Γνωμοδότηση της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής με θέμα την πρόταση οδηγίας του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου περί τροποποίησης των οδηγιών 2003/71/ΕΚ σχετικά με το ενημερωτικό δελτίο που πρέπει να δημοσιεύεται κατά τη δημόσια προσφορά κινητών αξιών ή την εισαγωγή τους προς διαπραγμάτευση και 2004/109/ΕΚ για την εναρμόνιση των προϋποθέσεων διαφάνειας αναφορικά με την πληροφόρηση σχετικά με εκδότες των οποίων οι κινητές αξίες έχουν εισαχθεί προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά

Στις 14 Οκτωβρίου 2009, και σύμφωνα με το άρθρο 262 της Συνθήκης περί ιδρύσεως της Ευρωπαϊκής Κοινότητας, το Συμβούλιο αποφάσισε να ζητήσει τη γνωμοδότηση της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής με θέμα την:

«Πρόταση οδηγίας του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του Συμβουλίου περί τροποποίησης των οδηγιών 2003/71/ΕΚ σχετικά με το ενημερωτικό δελτίο που πρέπει να δημοσιεύεται κατά τη δημόσια προσφορά κινητών αξιών ή την εισαγωγή τους προς διαπραγμάτευση και 2004/109/ΕΚ για την εναρμόνιση των προϋποθέσεων διαφάνειας αναφορικά με την πληροφόρηση σχετικά με εκδότες των οποίων οι κινητές αξίες έχουν εισαχθεί προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά»

Στις 3 Νοεμβρίου 2009, το Προεδρείο της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής ανέθεσε στο ειδικευμένο τμήμα «Οικονομική και νομισματική ένωση, οικονομική και κοινωνική συνοχή» την προετοιμασία των σχετικών εργασιών.

Η Ευρωπαϊκή Οικονομική και Κοινωνική Επιτροπή, κατά τη διάρκεια της 460ής συνόδου ολομέλειάς της, της17ης και 18ης Φεβρουαρίου 2010 (συνεδρίαση της 18ης Φεβρουαρίου 2010), υιοθέτησε την ακόλουθη γνωμοδότηση με 156 ψήφους υπέρ, μία κατά και 4 αποχές.

1.1 Η πρόταση οδηγίας έχει ως στόχο να ενσωματώσει στην ισχύουσα κοινοτική νομοθεσία δύο ουσιαστικά αποδεκτές αρχές: α) η ποιότητα των πληροφοριών αποτελεί βασικό στοιχείο της πραγματικής ικανότητας στήριξης των επενδυτικών επιλογών των επιχειρήσεων, ιδίως δε των επιχειρήσεων λιανικής πώλησης, β) η εξάλειψη των επικαλύψεων των πληροφοριών θα συμβάλει σε μεγαλύτερη οικονομία στη διαχείριση των πληροφοριών και ως εκ τούτου στο κόστος παραγωγής τους.

1.2 Η απτή εφαρμογή των δύο αυτών αρχών παρουσιάζει αντικειμενικές δυσκολίες δεδομένου ότι ο υπολογισμός της ποιότητας είναι αφ' εαυτού δύσκολος, και ακόμη δυσκολότερος στην περίπτωση που η ποιότητα αναφέρεται σε πληροφορίες. Θα πρέπει επίσης να ληφθεί υπόψη ότι οι συγκεκριμένοι μηχανισμοί της διάδοσης των πληροφοριών για τις χρηματοπιστωτικές αγορές (θα μπορούσαμε να πούμε «μέσω ώσμωσης») και τα διασταυρούμενα αποτελέσματα που παράγουν οι μηχανισμοί αυτοί μεταξύ των διαφόρων οικονομικών φορέων που ενδιαφέρονται για μια επένδυση («ισχύς του μηνύματος»), συντελούν στη δημιουργία σημαντικών διαφορών μεταξύ του κόστους παραγωγής των πληροφοριών και του οφέλους που προκύπτει (συμπεριλαμβανομένου του οικονομικού).

1.3 Η επίλυση των προβλημάτων της ποιότητας και του εξορθολογισμού του κόστους των πληροφοριών θα πρέπει συνεπώς να είναι κοινή, δεδομένου ότι το καλύτερο κίνητρο για την παραγωγή ποιοτικών πληροφοριών από τον εκδότη των τίτλων συνίσταται στην εξασφάλιση οικονομικού οφέλους τουλάχιστον ίσου με κόστος της παραγωγής των πληροφοριών. Η οικονομική αξιολόγηση των πληροφοριών θα πρέπει να πραγματοποιείται με βάση το γεγονός ότι εάν οι πληροφορίες είναι διαφανείς το κόστος της συγκέντρωσης κεφαλαίων μειώνεται, αλλά εάν οι πληροφορίες δεν είναι διαφανείς το κόστος της συγκέντρωσης θα είναι μεγαλύτερο (το αποκαλούμενο ασφάλιστρο για τον κίνδυνο πληροφόρησης). Η ΕΟΚΕ ελπίζει ότι θα ξεπεραστεί η ασύμμετρη πληροφόρηση για τη μείωση του κόστους συγκέντρωσης κεφαλαίων, με τη μείωση του ασφαλίστρου για τον κίνδυνο πληροφόρησης και την αύξηση με τον τρόπο αυτό της ανταγωνιστικότητας κατά τη συγκέντρωση κεφαλαίων από τις ευρωπαϊκές επιχειρήσεις.

1.4 Ένα σημαντικό ποσοστό (σχεδόν τα 3/4) της διαφοράς μεταξύ κόστους και οφέλους των πληροφοριών εξαρτάται από τους διαρθρωτικούς μηχανισμούς με τους οποίους μεταφέρονται οι πληροφορίες μεταξύ των φορέων της αγοράς, ενώ μόνο ένα μικρό μέρος (σχεδόν το 1/4) εξαρτάται από τις πληροφορίες που δεν διαβιβάζονται από τον εκδότη. Η προτεινόμενη οδηγία παρέχει λύσεις με στόχο να μειώσει το πρώτο από τα δύο τμήματα της πληροφόρησης των κινδύνων και, ως εκ τούτου, επικροτείται. Η ΕΟΚΕ επισημαίνει ότι η σημαντική εξοικονόμηση κόστους που ενδεχομένως προκύψει δεν πρέπει να αποβεί εις βάρος της ποιότητας των πληροφοριών που διαβιβάζονται, διότι διαφορετικά η παρέμβαση θα ήταν αντιπαραγωγική.

1.5 Το περιεχόμενο της πρότασης οδηγίας θέτει μια πτυχή του προβλήματος, η οποία παραμένει άλυτη. Η απαίτηση για τη διάθεση πληροφοριών σε μη ειδικούς επενδυτές είναι σε αντίθεση με την απαίτηση παροχής σε αυτούς όλων των στοιχείων που είναι απαραίτητα για την επιλογή των επενδύσεων, πράγμα που οδηγεί στην αναπόφευκτη προσφυγή σε τεχνικές λεπτομέρειες. Η λύση που εισηγείται η ΕΟΚΕ συνίσταται στη δημιουργία μιας αγοράς «μεσολαβητών πληροφόρησης» που να διακρίνεται από την αγορά των πιο παραδοσιακών χρηματοπιστωτικών μεσολαβητών των κεφαλαίων και των κινδύνων (συνήθως: τράπεζες, εταιρείες διαχείρισης, ενδιάμεσοι που ειδικεύονται σε παράγωγα χρηματοοικονομικά μέσα, κ.λπ.). Η ΕΟΚΕ, με βάση την εμπειρία από άλλες χώρες και καταστάσεις, προτείνει την εισαγωγή (συμπεριλαμβανομένων των φάσεων επενδύσεων και προς συμπλήρωση των προτάσεων που περιέχονται στο υπό εξέταση έγγραφο) ειδικών νομικών αντιπροσωπευτικών οργάνων (παρόμοιων με την ψήφο δια πληρεξουσίου) και αναγνώριση των επαγγελματιών χρηματοοικονομικών πληροφοριών (παρόμοιων με το family office), μέσω μιας ειδικής ρύθμισης.

2. Εξέλιξη της νομοθεσίας και σπουδαιότητα του θέματος

2.1 Η Ευρωπαϊκή Επιτροπή αποδίδει μεγάλη σημασία στο ζήτημα της διαφάνειας των πληροφοριών στις χρηματοπιστωτικές αγορές όπως μαρτυρούν οι συνεχείς ρυθμιστικές παρεμβάσεις. Πράγματι, με την πρόταση αριθ. 2000/0126 ξεκίνησε μια δεκαετής πορεία με στόχο να εξασφαλίσει σαφείς και διαφανείς κανόνες στο εσωτερικό της Ένωσης και να κωδικοποιήσει τη διαδικασία της εισαγωγής κινητών αξιών στο χρηματιστήριο και τις πληροφορίες που πρέπει να δημοσιεύονται. Με την πρόταση οδηγίας που εξετάζεται στην παρούσα γνωμοδότηση, η διαδικασία αυτή εισέρχεται τώρα σε μια νέα φάση εξέλιξης με στόχο τη βελτίωση της εφαρμογής των κανόνων για τη διαφάνεια των πληροφοριών με τη μείωση και την απλοποίηση ορισμένων πτυχών της δημοσίευσης των ενημερωτικών δελτίων.

Κατά τη διάρκεια της δεκαετίας 2000-2010, οι κατευθύνσεις της κοινοτικής νομοθεσίας εξελίχθηκαν σταδιακά.

2.2.1 Στην οδηγία 2001/34, δίδεται έμφαση στην ποσότητα των πληροφοριών που οι εκδότες κινητών αξιών οφείλουν να παρέχουν στους επενδυτές, με την προϋπόθεση ότι η αποδοτική κατανομή των πόρων των χρηματοπιστωτικών αγορών συνδέεται άμεσα με την πτυχή αυτή. Η συγκεκριμένη προσέγγιση έγινε αποδεκτή σε γενικές γραμμές από την ΕΟΚΕ στη γνωμοδότησή της που εγκρίθηκε στις 29 Νοεμβρίου 2000 (εισηγητής ο κ. Lehnhoff, 112 ψήφοι υπέρ, καμία κατά ή αποχή), όπου τονιζόταν η απαίτηση για απλότητα και σαφήνεια των πληροφοριών προς το επενδυτικό κοινό.

2.2.2 Κατά τη διάρκεια του έτους 2003, το ενδιαφέρον στράφηκε προς τη χρήση των πληροφοριών από τους φορείς, με ρυθμιστικές παρεμβάσεις που αποσκοπούν στη συμπλήρωση του αρχικού κειμένου της οδηγίας 2001/34. Η οδηγία 2003/6 ρυθμίζει την αποκαλούμενη αθέμιτη χρήση εμπιστευτικών πληροφοριών (insider dealing), ιδίως δε εκείνων που θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε χειραγώγηση της ισορροπίας των χρηματοπιστωτικών αγορών και, κατά συνέπεια, να μειώσουν την εμπιστοσύνη των καταναλωτών. Θα πρέπει να τονιστεί ωστόσο, ότι ο κανόνας αυτός αναφέρεται στους εκδότες και στις ελεγκτικές αρχές και αποδίδει μικρότερη σημασία στις επιπτώσεις που μπορεί να έχει η χρήση των πληροφοριών στη συμπεριφορά των επενδυτών. Σύμφωνα με αυτή την προσέγγιση, η οδηγία 2003/71 αποσκοπούσε στον καθορισμό των κριτηρίων σύνταξης του ενημερωτικού δελτίου που πρέπει να δημοσιεύεται κατά τη δημόσια προσφορά κινητών αξιών ή την εισαγωγή τους προς διαπραγμάτευση.

2.2.3 Η οδηγία 2004/109 παρεμβαίνει στο κείμενο της οδηγίας 2001/34 και επικεντρώνεται στις τεχνικές λεπτομέρειες των πληροφοριών προς το επενδυτικό κοινό από εκδότες των οποίων οι κινητές αξίες έχουν εισαχθεί προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά, με στόχο την εναρμόνιση και την ολοκλήρωση των ευρωπαϊκών χρηματοπιστωτικών αγορών και των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών που δραστηριοποιούνται σε αυτές. Στη γνωμοδότηση της ΕΟΚΕ που προηγήθηκε της οδηγίας αυτής, και η οποία υιοθετήθηκε στις 10 Δεκεμβρίου 2003 (εισηγητής κ. Simon, 110 ψήφοι υπέρ, 1 αποχή), έγιναν αποδεκτές οι τεχνικές προτάσεις που περιλαμβάνονταν στο εν λόγω έγγραφο αλλά υπογραμμιζόταν ο κίνδυνος ότι υπερβολικά άκαμπτα σχέδια μπορεί να αυξήσουν δραματικά το κόστος παραγωγής των υποχρεωτικών πληροφοριών, και να δημιουργήσουν ένα σημαντικό οικονομικό αντικίνητρο για την πλήρη διαφάνεια των πληροφοριών, ιδίως για τους μικρότερους εκδότες.

2.2.4 Το 2005, ωστόσο, η ολοκλήρωση της νομοθεσίας επικεντρώθηκε στο θέμα των αποκαλούμενων ρυθμιστών της πληροφορίας στις αγορές μέσω παρεμβάσεων σχετικά με την οργάνωση των επιτροπών για τις χρηματοπιστωτικές υπηρεσίες. Πρόθεση ήταν οι νομοθετικές και οι ρυθμιστικές αρχές στην Ευρώπη να είναι σε θέση να ανταποκρίνονται με μεγαλύτερη αποτελεσματικότητα και ταχύτητα στις εξελίξεις των χρηματοπιστωτικών αγορών (ιδίως στις εξελίξεις που προκαλούνται από τις τεχνολογικές αλλαγές). Η ΕΟΚΕ επικρότησε αυτή τη δράση της Επιτροπής στις 31 Μαρτίου 2004 σε σχετική γνωμοδότησή της (εισηγήτρια η κα Fusco, 95 ψήφοι υπέρ, 2 αποχές).

2.3 Η προτεινόμενη οδηγία που αποτελεί αντικείμενο της παρούσας γνωμοδότησης έχει ως κύριο στόχο τη βελτίωση της εφαρμογής των δύο οδηγιών 2003/71 και 2004/109, με την εισαγωγή κάποιων απλοποιήσεων των διαδικασιών, προκειμένου οι χρηματοοικονομικές πληροφορίες να καταστούν πιο συμβατές με τις ανάγκες του επενδυτή λιανικής και να αυξηθεί η αποτελεσματικότητα και η διεθνής ανταγωνιστικότητα των εκδοτών που διαμένουν στην Ένωση. Συνεπώς, σε αντίθεση με τις μέχρι τώρα ενέργειες που έχουν υλοποιηθεί, η προτεινόμενη οδηγία έχει ως στόχο να επικεντρωθεί στην ποιότητα της χρηματοοικονομικής πληροφορίας.

2.4 Η ΟΚΕ θεωρεί ότι η παραγωγή «υπερβολικών» πληροφοριών δεν συνάδει με τη διαθεσιμότητα «καλών» πληροφοριών. Τούτο δημιουργεί επίσης προβλήματα οικονομίας των πληροφοριών, καθώς είναι δεδομένο ότι το κόστος των χρηματοοικονομικών πληροφοριών συνδέεται περισσότερο με την ποσότητα των ενημερωτικών φυλλαδίων που πρέπει να παραχθούν και λιγότερο με την ποιότητα του περιεχομένου τους. Η εν λόγω πρόταση οδηγίας θα μπορούσε να οδηγήσει στην εξοικονόμηση άνω των 300 εκατομμυρίων ευρώ ετησίως, εάν υπάρξει παρέμβαση σε ένα σύνολο μηχανισμών που επικαλύπτουν τα διάφορα στάδια των διαδικασιών της διάδοσης πληροφοριών.

2.5 Το ότι απαιτείται η ύπαρξη αγορών που να είναι ικανές να παρέχουν τις σωστές δόσεις ποσότητας και ποιότητας των πληροφοριών σε προσιτές τιμές για τους επενδυτές αποτελεί θέμα έντονου ενδιαφέροντος. Πρόσφατες εμπειρικές μελέτες του πανεπιστημίου Ca Foscari της Βενετίας, έδειξαν ότι ο κίνδυνος της παραπληροφόρησης (κίνδυνος πληροφόρησης), συμβάλλει κατά μέσο όρο κατά 37 % στην αστάθεια των ευρωπαϊκών χρηματιστηρίων κατά τα τελευταία 15 χρόνια, χωρίς ουσιαστική διάκριση μεταξύ των διαφόρων τομέων δραστηριοτήτων. Οι ίδιες μελέτες δείχνουν επίσης ότι, περιέργως, περισσότερο από τα 3/4 του κινδύνου πληροφόρησης οφείλονται στη διάδοση των διαθέσιμων πληροφοριών μεταξύ των φορέων της αγοράς, ενώ μόνο το υπόλοιπο 1/4 οφείλεται σε στρεβλώσεις κατά τη διαδικασία πληροφόρησης από τους εκδότες. Είναι προφανές ότι τούτο συνδέεται με την οικονομία της χρηματοοικονομικής πληροφορίας που χαρακτηρίζεται από υψηλό κόστος παραγωγής σε αντίθεση με τις χαμηλές τιμές πώλησής της σε τρίτους, άμεση συνέπεια της απουσίας ρήτρας αμοιβαίας εξαίρεσης κατά τις διαδικασίες χρήσης. Πρόκειται για ένα φαινόμενο το οποίο από μόνο του συμβάλλει στη μείωση της ποιότητας των πληροφοριών και των μηχανισμών διάδοσής τους και αυξάνει τον όγκο πληροφοριών που συχνά επικαλύπτονται.

2.6 Η ΕΟΚΕ θεωρεί συνεπώς ενδεδειγμένη οποιαδήποτε παρέμβαση αποσκοπεί στη ρύθμιση των οικονομικών διαδικασιών που συνδέονται με την παραγωγή και τη διάδοση των πληροφοριών, αρκεί να μπορεί να συμβάλει αποτελεσματικά στην ενίσχυση της ποιότητας των πληροφοριών που διατίθενται στις χρηματοπιστωτικές αγορές, να διευκολύνει τους επενδυτές κατά τη διαδικασία επιλογής των επενδύσεων και, με αυτόν τον τρόπο, να μειώσει επίσης το κόστος της συγκέντρωσης κεφαλαίων από τους εκδότες κινητών αξιών που πρόκειται να εισαχθούν προς διαπραγμάτευση.

3. Οι κυριότερες διατάξεις της προτεινόμενης οδηγίας

3.1 Η πρόταση οδηγίας αποτελείται από πέντε άρθρα εκ των οποίων τα δύο πρώτα αποσκοπούν στην τροποποίηση αντιστοίχως των κειμένων της Οδηγίας 2003/71/ΕΚ (άρθρο 1 της πρότασης, ουσιαστική παρέμβαση) και της Οδηγίας 2004/109/ΕΚ (άρθρο 2 της πρότασης, λιγότερο ουσιαστική παρέμβαση). Τα άλλα τρία άρθρα είναι συμπληρωματικά δεδομένου ότι αφορούν αντιστοίχως: την εφαρμογή (άρθρο 3), την έναρξη ισχύος (άρθρο 4) και τους αποδέκτες (άρθρο 5).

3.2 Ανάλυση και παρατηρήσεις για το περιεχόμενο του άρθρου 1 της πρότασης σχετικά με την οδηγία 2003/71/ΕΚ

3.2.1 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 1 παράγραφος 2 στοιχεία η) και ι), άρθρο 1 παράγραφος 4 και άρθρο 3 παράγραφος 2 στοιχείο ε). Προσθήκη σημείου 4 στο άρθρο 1.

3.2.1.1 Το νέο κείμενο διευκρινίζει κυρίως ότι τα όρια της εφαρμογής του κανόνα αφορούν το σύνολο των τοποθετήσεων που πραγματοποιούνται σε ολόκληρη την επικράτεια της Ευρωπαϊκής Ένωσης. Η διευκρίνιση ενδείκνυται προκειμένου να αποφευχθούν φαινόμενα κερματισμού μιας μοναδικής χρηματοπιστωτικής συναλλαγής σε πολλές πράξεις νομικά ανεξάρτητες που ορίζονται σε ειδικά νομικά πλαίσια. Η ΕΟΚΕ επισημαίνει πως αυτή η διευκρίνιση είναι επίσης αναγκαία ώστε να αποφευχθούν ενδεχόμενες αποκλίσεις όσον αφορά την κατανομή των πληροφοριών σε διαφορετικές χώρες και τον πολλαπλασιασμό του κόστους που ενδέχεται να προκύψει, με πολύ σημαντικές επιπτώσεις σε χρηματιστηριακές συναλλαγές μικρότερων διαστάσεων.

3.2.1.2 Στη συνέχεια αναφέρονται τα νέα επίπεδα ορίων εφαρμογής της οδηγίας, σύμφωνα με το ισχύον πλαίσιο των χρηματοπιστωτικών αγορών. Για να αποφευχθούν φαινόμενα παρωχημένων ορίων προτείνεται να ανατεθεί απευθείας στην Επιτροπή η δυνατότητα παρέμβασης ώστε να καταστεί δυνατή η προσαρμογή στις pro-tempore προϋποθέσεις που είναι αναγκαίες για τη διάδοση των πληροφοριών στις χρηματοπιστωτικές αγορές. Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την απαίτηση διάθεσης ορίων που να προσαρμόζονται πιο εύκολα στις συνθήκες της αγοράς αλλά εισηγείται όπως οι αλλαγές που εγκρίθηκαν από την Επιτροπή βασίζονται σε προτάσεις των ελεγκτικών και εποπτικών αρχών της αγοράς και των χρηματοπιστωτικών μεσολαβητών, δεδομένου ότι λόγω των δραστηριοτήτων τους είναι οι πλέον αρμόδιοι για τη συνεχή παρακολούθηση των πραγματικών αναγκών των αγορών.

3.2.2 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 2 παράγραφος 1 στοιχείο ιγ) σημείο ii)

3.2.2.1 Στην πρόταση ζητείται να ευθυγραμμιστεί ο ορισμός του «ειδικού επενδυτή» με τον ορισμό που ήδη υπάρχει στην οδηγία MIFID. Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την πρόταση αυτή εφόσον συμβάλλει στην ομοιομορφία του κανονιστικού πλαισίου της Ευρωπαϊκής Ένωσης.

3.2.2.2 Η πρόταση θέτει τα κριτήρια για τον καθορισμό του γεωγραφικού πεδίου εφαρμογής, στην περίπτωση των κινητών αξιών (μη μετοχικών κινητών αξιών), ονομαστικής αξίας μικρότερης των 1 000 ευρώ που περιορίζεται στα κράτη μέλη στα οποία ο εκδότης έχει την έδρα του ή στα κράτη μέλη όπου το χρέος θα εισαχθεί προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά ή ακόμη στα κράτη μέλη όπου το χρέος προσφέρεται στο κοινό. Η ΕΟΚΕ υποστηρίζει την πρόταση για την απλοποίηση των διαδικασιών ώστε να εμποδιστεί ο πολλαπλασιασμός του κόστους που οφείλεται στην ταυτόχρονη ύπαρξη περισσοτέρων δελτίων. Στο πλαίσιο αυτό, σημειώνεται ότι η αξία της αγοράς κινητών αξιών είναι εντελώς διαφορετική από την ονομαστική τους αξία, η οποία συχνά έχει μια καθαρά νομική αξία με στόχο να καθορίσει τα ποσοστά της συμμετοχής σε μια πρωτοβουλία. Κατά συνέπεια, δεν έχουν όλοι οι τίτλοι ονομαστική αξία και ορισμένα νομικά συστήματα παρέχουν τη δυνατότητα έκδοσης τίτλων χωρίς την αποκαλούμενη «par value» (αξία ανά μετοχή), ειδικά στην περίπτωση των μη μετοχικών κινητών αξιών. Η ΕΟΚΕ προτείνει συνεπώς να ολοκληρωθεί η πρόταση, με την αντικατάσταση όλων των αναφορών «ονομαστικής αξίας» από τις αναφορές «αξία της αγοράς» (ή τοποθέτηση) των μετοχικών κινητών αξιών και την αναφορά «υποκείμενη αξία» στην περίπτωση των μη μετοχικών κινητών αξιών.

3.2.3 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 3 παράγραφος 2

3.2.3.1 Στην πρόταση εισάγεται η δυνατότητα χρησιμοποίησης από τους χρηματοπιστωτικούς μεσολαβητές, που είναι αρμόδιοι για την τοποθέτηση, του αρχικού ενημερωτικού δελτίου του εκδότη, εφόσον είναι σύμφωνο με τους ευρωπαϊκούς κανόνες, ώστε να αποφεύγεται με τον τρόπο αυτό το κόστος κατάρτισης συμπληρωματικών εγγράφων. Η ΕΟΚΕ συμφωνεί κατ' αρχήν με την πρόταση και το σκεπτικό της αλλά προτείνει να διευκρινιστεί καλύτερα το νέο νομοθετικό κείμενο ιδίως στην περίπτωση που ο μεσολαβητής έχει την έδρα του σε τρίτη χώρα και προβαίνει σε τοποθέτηση σε χώρα διαφορετική από τη χώρα του εκδότη.

3.2.3.2 Η ΕΟΚΕ, στη συνέχεια, υποδεικνύει ότι η δυνατότητα αξιοποίησης εκ μέρους της αλυσίδας λιανικής των ευκαιριών που συζητήθηκαν ανωτέρω στο σημείο 2.2.3.2 δεν πρέπει να αντιφάσκει με την ταχεία απαρχαίωση των χρηματοοικονομικών πληροφοριών. Προτείνεται, συνεπώς, κατά τη στιγμή της δημοσίευσης του ενημερωτικού δελτίου, οι αρχές ελέγχου και εποπτείας των αγορών στις οποίες αναφέρεται ο εκδότης (ή οι μεσολαβητές) να ορίζουν την ημερομηνία λήξης του ενημερωτικού δελτίου, μετά την οποία είναι υποχρεωτικό να πραγματοποιηθεί ενημέρωση, στην περίπτωση που η συγκεκριμένη συναλλαγή στην οποία οφείλεται η έκδοση του ενημερωτικού δελτίου είναι ακόμη σε εξέλιξη.

3.2.4 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 4 παράγραφος 1, στοιχείο ε)

3.2.4.1 Η πρόταση συνίσταται στην επέκταση της απαλλαγής που προβλέπεται από το ισχύον κείμενο και στα προγράμματα αγοράς μετοχών από εργαζόμενους των εταιρειών που δεν είναι εισηγμένες σε ρυθμιζόμενη αγορά (συμπεριλαμβανομένων εκείνων που προέρχονται από κινητές αξίες εισηγμένες σε αγορές εκτός ΕΕ). Αυτή η πρόταση αποσκοπεί στην άρση των διαφορών μεταχείρισης των διαφόρων κατηγοριών των επιχειρήσεων (εισηγμένων στην ΕΕ σε σύγκριση με μη εισηγμένες και εισηγμένες εκτός ΕΕ) καθώς και στη συγκράτηση του κόστους που συνδέεται με τοποθετήσεις εκ μέρους φορέων ήδη ενήμερων, όντας υπάλληλοι, για τους επενδυτικούς κινδύνους.

3.2.4.2 Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με τη μείωση του κόστους, αλλά επισημαίνει ότι οι τοποθετήσεις κινητών αξιών που απευθύνεται σε εργαζόμενους θα μπορούσαν να αποτελούν αφ' εαυτών σημαντική πληροφορία για τους επενδυτές που δραστηριοποιούνται στην δευτερογενή αγορά, ιδίως όσον αφορά τους διεθνείς ομίλους. Η ΕΟΚΕ ελπίζει συνεπώς με την επέκταση της απαλλαγής να πραγματοποιηθεί αναθεώρηση της νομοθεσίας σχετικά με τη διαφάνεια των αγορών. Η ΕΟΚΕ θα μπορούσε να προτείνει με μια ειδική γνωμοδότηση πρωτοβουλίας την επανεξέταση της οδηγίας σε ό,τι αφορά τη διαφάνεια.

3.2.5 Πρόταση τροποποίησης των άρθρων 5, παράγραφος 2, 6, παράγραφος 2 και άρθρο 7

3.2.5.1 Στην πρόταση οδηγίας προτείνεται να δοθεί μεγαλύτερη σημασία στο περιληπτικό σημείωμα λόγω της μεγάλης σημασίας που αποδίδουν σε αυτό ιδίως οι επενδυτές λιανικής. Εσφαλμένη σύνταξη του περιληπτικού σημειώματος ενδέχεται να εγείρει ειδικές νομικές ευθύνες του εκδότη· ωστόσο, στην πρόταση διευκρινίζεται ότι ο αριθμός των λέξεων στο κείμενο δεν αποτελεί αξιόπιστο δείκτη της ενημερωτικής αξίας του εγγράφου, το οποίο περιλαμβάνει κυρίως «βασικές πληροφορίες».

3.2.5.2 Η ΕΟΚΕ συμφωνεί μεν ότι ο αριθμός των λέξεων δεν μπορεί να αποτελεί επαρκή ένδειξη της ενημερωτικής αξίας του περιληπτικού σημειώματος των δελτίων, πλην όμως θεωρεί ότι η προτεινόμενη οδηγία θα πρέπει να είναι σαφέστερη όσον αφορά την θέσπιση κριτηρίων για την ταξινόμηση των πιο σημαντικών πληροφοριών. Δεδομένης της ανάγκης των επενδυτών να αξιολογήσουν μια επένδυση με βάση την σχέση των επιπέδων κινδύνου και απόδοσης, οι βασικές πληροφορίες θα πρέπει να είναι οι πλέον αξιόπιστες όσον αφορά το προφίλ κινδύνου των επενδύσεων, φαινόμενο που δύσκολα προσδιορίζεται αφ' εαυτού. Προτείνεται συνεπώς οι ουσιαστικές πληροφορίες να προσδιορίζονται με βάση τις πιθανές επιπτώσεις τους οι οποίες θα υπολογίζονται με καθιερωμένους δείκτες που ήδη προβλέπονται σε άλλους κοινοτικούς κανόνες, όπως το «Value-at-Risk»· η ΕΟΚΕ υποστηρίζει μια απλούστερη εναλλακτική τεχνική λύση, δηλαδή να καταστεί υποχρεωτική η αναγραφή της VaR στο ενημερωτικό περιληπτικό δελτίο.

3.2.6 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 7, παράγραφος 2

Η πρόταση τροποποίησης αποσκοπεί να εξισώσει το κόστος της σύνταξης του ενημερωτικού δελτίου με το μέγεθος της έκδοσης καθώς και με τις εκδόσεις δικαιωμάτων. Πράγματι, είναι γνωστό ότι το κόστος παραγωγής του ενημερωτικού δελτίου δεν είναι απολύτως ανάλογο με το μέγεθος της οικονομικής συναλλαγής και ως εκ τούτου για τις μικρότερες συναλλαγές το κόστος είναι δυσανάλογο. Στην περίπτωση της έκδοσης των δικαιωμάτων, ωστόσο, η μείωση των υποχρεώσεων δικαιολογείται από το γεγονός ότι «σημερινοί μέτοχοι έχουν ήδη λάβει την αρχική απόφαση να επενδύσουν στην εταιρεία και θα πρέπει να τη γνωρίζουν καλά».

Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την απαίτηση μείωσης των πάγιων εξόδων του ενημερωτικού δελτίου ανάλογα με το μέγεθος της οικονομικής συναλλαγής, εφόσον πρόκειται για φαινόμενο αντικειμενικά υπολογίσιμο. Αντιθέτως θεωρεί περιοριστική τη μείωση των υποχρεώσεων σχετικά με την έκδοση δικαιωμάτων δεδομένου ότι η έκδοσή τους προηγείται της διαπραγμάτευσης με φορείς οι οποίοι, μη ανήκοντας στην μετοχική σύνθεση των εταιρειών, ενδέχεται να υποστούν διακρίσεις όσον αφορά την ενημέρωση. Σε αμφότερες τις περιπτώσεις, όπως προαναφέρθηκε, η καθιέρωση της υποχρεωτικής ένδειξης του VaR της επένδυσης θα συμβάλει στη συγκράτηση του κόστους σύνταξης του δελτίου χωρίς να επηρεάσει σημαντικά την ενημερωτική αξία της περίληψης του εγγράφου.

Στο άρθρο 8 προτείνεται η παράλειψη της τεκμηρίωσης των στοιχείων του εγγυητή της έκδοσης όταν αυτός είναι το κράτος, ώστε να μειωθεί το συνολικό κόστος της συναλλαγής. Η ΕΟΚΕ αποδέχεται την πρόταση αυτή αλλά προτείνει στο δελτίο να αναφέρεται τουλάχιστον η τελευταία αξιολόγηση του εγγυητή δεδομένου ότι το στοιχείο αυτό διαφοροποιείται μεταξύ των κρατών ακόμη και στην περίπτωση κινητών αξιών που εκδίδονται στο ίδιο νόμισμα και ότι η εγγύηση θα μπορούσε να προέρχεται από κρατικές οντότητες με αυτόνομη χρηματοοικονομική αξιοπιστία και ενδεχομένως από κρατικές οργανώσεις που συστάθηκαν για τον σκοπό αυτό.

3.2.8 Πρόταση τροποποίησης του άρθρου 9 και του άρθρου 14, παράγραφος 4

Η πρόταση συνίσταται στην αύξηση της διάρκειας ισχύος του δελτίου σε 24 μήνες (σήμερα ισχύει για 12). Η ΕΟΚΕ επαναλαμβάνει τα όσα έχει προαναφέρει, ότι δηλαδή η φύση της οικονομικής πληροφορίας δεν επιτρέπει την αυστηρή κωδικοποίηση της διάρκειας μιας πληροφορίας· για τον λόγο αυτό προτείνει να διατηρηθεί η σημερινή διάρκεια των 12 μηνών, και να δοθεί η δυνατότητα στις εποπτικές αρχές των χρηματοπιστωτικών αγορών να την παρατείνουν για 12 μήνες κατόπιν αιτιολογημένης αίτησης του εκδότη.

3.2.9 Πρόταση τροποποίησης των άρθρων 10, 11, παράγραφος 1, 12, παράγραφος 2 και 14 παράγραφος 4

3.2.9.1 Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την πρόταση κατάργησης του άρθρου 10 της οδηγίας εφόσον η υποχρέωση δημοσίευσης όλων των διαθέσιμων πληροφοριών κατά τους τελευταίους 12 μήνες δημιουργεί ανώφελο κόστος για τον εκδότη και κανένα όφελος για τον επενδυτή ο οποίος, με τα σύγχρονα μέσα ενημέρωσης, μπορεί εύκολα να έχει πρόσβαση σε προηγούμενα δελτία, δεδομένης της τροποποίησης του άρθρου 14 όπου προτείνεται η επέκταση της υποχρέωσης δημοσίευσης στο διαδίκτυο εντός των νομίμων προθεσμιών παραγραφής.

3.2.9.2 Οι προτάσεις τροποποίησης των άρθρων 11 και 12 προκύπτουν από την κατάργηση του άρθρου 10 και κατά συνέπεια η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την επιφύλαξη των προαναφερθεισών παρατηρήσεων.

3.2.10.1 Η πρόταση αποσκοπεί κυρίως να διευκρινίσει πότε λήγει η υποχρέωση ενημέρωσης, ειδικότερα όσον αφορά τις πιθανές αποκλίσεις μεταξύ του κλεισίματος της προσφοράς και της έναρξης των διαπραγματεύσεων: στην πρόταση προτείνεται η επιλογή της πρώτης εκ των δύο φάσεων που λήγει οριστικά. Η ΕΟΚΕ θεωρεί ότι η πρόταση πρέπει να ολοκληρωθεί με την υποχρέωση δημοσίευσης, εκ μέρους των μεσολαβητών που έχουν αναλάβει την τοποθέτηση, του όγκου των τίτλων που υπήρξαν αντικείμενο τοποθέτησης την περίοδο μεταξύ της λήξεως της προσφοράς και της έναρξης των διαπραγματεύσεων. Τα στοιχεία του όγκου των συναλλαγών σχετικά με την περίοδο αυτή (πρακτική που προηγουμένως λεγόταν γκρίζα αγορά) θα πρέπει να πιστοποιούνται από μια εποπτική και ελεγκτική αρχή και να αναφέρεται ο συνολικός όγκος των συναλλαγών που πραγματοποιήθηκαν μεταξύ των μεσολαβητών που συμμετείχαν στην τοποθέτηση.

3.2.10.2 Στη συνέχεια στην πρόταση διευκρινίζεται η περίοδος άσκησης του δικαιώματος απόσυρσης της αποδοχής εκ μέρους των επενδυτών η διάρκεια της οποίας είναι δύο ημέρες μετά τη δημοσίευση του συμπληρώματος του ενημερωτικού δελτίου. Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με την πρόταση εναρμόνισης της περιόδου άσκησης του δικαιώματος απόσυρσης αλλά προτείνει να εισαχθεί η υποχρέωση γνωστοποίησης στους επενδυτές οι οποίοι έχουν ήδη λάβει το συμπλήρωμα μέσω μιας ειδικά για τον σκοπό ηλεκτρονικής διεύθυνσης.

Η τροποποίηση που προτείνεται για το άρθρο 18 του κειμένου της οδηγίας που ισχύει σήμερα έχει εξαιρετικά τεχνικό περιεχόμενο και καθιστά δυνατή την ταχύτερη γνωστοποίηση του πιστοποιητικού έγκρισης του ενημερωτικού δελτίου. Τούτο συμβάλλει στη μείωση του κόστους και των κινδύνων που συνδέονται με τεχνικά λάθη κατά τη δημοσίευση των δελτίων, ειδικότερα στα κράτη όπου ο μηχανισμός του «διαβατηρίου» δεν εφαρμόζεται ακόμη πλήρως. Η ΕΟΚΕ επικροτεί την πρόταση τροποποίησης.

3.3 Ανάλυση και παρατηρήσεις για το άρθρο 2 της υπό εξέτασης πρότασης σχετικά με την οδηγία 2004/109/ΕΚ.

Οι τροποποιήσεις που προτείνονται στο εν λόγω άρθρο 2 αποσκοπούν στον συντονισμό των προηγούμενων σημείων σε σχέση με το κείμενο της υπό εξέταση οδηγίας. Η ΕΟΚΕ συμφωνεί με τις τροποποιήσεις με την επιφύλαξη όσων αναφέρει στα προηγούμενα σημεία.

Βρυξέλλες, 18 Φεβρουαρίου 2010

Ο Πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Οικονομικής και Κοινωνικής Επιτροπής

Mario SEPI