17.3.2011   

DA

Den Europæiske Unions Tidende

C 84/34

1.1

Det Forenede Kongerige og andre lande forbød short selling af aktier i finansielle institutioner som en følge af markedsnedsmeltningen efter Lehman-sammenbruddet. Som reaktion på den græske statsgældskrise forbød de tyske myndigheder short selling af aktierne i bestemte tyske finansielle institutioner, statsgæld i eurozonen og »udækkede« CDS-positioner i denne gæld. I denne forordning, som del af revisionen af den finansielle regulering og det finansielle tilsyn, foreslår Kommissionen, at der, under ESMA's (Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed) paraply, etableres en fælles ramme for forvaltning af short selling og CDS i EU. EØSU bifalder dette initiativ, som vil løse problemet med modstridende ordninger og skabe klare forhold på dette område af de finansielle markeder.

1.2

Overordnet set mener EØSU, at resultaterne vil blive optimeret, hvis markederne kan fungere frit inden for et etableret regelsæt. EØSU fremhæver betydningen af ESMA's overordnede tilsynsrolle. I tilfælde af forhold, som ESMA anser for at være ugunstige, kan ESMA:

1.3

Generelt forventer EØSU, at det i første række vil være medlemsstaternes kompetente myndigheder, der skal varetage disse beføjelser. ESMA's koordinering af medlemsstaternes tiltag opfylder et eksisterende behov og vil være yderst gavnlig. EØSU ser direkte ESMA-indgreb som en undtagelse, som fastlagt i artikel 24 i forordningen.

1.4

EØSU bifalder forslaget til en retlig ramme, som vil give de kompetente myndigheder beføjelser til at kræve en større gennemsigtighed vedrørende de instrumenter, som er omfattet af forordningen. I daglig praksis vil dette være en fordel for tilsynsmyndigheder, investorer og markeder. Hvis et fremtidigt indgreb skulle komme på tale, kan vi forvente, at tilsynsmyndighederne vil være bedre informerede end hidtil.

1.5

EØSU bifalder forslaget om at formalisere beføjelserne til at pålægge midlertidige begrænsninger af short selling, når markedsstabiliteten er truet, under en fælles ramme. EØSU bemærker, at der fortsat ikke er fastlagt objektive kriterier for, hvornår der er tale om markedsustabilitet. De nuværende tærskler for »kraftige prisfald« på 10 % er måske for lave for nogle instrumenter.

1.6

I henhold til bestemmelserne i punkt 1.5 mener udvalget ikke, at et direkte forbud mod udækket CDS kan retfærdiggøres i alle tilfælde.

1.7

EØSU er af den opfattelse, at den foreslåede ordning for udækket short selling kunne være mere effektiv, hvis der som et minimum indbygges en fleksibilitet, som gør det muligt at dække korte positioner på dagsbasis. Den mere fleksible amerikanske model bør kunne give de nødvendige garantier, uden at markedsdeltagerne stilles i en ugunstig position.

1.8

EØSU støtter forslaget om en gennemsigtighedsmodel for værdipapirer i to lag, hvor oplysninger først gives direkte til tilsynsmyndigheden uden offentliggørelse og derefter fremlægges offentligt til markedet. Dette vil sikre, at såvel tilsynsmyndighederne som markedet informeres rettidigt.

1.9

EØSU ser med skepsis på bestemmelsen om mærkning af korte ordrer. Kompleksiteten er betydelig, nytteværdien tvivlsom, og kravet vil pålægge alle EU-handelssystemer en ekstra byrde. De andre gennemsigtighedsfremmende foranstaltninger synes i mere end tilstrækkelig grad at gøre det muligt for ESMA og de kompetente myndigheder at kontrollere markederne.

1.10

CDS, i relation til statsgæld, har været genstand for eurozonens bange anelser, efterhånden som statsgældskrisen har udfoldet sig. EØSU er særdeles bekymret over denne krises økonomiske og sociale dimensioner. Udvalget mener, at handel med udækkede CDS forstærkede krisen og hilser derfor forslaget til forordning velkommen. EØSU erklærer sig enig med Kommissionen, der i betragtning 16 og 17 i forordningens begrundelse anfører, at »udækket short selling af aktier og statsobligationer anses somme tider for at øge den potentielle risiko for manglende afvikling og for volatilitet. Foranstaltninger i forbindelse med statsobligationer og credit default swaps relateret til udstedere af statsobligationer, herunder øget gennemsigtighed og begrænsninger af udækket short selling, bør indføre krav, der er forholdsmæssigt afpassede, og bør samtidig undgå en ugunstig indvirkning på likviditeten på markederne for statsobligationer og repomarkedet for genkøb af statsobligationer«.

1.11

Sammenfattende kan det siges, at udvalget bifalder ESMA's regulerende rolle, som defineret i forordningen. En overdreven interventionsiver risikerer at destabilisere markederne. EØSU bifalder bestemmelserne om markedsgennemsigtighed, som udvalget forventer vil være yderst gavnlige. EØSU bifalder hovedparten af de tekniske bestemmelser med undtagelse af de ovennævnte områder, hvor udvalget har redegjort for sine indvendinger.

1.12

Set i lyset af den skade en statsgæld, som er ude af kontrol, kan forårsage for alle borgere, forventer EØSU, at EU vil indtage en global førerposition, hvad angår den fremtidige forvaltning af statsgæld.

2.1

Begrebet »short selling« betyder, at man sælger aktier, som er lånt, men ikke ejet. Institutioner, som udlåner aktier, opkræver et gebyr, som giver ekstra indtægter til deres fonde. Låntageren sælger aktierne i forventning om, at prisen vil falde, således at de på et senere tidspunkt kan købes tilbage til en lavere pris, hvorefter de returneres til långiveren, og låntageren står tilbage med en fortjeneste. Det siger sig selv, at short selling er risikabelt. Lånet af aktierne kan arrangeres inden salget (dækket short selling) eller efter salget (»udækket short selling«).

2.2

Der kan være forskellige grunde til at anvende short selling. Fordi såvel individuelle aktier som aktiemarkedet i sin helhed kan både falde og stige, risikerer en aktieportefølje, som efter planen skal stige med markedet (en lang position), at tabe værdi, når aktiekurserne falder. Denne type »lange« porteføljer kan beskyttes vha. en »kort« komponent. Mens mange institutioner kun er »lange«, kan nogle udelukkende være »korte«. Det er et åbent spørgsmål, om det er den udelukkende lange portefølje, som satser på et stigende marked, eller den korte portefølje, som satser på kursfald, der er den mest spekulative.

2.3

Short selling foretages af en bred vifte af markedsdeltagere fra traditionelle fondsforvaltere, såsom pensionskasser og forsikringsselskaber til investeringsbanker, hedgefonde og market markers. Individuelle investorer kan også anvende short selling som led i deres investeringsstrategi. Short selling betragtes som en legitim investeringsform under normale markedsforhold.

2.4

Som Kommissionen ganske rigtigt fastslår, er short selling en etableret, almindelig praksis på de fleste finansielle markeder og bør ikke forveksles med markedsmisbrug, som reguleres særskilt i EU. Rent faktisk har short selling en positiv indvirkning på de finansielle markeder, hvilket giver sig udslag i en betydeligt forbedret informationsudbredelse, en reduceret risiko for prisbobler og større markedslikviditet.

2.5

I september 2008, umiddelbart efter Lehman-krakket, forbød Det Forenede Kongerige short selling af aktier i børsnoterede finansielle virksomheder. Mange andre lande, herunder USA, indførte lignende restriktioner i perioder af varierende længde. Den nye EU-forordning vil forhindre en gentagelse af disse utilbørlige foranstaltninger.

2.6

Subprime derivaternes giftighed, kræftens viruslignende karakter og nedsmeltningens kolossale omfang krævede handling fra tilsynsmyndighedernes side, selv om disse foranstaltningers indvirkning på krisens forløb kan diskuteres. Det er svært at forestille sig at en lignende situation vil opstå i fremtiden, men under alle omstændigheder er der nu etableret en ramme for, at tilsyns- og reguleringsmyndigheder kan reagere på velordnet vis.

2.7

Credit Default Swaps (CDS) er derivatkontrakter, der er knyttet til et underliggende gældsinstrument, såsom virksomhedsobligationer og statsobligationer. De anvendes som sikkerhed mod, at denne gæld misligholdes. Køberen af beskyttelse betaler kvartalsvise præmier – »spredningen« – til sælgeren af beskyttelse. Spredningen af en CDS angiver, hvor meget der skal betales for at bevare den, og spredningen øges i takt med den formodede risiko for misligholdelse af den underliggende gæld.

2.8

Hvis låntageren misligholder, betaler sælgeren af beskyttelsen køberen obligationens pariværdi til gengæld for den fysiske levering af obligationen. En misligholdelse kan omfatte begivenheder som manglende betaling, omstrukturering og konkurs. De fleste CDS'er er i størrelsesordenen 10-20 millioner USD med løbetider på mellem et og 10 år. En CDS svarer til en kreditforsikring, selvom en CDS ikke er underlagt tilsynsreglerne på forsikringsområdet.

2.9

Investorer kan også købe og sælge beskyttelse uden at eje nogen andel af den gæld, der forsikres. Disse »udækkede CDS« gør det muligt for markedsaktøren at spekulere i gældsemissioner og den gældsattes kreditværdighed. Hvis en underleverandør til General Motors for eksempel var bekymret for, om GM eventuelt var insolvent, kunne en udækket CDS på GM-obligationer give beskyttelse. På samme måde kan investorer i statsgæld anvende CDS til at skabe kunstige lange og korte positioner i udvalgte obligationer, hvilket i visse tilfælde kan udgøre en bedre portefølje.

2.10

Det er vigtigt, at der ikke skabes uklarhed om forskellen på henholdsvis udækkede CDS og den udækkede short selling af værdipapirer og aktier. I sidstnævnte tilfælde sælges lånte værdipapirer. Dette kan være problematisk. I tilfælde af en udækket CDS er der ikke tale om et salg. En interesseret køber har købt en option på en obligation fra en interesseret sælger. Som på ethvert andet marked fastsættes der en pris. Den underliggende obligations præstation afgør, hvilken af de to aftalepartnere, der får en fortjeneste. Udækkede CDS udgør størstedelen af CDS-universet.

2.11

I maj 2010 nedlagde Tyskland et forbud mod udækkede CDS i relation til eurozonelande samt mod udækkede short sales af eurozonestatsgæld og værdipapirer fra visse tyske finansielle institutioner. Tilsynsmyndigheden begrundede indgrebet med »obligationernes ekstraordinære volatilitet«. Indgrebet overraskede de andre medlemsstater og skabte uro på markederne. På samme måde som for short selling af aktier vil de nye EU-beføjelser og bestemmelser forhindre en gentagelse af sådanne uforudsete ensidige indgreb i fremtiden.

2.12

Selv om der med rette fokuseres på CDS, er der stadig en fare for, at man behandler problemets symptomer og ikke årsagen. Årsagen er det udestående politiske og økonomiske dilemma, hvor en valutaunion konfronteres med en gældskrise. Dilemmaet har skabt økonomisk usikkerhed. Långivere er nødsaget til at dække deres udestående risici. Opportunister forsøger at drage fordel af den usikre situation. Det er svært at skelne mellem de forskellige kategorier af aktører. Bankerne er måske i færd med at drage fordel af situationen, men eurozonens regeringer giver dem også alle muligheder for at gøre dette.

2.13

Set i lyset af ovenstående og under hensyntagen til den skade, som en statsgæld, der er ude af kontrol, kan forårsage for alle borgere, forventer EØSU, at EU vil indtage en global førerposition, hvad angår den fremtidige forvaltning af statsgæld.

3.1

Forslaget omfatter aktier, derivater relateret til aktier, statsobligationer og derivater relateret til statsobligationer samt credit default swaps relateret til udstedere af statsobligationer.

3.2

Forslaget fastsætter gennemsigtighedskrav for fysiske eller juridiske personer (i det efterfølgende personer) med betydelige korte nettopositioner relateret til EU-aktier og EU-statsobligationer eller med betydelige credit default swaps-positioner relateret til udstedere af EU-statsobligationer.

3.3

For aktier foreslås en gennemsigtighedsmodel i to lag: ved en lavere tærskel skal meddelelse om en position gives direkte til tilsynsmyndigheden uden offentliggørelse og ved en højere tærskel skal positioner offentliggøres til markedet.

3.4

Den foreslåede lavere tærskel er 0,2 % af den udstedte aktiekapital. Den højere tærskel er 0,5 %.

3.5

Når det drejer sig om EU-statsobligationer, kræves direkte meddelelse i tilfælde af

3.6

Indberetning er også påkrævet, når korte positioner optages enten via såkaldt OTC-handel (over the counter) eller ved brug af derivater som optioner, futures osv.

3.7

Forslaget indeholder også krav om, at korte ordrer skal mærkes, således at et handelssystem dagligt vil kunne offentliggøre oplysninger om mængden af short selling i systemet.

3.8

Personer, der indgår aftaler om short selling af aktier og statsobligationer, skal på salgstidspunktet enten have lånt instrumenterne, indgået en aftale om lån af dem eller foretaget andre dispositioner, som sikrer, at værdipapiret kan lånes, så afviklingen kan gennemføres, når den forfalder.

3.9

Hvis en person, der har foretaget short selling, ikke er i stand til levere værdipapirer til afvikling af en transaktion til tiden, vil handelssystemet gennemføre dækningskøb og inddrive de dermed forbundne omkostninger hos vedkommende. Der pålægges dagbøder indtil salget er afviklet.

3.10

Afviklingsperioderne er forskellige fra en jurisdiktion til en anden. Generelt er afvikling et spørgsmål, der skal behandles mere indgående.

3.11

I ekstraordinære situationer kan det blive nødvendigt at forbyde eller begrænse short selling- aktiviteter, som under andre omstændigheder ville være legitime eller indebære ringe risiko. I sådanne tilfælde bør myndighederne have midlertidige beføjelser til at kræve yderligere gennemsigtighed eller underkaste markedet begrænsninger.

3.12

På grund af konsekvenserne for hele EU af sådanne foranstaltninger tillægges Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA) to centrale roller: koordinering af foranstaltninger mellem medlemsstaterne og godkendelse af de begrænsninger, den enkelte medlemsstat har pålagt, specielt med hensyn til varigheden af den enkelte foranstaltning.

3.13

Når en situation har grænseoverskridende konsekvenser. og ESMA anser, at den foranstaltning den kompetente myndighed har truffet ikke er tilstrækkelig, kan ESMA selv intervenere med foranstaltninger, der har forret for foranstaltninger indført af de kompetente myndigheder i medlemsstaten.

3.14

Kommissionen bemyndiges til yderligere at definere kriterier og faktorer, som både ESMA og de kompetente myndigheder skal tage hensyn til ved bestemmelsen af, hvornår ugunstige hændelser eller en ugunstig udvikling udgør en alvorlig trussel mod den finansielle stabilitet eller markedstilliden.

3.15

De kompetente myndigheder har beføjelse til at indføre et meget kort forbud mod short selling af instrumenter eller på anden måde begrænse transaktioner for at forhindre et forstyrrende fald i kursen. Denne afbrydelse af børshandlen udløses af objektive kriterier.

3.16

Forslaget giver de kompetente myndigheder alle de nødvendige beføjelser til at håndhæve reglerne. Ifølge forslaget skal medlemsstaterne fastsætte regler om de administrative foranstaltninger, sanktioner og økonomiske foranstaltninger, der er nødvendige for implementeringen og håndhævelsen af forslaget.