61999C0028

1. Verdonck, Everaert ja De Baedts ovat NV Ter Beke -yhtiön hallituksen jäseniä. Kyseinen yhtiö päätti hankkia omistukseensa Chilled Food Business -yhtiön, joka kuului NV Unileveriin. Pääasian vastaajia syytetään belgialaisessa tuomioistuimessa sisäpiiririkoksista. Heidän väitetään käyttäneen tätä sisäpiiritietoa hyväkseen antaessaan pörssissä Ter Beke -yhtiön osakkeita koskevia ostotoimeksiantoja.

2. Pääasian vastaajat väittävät, että pörssikauppoja koskeva Belgian lainsäädäntö, jonka perusteella heitä syytetään, ei ole yhteensopiva sisäpiirikauppoja koskevien säännösten ja määräysten yhteensovittamisesta 13 päivänä marraskuuta 1989 annetun neuvoston direktiivin 89/592/ETY kanssa.

3. He vetoavat direktiivin 6 artiklaan, jonka mukaan jäsenvaltiot voivat antaa direktiivin säännöksiä ankarampia säännöksiä, jos näitä säännöksiä sovelletaan yleisesti.

4. Heidän mukaansa Belgian lainsäädäntö on direktiiviä ankarampi, koska siinä ei edellytetä, että osoitetaan syy-yhteys sen, että sisäpiiriläisellä on hallussaan sisäpiiritietoa, ja sen välillä, että hän tekee pörssikaupan. Toisaalta se merkitsee poikkeusta holdingyhtiöiden hyväksi. Pääasian vastaajien mukaan Belgian lainsäädäntö on ristiriidassa yhteisön oikeussääntöjen kanssa, koska heihin sovellettavaa ankarampaa teonkuvausta ei sovelleta holdingyhtiöihin.

5. Yhteisöjen tuomioistuinta pyydetään näin ollen tulkitsemaan direktiivin 6 artiklaa sen harkintavallan arvioimiseksi, joka jäsenvaltiolla on käytettävissään, kun se päättää panna direktiivin täytäntöön ankarammilla oikeussäännöillä kuin ne, joista direktiivissä säädetään, mutta rajoitetaan samalla näitä oikeussääntöjä holdingyhtiöitä suosivalla tavalla.

I Sovellettava lainsäädäntö

A Yhteisön oikeus

6. Direktiivin mukaan yhdenmukaistetun lainsäädännön käyttöönottaminen yhteisön tasolla sisäpiirikauppojen osalta on perusteltua arvopaperien jälkimarkkinoiden häiriöttömän toiminnan takaamiseksi. Markkinoiden on herätettävä sijoittajien luottamus, koska markkinoilla on tärkeä tehtävä taloudellisten toimijoiden rahoituksessa. Luottamukseen "vaikuttaa muun muassa sijoittajille annettavat takeet yhdenvertaisesta kohtelusta ja sisäpiiritiedon väärinkäytöltä suojaamisesta".

7. Direktiivin 1 artiklan 1 kohdan mukaan "sisäpiiritiedolla" tarkoitetaan "julkistamatonta ja luonteeltaan tarkkaa tietoa, joka liittyy yhteen tai useampaan arvopaperien liikkeeseenlaskijaan taikka yhteen tai useampaan arvopaperiin ja jolla, jos se julkistettaisiin, todennäköisesti olisi huomattava vaikutus kyseisen arvopaperin tai kyseisten arvopaperien hintaan".

8. Direktiivin 2 artiklassa säädetään seuraavaa:

"1. Jäsenvaltioiden on kiellettävä jokaista, jolla

- liikkeeseenlaskijan hallinto-, johto- tai valvontaelimen jäsenyyden perusteella,

- liikkeeseenlaskijan pääomaan kohdistuvan osuutensa perusteella, tai

- työhönsä, ammattiinsa tai tehtäväänsä liittyvän tiedonsaantimahdollisuuden perusteella

on hallussaan sisäpiiritietoa, käyttämästä tietoisesti hyväkseen tuota tietoa hankkimalla tai luovuttamalla omaan tai toisen lukuun suoraan tai välillisesti sellaisen liikkeeseenlaskijan tai sellaisten liikkeeseenlaskijoiden arvopapereita, jota kyseinen tieto koskee.

2. Jos 1 kohdassa tarkoitettu on yhtiö tai muu oikeushenkilö, tuossa kohdassa säädetty kielto koskee niitä luonnollisia henkilöitä, jotka tämän oikeushenkilön puolesta osallistuvat kyseisestä liiketoimesta päättämiseen."

9. Direktiivin 6 artiklan ensimmäinen virke kuuluu seuraavasti:

"Jäsenvaltiot voivat antaa tämän direktiivin säännöksiä ankarampia tai niitä täydentäviä säännöksiä, jos näitä säännöksiä sovelletaan yleisesti."

B Kansallinen oikeus

10. Direktiivi on saatettu voimaan Belgian oikeudessa rahoitustoimista ja rahoitusmarkkinoista 4.12.1990 annetun lain 181-189 §:llä.

11. Vuoden 1990 lain 181 §:ssä määritetään käsite "sisäpiiritieto" seuraavalla tavalla:

"Tätä lukua sovellettaessa sisäpiiritiedolla tarkoitetaan seuraavaa: julkistamatonta ja luonteeltaan tarkkaa tietoa, joka liittyy yhteen tai useampaan arvopaperien tai muiden rahoitusinstrumenttien liikkeeseenlaskijaan taikka yhteen tai useampaan arvopaperiin tai muuhun rahoitusinstrumenttiin ja jolla, jos se julkistettaisiin, todennäköisesti olisi huomattava vaikutus kyseisen arvopaperin tai rahoitusinstrumentin taikka kyseisten arvopaperien tai rahoitusinstrumenttien hintaan.

Sisäpiiritietona ei pidetä seikkoja, joista holdingyhtiöt ovat tietoisia omistuksensa kohteena olevien yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, mikäli kysymys ei ole seikoista, jotka on julkistettava arvopapereiden pörssissä noteerattavaksi hyväksymiseen liittyvistä velvollisuuksista annettujen säännösten ja määräysten mukaan."

12. Vuoden 1990 lain 182 §:n 1 momentissa säädetään seuraavaa:

"Henkilöt, joilla

1. liikkeeseenlaskijan hallinto-, johto- tai valvontaelimen jäsenyyden perusteella,

2. liikkeeseenlaskijan pääomaan kohdistuvan osuutensa perusteella, tai

3. työhönsä, ammattiinsa tai tehtäväänsä liittyvän tiedonsaantimahdollisuuden perusteella

on hallussaan tietoa, jonka he tietävät olevan sisäpiiritietoa tai jonka heidän on kohtuudella katsottava tietävän sisäpiiritiedoksi,

eivät saa hankkia tai luovuttaa omaan tai toisen lukuun suoraan tai välillisesti sellaisia arvopapereita tai muita rahoitusinstrumentteja, joita kyseinen tieto koskee."

13. Holdingyhtiöt määritellään holdingyhtiöiden yhtiöjärjestystä koskevista säännöistä 10.11.1967 annetun kuninkaan päätöksen nro 64 1 §:ssä, sellaisena kuin se on viimeksi muutettuna 22.3.1993 annetulla lailla.

14. Kyseisen artiklan mukaan holdingyhtiöinä pidetään seuraavia yhtiöitä:

"1. Belgian oikeuden mukaan perustetut yhtiöt, joilla on sellaisia osuuksia yhdessä tai useammassa belgialaisessa tai ulkomaisessa yhtiössä, jotka antavat niille oikeudellisesti tai tosiasiallisesti määräysvallan kyseisissä yhtiöissä, siltä osin kuin

a) kyseiset yhtiöt tai kaikki niiden tytäryhtiöt tai tytäryhtiöiden tytäryhtiöt tai tietyt niistä ovat kääntyneet yleisön puoleen Belgiassa osakkeidensa tai osuuksiensa liikkeeseen laskemiseksi tai sijoittamiseksi;

b) näiden osuuksien arvo on yhteensä vähintään 500 miljoonaa frangia tai vähintään puolet niiden omasta pääomasta;

2. Belgian oikeuden mukaan perustetut yhtiöt, jotka tai joiden tytäryhtiöt tai tytäryhtiöiden tytäryhtiöt ovat kääntyneet yleisön puoleen Belgiassa osakkeidensa tai osuuksiensa liikkeeseen laskemiseksi tai sijoittamiseksi ja jotka ovat sellaisten ulkomaisten yhtiöiden tai laitosten tytäryhtiöitä tai tytäryhtiöiden tytäryhtiöitä, joilla on suoraan tai välillisesti Belgian oikeuden mukaan perustetuissa yhtiöissä osuuksia, joiden arvo on yhteensä vähintään 500 miljoonaa frangia tai vähintään puolet niiden omasta pääomasta."

II Pääasiaan liittyvät tosiseikat ja menettelyn kulku

15. Ter Beken hallitus tutki 22.8. ja 10.10.1995 pidetyissä kokouksissaan mahdollisuutta ostaa Chilled Food Business. Hallitus hyväksyi 19.12.1995 kyseisen yhtiön hankintaa koskeneen tarjouksen.

16. Ter Beke ja Unilever allekirjoittivat 5.3.1996 aiesopimuksen, joka julkistettiin samana päivänä ja jossa osapuolet ilmaisivat halunsa jatkaa käynnissä olevia neuvotteluja yksinoikeudella. Tämän ilmoituksen jälkeen 18.3.1996 Ter Beken osakkeen kurssi nousi 15,3 prosenttia eli 2 800 Belgian frangista (BEF) 3 230 BEF:iin.

17. Ter Beke ja Unilever allekirjoittivat Chilled Food Businessia koskeneen ostosopimuksen 14.5.1996.

18. Pääasian vastaajat olivat antaneet 6.-8.2.1996 pörssiin toimeksiantoja, joiden perusteella he olivat ostaneet Ter Beken osakkeita 2 590 BEF:n kurssilla.

19. Openbaar Ministerie syyttää pääasian vastaajia Rechtbank van eerste aanleg te Gentissä (Belgia) sillä perusteella, että he ovat käyttäneet lainvastaisesti hyväkseen sisäpiiritietoa vuoden 1990 lain 181, 182, 183 ja 189 §:ssä kielletyllä tavalla, kun he ovat ostaneet Ter Beken osakkeita ennen kuin Ter Beken ja Unileverin välinen aiesopimus julkistettiin.

III Ennakkoratkaisukysymykset

20. Koska Rechtbank van eerste aanleg te Gent katsoo, että asian ratkaisu edellyttää direktiivin tulkintaa, se on 27.1.1999 tekemällään välipäätöksellä päättänyt lykätä asian käsittelyä ja esittää yhteisöjen tuomioistuimelle seuraavat kysymykset:

"1. Sallitaanko sisäpiirikauppoja koskevien säännösten ja määräysten yhteensovittamisesta 13 päivänä marraskuuta 1989 annetun neuvoston direktiivin 89/592/ETY 6 artiklan säännöksessä

Jäsenvaltiot voivat antaa tämän direktiivin säännöksiä ankarampia tai niitä täydentäviä säännöksiä, jos näitä säännöksiä sovelletaan yleisesti - - "

se, että jäsenvaltion lainsäädännössä säädetty teonkuvaus on ankarampi mutta että tietty ryhmä eli holdingyhtiöt jätetään nimenomaisella poikkeuksella tämän ankaramman teonkuvauksen ulkopuolelle?

2. Direktiivi 89/592/ETY on täytäntöönpantu Belgiassa 4.12.1990 annetun lain 181 §:llä, jossa säädetään seuraavaa:

Tätä lukua sovellettaessa sisäpiiritiedolla tarkoitetaan seuraavaa: julkistamatonta ja luonteeltaan tarkkaa tietoa, joka liittyy yhteen tai useampaan arvopaperien tai muiden rahoitusinstrumenttien liikkeeseenlaskijaan taikka yhteen tai useampaan arvopaperiin tai muuhun rahoitusinstrumenttiin ja jolla, jos se julkistettaisiin, todennäköisesti olisi huomattava vaikutus kyseisen arvopaperin tai rahoitusinstrumentin taikka kyseisten arvopaperien tai rahoitusinstrumenttien hintaan.

Sisäpiiritietona ei pidetä seikkoja, joista holdingyhtiöt ovat tietoisia omistuksensa kohteena olevien yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, mikäli kysymys ei ole seikoista, jotka on julkistettava arvopapereiden pörssissä noteerattavaksi hyväksymiseen liittyvistä velvollisuuksista annettujen säännösten ja määräysten mukaan.

Tämän luvun säännöksiä sovelletaan 1 §:ssä määriteltyihin arvopapereihin ja muihin rahoitusinstrumentteihin.

Onko tämä pykälä yhteensopiva kyseisen direktiivin 6 artiklan kanssa?

3. Jos jäsenvaltio on täytäntöönpannut direktiivin 89/592/ETY sillä tavoin kuin Belgian 4.12.1990 annetun lain 181 §:ssä säädetään ja jos tämä täytäntöönpano on ristiriidassa direktiivin kanssa, seuraako siitä joko se, että kansallisen lainsäädännön ankarampaa säännöstä on pidettävä mitättömänä, tai se, että kyseistä säännöstä on sovellettava sellaisenaan myös holdingyhtiöihin?"

IV Alustavia huomautuksia

21. Sekä ensimmäinen että toinen kysymys koskevat sitä, onko vuoden 1990 lain kaltainen kansallinen lainsäädäntö, jonka nojalla direktiivin mukainen sisäpiirikauppoja koskeva kielto ei tietyiltä osin koske holdingyhtiöitä, koska niiden annetaan käyttää hyväkseen tiettyjä tietoja, joita niillä on muiden yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, direktiivin perusteella sääntöjenmukainen.

22. Molemmat kysymykset koskevat direktiivin 6 artiklan tulkintaa. Kyseisen artiklan mukaan direktiivin säännöksiä ankarampien säännösten antaminen edellyttää sitä, että kyseisiä säännöksiä sovelletaan yleisesti. Kansallinen lainsäätäjä on valinnut ankaramman säännöksen, sillä vuoden 1990 lain 182 §:ssä ei edellytetä, että osoitettaisiin syy-yhteys sen, että sisäpiiriläisellä on hallussaan sisäpiiritietoa, ja niiden toimien välillä, joita sisäpiiriläinen toteuttaa arvopaperimarkkinoilla. Näin ollen rikos on helpompi näyttää toteen.

23. Ensimmäinen kysymys koskee sitä, voidaanko hyväksyä poikkeus, jonka perusteella sisäpiirikauppoja koskeva kielto, sellaisena kuin se on saatettu voimaan ankarammassa muodossa kansallisessa oikeudessa, ei tietyissä tapauksissa koske holdingyhtiöitä.

24. Vaikka kansallisen tuomioistuimen toinen kysymys koskee direktiivin 6 artiklaa, siinä ei viitata välittömästi sisäpiirikauppoja koskevaan siinä mielessä ankarampaan määritelmään, että Belgian oikeudessa on jätetty pois syy-yhteyttä koskeva edellytys. Kansallisen tuomioistuimen kysymys koskee kansallisen oikeuden määritelmää "sisäpiiritiedon" käsitteestä, jonka ulkopuolelle on jätetty tietyt holdingyhtiöillä olevat tiedot, minkä vuoksi nämä voivat käyttää näitä tietoja hyödykseen ilman että niihin kohdistettaisiin seuraamuksia, jotka koskevat rahoitustoimiin ja rahoitusmarkkinoihin liittyvän lainsäädännön rikkomista.

25. Saattaa olla yllättävää, että direktiivin 6 artiklan tulkintaa pidetään välttämättömänä toiseen kysymykseen vastaamiseksi. Vuoden 1990 lain 181 §:ssä ei selvästikään anneta kyseisessä säännöksessä tarkoitettua "ankarampaa" säännöstä.

26. Koska vuoden 1990 lain 181 §:n mukaan tiettyjä holdingyhtiöillä olevia tietoja ei pidetä sisäpiiritietona, nämä yhtiöt jätetään sen säännöksen soveltamisalan ulkopuolelle, jossa kielletään sisäpiirikaupat, joiden yhteydessä käytetään näitä tietoja hyväksi. Vaikuttaa siis siltä, että vuoden 1990 laki on pikemminkin vähemmän ankara kuin direktiivi, koska siinä jätetään sisäpiirikauppoja koskevan kiellon ulkopuolelle tiettyjä kauppoja, joita holdingyhtiöt tekevät pörssissä sellaisten tietojen perusteella, joita ei ole tarkoitus julkistaa.

27. Kun näitä kahta kysymystä luetaan yhdessä, niistä ilmenee kansallisen tuomioistuimen halu saada selville vastaus loppujen lopuksi vain yhteen kysymykseen: onko poikkeus ankarammasta teonkuvauksesta, josta kansallisessa oikeudessa on säädetty sisäpiirikauppojen osalta ja joka ilmenee käsitteen "sisäpiiritieto" erityisestä määritelmästä, direktiivin 6 artiklan mukainen?

28. Kahta ensimmäistä kysymystä on näin ollen tutkittava yhdessä.

V Kaksi ensimmäistä kysymystä

29. Aluksi on huomautettava vakiintuneessa oikeuskäytännössä todetun, että vaikka yhteisöjen tuomioistuimen tehtävänä ei ole EY:n perustamissopimuksen 177 artiklan (josta on tullut EY 234 artikla) nojalla antaa ratkaisua kansallisen lainsäädännön yhteensopivuudesta yhteisön oikeuden kanssa, se on kuitenkin toimivaltainen esittämään kansalliselle tuomioistuimelle kaikki sellaiset yhteisön oikeuden tulkintaan liittyvät seikat, jotka saattavat auttaa kansallista tuomioistuinta sen arvioidessa kansallisen lainsäädännön yhteensopivuutta yhteisön oikeuden kanssa käsiteltävänään olevaa asiaa ratkaistessaan.

30. Ennakkoratkaisukysymysten ratkaiseminen edellyttää lisäksi muitakin täsmennyksiä. Vuoden 1990 lain 181 §:n toisessa momentissa erotetaan holdingyhtiöillä olevien tietojen osalta toisistaan ne tiedot, jotka eivät ole sisäpiiritietoa, ja ne, joita on pidettävä sisäpiiritietona sen vuoksi, että ne on "julkistettava arvopapereiden pörssissä noteerattavaksi hyväksymiseen liittyvistä velvollisuuksista annettujen säännösten ja määräysten mukaan".

31. Säännöksessä määritellään tällaisen erottelun avulla tiedot, jotka eivät ole sisäpiiritietoa, ja voidaan selvästi todeta, että käsite ei kata kaikkia tietoja, joita holdingyhtiöillä saattaa olla. Säännöksessä ei todeta, että kaikki sellaisiin yhtiöihin liittyvät tiedot, joista holdingyhtiöt omistavat osuuden, jäisivät yksinomaan tämän seikan perusteella sisäpiiritiedon käsitteen ulkopuolelle. Olisi siis hätiköityä päätellä, kuten pääasian vastaajat ovat tehneet, että pelkästään se, että kyseessä on holdingyhtiö, olisi riittävä peruste näihin tietoihin sovellettavan oikeudellisen säännöstön määrittämiseksi.

32. Jotta ennakkoratkaisukysymyksiin annettava vastaus olisi käyttökelpoinen Belgian tuomioistuimen kannalta, edellytetään, että tiedetään tarkasti, millaiset tiedot ovat vuoden 1990 lain 181 §:n toisen momentin perusteella "sisäpiiritietoa". Ennakkoratkaisupyyntöön ei kuitenkaan sisälly tällaista selvitystä. Sitä vastoin Belgian hallitus on todennut yhteisöjen tuomioistuimelle, että "siinä vaiheessa, kun vastaajien syyksi luetut tosiseikat tapahtuivat, yhtiöillä, joiden osakkeet oli hyväksytty noteerattaviksi pörssissä, oli velvollisuus julkistaa viipymättä kaikki seikat tai kaikki päätökset, jotka olivat niiden tiedossa ja joilla, jos ne julkistettaisiin, todennäköisesti olisi huomattava vaikutus osakkeiden hintaan".

33. On siis oletettava, että koska vuoden 1990 lain 181 §:n toisessa momentissa tarkoitetut tiedot ovat sellaisia, jotka on julkistettava arvopapereiden pörssissä noteerattavaksi hyväksymiseen liittyvistä velvollisuuksista annettujen säännösten ja määräysten mukaan, niiden julkaisemisella saattaa olla huomattava vaikutus kyseisten arvopapereiden hintoihin. Kansallisen oikeuden perusteella nämä tiedot ovat "sisäpiiritietoa".

34. Näin ollen kysymykset voidaan muotoilla täsmällisemmin. Ne on ymmärrettävä siten, että niissä pyritään saamaan selville, onko pääasiassa kyseessä olevan kaltainen kansallinen lainsäädäntö, jossa asetetaan ankarampia edellytyksiä kuin direktiivissä mutta jätetään sen soveltamisalan ulkopuolelle seikat, joista holdingyhtiöt ovat tietoisia tytäryhtiöidensä hallintoon osallistumisen perusteella, koska nämä tiedot eivät vaikuta arvopapereiden hintaan, ristiriidassa direktiivin 6 artiklan kanssa.

35. Kun luetaan vuoden 1990 lain 181 §:ää, siitä ilmenee, että holdingyhtiöiden hyväksi tehdyllä poikkeuksella ei jätetä näitä yhtiöitä erityisesti vuoden 1990 lakiin perustuvan ankaramman kiellon ulkopuolelle vaan yleisemmin direktiivinkin mukaisen sisäpiiritiedon hyväksikäyttämistä koskevan kiellon ulkopuolelle. Vuoden 1990 laissa ei tyydytä antamaan näiden yhtiöiden hyväksi vain säännöstöä, jossa kiellon soveltamisalaa on rajattu vähemmän ankarasti. Siinä jätetään tyystin tietyt holdingyhtiöillä olevat tiedot vuoden 1990 laissa määritellyn "sisäpiiritiedon" käsitteen ulkopuolelle, vaikka direktiivissä kielletään tällaisen tiedon hyväksikäyttö. Näin ollen vuoden 1990 laki on poikkeus jopa sisäpiirikauppoja koskevan kiellon periaatteesta riippumatta siitä tavasta, jolla kansallinen lainsäätäjä on halunnut panna sen oikeudessaan täytäntöön. Siinä ei siis eroteta toisistaan ankarampaa pääsääntöä, jonka rikkomisesta määrättävät seuraamukset eivät edellyttäisi syy-yhteyden osoittamista, ja holdingyhtiöitä koskevaa poikkeusta, jonka nojalla näitä koskisivat samat seuraamukset, kunhan syy-yhteys osoitettaisiin.

36. Jos siis halutaan varmistua siitä, että eri taloudellisia toimijoita ei syrjitä keskenään, kuten direktiivin 6 artiklassa edellytetään, on ensin tutkittava, sallitaanko direktiivissä se, että sen soveltamisalan ulkopuolelle jätetään tietty taloudellisten toimijoiden ryhmä, kuten holdingyhtiöt.

37. Jos se sallitaan, jäsenvaltiot, jotka antavat ankarampia säännöksiä, eivät menettele täytäntöönpanosäännöksen yleistä sovellettavuutta koskevan edellytyksen vastaisesti, koska yhteisön oikeussäännössä on jo alun perin sallittu tiettyjen yhtiöiden jättäminen sen soveltamisalueen ulkopuolelle. Kansallisen lainsäädännön ankarampia säännöksiä olisi siis pidettävä direktiivin 6 artiklassa tarkoitetulla tavalla yleisesti sovellettavina.

38. Jos tätä sitä vastoin ei sallita, kansallisessa oikeudessa sisäpiirikaupoille annetusta ankarammasta määritelmästä tehdyn poikkeuksen lainmukaisuus olisi kyseenalainen. On todennäköistä, että sellainen ankarampi lainsäädäntö, jonka soveltamisalaan eivät kuuluisi direktiivin soveltamisalaan kuuluvat taloudelliset toimijat, olisi ristiriidassa direktiivin 6 artiklan kanssa, koska sovellettava säännöstö olisi syrjivä.

Direktiivin soveltamisala: holdingyhtiöiden oikeus käyttää tiettyjä arvopaperimarkkinoita koskevia tietoja

39. Direktiivin 1 artiklan 1 kohdan mukaan "sisäpiiritiedon" käsite on kolmiosainen. Jotta tieto olisi sisäpiiritietoa, sen on oltava täsmällistä, se ei saa olla julkista ja sillä on todennäköisesti oltava huomattava vaikutus kyseisten arvopaperien hintaan.

40. Pelkkä olettamus ei häilyvyytensä ja epävarmuutensa vuoksi riitä siihen, että kyseessä olisi sisäpiiritieto. Samoin siinä tapauksessa, että sijoittajilla on jo sama tieto, kiellolla käyttää tietoa hyväksi markkinoilla ei ole enää merkitystä, koska se ei julkistamisen vuoksi ole enää sisäpiiritietoa. Sijoittajien yhdenvertaisuus, joka direktiivillä nimenomaan pyritään saavuttamaan markkinoiden häiriöttömän toiminnan turvaamiseksi, on varmistettu, kun jokainen kykenee tekemään arvopaperihankinnat tai -luovutukset samojen tietojen perusteella.

41. Mikäli taloudellisella toimijalla on sekä täsmällistä että luottamuksellista tietoa, on tärkeää, että tiedon hyväksikäyttämisestä olisi jonkinlaista etua, jotta sitä voitaisiin pitää "sisäpiiritietona". Siinäkään tilanteessa markkinoiden häiriötöntä toimintaa ei voida vaarantaa käyttämällä tietoa, jonka julkistamisella ei olisi mitään näkyvää vaikutusta osakkeen hintaan. Luottamuksellisuus, joka liittyy yrityksen toimintaa koskevaan tiettyyn tietoon, ei riitä tekemään siitä asetta sellaisen sijoittajan käyttöön, jolla kyseinen tieto on. Arvopaperipörssissä noteeratun yrityksen tekemät taloudelliset strategiavalinnat eivät esimerkiksi kaikki välttämättä ole sellaisia, että niistä seuraisi liikehdintää arvopaperimarkkinoilla.

42. Tästä syystä direktiivissä erotetaan toisistaan tiedot, joita voidaan pitää neutraaleina, ja tiedot, joiden voidaan kohtuudella ajatella vaikuttavan arviointiin, joita sijoittajat tekevät yrityksestä, ja siis sen osakkeiden hintaan. Ainoastaan viimeksi mainitut ovat direktiivin 1 artiklan 1 kohdassa tarkoitettuja "sisäpiiritietoja", joiden hyväksikäyttö on kielletty kyseisen direktiivin 2 artiklassa.

43. Vertaamalla toisiinsa direktiivin 1 artiklan 1 kohtaa ja vuoden 1990 lain 181 §:n toista momenttia, kun viimeksi mainittua säännöstä luetaan yhdessä 18.9.1990 tehdyn kuninkaan päätöksen 4 §:n 1 momentin 1 kohdan kanssa, voidaan havaita, että nämä säännökset ovat huomattavan samankaltaisia.

44. Kuten edellä on todettu, tiedot, jotka ovat vuoden 1990 lain 181 §:n toisen momentin mukaan sisäpiiritietoa, vaikka ne olisivat holdingyhtiöllä, ovat sellaisia, jotka on julkistettava arvopapereiden pörssissä noteerattavaksi hyväksymiseen liittyvistä velvollisuuksista annettujen säännösten ja määräysten mukaan. Nämä tiedot liittyvät 18.9.1990 tehdyn kuninkaan päätöksen 4 §:n 1 momentin 1 kohdan mukaan tosiseikkoihin tai päätöksiin, jotka ovat arvopaperipörssissä noteerattujen yhtiöiden tiedossa ja joilla, jos ne julkistettaisiin, todennäköisesti olisi huomattava vaikutus kyseisten arvopaperien hintaan.

45. Edellytystä, joka liittyy tietojen markkinavaikutuksiin, ei ole muotoiltu eri tavalla direktiivin 1 artiklan 1 kohdassa ja vuoden 1990 lain 181 §:n toisessa momentissa. Molemmissa säännöksissä tämä edellytys ratkaisee sen, onko kyseessä sisäpiiritieto, vaikka tiedot olisivatkin holdingyhtiöllä.

46. Kun vuoden 1990 lakia ja vuoden 1990 kuninkaan päätöstä luetaan yhdessä, ilmenee, että sisäpiiritiedon määritetään olevan joko pörssissä noteeratuilla yhtiöillä itsellään olevaa tietoa tai niihin liittyvää tietoa, josta holdingyhtiöt ovat tietoisia yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella. Belgian hallitus täsmentää, että tietoja, joita holdingyhtiöllä on pörssissä noteeratuista yhtiöistä yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, on pidettävä sisäpiiritietoina vasta siitä hetkestä lähtien, jona näistä tiedoista tulee sisäpiiritietoa pörssissä noteeratun yhtiön kannalta.

Tällainen tulkinta ei ole ristiriidassa direktiivin 1 artiklan 1 kohdan kanssa, koska siinä sisäpiiritiedolle annettu määritelmä ei riipu siitä, kenellä tieto on. Direktiivin 2 artiklassa sitä vastoin mainitaan nimenomaisesti luonnolliset henkilöt ja oikeushenkilöt, joilla liikkeeseenlaskijan pääomaan kohdistuvan osuutensa perusteella on hallussaan sisäpiiritietoa. Ei ole kuitenkaan epäilystäkään siitä, että holdingyhtiöt kuuluvat tämän määritelmän piiriin ja että sisäpiirikauppoja koskeva kielto ei rajoitu koskemaan yksinomaan liikkeeseen laskijana olevaa yhtiötä itseään tai sen henkilökuntaa.

47. Sen sijaan voidaan suhtautua epäröiden tapaan, jolla direktiivin 1 artiklaa on tulkittu ja jolla se on pantu täytäntöön kansallisessa lainsäädännössä. Belgian hallituksen kuvaamista seikoista näyttäisi seuraavan, että kansallisessa oikeudessa katsotaan, että arvopapereiden, joita tiedot koskevat, on oltava osakkeita, jotta kyse voisi olla sisäpiiritiedosta. Rajoitusta ei mielestäni voida perustella direktiivillä, jossa viitataan arvopapereihin yleensä, ja määritetään ne lisäksi erittäin laajasti.

48. Kun kansallista oikeutta tutkitaan tarkemmin, ilmenee kuitenkin, että vuoden 1990 päätökseen sisältyy obligaatioiden osalta 4 §:n 1 momentin 1 kohtaa vastaava säännös eli 12 §:n 1 momentti.

49. On joka tapauksessa kansallisen tuomioistuimen, joka on ainoana toimivaltainen tulkitsemaan kansallista oikeutta, tehtävänä todeta, kattavatko tiedot, joita holdingyhtiöillä on hallussaan ja jotka niiden on vuoden 1990 lain 181 §:n toisen momentin nojalla julkistettava, pääasian tosiseikkoihin sovellettavan kansallisen lainsäädännön nojalla ne tiedot, joilla todennäköisesti olisi huomattava vaikutus kaikkien arvopapereiden pörssikursseihin, sellaisina kuin nämä arvopaperit on kuvattu direktiivin 1 artiklan 2 kohdassa.

50. Edellä esitettyjen seikkojen perusteella päättelen, että direktiivin 1 artiklan 1 kohdassa tarkoitettua "sisäpiiritiedon" käsitettä ei sovelleta vuoden 1990 lain 181 §:ssä kuvatun kaltaisiin tietoihin. Näin ollen "sisäpiiritietona" ei voida pitää seikkoja, joista holdingyhtiöt ovat tietoisia omistuksensa kohteena olevien yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, koska nämä tiedot eivät ole tietoja, jotka olisi julkaistava sillä perusteella, että niillä todennäköisesti olisi huomattava vaikutus arvopereiden hintaan.

Direktiivin 6 artikla: ankarampien säännösten yleinen sovellettavuus

51. Syyt, joiden vuoksi tällainen lainsäädäntö ei ole ristiriidassa direktiivin kanssa, voidaan helposti päätellä edellä olevien seikkojen perusteella. Niiden mukaan on kyetty täsmentämään direktiivin soveltamisala. Sisäpiirikauppoja koskevan kiellon ulkopuolelle voidaan siis jättää tilanteet, joissa holdingyhtiöt käyttävät hyväkseen tietoja, jotka eivät vaikuta arvopapereiden hintoihin.

52. Koska tällaisiin tietoihin liittyvät kaupat eivät kuulu direktiivin soveltamisalaan, ne eivät jää pelkästään sen oikeudellisen sääntelyn ulkopuolelle, joka jäsenvaltioiden on otettava käyttöön, vaan myös sen ankaramman täytäntöönpanosääntelyn soveltamisalan ulkopuolelle, jonka toteuttamiseen niillä on direktiivin mukaan oikeus.

53. Tässä tapauksessa holdingyhtiöt kuuluvat muiden yhtiöiden tapaan sisäpiirikauppoja koskevan oikeudellisen sääntelyn piiriin, sellaisena kuin se on vahvistettu kansallisessa oikeudessa ankarammassa muodossa: koska holdingyhtiöiden hallussa olevia tietoja pidetään kansallisessa oikeudessa "sisäpiiritietona", vuoden 1990 lain 182 §:n 1 momentin mukainen kielto koskee niitä. Syrjintää ei siis ole olemassa pelkästään sillä perusteella, että tällainen yhtiö käyttää tietoa hyväkseen.

54. Koska tiedot, joita holdingyhtiöillä on hallussaan ja joita vuoden 1990 laissa ei pidetä "sisäpiiritietona", ovat poikkeus direktiivin soveltamisalasta, ne eivät kuulu sisäpiirikauppoja koskevan kiellon oikeudelliseen järjestelmään, sellaisena kuin siitä säädtään direktiivissä, eivätkä varsinkaan niiden ankarampien säännösten piiriin, joita jäsenvaltiot ovat antaneet direktiivin 6 artiklan nojalla.

55. Tästä syystä kahteen ensimmäiseen kysymykseen on vastattava, että direktiivin 6 artiklaan perustuva oikeus antaa ankarampia säännöksiä, jos näitä säännöksiä sovelletaan yleisesti, merkitsee sitä, että kansallisessa lainsäädännössä voidaan jättää sen soveltamisalan ulkopuolelle tiedot, jotka ovat holdingyhtiöiden hallussa, koska näillä tiedoilla ei todennäköisesti ole huomattavaa vaikutusta arvopapereiden hintaan.

56. Kun otetaan huomioon kaikki nämä seikat ja sovellettavasta kansallisesta lainsäädännöstä saatavilla olevat tiedot, kolmanteen ennakkoratkaisukysymykseen ei ole tarpeen vastata.

Ratkaisuehdotus

57. Edellä esitetyn perusteella ehdotan, että Rechtbank van eerste aanleg te Gentin esittämiin ennakkoratkaisukysymyksiin vastataan seuraavasti:

"Pääasian kohteena olevan kaltainen kansallinen lainsäädäntö, jossa sisäpiirikauppoja koskevan kiellon määritelmän osalta annetaan ankarampia säännöksiä kuin kyseisessä direktiivissä mutta jätetään sen soveltamisalan ulkopuolelle seikat, joista holdingyhtiöt ovat tietoisia omistuksensa kohteena olevien yhtiöiden hallintoon osallistumisen perusteella, kun näillä tiedoilla ei todennäköisesti ole huomattavaa vaikutusta arvopapereiden hintoihin, ei ole ristiriidassa sisäpiirikauppoja koskevien säännösten ja määräysten yhteensovittamisesta 13 päivänä marraskuuta 1989 annetun neuvoston direktiivin 89/592/ETY 6 artiklan kanssa."