KOMISIJAS PAZIŅOJUMS

Komisijas paziņojums par kapitāla cenas aprēķināšanu mantotajai infrastruktūrai saistībā ar valstu paziņojumu ES elektronisko sakaru nozarē pārskatīšanu, ko veic Komisija

(Dokuments attiecas uz EEZ)

(2019/C 375/01)

1.   Ievads

1.

Šajā paziņojumā ir izklāstīta Komisijas metodika vidējās svērtās kapitāla cenas (WACC (1)) kā atsauces aplēšanai saistībā ar to pasākumu projektu pārskatīšanu, kurus valstu regulatīvās iestādes (VRI jeb regulatori) ir paziņojušas saskaņā ar 7. pantu pamatdirektīvā, kas ir daļa no ES tiesiskā regulējuma elektronisko sakaru jomā (regulējums) (2). No 2020. gada 21. decembra pamatdirektīvas 7. pants tiks aizstāts ar jaunā Eiropas Elektronisko sakaru kodeksa (3) 32. pantu.

2.

Ar WACC mēra uzņēmumu kapitāla cenu. Saskaņā ar ekonomikas teoriju (4) kapitāla cena ir domātās izmaksas konkrēta ieguldījuma veikšanai atšķirībā no cita ieguldījuma ar ekvivalentu risku. Tādējādi kapitāla cena ir peļņas norma, kas uzņēmumam vajadzīga, lai veiktu konkrētu ieguldījumu. Atkarībā no finansējuma avota kapitāla cenu var sadalīt pašu kapitāla cenā un aizņemtā kapitāla cenā.

3.

VRI izmanto WACC to operatoru darbības reglamentēšanai, kuri atzīti par tādiem, kuriem ir būtiska ietekme tirgū (BIT). VRI drīkst noteikt cenu kontroles pienākumus attiecībā uz noteikta veida starpsavienojumu un/vai piekļuves nodrošināšanu situācijās, kad trūkst efektīvas konkurences. Cenu kontroles gadījumos VRI jāņem vērā operatora veiktais ieguldījums un jāpieļauj saprātīga peļņas norma. (5)

4.

Pamatdirektīvas 7. panta paziņojumu kontekstā Komisija ir novērojusi, ka būtiski atšķiras tas, kā tiek aplēsta WACC par pakalpojumiem, kas sniegti elektronisko sakaru tīklos. Ir vērojams konsekvences trūkums ne tikai starp dalībvalstīm, bet arī laika gaitā (t. i., tā pati VRI dažādos laikos izmanto atšķirīgas metodes). Komisija uzskata, ka šāda metodiska nekonsekvence var izkropļot ieguldījumu stimulus digitālajā vienotajā tirgū (6) un apdraudēt iekšējā tirgus attīstību, jo šādi tiek kavēta konverģējošu apstākļu radīšana ieguldījumiem elektronisko sakaru tīklos (7).

5.

Regulējuma mērķis ir nodrošināt, ka VRI palīdz attīstīt iekšējo tirgu, sadarbojoties savā starpā un ar Komisiju, lai nodrošinātu konsekventas regulatīvās prakses izveidi un regulējuma konsekventu piemērošanu (8). Saskaņā ar regulējuma mērķiem šis paziņojums ir vērsts uz to, lai uzlabotu WACC aprēķinu konsekvenci visā Savienībā.

6.

Šis paziņojums attiecas tikai uz WACC aprēķināšanu mantotajai infrastruktūrai. Šajā paziņojumā “mantotā infrastruktūra” ir BIT operatora infrastruktūra, uz kuru neattiecas nākamās paaudzes piekļuves (NGA) prēmija (9). Šis paziņojums neattiecas uz NGA riska prēmiju piemērojamību vai aprēķināšanu un neietver nekādus apsvērumus par cenu kontroles pienākumu piemērotību jauniem ļoti augstas veiktspējas tīkliem, kā definēts kodeksa 2. panta 2. punktā (10).

7.

Saskaņā ar regulējuma mērķiem VRI, BEREC un Komisijai būtu jāveicina iekšējā tirgus attīstība, veicinot konsekventu regulatīvo pieeju un regulējuma konsekventu piemērošanu (11). VRI būtu arī jāizmanto objektīvi, pārredzami, nediskriminējoši un proporcionāli regulatīvie principi (12).

8.

Saskaņā ar regulējuma mērķiem šis paziņojums ir balstīts uz šādiem četriem regulatīvajiem principiem: i) konsekvenci attiecībā uz metodēm, ko izmanto parametru noteikšanai WACC formulā; ii) regulatīvo paredzamību, lai ierobežotu neparedzētas variācijas regulatīvajā pieejā un parametru vērtībās laika gaitā; iii) efektīvu ieguldījumu un inovāciju veicināšanu jaunās un uzlabotās infrastruktūrās, ņemot vērā risku, kas rodas ieguldošajiem uzņēmumiem, un iv) tā paņēmiena pārredzamību, ko izmanto, lai, izvairoties no nevajadzīgas sarežģītības, noteiktu saprātīgo peļņas normu to ieguldījumiem.

9.

Šā paziņojuma mērķis ir sasniegt minētos mērķus un veicināt tādu stabilu regulatīvo vidi, kas atbalsta efektīvus ieguldījumus elektronisko sakaru tīklos Savienībā galalietotāju interesēs. Tas atturēs no ieguldījumu izkropļošanas, ko rada VRI nekonsekventā pieeja laika gaitā un dažādās Savienības valstīs un kas varētu kaitēt digitālā vienotā tirgus darbībai.

10.

Ar šo paziņojumu Komisija cenšas nodrošināt savas politikas un lēmumu pieņemšanas labāku pārredzamību un paredzamību elektronisko sakaru regulējuma jomā. Pamatojoties uz šajā paziņojumā ietverto metodiku, katra WACC parametra vērtības tiks aprēķinātas un publicētas katru gadu. Komisija šīs vērtības izmantos kā atsauci, pārskatot pasākumu projektus, ko paziņo saskaņā ar pamatdirektīvas 7. pantu.

11.

Šis paziņojums, kā arī tam atbilstoša WACC parametru vērtību ikgadēja publicēšana, nodrošinās labāku pārredzamību attiecībā uz Komisijas novērtējumu par kapitāla cenu, kur tas ir viens no saskaņā ar pamatdirektīvas 7. pantu paziņoto pasākumu elementiem.

12.

Šis paziņojums un tam pievienotais Komisijas dienestu darba dokuments neskar interpretāciju, ko Komisija var sniegt par kapitāla cenu citās ekonomikas nozarēs.

2.   Vidējās svērtās kapitāla cenas (WACC) aplēšana

13.

WACC aprēķina kā svērto vidējo cenas vērtību uzņēmuma diviem finansējuma avotiem, proti, aizņemtajam un pašu kapitālam. Svērumi atspoguļo katra finansējuma avota relatīvo īpatsvaru uzņēmuma kopējā vērtībā:

kur:

—	RE ir pašu kapitāla cena,

—	RD ir aizņemtā kapitāla cena,

—	E ir pašu kapitāla vērtība, kur ir pašu kapitāla īpatsvars uzņēmuma vērtībā (D+E), un

—	D ir aizņemtā kapitāla vērtība, kur ir aizņemtā kapitāla īpatsvars uzņēmuma vērtībā (D+E).

2.1.   Pašu kapitāla cena

14.

Pašu kapitāla cena ir peļņa, kas uzņēmumam jānodrošina saviem akcionāriem, lai kompensētu risku, ko tie uzņemas, investējot uzņēmumā / esot daļēji tā īpašnieki. Visizplatītākais paņēmiens pašu kapitāla cenas aplēšanai ir finanšu aktīvu novērtēšanas modelis (CAPM) (13) .. Visas VRI elektronisko sakaru nozarē aplēš pašu kapitāla cenu, izmantojot CAPM. Galvenais šādas rīcības iemesls ir tā salīdzinoši vienkāršā aprēķināšana un ilgstošā izmantošana (salīdzinājumā ar alternatīvām) (14). Komisija to uzskata par piemērotu pieeju, lai veicinātu paredzamas un viendabīgas metodikas izmantošanu visās VRI.

15.

Atbilstoši CAPM tirgū, kurā valda konkurence, investori vēlas turēt riskantus kapitāla vērtspapīrus, ja peļņa no tiem ir lielāka par peļņu, ko viņi varētu gūt ar bezriska aktīviem (bezriska likme, RFR) (15). Šo papildu peļņu sauc par tirgus riska prēmiju jeb pašu kapitāla riska prēmiju (ERP) (16).

16.

Saskaņā ar CAPM pamatpieņēmumu riskus var iedalīt divās kategorijās: — specifiskie jeb diversificējamie riski (17): riski, ko var novērst ar diversifikāciju. Specifiskie riski parasti ietekmē atsevišķu uzņēmumu vai nozari, piemēram, uzņēmuma vai nozares izmantota izejmateriāla cenas izmaiņas, — sistemātiskie jeb nediversificējamie riski (18): riski, kas ietekmē visus uzņēmumus ekonomikā, piemēram, procentu likmju un vispārējo cenu līmeņu izmaiņas vai makroekonomiski satricinājumi pieprasījuma pusē.

17.

CAPM sistēmā kapitāla cenas aplēsēs specifiskie jeb diversificējamie riski nebūtu jāņem vērā. Tas tāpēc, ka efektīvos kapitāla tirgos investoriem vajadzētu spēt šādus riskus samazināt, turot diversificētu ieguldījumu portfeli (19).

18.

Turpretim sistemātiskos riskus nevar novērst ar diversifikāciju. Šā iemesla dēļ CAPM sistēmā kapitāla aplēstā cena atspoguļo tikai sistemātisko risku kompensēšanu.

19.

Atbilstoši CAPM pašu kapitāla cena ir RFR un ERP summa, kas reizināta ar beta koeficientu (20). Beta koeficients ir ietverts, lai reģistrētu pašu kapitāla specifisko jutīgumu pret tirgus svārstībām un ieviestu attiecīgas korekcijas.

20.

Šajā sakarā CAPM sistēmā pašu kapitāla cenu aprēķina šādi: RE = RFR + β × ERP kur: — RE ir pašu kapitāla cena, — RFR ir bezriska likme, — β ir beta koeficients un — ERP ir pašu kapitāla riska prēmija.

2.2.   Aizņemtā kapitāla cena

21.

Aizņemtā kapitāla cenu var noteikt tieši kā procentus, ko uzņēmums maksā par aizņemto kapitālu, tomēr to bieži izsaka kā RFR un aizņemtā kapitāla prēmijas summu:

RD = RFR + Debt Premium

kur:

—	RD ir aizņemtā kapitāla cena,

—	RFR ir bezriska likme un

—	aizņemtā kapitāla prēmija ir papildu peļņa, ko aizdevēji pieprasa no uzņēmuma ar noteiktu kredītrisku virs un papildus RFR.

2.3.   WACC parametru aplēšana

22.

Formula WACC aplēšanai ir šāda:

23.

Ir divi metodisko pieņēmumu kopumi, kas ietekmē WACC vērtības, ko visā Savienībā aplēš VRI. Daži pieņēmumi ir kopīgi vairākiem parametriem (piemēram, vidējošanas perioda ilgums), bet citi ir specifiski kādam atsevišķam WACC formulas parametram (piemēram, beta koeficienta aplēses korekcija). Turklāt, jānodala divu veidu parametri: tie, kas atspoguļo vispārējos ekonomiskos apstākļus (RFR un ERP), un tie, kas atspoguļo apstākļus, kuri ietekmē konkrētus uzņēmumus (vai rūpniecības nozari) (aizņemtā kapitāla prēmija, beta koeficients un kapitāla segums (21)).

24.

Nākamās iedaļas attiecas uz abiem metodisko pieņēmumu kopumiem: kopējiem parametriem pretstatā atsevišķiem parametriem un vispārējiem ekonomiskiem apstākļiem pretstatā konkrēta uzņēmuma apstākļiem.

3.   Vairākiem WACC parametriem kopīgi pieņēmumi

25.

Nākamajās apakšiedaļās ir aprakstīti pieņēmumi, kas ir kopīgi vairākiem WACC parametriem.

3.1.   Vidējošanas perioda ilgums

26.

Vidējošanas periods ir atskaites perioda ilgums, ko regulatori izmanto, lai iegūtu RFR, beta koeficienta un aizņemtā kapitāla cenas vidējo vērtību.

27.

Lai nodrošinātu WACC parametru aplēšanas konsekvenci, Komisija uzskata, ka ir piemēroti visiem parametriem izmantot vienu un to pašu vidējošanas periodu. Ilgāki vidējošanas periodi varētu veicināt parametru vērtību lielāku prognozējamību un stabilitāti, tomēr uz zemākas statiskās efektivitātes rēķina. Piecu gadu vidējošanas periods, ko visplašāk izmanto VRI, varētu nodrošināt pareizo līdzsvaru starp prognozējamību un efektivitāti (22).

3.2.   Vidējošanas metode

28.

Aplēšot WACC parametrus, regulatoriem jāpieņem lēmums, kuru vidējošanas metodi izmantot. Parasti regulatori izmanto i) vidējo aritmētisko vērtību, ii) vidējo ģeometrisko vērtību vai iii) mediānu.

29.

Komisija uzskata, ka vispiemērotākā metode WACC parametru aplēšanai ir vidējās aritmētiskās vērtības metode. Pirmkārt, vienas vidējošanas metodes izmantošana ieinteresētajām personām varētu būt pārredzamāka nekā vairāku metožu kombinācija. Otrkārt, vidējā aritmētiskā vērtība ir visbiežāk izmantotā pieeja un to ir visvienkāršāk aprēķināt (23).

3.3.   Paraugu ņemšanas perioda biežums

30.

Regulatoru izmantotais novērojumu biežums, lai aplēstu RFR, beta koeficientu un aizņemtā kapitāla prēmiju, parasti ir reize dienā, nedēļā vai mēnesī. Novērojumu biežuma izvēle līdz ar vidējošanas perioda ilgumu nosaka parauga lielumu un tādējādi var ietekmēt parametru vērtības un līdz ar to arī galīgo WACC vērtību.

31.

Viena un tās paša novērojumu biežuma izmantošana, lai aplēstu visus parametrus, nodrošina konsekvenci. Reize nedēļā varētu būt iedarbīga izvēle, jo apvienojumā ar piecu gadu vidējošanas periodu tas varētu nodrošināt pietiekamus novērojumus stabilas aplēses iegūšanai un mazināt zemas akciju likviditātes (ja tāda ir) radītās problēmas.

4.   Parametri, kas atspoguļo vispārējos ekonomikas apstākļus

32.

Ir divi WACC parametri, kas atspoguļo vispārējos ekonomikas apstākļus: bezriska likme un pašu kapitāla riska prēmija.

4.1.   Bezriska likme (RFR)

33.

RFR ir bezriska ieguldījuma paredzamā peļņas norma. Lai ieguldījums būtu bezriska ieguldījums, maksājumu neizpildes riskam ir jābūt nullei un nedrīkst būt atkārtotas ieguldīšanas risks (t. i., investors var atkārtoti ieguldīt turpmākos procentu maksājumus ar tādu pašu peļņas normu kā laikā, kad aktīvs tika nopirkts). VRI parasti noapaļo RFR, izmantojot valsts obligāciju ienesīgumu.

34.

Valsts obligāciju ienesīgums parasti pienācīgi atspoguļo attiecīgo vietējo RFR. Komisija uzskata, ka savas valsts obligāciju izmantošana apvienojumā ar konsekventu metodiku nodrošinās, ka RFR atšķirības atspoguļo finansēšanas nosacījumu faktiskās atšķirības dalībvalstīs.

35.

VRI bieži izmanto valsts obligācijas ar atlikušo termiņu (24)10 gadi. Desmit gadu obligāciju ienesīgums parasti ir mazāk svārstīgs nekā īsāka termiņa obligācijām un atbilstošāks ieguldījumu elektronisko sakaru tīklos ilgajam aprites ciklam. Tāpēc Komisija uzskata tās par vispiemērotāko kritēriju šā paziņojuma vajadzībām (25).

36.

Lai nodrošinātu RFR aplēšu konsekvenci, ir vēlams izmantot vienu uzticamu, pārredzamu un viegli pieejamu informācijas avotu par valsts obligāciju ienesīgumu (piemēram, Eurostat (26)). Korekcija, lai ņemtu vērā centrālās bankas kvantitatīvās mīkstināšanas programmas, nav vajadzīga. (27)

4.2.   Pašu kapitāla riska prēmija (ERP)

37.

ERP ir paredzamā peļņa no pašu kapitāla virs un papildus RFR, t. i., sagaidāmie papildu procenti par augstāka riska aktīvu turēšanu salīdzinājumā ar bezriska aktīvu turēšanu. ERP kompensē papildu risku, ko rada ieguldīšana pašu kapitālā nevis bezriska aktīvā.

38.

Komisija ir konstatējusi, ka regulatoru izmantotās pieejas ERP aplēšanai atšķiras; daži izmanto ES kritēriju, citi – valsts ERP vai abu minēto kombināciju. Savienības mēroga ERP atbilst empīriskajiem pierādījumiem par to, ka finanšu tirgi Savienībā kļūst aizvien integrētāki (uz ko norāda to pieaugošā korelācija), un tāpēc ERP konverģē (28). Tas saskan arī ar pierādījumiem par to, ka ES telesakaru nozares investori nav orientēti uz “mājām”, jo elektronisko sakaru uzņēmumu akcionāru ievērojama daļa nav no valsts, kurā tie veic ieguldījumus (29). Tāpēc Komisija uzskata, ka šī paziņojuma vajadzībām ir piemērots vienots Savienības mēroga ERP. Turklāt saskaņā ar pieeju, kuru visbiežāk izmanto regulatori, Komisija uzskata, ka ir lietderīgi aplēst šo Savienības mēroga ERP, izmantojot dalībvalstu tirgus prēmiju vēsturiskās vērtību sērijas.

5.   Konkrētu uzņēmumu parametri

39.

Ar dažiem WACC parametriem reģistrē vispārējos ekonomiskos apstākļus (RFR un ERP), bet citi (beta koeficients, kapitāla segums un aizņemtā kapitāla prēmija) atspoguļo tā konkrētā uzņēmuma ekonomiskos apstākļus, kuram regulators aplēš WACC.

40.

Lai iegūtu konkrētu uzņēmumu WACC parametru vērtības, regulatori parasti izmanto elektronisko sakaru uzņēmumu grupu (“līdzinieku grupa”), kurā parasti iekļauj savas valsts BIT operatoru(-us). VRI izmanto līdzinieku grupas uzņēmumu parametru vērtības kā atsauci, lai savos regulatīvajos pasākumos iegūtu pienācīgas konkrētu uzņēmumu parametru vērtības.

41.

Pirmais svarīgais solis, aplēšot konkrētu uzņēmumu parametrus, ir nolemt, uz kādu kritēriju pamata izraugās līdzinieku grupā ietilpstošos uzņēmumus.

5.1.   Līdzinieku grupas izraudzīšanās kritēriji

42.

Līdzinieku grupai vispiemērotākie ir biržā kotēti uzņēmumi ar likvīdi tirgotām akcijām (30). Turklāt WACC aprēķināšanai saskaņā ar šā paziņojuma mērķiem vislabāk piemēroti ir uzņēmumi, kuriem elektronisko sakaru infrastruktūra pieder, nevis kuri to nomā, un kuri galveno darbību veic Savienībā.

43.

Efektivitātes apsvērumu dēļ līdzinieku grupā labāk iekļaut uzņēmumus ar ieguldījumu kategorijas kredītreitingu (31) un uzņēmumus, kas nav iesaistīti būtiskās apvienošanās un pārņemšanās, jo tās ietekmētu uzņēmuma vērtību veidos, kas nav saistīti ar pamatā esošo sistemātisko risku.

44.

Tādējādi šajā paziņojumā izklāstītajiem regulatīvajiem principiem atbilstu šādi kritēriji. Līdzinieku grupai izraudzītie uzņēmumi: — ir kotēti biržā un tiem ir likvīdi tirgotas akcijas, — tiem pieder elektronisko sakaru infrastruktūra un tie iegulda šādā infrastruktūrā, — tie galvenās darbības veic Savienībā, — tiem ir ieguldījumu kategorijas kredītreitings, un — tie nav un nesen nav bijuši iesaistīti būtiskās apvienošanās un pārņemšanās.

5.2.   Pašu kapitāla beta koeficients

45.

CAPM sistēmā pašu kapitāla beta koeficients atspoguļo sistemātisko risku, ar ko uzņēmums saskaras, salīdzinājumā ar vidējo uzņēmumu tirgū. Praksē pašu kapitāla beta koeficientu aplēš, veicot regresijas analīzi, t. i., aplēšot korelāciju starp uzņēmuma akcijas peļņu un tirgus indeksa peļņu (kas paredzēts visas ekonomikas aproksimācijai).

46.

Eiropas tirgus indekss ir konsekventāks, ja izmanto Savienības mēroga ERP vērtību, nevis savas valsts ERP vērtību. Akadēmiskajā literatūrā priekšroka tiek dota vērienīgiem indeksiem un svērtas vērtības indeksiem (32). Atbilstoši šiem kritērijiem ir vairāki tirgus indeksi, kas ietver Eiropas kapitāla vērtspapīrus, piemēram, STOXX Europe TMI (33), S&P Europe 350 (34), Eurostoxx50 (35) un MSCI Europe (36). Komisija uzskata, ka ir piemēroti izmantot tirgus indeksu, kas pārstāv lielu daļu no brīvā apgrozībā esošo akciju Savienībā (piemēram, STOXX Europe TMI).

47.

Attiecībā uz pašu kapitāla beta koeficienta aplēsēm Komisija neuzskata, ka ir piemēroti veikt korekcijas (37), jo ir maz ticams, ka tās uzlabos beta novērtējuma efektivitāti, bet nevajadzīgi sarežģīs aplēšanu un padarīs to mazāk pārredzamu.

48.

Lai salīdzinātu uzņēmumu beta koeficientus līdzinieku grupā, to pašu kapitāla beta koeficienti ir jākonvertē aktīvu beta koeficientos (38). Aktīvu beta koeficienti atspoguļo uzņēmumu sistemātisko risku, neņemot vērā finanšu risku (t. i., risku, kas saistīts ar finanšu sviras līmeni). Vienkārša formula aktīvu beta koeficientu iegūšanai no pašu kapitāla beta koeficientiem ir šāda: kur: — βA = aktīvu beta — βD = aizņemtā kapitāla beta — βE = pašu kapitāla beta — E = uzņēmuma pašu kapitāls — D = uzņēmuma neto aizņemtais kapitāls — V = uzņēmuma vērtība (E+D).

49.

Ir ievērojamas praktiskas grūtības aplēst aizņemtā kapitāla beta koeficientus, bet vērtības parasti ir diapazonā no 0 līdz 0,2 (39). Vienotas aizņemtā kapitāla beta koeficienta vērtības izmantošana samazinātu WACC aprēķina sarežģītību un uzlabotu tā pārredzamību. Saprātīga izvēle šķiet aizņemtā kapitāla beta koeficienta starpvērtība 0,1.

50.

Lai aplēstu WACC, līdzinieku grupas aktīvu beta koeficientu konvertē (atpakaļ) pašu kapitāla beta koeficientā (t. i., pievieno atpakaļ aizņemtā kapitāla ietekmi uz uzņēmuma beta koeficientu), izmantojot iepriekš norādīto formulu, kura, izmantojot to pašu kapitāla beta koeficienta aprēķināšanai, uzrakstāma šādi:

5.3.   Kapitāla segums

51.

Kā minēts iepriekš, uzņēmumi var sevi finansēt, izmantojot aizņemto kapitālu (D) vai pašu kapitālu (E). Aizņemtā un pašu kapitāla summa ir vienāda ar uzņēmuma vērtību (V):

V = D + E

52.

Aizņemtā kapitāla daļu uzņēmuma vērtībā (t. i., ) sauc par “kapitāla segumu”. Kapitāla segums ir sviras rādītājs. Tas rāda, cik lielā mērā uzņēmumu finansē aizdevēji pretstatā akcionāriem.

53.

Aizņemtā kapitāla daļu (t. i., ) un pašu kapitāla daļu (t. i., ) izmanto, lai aprēķinātu aizņemtā kapitāla cenu (t. i. . ) un pašu kapitāla cenu (t. i., vai ), aplēšot WACC.

54.

Visbiežāk izmantotā pieeja kapitāla seguma aplēšanai, ko uzskata par piemērotu šā paziņojuma vajadzībām, ir izmantot uzņēmuma neto aizņemtā kapitāla uzskaites vērtību, ietverot finanšu līzinga vērtību (40).

5.4.   Aizņemtā kapitāla prēmija un aizņemtā kapitāla cena

55.

Aizņemtā kapitāla cenu var noteikt tieši kā procentus, kurus uzņēmums maksā par aizņemto kapitālu, vai netieši kā RFR prēmiju.

56.

Aizņemtā kapitāla prēmiju var aplēst kā starpību starp iekšzemes RFR un uzņēmuma ilgtermiņa obligāciju ienesīgumu (cik iespējams tuvu 10 gadu termiņam, ko izmanto RFR) (41).

57.

Konsekvences labad Komisija uzskata par piemērotāku aplēst aizņemtā kapitāla cenu (netieši) kā RFR un aizņemtā kapitāla prēmijas summu.

6.   Nodokļi un inflācija

Nodokļu režīms aizņemtajam kapitālam un inflācijas prognozes ietekmē WACC, un tāpēc ir iekļaujami WACC aprēķinā.

6.1.    Nodokļi

58.

Aizņemtā kapitāla procentu likme uzņēmumiem ir atskaitāmie izdevumi. WACC pēc nodokļu nomaksas šo labvēlīgo nodokļu režīmu aizņemtajam kapitālam atspoguļo šādi:

kur:

—	RE ir pašu kapitāla cena un RD ir aizņemtā kapitāla cena,

—	un ir attiecīgi pašu kapitāla un aizņemtā kapitāla svērums uzņēmuma vērtībā un

—	Tc ir nodokļu robežlikme.

59.

VRI parasti palielina pašu kapitāla cenu (pēc nodokļu nomaksas) (42) līdz pašu kapitāla cenai pirms nodokļu nomaksas, lai nodrošinātu atbilstību pašu kapitāla ieguldītāju prasībām, kā aplēsts ar CAPM. WACC pirms nodokļu nomaksas aprēķina, dalot WACC pēc nodokļu nomaksas ar (1 – Tc ), lai ņemtu vērā uzņēmumu ienākuma nodokļus, un to var izteikt šādi:

60.

Komisija uzskata, ka, lai aplēstu WACC pirms nodokļu nomaksas, ir lietderīgi izmantot attiecīgo uzņēmumu iekšzemes ienākuma nodokļa likmi, kā to parasti dara VRI.

6.2.   Inflācija

61.

Investori maksimāli palielina ar inflācijas koeficientu koriģēto vai faktisko peļņu. Parasti ir divi veidi, kā VRI ņem vērā inflāciju (43): a) inflāciju kompensē, izmantojot uzņēmuma aktīvu ikgadēju indeksāciju, un ir atļauta tikai faktiskā WACC peļņa; vai b) inflācijas prognozes ir ietvertas peļņā no kapitāla, izmantojot nominālo WACC un nekoriģējot uzņēmuma aktīvu bāzi.

62.

VRI, kas izmanto pirmo pieeju, parasti pārveido nominālo WACC faktiskajā WACC. Viens no bieži izmantotiem pārveidošanas paņēmieniem ir Fišera vienādojums:

kur π ir inflācijas līmenis.

63.

Komisija uzskata, ka eurozonas dalībvalstīm ir piemēroti izmantot visas eurozonas inflācijas aplēsi; eurozonai nepiederošām dalībvalstīm var būt pamatoti izmantot attiecīgo valstu inflācijas aplēses. Abos gadījumos uz nākotni vērstas aplēses ir piemērotākas un ideālā gadījumā aptver periodu, kas vienāds ar RFR aplēšanai izmantoto 10 gadu valsts obligāciju atmaksas termiņu. Praksē 10 gadu inflācijas prognozes ir pieejamas reti, tāpēc var izmantot īsāka termiņa prognozes (piemēram, ECB prognozes par inflāciju 5 gadus uz priekšu).

7.    BEREC un Komisijas loma WACC parametru aprēķināšanā

64.

Sagatavošanas posmā pirms paziņojuma pieņemšanas Komisijas dienesti cieši sadarbojās ar BEREC. Šīs sadarbības kontekstā Komisija aicināja BEREC aplēst WACC parametrus saskaņā ar šajā paziņojumā aprakstīto pieeju. BEREC piekrita aplēst parametru vērtības un katru gadu tās publicēt (44). Tas ievērojami atvieglos VRI darbu, sagatavojot periodiskus WACC pārskatus, un atvieglos Komisijas darbu, pārskatot šādus paziņojumus.

65.

Veicot ikgadējos aprēķinus, BEREC ciešā sadarbībā ar Komisiju aplēsīs i) parametrus, kas atspoguļo vispārējos ekonomikas apstākļus, un ii) konkrētu uzņēmumu parametrus līdzinieku grupai.

66.

Attiecībā uz parametriem, kas atspoguļo vispārējos ekonomikas apstākļus, BEREC aplēsīs RFR katrai dalībvalstij un vienotu Savienības ERP.

67.

Attiecībā uz konkrētu uzņēmumu parametriem BEREC sagatavos tādu uzņēmumu sarakstu, kas ir piemēroti līdzinieku grupai, un katram sarakstā iekļautajam uzņēmumam aplēsīs pašu kapitāla beta koeficientu, kapitāla segumu, aizņemtā kapitāla prēmiju un aizņemtā kapitāla cenu. Turklāt BEREC aprakstīs faktorus, kuru dēļ var būt pamatoti, ka VRI no saraksta svītro vienu vai vairākus uzņēmumus, lai ņemtu vērā valstu īpatnības.

8.    WACC pārskatīšanas biežums

68.

VRI nosaka/pārskata WACC ar atšķirīgiem intervāliem, proti, no vairākām reizēm gadā līdz pat reizei 4-5 gados. Šie atšķirīgie intervāli ir viens no faktoriem, kāpēc atšķiras dalībvalstu WACC vērtības.

69.

Konsekvences palielināšana attiecībā uz WACC aprēķinu biežumu visās dalībvalstīs samazinātu nepamatotas WACC vērtību atšķirības.

70.

Komisija uzskata, ka valsts WACC vērtības atjaunināšana vismaz reizi gadā ir lietderīga, lai ņemtu vērā jaunākos ekonomiskos apstākļus (45).

9.   Pārejas periods ceļā uz šajā paziņojumā izklāstītās metodikas pieņemšanu

71.

Pārskatot paziņojumus saskaņā ar 7. panta procedūru, Komisija parasti izmantos šajā paziņojumā aprakstīto metodiku, sākot ar 2020. gada 1.jūliju. Tomēr pamatotos gadījumos un pēc paziņojušo VRI pieprasījuma Komisija nebalstīs pasākumu projekta pārskatīšanu uz šo metodiku pārejas periodā līdz vienam gadam (sākot no 2020. gada 1. jūlija) (46). Piemēram, tas var būt pamatoti, ja saskaņā ar šo metodiku veiktā pārskatīšana, valsts regulatoram to piemērojot, radītu ievērojamas WACC vērtības izmaiņas, kas mazina regulējuma stabilitāti un paredzamību. Viena gada pārejas perioda laikā Komisija ņems vērā arī, vai ir pieejams pilns to WACC parametru kopums, kurus jāpublicē BEREC, un iespēju VRI savā analīzē paļauties uz šiem parametriem.

---

(1)  WACC ir vērtība, kas investoram jāsaņem kā kompensācija par ieguldījumu. Telesakaru regulējuma kontekstā WACC aprēķina attiecīgā valsts regulatīvā iestāde, un to pieskaita maksimālajai atļautajai vairumtirdzniecības cenai, ko regulējumam pakļauts operators var noteikt par piekļuvi savai infrastruktūrai. WACC koncepcijas sīkākam skaidrojumam skatīt šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 2. iedaļu.

(2)  Pašlaik spēkā esošo tiesisko regulējumu veido i) Eiropas Parlamenta un Padomes 2002. gada 7. marta Direktīva 2002/21/EK par kopējiem reglamentējošiem noteikumiem attiecībā uz elektronisko komunikāciju tīkliem un pakalpojumiem (pamatdirektīva) (OV L 108, 24.4.2002., 33. lpp.), kurā grozījumi izdarīti ar Direktīvu 2009/140/EK (OV L 337, 18.12.2009., 37. lpp.) un Regulu (EK) Nr. 544/2009 (OV L 167, 29.6.2009., 12. lpp.); ii) Eiropas Parlamenta un Padomes 2002. gada 7. marta Direktīva 2002/20/EK par elektronisko komunikāciju tīklu un pakalpojumu atļaušanu (Atļauju izsniegšanas direktīva) (OV L 108, 24.4.2002., 21. lpp.); iii) Eiropas Parlamenta un Padomes 2002. gada 7. marta Direktīva 2002/19/EK par piekļuvi elektronisko komunikāciju tīkliem un ar tiem saistītām iekārtām un to savstarpēju savienojumu (Piekļuves direktīva) (OV L 108, 24.4.2002., 7. lpp.); iv) Eiropas Parlamenta un Padomes 2002. gada 7. marta Direktīva 2002/22/EK par universālo pakalpojumu un lietotāju tiesībām attiecībā uz elektronisko sakaru tīkliem un pakalpojumiem (Universālā pakalpojuma direktīva) (OV L 108, 24.4.2002., 51. lpp.) un v) Eiropas Parlamenta un Padomes 2012. gada 13. jūnija Regula (ES) Nr. 531/2012 par viesabonēšanu publiskajos mobilo sakaru tīklos Savienībā (OV L 172, 30.6.2012., 10. lpp.), kurā grozījumi izdarīti ar Eiropas Parlamenta un Padomes 2015. gada 25. novembra Regulu (ES) 2015/2120 (OV L 310, 26.11.2015., 1. lpp.) un Eiropas Parlamenta un Padomes 2017. gada 17. maija Regulu (ES) 2017/920 (OV L 147, 9.6.2017., 1. lpp.).

(3)  Eiropas Parlamenta un Padomes 2018. gada 11. decembra Direktīva (ES) 2018/1972 par Eiropas Elektronisko sakaru kodeksa izveidi (kodekss) (OV L 321, 17.12.2018., 36. lpp.). Saskaņā ar kodeksa 124. panta 1. punktu dalībvalstīm līdz 2020. gada 21. decembrim ir jāpieņem valsts transponēšanas pasākumi un no minētā datuma tie jāpiemēro. Atsauces esošajos normatīvajos un administratīvajos aktos uz direktīvām, kas ar kodeksu atceltas, uzskata par atsaucēm uz kodeksu.

(4)  Sk., piemēram, Brealey, Myers, Allen (2014), Principles of Corporate Finance, McGraw Hill, 9. nodaļa.

(5)  Saskaņā ar pamatdirektīvas 13. pantu. Sk. arī Komisijas 2013. gada 11. septembra Ieteikumu 2013/466/ES par saskanīgiem nediskriminēšanas pienākumiem un izmaksu aprēķināšanas metodēm, lai veicinātu konkurenci un uzlabotu ieguldījumu vidi platjoslas pakalpojumu jomā (OV L 251, 21.9.2013., 13. lpp.), par apstākļiem, kuros var būt pamatota vairumtirdzniecības cenu elastība, kā arī no 2020. gada 21. decembra sk. kodeksa 74. pantu.

(6)  Digitālā vienotā tirgus stratēģijas (https://ec.europa.eu/digital-single-market/en/policies/shaping-digital-single-market) mērķis ir privātpersonām un uzņēmumiem nodrošināt piekļuvi tiešsaistes darbībām godīgas konkurences, patērētāju un datu aizsardzības apstākļos.

(7)  Saskaņā ar pamatdirektīvas 8. panta 2. punkta b) un c) apakšpunktā noteiktajiem mērķiem.

(8)  Saskaņā ar pamatdirektīvas 7. panta 2. punktā un 8. panta 3. punkta d) apakšpunktā noteiktajiem mērķiem.

(9)  Šis paziņojums neskar to, vai papildu prēmijas par konkrētiem ieguldījumiem (piemēram, nākamās paaudzes piekļuves tīkliem) ir pamatotas. Šajā jautājumā sk. Komisijas 2010. gada 20. septembra Ieteikumu par regulētu piekļuvi nākamās paaudzes piekļuves (NGA) tīkliem (NGA ieteikums) (OV L 251, 25.9.2010., 35. lpp.), jo īpaši tā 25. punktu un I pielikumu. Zemāks riska profils ieguldījumiem FTTN/VDSL (salīdzinājumā ar optiskās šķiedras kabeļu nodrošināšanu līdz galalietotājam) ir iztirzāts NGA ieteikuma I pielikuma 6. iedaļā. Šādos gadījumos NGA tīkli pieder pie mantotās infrastruktūras.

(10)  Kodeksā Eiropas Elektronisko komunikāciju regulatoru iestādei (BEREC) noteikts uzdevums līdz 2020. gada 21. decembrim izdot pamatnostādnes par kritērijiem, kuriem tīklam jāatbilst, lai to varētu uzskatīt par ļoti augstas veiktspējas tīklu. Turklāt kodeksā, piemēram, tā 81. pantā, ir ietverti vairāki noteikumi par pāriešanu no mantotās infrastruktūras uz jaunajiem ļoti augstas veiktspējas tīkliem.

(11)  Sk. pamatdirektīvas 8. panta 3. punkta d) apakšpunktu un 8. panta 5. punkta a) apakšpunktu.

(12)  Sk. pamatdirektīvas 8. panta 5. punktu.

(13)  W. F. Sharpe, “Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk”, The Journal of Finance, Vol. 19 (1964. gada septembris), 425.–442. lpp.; un J. Lintner, “The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets”, The Review of Economics and Statistics, Vol. 47 (1965. gada februāris), 13.–37. lpp.

(14)  Sīkākai informācijai sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 2.1. iedaļu.

(15)  Peļņa, kas investoriem nepieciešama no bezriska ieguldījuma.

(16)  RFR pārsniedzoša peļņa, ko investori sagaida par papildu risku saistībā ar tirgus ieguldījumu.

(17)  Specifiskos riskus var saukt arī par nesistemātiskajiem riskiem, atlikušajiem riskiem, unikālajiem riskiem vai diversificējamiem riskiem.

(18)  Nediversificējamus riskus var saukt arī par tirgus riskiem vai sistemātiskiem riskiem.

(19)  Diversifikācija darbojas, jo dažādu akciju cenas nemainās sinhroni (no statistikas viedokļa akciju cenu izmaiņām nav perfektas korelācijas). Diversificētā ieguldījumu portfelī izmaiņas atsevišķos aktīvos ilgtermiņā, visticamāk, kompensēs izmaiņas citos portfeļa aktīvos.

(20)  Beta koeficients ir kovariācija starp aktīva peļņu (parasti uzņēmuma tirgus vērtība) un tirgus peļņu (parasti akciju indeksa tirgus vērtība, ko izmanto visa tirgus vai ekonomikas atspoguļošanai), dalīta ar tirgus peļņas dispersiju. Akcijas ar beta koeficientu, kas lielāks par 1,0, pastiprina tirgus vispārējās svārstības, bet akcijas ar beta koeficientu no 0 līdz 1,0 mazina tirgus vispārējās svārstības. Piemēram, beta koeficients 0,5 nozīmē, ka, ja tirgus samazinās par 1 %, sagaidāms, ka ieguldījuma vērtība samazināsies par 0,5 %. Beta koeficients 1,5 nozīmē, ka, ja tirgus samazinās par 1 %, sagaidāms, ka ieguldījuma vērtība samazināsies par 1,5 %.

(21)  Kapitāla segums ir uzņēmuma finansiālās sviras rādītājs. Tas salīdzina aizņemtā kapitāla finansējuma apjomu ar īpašnieka paša kapitāla apjomu. Kapitāla segums nosaka aizņemtā kapitāla cenas un pašu kapitāla cenas svērumu WACC. Kapitāla segums ir sīkāk izskaidrots šā paziņojuma 5.3. iedaļā.

(22)  Sīkākai informācijai sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.1.1. iedaļu (jo īpaši 5.1.1.4. punktu).

(23)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.1.2. iedaļu.

(24)  Atlikušais termiņš ir laiks, kas atlicis līdz obligācijas atmaksāšanai. Visā šajā paziņojumā obligāciju termiņš nozīmē obligāciju atlikušo termiņu.

(25)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.2.1.3. un 5.2.1.4. iedaļu.

(26)  Eurostat ik mēnesi publicē katras dalībvalsts 10 gadu valsts obligāciju ienesīgumu (sk. https://ec.europa.eu/eurostat/tgm/table.do?tab=table&plugin=1&language=en&pcode=teimf050).

(27)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.2.2. iedaļu.

(28)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.2.1.3. un 5.2.1.4. iedaļu.

(29)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.2.2.3. iedaļu.

(30)  Nelikvīdas akcijas var neatklāt attiecīgo uzņēmumu pareizu un aktualizētu vērtību, jo tās nevar viegli pārdot bez ievērojamām cenas izmaiņām. Tās mēdz būt arī svārstīgākas nekā likvīdās akcijas.

(31)  Ieguldījumu kategorijas kredītreitings ir atkarīgs no konkrētās kredītreitingu aģentūras: Moody’s gadījumā tas atbilst reitingam no Aaa līdz Baa3, un Standard and Poor’s gadījumā – reitingam no AAA līdz BBB.

(32)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.3.3.2. iedaļu.

(33)  https://www.stoxx.com/index-details?symbol=BKXP

(34)  http://us.spindices.com/indices/equity/sp-europe-350.

(35)  https://www.stoxx.com/index-details?symbol=sx5e

(36)  https://www.msci.com/europe

(37)  Tradicionālās pašu kapitāla beta koeficientu korekcijas ir tās, ko ierosina Dimsons (Dimson) (kropļojumu koriģēšana beta koeficienta aplēsē, kad tiek izmantota dienas peļņa, nesakritības dēļ starp izmaiņām tirgus indeksā un laiku, kas uzņēmuma akcijām vajadzīgs, lai uz izmaiņām reaģētu), Blūme (Blume) (ilgtermiņā uzņēmumu beta koeficientam būtu jātiecas uz vērtību “1”) vai Vasiceks (Vasicek) (ilgtermiņā uzņēmumu beta koeficientam vajadzētu tiekties uz nozares vidējo vērtību).

(38)  Ar konvertēšanu likvidē aizņemtā kapitāla ietekmi uz pašu kapitāla (vai kapitāla ar sviras efektu) beta koeficientu. Citiem vārdiem sakot, izmantojot aktīvu beta koeficientu, ir iespējams abstrahēties no uzņēmuma konkrētās finansēšanas struktūras, tādējādi ļaujot salīdzināt dažādu uzņēmumu beta koeficientus (neatkarīgi no to finansēšanas struktūrām).

(39)  Sk. The Brattle Group, Review of approaches to estimate a reasonable rate of return for investments in electronic communications networks in regulatory proceedings and options for EU harmonization, galīgais ziņojums publicēts 2016. gada 14. jūlijā, 88 lpp., pieejams https://publications.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/da1cbe44-4a4e-11e6-9c64-01aa75ed71a1/language-en.

(40)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.3.4. iedaļu.

(41)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.3.5. iedaļu un tajā minētos avotus.

(42)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.4.1. iedaļu.

(43)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 5.4. iedaļu.

(44)  Regulatoru valdes 38. parastajā plenārsēdē 2019. gada 7.–8.martā BEREC piekrita aprēķināt WACC parametrus (BEREC paredzēja aprēķināt bezriska likmi un pašu kapitāla riska prēmiju jau 2019. gadā un beta koeficientu, kapitāla segumu un aizņemtā kapitāla cenu, sākot ar 2020. gadu). Kopš tā laika ir noskaidrojies, ka BEREC plāno publicēt visus attiecīgos parametrus līdz 2020.gada vidum. Šīs sanāksmes (BoR (19) 45) secinājumi ir pieejami

https://berec.europa.eu/eng/document_register/subject_matter/berec/board_of_regulators_meetings/meeting_conclusions/8549-conclusions-of-the-38th-berec-board-of-regulators-plenary-meetings-on-7-8-march-2019-in-budapest-hungary.

(45)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 8. iedaļu.

(46)  Sk. šim paziņojumam pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 9. iedaļu.