This document is an excerpt from the EUR-Lex website
Document 52015DC0063
GREEN PAPER Building a Capital Markets Union
ZÖLD KÖNYV A tőkepiaci unió kiépítése
ZÖLD KÖNYV A tőkepiaci unió kiépítése
/* COM/2015/063 final */
ZÖLD KÖNYV A tőkepiaci unió kiépítése /* COM/2015/063 final */
Előszó A Bizottság
prioritása – és egyúttal Európa prioritása – a munkahelyteremtés és a
növekedés. Ha ismét növekedési pályára kívánjuk állítani Európát, meg kell
oldanunk az európai vállalkozásokba és infrastruktúrába eszközölt beruházások
kérdését. A 315 milliárd EUR értékű beruházási csomag segíteni fog e
folyamat beindításában. Amennyiben azonban hosszú távon is meg akarjuk
erősíteni a beruházásokat, ki kell építenünk a tőke valódi egységes
piacát – a mind a 28 tagállamot felölelő tőkepiaci uniót. A világ más
részeihez képest az európai vállalkozások továbbra is erősen függenek a
bankoktól kapott finanszírozástól, a tőkepiacoktól viszont kevésbé. Az erősebb tőkepiacok
finanszírozási forrásként kiegészítenék a bankokat, továbbá ·
több
beruházást mozgósítanának az összes vállalkozás – különösen a kkv-k – és az
infrastrukturális projektek számára; ·
a
világ többi részéből több befektetőt vonzanának az Unióba; valamint ·
a
finanszírozási források körének bővítése révén megszilárdítanák a pénzügyi
rendszert. Feladatunk
dióhéjban nem más, mint megtalálni a befektetők és a megtakarítók,
valamint a növekedés közötti kapcsolódási pontokat. A tőkepiaci unió nem
egyetlen intézkedés eredményeként fog létrejönni. Sokkal inkább olyan
intézkedéssorozatra kell gondolnunk, amelynek egyes elemei talán szerények
lesznek, ám összességében jelentős hatást fognak elérni. Fel kell
térképeznünk és fel kell számolnunk a befektetők pénze és a beruházási
lehetőségek között álló korlátokat, és meg kell szüntetnünk a
vállalkozások és a befektetők kapcsolatba kerülésének gátjait is. Ezen
túlmenően ki kell alakítanunk a rendelkezésre álló források lehető
leghatékonyabb becsatornázását szolgáló rendszert is, amely mind nemzeti
szinten, mind határon átnyúlóan működőképes. Miért éri meg ez
a sok erőfeszítés? Az alábbiakban néhány példán keresztül szemléltetjük a
potenciális előnyöket. Az Egyesült Államokban a középvállalkozások –
amelyek számos országban a növekedés hajtóerejét jelentik – ötször annyi
forráshoz jutnak a tőkepiacokról, mint az EU-ban. Ha az uniós
kockázatitőke-piacok is ilyen mélyek lennének, akkor 2008 és 2013 között
akár 90 milliárd EUR forrás lett volna elérhető a vállalkozások
finanszírozására. Ha a kkv-értékpapírosítások jelenlegi szintje biztonságosan
visszaállna akár csak a 2007-es szint felére, mintegy 20 milliárd EUR további
forrás szabadulna fel. Tagadhatatlan,
hogy a terítéken levő kérdések közül sokról – a fizetésképtelenségre és az
értékpapírokra vonatkozó jogszabályokról vagy az adózási elbánásról – már évek óta
folynak a tárgyalások. Most azonban nagyobb szükség van az előrelépésre,
mint eddig bármikor. Hosszú távú projektnek nézünk elébe, amely sok éven
keresztül tartós erőfeszítést tesz majd szükségessé, ám ez nem
akadályozhatja meg, hogy már a korai szakaszban eredményeket mutassunk fel.
Ezért a Bizottság az elkövetkező hónapok során: ·
javaslatokat
dolgoz ki a minőségi értékpapírosítás ösztönzésére, valamint a bankok
mérlegeinek hitelezési célú felszabadítására; ·
felülvizsgálja
a tájékoztatókról szóló irányelvet, hogy megkönnyítse a vállalkozások –
kiváltképp a kisebb méretűek – számára a forrásbevonást és a határon
átnyúló kapcsolatteremtést a befektetőkkel; ·
dolgozni
kezd a kkv-kra vonatkozó hitelinformációk hozzáférhetőségének javításán,
ezáltal megkönnyítve a kkv-kba történő befektetést; ·
együttműködik
az iparággal a páneurópai zártkörű kibocsátási rendszer létrehozása
érdekében, ami ösztönzőleg hat a kisebb vállalkozásokba történő
közvetlen befektetésre; valamint ·
előmozdítja
az új európai hosszú távú befektetési alapok használatát, hogy a befektetéseket
az infrastruktúrába és más hosszú távú projektekbe csatornázza. Ezzel a zöld
könyvvel egy három hónapos konzultáció veszi kezdetét. Meg szeretnénk ismerni
mindazok – parlamenti képviselők, tagállamok, tőkepiaci
szereplők és valamennyi további érdekelt – véleményét, akiknek számít a
munkahelyteremtés, a növekedés és az európai polgárok érdeke.
Visszajelzéseikből merítve cselekvési tervet dolgozunk ki a teljes
körűen működő tőkepiaci unió alapjainak 2019-ig
történő lefektetése céljából. Nem kérdés, hogy
milyen irányba kell haladnunk: alulról építkezve meg kell teremtenünk az
egységes piacot, azonosítanunk kell az akadályokat, majd egyenként fel kell
számolnunk őket, lendületben kell tartanunk a folyamatot, és elő kell
mozdítanunk az Európa jövőjébe való befektetés iránti egyre növekvő
bizalmat. A tőke szabad áramlása az Európai Unió egyik alapköve. Több mint
ötven évvel a Római Szerződés megkötése után ideje megragadnunk a lehetőséget,
hogy valóra váltsuk ezt az elképzelést. 1. szakasz: A
tőkepiaci unió kiépítése A Római
Szerződés már több mint ötven éve rögzítette a tőke szabad mozgását.
Az Európai Unió egyik alapvető szabadságáról van szó, amelyre az egységes
piac sarokköveként kell tekinteni. Mégis, az elért előrelépések dacára a
tőkepiacok továbbra is töredezettek, és jellemzően nemzeti alapon
szerveződnek. A mélyülő integráció időszakát követően a
válság óta – a bankok és a befektetők nemzeti piacokra való visszahúzódása
következtében – ismét csökken a pénzügyi piacok uniós szintű
integrációjának mértéke. Más
joghatóságokhoz képest Európában nem kellőképpen fejlett a tőkepiaci
alapú finanszírozás. Részvény-, kötvény- és egyéb piacaink kisebb szerepet
játszanak a növekedés finanszírozásában, és az európai vállalkozások
változatlanul nagymértékben támaszkodnak a bankokra, így gazdaságainkat
érzékenyen érinti a banki hitelezés szigorítása. Emellett a megfelelő
befektetői bizalom is hiányzik, és az európai megtakarításokat nem
feltétlenül a leggyümölcsözőbb módon használják fel. A beruházások szintje
Európa-szerte jócskán elmarad a korábban megszokottól, az európai
tőkepiacok globális versenyképessége pedig visszaesett. A növekedéshez
és a munkahelyteremtéshez való tartós visszatérés – és ezzel egyidejűleg
az üzleti környezetre vonatkozó további reformok – előmozdítása érdekében
a tőkepiacoknak meghatározóbb szerepet kell játszaniuk a finanszírozási
források gazdaságba csatornázása terén. A gyakorlatban ez a befektetők és
a finanszírozást igénylő szereplők közötti tőkemozgás
akadályainak azonosítását és felszámolását jelenti, egy-egy tagállamon belül és
határon átnyúlóan egyaránt. A tőkepiaci
unió kiépítése a Bizottság munkaprogramjának kulcsfontosságú kezdeményezése.
Célja, hogy diverzifikáltabb finanszírozási forrásokat biztosítson a
gazdaságnak, továbbá csökkentse a tőkebevonás költségeit, különösen a
kkv-k számára. Az integráltabb tőkepiacok – különösen a részvények
tekintetében – javítanák az európai gazdaság sokkelnyelő képességét, és
több befektetést tennének lehetővé anélkül, hogy növekedne az
eladósodottság. A tőkepiaci unió – a hatékony piaci infrastruktúrának és a
közvetítőknek köszönhetően – várhatóan fellendíti a
befektetőktől az európai beruházási projektek felé irányuló
tőkeáramlást, javítja a kockázatok és a tőke uniós szintű
elosztását, és végső soron ellenállóbbá teszi Európát a jövőbeli
sokkokkal szemben. A Bizottság
ezért kötelezettséget vállalt arra, hogy 2019-ig lefekteti a valamennyi
tagállamot felölelő, jól szabályozott és integrált tőkepiaci unió
alapköveit, ezáltal maximalizálva a tőkepiacok és a nem banki pénzügyi
intézmények által a gazdaságnak nyújtott előnyöket. A tőkepiaci
unió segítségével az EU közelebb kerül például ahhoz, hogy a kkv-k a
nagyvállalatokhoz hasonlóan könnyen jussanak finanszírozáshoz; a befektetések
költségei és a befektetési termékekhez való hozzáférési lehetőségek
EU-szerte közeledjenek egymáshoz; egyre egyszerűbben lehessen
finanszírozáshoz jutni a tőkepiacokon keresztül; valamint a más tagállami
finanszírozási források keresését ne hátráltassák szükségtelen jogi vagy
felügyeleti akadályok. Mindezek a változások segítenek mérsékelni a banki
finanszírozástól való függést, ugyanakkor a gazdaság jelentős része
számára hitelt nyújtó, illetve a tőkepiacokon közvetítőként
megjelenő bankok változatlanul központi szerephez jutnak majd a
tőkepiaci unióban, és továbbra is az európai gazdaság meghatározó
szereplői lesznek. Az előttünk
álló kihívások nem mindegyike új keletű, ám az EU növekedés iránti igénye
igencsak sürgetővé teszi kezelésüket. Ez egyúttal lendületet biztosít az
előrelépéshez. E zöld könyv célja, hogy a társjogalkotók, az egyéb uniós
intézmények, a nemzeti parlamentek és valamennyi érdekelt fél bevonásával uniós
és nemzeti szintű eszmecsere induljon az említett célok elérését szolgáló
lehetséges rövid és hosszú távú intézkedésekről. A tőkepiaci
unió különbözni fog a bankuniótól: a tőkepiacok mélyítése a bankunió
kulcsfontosságú elemeitől eltérő intézkedéseket tesz szükségessé.
Mindazonáltal az, hogy a bankunió az euróövezeti bankcsődök és
államadósságok közötti kapcsolat felszámolására helyezi a hangsúlyt, stabil
alapot teremt az EU valamennyi tagállamára kiterjedő tőkepiaci unió
kialakításához. Hasonlóképpen, a jól integrált tőkepiacok
előmozdítják majd a gazdasági és monetáris unió ellenálló képességét. A tőkepiaci
unióban a következő alapelveknek kell érvényesülniük: -
maximalizálja
a tőkepiacok által a gazdaság számára, továbbá a munkahelyteremtés és a
növekedés terén biztosított előnyöket; -
az
Unión belüli, határon átnyúló befektetések akadályainak felszámolása révén
teremtse meg a 28 tagállamra kiterjedő egységes tőkepiacot, és
segítse elő a globális tőkepiacokkal való szorosabb kapcsolatok
kialakulását; -
a
pénzügyi stabilitás szilárd alapjaira épüljön, és rendelkezzen a pénzügyi
szolgáltatásokra vonatkozó, hatékonyan és következetesen végrehajtott, egységes
szabálykönyvvel; -
biztosítson
hatékony védelmet a fogyasztók és a befektetők számára; valamint -
járuljon
hozzá a világszinten vonzó befektetési környezet megteremtéséhez és az Unió
versenyképességének javításához. 1.1. A
tőkepiaci unió megvalósítása A tőkepiaci
unió kiépítése hosszú távú vállalkozás. Az egységes szabálykönyv kidolgozására
irányuló munka megkezdődött, és a folyamat szempontjából kulcsfontosságú
reformok közül jó néhány[1]
már a végrehajtás fázisában van. A kiemelt prioritások várható hatásairól és
megvalósíthatóságáról alapos gazdasági elemzéssel, hatásvizsgálattal és
konzultációval alátámasztott értékelés készül, és a Bizottság ennek alapján
alakítja majd ki az alkalmazandó megközelítést. A Bizottság a
konzultáció eredményeire építve kívánja feltérképezni az alábbi célok
eléréséhez szükséges intézkedéseket: -
a
forráshoz jutás javítása valamennyi európai vállalkozás (különösen a
kkv-k) és a beruházási projektek (például infrastrukturális beruházások)
számára; -
az
Unióban és a világ más részein tevékenykedő befektetőktől
származó finanszírozás forrásainak kiterjesztése és diverzifikálása;
valamint -
a
piacok működésének hatékonyabbá és eredményesebbé tétele, a
befektetők és a finanszírozást igénylők közti kapcsolatfelvétel
költségeinek csökkentése tagállamokon belül és határon átnyúlóan egyaránt. A Bizottság
széles körű konzultációt folytat a problémák jellegéről, a lehetséges
intézkedésekről és azok fontossági sorrendjéről. A jogalkotás nem
feltétlenül képes megfelelően kezelni ezeket a kihívásokat, és a
megoldások kialakítása sok esetben a piac feladata lesz. Más területeken a nem
jogalkotási intézkedések, valamint a versenyjog és az egységes piacra vonatkozó
jog eredményes végrehajtása jelenthetik az előrelépés legjobb módját. A
Bizottság támogatni fogja a piacvezérelt megoldásokat, amennyiben azok
valószínűsíthetően eredményesek lesznek, a szabályozási változásokat
viszont csupán akkor, ha tényleg szükségesek. A zöld könyv az
alábbi módon épül fel: A 2. szakasz bemutatja az európai tőkepiacok
jelenlegi szerkezeti felépítését, és előzetes elemzést nyújt a mélyebb és
integráltabb tőkepiacok előtt álló egyes akadályokról. Részletesebb
elemzés a zöld könyvet kísérő bizottsági szolgálati munkadokumentumban
található. A 3. szakasz azon szakpolitikai prioritásokkal kapcsolatban
kívánja feltérképezni a véleményeket, amelyeket a Bizottság az „Európai
beruházási terv” című közleményére[2]
építve már a korai fázisban érvényesíteni kíván – ezek közé tartozik például az
európai hosszú távú befektetési alapokról (EHTBA) szóló rendelet végrehajtása,
a magas színvonalú értékpapírosítás, a kkv-kra vonatkozó hitelinformációk, a
zártkörű kibocsátás és a tájékoztatókról szóló irányelv felülvizsgálata. A
4. szakasz a forráshoz jutás, a finanszírozási források körének
bővítése és a piacok eredményesebb működése előtt álló akadályok
tekintetében kívánja feltérképezni az elképzeléseket, valamint megvizsgálja,
hogy a kapott visszajelzések alapján mely területeken lehet előrelépni a
munkával. A határon átnyúló tőkeáramlás akadályai közé tartoznak a
fizetésképtelenségi, a társasági, az adóügyi és az értékpapír-jogszabályok –
ezek tekintetében további elemzésre és visszajelzésekre van szükség az egyes
területekre vonatkozó kihívások nagyságrendjének megállapításához, valamint a
megfelelő megoldások és a prioritási sorrend kialakításához. A tőkepiaci
unió nyitottabbá teszi a nemzeti piacokat a befektetők, a kibocsátók és a
közvetítők számára, előmozdítja a tőke szabad mozgását és a
bevált gyakorlatok megosztását, és ebből a szempontból a piacok nemzeti
szintű fejlődését ösztönző tényezőnek tekintendő. A
tőkepiacok fejlettségi szintje Unió-szerte nagy szórást mutat, és a
különböző tagállamok sajátos kihívásokkal néznek szembe, így a
szakpolitikai válaszintézkedések megfelelően testre szabott, nemzeti
szintű fellépést tehetnek szükségessé, amelyhez többek között a Bizottság
által az európai szemeszter keretében kidolgozott országspecifikus ajánlások
szolgálhatnak alapul. A Bizottság felkéri a tagállamokat, hogy folytassanak
konzultációt a tőkepiacaik fejlődését érintő sajátos
kihívásokról, és következtetéseiket építsék be az eszmecserébe. 2.
szakasz: Az európai tőkepiacok aktuális kihívásai 2.1. Az
európai tőkepiacok jelenlegi helyzete A közvetlen banki
hitelezés mellett a tőkepiacok biztosítják a potenciális befektetők
és a finanszírozást igénylők közötti kapcsolatteremtés elsődleges
mechanizmusát, valamint egy sor különféle finanszírozási forrást biztosítanak a
gazdaság számára. Az 1. ábra leegyszerűsítve szemlélteti a források
áramlását a gazdaságban. A tőkepiacok leginkább a közvetlen
finanszírozásban érintettek, ugyanakkor szorosan kapcsolódnak a pénzügyi
közvetítőkhöz is, amelyek a megtakarított forrásokat gyakran a befektetőkhöz
csatornázzák. 1. ábra:
A tőkepiacok a tágabb pénzügyi rendszerben Az elmúlt
évtizedekben bővültek az uniós tőkepiacok. Az uniós részvénypiaci
kapitalizáció például 2013 végére elérte a 8 400 milliárd EUR-t (nagyjából
a GDP 65 %-a), míg 1992-ben csupán 1 300 milliárd EUR (a GDP
22 %-a) volt. A hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok teljes
állománya az 1992-es 4 700 milliárd EUR (a GDP 74 %-a) után 2013-ban
meghaladta a 22 300 milliárd EUR-t (a GDP 171 %-a)[3].
Mindazonáltal a
piacok más joghatóságokkal összevetve továbbra is alulfejlettek. A nyilvános
részvénypiacok az Egyesült Államokban csaknem kétszer, Svájcban pedig három és
félszer nagyobbak, mint az Unióban (a GDP százalékában mérve, 2. ábra). 2. ábra: Részvénypiaci kapitalizáció és hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok (a GDP %-ában) || || || || || Az Egyesült Államokban a magántőkepiacok ugyancsak kétszer nagyobbak az uniósnál, a magánkötvénypiacok mérete pedig akár az uniós háromszorosát is elérheti. Ezzel egyidejűleg az uniós tagállamok tőkepiacainak fejlettségi szintje igen változó. A nemzeti részvénypiaci kapitalizáció például az Egyesült Királyságban meghaladja a GDP 121 %-át, Lettországban, Cipruson és Litvániában viszont még a GDP 10 %-át sem éri el. || || || Forrás: Az Európai Tőkepiaci Intézet (ECMI) statisztikai csomagja. || || || || 3. ábra: Vállalatok finanszírozási mintái (a teljes kötelezettségállomány %-ában) || Európa hagyományosan nagymértékben támaszkodik a banki finanszírozásra; a banki hitelezés jelentősebb szerepet játszik a vállalati szektor finanszírozásában, mint a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok piaci kibocsátása (3. ábra). A banki hitelezéstől való nagyobb mértékű függés a banki hitelezés szigorítása esetén összességében sérülékenyebbé teszi az európai gazdaságot – kiváltképp a kkv-kat –, amint arra a pénzügyi válság is rávilágított. || || || Forrás: Eurostat, OECD. Megjegyzés: a hitelek a banki és a vállalatközi hiteleket is magukban foglalják. || || || || A
tőkepiacokhoz való hozzáférés vállalatonként és tagállamonként lényeges eltéréseket
mutat. Az EU-ban észrevehetően nőtt a nem pénzügyi vállalatok
kötvénykibocsátása, ami részben az alacsony kamatlábak miatt a
kötvénykibocsátóknak kedvező piaci környezetre vezethető vissza. A
kötvényeket azonban nem a kis- és középvállalkozások (kkv-k), hanem jobbára a
nagyvállalatok bocsátották ki. Emellett a kötvénykibocsátás a nagyobb piacokra
összpontosult, a súlyosabb vállalatfinanszírozási problémákkal küzdő
piacokon kevésbé volt jellemző. Bár a válság
előtt az uniós tőkepiacok a határon átnyúlóan birtokolt
pénzügyieszköz-állományok tekintetében integráltabbakká váltak, a válság
rávilágított, hogy az integráció hajtóereje részben az adósságalapú források
bankközi áramlása volt, amely sokk esetén ki volt téve a gyors
visszarendeződés kockázatának. Az EU részvénypiacait még mindig a
„hazafelé tekintés” jellemzi, vagyis a potenciális kockázatok és nyereségek nem
oszlanak meg határon átnyúlóan. A hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok
határon átnyúló állománya szintén elmarad a teljes mértékben integrált piacon
elvárt szinttől. Még az EU legjobban teljesítő nemzeti piacai sem
elég nagyok, ami kisebb befektetői körhöz és a pénzügyi eszközök
szűkebb kínálatához vezet. 2.2. A
tőkepiaci unió kiépítéséhez kapcsolódó kihívások és lehetőségek Az Uniós
tőkepiacok integrációját és fejlődését egy sor történelmi,
kulturális, gazdasági és jogi eredetű akadályozó tényező hátráltatja,
amelyek némelyike igen mélyen gyökerezik, és nehezen kiküszöbölhető. Ezek
közé tartozik például, hogy a vállalkozások hagyományosan elsőbbségben
részesítenek bizonyos finanszírozási eszközöket, továbbá a nyugdíjszolgáltatás
jellemzői, a prudenciális szabályozás és az adminisztratív akadályok
alkalmazása, a vállalatirányítási és a társasági jogi vonatkozások, a hiányos
adatok és számos adórendszer sajátosságai, valamint a piaci struktúrák
hatékonyságának hiánya. E nehézségek némelyike még a jól integrált
tőkepiacokon is megjelenik. A teljes mértékben integrált egységes
tőkepiac előnyeinek kiaknázása érdekében elsősorban az alábbi három
kulcsterületen felmerülő kihívásokat kell kezelni. Az első
fontos prioritás, hogy a keresleti oldalon javítani kell a forráshoz jutást
– ideértve a kockázati tőkéhez jutást –, különösen a kkv-k, így például a
gyorsan növekvő és innovatív induló vállalkozások számára. A tartós
siker az információs problémák áthidalásán, a fő piaci szegmensek
töredezettségén és a tőkepiacokhoz való hozzáférés költségeinek
csökkentésén múlik. Ezen túlmenően a hosszú távú projektek – köztük az
infrastrukturális beruházások – esetében sajátos akadályokkal is számolni kell.
A második pont,
hogy a kínálati oldalon az uniós tőkepiacok fejlődése a
tőkepiaci eszközökbe áramló forrásoktól függ. A tőkepiacra irányuló
intézményi és magánbefektetések ösztönzése előmozdítaná a finanszírozási
források diverzifikálását. Az európai foglalkoztatási és
magánnyugdíj-szolgáltatások bővülése nyomán a tőkepiaci eszközök
révén egyre több forrás tudná kielégíteni az egyre változatosabb befektetési
szükségleteket, és ez elősegítené a piaci alapú finanszírozás felé való
elmozdulást. A lakossági befektetők tőkepiacokba és pénzügyi
közvetítőkbe vetett bizalmának fokozása révén a jelenleg főként
ingatlan és bankbetétek formájában tartott háztartási megtakarítás nagyobb
része áramolhatna tőkepiaci eszközökbe. E módon az európai tőkepiacok
globális versenyképességének és vonzerejének növelése a befektetéseknek is
lendületet adhat. A harmadik pont,
hogy a nagyobb, integráltabb és mélyebb tőkepiacok létrehozása azon múlik,
hogy sikerül-e felszámolni a piac töredezettségét okozó és az egyes piaci
szegmensek fejlődését visszavető akadályokat. A piacok
hatékonyságának fokozása lehetővé tenné az EU számára a nagyobb
méretű és mélyebben integrált piacok előnyeinek kihasználását. Ezek
közé tartozik a kiterjedtebb verseny, a bővebb választék és az alacsonyabb
költségek a befektetők számára, továbbá a kockázatok hatékonyabb eloszlása
és a jobb kockázatmegosztás. Az integráltabb tőkepiacok – különösen a
részvények tekintetében – javítanák az európai gazdaság sokkelnyelő
képességét, és több befektetést tennének lehetővé anélkül, hogy növekedne
az eladósodottság. A jól működő tőkepiacok javítani fogják a
tőke elosztását a gazdaságban, így elősegítve a vállalkozói
kockázatvállalási tevékenységet, valamint az infrastruktúrába és az új
technológiákba eszközölt befektetéseket. 3.
szakasz: Az elsőként megvalósítandó kiemelt intézkedések A
Bizottság több olyan területet azonosított, amelyek fejlesztése
egyértelműen szükséges, és amelyek a korai előnyök lehetőségével
kecsegtetnek. Ez a szakasz felvázolja az erre vonatkozó lehetőségeket, és
az egyes területek sajátos elemeivel kapcsolatban felhívja az érdekelt feleket
véleményük kifejtésére. 3.1. A
tőkepiacokhoz való hozzáférés akadályainak csökkentése A kibocsátási
tájékoztató a céginformációkat közlő, valamint a befektetés
feltételeiről és kockázatairól részletes tájékoztatást nyújtó dokumentum.
A forrásokat kereső vállalkozások számára ez nyit kaput a
tőkepiacokra, és a kötvény- vagy részvénykibocsátást tervező
vállalatok nagy részének el kell készítenie ezt a dokumentumot. Meghatározó
jelentőségű, hogy a kibocsátási tájékoztató ne váljon indokolatlan
tőkepiaci akadállyá. A Bizottság a zöld könyv közzétételével
egyidejűleg speciális nyilvános konzultációt indít, amely révén felülvizsgálja
a tájékoztatóra vonatkozó jelenlegi szabályozást, hogy a vállalkozások
(köztük a kkv-k) számára Unió-szerte megkönnyítse a tőkebevonást[4], és
előmozdítsa a kkv-k növekedési piacainak térnyerését. A felülvizsgálat
keretében felmérik, hogy mikor van szükség tájékoztatóra, ésszerűsítik a
jóváhagyási folyamatot, és egyszerűsítik a tájékoztatóban szereplő
információkat. 3.2. A
kkv-k befektetői körének bővítése A válság a
finanszírozáshoz jutás tekintetében érzékenyebben érintette kkv-kat, mint a nagyobb
vállalkozásokat. A kkv-kra vonatkozó információk jellemzően korlátozottak
és a bankok nyilvántartásaiban szerepelnek, ugyanakkor egyes kkv-k nehezen
képesek a finanszírozási igényeiknek megfelelő, nem banki befektetők
szélesebb körével kapcsolatba kerülni. A hitelinformációk javítása
elősegítené a kkv-k hatékony és fenntartható tőkepiacának
kiépítését. A hitelminősítés terén az összehasonlítható információk
egységes minimumrendszerének kidolgozása elősegítheti, hogy a kkv-k minél
több befektető számára vonzóvá váljanak. Emellett a hitelminőségre
vonatkozó szabványos tájékoztatás hozzájárulhat a kkv-hitelek refinanszírozását
szolgáló pénzügyi eszközök – például a kkv-értékpapírosítás –
fejlődéséhez. A hitelbírálati
minősítési rendszer kapcsán már kezdetét vette a munka, és a tagállamok
széles körűen támogatják a kezdeményezést. A hitelbírálati minősítési
rendszer a kkv-k hitelképességéről nyújt információkat a
befektetőknek és a hitelezőknek. Európában ugyanakkor a vállalkozások
25 %-a és a tulajdonos által irányított vállalkozások mintegy 75 %-a
nem rendelkezik hitelbírálati minősítéssel. Az e területre irányuló
lehetséges intézkedések segíthetnek az innovatív és gyorsan növekvő induló
vállalkozások finanszírozásának diverzifikálásában. Első lépésként a
Bizottság a kkv-kra vonatkozó hitelinformációkkal foglalkozó
műhelytalálkozókat kíván tartani 2015-ben, hogy megalapozza a további
munkát. 3.3. A
fenntartható értékpapírosítás kialakítása Az
értékpapírosítás, vagyis az a folyamat, amelynek során az eszközöket – például
a jelzáloghiteleket – befektetési céllal összevonják a befektetők számára,
hatékony kockázatátruházási mechanizmusnak bizonyulhat, és növelheti a bankok
hitelezési kapacitását. Mindazonáltal az aktivitás az európai
értékpapírosítások alacsony veszteségi rátája ellenére is gyenge maradt a
válság után. Az európai értékpapírosítási kibocsátás 2014-ben nagyjából 216
milliárd EUR-t tett ki, míg 2007-ben 594 milliárd EUR volt[5]. Az Unió
egyszerű, átlátható és szabványos értékpapírosítási eszközökre alapuló,
fenntartható, minőségi értékpapírosítási piaca kapcsolatot
teremthetne a bankok és a tőkepiacok között. A Szolvencia II.
és a likviditásfedezeti ráta tekintetében nemrégiben közzétett felhatalmazáson
alapuló jogi aktusoknak köszönhetően már kezdetét vette az átfogó és
következetes prudenciális megközelítés kialakítására irányuló munka az
egyszerű, átlátható és szabványos értékpapírosítás érdekében. E
kezdeményezéseken túl a központi bankok, a szabályozók, a nemzeti hatóságok és
a magánszektor képviselői átfogóbb megközelítést sürgettek az uniós
értékpapírosítás helyreállítása érdekében. A
befektetők szempontjából egy uniós szintű kezdeményezésnek
biztosítania kell a magas színvonalat, a jogbiztonságot és az értékpapírosítási
eszközök összehasonlíthatóságát. E keretnek továbbá fokoznia kell majd a
kulcsfontosságú információk átláthatóságát, következetességét és
hozzáférhetőségét, különösen a kkv-hitelek területén, valamint elő
kell segítenie a másodlagos piacok bővülését, ezzel ösztönözve mind a kibocsátást,
mind a befektetést. A Bizottság e zöld könyvvel párhuzamosan az említett
célok eléréséhez szükséges konkrét intézkedésekről is konzultációt fog
folytatni. 3.4. A
hosszú távú befektetések fellendítése A 2007-es csúcs
után jelentősen visszaestek az uniós befektetések, és mindmáig a korábban
megszokott szint alatt maradtak. Az Európai Bizottság már bejelentette a
beruházási tervet, amely az Európai Stratégiai Beruházási Alap (ESBA)
létrehozásán keresztül a következő három év folyamán legalább 315 milliárd
EUR köz- és magánberuházást fog mozgósítani a gazdaságban[6],
továbbá közleményt adott ki az európai gazdaság hosszú távú finanszírozásáról,
amelyben egy sor beruházásösztönző intézkedést irányzott elő. Az
európai hosszú távú befektetési alapokra (EHTBA) vonatkozó, nemrégiben
véglegesített szabályozási keretnek köszönhetően a befektetők
tartósan a vállalkozásokba és az infrastrukturális projektekbe csatornázhatják
forrásaikat. Az EHTBA-k várhatóan olyan befektetők – például biztosítók
vagy nyugdíjalapok – számára lesznek rendkívül vonzók, amelyeknek állandó
jövedelemáramlásra vagy hosszú távú tőkenövelésre van szükségük. Várjuk
az arra vonatkozó véleményeket, hogy milyen további szerepet játszhatnak a
Bizottság és a tagállamok az EHTBA-k szerepének növelésében, ideértve
a nemzeti rendszerek keretében jelenleg elérhető előnyöknek az
EHTBA-kra való kiterjesztését. 3.5. Az
európai zártkörű kibocsátási piacok kialakítása A
vállalatok számára a forrásbevonás egyik módja a zártkörű kibocsátás,
amikor a vállalat nem a nyilvános piacokon kínál fel értékpapírokat egy egyéni
befektetőnek vagy befektetők kis létszámú csoportjának. Ezen a módon
a vállalkozások költséghatékonyabban végezhetnek forrásbevonást, és bővíthetők
a közepes vagy nagyvállalatok, illetve adott esetben az infrastrukturális
projektek számára rendelkezésre álló források. A közepes
méretű európai vállalkozások éveken keresztül jelen voltak az egyesült
államokbeli zártkörű kibocsátási piacokon, és 2013-ban 15,5 milliárd USD
értékű forrást vontak be[7].
A pénzügyi válság kezdete óta nőtt a zártkörű kibocsátás
népszerűsége Európában, és egyes tagállamok kialakították zártkörű
kibocsátási piacaikat. Ez különösen jelentős a német és a francia hazai
zártkörű kibocsátási piacok esetében, amelyeken 2013-ban mintegy15
milliárd EUR értékű kötvényt bocsátottak ki. A páneurópai
piacok létrejöttét gátló tényezők közé tartoznak a nemzeti
fizetésképtelenségi törvények közötti eltérések, valamint a szabványos
eljárások, dokumentációk és a kibocsátók hitelképességére vonatkozó információk
hiánya. Az európai
zártkörű kibocsátási piacok megteremtésének első lépéseként egy
iparági testületekből álló konzorcium kidolgozta a zártkörű
kibocsátások közös piaci gyakorlataira, elveire és szabványos dokumentációjára
vonatkozó piaci útmutatót, amely összeegyeztethető a különféle jogi
keretekkel. Az útmutatót nemrégiben tették közzé, és várhatóan hamarosan
megkezdődnek az e szerinti kibocsátások is. A Bizottság üdvözli ezt a
piacvezérelt megközelítést, amely rövid távon megkönnyítheti az európai
zártkörű kibocsátási piac megteremtését. Kérdések 1.
A rövid távú fellépések tekintetében azonosított öt kiemelt területen túl mely
területeket kellene előnyben részesíteni? 2.
A kkv-k hitelinformációinak hozzáférhetősége és szabványosítása
kapcsán milyen további lépések mozdíthatnák elő a kkv-k és az induló
vállalkozások finanszírozási piacának mélyülését és a befektetői kör
kiterjesztését? 3.
Miként segíthető elő az EHTBA-k szélesebb körű
felhasználása? 4.
A közös szabványok kialakítását célzó piacvezérelt erőfeszítéseken kívül
szükség van-e uniós fellépésre a zártkörű kibocsátási piacok
létrehozása érdekében? 4.
szakasz: A tőkepiacok kialakítását és integrációját célzó intézkedések A teljes
mértékben integrált egységes tőkepiac előnyeinek kiaknázása érdekében
elsősorban az alábbi három kulcsterületen felmerülő kihívásokat kell
kezelni: -
a
forráshoz jutás javítása valamennyi európai vállalkozás (különösen a
kkv-k) és a beruházási projektek (például infrastrukturális beruházások) számára; -
az
Unióban és a világ más részein tevékenykedő befektetőktől
származó finanszírozási források kiterjesztése és diverzifikálása;
valamint -
a
piacok működésének eredményesebbé tétele, valamint a
befektetők és a finanszírozást igénylők közti kapcsolatfelvétel
hatékonyságának fokozása és költségeinek csökkentése tagállamokon belül és
határon átnyúlóan egyaránt. 4.1. A
forráshoz jutás javítása Méretükből
és jelentőségükből adódóan a jól működő tőke- és
kötvénypiacok végső soron meghatározó szerepet töltenek be a hatékony
tőkepiaci unió és a széles körű forráshoz jutás szempontjából.
Ugyanakkor lényeges akadályok nehezítik a finanszírozás áramlását, ami
különösen a kis- és középvállalkozásokat, valamint a hosszú távú – például
infrastrukturális – projekteket érinti hátrányosan, holott jórészt épp ezen a
két tényezőn múlik a termelési kapacitás bővülése és a gazdaság
növekedése. A válság által legsúlyosabban érintett országokban kifejezetten
aggasztó méreteket öltenek ezek a finanszírozási problémák. A kkv-k hagyományosan
elsősorban banki finanszírozásra támaszkodnak. A válság során a bankok –
egyrészt saját mérlegkorlátaik, másrészt pedig a hitelfelvevők
fizetésképtelenségi valószínűségének növekedése miatt –
értelemszerűen egyre szelektívebb hitelezési döntéseket hoztak. A kkv-knak
történő hitelnyújtás tekintetében a tőkepiacok ugyan kiegészíthetik a
bankok szerepét, ám a kkv-k sokfélesége és a rendelkezésre álló
hitelinformációk szűkössége gyakran a kapcsolatra alapozott hitelezési
megoldások számára kedvez. Az
alternatív finanszírozási források mindazonáltal lényeges szerephez juthatnak,
főként az induló vállalkozások és az innovatív ágazatokban
működő kisméretű, ám rohamosan növekvő vállalkozások
számára. Ezek a vállalkozások eleinte jellemzően igen csekély pénzforgalmat
bonyolítanak és csak külső finanszírozás igénybevételével tudnak
növekedni. Egyes vállalkozások jelentős immateriális javakkal
rendelkeznek, amelyeket banki hitelfelvétel céljából igen körülményes
biztosítékként használni, így az ilyen vállalkozásoknak gyakran nehézséget
jelent a banki finanszírozáshoz – vagy más finanszírozási eszközökhöz, például
lízinghez és faktoringhoz – való hozzáférés, sőt ezek a források nem
mindig bizonyulnak elegendőnek. A nyilvános
tőkepiachoz való hozzáférés nem csupán a kkv-knak, hanem a közepes
méretű vállalkozásoknak is költséges, pedig utóbbiak a kkv-knál
nagyobb eséllyel képesek forrást bevonni a nyilvános piacokon. A részvény- és
kötvénykibocsátás az átvilágításból és a szabályozói követelményekből
adódóan számottevő állandó költségekkel jár. Ezek magukban foglalják a
befektetők vagy a szabályozók által megkövetelt információk
közzétételéhez, az egyéb vállalatirányítási előírásoknak való
megfeleléshez, valamint a külső minősítések készíttetéséhez
kapcsolódó költségeket. A fejlődés korai szakaszában lévő
vállalkozásoknak mindemellett kereskedelmi érdekük is fűződhet ahhoz,
hogy ne hozzanak nyilvánosságra részletes információkat üzleti tervükről.
Lehetséges, hogy nem akarják kiengedni kezükből az ellenőrzést, vagy
el akarják kerülni a szigorúbb külső ellenőrzést. Ezek a sajátosságok
gyakran kizárják a kis- és közepes méretű vállalkozásokat a nyilvános
részvény- és kötvénypiacról, és legtöbb esetben a magánkötvény- és
magántőkepiacra terelik őket, amely piacok kevésbé szabványosak,
összetettebbek és sokszor költségesebbek. A
nagyvállalatok mérete általában elegendő ahhoz, hogy fedezni tudják a
tőkepiacokra való bejutás állandó költségeit, valamint hogy minden egyes
kibocsátás kellően nagy legyen a garanciavállalók, a befektetők és az
elemzők figyelmének felkeltéséhez. Ugyanakkor, míg a vállalati kötvények
kibocsátása az elmúlt években számottevően nőtt – részben kompenzálva
a banki hitelezés visszaesését –, a tőzsdén jegyzett részvények kibocsátása
továbbra is visszafogott maradt Európában. A hatékonyabb és eredményesebb
piacok hozzájárulhatnak az e piacokhoz való hozzáférés költségeinek
mérsékléséhez, ami valamennyi vállalkozás számára előnyös lenne. Végül, az EU-nak
jelentős mennyiségű új infrastrukturális beruházásra van
szüksége ahhoz, hogy megőrizze versenyképességét. Az ilyen projektek
azonban a rövid távú szemléletmód, a szabályozási akadályok és egyéb
tényezők miatt nem jutnak elegendő forráshoz. Szintén
megfigyelhető, hogy számos infrastrukturális projekt rendelkezik a
közjavak jellemzőivel, ami arra enged következtetni, hogy csak
magánfinanszírozás révén nem feltétlenül érhető el az optimális beruházási
szint. Az ESBA jelentősen hozzájárul majd az infrastrukturális projektekre
irányuló beruházások ösztönzéséhez[8],
mindazonáltal a Bizottság várja az e cél megvalósításának egyéb eszközeivel
kapcsolatos elképzeléseket is. Az
információhiány kezelése Európában a
kkv-k zöme kizárólag akkor fordul bankokhoz, amikor finanszírozási forrásra van
szüksége. Az ilyen típusú kérelmek csaknem 13 %-át elutasítják, aminek gyakran
az az oka, hogy az adott vállalkozás – még ha életképes is – a bank által
kívánatosnak tartottól eltérő kockázati profillal rendelkezik. Bár a
bankok olykor alternatív pénzügyi szolgáltatókhoz irányítják át a kkv-kat, ez a
megoldás nem mindig működik, hiszen előfordulhat, hogy sem a bankok,
sem a kkv-k nem ismerik eléggé a létező alternatívákat. Ösztönözni kellene
a bankokat arra, hogy azoknak a kkv-knak, amelyek hitelkérelmét elutasították,
adjanak részletesebb visszajelzést, továbbá hívják fel figyelmüket az
alternatív finanszírozási lehetőségekre. A nemzetközi
pénzügyi beszámolási standardok (IFRS) kulcsszerepet játszottak az egységes
számviteli nyelvezet uniós szintű elterjesztésében, ezáltal megkönnyítve a
tőzsdén jegyzett uniós nagyvállalatok számára a globális
tőkepiacokhoz való hozzáférést. A kisebb vállalkozások tekintetében
azonban – és különösen azok esetében, amelyek hozzáférést szeretnének a
kijelölt kereskedési helyszínekhez – az IFRS teljes körű alkalmazása
további költségek felmerüléséhez vezetne. A bizonyos kereskedési helyszíneken[9]
jegyzett vállalkozások igényeinek megfelelő, egyszerűsített, egységes
és színvonalas szánviteli standard kidolgozása újabb előrelépést jelentene
az átláthatóság és az összehasonlíthatóság terén, és arányos alkalmazása esetén
hozzájárulhatna, hogy a határon átnyúló tevékenységet folytató
befektetőket kereső vállalkozások vonzóbbá váljanak az ilyen
befektetők számára. A standard a kkv-k növekedési piacainak elválaszthatatlan
részévé válhatna, és szélesebb körű felhasználás céljából is rendelkezésre
állna. Az átláthatóbb
infrastrukturális projektek vagy projektportfóliók vonzóbbak lennének a
magánberuházók számára, és a szabályozók számára elősegítenék az infrastrukturális
beruházásokra vonatkozó testre szabottabb prudenciális rendszer kialakítását. A
beruházásokkal foglalkozó munkacsoport 2014. decemberi jelentése egy uniós
szintű központi honlap létrehozását javasolta, amely hozzáférést
biztosítana a tagállami projektekhez/projektportfóliókhoz, illetve
tájékoztatást nyújtana az uniós projektekről is (például az Európai
Hálózatfinanszírozási Eszköz, valamint az európai strukturális és beruházási
alapok keretében támogatott projektekről). A munkacsoport jelentésére építve
a Bizottság egy európai beruházási projektportfólió létrehozására tett
javaslatot, amely a befektetők számára megkönnyítené a tájékozódást az
Unió-szerte elérhető beruházási lehetőségekről, valamint
maximalizálná a befektetők részvételét a finanszírozásban[10]. E
kezdeményezés keretében külön holnapot és közös standardokat dolgoznak majd ki
az információk közzétételére. A projektportfólió létrehozása a néhány
tagállamban már elkezdett munkára fog épülni. Szabványosítás
– a piacok fellendítésére szolgáló mechanizmus Noha a
szabványosításnak is vannak hátulütői, egyes piacok sikeresen lendületbe
hozhatók egy sor közös piaci szabály, átlátható termékjellemzők, valamint
következetes felügyelet és végrehajtás révén. A szabványosítás bizonyos foka
több befektető számára lehet vonzó, és növelheti a piac mélységét és a
likviditást. Ez különösen igaz a kisebb tagállamokra, ahol a piacok kizárólag a
hazai tőke felhasználásával nem képesek elérni a hatékonysághoz szükséges
minimális méretet. Ahol a közös szabványok bevezetése szükségtelen vagy túl
nehéz, ott uniós szintű bevált gyakorlatok kialakítására lehet irányítani
a szakpolitikai erőfeszítéseket bizonyos pénzügyi eszközök fejlesztésének
előmozdítása érdekében. A fedezett
kötvények integráltabb európai piacának megteremtése elősegítheti a
bankok költséghatékony finanszírozását, és változatos beruházási
lehetőségeket kínálhat a befektetőknek. A fedezett kötvények mint
finanszírozási eszközök sikere szorosan összefügg a célzott nemzeti jogi
keretek kialakításával. A Bizottság 2015-ben konzultációt fog folytatni a
fedezett kötvényekre vonatkozó esetleges uniós keret előnyeiről és
potenciális felépítéséről, továbbá előterjeszti a fedezett
kötvénypiacok nagyobb mértékű integrációjának megvalósítására vonatkozó
szakpolitikai alternatívákat, amelyek a jól működő nemzeti keretek
kapcsán szerzett tapasztalatokon alapulnak. A Bizottság emellett azt is
mérlegeli, hogy a befektetőket részletesebben kell-e tájékoztatni a
fedezett kötvények és más strukturált adósságok mögöttes biztosítékairól, a
strukturált pénzügyi eszközökkel kapcsolatos hiteladatok közzétételére
vonatkozó követelményhez hasonlóan. A vállalati
kötvénykibocsátást a nemrégiben tapasztalt fellendülés ellenére is a
szabványosítás és az árak átláthatóságának alacsony szintje jellemzi. Bár az
utóbbi években lakossági befektetőket célzó, új elektronikus
kötvénykereskedési platformok jelentek meg néhány tagállamban, a szabványosítás
hiánya visszavetheti a kötvénykereskedési helyszínek és a likvid másodlagos
piac fejlődését. A vállalati kötvénykibocsátás nagyobb mértékű
szabványosítása lehetővé teheti, hogy kialakuljon a vállalati kötvények
likvidebb másodlagos piaca. A Bizottság várja az arra vonatkozó véleményeket,
hogy érdemes-e mélyrehatóbban megvizsgálni a szabványosabb vállalati
kötvénypiac kialakításának lehetőségét, valamint hogy ez egy piacvezérelt
kezdeményezés vagy szabályozói beavatkozás révén érhető-e el
leghatékonyabban. A további
forráshoz jutás potenciáljával rendelkező, újonnan megjelent befektetési
kategóriák közé tartoznak a környezetvédelmi, társadalmi és
vállalatirányítási befektetések, például a zöld kötvények. A zöld kötvények
kibocsátásából származó forrásokat olyan projektekre és tevékenységekre
fordítják, amelyek az éghajlatváltozás elleni küzdelmet vagy a környezeti
fenntarthatósággal összefüggő egyéb célokat mozdítanak elő. Ezen piac
gyors ütemű növekedésének egyik hajtóereje egy piacvezérelt
szabványosítási folyamat, amely figyelembe veszi a zöld kötvényekre vonatkozó –
többek között a Világbank, az Európai Beruházási Bank és az Európai Újjáépítési
és Fejlesztési Bank által kidolgozott – kiválasztási kritériumokat. A piaci
szereplők jelenleg is dolgoznak a „zöld kötvények elvei” néven ismert,
önkéntes alapon alkalmazandó iránymutatáson, amely a zöld kötvények
kibocsátására vonatkozó megközelítés tisztázása révén átláthatóságot és
integritást szorgalmaz a zöld kötvények piacának létrehozása során. Az
alternatív finanszírozási eszközök fejlődésének lehetővé tétele Noha a közösségi
hitelezéshez és a közösségi finanszírozáshoz hasonló mechanizmusok online
jellegükből adódóan igen ígéretesnek tűnnek a gazdaság nemzeti
határokon átnyúló finanszírozásának előmozdítása szempontjából, kevés
bizonyíték támasztja alá a tényleges határon átnyúló vagy páneurópai tevékenységet.
A közösségi finanszírozásról szóló közlemény[11]
nyomon követésének jegyében a Bizottság feltérképezi a tájékoztatásra vonatkozó
iparági megközelítéseket és a szabályozásban alkalmazott tagállami
szemléleteket. Az előzetes eredmények azt sejtetik, hogy az e területeken
érvényesülő különböző nemzeti megközelítések helyi szinten ugyan
ösztönözhetik a közösségi finanszírozást, ám határokon átnyúló léptékben nem
feltétlenül egyeztethetők össze egymással. Kérdések 5.
Milyen további intézkedések mozdíthatják elő, hogy könnyebben lehessen
forráshoz jutni, és hogy a források oda irányuljanak, ahol valóban szükség van
rájuk? 6.
Szükség van-e a vállalati kötvénypiacok nagyobb likviditását
elősegítő intézkedésekre, például szabványosításra? Amennyiben igen,
melyek ezek az intézkedések, és ezek a piac által is megvalósíthatók, vagy
szabályozói beavatkozást igényelnek? 7.
A piac által kidolgozott iránymutatások támogatásán kívül szükség van-e uniós
fellépésre a szabványosított, átlátható és elszámoltatható környezetvédelmi,
társadalmi és vállalatirányítási befektetések – köztük a zöld kötvények –
kialakításának előmozdítása terén? 8.
Van-e létjogosultsága a multilaterális kereskedési rendszerekben jegyzett kis-
és középvállalkozásokra vonatkozó, uniós szintű közös számviteli standard
kidolgozásának? A kkv-k növekedési piacainak szerves részévé kell-e tenni ezt a
standardot? Ha igen, milyen feltételek mellett? 9. Vannak-e akadályai a megfelelően
szabályozott közösségi finanszírozási vagy közösségi hitelezési platformok
létrejöttének, akár határon átnyúló szinten? Amennyiben igen, miként lehet
áthidalni őket? 4.2. A
finanszírozási kínálat fejlesztése és diverzifikálása A
tőkepiacok mérete végső soron attól függ, hogy milyen mértékben
folynak be megtakarítások a tőkepiaci eszközökbe. Ezért a tőkepiacok
növekedéséhez az intézményi, lakossági és nemzetközi befektetők
bevonzására van szükség. Az
intézményi befektetések ösztönzése A
hosszú távú intézményi befektetők tőkepiaci szerepe jelentősen
megnőtt. Az intézményi befektetők hosszú távú projektekbe, többek
között az infrastruktúrába eszközölt hosszú távú befektetéseit azonban
szabályozási akadályok és más tényezők korlátozzák. Az európai
vagyonkezelési üzletág az általa kezelt több mint 17 000 milliárd EUR
összegű eszközzel kulcsfontosságú szerepet tölt be a befektetők
pénzének gazdaságba csatornázása terén. E siker jelentős részben a
befektetési alapok európai keretrendszerének tulajdonítható. A befektetési alapokra
vonatkozó ÁÉKBV-keretrendszer (átruházható értékpapírokkal foglalkozó kollektív
befektetési vállalkozások keretrendszere)[12]
elismert nemzetközi szabvány, míg az alternatívbefektetésialap-kezelőkre
vonatkozó irányelv (ABAK-irányelv)[13]
az európai alternatív befektetési alapkezelők működését szabályozó
keret. Az alapok
létrehozásával, az alapkezelők engedélyezésével és a határokon átnyúló
értékesítéssel járó szabályozási költségek jelenleg tagállamonként eltérnek. Az
alapok létrehozásával és általában a határokon átnyúló forgalmazással járó
költségek csökkentése mérsékelné a piacra lépést akadályozó tényezőket, és
ösztönözné a versenyt. A új belépők engedélyezése mellett fontos továbbá,
hogy az alapok növekedhessenek, és így részesülhessenek a méretgazdaságosság előnyeiből.
A Bizottság várja az arra vonatkozó észrevételeket,
hogy az intézményi befektetőket milyen további politikai intézkedésekkel
lehetne nagyobb összegek előteremtésére ösztönözni, valamint arra, hogy
ezeket az összegeket az eszközök szélesebb körébe, így például hosszú távú
projektekbe, induló vállalkozásokba és a kkv-kba fektessék. A nyugdíj- és
a biztosítási ágazat szintén jelentős, mintegy 12 000 milliárd
EUR összegű eszközök felett rendelkezik, amelyek segítségével
beruházásokat lehet finanszírozni. A biztosítókra
vonatkozó, 2016. január 1-jétől alkalmazandó új prudenciális rendszer, a
Szolvencia II. irányelv[14]
lehetővé teszi majd a vállalkozások számára, hogy nagyobb mértékben
eszközöljenek beruházásokat hosszú távú eszközökbe, mivel megszűnnek az
eszközportfólió összetételére vonatkozó nemzeti korlátozások[15].
Továbbá a Bizottság biztosította, hogy a biztosítók tőkekövetelményeinek
kiszámítására vonatkozó szabványos képlet nem nehezíti meg sem a hosszú távú
beruházásokat, sem a hosszú lejáratú kötelezettségek és a hosszú lejáratú
eszközök egymásnak való megfeleltetését[16]. Míg ezt az
erőfeszítést üdvözölték, egyes vélemények szerint a biztosítók és a bankok
tőkekövetelményeinek kalibrálása során külön kellene kezelni az
infrastrukturális beruházásokat. További munkát igényel az alacsony kockázatú
infrastruktúra-kötvények és/vagy -részesedésszerzés azonosítása, és ez alapján
a prudenciális szabályok esetleges átdolgozása, valamint az
infrastruktúra-alosztályok megalkotása. A tőkealapú
nyugdíjbiztosítási rendszerek egyre fontosabb szerepet töltenek be egyes
tagállamokban. Az ilyen rendszerek, amennyiben azokat körültekintően és
társadalmi funkciójuknak megfelelően kezelik, hozzájárulhatnak a
nyugdíjrendszerek fenntarthatóságához és megfelelőségéhez, és egyre
fontosabb befektetői szerepet vállalhatnak az európai gazdaságban. A
foglalkoztatói nyugdíjakra vonatkozó, jelenleg megvitatás alatt álló új
szabályok megszüntethetik azokat az akadályokat, amelyek gátolják, hogy
bővüljön a hosszú lejáratú eszközökbe befektető nyugdíjrendszerek
köre. A bevált gyakorlatok cseréje emellett növelheti a nemzeti rendszerek
összeegyeztethetőségét. Az egyéni
nyugdíj számos uniós jogszabály tárgyát képezi. Ennek kapcsán felvetődik a
kérdés, hogy egy szabványosított termék bevezetése (például egy páneurópai vagy
„29.” rendszer), amely megszünteti a határokon átnyúló hozzáférés előtti
akadályokat, megerősítené-e az egységes piacot az egyéni nyugdíj
területén. Mindenképpen biztosítani kell a hatékony fogyasztóvédelmet,
ugyanakkor javítani kell a megtakarítások lefedettségét, igénybevételét és
megfelelő biztonságát. A hagyományos
bankhitelek, illetve a kötvények vagy részvények kibocsátása útján történő
finanszírozás alternatívájaként a magántőke és a kockázati tőke
fontos szerepet tölthet be az európai gazdaságban. A kockázatitőke-piacok
azonban gyakran nem élhetnek a méretgazdaságosság adta előnyökkel; ez
pedig nemcsak a nagy növekedési potenciállal rendelkező vállalatok
finanszírozására szakosodott tőzsdékre érvényes, hanem az induló vagy kezdeti
szakaszban lévő vállalkozásokba vagy a csúcstechnológiai vállalatokba
irányuló kockázatitőke-befektetésekre is. Ehhez jönnek a
kockázatitőke-piacok fejlődését jellemző, tagállamok közötti
nagy eltérések: az összes kockázatitőkealap-kezelő mintegy 90 %-a
nyolc tagállamban összpontosul[17]. Egyes
tagállamokban a kockázati tőkealapok számára problémás lehet a portfólió
kockázatának szétterítéséhez szükséges nagyságrend elérése. Ennek fő oka a
tőkebefektetések hiányzó kultúrája, a hiányzó információk, a szétdarabolt
piac és a magas költségek. Az Unió 2013-ban
rendeleteket alkotott az EuVECA (European Venture Capital Funds – európai
kockázatitőke-alapok)[18]
és az ESZVA (európai szociális vállalkozási alapok)[19]
vonatkozásában annak érdekében, hogy előmozdítsa az induló vállalkozások
és a szociális vállalkozások kockázati tőkével való ellátását, ami
bizonyos feltételek mellett nyújtott tőkerészesedés vagy hitelek
formájában valósul meg. Az eddigi eredmények biztatóak, de van még tér a
további növekedésre. Ugyanakkor valószínűsíthető, hogy a szélesebb
körű alkalmazás egy sor akadályba ütközik. Többen nehezményezték, hogy az
500 millió EUR-t meghaladó összegű portfóliók kezelői nem hozhatnak
létre és nem kezelhetnek ilyen alapot, továbbá nem használhatják a fenti megnevezéseket
az alapok uniós forgalmazása során. A piaci szereplők körének szélesítése
adott esetben növelhetné az elérhető EuVECA és ESZVA alapok számát. Az állami
finanszírozásnak is juthat szerep: a regionális önkormányzatok több tagállamban
is a kockázati tőke jelentős finanszírozói. Az uniós pénzügyi
eszközök, mint például a versenyképességi és innovációs keretprogram, az
európai strukturális és beruházási alapok (esb-alapok)[20] és a
strukturális alapok programjai által támogatott tőkealapú finanszírozás sikeresnek
bizonyultak a kockázati tőke kkv-k számára történő mobilizálása
során. A vállalkozások versenyképességét és a kis- és középvállalkozásokat
segítő program (COSME)[21],
valamint a Horizont 2020 programok erre fognak épülni. Ezenfelül 2014
júliusában módosították az állami támogatásra vonatkozó előírásokat, ami
által nagyobb mozgástér nyílt a kockázatfinanszírozási piac fejlődését
támogató, valamint a kkv-k és a kisebb közepes piaci tőkeértékű
vállalatok vagy az innovatív közepes piaci tőkeértékű vállalatok
hozzáférését javító állami beavatkozások előtt[22].
Kihívást jelent a kockázati tőkealapok volumenének növelése, valamint a
köz- és magánfinanszírozás ehhez való együttes hozzájárulásának a módja. A
befektetők hiányzó kilépési lehetőségei további akadályt jelenthetnek
a kockázatitőke-finanszírozás fejlesztése számára. Az Európai Bizottság
véleményeket vár azzal kapcsolatban, célszerű-e intézkedéseket hozni annak
érdekében, hogy az üzleti angyalok[23],
a kockázati tőke és az első nyilvános forgalomba hozatal (IPO)
vonatkozásában kedvezőbb, a befektetők számára jobb kilépési
stratégiákat és az induló vállalkozások számára rendelkezésre álló
kockázatitőke-kínálat bővítését biztosító környezetet hozzunk létre. A bankok
kibocsátóként, befektetőként és közvetítőként valószínűleg
továbbra is a tőkepiacok kulcsfontosságú szereplői és résztvevői
maradnak, és a finanszírozás, valamint az információk rendelkezésre bocsátása
révén továbbra is jelentős szerepet töltenek majd be a hitelközvetítésben.
Ezzel egyidejűleg új technológiák és üzleti modellek jelennek meg, mint
például a közösségi hitelezés vagy a bankon kívüli közvetlen hitelnyújtás egyéb
formái, amelyek célja a kkv-k és az induló vállalkozások finanszírozása. A
Bizottság örömmel fogadja a banki hitelezés kiegészítését szolgáló említett
szolgáltatások nyújtását és elterjedését jelentősen gátló akadályokkal
kapcsolatos észrevételeket. Kérdések 10. Milyen szakpolitikai
intézkedések ösztönözhetnék az intézményi befektetőket nagyobb összegek
előteremtésére és arra, hogy ezeket az összegeket eszközök szélesebb
körébe, különösen hosszú távú projektekbe, kkv-kba és innovatív, valamint
intenzíven növekvő induló vállalkozásokba fektessék be? 11. Milyen intézkedések által lehetne
csökkenteni az alapkezelőknek az alapok létrehozásával és
működtetésével kapcsolatos költségeit az Unió egész terültén? Mely
tényezők akadályozzák, hogy az alapok kihasználhassák a méretgazdaságosság
előnyeit? 12. Az infrastrukturális beruházások
külön kezelésére irányuló törekvésnek egyes egyértelműen azonosítható
eszközalosztályokra kell-e összpontosulnia? Ha igen, a Bizottságnak mely
kategóriákat kellene prioritásként kezelnie a prudenciális szabályok, mint
például a CRD IV/CRR és a Szolvencia II. irányelv jövőbeli
felülvizsgálatai során? 13. Egy szabványosított termék
bevezetése vagy a határokon átnyúló hozzáférést jelenleg gátló akadályok
felszámolása az egységes piac megerősítését szolgálná-e a
nyugdíjbiztosítás terén? 14. Az EuVECA és az ESZVA alapokról
szóló rendelet módosítása megkönnyítené-e a nagyobb uniós alapok kezelői
számára az ilyen típusú alapok működtetését? Milyen egyéb változásokra
lenne szükség az ilyen típusú alapok számának növeléséhez? 15. Mit tehetne az Unió a magántőke
és a kockázati tőke mint a gazdaság alternatív finanszírozási forrásainak
továbbfejlesztése érdekében? Konkrétan milyen intézkedésekkel lehetne növelni a
kockázati tőkealapok volumenét, és javítani a
kockázatitőke-befektetők kilépési lehetőségeit? 16.
Milyen akadályai vannak a finanszírozásra szoruló vállalkozások számára
biztosítandó banki hitelezés és bankon kívüli közvetlen hitelezés biztonságos
kiterjesztésének?? A
lakossági befektetők ösztönzése A lakossági
befektetők hajlandósága a tőkepiacokba való közvetlen befektetésre
Unió-szerte általában véve alacsony; ezt a területet a kollektív intézményi
befektetők dominálják. Ugyanakkor az európai háztartások jelentős,
bankszámlákon tartott megtakarításokkal rendelkeznek, amelyeket adott esetben
hatékonyabban lehetne felhasználni. A betéti kamatok csökkenése bizonyos
mértékben ösztönözheti a háztartásokat arra, hogy pénzügyi eszközeiket a
banknál való elhelyezés helyett egyre inkább piaci értékpapírokba fektessék. A befektetési
alapok, például az ÁÉKBV-k, ugyan népszerűek a tőkepiacon befektetni
szándékozó lakossági befektetők körében, a lakosság közvetlen részesedése
az ÁÉKBV-kban mindamellett továbbra is viszonylag alacsony: 2013-ban az egyéni
háztartások az euróövezetben a befektetési alapok eszközértékének csupán
26 %-át birtokolták[24].
A befektetési alapok közötti nagyobb választék és a fokozott verseny
biztosításához a Bizottság érdeklődéssel fogadja az arra vonatkozó
észrevételeket, hogy hogyan lehetne az ÁÉKBV-kban való határokon átnyúló
lakossági részvételt növelni. A lakossági
befektetők számára csak akkor lesz vonzó a tőkepiacokba való
befektetés, ha megbíznak ezekben a piacokban és az ott működő
pénzügyi közvetítőkben, továbbá ha kiindulhatnak abból, hogy
megtakarításaik jobb megtérülést eredményeznek, biztonságos módon. A befektetői
bizalom helyreállítása kulcsfontosságú feladatot és kihívást jelent a pénzügyi
szektor számára. A pénzügyi műveltség erősítése is lehetővé
tenné a fogyasztók számára, hogy hatékonyabban és könnyebben választhassanak a
pénzügyi termékek közül, valamint könnyebben tudják ezeket egymással
összehasonlítani. A pénzügyi műveltség és oktatás javítására irányuló
számos nemzeti program mellett egy uniós program is működik, amely a
Consumer Classroom (Fogyasztóképzés az osztályban) elnevezést viseli. Bizonyos
esetekben az egyes tagállamokban már rendelkezésre álló, nagyobb mértékben
szabványosított vagy egyszerűbb pénzügyi termékek is hasznosak lehetnének. A szabályozás és
a felügyelet hozzájárulhat a befektetői bizalom kiépítéséhez. Az Európai
Értékpapír-piaci Hatóság (ESMA) és az Európai Biztosítás- és
Foglalkoztatóinyugdíj-hatóság (EIOPA) hatásköre a MiFID II[25] és
más rendeletek révén bővült a befektetővédelem terén. Az európai
felügyeleti hatóságok közelmúltban végzett felülvizsgálatában[26] a
Bizottság megemlíti, hogy a hatóságok fogyasztó/befektetővédelem terén
fennálló felhatalmazását egyértelműbbé kell tenni, és szükség esetén meg
kell erősíteni. A
lakossági pénzügyi szolgáltatások terén a határokon átnyúló verseny növelése nagyobb
választékot, alacsonyabb árakat és jobb szolgáltatásokat eredményezne. Az
elektronikus és mobil eszközök által igénybe vehető pénzügyi
szolgáltatások támogatást jelenthetnek ezen a téren, amennyiben sikerül
felszámolni a fogyasztók csalástól, adatfeltöréstől és pénzmosástól való
félelmét anélkül, hogy ez az egyszerű felhasználás kárára válna. A
Bizottság előkészítő munkát kezd arra vonatkozóan, hogy a lakossági
pénzügyi szolgáltatások egységes piaca hogyan tehető előnyösebbé a
fogyasztók számára. Kérdések 17.
Hogyan bővíthető az ÁÉKBV-kban való határokon átnyúló lakossági
részvétel? 18.
Hogyan járulhatnának hozzá az európai felügyeleti hatóságok a fogyasztók és a
befektetők védelmének biztosításához? 19. Mely szakpolitikai intézkedések
növelhetik a lakossági befektetések mértékét? Mi mást lehetne tenni annak érdekében,
hogy az uniós polgárok a tőkepiacokhoz való hozzáférés során nagyobb
ellenőrzést gyakorolhassanak, és nagyobb védelemben részesüljenek? 20. Léteznek-e bevált és megosztható
tagállami gyakorlatok a fogyasztók számára nyújtott egyszerű és átlátható befektetési
termékek fejlesztése terén? A
nemzetközi befektetések vonzása Az európai
tőkepiacoknak nyíltnak és globálisan versenyképesnek, jól szabályozottnak
és integráltnak kell lenniük ahhoz, hogy vonzani tudják a külföldi
befektetéseket, vagyis magas szintű uniós szabványokat kell meghatározni a
piaci integritás, a pénzügyi stabilitás és a befektetők védelmének
biztosítására. Tekintettel a tőkepiacok globális jellegére, fontos, hogy a
tőkepiaci unió fejlesztése a szélesebb, globális összefüggések figyelembevételével
történjen. Bár a bruttó
tőkeáramlás válságot követő fokozatos csökkentése valamennyi régióra
kihatott, a GDP százalékában kifejezett bruttó tőkebeáramlás és -kiáramlás
nagyságrendileg az Unióban (és különösen az euróövezetben) csökkent a legjelentősebben.
A bruttó tőkebeáramlás valamennyi komponense (portfólióbefektetések,
közvetlen külföldi befektetések és bankhitelek) alacsonyabb volt 2013-ban, mint
2007-ben. A Nemzetközi
Valutaalap (IMF) adatai szerint 2013 végén a határokon átnyúló összes
portfólióbefektetés globálisan 25 000 milliárd EUR-t tett ki. Az uniós
tagállamok közötti, határokon átnyúló portfólióbefektetések összege 9 600
milliárd EUR volt, míg az Unión kívülről érkező portfólióbefektetések
5 000 milliárd EUR-t tettek ki. Ebből következően továbbra is tág tér
biztosítható a harmadik országokból származó további tőkebefektetések és
adósságalapú befektetések számára. Az Unió
nemzetközi kereskedelmi és beruházási politikája[27]
fontos szerepet tölt be a nemzetközi befektetések támogatásában. A nemzetközi
kereskedelmi és beruházási megállapodások liberalizálják a tőkemozgásokat,
szabályozzák a piacra jutást és a piaci befektetéseket, beleértve a pénzügyi
szolgáltatások nyújtását, és elősegíthetik mind a befektetők megfelelő
szintű védelmét Európában, mind pedig az egyenlő versenyfeltételek
biztosítását Unió-szerte[28].
Ezenfelül a Bizottság kiveszi részét a tőke szabad mozgásának
biztosítására hivatott nemzetközi erőfeszítésekből, ideértve például
az OECD a tőkemozgások liberalizációjára vonatkozó szabályzatának
kidolgozását is. Meg kell
könnyíteni az uniós befektetési alapok és egyéb befektetési eszközök harmadik
országokban történő közvetlen forgalmazását. Ezt úgy lehetne
megvalósítani, ha csökkennének az uniós pénzügyi intézményeket és szolgáltatásokat
a harmadik országok piacaira való belépés során gátló akadályok, és a
jövőben megkötendő kereskedelmi megállapodásokban szerepelne a piacok
megnyitása a határokon átnyúló vagyonkezelési szolgáltatások előtt. E tendenciák
fényében, a Bizottság érdeklődéssel várja az arra vonatkozó
észrevételeket, hogy milyen intézkedésekkel lehetne vonzóbbá tenni az uniós
piacokat a nemzetközi befektetők számára. Kérdések 21. Vannak-e olyan további intézkedések a pénzügyi szolgáltatások szabályozása terén, amelyek által biztosítható lenne, hogy az Unió nemzetközi szinten versenyképes legyen, és vonzó befektetési célponttá váljon? 22. Milyen intézkedések hozhatók annak érdekében, hogy az uniós vállalkozások könnyebben hozzáférhessenek a harmadik országbeli befektetőkhöz és tőkepiacokhoz? 4.3. A
piaci hatékonyság fejlesztése – közvetítők, infrastruktúrák és átfogóbb
jogi keretet Egységes
szabálykönyv, végrehajtás és verseny Az egységes
szabálykönyv kidolgozása az elmúlt évek során óriási előrelépést jelentett
a tőkepiacok fokozottabban harmonizált szabályozási keretrendszere felé,
ami lehetővé teszi, hogy a vállalkozások egyenlő feltételekkel
vehessenek részt a határokon átnyúló versenyben. Az egységes szabálykönyv
sikere a szabályok hatékony végrehajtásán és következetes érvényesítésén is
múlik. Még mindig van néhány olyan kulcsfontosságú uniós jogszabály, amely
lehetővé teszi a tagállamok számára további követelmények meghatározását,
vagyis a túlszabályozást, és problémát okozhat a szabályok eltérő
értelmezése is. A Bizottság, a tagállamokkal és az európai felügyeleti
hatóságokkal együttműködve azon dolgozik, hogy biztosítsa az Unió pénzügyi
szabályozásának megfelelő végrehajtását és gyakorlati érvényesítését. A verseny nagy mértékben hozzájárul ahhoz, hogy a fogyasztók
a legjobb termékeket és szolgáltatásokat kapják megfelelő áron, továbbá,
hogy a befektetések felhasználása a lehető legproduktívabb legyen. A
versenytársakat akadályozó belépési korlátokat lehetőség szerint fel kell
számolni, és biztosítani kell a pénzügyi piaci infrastruktúrához való
hozzáférést. A hatékonyabb és jól működő tőkepiacok
biztosításának érdekében a Bizottság az elmúlt években több esetben is élt a
versenyjogot érintő hatáskörével. A Bizottság továbbra is biztosítani
fogja a versenyjog szigorú alkalmazását a verseny olyan korlátozásának vagy
torzulásának elkerülése érdekében, amely hátráltathatja az integrált és jól
működő tőkepiacok kialakulását. A tőke
szabad mozgásának elvét az Unión belüli befektetésáramlást gátló
indokolatlan akadályokkal szemben is érvényesíteni kell. Például a fogadó
tagállamok által az olyan piaci szereplők számára előírt
követelmények, amelyek részére a székhely szerinti tagállam kiállította az
európai forgalmazási útlevelet, bizonyos esetekben indokolatlanul akadályozzák
a tőke szabad mozgását. A befektetők számára biztosított stabilabb,
átláthatóbb és kiszámíthatóbb keret hozzájárulhatna a bizalom kiépítéséhez és
az egységes piac mint a hosszú távú befektetések számára kedvező hely
vonzerejének növeléséhez. Felügyeleti
konvergencia Jóllehet a
tőkepiacokra vonatkozó keretszabályok nagymértékben harmonizálták, a
reformok sikere a szabályok végrehajtásán és következetes érvényesítésén is
múlik. Az európai felügyeleti hatóságok jelentős szerepet töltenek be a konvergencia
támogatása terén. A Bizottság a közelmúltban jelentést tett közzé az európai
felügyeleti hatóságok és a Pénzügyi Felügyeletek Európai Rendszere kapcsán[29],
amely számos olyan területet tárt fel, amelyeken rövid és középtávon
javításokat lehetne eszközölni. A Bizottság továbbra is figyelemmel fogja
kísérni az európai felügyeleti hatóságok működését, irányítását és
finanszírozását. Az európai
felügyeleti hatóságok fontos szerepet töltenek be a még nagyobb felügyeleti
konvergencia ösztönzésében azáltal, hogy nagyobb hangsúlyt fektetnek a
szakértői értékelésekre, felhasználják azok eredményeit, valamint
biztosítják a megfelelő nyomon követést. Ezenkívül a vitarendezés
eszközének szükség esetén történő igénybevétele és a vizsgálati hatáskör
alkalmazása az uniós jog állítólagos megsértésé kapcsán megkönnyítené az uniós
jog egységes végrehajtását és alkalmazását az egységes piacon. További
átgondolást érdemelne az a kérdés, hogy ezzel kapcsolatban milyen szerepet
vállalhatnának az európai felügyeleti hatóságok. Ameddig a nemzeti felügyeleti
rendszerek eltérő befektetővédelmi szinteket eredményezhetnek,
amelyek akadályozzák a határokon átnyúló műveleteket, és visszatartják a
vállalkozásokat attól, hogy egy másik tagállamban keressenek finanszírozási
forrásokat, az európai felügyeleti hatóságok további feladatokat is
vállalhatnak a konvergencia erősítésében. Adatok
és jelentéstétel Az adatokra és
jelentéstételre vonatkozó közös szabványok kidolgozása elősegítheti a
szorosabb piaci integrációt. Például a részvénypiacokon az
összesítettadat-szolgáltatás elengedhetetlenül szükséges a kereskedés utáni
információk minőségének, elérhetőségének és időszerűségének
biztosításához. Amennyiben a piacvezérelt erőfeszítések elégtelennek
bizonyulnak a piaci résztvevők számára könnyen hozzáférhető és
használható, méltányos üzleti alapokon nyugvó összesítettadat-szolgáltatás
biztosítására, fontolóra kell venni más megoldásokat, például egy kereskedelmi
szervezet megbízását e feladat ellátásával. A Bizottság törekedni fog továbbá a
konszolidált információk gazdaságilag ésszerű feltételek melletti
akadálytalan terjesztésének biztosítására is. A felügyeleti és
a piaci adatoknak a nemzeti hatóságok vagy az ESMA felé való jelentése
területén alkalmazott hatékonyabb megoldások, például a közös informatikai
megoldások bizonyos jelentéstételi kötelezettségek vonatkozásában, szintén
hasznosak lehetnek a piaci résztvevők számára. A Bizottság
érdeklődéssel várja az arra vonatkozó észrevételeket, hogy az Unióban
szükségesek-e az adatok és jelentéstétel területét érintő további
intézkedések, és ha igen, melyek. Piaci
infrastruktúra és értékpapírjog A piaci infrastruktúra és az
értékpapírjog, vagyis egyfelől azok a „csatornák”, amelyeken a
befektetések áthaladnak, másfelől a befektetésekre irányadó jogszabályok,
meghatározó tényezői a befektetések hatékonyságának és könnyű
kezelhetőségének. A központi szerződő felek és központi
értéktárak megbízhatóságának biztosításáról szóló jogszabályok alapján,
valamint az eurórendszer által működtetett Target 2 Securities projekt
keretében jelenleg is folyamatban van a piaci infrastruktúrákra alkalmazandó
szabályozási keretrendszer bevezetése. A bizottsági munkaprogramban
bejelentettek szerint a Bizottság szándéka, hogy jogalkotási javaslatot
terjesszen elő a rendszerszintű fontossággal bíró pénzügyi
intézmények, mint például a központi szerződő felek helyreállítására
és szanálására vonatkozó európai keretrendszer létrehozására. A kereskedelmet
támogató piaci infrastruktúrák egyes aspektusai azonban további fejlesztést
tehetnek szükségessé. A
biztosítékok a pénzügyi rendszer
alapvetően fontos részeit képezik, mivel nagy számú piaci ügylet hátterét
biztosítják, valamint problémás helyzetekben biztonsági hálóként
működnek. A biztosítékok szabad áramlása jelenleg korlátozott az Unióban,
ami akadályozza a piacok hatékony működését. A pénzügyi válság óta a
biztosítékok iránti igény megnőtt, ami a biztonságosabb finanszírozás
iránti piaci keresletre, valamint az új, például az európai piaci infrastruktúra-rendeletben[30] és a
tőkekövetelmény-rendeletben[31]
meghatározott szabályozási követelményekre vezethető vissza.
A biztosítékok iránti növekvő igények miatt fennáll annak a kockázata,
hogy ugyanaz az értékpapír egyidejűleg több ügylet biztosítékául is
szolgál, ahogyan ez a válságot megelőzően is gyakorlat volt; e
kérdést jelenleg nemzetközi szinten vizsgálják. A Bizottság érdeklődéssel
várja az arra vonatkozó észrevételeket, hogy szükség van-e olyan
intézkedésekre, amelyek megkönnyítik a biztosítékok megfelelően szabályozott
áramlását az Unión belül. Ezenfelül, noha
jelentős előrelépés történt az értékpapírpiac átláthatóságához és
integritásához szükséges harmonizációs szabályok területén, a
befektetők értékpapírokhoz fűződő jogaira vonatkozó
jogszabályok tagállamonként eltérőek. Ennek eredményeként a
befektetők nehézségekkel szembesülnek a különböző tagállamokban
eszközölt tőkebefektetések kockázatainak értékelése során. Az
erről a kérdésről szóló, a második Giovanni-jelentéssel
kezdődő megbeszélések már több mint egy évtizede tartanak. Ez a téma
azonban összetett, hiszen nemcsak a tulajdon-, a szerződési és a társasági
jogot, valamint a fizetésképtelenségre vonatkozó jogszabályokat érinti, hanem
az értékpapírjogot és a kollíziós szabályokat is. Az ellenzők azt a
véleményt képviselik, hogy szükségtelen az uniós szintű harmonizáció és az
értékpapírok Unió-szerte egységes fogalommeghatározása. Azzal érvelnek továbbá,
hogy a Target 2 Securities 2015 közepén történő bevezetése jogrendszereken
átívelően megszünteti az értékpapírok átruházásával és tartásával
kapcsolatos jogi és működési kockázatokat, csökkenti a költségeket, és
növeli a határokon átnyúló befektetéseket. Az említettek fényében a Bizottság
várja az arra vonatkozó észrevételeket, hogy lehetséges és kívánatos-e az értékpapírokhoz
fűződő tulajdonjogokról szóló jogszabályok olyan célzott
módosítása, ami jelentősen hozzájárulhatna az Unión belüli integrált
tőkepiacokhoz. Az
értékpapírosítás és a pénzügyi biztosítékok páneurópai piacának létrehozása,
valamint egyéb tevékenységek, mint például a faktoring során további fontos
szempont, hogy nagyobb jogbiztonságot kell teremteni a követelések határokon
átnyúló átruházása és az ilyen átruházások prioritási sorrendjének esetében,
különös tekintettel a fizetésképtelenség esetére. A Bizottság 2015-ben
jelentést fog közzétenni a problémákról és a lehetséges megoldásokról. A bankok
kulcsszerepet játszanak nemcsak a hitelezésben, hanem a tőkepiaci
közvetítésben is, nevezetesen azáltal, hogy az árjegyzéssel piaci likviditást
biztosítanak. Egyes kutatások szerint a piac egyes szegmenseiben csökkent a
likviditás, ugyanakkor elképzelhető, hogy a likviditás a válság
kialakulásakor túlságosan alulárazott volt. A likviditás visszaesése egyesek
szerint a szükséges piaci korrekciónak, valamint a piaci bizalom válságot
követő csökkenésének, míg mások szerint a válság után globálisan
bevezetett szabályozási intézkedéseknek tudható be. Az Európai Bizottság várja
az arra vonatkozó észrevételeket, hogy hogyan lehetne kedvezőbb áron stabilabb
likviditási feltételeket biztosítani, és különösen, hogy hozhatók-e
intézkedések a likviditás támogatására a sérülékeny szegmensekben, továbbá,
hogy az olyan új piaci szereplők, akik szerepet játszhatnak a vásárlók és
az eladók összekapcsolásában, akadályokkal szembesülnek-e a piacra lépés során.
Társasági
jog, vállalatirányítás, fizetésképtelenség és adózás A vállalatirányítás
vonatkozásában ugyan léteznek uniós jogszabályok (például a vállalatirányítási
nyilatkozatokról[32]
vagy a részvényesi jogok határokon átnyúló gyakorlásáról[33]), de
a vállalatirányítást gyakran továbbra is a nemzeti jogok és szabványok
határozzák meg. A pénzügyi válság után az uniós vállalatirányítási keret
felülvizsgálata két konzultáció tárgyát képezte[34].
A részvényesek jogairól szóló irányelv folyamatban lévő
felülvizsgálatának célja, hogy arra ösztönözzék az intézményi befektetőket
és eszközkezelőket, hogy fokozottabban nyújtsanak hosszú távra tőkét
vállalatok számára. A kisebbségi
részvényesek jogainak védelme javítja a vállalatirányítást, és növeli a
vállalat vonzerejét a külföldi befektetők számára, mivel
utóbbiak gyakran szintén kisebbségi befektetők. A jól működő
vállalatirányítás szempontjából fontos továbbá, hogy a
felügyelőbizottságok hatékonyan ellenőrizzék az ügyvezetést. Mivel a
felügyelőbizottságok a befektetők érdekeit védik, a hatékony és jól
működő felügyelőbizottságok szintén kulcsfontosságú szerepet
töltenek be a befektetések vonzásában. Dacára a
társasági jogról szóló különböző irányelveknek[35], a
vállalatok továbbra is jelentős akadályokkal szembesülnek a határokon
átnyúló mobilitás és szerkezetátalakítás során. A társasági jogot
illető további reformok hasznosak lehetnek a vállalatok határokon átnyúló
létrehozását és működtetését gátló akadályok felszámolásában. Az egymástól
eltérő nemzeti kollíziós szabályok a társaság belső
működésének tekintetében jogi bizonytalanságot okozhatnak, mivel azt
eredményezhetik, hogy a vállalatra különböző tagállamok jogszabályai
vonatkoznak, például olyan esetekben, amikor a valamely tagállamban bejegyzett
vállalatot elsősorban egy másik tagállamból működtetik. Míg a fizetésképtelenségre
vonatkozó jogszabályok harmonizálását övező vita a kérdés
összetettsége miatt lassú volt az elmúlt 30 évben, a határokon átnyúló
fizetésképtelenségi eljárásokra vonatkozó kollíziós szabályok terén
jelentős előrehaladás történt[36].
Az alapul szolgáló nemzeti fizetésképtelenségi keretrendszerek alapvető
jellemzői és hatékonysága azonban még mindig eltérő.[37]
Ezeknek a különbségeknek a csökkentése hozzájárulhat a páneurópai részvény- és
kötvénypiacok létrejöveteléhez, mivel mérséklődne a különböző
tagállamokban felmerülő kockázatok értékelésével kapcsolatos
befektetői bizonytalanság. Ezen túlmenően a korai adósságátütemezést
számos tagállamban lehetővé tevő szabályok hiánya vagy elégtelensége,
a „második esélyre” vonatkozó rendelkezések hiánya, valamint a formális
fizetésképtelenségi eljárás túlzott időtartama és költségei alacsony
visszafizetési rátát eredményezhetnek a hitelezők számára, és
elriaszthatják a befektetőket. A fizetésképtelenség kérdésében
történő előrelépés érdekében a Bizottság ajánlást fogadott el egy, az
üzleti kudarc és a fizetésképtelenség esetén alkalmazandó új megközelítés
vonatkozásában[38],
amely ajánlásban arra ösztönzi a tagállamokat, hogy léptessenek életbe korai
reorganizációs eljárásokat, valamint „második esély” jellegű
rendelkezéseket. Az ajánlás arra is felszólítja a tagállamokat, hogy vegyék
fontolóra ezen elvek alkalmazását a fogyasztók túlzott eladósodására és a
csődre. Az ajánlás értékelését 2015-re tervezik. A tagállami adórendszerek
közötti különbségek hátráltathatják az egységes tőkepiac kialakítását.
Akadályt jelenthetnek például a határokon átnyúló befektetések, így a nyugdíj-
és életbiztosítások számára. A nyugdíjakról szóló fehér könyv[39]
nyomon követéseként a Bizottság tanulmányt készített a nyugdíjmegtakarítások és
az életbiztosítási vagyon, a járulékok és a kifizetések területével kapcsolatos
megkülönböztető szabályokról. Diszkriminatív szabályok vagy a
későbbiek során az életbiztosítási társaságokra és a nyugdíjalapokra a
határokon átnyúló beruházásokra alkalmazott diszkriminatív adózási szabályok
megállapítása esetén a Bizottság meg fogja tenni a szükséges intézkedéseket.
Folytatódik a munka a kereskedés utáni szakasszal kapcsolatos
forrásadó-mentességi eljárások egyszerűsítésével kapcsolatban is. A tagállamok
különböző piaci résztvevőinek eltérő adóügyi megítélésén felül
további eltérések mutatkoznak a különböző finanszírozási formák adóügyi
megítélése terén is, ami a verseny torzulását okozhatja. Például az adóssággal
és a tőkével való finanszírozás eltérő adóügyi megítélése ahhoz
vezethet, hogy a vállalatok fokozottabban támaszkodnak a
adósságfinanszírozásra és a bankhitelekre. Ezenfelül a tagállamok közötti
eltérések az idegen tőke és a saját tőke fogalommeghatározása terén,
ideértve a szavatolótőke-elemek meghatározását is, valamint az ezekre
vonatkozó eltérő adóügyi megítélés gátolhatja az egyenlő
versenyfeltételeket, a piac szétaprózódásához vezethet, valamint
lehetőséget teremthet a nyereségátcsoportosításra. Különösen nehéz
az induló vállalkozások finanszírozása, mivel nem rendelkeznek megfelelő
biztosítékkal és olyan igazolt eredményekkel, amelyek kiszámíthatóbbá tennék
finanszírozásukat. Az induló vállalkozások azonban nagyobb valószínűséggel
hajtanak végre a piacon jelen lévő jelentős vállalatok piaci
helyzetét veszélyeztető innovációt. A közelmúltban egy, az Európai
Bizottság megbízásából készült tanulmány[40] arra a
következtetésre jutott, hogy az újonnan alapított innovatív vállalkozások K+F
ráfordításaira biztosított adókedvezmény hatékony módszernek bizonyul. Technológia A
tőkepiacok integrálásának fontos mozgatórugója az új technológiák gyors
fejlődése, ami például hozzájárult az elektronikus kereskedelmi
platformok, a nagyfrekvenciájú kereskedés és az ún. fintech vállalatok
létrejöttéhez. A fintech fogalma az innovatív pénzügyi szolgáltatások és az új
(digitális) technológia használata által elérhető tőke
kombinációjaként határozható meg; ilyen módon valósul meg például a közösségi
finanszírozás. Egy közelmúltban megjelent jelentés szerint 2008 óta a fintech
vállalatokba eszközölt globális befektetések összege megháromszorozódott, és
2013-ban mintegy 3 milliárd USD volt; ez a trend várhatóan folytatódni fog, így
a globális befektetések összege 2018-ra 8 milliárd USD-re emelkedhet[41].
Az európai és a
nemzeti társasági jog nem tartott lépést a technológiai fejlődéssel, és
például elégtelenül integrálta a digitalizálás előnyeit. A
vállalatok, részvényesek és közigazgatási szervek közötti információcsere
gyakran még mindig papíralapú. Például számos vállalatban a részvényesek nem
szavazhatnak elektronikus úton, és még mindig nincs egész Európára
kiterjedő elektronikus cégbejegyzési platform sem. A korszerű
technológiák használata ezeken a területeken elősegíthetné a költségek és
akadályok csökkentését, továbbá – különösen a határokon átnyúló esetekben –
biztosíthatná a hatékonyabb kommunikációt. Kérdések:
23.
Léteznek-e a piacok működésének és hatékonyságának javítására szolgáló, e
dokumentumban nem említett mechanizmusok, különösen a részvény- és a
kötvénypiac működése és likviditása terén? 24.
Véleménye szerint vannak-e olyan területek, ahol az egységes szabálykönyv
továbbra sem eléggé kidolgozott? 25.
Megítélése szerint az európai felügyeleti hatóságok elegendő hatáskörrel
rendelkeznek-e a következetes felügyelet biztosítására? Milyen további, az
uniós szintű felügyeletre vonatkozó intézkedések jelenthetnének lényeges
hozzájárulást a tőkepiaci unióhoz? 26.
Figyelembe véve a korábbi tapasztalatokat, vannak-e olyan, az értékpapírokhoz
fűződő tulajdonjogokkal kapcsolatos célzott változtatások,
amelyek elősegíthetnék a fokozottabban integrált tőkepiacok
kialakulását az Unión belül? 27.
Milyen intézkedéseket lehetne hozni a biztosítékok határokon átnyúló
áramlásának javítása érdekében? Szükség van-e intézkedések kidolgozására a
biztosítékok és a pozíciólezáró nettósítási megállapodások jogi
érvényesítésének határokon átnyúló javítása érdekében? 28.
Melyek az integrált tőkepiacok társasági jogból fakadó főbb
akadályai, ideértve a vállalatirányításra vonatkozó rendelkezéseket is?
Vannak-e olyan célzott intézkedések, amelyek hozzájárulhatnak ezen akadályok
felszámolásához? 29.
A fizetésképtelenségre vonatkozó jogszabályok mely specifikus aspektusainak
harmonizálására lenne szükség a páneurópai tőkepiac létrejöttének
támogatásához? 30.
Milyen az adórendszert érintő akadályok állnak fenn, amelyeket
prioritásként kellene kezelni a fokozottabban integráltabb uniós
tőkepiacok és a stabilabb vállalati szintű finanszírozási struktúrák
elősegítése érdekében? Mely eszközöket lehetne ennek érdekében igénybe
venni? 31.
Hogyan tudja az Unió a leginkább támogatni az integrált és hatékony
tőkepiacok létrehozását elősegítő új technológiák és üzleti modellek
kifejlesztését? 32. Vannak-e olyan, e zöld könyvben nem
azonosított kérdéskörök, amelyek esetében véleménye szerint fellépésre van
szükség a tőkepiaci unió létrehozása érdekében? Ha igen, melyek ezek, és
milyen formát ölthetnének a vonatkozó intézkedések? 5. szakasz: A következő lépések E
konzultáció eredménye alapján a Bizottság mérlegelni fogja, hogy mely
intézkedések szükségesek elsődlegesen ahhoz, hogy 2019-ig mind a 28 uniós
tagállamban lerakhatók legyenek az integrált, jól szabályozott, átlátható és
likvid tőkepiaci unió alapjai. A piacvezérelt kezdeményezések támogatása
mellett az Unió – ahol csak lehetséges – nem jogalkotási intézkedések,
jogszabályok, a versenyjogi előírások végrehajtása, kötelezettségszegési
eljárások lefolytatása, valamint a tagállamok részére az európai szemeszter
keretében kiadott országspecifikus ajánlások megfogalmazása által léphet fel. A
Bizottság arra ösztönzi a tagállamokat, hogy mérlegeljék a nemzeti
jogszabályokból és gyakorlatokból adódó akadályokat, valamint ezek
felszámolásának leghatékonyabb módjait. Felkérjük
az érdekelt feleket, hogy az e zöld könyvben feltett kérdésekre 2015. május
13-ig válaszoljanak a következő online kérdőív segítségével: http://ec.europa.eu/finance/consultations/2015/capital-markets-union/index_en.htm A
konzultációs folyamat során az Európai Bizottság:
együttműködik
az Európai Parlamenttel annak érdekében, hogy a képviselők
részéről közvetlen visszajelzéseket kapjon;
felkéri
a tagállamokat, hogy szervezzenek nyilvános, valamint a nemzeti parlamenti
képviselőkkel folytatott konzultációkat és eseményeket a
tőkepiaci unióra vonatkozó tagállami eszmecsere ösztönzése érdekében;
valamint
átlátható
és kiegyensúlyozott módon műhelytalálkozókat szervez a speciális
szakértelemmel rendelkező szereplőkkel (tudományos kutatókkal,
piaci résztvevőkkel stb.) való konzultáció érdekében, hogy ilyen
módon megalapozott véleményt alkothasson konkrét kérdésekben.
A Bizottság 2015 nyarán
konferenciát fog szervezni a konzultáció lezárására. A tőkepiaci unióra
vonatkozó cselekvési tervet 2015 folyamán teszik majd közzé. [1] Például
a pénzügyi eszközök piacaira, a piaci visszaélésekre, az alternatívbefektetésialap-kezelőkre,
az európai piaci infrastruktúrára és a központi értéktárakra vonatkozó
jogszabály. [2] COM(2014) 903 final,
2014.11.26. [3] Az Európai
Tőkepiaci Intézet (ECMI) 2014. évi statisztikai csomagja. [4] A
célravezető és hatásos szabályozás (REFIT) programjának részeként. [5] SIFMA/AFME;
Európai strukturális pénzügyi adattáblák (2014 negyedik negyedéve). [6] Javaslat – Az
Európai Unió és a Tanács rendelete az Európai Stratégiai Beruházási Alapról,
valamint az 1291/2013/EU és az 1316/2013/EU rendelet módosításáról, COM(2015)
10. [7] Lásd: ICMA, 2014
harmadik negyedévi jelentés. [8] Az
infrastrukturális beruházások összefüggésében az európai strukturális és
beruházási alapok is jelentős szerepet játszhatnak, amennyiben teljesülnek
a vonatkozó támogathatósági feltételek. [9] Például a multilaterális
kereskedési rendszerek (MTF). [10] Lásd: COM(2015) 10
final, 9. cikk. [11] COM(2014)
172. [12] 2014/91/EU
irányelv. [13] 2011/61/EU irányelv, a
2003/41/EK és 2009/65/EK módosító irányelvek, valamint az 1060/2009/EK és
1095/2010/EU rendeletek. [14] 2009/138/EK irányelv. [15] Ettől elkülönülve,
a bankokra vonatkozó prudenciális szabályozás terén a likviditásfedezeti
rátáról szóló, felhatalmazáson alapuló bizottsági jogi aktus fokozott
ösztönzőket biztosít az infrastrukturális és a kkv-kba eszközölt
beruházásokhoz, hogy ezzel megkönnyítse a kkv-kba való beruházást. [16]
http://europa.eu/rapid/press-release_MEMO-14-578_en.htm [17] Egyesült Királyság,
Németország, Svédország, Dánia, Finnország, Hollandia, Franciaország és
Spanyolország [18] 345/2013/EU rendelet. [19]
346/2013/EU rendelet. [20] 1303/2013/EU rendelet. [21] 1287/2013/EU rendelet. [22] 2014/C
19/04. [23] Az üzleti
angyalok rendszerint üzleti tapasztalattal rendelkező egyéni
befektetők, akik induló vállalkozások számára biztosítanak tőkét. [24] Fact Book, 2014. Európai
Alap- és Vagyonkezelők Szövetsége. [25] A
2014/65/EU irányelv, a 2002/92/EK módosító irányelv és a 2011/61/EU irányelv. [26] COM(2014) 509. [27] COM(2010) 343. [28] Az Unió kereskedelmi és beruházási megállapodásaiban továbbá arra
is törekszik, hogy megfelelő garanciákat határozzon meg a megfelelő
védelem biztosítására az olyan területeken, mint például a biztonság, az
egészség, a környezetvédelem és a kulturális sokszínűség. [29] COM(2014) 509. [30] 648/2012/EU rendelet. [31] Az 575/2013/EU rendelet és a
648/2012/EU módosító rendelet. [32] 2006/46/EK irányelv. [33] 2007/36/EK irányelv. [34]
COM(2010) 284 és COM(2011) 164. [35] Például a 2157/2001/EK
tanácsi rendelet és a 2005/56/EK irányelv. [36] A fizetésképtelenségi
eljárásról szóló 1346/2000/EK rendelet helyébe 2015-ben egy továbbfejlesztett
jogi eszköz lép majd. [37]
Bizottsági szolgálati munkadokumentum (2014) 61 final. [38] A
Bizottság C(2014) 1500 ajánlása. [39] „A
megfelelő, biztonságos és fenntartható európai nyugdíjak menetrendje”
című fehér könyvet a 2010. évi zöld könyvvel kapcsolatos konzultáció
alapján, 2012. február 16-án fogadták el. A fehér könyv számba veszi a
nyugdíjrendszerek megfelelőségével és fenntarthatóságával kapcsolatos
kihívásokat, és javaslatot tesz számos uniós szintű szakpolitikai
intézkedésre. [40] CPB (2014), „Study on
R&D tax incentives”, a Taxation papers 52. száma. [41] http://www.accenture.com/SiteCollectionDocuments/PDF/Accenture-Rise-of-Fintech-New-York.pdf