This document is an excerpt from the EUR-Lex website
Document 52015DC0063
GREEN PAPER Building a Capital Markets Union
GRØNBOG Etablering af en kapitalmarkedsunion
GRØNBOG Etablering af en kapitalmarkedsunion
/* COM/2015/063 final */
GRØNBOG Etablering af en kapitalmarkedsunion /* COM/2015/063 final */
Forord Kommissionens
højeste prioritet - Europas højeste prioritet - er beskæftigelse og vækst. Hvis
der igen skal skabes vækst i Europa, består vores udfordring i at frigøre
investeringer i Europas virksomheder og infrastruktur. Investeringspakken til
en værdi af 315 mia. EUR vil bidrage til at sætte gang i denne proces. For at
øge investeringerne på lang sigt, må vi dog skabe et ægte indre marked for
kapital - en kapitalmarkedsunion for alle 28 medlemsstater. Sammenlignet med
andre dele af verden er europæiske virksomheder fortsat stærkt afhængige af
banker som finansieringskilde og forholdsvis mindre af kapitalmarkederne. Stærkere kapitalmarkeder vil supplere
bankerne som finansieringskilde og ville: ·
frigøre
flere midler til investering for alle virksomheder, især SMV’er, og for
infrastrukturprojekter ·
tiltrække
flere investeringer til EU fra resten af verden og ·
gøre
det finansielle system mere stabilt ved at åbne en bredere vifte af
finansieringskilder. Vores opgave
består i det væsentlige i at finde måder, hvorpå der kan skabes forbindelse
mellem investorer og opsparere og vækst. Der findes ingen enkelt
foranstaltning, der kan føre til etablering af en kapitalmarkedsunion. I stedet
vil der være en række skridt, som hver for sig kan være beskedne, men hvis
kumulative virkninger vil være betydelige. Vi er nødt til at udpege og fjerne
barriererne mellem investorernes penge og investeringsmulighederne og overvinde
de hindringer, som står mellem virksomhederne og investorerne. Vi er også nødt
til at gøre vores system til kanalisering af disse midler - investeringskæden -
så effektivt som muligt, både nationalt og på tværs af grænserne. Hvorfor er det
værd at gøre? Nogle få eksempler illustrerer de potentielle fordele. I USA
modtager mellemstore virksomheder, som er drivkræfterne for vækst i mange
lande, fem gange så mange midler fra kapitalmarkederne, som de gør i EU. Hvis
vores venturekapitalmarkeder var lige så dybe, ville så meget som 90 mia. EUR
have været til rådighed til finansiering af virksomhederne mellem 2008 og 2013.
Såfremt securitiseringer for SMV'er igen - sikkert – kunne nå op på et omfang
svarende til bare halvdelen af niveauet i 2007, ville dette kunne svare til
omkring 20 mia. EUR i yderligere finansiering. Det er korrekt,
at mange af de spørgsmål, der tages op - lovgivningen om insolvens og
værdipapirer samt skattemæssig behandling - er blevet drøftet i mange år.
Behovet for at gøre fremskridt er dog mere presserende end nogensinde. Selv om
dette vil være et langsigtet projekt, som kræver en vedvarende indsats gennem
mange år, bør det ikke forhindre, at vi gør hurtige fremskridt. I de kommende
måneder vil vi derfor: ·
udarbejde
forslag for at fremme securitisering af høj kvalitet og frigøre bankbalancer
til udlån ·
revidere
prospektdirektivet for at gøre det lettere for virksomhederne, især mindre
virksomheder, at fremskaffe finansiering og nå investorer i andre lande ·
påbegynde
arbejdet med at forbedre tilgængeligheden af kreditoplysninger om SMV’er,
således at det bliver lettere for investorer at investere i dem ·
samarbejde
med industrien om at indføre en paneuropæisk ordning for private investeringer
for at tilskynde til direkte investeringer i mindre virksomheder og ·
støtte
indførelsen af nye europæiske langsigtede investeringsfonde med henblik på at
kanalisere investeringer til infrastruktur og andre langsigtede projekter. Denne grønbog
markerer begyndelsen på en høring med en varighed på tre måneder. Vi vil gerne
høre fra parlamentarikere, medlemsstaterne, personer, der arbejder på kapitalmarkederne,
og fra alle berørte grupper om job, vækst og de europæiske borgeres interesser.
Denne feedback vil hjælpe os med at udarbejde en handlingsplan, der skal sikre
os byggestenene til en fuldt operationel kapitalmarkedsunion senest i 2019. Retningen er
klar: Vi skal opbygge et indre marked for kapital fra bunden, udpege
hindringerne og fjerne dem én for én, skabe en følelse af dynamik og bidrage
til at udløse en stigende følelse af tillid til investeringer i Europas
fremtid. Frie kapitalbevægelser er et af de grundlæggende principper, som EU
blev bygget på. Mere end halvtreds år efter Romtraktaten bør vi gribe denne
mulighed for at gøre denne vision til virkelighed. Afsnit 1:
Etablering af en kapitalmarkedsunion Frie
kapitalbevægelser blev nedfældet i Romtraktaten for mere end halvtreds år
siden. Det er en af Den Europæiske Unions grundlæggende frihedsrettigheder og
bør stå i centrum for det indre marked. Trods de fremskridt, der er gjort, er
kapitalmarkederne i dag stadig opsplittede og typisk organiseret på nationalt
plan. Efter en periode med uddybning er finansmarkedernes integrationsgrad i EU
faldet siden krisen, og banker og investorer søger tilbage til
hjemmemarkederne. Sammenlignet med
andre retsområder er kapitalmarkedsbaseret finansiering i Europa forholdsvis
underudviklet. Vores markeder for egen- og fremmedkapital og andre markeder
spiller kun en mindre rolle i finansieringen af vækst, og europæiske
virksomheder er fortsat stærkt afhængige af banker, hvilket betyder, at vores
økonomier er sårbare over for en stramning af bankernes udlån. Investortilliden
er også utilstrækkelig, og europæernes opsparing anvendes ikke altid på den
mest produktive måde. De europæiske investeringsniveauer ligger langt under
tidligere tiders norm, og europæiske kapitalmarkeder er mindre
konkurrencedygtige på globalt plan. For at støtte en
bæredygtig tilbagevenden til vækst og jobskabelse kræves der foruden andre
reformer af erhvervsklimaet, at kapitalmarkederne spiller en større rolle med
hensyn til kanalisering af finansiering til økonomien. I praksis betyder dette,
at det skal sikres, at hindringer for den frie bevægelighed for kapital mellem
investorer og dem, som har behov for finansiering, udpeges og analyseres,
uanset om de findes inden for en enkelt medlemsstat eller går på tværs af
grænserne. Etablering af en
kapitalmarkedsunion er et vigtigt initiativ i Kommissionens arbejdsprogram. Det
vil sikre større diversificering i finansieringen af økonomien og mindske
omkostningerne ved at rejse kapital, navnlig for SMV’er. Mere integrerede
kapitalmarkeder, især for aktier, vil forbedre den europæiske økonomis evne til
at modstå chok og give mulighed for flere investeringer uden at øge
gældsætningen. En kapitalmarkedsunion bør fremme strømmen af kapital - gennem
effektiv markedsinfrastruktur og effektive formidlere - fra investorer til
europæiske investeringsprojekter og således forbedre fordelingen af risici og
kapital i hele EU og dermed i sidste ende gøre Europa mere modstandsdygtigt
over for fremtidige chok. Kommissionen har
derfor forpligtet sig til at tilvejebringe byggestenene til en velreguleret og
integreret kapitalmarkedsunion omfattende alle medlemsstaterne senest i 2019
med henblik på at maksimere fordelene ved kapitalmarkeder og finansielle institutioner,
som ikke er banker, for resten af økonomien. En
kapitalmarkedsunion bør bringe EU tættere på en situation, hvor eksempelvis
SMV'er kan rejse finansiering lige så let som store virksomheder, udgifter til
investering og adgang til investeringsprodukter konvergerer i hele EU, opnåelse
af finansiering gennem kapitalmarkeder bliver stadig enklere, og opnåelse af
finansiering i en anden medlemsstat ikke hæmmes af unødvendige juridiske eller
tilsynsmæssige hindringer. Selv om disse ændringer vil bidrage til at reducere
afhængigheden af bankfinansiering, vil bankerne stadig spille en central rolle
i kapitalmarkedsunionen og i den europæiske økonomi som sådan som långivere til
en betydelig del af de økonomiske aktører og formidlere på kapitalmarkederne. Ikke alle disse
udfordringer er nye, men EU’s behov for vækst gør det presserende at tage dem
op. Det giver også den dynamik, der er nødvendig for at gøre fremskridt.
Formålet med denne grønbog er at indlede debatten på EU-plan og nationalt plan
under inddragelse af medlovgiverne, andre EU-institutioner, nationale
parlamenter og alle interesserede parter om mulige kort- og langsigtede
foranstaltninger for at nå disse mål. En
kapitalmarkedsunion vil afvige fra bankunionen: Uddybning af kapitalmarkederne
kræver foranstaltninger, som klart adskiller sig fra nøgleelementerne i
bankunionen. Bankunionens fokus på at bryde forbindelsen mellem bankkrak og
stater i euroområdet vil dog udgøre et solidt grundlag for stabilitet, som kan
understøtte udviklingen af en kapitalmarkedsunion i alle EU’s medlemsstater.
Ligeledes vil velintegrerede kapitalmarkeder bidrage til at forstærke Den
Økonomiske og Monetære Unions modstandskraft. En
kapitalmarkedsunion bør være baseret på følgende nøgleprincipper: -
den
bør maksimere fordelene ved kapitalmarkederne for økonomi, beskæftigelse og
vækst -
den
bør skabe et indre marked for kapital for alle 28 medlemsstater ved at fjerne
hindringer for grænseoverskridende investeringer i EU og fremme stærkere
forbindelser med globale kapitalmarkeder -
den
bør bygge på et solidt grundlag med finansiel stabilitet og et fælles regelsæt
for finansielle tjenesteydelser, der håndhæves effektivt og konsekvent -
den
bør sikre en effektiv beskyttelse af forbrugerne og investorerne, og -
den
bør medvirke til at tiltrække investeringer fra hele verden og øge EU’s
konkurrenceevne. 1.1 Etablering
af en kapitalmarkedsunion Etablering af en
kapitalmarkedsunion er et langsigtet projekt. Der arbejdes allerede på at
fastlægge et fælles regelsæt, og et stort antal af centrale reformer[1] er
allerede ved at blive gennemført. Kommissionens tilgang vil være baseret på en
vurdering af de resterende prioriteter, herunder med hensyn til både
sandsynlige virkninger og gennemførlighed, understøttet af en tilbundsgående
økonomisk analyse, en konsekvensanalyse og en høring. På grundlag af
resultatet af denne høring vil Kommissionen søge at indkredse de tiltag, der er
nødvendige for at nå følgende mål: -
forbedret
adgang til finansiering for alle virksomheder i hele Europa (navnlig
SMV’er) og investeringsprojekter som f.eks. infrastruktur -
forøgelse
og diversificering af finansieringskilderne fra investorer
i EU og i hele verden og -
mere
effektive markeder, der skaber forbindelse mellem investorer og dem,
som har behov for finansiering, til en lavere pris, både inden for
medlemsstaterne og på tværs af grænserne. Kommissionen har
iværksat en omfattende høring om arten af problemerne, mulige foranstaltninger
og deres prioritering. Lovgivning er muligvis ikke altid den rigtige politiske
reaktion på disse udfordringer, og i mange tilfælde vil det være markedet, som
skal levere løsninger. Ikke-lovgivningsmæssige tiltag og en effektiv
håndhævelse af lovene om konkurrence og det indre marked kan være den bedste
vej frem på andre områder. Kommissionen vil støtte markedsbaserede løsninger,
når det er sandsynligt, at de er effektive, og lovgivningsmæssige ændringer,
udelukkende hvor dette er nødvendigt. Denne grønbog er
struktureret som følger. Afsnit 2 beskriver, hvordan de europæiske
kapitalmarkeder er struktureret i dag og indeholder en foreløbig analyse af
nogle af hindringerne for dybere og mere integrerede kapitalmarkeder.
Yderligere analyser findes i det vedlagte arbejdsdokument fra Kommissionens
tjenestegrene. Det er hensigten med afsnit 3 at indhente synspunkter om
de første politiske prioriteringer, som vi vil arbejde videre med på grundlag
af Kommissionens meddelelse "En investeringsplan for Europa"[2],
herunder emner som f.eks. gennemførelse af forordningen om europæiske
langsigtede investeringsfonde (ELTIF), securitiseringer af høj kvalitet,
kreditoplysninger om SMV'er, private investeringer og revision af
prospektdirektivet. Det er hensigten med afsnit 4 at indhente
synspunkter om hindringerne for adgang til finansiering, udvidelse af finansieringskilderne
og mere effektive markeder samt områder, hvor der kan gøres en yderligere
indsats på grundlag af de modtagne tilbagemeldinger. Hindringer for
grænseoverskridende kapitalstrømme omfatter spørgsmål såsom lovgivning om
insolvens, selskaber samt beskatning og værdipapirer, hvor der er behov
yderligere analyser og tilbagemeldinger for at fastlægge omfanget af
udfordringen på hvert område, samt passende løsninger og prioriteringen. Kapitalmarkedsunionen
bør også ses som et middel til at hjælpe markederne på nationalt plan, da den
åbner de nationale markeder for investorer, udstedere og formidlere, fremmer
frie kapitalbevægelser og muliggør udveksling af bedste praksis. I betragtning
af de forskellige udviklingsniveauer for kapitalmarkederne i EU og de
specifikke udfordringer i de forskellige medlemsstater kan de politiske
løsninger kræve passende skræddersyede tiltag på nationalt plan, som blandt
andet er baseret på Kommissionens landespecifikke henstillinger som led i det
europæiske semester. Kommissionen opfordrer medlemsstaterne til at rådføre sig
om særlige udfordringer med hensyn til udvikling af deres kapitalmarkeder og at
bidrage med deres konklusioner i debatten. Afsnit
2: Udfordringer på de europæiske kapitalmarkeder i dag 2.1 Aktuel
status på kapitalmarkederne i Europa Ud over direkte
banklån er kapitalmarkederne den vigtigste mekanisme, hvorigennem potentielle
investorer kan få forbindelse med dem, der søger finansiering, og tilbyde
økonomien en bred vifte af diversificerede finansieringskilder. Diagram 1 giver
en forenklet oversigt over strømmen af midler i en økonomi. Kapitalmarkederne
beskæftiger sig hovedsageligt med direkte finansiering, men indgår også i et
tæt samspil med finansielle formidlere, som ofte kanaliserer midler fra
opsparere til investorer. Diagram
1: Forenklet oversigt over kapitalmarkederne i det bredere finansielle system Kapitalmarkederne
i EU er vokset i de seneste årtier. EU’s samlede aktiemarked beløb sig f.eks.
til 8,4 bio. EUR (omkring 65 % af BNP) ved udgangen af 2013, hvilket skal
ses i forhold til 1,3 bio. EUR i 1992 (22 % af BNP). Den samlede værdi af
uindfriede gældsværdipapirer oversteg 22,3 bio. EUR (171 % af BNP) i 2013,
hvilket skal ses i forhold til 4,7 bio. EUR (74 % af BNP) i 1992[3].
Ikke desto
mindre er markederne fortsat underudviklede i forhold til markederne i andre
retsområder. De offentlige aktiemarkeder i USA er næsten dobbelt så store som
dem i EU (i procent af BNP) og er tre og en halv gange større i Schweiz
(diagram 2). Diagram 2: Værdi af aktiemarkedet og gældsværdipapirer (% af BNP) || || || || || Markederne for privat egenkapital i USA er også ca. dobbelt så store som i EU, mens markederne for private investeringer i obligationer er op til tre gange større i USA. Samtidig er der stor forskel på kapitalmarkedernes udvikling i EU’s medlemsstater. F.eks. oversteg værdien af det nationale aktiemarked 121 % af BNP i Det Forenede Kongerige, hvilket skal ses i forhold til mindre end 10 % i Letland, Cypern og Litauen. || || || Kilde: ECMI statistical package || || || || Diagram 3: Virksomhedernes finansieringsformer (i procent af de samlede passiver) || Europa har traditionelt været mere afhængig af banklån, idet banklån spiller en betydeligt større rolle for finansieringen af virksomhederne end udstedelse af gældsværdipapirer på markedet (diagram 3). Samlet set indebærer denne større afhængighed af banklån, at den europæiske økonomi, især SMV’er, er mere sårbar, når bankernes udlånspolitik strammes, således som det skete under finanskrisen. || || || Kilde: Eurostat, OECD. Bemærkning: Lån omfatter banklån og virksomhedsinterne lån. || || || || Adgangen til
kapitalmarkeder varierer betydeligt mellem de forskellige virksomheder og
mellem de forskellige medlemsstater. Der har været en mærkbar stigning i
ikkefinansielle selskabers udstedelse af erhvervsobligationer i EU, delvis som
følge af gunstige markedsvilkår for obligationsudstedere på grund af lave
rentesatser. Obligationerne er imidlertid hovedsageligt blevet udstedt af store
virksomheder og ikke af små og mellemstore virksomheder (SMV’er). Udstedelse af
obligationer har også været koncentreret på større markeder snarere end
markeder, hvor virksomhedernes finansieringsproblemer har været størst. Selv om
kapitalmarkederne i EU blev mere integrerede forud for krisen, for så vidt
angår grænseoverskridende beholdninger af finansielle instrumenter, afslørede
krisen, at en del af denne integration var drevet af gældsbaserede
transaktioner mellem banker på engrosmarkedet, som kunne ændres pludseligt som
følge af chok. Aktiemarkederne i EU er fortsat kendetegnet ved fokus på
hjemmemarkedet, hvilket betyder, at potentielle risici og fordele ikke deles på
tværs af grænserne. Grænseoverskridende beholdninger af gældsværdipapirer er
også fortsat lavere, end man ville forvente på et fuldt integreret marked. Selv
de bedst fungerende nationale markeder i EU mangler kritisk størrelse, hvilket
fører til et mindre investorgrundlag og færre finansielle instrumenter at vælge
imellem. 2.2 Udfordringer
og muligheder forbundet med etablering af en kapitalmarkedsunion Der findes en
lang række forskellige hindringer for integration og udvikling af EU’s
kapitalmarkeder, som skyldes historiske, kulturelle, økonomiske og
lovgivningsmæssige faktorer, hvoraf nogle er dybt rodfæstede og vanskelige at
overvinde. Disse omfatter f.eks. virksomhedernes historiske præference for
visse former for finansiering, kendetegnene for pensionsordninger, anvendelsen
af tilsynsreglerne og administrative forhindringer, forskellige aspekter af
virksomhedsledelse (corporate governance) og selskabsret, datamangler og
kendetegnene ved mange skattesystemer samt ineffektive markedsstrukturer. Selv
på velintegrerede kapitalmarkeder vil nogle af disse forskelle bestå. For at få
fuldt udbytte af et fuldt integreret indre marked for kapital er det nødvendigt
at overvinde en række udfordringer navnlig på følgende tre centrale områder. På
efterspørgselssiden er det for det første en central prioritering at forbedre
adgangen til finansiering, herunder til risikovillig kapital, navnlig for
SMV’er (f.eks. innovative og hurtigtvoksende nystartede virksomheder).
Succes over tid afhænger af en løsning på problemerne vedrørende information,
fragmentering af vigtige markedssegmenter og nedbringelse af udgifterne
forbundet med adgang til kapitalmarkederne. Derudover er der specifikke
hindringer for finansiering af langsigtede projekter, herunder investeringer i
infrastruktur. På udbudssiden
vil udvikling af kapitalmarkederne i EU for det andet afhænge af strømmen af
midler til kapitalmarkedsinstrumenter. En forøgelse af de institutionelle og
private investeringsstrømme til kapitalmarkederne vil fremme
diversificeringen af finansieringskilder. Stigningen i erhvervstilknyttede og
private pensionsordninger i Europa kunne resultere i en stigning i strømmen af
midler til en mere diversificeret vifte af investeringsbehov gennem
kapitalmarkedsinstrumenter og bane vejen for markedsbaseret finansiering. En
forbedring af private investorers tillid til kapitalmarkederne og finansielle
formidlere kunne øge strømmen af private husholdningers opsparing, som på
nuværende tidspunkt hovedsageligt er placeret i friværdi og bankindskud, til
kapitalmarkedsinstrumenter. En sådan forbedring af europæiske kapitalmarkeders
globale konkurrenceevne og tiltrækningskraft kunne også øge
investeringsstrømmen. For det tredje
vil større, mere integrerede og dybere kapitalmarkeder afhænge af, at de
hindringer, som medfører fragmentering af markedet og hæmmer udviklingen af
særlige markedssegmenter, overvindes. Forbedring af markedernes effektivitet
vil gøre det muligt for EU at opnå fordelene ved et større og dybere marked.
Disse omfatter større konkurrence, flere valgmuligheder og færre omkostninger
for investorer samt en mere effektiv fordeling af risici og bedre risikodeling.
Mere integrerede kapitalmarkeder, især for aktier, vil forbedre den europæiske
økonomis evne til at modstå chok og give mulighed for flere investeringer uden
at øge gældsætningen. Velfungerende kapitalmarkeder vil forbedre fordelingen af
kapital i økonomien, hvilket fremmer aktiviteter præget af iværksætterånd og
risikovillighed og investeringer i infrastruktur og nye teknologier. Afsnit
3: Prioriteringer for en tidlig indsats Kommissionen
har udpeget en række områder, hvor behovet for fremskridt er almindeligt
anerkendt, og som har potentiale til at sikre fordele hurtigt. I dette afsnit
gives der en oversigt over disse muligheder, og der indhentes synspunkter fra
interesserede parter om specifikke elementer inden for hvert område. 3.1 Mindskelse
af adgangsbarriererne på kapitalmarkederne Prospektet er et
detaljeret dokument indeholdende oplysninger om virksomheden og vilkår og
risici forbundet med en investering. Det er indgangen til kapitalmarkeder for
virksomheder, der søger finansiering, og de fleste virksomheder, der ønsker at
udstede gældsinstrumenter eller aktier, skal udarbejde et prospekt. Det er
afgørende, at det ikke fungerer som en unødvendig hindring for adgang til
kapitalmarkederne. Kommissionen vil gennemgå den nuværende prospektordning
gennem en særlig offentlig høring iværksat sideløbende med denne grønbog
med henblik på at gøre det lettere for virksomhederne (herunder SMV'er) at
rejse kapital i hele EU[4]
og at fremme udnyttelsen af SMV-vækstmarkeder. I forbindelse med gennemgangen
vil der blive set på, hvornår et prospekt er påkrævet, effektivisering af
godkendelsesprocessen og forenkling af oplysningerne i prospekter. 3.2 Udvidelse
af investorgrundlaget for SMV’er Hvad angår
adgang til finansiering, er SMV'er under krisen blevet ramt hårdere end større
virksomheder. Oplysningerne om SMV’er er typisk begrænsede, og det er typisk
banker, som ligger inde med dem, og nogle SMV’er har svært ved at få
forbindelse med et bredere investorgrundlag bestående af ikkebankmæssige
investorer, som kunne opfylde deres finansieringsbehov. En forbedring af
kreditoplysningerne ville bidrage til etablering af et effektivt og
bæredygtigt kapitalmarked for SMV'er. Udvikling af et fælles minimumssæt af
sammenlignelige oplysninger til kreditoplysning og -vurdering kan bidrage til
at tiltrække finansiering til SMV’er. Desuden kunne standardiserede
kreditkvalitetsoplysninger bidrage til udviklingen af finansielle instrumenter
til refinansiering af lån til SMV’er, herunder f.eks. securitisering for
SMV'er. Arbejdet med
credit scoring er blevet påbegyndt og har modtaget bred støtte fra
medlemsstaterne. Credit scoring giver investorer og långivere oplysninger om
SMV'ers kreditværdighed. I Europa har omkring 25 % af alle virksomheder og
ca. 75 % af alle virksomheder, som drives af ejeren, imidlertid ikke nogen
credit scoring. Tiltag på dette område kunne bidrage til at diversificere
finansieringen af innovative og hurtigtvoksende nystartede virksomheder. Som et
første skridt vil Kommissionen i 2015 afholde workshops om kreditoplysninger om
SMV’er med henblik på at videreføre dette arbejde. 3.3 Opbygning
af bæredygtig securitisering Securitisering,
som er den proces, hvorved aktiver som f.eks. realkreditlån samles i en pulje
for investorerne, kan være et effektivt redskab til at overføre risici og øge
bankernes udlånskapacitet. Siden krisen har aktiviteten dog været begrænset på
trods af lave tabsprocenter for europæiske securitiseringer. Udstedelsen af
securitiseringer i Europa beløb sig i 2014 til ca. 216 mia. EUR sammenlignet
med 594 mia. EUR i 2007[5].
Et bæredygtigt securitiseringsmarked af høj kvalitet i EU, som er
baseret på enkle, gennemsigtige og standardiserede securitiseringsinstrumenter,
kunne bygge bro mellem banker og kapitalmarkeder. Med de
delegerede retsakter om Solvens II og likviditetsdækningsgrad, der blev
offentliggjort for nylig, er der blevet påbegyndt arbejde for at sikre en
omfattende og konsekvent tilsynsmæssig tilgang til enkle, gennemsigtige og
standardiserede securitiseringer. Ud over disse initiativer har centralbanker,
reguleringsmyndigheder, nationale myndigheder og repræsentanter for den private
sektor talt for en mere omfattende indsats for at genopbygge securitisering i
EU. For investorerne
ville et EU-dækkende initiativ skulle sikre høje standarder, retssikkerhed og
sammenlignelighed på tværs af securitiseringsinstrumenterne. Denne ramme bør
styrke gennemsigtigheden, sammenhængen og tilgængeligheden af centrale
oplysninger, navnlig inden for lån til SMV’er, og fremme udviklingen af sekundære
markeder for at fremme både udstedelse og investeringer. Kommissionen vil
gennemføre høringer om specifikke foranstaltninger til opfyldelse af disse mål
sideløbende med forelæggelsen af denne grønbog. 3.4 Fremme
af langsigtede investeringer Investeringerne
i EU er faldet væsentligt fra deres højeste niveau i 2007 og ligger under deres
historiske norm. Europa-Kommissionen har allerede bebudet en investeringsplan,
som vil frigøre offentlige og private investeringer i økonomien på mindst 315
mia. EUR over de næste tre år med oprettelsen af den nye Den Europæiske Fond
for Strategiske Investeringer (EFSI)[6]
og offentliggjort en meddelelse om langsigtet finansiering af den europæiske
økonomi, hvori der fastsættes en række foranstaltninger til fremme af investeringer.
De lovgivningsmæssige rammer for de Europæiske Langsigtede Investeringsfonde
(ELTIF), som blev færdiggjort for nylig, vil gøre det muligt for investorerne
at sætte penge i virksomheder og infrastrukturprojekter på lang sigt. ELTIF’er
bør være særligt attraktive for investorer som f.eks. forsikringsselskaber
eller pensionsfonde, som har behov for konstante indkomststrømme eller
langfristet kapitaltilvækst. Vi
modtager gerne synspunkter vedrørende den rolle, Kommissionen og
medlemsstaterne kan spille for at støtte udbredelsen af ELTIF’er,
herunder den mulige udvidelse til ELTIF’er af fordele, der i øjeblikket gælder
for nationale ordninger. 3.5 Udvikling
af europæiske markeder for private investeringer Virksomheder
kan f.eks. rejse midler via private investeringer, hvor et selskab tilbyder
værdipapirer til en enkeltperson eller lille gruppe investorer, som ikke er på
de offentlige markeder. Disse kan på en for virksomhederne mere
omkostningseffektiv vis rejse midler og udvide adgangen til finansiering
for mellemstore og store virksomheder og eventuelt infrastrukturprojekter. Mellemstore
europæiske virksomheder har haft adgang til det amerikanske marked for private
investeringer i mange år og rejste i 2013 15,3 mia. USD på dette marked[7].
Siden begyndelsen af den finansielle krise er private investeringers
popularitet accelereret i Europa, og visse medlemsstater har udviklet markeder
for private investeringer. Navnlig har det tyske og franske indenlandske marked
for private investeringer givet adgang til låntagning på 15 mia. EUR i 2013.
Hindringerne for udviklingen af paneuropæiske markeder omfatter forskelle
i de nationale konkurslovgivninger, mangel på standardiserede processer samt
dokumentation og information om udstedernes kreditværdighed. Som et første
skridt i retning af at udvikle europæiske markeder for private investeringer
har et konsortium bestående af brancheorganisationer udarbejdet en
markedsvejledning om fælles markedspraksis, principper og standardiseret
dokumentation for private investeringer, som er forenelig med en lang række
retlige rammer. Vejledningen blev offentliggjort for nylig og de første
udstedelser skulle følge inden længe. Kommissionen ser med glæde på denne
markedsstyrede tilgang, som kunne bidrage til at lette etableringen af et
europæisk marked for private investeringer på kort sigt. Spørgsmål 1)
Hvilke andre områder bør prioriteres ud over de fem prioriterede områder for
foranstaltninger på kort sigt? 2)
Hvilke yderligere tiltag vedrørende tilgængelighed og standardisering af kreditoplysninger
om SMV’er kunne støtte et dybere marked for finansiering af SMV'er og
nystartede virksomheder og et bredere investorgrundlag? 3)
Hvordan kan ELTIF’er støttes med henblik på at fremme deres udbredelse? 4)
Er der behov for EU-tiltag for at støtte udviklingen af markeder for private
investeringer som supplement til de markedsdrevne bestræbelser på at nå til
enighed om fælles standarder? Afsnit
4: Foranstaltninger til udvikling og integration af kapitalmarkederne For at få
udbytte af et fuldt integreret indre marked for kapital er det nødvendigt at
overvinde en række udfordringer navnlig på følgende tre centrale områder: -
forbedret
adgang til finansiering for alle virksomheder i hele Europa (navnlig
SMV’er) og investeringsprojekter som f.eks. infrastruktur -
forøgelse
og diversificering af finansieringskilderne fra investorer
i EU og i hele verden og -
mere
effektive markeder, der skaber forbindelse mellem investorer og dem,
som har behov for finansiering, mere effektivt og til en lavere pris, både
inden for medlemsstaterne og på tværs af grænserne. 4.1
Forbedret adgang til finansiering I
sidste ende er velfungerende aktie- og obligationsmarkeder på grund af deres
størrelse og betydning afgørende for at sikre en effektiv kapitalmarkedsunion
og den bredest mulige adgang til finansiering. Der er dog nogle væsentlige
hindringer for finansieringsstrømmen, navnlig for mindre eller mellemstore
virksomheder, og for mere langsigtede projekter såsom infrastruktur, som begge
er afgørende for at øge produktionskapaciteten og den økonomiske vækst. Disse
finansieringsproblemer er særlig udtalt i de medlemsstater, der er blevet
hårdest ramt af krisen. SMV’er har
historisk set primært været afhængige af bankfinansiering. Under krisen
blev bankernes låneafgørelser i sagens natur mere selektive såvel på grund af
bankernes egne balancebegrænsninger som på grund af den stigende sandsynlighed
for misligholdelse fra låntagernes side. Selv om kapitalmarkederne kan supplere
den rolle, som bankernes udlån spiller for SMV’er, betyder bankernes diversitet
og den ringe adgang til kreditoplysninger, at de ofte er bedre egnet til
relationsbaseret långivning. Alternative
finansieringskilder kan imidlertid spille en vigtig rolle, især for nystartede
virksomheder og små, men hurtigt voksende virksomheder inden for innovative
sektorer. Disse virksomheders pengestrømme er i begyndelsen typisk
begrænsede, og de er afhængige af ekstern finansiering for at udvikle
virksomheden. Bankfinansiering og andre finansieringsværktøjer, f.eks. leasing
og factoring, er ofte vanskelige at få adgang til eller utilstrækkelige for
virksomheder med væsentlige immaterielle aktiver, der ikke let kan anvendes som
sikkerhed for banklån. Adgang til
offentlige kapitalmarkeder er ikke blot omkostningstungt for SMV’er, men også
for mellemstore virksomheder, der meget vel kan være mere tilbøjelige end
SMV’er til at udnytte offentlige markeder til at rejse kapital.
Aktieudstedelser og garantistillelse er kendetegnet ved betydelige faste
omkostninger forbundet med krav vedrørende passende omhu og forskriftsmæssige
krav. Dette omfatter omkostningerne til offentliggørelse af oplysninger, som
kræves af investorer eller tilsynsmyndigheder, opfyldelse af andre
virksomhedsledelseskrav og bestilling af eksterne kreditvurderinger. Desuden
kan virksomheder på et tidligt udviklingstrin have en forretningsmæssig
interesse i ikke at offentliggøre detaljerede oplysninger om deres
forretningsplan. De kan være tilbageholdende med at afgive kontrol eller lade
sig underkaste større ekstern kontrol. Disse elementer forhindrer ofte små og
mellemstore virksomheder i at få adgang til offentlige aktie- og
gældsinstrumentmarkeder, hvorved de hovedsageligt ledes til private
gældsinstrument- og egenkapitalmarkeder, som generelt er mindre
standardiserede, mere komplekse og ofte mere bekostelige. Store
virksomheder
har generelt den rette størrelse til at retfærdiggøre de faste omkostninger til
at udnytte kapitalmarkederne og til, at hver enkelt udstedelse er
tilstrækkeligt stor til at tiltrække opmærksomhed fra tegningsgaranter,
investorer og analytikere. Men selv om der har været en betydelig
stigning i udstedelsen af virksomhedsobligationer i de seneste år, som delvist
kompenserer for faldet i bankernes udlån, er udstedelse af børsnoterede aktier
fortsat afdæmpet i Europa. Mere effektive markeder kan bidrage til at reducere
omkostningerne ved at få adgang til disse markeder og vil være en fordel for
alle virksomheder. Endelig har EU
behov for betydelige nye infrastrukturinvesteringer for at opretholde
sin konkurrenceevne. Strømmen af midler til sådanne projekter er imidlertid
begrænset af kortsigtethed, lovgivningsmæssige hindringer og andre faktorer.
Ligeledes udviser mange infrastrukturprojekter kendetegnene ved offentlige
goder, hvilket betyder, at det muligvis ikke er hensigtsmæssigt med private
investeringer alene for at opnå det optimale investeringsniveau. EFSI vil yde
et vigtigt bidrag til at øge investeringerne i infrastrukturprojekter[8], men
Kommissionen modtager også gerne synspunkter vedrørende andre midler til at nå
dette mål. Behandling
af problemerne vedrørende information I Europa retter
de fleste SMV’er kun henvendelse til banker, når de søger finansiering. Næsten
13 % af disse ansøgninger afvises, men ofte fordi de ikke er i
overensstemmelse med bankernes foretrukne risikoprofiler, selv om de er
levedygtige. Selv om bankerne undertiden henviser SMV’er til alternative
udbydere af finansiering, fungerer dette ikke altid: I visse tilfælde har
hverken banker eller SMV’er tilstrækkeligt kendskab til alternativerne.
Bankerne kunne tilskyndes til at give bedre feedback til SMV’er, hvis
låneansøgninger afvises, og skabe opmærksomhed om alternative
finansieringsmuligheder for disse SMV’er. IFRS-standarder
har spillet en vigtig rolle for at fremme et fælles regnskabssprog i EU og gøre
det nemmere for store børsnoterede virksomheder i EU at få adgang til de
globale kapitalmarkeder. En komplet indførelse af IFRS for mindre virksomheder,
især dem, der ønsker adgang til særlige markedspladser, ville imidlertid være
en kilde til yderligere omkostninger. Udvikling af en forenklet, fælles
regnskabsstandard af høj kvalitet, som er skræddersyet til de virksomheder, der
er opført på visse handelspladser[9],
kunne være et skridt fremad med hensyn til gennemsigtighed og
sammenlignelighed, og hvis den anvendes proportionelt, kan den hjælpe
virksomheder, der søger grænseoverskridende investorer, med at blive mere
attraktive for disse. Standarden kan blive et fast element på SMV-vækstmarkeder
og gøres tilgængelig for bredere anvendelse. Gennemsigtigheden
i infrastrukturprojekter eller projektpipelines kan øge deres
tiltrækningskraft for private investeringer samt hjælpe lovgiverne med at
vedtage en mere skræddersyet tilsynsordning for infrastrukturinvesteringer. I
investeringstaskforcens rapport fra december 2014 foreslås der oprettelse af et
centralt websted på EU-plan med links til medlemsstaternes
projekter/projektpipelines og oplysninger om EU-projekter (f.eks. under
Connecting Europe-faciliteten og de europæiske struktur- og investeringsfonde).
På grundlag af taskforcens rapport har Kommissionen foreslået, at der oprettes
en projektpipeline med europæiske investeringsprojekter for at lette adgangen
til oplysninger om investeringsmuligheder for investorer i hele EU og maksimere
investorernes deltagelse i finansieringen[10].
Dette vil omfatte etablering af et særligt websted og fælles standarder for
præsentationen af oplysningerne. Oprettelse af en sådan projektpipeline vil
bygge videre på det arbejde, der allerede er indledt i en række medlemsstater. Standardisering
som en mekanisme til at sætte gang i markederne Selv om
standardisering ikke er uden ulemper, kan der sættes gang i visse markeder med
et fælles sæt af markedsregler, gennemsigtige produktkarakteristika og
konsekvent tilsyn og håndhævelse. En vis grad af standardisering kan tiltrække
flere investorer og øge markedets dybde og likviditet. Dette gælder specielt i
de mindre medlemsstater, hvor markederne ikke kan nå en mindstevolumen, hvis de
er begrænset til indenlandske kapitalpuljer. Hvor fælles standarder ikke er
nødvendige eller vanskelige at opnå, kan den politiske indsats i stedet rettes
mod fastlæggelse af bedste praksis i hele EU med henblik på at fremme
udviklingen af visse finansielle instrumenter. Udviklingen af
et mere integreret europæisk marked for dækkede obligationer kunne
bidrage til en omkostningseffektiv finansiering af bankerne og give
investorerne en bredere vifte af investeringsmuligheder. Dækkede obligationers
succes som finansieringsinstrumenter er tæt forbundet med udvikling af
specifikke nationale retlige rammer. I 2015 vil Kommissionen gennemføre en
høring om fordelene ved og den potentielle udformning af en EU-ramme for
dækkede obligationer og fremlægge politiske løsningsmodeller for at opnå større
integration på markeder for dækkede obligationer på grundlag af erfaringerne
med velfungerende nationale rammer. Kommissionen vil også overveje, om
investorerne bør gives flere oplysninger om de underliggende sikkerheder for dækkede
obligationer og anden struktureret gæld, som svarer til kravene til
udlånsoplysninger for strukturerede finansielle instrumenter. På trods af den
seneste vækst i virksomhedsobligationsudstedelser er den præget af en
lav grad af standardisering og prisgennemsigtighed. Selv om der i de senere år
i en række medlemsstater er fremkommet nye elektroniske
obligationshandelsplatforme rettet mod private investorer, kan begrænset
standardisering hæmme udviklingen af obligationsmarkedspladser og af et likvidt
sekundært marked. Større standardisering af udstedelsen af
virksomhedsobligationer kan give mulighed for udvikling af et mere likvidt
sekundært marked for sådanne obligationer. Kommissionen modtager gerne
synspunkter om, hvorvidt muligheden for at udvikle et mere standardiseret
virksomhedsobligationsmarked bør undersøges yderligere, og om dette kan bedst
opnås med et markedsbaseret initiativ eller regulerende indgreb. En anden
fremspirende investeringskategori med potentiale til at give yderligere adgang
til finansiering er investeringer i miljøet, sociale investeringer og
investeringer i virksomhedsledelse, f.eks. grønne obligationer. Provenuet
af grønne obligationer er rettet mod projekter og aktiviteter, der fremmer
klimaet eller andre relaterede formål vedrørende miljømæssig bæredygtighed. Den
hastige vækst på dette marked bliver suppleret af en markedsbaseret
standardiseringsproces, der tager hensyn til kriterier for udvælgelse af grønne
obligationer, som er udviklet af bl.a. Verdensbanken, Den Europæiske
Investeringsbank og Den Europæiske Bank for Genopbygning og Udvikling.
Markedsdeltagerne er i øjeblikket ved at udvikle frivillige retningslinjer, der
kaldes "principper for grønne obligationer" og omfatter anbefalinger
vedrørende gennemsigtighed og integritet i forbindelse med udviklingen af
markedet for grønne obligationer ved at præcisere fremgangsmåden for udstedelse
af grønne obligationer. Mulighed
for udvikling af alternative finansieringsformer Selv om
mekanismer såsom peer-to-peer-lånevirksomhed og crowdfunding er
internetbaserede og derfor kunne give anledning til at tro, at der er et stort
potentiale for at bidrage til finansieringen af økonomien på tværs af nationale
grænser, er der kun begrænsede beviser for grænseoverskridende eller paneuropæisk
aktivitet. Som opfølgning på meddelelsen om crowdfunding[11]
indsamler Kommissionen oplysninger om industriens strategier for videregivelse
af oplysninger og medlemsstaternes tilgange til regulering. De foreløbige
resultater tyder på, at de forskellige nationale tilgange på disse områder kan
fremme crowdfundingaktiviteter lokalt, men ikke nødvendigvis er forenelige med
hinanden i en grænseoverskridende sammenhæng. Spørgsmål 5)
Hvilke yderligere foranstaltninger kunne bidrage til at øge adgangen til finansiering
og forbedre kanaliseringen af midler til dem, der har brug for dem? 6)
Bør der træffes foranstaltninger for at fremme større likviditet på
erhvervsobligationsmarkeder, f.eks. standardisering? Hvis ja, hvilke
foranstaltninger er nødvendige, og kan disse være markedsbaserede, eller er
lovgivningsmæssige tiltag påkrævet? 7)
Er der behov for tiltag fra EU's side for at lette udviklingen af
standardiserede, gennemsigtige og ansvarlige (miljømæssige, sociale og
ledelsesmæssige) investeringer, herunder grønne obligationer, ud over støtte
til udviklingen af retningslinjer på markedet? 8)
Kan det betale sig at udvikle en fælles regnskabsstandard på EU-plan for små og
mellemstore virksomheder, som er noteret på MHF’er? Bør en sådan standard blive
et fast element på SMV-vækstmarkeder? Hvilke betingelser skal dette i så fald
foregå under? 9) Findes der hindringer for udviklingen
af platforme for crowdfunding eller peer-to-peer-lånevirksomhed med en passende
regulering, herunder på tværs af grænserne? Hvis ja, hvordan bør disse
afhjælpes? 4.2
Udvikling og diversificering af finansieringsudbuddet Kapitalmarkedernes
størrelse afhænger i sidste ende af strømmen af opsparede midler til
kapitalmarkedsinstrumenter. Hvis kapitalmarkederne skal kunne vokse, har de
behov for at tiltrække institutionelle, private og internationale
investorer. Fremme
af investeringer fra institutionelle investorer Langsigtede
investeringer fra institutionelle investorer har fået langt større betydning
for kapitalmarkederne. Lovgivningsmæssige hindringer og andre faktorer kan
imidlertid begrænse strømmen af langsigtede institutionelle investeringer til
langsigtede projekter, herunder investeringer i infrastruktur. Den europæiske
kapitalforvaltningssektor, som forvalter over 17 bio. EUR, spiller en
nøglerolle, når investorernes penge skal kanaliseres ind i økonomien. En stor
del af denne succes er det direkte resultat af Europas rammer for
investeringsfonde. UCITS-rammerne (UCITS = Undertakings for Collective
Investment in Transferable Securities = institutter for kollektiv investering i
omsættelige værdipapirer)[12]
for gensidige fonde er en anerkendt international standard, mens direktivet om
forvaltere af alternative investeringsfonde (FAIF)[13] har
skabt en ramme, inden for hvilken europæiske forvaltere af alternative
investeringsfonde kan operere. De
administrative omkostninger ved oprettelse af fonde, godkendelse som forvalter
og salg på tværs af grænserne varierer i øjeblikket mellem medlemsstaterne.
Lavere omkostninger for oprettelse af fonde og grænseoverskridende
markedsføring generelt set ville sænke adgangsbarriererne og skabe større
konkurrence. Ud over nye forretningsmuligheder er det ligeledes vigtigt, at
fonde kan vokse og nyde godt af stordriftsfordele. Kommissionen
modtager gerne synspunkter om, hvilke yderligere politiske foranstaltninger der
kan tilskynde institutionelle investorer til at rejse og investere større beløb
i en bredere vifte af aktiver som f.eks. langsigtede projekter, nyetablerede
virksomheder og SMV’er. Pensions-
og forsikringssektoren råder også over betydelige aktiver til
en værdi af ca. 12 bio. EUR, som kan bidrage til at finansiere investeringer. Den nye tilsynsordning, der vil gælde
for forsikringsgivere fra den 1. januar 2016 og kaldes Solvens II[14], vil
gøre det muligt for virksomhederne at investere mere i langsigtede aktiver ved
at fjerne nationale restriktioner vedrørende sammensætningen af deres
aktivportefølje[15].
Kommissionen har desuden sikret, at standardformlen til beregning af
forsikringsgiveres kapitalkrav ikke medfører hindringer for langsigtede
investeringer og matcher langfristede passiver med langfristede aktiver[16].
Denne indsats blev hilst velkommen, men visse interessenter har også talt for
en skræddersyet behandling af infrastrukturinvesteringer i forbindelse med
kalibrering af kapitalkravene til forsikringsgivere og banker. Der er behov for
en yderligere indsats for at udpege infrastrukturgæld og/eller
aktieinvesteringer med lavere risiko med henblik på en eventuel revision af
tilsynsreglerne og etablering af underklasser af infrastruktur. Kapitalbaserede pensionsordninger
spiller en stadig større rolle i visse medlemsstater. Sådanne ordninger kan,
hvis de forvaltes med omtanke og på en måde, der afspejler deres
samfundsmæssige funktion, bidrage til pensionssystemernes bæredygtighed og
tilstrækkelighed og får større og større betydning som finansieringskilder i
den europæiske økonomi. Nye regler for arbejdsmarkedstilknyttede pensioner, der
i øjeblikket drøftes, kunne fjerne hindringerne for, at pensionsordninger
anvendes til investering i langsigtede aktiver. Derudover kunne udvekslingen af
bedste praksis også øge de nationale systemers kompatibilitet. Udbydere af
personlige pensioner er underlagt en række forskellige dele af EU-lovgivningen.
Dette rejser spørgsmålet om, hvorvidt indførelsen af et standardiseret produkt,
f.eks. gennem en paneuropæisk eller 29. ordning, som fjerner hindringer for
grænseoverskridende adgang, vil kunne styrke det indre marked for personlige
pensioner. Eventuelle ændringer vil skulle sikre en effektiv grad af
forbrugerbeskyttelse og samtidig forbedre dækningen og udbredelsen og give
passende sikkerhed for opsparede midler. Som et
alternativ til finansiering via traditionelle banklån eller udstedelse af
gældsinstrumenter eller aktier kan privat egenkapital og venturekapital
spille en vigtig rolle i den europæiske økonomi. Markederne for risikovillig
kapital er dog ikke altid tilstrækkeligt store; dette gælder ikke kun for de
fondsbørser, der er specialiseret i finansiering af højvækstvirksomheder, men
også investering af risikovillig kapital i opstart eller udvikling af nye
virksomheder eller i højteknologiske virksomheder. Der er også stor variation
med hensyn til udviklingen af markederne for risikovillig kapital blandt medlemsstaterne:
Omkring
90 % af alle forvaltere af venturekapitalfonde er koncentreret i otte
medlemsstater[17]. I visse
medlemsstater oplever venturekapitalfonde problemer med at nå den størrelse,
som er nødvendig for at sprede deres porteføljerisiko. Den manglende kultur for
aktieinvesteringer, mangel på information, et opsplittet marked og høje
omkostninger synes at være de vigtigste årsager til dette. I et forsøg på
at fremme tilvejebringelsen af risikovillig kapital i form af kapitalandele
eller lån på særlige vilkår til nystartede virksomheder og socialt iværksætteri
har EU i 2013 gennemført forordningerne om de europæiske venturekapitalfonde
(EuVECA)[18]
og europæiske sociale iværksætterfonde (EuSEF)[19].
Indtil dato har udbredelsen været opmuntrende, men der er mulighed for
yderligere vækst. Der er formentlig en række hindringer for en større
udbredelse. Et særligt problem, der er blevet rejst, er, at forvaltere, hvis
portefølje overstiger 500 mio. EUR, ikke kan ansøge om at oprette og drive
en sådan fond, og de kan heller ikke anvende disse betegnelser til at
markedsføre fonde i EU. En udvidelse af rækken af markedsdeltagere kunne
potentielt øge antallet af EuVECA’er og EuSEF’er, der er til rådighed. Offentlig
finansiering kan også spille en rolle, og de regionale myndigheder
tilvejebringer venturekapital i stort omfang i flere medlemsstater. EU’s
finansielle instrumenter som f.eks. rammeprogrammet for konkurrenceevne og
innovation, de europæiske struktur- og investeringsfonde (ESIF)[20] og
aktiebaseret finansiering, som støttes under strukturfondsprogrammerne, har
kunnet mobilisere venturekapital til SMV’er. EU’s program for SMV'ers
konkurrenceevne (COSME)[21]
og Horisont 2020-programmerne vil bygge videre på dette. Endvidere blev
statsstøttereglerne ændret i juli 2014 for om nødvendigt at give mulighed for
større statslig indgriben i udviklingen af markedet for risikofinansiering og
at forbedre adgangen for SMV’er og små eller innovative mid cap-selskaber[22].
Udfordringen består i at klarlægge, hvordan man øger venturekapitalfondenes
størrelse, og hvordan offentlig og privat finansiering sammen kan bidrage
hertil. Mangelen på
exitmuligheder for investorer kan også udgøre en hindring for udviklingen af
venturekapitalmidler. Kommissionen vil gerne vide, om der kan træffes
foranstaltninger til at skabe et bedre miljø for business angels[23],
venturekapital og børsintroduktioner for at sikre bedre exitstrategier for
investorer og øge udbuddet af venturekapital til nystartede virksomheder. Bankerne vil
sandsynligvis fortsat være vigtige aktører og deltagere på kapitalmarkederne
som udstedere, investorer og formidlere og vil fortsat spille en stor rolle
inden for kreditformidling som leverandører af finansiering og oplysninger.
Samtidig er nye teknologier og forretningsmodeller under udvikling, herunder
peer-to-peer-långivning eller andre typer af ikke-bankmæssig direkte
långivning, der skal tilvejebringe finansiering til SMV’er og nystartede
virksomheder. Kommissionen modtager gerne tilkendegivelser om, hvorvidt der er
væsentlige adgangsbarrierer for tilvejebringelse og udvikling af disse
tjenesteydelser parallelt med banklån. Spørgsmål 10) Hvilke politiske tiltag
kunne tilskynde institutionelle investorer til at rejse og investere større
beløb i en bredere vifte af aktiver, navnlig langsigtede projekter, SMV’er og
innovative og hurtigtvoksende nystartede virksomheder? 11) Hvilke foranstaltninger kan der
træffes for at nedsætte fondsforvalteres omkostninger til oprettelse og
markedsføring af fonde i hele EU? Hvilke hindringer er der for, at fonde kan
opnå stordriftsfordele? 12) Bør arbejdet med skræddersyet
behandling af infrastrukturinvesteringer være rettet mod visse klart
identificerbare underklasser af aktiver? Hvilke af disse bør Kommissionen i
bekræftende fald prioritere ved fremtidige revisioner af tilsynsregler som
f.eks. CRD IV/CRR og Solvens II? 13) Ville indførelsen af et
standardiseret produkt eller fjernelse af de eksisterende hindringer for
grænseoverskridende adgang styrke det indre marked for pensioner? 14) Ville ændringer af EuVECA- og
EuSEF-forordningerne gøre det lettere for de store fondsforvaltere i EU at
drive disse typer fonde? Hvilke andre ændringer kunne der eventuelt gennemføres
for at øge antallet af disse typer fonde? 15) Hvordan kan EU videreudvikle privat
egenkapital og venturekapital som en alternativ finansieringskilde for
økonomien? Navnlig vil vi gerne vide, hvilke foranstaltninger der kan øge
venturekapitalfondenes størrelse og forbedre exitmulighederne for
venturekapitalinvestorer? 16)
Findes der hindringer for på sikker vis at øge både bankmæssig og
ikke-bankmæssig direkte långivning til virksomheder, der har brug for kapital? Fremme
af private investeringer Private
investorers lyst til at investere direkte på kapitalmarkederne er generelt
beskeden i hele EU, og sådanne investeringer kanaliseres hovedsageligt gennem
kollektive institutionelle investeringer. De europæiske husholdninger har dog
betydelige opsparinger på bankkonti, som i visse tilfælde kan anvendes mere
produktivt. Faldende indlånsrenter kan give visse incitamenter for
husholdningerne til at flytte en større del af deres formue fra bankerne til
værdipapirmarkedet. Produkter
omfattende gensidige fonde, herunder f.eks. investeringsinstitutter, er
populære instrumenter for private investorer, der investerer på
kapitalmarkederne. Trods dette er andelen af direkte privat deltagelse i
investeringsinstitutter fortsat relativt lav: Private husholdninger tegnede sig
kun for 26 % af investeringsfondsejerskabet i euroområdet i 2013[24]. For
at sikre et større udvalg af investeringsfondprodukter og øget konkurrence vil
Kommissionen være interesseret i synspunkter om, hvordan grænseoverskridende
privat deltagelse i investeringsinstitutter kan øges. Private
investorer vil kun være tilbøjelige til at investere på kapitalmarkederne, hvis
de stoler på dem og de finansielle formidlere, som opererer på dem, og mener,
at de trygt kan opnå et bedre afkast på deres opsparing. Genoprettelse af
investorernes tillid er en central opgave og en udfordring for den finansielle
sektor. En styrkelse af forbrugernes finansielle færdigheder vil også give dem
mulighed for at vælge finansielle produkter mere effektivt og nemt og at
sammenligne produkter. Der findes en række nationale programmer for forbedring
af de finansielle færdigheder og kompetencer og et EU-projekt, som kaldes
Consumer Classroom. I visse tilfælde kan de mere standardiserede eller enkle
finansielle produkter, som findes i en række medlemsstater, også være nyttige. Regulering og
tilsyn kan bidrage til at opbygge investorernes tillid. Den Europæiske
Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA) og Den Europæiske
Tilsynsmyndighed for Forsikrings- og Arbejdsmarkedspensionsordninger (EIOPA)
har fået øgede beføjelser med hensyn til investorbeskyttelse gennem MIFID II[25] og
andre forordninger. Som nævnt i Kommissionens undersøgelse af de europæiske
tilsynsmyndigheder (ESA’er)[26],
som blev gennemført for nylig, kan deres mandat inden for forbruger- og
investorbeskyttelse præciseres og styrkes, hvor det er nødvendigt. En øget
grænseoverskridende konkurrence inden for finansielle tjenesteydelser i
detailleddet
kan give flere valgmuligheder, lavere priser og bedre tjenester.
Finansielle tjenesteydelser, der leveres med elektroniske og mobile værktøjer,
har potentiale til at bidrage i denne henseende, forudsat at problemerne
vedrørende sikring mod svig, hacking og hvidvaskning af penge kan løses,
samtidig med at brugervenligheden for kunderne bevares. Kommissionen vil
påbegynde det forberedende arbejde, der skal føre til, at forbrugerne kan høste
større fordel af det indre marked for finansielle tjenesteydelser i
detailleddet. Spørgsmål 17)
Hvordan kan den grænseoverskridende detaildeltagelse i investeringsinstitutter
øges? 18)
Hvordan kan ESA’erne bidrage yderligere til at sikre forbruger- og
investorbeskyttelse? 19) Hvilke politiske foranstaltninger
kan øge private investeringer? Hvad kunne der ellers gøres for at styrke og
beskytte EU’s borgere, når de anvender kapitalmarkederne? 20) Findes der en national bedste
praksis for udvikling af enkle og gennemsigtige investeringsprodukter for
forbrugerne, der kan deles? Tiltrækning
af internationale investeringer De europæiske
kapitalmarkeder skal være åbne og konkurrencedygtige på globalt plan,
velregulerede og integrerede for at tiltrække udenlandske investeringer,
hvilket indebærer fastholdelse af EU’s høje standarder for at sikre markedets
integritet, finansiel stabilitet og investorbeskyttelse. I betragtning af
kapitalmarkedernes globale karakter er det vigtigt, at kapitalmarkedsunionen
udvikles under hensyntagen til den større globale kontekst. Indskrænkningen
af bruttokapitalbevægelserne efter krisen påvirkede alle regioner, men EU (og
især euroområdet) har oplevet det mest betydelige fald i omfanget af
bruttokapitaltilstrømning og -udstrømning som procentdel af BNP. Alle
komponenter i bruttokapitaltilstrømningen (porteføljeinvesteringer, direkte
udenlandske investeringer og bankformidlede tilgodehavender) var lavere i 2013
end i 2007. Ifølge Den
Internationale Valutafonds (IMF's) data var verdens samlede beholdning af
grænseoverskridende porteføljeinvesteringer på 25 bio. EUR ved udgangen af
2013. Den samlede beholdning af grænseoverskridende porteføljeinvesteringer
mellem EU’s medlemsstater var på 9,6 bio. EUR, mens porteføljeinvesteringer,
der kommer fra lande uden for EU, beløb sig til 5 bio. EUR. Derfor er der
stadig gode muligheder for at tiltrække supplerende aktiekapital og
gældsinstrumentinvesteringer fra tredjelande. EU’s
internationale handels- og investeringspolitik[27]
har en vigtig rolle at spille med hensyn til at støtte internationale
investeringer. Internationale handels- og investeringsaftaler liberaliserer
kapitalbevægelser, regulerer markedsadgangen og investeringer, herunder
adgangen til levering af finansielle tjenesteydelser, og kan bidrage til at
opnå både et passende beskyttelsesniveau for investorer i Europa og lige vilkår
i hele EU[28].
Derudover bidrager Kommissionen til det internationale arbejde vedrørende frie
kapitalbevægelser, herunder f.eks. OECD’s kodeks for liberalisering af
kapitalbevægelser. Direkte
markedsføring af EU’s investeringsfonde og andre investeringsinstrumenter i
tredjelande bør fremmes. Dette kan opnås ved at reducere hindringerne for EU’s
finansielle institutioners og tjenesters adgang til tredjelandsmarkeder,
herunder ved at åbne markederne for grænseoverskridende forvaltning af aktiver
i fremtidige handelsaftaler, hvis det er relevant. På baggrund af
disse tendenser er Kommissionen interesseret i modtage synspunkter om
foranstaltninger, der kan træffes for at øge EU-markedernes tiltrækningskraft
over for internationale investorer. Spørgsmål 21) Kan der træffes yderligere foranstaltninger på området for regulering af finansielle tjenesteydelser for at sikre, at EU er internationalt konkurrencedygtig og et attraktivt sted at investere? 22) Hvilke foranstaltninger kan der træffes for at lette EU-virksomheders adgang til investorer og kapitalmarkeder i tredjelande? 4.3
Forbedring af markedets effektivitet - formidlere, infrastruktur og de
overordnede retlige rammer Fælles
regelsæt, håndhævelse og konkurrence Udvikling af et
fælles regelsæt i de seneste år har været et vigtigt skridt i retning af et
mere harmoniseret regelsæt for kapitalmarkeder, som giver virksomhederne
mulighed for at konkurrere på lige vilkår på tværs af grænserne. Hvorvidt det
fælles regelsæt bliver en succes, afhænger også af en effektiv implementering
og konsekvent håndhævelse af reglerne. Der er stadig nogle vigtige dele af
EU-lovgivningen, der giver medlemsstaterne mulighed for tilføjelse af krav,
såkaldt "goldplating" eller overregulering, og spørgsmål om
forskellige fortolkninger af reglerne er også blevet rejst. Kommissionen
arbejder sammen med medlemsstaterne og ESA’erne på at sikre, at EU’s finansielle
lovgivning gennemføres korrekt og håndhæves i praksis. Konkurrence spiller en vigtig rolle for at sikre, at
forbrugerne kan få de bedste produkter og tjenesteydelser til rimelige priser,
og at investeringsstrømme kanaliseres i retning af de mest produktive formål.
Adgangsbarrierer for konkurrenter bør om muligt fjernes, og adgang til det
finansielle markeds infrastruktur må sikres. For at støtte mere effektive og
velfungerende kapitalmarkeder har Kommissionen forfulgt en række sager i de
senere år ved hjælp af sine konkurrencemæssige beføjelser. Kommissionen vil
fortsat sikre, at konkurrencereglerne anvendes stringent for at undgå
begrænsninger eller fordrejninger af konkurrencen, som påvirker udviklingen af
integrerede og velfungerende kapitalmarkeder. Princippet om
frie kapitalbevægelser bør også håndhæves for at fjerne ubegrundede hindringer
for investeringsstrømme inden for EU. F.eks. kan værtslandes krav til
markedsaktører med et europæisk markedsføringspas, som er udstedt af deres
hjemland, i visse tilfælde udgøre en ubegrundet hindring for frie
kapitalbevægelser. Et sæt mere stabile, gennemsigtige og forudsigelige rammer
for investorer kunne bidrage til at skabe tillid og styrke det indre markeds
tiltrækningskraft som et sted, hvor der kan investeres på lang sigt. Tilsynsmæssig
konvergens Selv om de
lovgivningsmæssige rammer for kapitalmarkederne i vid udstrækning er blevet
harmoniseret, afhænger reformernes succes også af gennemførelsen og en
konsekvent håndhævelse af reglerne. ESA’erne spille en central rolle for at
fremme konvergens. Kommissionen har for nylig offentliggjort en rapport om
driften af ESA'erne og Det Europæiske Finanstilsynssystem (ESFS)[29],
hvori der peges på en række områder, hvor der eventuelt kan opnås forbedringer
på kort og mellemlang sigt. Kommissionen vil fortsætte med at revidere de
europæiske tilsynsmyndigheders funktionsmåde og drift samt deres styring og
finansiering. ESA'erne har en
vigtig rolle at spille med hensyn til fortsat at fremme større tilsynsmæssig
konvergens samt øget fokus på og brug af peer review og passende opfølgning.
Desuden kunne brug af tvistbilæggelse, når det er nødvendigt, og
undersøgelsesbeføjelser i forbindelse med påståede overtrædelser af
EU-lovgivningen lette en ensartet gennemførelse og anvendelse af EU-lovgivningen
i hele det indre marked. Den rolle, som
ESA’erne spiller i denne sammenhæng, kunne også gøres til genstand for
yderligere overvejelser. For så vidt som de nationale tilsynsordninger kan føre
til forskellige investorbeskyttelsesniveauer, hindringer for
grænseoverskridende aktivitet og afskrækkelse af virksomheder, der ønsker at
søge finansiering i andre medlemsstater, kan ESA’erne spille en større rolle
med hensyn til at opnå øget konvergens. Data og
rapportering Udvikling af
fælles data og rapportering i hele EU kunne bidrage til at støtte en tættere
integration af kapitalmarkederne. F.eks. er konsolideret handelsinformation på
aktiemarkederne af afgørende betydning for at sikre kvaliteten,
tilgængeligheden og rettidigheden af efterhandelsoplysninger. Hvis
markedsbaserede bestræbelser viser sig at være utilstrækkelige til at sikre
konsolideret handelsinformation, som er let tilgængelig og brugbar for
markedsdeltagere på rimelige kommercielle vilkår, kan andre løsninger
overvejes, herunder overdragelse af opgaven med at tilvejebringe konsolideret
handelsinformation til en kommerciel virksomhed. Kommissionen vil også søge at
sikre, at udbredelsen af konsolideret information på kommercielt rimelige
vilkår sker uhindret. Mere effektive
tilgange til tilsyns- og markedsmæssig rapportering, der involverer nationale
myndigheder eller ESMA, f.eks. i forbindelse med fælles IT-systemer til visse
indberetningskrav, kunne også være nyttige for markedsdeltagerne. Der modtages
gerne synspunkter om, hvilke former for yderligere arbejde der eventuelt er
nødvendigt for at forbedre data og rapportering i EU. Markedsinfrastruktur
og lovgivningen om værdipapirer Markedsinfrastruktur og
lovgivningen om værdipapirer - det "rørsystem", der kanaliserer
investeringer til rette sted, og de love, hvorunder de behandles - er afgørende
for, om investeringer kan foretages effektivt og let. De retlige rammer for
markedsinfrastrukturer er ved at blive indført med lovgivning, som skal sikre
soliditeten hos centrale modparter (CCP'er) og værdipapircentraler (CSD’er),
samt projektet Target2Securities (T2S), som gennemføres under Eurosystemet. Som
bebudet i dens arbejdsprogram agter Kommissionen at forelægge et
lovgivningsmæssigt forslag for at skabe en europæisk ramme for genopretning og
afvikling af systemisk relevante finansielle institutter som f.eks. centrale
modparter. Der er imidlertid en række aspekter vedrørende
markedsinfrastrukturer, der støtter handel, hvor der kan være potentiale for
yderligere forbedringer. Sikkerhed er en
vigtig del af det finansielle system, da sikkerheden understøtter et stort
antal transaktioner på markedet og giver et sikkerhedsnet i tilfælde af
problemer.
Strømmen af sikkerhedsstillelse i hele EU er i øjeblikket hæmmet og forhindrer
markederne i at fungere effektivt. Siden finanskrisen har der været øget
efterspørgsel efter sikkerhedsstillelse på grund af markedets efterspørgsel
efter mere sikret finansiering samt nye forskriftsmæssige krav som f.eks. i
forordningen om europæisk markedsinfrastruktur (EMIR)[30] og
kapitalkravsforordningen (CRR)[31].
Med et stigende behov for sikkerhed er der risiko for, at de samme værdipapirer
genanvendes til støtte for flere transaktioner, som det var tilfældet før
krisen, og der arbejdes internationalt for at se nærmere på dette problem. Der
modtages gerne tilkendegivelser om, hvorvidt der bør gøres en indsats for at
lette strømme af sikkerhed, som er reguleret på passende vis, i hele EU. Selv om der har
været betydelige fremskridt med at harmonisere de regler, der er nødvendige for
værdipapirmarkedernes gennemsigtighed og integritet, varierer lovgivningen
om investorers rettigheder forbundet med værdipapirer på tværs af
medlemsstaterne. Som følge heraf er det vanskeligt for investorerne at
vurdere risikoen i forbindelse med risikokapitalinvesteringer i forskellige
medlemsstater. Drøftelserne om dette spørgsmål blev påbegyndt for mere end et
årti siden med den anden Giovaninni-rapport i 2003. Dette er imidlertid et
komplekst spørgsmål, eftersom det vedrører ejendomsret, aftaleret, selskabsret
og insolvensret samt lovgivningen om besiddelse af værdipapirer og
lovvalgsregler. På trods af modstridende synspunkter er der enighed om, at
harmonisering på EU-plan og en fælles EU-definition af værdipapirer ikke vil
være nødvendig. Derudover hævdes det, at lanceringen af Target 2-værdipapirer
medio 2015 vil fjerne de juridiske og operationelle risici i forbindelse med
overdragelse og opbevaring af værdipapirer på tværs af retsområder, nedbringe
omkostningerne og muligvis øge grænseoverskridende investeringer. På baggrund
af disse begrænsninger modtages der gerne synspunkter om, hvorvidt eventuelle
målrettede ændringer af lovgivningen om ejerskab til værdipapirer, der kan
bidrage væsentligt til mere integrerede kapitalmarkeder i EU, er mulige og
ønskelige. Et andet vigtigt
aspekt i udviklingen af et paneuropæisk marked for securitiseringer og
ordninger for finansiel sikkerhedsstillelse og også af andre aktiviteter som
f.eks. factoring er at opnå større retssikkerhed i tilfælde af grænseoverskridende
overførsel af fordringer og prioritering af sådanne overførsler, navnlig i
tilfælde af f.eks. insolvens. Kommissionen vil offentliggøre en rapport, som
indkredser problemerne og mulige løsninger, i 2015. Banker spiller
en central rolle, ikke blot inden for långivning, men også for formidling på
kapitalmarkeder, navnlig ved at tilvejebringe likviditet gennem market making.
Nogle undersøgelser viser, at der er tegn på, at likviditeten er faldende i
visse markedssegmenter, men også at likviditeten kan have været for billig i
tiden op til krisen. Nogle tilskriver faldet i likviditeten en nødvendig
markedskorrektion samt et fald i markedets tillid i kølvandet på krisen, og
andre tilskriver det reguleringsforanstaltninger efter krisen på globalt plan.
Kommissionen er interesseret i synspunkter om, hvordan der kan opnås bedre
priser og robuste likviditetsforhold, navnlig hvorvidt der kan træffes
foranstaltninger for at støtte likviditeten i sårbare segmenter, og om der er
adgangsbarrierer for nye markedsdeltagere, der kan spille en rolle med hensyn
til at skabe forbindelse mellem købere til sælgere. Selskabsret,
virksomhedsledelse, insolvens og beskatning Der findes
EU-lovgivning på området for virksomhedsledelse (f.eks. om redegørelser
for virksomhedsledelse[32]
og grænseoverskridende udøvelse af aktionærers rettigheder[33]), men
virksomhedsledelse er stadig ofte kun underlagt national lovgivning og
nationale standarder. I kølvandet på den finansielle krise blev der
foretaget en revision af EU’s ramme for virksomhedsledelse via to høringer[34].
Revisionen af direktivet om aktionærrettigheder, som er på vej, skal tilskynde
institutionelle investorer og formueforvaltere til at sikre virksomhederne mere
langsigtet kapital Beskyttelsen af minoritetsaktionærers
rettigheder forbedrer virksomhedsledelsen og virksomhedernes tiltrækningskraft
over for udenlandske investorer, da disse meget ofte er
minoritetsinvestorer. Et andet aspekt af sund virksomhedsledelse er
selskabsbestyrelsers effektivitet med hensyn til kontrol med virksomhedsledere.
Da selskabsbestyrelser beskytter investorernes interesser, er effektive og
velfungerende bestyrelser også nøglen til at tiltrække investeringer. Trods adskillige
direktiver om selskabsret[35]
står virksomhederne stadig over for betydelige hindringer for deres grænseoverskridende
mobilitet og omstruktureringer. Yderligere reformer af selskabsretten kan
bidrage til at overvinde hindringer for grænseoverskridende etablering og drift
af virksomheder. Divergerende
nationale lovvalgsregler vedrørende den interne drift af en virksomhed
kan medføre retlig usikkerhed, da de kan føre til en situation, hvor en
virksomhed er underlagt lovgivningen i forskellige medlemsstater samtidig,
f.eks. i tilfælde, hvor en virksomhed er registreret i én medlemsstat, men
hovedsageligt opererer fra en anden medlemsstat. Mens
drøftelserne om harmonisering af materiel konkurslovgivning kun er
skredet langsomt frem i de seneste ca. 30 år på grund af kompleksiteten, er der
gjort betydelige fremskridt med hensyn til lovvalgsregler for
grænseoverskridende insolvensbehandling[36].
De underliggende nationale regelsæt for insolvens er dog stadig forskellige med
hensyn til deres grundlæggende kendetegn og effektivitet[37].
En mindskelse af disse forskelle kunne bidrage til udviklingen af paneuropæiske
markeder for egenkapital og fremmedkapital ved at mindske usikkerheden for
investorer, der har behov for at vurdere risiciene i flere medlemsstater.
Desuden kan fraværet af eller utilstrækkelige regler vedrørende tidlig
gældsomstrukturering i mange medlemsstater, fraværet af bestemmelser om en ny
chance og den uforholdsmæssige lange varighed af og omkostningerne forbundet
med en formel insolvensbehandling føre til lave inddrivelsessatser for
kreditorer og afskrække investorer. Med henblik på at opnå fremskridt på
konkursområdet har Kommissionen vedtaget en henstilling om en ny tilgang til
konkurs og insolvens[38],
hvori den indtrængende opfordrer medlemsstaterne til at indføre procedurer for
tidlig omstrukturering og bestemmelser om en ny chance. I henstillingen
opfordres medlemsstaterne også til at overveje at anvende principperne på
private forbrugeres insolvens og konkurs. Efter planen foretages der en
evaluering af henstillingen i 2015. Forskelle i skattesystemerne
på tværs af medlemsstaterne kan vanskeliggøre udviklingen af et indre marked
for kapital. De kan f.eks. skabe hindringer for grænseoverskridende
investeringer, f.eks. pensioner og livsforsikringer. Som opfølgning på
hvidbogen om pensioner[39]
gennemførte Kommissionen en undersøgelse af diskriminerende regler vedrørende
pensioner og livsforsikringer, bidrag og udbetalinger. Kommissionen vil træffe
de forholdsregler, som er nødvendige, hvis der anvendes diskriminerende
bestemmelser og skatteregler for grænseoverskridende investeringer, som
foretages af livsforsikringsselskaber og pensionsfonde med investeringer i fast
ejendom på et senere tidspunkt. Ligeledes fortsættes arbejdet med at forenkle
procedurerne for kildeskattelettelser i forbindelse med afvikling af
værdipapirhandel. Ud over
skattebehandlingen for forskellige markedsdeltagere på tværs af medlemsstaterne
er der også forskelle i den skattemæssige behandling af forskellige typer af
finansiering, der kan skabe konkurrenceforvridninger. Forskelle med hensyn til
skattebehandlingen af gældsinstrumenter og aktiefinansiering kan f.eks. øge
virksomhedernes afhængighed af gælds- og bankfinansiering. Desuden kan
forskelle mellem medlemsstaterne med hensyn til definitionen af gæld og
aktiekapital og deres respektive skattemæssige behandling, herunder i
forbindelse med lovregulerede kapitalinstrumenter, være til hinder for lige
vilkår og skabe fragmentering af markederne og muligheder for overførsel af
overskud. Endelig er
opnåelse af finansiering især vanskeligt for nystartede virksomheder, da de
ikke kan stille sikkerhed og dokumentere resultater, der kan give leverandører
af finansiering sikkerhed. Nystartede virksomheder er imidlertid mere
tilbøjelige til at skabe innovationer, der udfordrer store etablerede
virksomheders markedsposition. I en undersøgelse, der blev gennemført for nylig
på Europa-Kommissionens[40]
foranledning, konkluderes det, at en målretning af skatteincitamenter for
udgifter til forskning og udvikling mod unge innovative virksomheder er en
effektiv praksis. Teknologi En vigtig
drivkraft for integration af kapitalmarkederne er den hurtige udvikling af nye
teknologier, der f.eks. har bidraget til udviklingen af elektroniske
handelsplatforme, højfrekvenshandel og såkaldte FinTech-virksomheder. FinTech
kan defineres som en kombination af innovative finansielle tjenesteydelser og
adgang til kapital gennem anvendelse af nye (digitale) teknologier, herunder
f.eks. crowdfunding. Ifølge en rapport, som blev udarbejdet for nylig, er de
samlede investeringer i FinTech-ventures siden 2008 blevet tredoblet og var på
næsten 3 mia. USD i 2013; denne tendens forventes at fortsætte, og
de samlede investeringer vil stige til op til 8 mia. USD inden udgangen af 2018[41].
Europæisk og
national selskabsret har ikke holdt trit med den teknologiske udvikling, og
dette kommer f.eks. til udtryk ved, at fordelene ved digitaliseringen ikke
er blevet integreret i tilstrækkelig grad. Udveksling af oplysninger
mellem virksomheder, aktionærer og offentlige myndigheder er ofte stadig
papirbaseret. For eksempel kan aktionærerne i mange virksomheder stadig ikke
stemme elektronisk, og der findes ikke nogen EU-dækkende online registrering af
virksomheder. Anvendelse af moderne teknologier inden for disse områder kunne
bidrage til at reducere omkostningerne og byrderne, men også sikre en mere
effektiv kommunikation, navnlig i en grænseoverskridende sammenhæng. Spørgsmål:
23)
Findes der mekanismer, der kan forbedre markedernes virkemåde og effektivitet,
og som ikke er omfattet af denne grønbog, herunder navnlig aktie- og
obligationsmarkedets virkemåde og likviditet? 24)
Findes der efter Deres mening områder, hvor det fælles regelsæt stadig ikke er
tilstrækkeligt udviklet? 25)
Mener De, at de europæiske tilsynsmyndigheders beføjelser til at sikre
konsekvent tilsyn er tilstrækkelige? Hvilke yderligere foranstaltninger
vedrørende tilsyn på EU-plan ville i væsentlig grad kunne bidrage til at
udvikle en kapitalmarkedsunion? 26)
Mener De på grundlag af tidligere erfaringer, at der er målrettede ændringer
til ejerskabsreglerne for værdipapirer, der kan bidrage til mere integrerede
kapitalmarkeder i EU? 27)
Hvilke foranstaltninger kan der træffes for at forbedre den grænseoverskridende
strøm af sikkerhedsstillelse? Bør der iværksættes arbejde for at forbedre
fyldestgørelsen i stillet sikkerhed og close-out netting på tværs af grænserne? 28)
Hvad er de vigtigste hindringer for integrerede kapitalmarkeder, der skyldes
selskabsret, herunder virksomhedsledelse? Findes der målrettede
foranstaltninger, som kunne bidrage til at overvinde dem? 29)
Hvilke specifikke aspekter af konkurslovgivningen bør harmoniseres med henblik
på at støtte etableringen af et paneuropæisk kapitalmarked? 30)
Hvilke hindringer findes der vedrørende beskatning, som bør tages op som en
prioritet for at bidrage til mere integrerede kapitalmarkeder i EU og en mere
robust finansieringsstruktur på virksomhedsniveau? Hvilke instrumenter bør
anvendes i denne henseende? 31)
Hvordan kan EU bedst støtte markedets udvikling af nye teknologier og
forretningsmodeller til fordel for integrerede og effektive kapitalmarkeder? 32) Er der andre spørgsmål, der ikke
behandles i denne grønbog, som efter Deres opfattelse kræver en indsats, for at
der kan opnås en kapitalmarkedsunion? I bekræftende fald, hvilke? Hvilken form
kunne en sådan indsats have? Afsnit 5: De næste skridt På
grundlag af resultatet af denne høring vil Kommissionen overveje de
prioriterede foranstaltninger, der senest i 2019 skal være gennemført som
grundlag for en velreguleret, gennemsigtig og likvid kapitalmarkedsunion for
alle 28 medlemsstater. Ud over støtte til markedsbaserede initiativer, når det
er muligt, kan EU’s indsats tage form af ikke-lovgivningsmæssige
foranstaltninger, lovgivning, håndhævelsesforanstaltninger på
konkurrenceområdet og overtrædelsesprocedurer samt landespecifikke
henstillinger til medlemsstaterne som led i det europæiske semester.
Medlemsstaterne opfordres til at overveje, om der findes barrierer og
hindringer, der skyldes national lovgivning og praksis, og hvordan man bedst
fjerner eventuelle barrierer og hindringer. Interesserede
parter opfordres til at indsende deres svar på spørgsmålene i denne grønbog,
senest den 13. maj 2015 ved hjælp af onlinespørgeskemaet: http://ec.europa.eu/finance/consultations/2015/capital-markets-union/index_en.htm. Under
høringsprocessen vil Europa-Kommissionen:
tage
kontakt til Europa-Parlamentet for at få direkte feedback fra medlemmerne
opfordre
medlemsstaterne til at tilrettelægge høringer og arrangementer med
offentligheden og nationale parlamentsmedlemmer for at fremme drøftelserne
om kapitalmarkedsunionen på nationalt plan og
på
gennemsigtig og afbalanceret vis tilrettelægge workshopper for at høre
personer med specifik teknisk ekspertise (f.eks. akademikere og
markedsdeltagere) med henblik på at få oplysninger om specifikke
spørgsmål.
Kommissionen vil
afholde en konference i sommeren 2015 for at afslutte høringen. En
handlingsplan for kapitalmarkedsunionen offentliggøres senere i 2015. [1] Eksempelvis
lovgivningen om markeder for finansielle instrumenter (MIFID II),
markedsmisbrug (MAR/MAD), forvaltere af alternative investeringsfonde (AIFMD),
europæisk markedsinfrastruktur (EMIR) og værdipapircentraler (CSDR). [2] COM(2014) 903 final af
26.11.2014. [3] ECMI Statistical package
2014. [4] En
del af Refit (programmet for målrettet og effektiv regulering). [5] SIFMA/AFME
European Structured Finance Data Tables (4th Quarter 2014). [6] Forslag til
Europa-Parlamentets og Rådets forordning om den europæiske fond for strategiske
investeringer og om ændring af forordning (EU) nr. 1291/2013 og (EU) nr.
1316/2013, (COM(2015) 10. [7] Se ICMA
Q3 2014-rapporten. [8] I
forbindelse med investeringer i infrastruktur kan de europæiske struktur- og
investeringsfonde (ESI-fonde) også spille en vigtig rolle, hvis de relevante
udvælgelseskriterier er opfyldt. [9] F.eks. multilaterale
handelsfaciliteter (MHF’er). [10] Jf. COM(2015) 10 final,
artikel 9. [11] COM(2014)
172. [12] Direktiv
2014/91/EU. [13] Direktiv 2011/61/EU og
ændringsdirektiv 2003/41/EF og 2009/65/EF samt forordning (EF) nr. 1060/2009 og
(EU) nr. 1095/2010. [14] Direktiv 2009/138/EF. [15] Inden for reguleringen
af tilsyn med banker giver Kommissionens delegerede retsakt om likviditetsdækningsgrad
isoleret set øgede incitamenter til investering i infrastruktur og SMV’er, som
vil lette investeringer i SMV'er. [16]
http://europa.eu/rapid/press-release_MEMO-14-578_en.htm. [17] Det Forenede Kongerige,
Tyskland, Sverige, Danmark, Finland, Nederlandene, Frankrig og Spanien. [18] Forordning (EU)
nr. 345/2013. [19]
Forordning (EU) nr. 346/2013. [20] Forordning (EU) nr.
1303/2013. [21] Forordning (EU) nr. 1287/2013. [22] 2014/C
19/04. [23] Business
angels er individuelle investorer, sædvanligvis med erfaring fra erhvervslivet,
som leverer kapital til nystartede virksomheder. [24] Fact Book 2014, European
Fund and Asset Management Association. [25] Direktiv
2014/65/EU, ændringsdirektiv 2002/92/EF og direktiv 2011/61/EU. [26] COM(2014) 509. [27] KOM(2010) 343. [28] EU forsøger også at opnå passende garantier i sine handels- og
investeringsaftaler for at sikre passende beskyttelse på områder som f.eks.
sikkerhed, sundhed, miljøbeskyttelse eller kulturel mangfoldighed. [29] COM(2014) 509. [30] Forordning (EU) nr.
648/2012. [31] Forordning (EU)
nr. 575/2013 og
ændringsforordning (EU) nr. 648/2012. [32] Direktiv 2006/46/EF. [33] Direktiv 2007/36/EF. [34]
KOM(2010) 284 og KOM(2011) 164. [35] F.eks. Rådets forordning
2157/2001 og direktiv 2005/56/EF. [36] Forordning 1346/2000 om
konkurs vil blive erstattet med et bedre retligt instrument i 2015. [37]
Arbejdsdokument fra Kommissionens tjenestegrene – (2014) 61 final. [38]
Kommissionens henstilling C(2014) 1500. [39] Hvidbogen
"En dagsorden for tilstrækkelige, sikre og bæredygtige pensioner"
blev vedtaget den 16. februar 2012 og bygger på høringen i forbindelse med
grønbogen fra 2010. I hvidbogen gøres der status over udfordringerne vedrørende
pensionssystemernes tilstrækkelighed og bæredygtighed, og der foreslås en række
politiske foranstaltninger på EU-plan. [40] CPB (2014), "Study
on R&D tax incentives", Taxation papers No 52. [41] http://www.accenture.com/SiteCollectionDocuments/PDF/Accenture-Rise-of-Fintech-New-York.pdf.