krediet verstrekken aan hedge funds. Het toezicht op zulke primary brokers is net zo belangrijk als dat op degenen die die fondsen verwerven. Bij de herziening van de richtlijn kapitaalvereisten voor banken zouden de bevoegde autoriteiten moeten garanderen dat deze leningen gedekt worden door een passende hoeveelheid vermogen.

4.3.3 Tot slot zou moeten worden bedacht dat de leverage cap procyclisch kan gaan werken. Het ligt immers voor de hand dat de leverage cap uitgewerkt is als de waarde van de investeringen daalt, met als gevolg dat de beheerder om ze weer te verwerven, misschien gedwongen is eigen activa te liquideren door de marktwaarde ervan verder te verlagen. Het EESC heeft zich in het advies over het rapport De Larosière al uitgelaten over de procycliciteit van de regelgeving: hoewel het erkent dat het moeilijk kan zijn om vast te stellen wanneer de teugels gevierd dan wel aangehaald kunnen worden, blijft het Comité erbij dat een zekere flexibiliteit in bepaalde beperkingen de procycliciteit van de regelgeving kan tegengaan.

4.4 Het EESC is verbaasd over de minimumdrempels die ondernemingen uitsluiten van de regelgeving van de richtlijn. Uit principe meent het EESC dat ter wille van de transparantie van de markt en de bescherming van de beleggers de verplichte registratie en verschaffing van een basisinformatiepakket tot alle ondernemingen zou moeten worden uitgebreid.

4.4.1 Ter wille van de transparantie van de markt en de bescherming van de beleggers zou gedetailleerdere informatie moeten worden gevraagd, eventueel variërend al naar gelang de producten en de drempels Het EESC meent dat hiertoe een grondiger empirische analyse nodig is dan de Commissie tot nu toe heeft uitgevoerd om een redelijk criterium te vinden voor het bepalen van de vermelde drempels.

4.4.2 Het EESC is ervan overtuigd dat de recentelijk door de IOSCO gepubliceerde eisen voor hedge funds (die aangepast kunnen worden voor alternatieve beleggingsfondsen) betreffende gegevens over systeemrisico's een stap in de goede richting is. Het betreft een reeks gegevens, verdeeld in elf categorieën, variërend van informatie over beheer en adviseurs (die voor alle soorten fondsen verplicht zou moeten zijn), informatie over leningen en risico's tot de blootstelling aan tegenpartijen (wat heel nuttig zou zijn in geval van grote fondsen die gebruikmaken van het hefboomeffect). Deze richtsnoeren, die voortvloeien uit de initiatieven van de G-20 en de raad voor financiële stabiliteit (FSB), vinden internationale steun en zullen in september 2010 in werking treden.

4.5 De hier uiteengezette argumenten houden verband met het feit dat de sector van alternatieve fondsen te zeer uiteenloopt om perfect sluitende regelgeving op te leggen aan de diverse producten die eronder vallen. In de praktijk zijn de beheersmaatschappijen gespecialiseerd op bepaalde gebieden (bijv. onroerendgoedfondsen, hedge funds, private equity funds). Het richtlijnvoorstel gaat uitsluitend ad hoc in op fondsen die gebruik maken van hefboomfinanciering en op private-equityfondsen. Zoals aangetoond in het initiatiefadvies van het EESC over de impact van de fondsen op de industriële reconversie (rapporteur Morgan), vergen de uiteenlopende alternatieve fondsen een bredere benadering.

4.6 Het EESC hoopt dat het initiatief van commissaris Barnier, om een uniform Europees paspoort uit te werken dat ook geldt voor niet in de EU gevestigde beheerders en fondsen, het begin kan inluiden van internationaal aanvaarde oplossingen.

4.6.1 Het EESC staat achter de mogelijkheid om ook buiten de EU gevestigde fondsen op voet van gelijkheid te behandelen. Het EESC hoopt dat de Commissie ervoor zorgt dat de kwaliteits- en transparantienormen voor buitenlandse beheerders en fondsen daadwerkelijk niet onderdoen voor de binnen de EU gehanteerde normen.

4.6.2 Omdat het voorstel de gelegenheid moet zijn om het geboden garantieniveau, ook voor fondsen van buiten de EU, te verhogen, en niet om deze te straffen en ze van de interne markt te weren, verzoekt het EESC om onmiddellijke verduidelijking van de voorwaarden die voor deze fondsen zullen gelden om op de interne markt vrijelijk te kunnen worden aangeboden.

4.7 Als de goedkeuring van de richtlijn niet gepaard gaat met soortgelijke maatregelen van de belangrijkste landen buiten de EU, dan kunnen de regels gemakkelijk omzeild worden door bepaalde activiteiten over te brengen naar een gebied waar de Europese regels niet gelden. Dit zou het concurrentievermogen schaden van belangrijke onderdelen van de Europese financiële sector, met negatieve gevolgen voor de werkgelegenheid, het scheppen van nieuwe banen en de welvaart.

4.8 Het EESC vraagt zich af waarom een bewaarder een kredietinstelling moet zijn. Onafhankelijke bewaarders vormen een belangrijke garantie om frauduleus of voor beleggers schadelijk gedrag te vermijden. De introductie van scherpere normen in dit verband is zeker wenselijk. Het EESC wil echter graag precies weten waarom de bewaring uitsluitend tot kredietinstellingen beperkt wordt, ook gezien het feit dat de MIFID-richtlijn andere tussenpersonen toestaat om de activiteiten van klanten te beheren.

4.9 Tot de alternatieve fondsen behoren ook de zgn. private-equityfondsen, die investeren in het kapitaal van niet-beursgenoteerde ondernemingen.

4.9.1 Private equity is een belangrijke bron voor risicokapitaal voor startende en innovatieve ondernemingen, alsook voor uitbreidende of herstructurerende ondernemingen. Het EESC heeft zich al verdiept (4) in de impact die private-equityfondsen kunnen hebben op het economische systeem en op de industriële reconversie.

4.9.2 In het voorstel zijn enkele artikelen (Hoofdstuk V, afdeling 2) specifiek gewijd aan de fondsen die de controle verwerven over niet-beursgenoteerde ondernemingen (meer in het bijzonder aan fondsen die ten minste 30 % van het stemrecht verwerven).

4.9.3 De te verstrekken inlichtingen zijn tamelijk gedetailleerd en in vele opzichten uitdrukkelijk gelijk aan de vereisten in het geval van een openbaar overnamebod van beursgenoteerde ondernemingen. Verder dient er vennootschapsrecht te komen met vereisten die gelijk zijn aan die voor beursgenoteerde ondernemingen. Al deze informatie dient te worden verstrekt aan de ondernemingen, de aandeelhouders, vertegenwoordigers van het personeel of aan de werknemers zelf.

4.9.4 Het EESC onderschrijft de uitbreiding en de omvang van de voorgenomen bestuurlijke, informatie- en communicatieverplichtingen, vooral als deze gericht zijn op de bescherming van de belangen van stakeholders, zoals minderheidsvennoten en personeel. Het is tevens van mening dat zulke voorschriften de private-equityfondsen niet moeten benadelen, ten gunste van andere investeringsinstrumenten die in handen van andere particuliere of institutionele beleggers zijn.

4.9.5 Het EESC hoopt dat deze regels worden toegepast vanaf 25 % van het stemrecht en dat het vennootschapsrecht uitdrukkelijk de vigerende cao-overeenkomsten beschermt. De eventuele gevolgen voor het personeel moeten worden vermeld, terwijl deze informatie in alle openheid en onverwijld moet worden verstrekt. Niet-naleving van de vereisten ten aanzien van informatieverstrekking en raadpleging maakt besluiten van de beheerder van alternatieve fondsen en/of de overgenomen onderneming wettelijk nietig.

4.9.6 Het EESC stelt voor dat onderhavige richtlijn voor de overgenomen onderneming minimumsolvabiliteits- en liquiditeitsratio's introduceert. Betaling van dividend zou beperkt moeten zijn tot één keer per jaar en tot een bedrag dat de behaalde winst niet overtreft. Betaling van dividend zou moeten komen te vervallen als de overgenomen onderneming niet aan de minimumratio's voldoet.

4.10 Overnames in het MKB zijn vrijgesteld van bovenvermelde informatieverplichtingen. Het EESC is het oneens met dit punt in de richtlijn omdat de bescherming van beleggers en de integriteit van de markt onwrikbare beginselen zijn die moeten gelden voor alle ondernemingen die alternatieve beleggingsfondsen beheren.

Brussel, 29 april 2010

De voorzitter van het Europees Economisch en Sociaal Comité

Mario SEPI