null

STANOVISKO GENERÁLNÍHO ADVOKÁTA

MANUELA CAMPOS SÁNCHEZ-BORDONY

přednesené dne 10. července 2025(1)

Věc C‑363/24

Finansinspektionen

proti

Carnegie Investment Bank AB

[žádost o rozhodnutí o předběžné otázce, kterou podal Högsta domstolen (Nejvyšší soud, Švédsko)].

„ Řízení o předběžné otázce – Jednotný trh finančních služeb – Zneužití trhu – Nařízení (EU) č. 596/2014 – Vnitřní informace – Pojem – Informace přesné povahy – Obchodování zasvěcených osob a zneužívání trhu – Seznam zasvěcených osob – E-mail obsahující informace o zařazení osoby na seznam zasvěcených osob a zákaz prodeje finančních nástrojů podniku – Pravdivost a věrohodnost informací“

1.        Högsta domstolen (Nejvyšší soud, Švédsko) má rozhodnout o kasačním opravném prostředku Finansinspektionen (Orgán finančního dohledu, Švédsko)(2) proti rozsudku, jímž byla v odvolacím řízení zproštěna viny bankovní instituce obviněná z obchodování zasvěcených osob.

2.        Je sporné, zda lze informace, které bankovní instituce použila, vzhledem k jejich obsahu skutečně považovat za vnitřní. Zejména je třeba určit, zda je dostatečně přesné sdělení zaslané e-mailem, které informuje o tom, že určitý vedoucí pracovník byl zařazen na seznam zasvěcených osob společnosti a nesmí prodávat finanční nástroje této společnosti.

3.        Soudní dvůr se již vyjádřil k „přesné povaze“ vnitřních informací(3) jakožto prvku pojmu uvedeného v čl. 7 odst. 1 a 2 nařízení (EU) č. 596/2014(4). Nyní má příležitost doplnit svou judikaturu.

I.      Právní rámec

A.      Unijní právo.

1.      Nařízení č. 596/2014

4.        Článek 7, nadepsaný „Vnitřní informace“, stanoví:

„1.      Pro účely tohoto nařízení se jako vnitřní informace označují následující typy informací:

a)      informace přesné povahy, která nebyla uveřejněna, týká se přímo nebo nepřímo jednoho nebo několika emitentů nebo jednoho nebo několika finančních nástrojů a která, pokud by byla zveřejněna, by pravděpodobně měla významný dopad na ceny těchto finančních nástrojů nebo na ceny souvisejících derivátových finančních nástrojů;

[…]

2.      Pro účely odstavce 1 se informace považuje za informaci přesné povahy, pokud je jejím obsahem souhrn okolností, který existuje nebo u něhož lze důvodně očekávat, že vznikne, nebo událost, která nastala nebo u níž lze důvodně očekávat, že nastane, pokud je konkrétní natolik, že umožňuje vyvozovat závěry týkající se možného vlivu tohoto souhrnu okolností nebo události na ceny finančních nástrojů nebo souvisejících derivátních finančních nástrojů [...] V této souvislosti v případě dlouhodobého procesu, který má vyústit nebo vyústí v konkrétní okolnosti či událost, lze tyto budoucí okolnosti či tuto budoucí událost, jakož i dílčí kroky tohoto procesu, které jsou spojeny s vyústěním v tyto budoucí okolnosti nebo v tuto budoucí událost nebo v tuto okolnost či událost vyústí považovat informace přesné povahy.

[…]“

5.        Článek 8, nadepsaný „Obchodování zasvěcené osoby“, odst. 1 stanoví:

„Pro účely tohoto nařízení dochází k obchodování zasvěcené osoby tehdy, když osoba disponuje vnitřní informací a použije ji při nabytí nebo zcizení finančních nástrojů, jichž se informace týká, na svůj vlastní účet nebo na účet třetí osoby, přímo nebo nepřímo [...]“

6.        Článek 14, nadepsaný „Zákaz obchodování zasvěcené osoby a nedovoleného zpřístupnění vnitřní informace“, stanoví:

„Je zakázáno:

a)      provádět obchodování zasvěcené osoby nebo se o ně pokoušet;

b)      doporučovat jiné osobě, aby prováděla obchodování zasvěcené osoby, nebo ji k tomu navádět, nebo

c)      nedovoleně zveřejnit vnitřní informaci.“

7.        Článek 18, nadepsaný „Seznamy zasvěcených osob“, stanoví:

„1.      Emitenti nebo osoby jednající jejich jménem nebo na jejich účet jsou povinni:

a)      sestavit seznam všech osob, které mají přístup k vnitřním informacím a které pro ně pracují na základě pracovní smlouvy nebo provádějí úkoly, na základě nichž mají přístup k vnitřním informacím, jako jsou poradci, účetní či ratingové agentury (seznam zasvěcených osob);

b)      neprodleně seznam zasvěcených osob aktualizovat v souladu s odstavcem 4, a

c)      na žádost předložit co nejdříve seznam zasvěcených osob příslušnému orgánu.

[…]“

2.      Prováděcí nařízení 2016/347(5)

8.        Článek 2, nadepsaný „Formát pro sestavení a aktualizaci seznamu zasvěcených osob“, v odstavci 4 stanoví:

„Elektronické formáty uvedené v odstavci 3 vždy zajistí:

a)      důvěrnost obsažených informací zajištěním toho, aby byl přístup k seznamu zasvěcených osob omezen na jednoznačně identifikované osoby v rámci emitenta, účastníka trhu s emisními povolenkami, dražební platformy, dražitele a subjektu sledujícího dražby, nebo osoby jednající jejich jménem nebo na jejich účet, které uvedený přístup potřebují vzhledem k povaze své funkce nebo pozice;

b)      správnost informací obsažených v seznamu zasvěcených osob;

c)      přístup k předchozím verzím seznamu zasvěcených osob a možnost je vyvolat“.

B.      Švédské právo. Lagen (2016:1306) med kompletterande bestämmelser till EU:s marknadsmissbruksförordning(6)

9.        Podle § 5 odst. 1 je orgán dohledu povinen přijmout opatření proti komukoli, kdo porušil zákaz obchodování zasvěcených osob. Takové opatření může mít podobu uložení pokuty.

10.      Pojmy a výrazy uvedené v zákoně mají podle jeho § 1 odst. 1 druhého pododstavce stejný význam jako ty, které jsou uvedeny v nařízení č. 596/2014.

II.    Skutkový stav, spor a předběžné otázky

11.      Podle popisu uvedeného v předkládacím rozhodnutí:

–        „V rozhodné době byla společnost Varvtre AB ve vlastnictví BAK, který byl v té době rovněž generálním ředitelem a hlavním akcionářem společnosti Starbreeze AB, kotované společnosti zabývající se vývojem videoher. Varvtre měla tzv. ‚depozitní úvěr‘ u společnosti Carnegie Investment Bank AB [dále jen ‚Carnegie‘]. Depozitní úvěr znamená, že klient dostane od banky úvěr výměnou za zřízení zástavního práva k akciím, které jsou uloženy v úschově banky a slouží jako zástava.

–        Podle smlouvy o depozitním úvěru získala společnost Varvtre úvěr na částku 35 milionů švédských korun (SEK) výměnou za zřízení zástavního práva k akciím ve společnosti Starbreeze do určité hodnoty. Smlouva stanovila, že akcie společnosti Starbreeze mohou být použity jako zástava pouze do určité výše a Carnegie má právo tento úvěr ukončit a požadovat jeho okamžité vrácení, pokud se zástava zajišťující tento úvěr stane nedostatečnou. V takové situaci měla Carnegie rovněž právo zástavu uloženou v úschově použít dle vlastního uvážení.

–        V důsledku poklesu ceny akcií společnosti Starbreeze přesáhla výše úvěru společnosti Varvtre u společnosti Carnegie hodnotu zajištění. Dne 14. listopadu 2018 dosáhlo nedostatečné zajištění částky v přibližné výši 5 milionů SEK. Následujícího dne byl zahájen prodej akcií společnosti Starbreeze(7).

–        Dne 15. listopadu v 13:32 hod. zaslal vedoucí tiskového oddělení společnosti Starbreeze, který rovněž poskytoval součinnost BAK a společnosti Varvtre ve vztahu ke společnosti Carnegie, e-mail společnosti Carnegie, v němž uvedl, že BAK byl zapsán do rejstříku transparentnosti společnosti Starbreeze a od 13:33 hod. nesmí provádět žádný prodej. V 13:35 hod. byl ve společnosti Starbreeze vytvořen seznam zasvěcených osob a BAK byl na tento seznam zapsán v 13:37 hod. Carnegie tvrdila, že informace ve zprávě nebyla správná, neboť v okamžiku, kdy byl e-mail odeslán, ještě nebyl BAK na seznam zasvěcených osob zařazen.

–        Podle vedoucího tiskového oddělení bylo zařazení BAK na seznam zasvěcených osob odůvodněno skutečností, že byl informován o odstoupení finančního ředitele společnosti Starbreeze z funkce. E-mail zaslaný společnosti Carnegie však žádnou informaci o důvodu zapsání BAK na seznam zasvěcených osob neobsahoval. Carnegie tvrdí, že závěr o tom, že odstoupení z funkce představuje vnitřní informaci, je nesprávný. Podle společnosti Carnegie neexistovaly žádné další informace, které by se přímo nebo nepřímo týkaly společnosti Starbreeze a představovaly vnitřní informaci.

–        Poté, co Carnegie obdržela dne 15. listopadu dotčený e-mail, byl prodej akcií společnosti Starbreeze, zahájený toho dne ráno, pozastaven. Odpoledne byl pak prodej akcií společností Carnegie opětovně spuštěn. V době od doručení dotčeného e-mailu do 19. listopadu včetně byly prodány akcie v celkové hodnotě, která těsně přesáhla částku 16 milionů SEK(8). Tímto zcizením akcií dosáhla Varvtre snížení ztrát o přibližně 4,9 milionu SEK.

–        Dne 23. listopadu zveřejnila Starbreeze tiskovou zprávu, ve které mimo jiné uvedla, že její výnosy z prodeje byly nižší, než se očekávalo, a že finanční ředitel společnosti již funkci nevykonává“.

12.      Orgán dohledu podal proti společnosti Carnegie žalobu, kterou se domáhal, aby jí byla uložena povinnost zaplatit pokutu za porušení zákazu obchodování zasvěcených osob stanoveného v článcích 8 a 14 nařízení č. 596/2014.

13.      Na podporu své žaloby orgán dohledu tvrdil, že Carnegie měla díky informacím obsaženým v e-mailu, který obdržela od vedoucího tiskového oddělení společnosti Starbreeze, v době prodeje akcií společnosti Starbreeze přístup k vnitřním informacím, přičemž tento prodej byl následně proveden v rámci plnění smlouvy o úvěru.

14.      Tingsrätt (soud prvního stupně, Švédsko) žalobě vyhověl. Podle jeho názoru bylo možné obsah e-mailu vyložit pouze tak, že existuje negativní informace o společnosti Starbreeze. Z této informace bylo možné vyvodit závěry o možném dopadu na cenu akcií společnosti Starbreeze, a to bez ohledu na konkrétní informaci, která vedla k sestavení seznamu zasvěcených osob.

15.      Hovrätt (odvolací soud, Švédsko) zrušil rozsudek vydaný v prvním stupni z důvodu, že informace obsažená v e-mailu nebyla vnitřní. Její obsah nebyl takové povahy, aby příjemci umožnil pochopit, proč byl BAK považován za zasvěcenou osobu a proč mu bylo bráněno v provádění prodeje. Příjemce rovněž nemohl vědět, že tato informace sama o sobě může mít vliv na cenu akcií. Obsah e-mailu bylo třeba kvalifikovat spíše jako vágní nebo obecný, tedy nikoli jako obsah přesné povahy.

16.      Högsta domstolen (Nejvyšší soud) prohlásil kasační opravný prostředek proti odvolacímu rozsudku za přípustný. Před rozhodnutím o tomto kasačním opravném prostředku pokládá Soudnímu dvoru následující předběžné otázky:

„1)      Může být sdělení o tom, že určitá osoba byla zařazena na seznam zasvěcených osob a nesmí provádět prodej akcií v emitentovi, dostatečně přesné povahy k tomu, aby představovalo vnitřní informaci podle čl. 7 odst. 2 nařízení [č. 596/2014], přestože důvody pro zařazení dotčené osoby na tento seznam nejsou zřejmé?

2)      Pokud ano, za jakých podmínek?

3)      Je pro posouzení toho, zda sdělení takového druhu, jako je sdělení popsané v první otázce, představuje vnitřní informaci, relevantní správnost závěru emitenta o tom, že okolnosti, které vedly k zařazení dotčené osoby na seznam zasvěcených osob, představovaly vnitřní informaci?

4)      Je pro posouzení toho, zda takové sdělení, jako je sdělení popsané v první otázce, představuje vnitřní informaci, relevantní správnost informace obsažené v tomto sdělení?“

III. Řízení před Soudním dvorem

17.      Žádost o rozhodnutí o předběžné otázce byla zapsána do rejstříku kanceláře Soudního dvora dne 17. května 2024.

18.      Písemná vyjádření předložily společnost Carnegie, orgán dohledu, německá, finská a norská vláda, jakož i Evropská komise.

19.      Orgán dohledu, společnost Carnegie a Komise se zúčastnily jednání, které se konalo dne 21. května 2025.

IV.    Posouzení

A.      První a druhá předběžná otázka

20.      Podstatou první a druhé otázky předkládajícího soudu, na které lze odpovědět společně, je, zda a za jakých podmínek je takové sdělení, jako je sdělení dotčené ve věci v původním řízení, dostatečně „přesné“ na to, aby mohlo být kvalifikováno jako vnitřní informace ve smyslu čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014(9).

21.      Připomínám, že tímto sdělením zaslal ředitel společnosti kotované na burze Starbreeze společnosti Carnegie e-mail, v němž jí oznámil, že BAK, generální ředitel a hlavní akcionář společnosti Starbreeze, byl zapsán na seznam zasvěcených osob (rejstřík transparentnosti) této společnosti a nemohl prodat její akcie.

22.      Podle definice uvedené v čl. 7 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014 se vnitřní informace skládá ze čtyř základních prvků, „které jsou vzájemně nezávislé a představují minimální podmínky, z nichž každá musí být splněna, aby mohla být informace kvalifikována jako ‚[vnitřní]‘ “(10). Tato informace tedy:

–        musí být „přesné povahy“;

–        nesmí být „uveřejněna“;

–        týká se „přímo nebo nepřímo jednoho nebo několika emitentů nebo jednoho nebo několika finančních nástrojů“;

–        pokud by byla zveřejněna, „pravděpodobně [by] měla významný dopad na ceny těchto finančních nástrojů nebo na ceny souvisejících derivátových finančních nástrojů“(11).

23.      Pochybnosti předkládajícího soudu se týkají první z uvedených podmínek („přesné povahy“ informace)(12). Tento požadavek je však neoddělitelně(13) spjat s požadavkem týkajícím se vlivu na cenu (price sensitivity), jehož rozsah vyjasňuje čl. 7 odst. 4 nařízení č. 596/2014, který stanoví, že vnitřní informace je „informace, kterou by racionální investor pravděpodobně použil jako součást základu pro svá investiční rozhodnutí“.

24.      Předkládající soud zná a cituje (jak uvádí v předkládacím rozhodnutí) judikaturu Soudního dvora obsaženou v rozsudcích Lafonta a Autorité des marchés financiers. Tvrdí však, že tato judikatura se přímo nezabývá problémy souvisejícími se zapsáním osoby na seznamy zasvěcených osob, na které odkazuje nařízení č. 596/2014. Podle jeho názoru „funkce a zvláštní postavení seznamů zasvěcených osob v tomto režimu by mohly odůvodnit rozdílné zacházení s informacemi týkajícími se takového seznamu ve srovnání s jinými informacemi“(14).

25.      Odpověď na první dvě předběžné otázky vyžaduje zahájit analýzu ustanoveními nařízení č. 596/2014 (a jeho prováděcími předpisy) týkajícími se seznamů zasvěcených osob jakožto nástroje, jehož cílem je předcházet praktikám zneužívání trhu(15).

1.      Seznamy zasvěcených osob

26.      Článek 18 nařízení č. 596/2014:

–        „Emitenti nebo osoby jednající jejich jménem nebo na jejich účet jsou povinni“ „sestavit seznam všech osob, které mají přístup k vnitřním informacím a které pro ně pracují na základě pracovní smlouvy nebo provádějí úkoly, na základě nichž mají přístup k vnitřním informacím, jako jsou poradci, účetní či ratingové agentury (seznam zasvěcených osob)“ [odst. 1 písm. a)](16).

–        Stanoví, že tyto seznamy obsahují přinejmenším tyto údaje: totožnost každé osoby, která má přístup k vnitřním informacím; důvod, proč je tato osoba uvedena na seznamu; datum a čas, kdy tato osoba obdržela přístup k vnitřním informacím, a datum sestavení seznamu (odstavec 3).

–        Obsahuje zvláštní režim pro emitenty, jejichž finanční nástroje jsou přijaty k obchodování na trhu pro růst malých a středních podniků, který je osvobozuje od povinnosti sestavit seznam zasvěcených osob, jsou-li splněny určité podmínky (odstavec 6)(17).

27.      Prováděcí nařízení 2016/347, použitelné ratione temporis na skutkové okolnosti sporu, které nastaly v listopadu 2018, stanoví vzor elektronického formátu seznamů zasvěcených osob, aby byla vždy zajištěna jejich důvěrnost a správnost informací v nich obsažených (čl. 2 odst. 4).

28.      Pokud jde o obsah, seznamy zasvěcených osob musí být rozděleny do samostatných oddílů, které se otevírají v souvislosti s určitou vnitřní informací. Kromě toho lze vytvořit „doplňkový oddíl“(18) se seznamem osob (v okruhu emitenta), které mají permanentní přístup k vnitřním informacím. Tím se zabrání tomu, aby se stejné osoby objevovaly vícekrát v různých oddílech seznamů zasvěcených osob.

29.      Seznamy zasvěcených osob „jsou důležitým nástrojem pro regulační orgány při vyšetřování možného zneužívání trhu“ a zároveň „cenným opatřením k zajištění integrity trhu“ jakožto „užitečný nástroj [pro příslušné orgány] k identifikaci osob, které mají přístup k vnitřním informacím, a zjištění data, kdy tyto osoby získaly k těmto informacím přístup“(19).

2.      Přesná povaha vnitřní informace

30.      Článek 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014 upřesňuje, kdy se informace považují za informace „přesné povahy“. Při jeho výkladu je logicky třeba přihlédnout k rozsudkům Soudního dvora v této oblasti(20).

31.      Informace má přesnou povahu, pokud splňuje dvě kumulativní podmínky uvedené v tomto ustanovení:

–        pokud je jejím obsahem „souhrn okolností, který existuje nebo u něhož lze důvodně očekávat, že vznikne, nebo událost, která nastala nebo u níž lze důvodně očekávat, že nastane“, a

–        musí být „konkrétní natolik, že umožňuje vyvozovat závěry týkající se možného vlivu tohoto souhrnu okolností nebo události na ceny finančních nástrojů nebo souvisejících derivátních finančních nástrojů“.

32.      Pokud jde o první požadavek týkající se významnosti informace(21), domnívám se, že v projednávané věci je splněn, protože e-mail zaslaný bankovní instituci informoval o zařazení vedoucího pracovníka na seznam zasvěcených osob společnosti a o tom, že nesmí prodávat akcie tohoto emitenta. Jednalo se tedy o událost, která nastala(22).

33.      Obtížnější je druhý požadavek týkající se specifičnosti informací, ohledně jehož naplnění v této věci panuje rozpor mezi švédskými soudy a zúčastněnými stranami v řízení o předběžné otázce.

–        Společnost Carnegie, finská vláda a Komise se domnívají, že informace obsažené v e-mailu (zařazení vedoucího pracovníka, jemuž byl zakázán prodej akcií, na seznam zasvěcených osob společnosti) nebyly dostatečně přesné, aby představovaly vnitřní informaci. Podle jejich názoru, který se shoduje s názorem odvolacího soudu, tato informace neumožňovala investorovi, který ji obdržel, znát důvody zařazení na seznam zasvěcených osob a posoudit její vliv na cenu akcií společnosti.

–        Naopak orgán dohledu a německá a norská vláda se stejně jako soud prvního stupně domnívají, že se jednalo o přesné informace negativního charakteru, které umožňovaly investorovi nakoupit nebo prodat cenné papíry společnosti za výhodnějších podmínek než ostatní investoři.

34.      Z judikatury Soudního dvora a ve smyslu obecně přisuzovaném znění čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014(23) lze vyvodit, že pojem „[vnitřní] informace“ neodpovídá pojmu, který má povahu „vágní či obecné informace, které neumožňují vyvodit žádný závěr, pokud jde o jejich možný dopad na ceny dotčených finančních nástrojů“(24).

35.      Soudní dvůr rozhodl, že přesná povaha informace úzce souvisí s jejím předmětem, neboť bez požadované přesnosti tato informace neumožňuje vyvodit závěry o možném dopadu této informace na ceny dotyčných finančních nástrojů. Je třeba přezkoumat každý jednotlivý případ, a přesná povaha informace tedy nemůže být již z povahy věci vyloučena jen proto, že spadá do kategorie takových zvláštních informací(25).

36.      Tento výklad je podle Soudního dvora v souladu s cílem nařízení č. 596/2014, kterým je zajištění integrity finančních trhů Unie a posílení důvěry investorů v tyto trhy. Tato důvěra je mimo jiné založena na tom, že tito investoři budou jednat za stejných podmínek a budou chráněni před neoprávněným využíváním vnitřních informací(26).

37.      Existuje tedy úzká souvislost mezi požadavkem přesnosti a vlivem na cenu: aby informace byla považována za vnitřní, musí být splněny oba tyto požadavky(27). Je těžké si představit, že vágní a obecné informace mohou mít vliv na cenu finančních nástrojů. I za předpokladu, že by neurčitá informace teoreticky mohla ovlivnit cenu, „rozumný investor opírá svá investiční rozhodnutí o informace, které vykazují určitou míru konkrétnosti“(28).

38.      V každém případě trvám na tom, že analýza přesnosti informací musí být doplněna analýzou vlivu na cenu v každém jednotlivém případě: pouze tak lze určit, zda se jedná o vnitřní informaci ve smyslu čl. 7 odst. 1 nařízení č. 596/2014.

39.      Na základě těchto předpokladů se domnívám, že pouhé sdělení o zařazení osoby na seznam zasvěcených osob, které vyplývá z povinnosti emitentů finančních nástrojů, nemusí mít vliv na cenu (kurz) těchto nástrojů.

40.      V zásadě nelze takové sdělení bez dalších doplňujících informací (zejména bez popisu důvodů, které vedly k zařazení dané osoby na seznam zasvěcených osob) považovat za vnitřní informaci, protože

–        z relevantního hlediska je neutrální nebo alespoň nemá žádný negativní význam: pouze uvádí, že emitent plní zákonnou povinnost vytvořit a aktualizovat seznam osob, které mají v rámci společnosti nebo ve spojení s ní přístup k vnitřním informacím;

–        neumožňuje příjemci e-mailu zjistit, proč k zahrnutí této osoby došlo, a tudíž posoudit, jaký vliv bude mít na cenu akcií;

–        neumožňuje rozumně spojit (a nikoli na základě domněnek, které nejsou založeny na samotném sdělení) zařazení osoby s jakoukoliv podkladovou vnitřní informací.

41.      Nelze však vyloučit, že sdělení e-mailem o zařazení fyzické osoby na seznam zasvěcených osob emitenta doprovázené dalšími údaji může v závislosti na okolnostech každého případu znamenat, že příjemce těchto informací je využije k nákupu nebo prodeji akcií, čímž se dostane do výhodnějšího postavení oproti ostatním investorům.

42.      Je na předkládajícím soudu, aby určil, zda s ohledem na okolnosti projednávané věci, a zejména na obsah sdělení zaslaného společnosti Carnegie, převáží jedna nebo druhá možnost. Soudní dvůr nemůže nahradit jeho posouzení, ale může mu poskytnout určitá vodítka, která mu pomohou při rozhodování.

43.      Zaprvé by se dalo hovořit o vnitřní informaci, pokud by toto sdělení kromě zmínky o zařazení vedoucího pracovníka společnosti na seznam zasvěcených osob a zákazu prodeje finančních nástrojů této společnosti uvádělo (nebo umožňovalo rozumně odvodit)(29) skutečnosti, které odůvodňovaly obě rozhodnutí, pokud by tyto důvody odhalovaly nepříznivé skutečnosti, které nebyly známy ostatním účastníkům trhu.

44.      Investor, který obdrží sdělení s takovým obsahem, by totiž mohl přijmout rozhodnutí týkající se finančních nástrojů společnosti s větším množstvím informací, než mají ostatní investoři. V témže rozsahu by tento investor získal výsadní postavení, které by mu umožnilo narušit volnou hospodářskou soutěž na finančních trzích. V tomto případě by tedy bylo možné hovořit o vnitřní informaci.

45.      Míra přesnosti takového sdělení je symetricky snížena, pokud neobsahuje žádnou zmínku o důvodech, které vedly k zápisu určité osoby na seznam zasvěcených osob společnosti. Investor, který takové sdělení obdrží, z něj může jen stěží vyvodit důsledky, které by mu umožnily s výhodou jednat na kapitálových trzích nákupem nebo prodejem finančních nástrojů této společnosti.

46.       Zadruhé, pokud je sdělení o zařazení vedoucího pracovníka na seznam zasvěcených osob doprovázeno, jako je tomu v projednávané věci, dodatečnou informací, že tato zasvěcená osoba nesmí prodávat cenné papíry společnosti, zvyšuje se přesnost informací, avšak nikoli do té míry, aby bylo možné eo ipso určit, že se jedná o vnitřní informaci.

47.      Orgán dohledu, jakož i německá a norská vláda tvrdí, že zákaz prodeje finančních nástrojů společnosti, ale nikoliv jejich nákupu, umožňuje investorovi, který je příjemcem sdělení, dospět k závěru o existenci negativních informací o situaci této společnosti. Tento investor je tak ve výhodnějším postavení oproti jiným investorům, kteří nemají k dispozici tyto informace, aby mohli na kapitálových trzích jednat odpovídajícím způsobem.

48.      I v tomto případě bude vše záviset na závěrech, které předkládající soud vyvodí ze zaslání sdělení bankovní instituci. Podle mého názoru zmínka o tom, že vedoucímu pracovníkovi bylo zakázáno prodávat akcie společnosti, nepřidává nic podstatného k informaci, že tento vedoucí pracovník byl zařazen na seznam zasvěcených osob: v zásadě a bez ohledu na ustanovení článku 19 nařízení č. 596/2014 nesmí zasvěcená osoba (insider) uvedená na seznamu obchodovat s finančními nástroji, o nichž má vnitřní informace.

49.      Zatřetí je třeba zjistit, jaké důvody vedly vedoucího pracovníka společnosti Starbreeze k zaslání sporného e-mailu bankovní instituci. Bude-li se vycházet z toho, že informace uvedené na seznamu zasvěcených osob jsou důvěrné a nesmějí být sdělovány třetím osobám [čl. 2 odst. 4 písm. a) prováděcího nařízení 2016/347], jejich poskytnutí společnosti Carnegie by mohlo vést k závěru, že účelem tohoto sdělení bylo sdělit bankovní instituci důvěrné informace, a to právě za účelem toho, aby jí byla poskytnuta výhoda v souvislosti s obchodováním s finančními nástroji společnosti Starbreeze. Motiv však mohl být i jiný, opačný, a to zabránit prodeji těchto finančních nástrojů(30).

50.      Článek 2 odst. 4 písm. a) prováděcího nařízení 2016/347 vyžaduje, aby „byl přístup k seznamu zasvěcených osob omezen na jednoznačně identifikované osoby v rámci emitenta, [...] které uvedený přístup potřebují vzhledem k povaze své funkce nebo pozice“. Z předkládacího rozhodnutí není zřejmé, proč společnost Starbreeze toto pravidlo porušila a jaké důsledky lze z jejího jednání vyvodit(31), pokud jde o poskytnutí informací bankovní instituci, které by mohla využít ve svůj prospěch.

51.      Konečně začtvrté předkládající soud může zvážit, zda z e-mailu bylo možné vyvodit, že zařazení vedoucího pracovníka společnosti Starbreeze na seznam zasvěcených osob bylo provedeno v oddíle „permanentní zasvěcené osoby“ nebo v jednom z oddílů týkajících se specifických vnitřních informací (pro každou transakci).

52.      Ověření této skutečnosti může být užitečné, protože zařazení do oddílu permanentních zasvěcených osob samo o sobě poskytuje méně informací: v tomto oddíle jsou standardně uvedeni nejvyšší vedoucí pracovníci společnosti s nejvyššími funkcemi a řídícími povinnostmi, kteří se obvykle podílejí na přijímání nejdůležitějších rozhodnutí společnosti, a proto mají obecný přístup k vnitřním informacím.

53.      Stejně tak třetí osoba, která obdrží informaci, že vysoký vedoucí pracovník společnosti byl zařazen do oddílu permanentních zasvěcených osob, bude jen stěží schopna z této skutečnosti vyvodit důsledky pro kurz finančních nástrojů této společnosti.

54.      Stručně řečeno, pouhé sdělení, že vedoucí pracovník společnosti byl zařazen na seznam zasvěcených osob, není v zásadě dostatečně přesné, aby mohlo být považováno za vnitřní informaci. Informace obsažená ve sdělení o zařazení vedoucího pracovníka na seznam zasvěcených osob se zákazem prodeje finančních nástrojů může být dostatečně přesná, aby mohla být považována za vnitřní informaci, pouze pokud lze prokázat, že může objektivně ovlivnit cenu příslušných finančních nástrojů tak, že příjemce této informace získá výhodu a ocitne se v příznivější situaci než ostatní investoři při obchodování s finančními nástroji.

55.      Předkládajícímu soudu přísluší, aby provedl toto posouzení v projednávané věci.

B.      Třetí a čtvrtá předběžná otázka

56.      Podstatou třetí a čtvrté otázky předkládajícího soudu, na které lze rovněž odpovědět společně, je, zda je pro určení, zda sdělení dotčená v projednávané věci představují vnitřní informaci, třeba, aby byla „správné“:

–        „závěr[y] emitenta o tom, že okolnosti, které vedly k zařazení dotčené osoby na seznam zasvěcených osob, představovaly vnitřní informaci“ (třetí otázka) a

–        „informace obsažené v tomto sdělení“ (čtvrtá otázka).

57.      V souvislosti s těmito otázkami mám za to, že výraz „správné“ předpokládá, že závěry emitenta jsou správné a obdržená informace je „pravdivá“. Informace je pravdivá, pokud událost, kterou popisuje, odpovídá realitě (nejedná se o nepravdivou nebo fiktivní událost). Z toho, co uvedu níže, vyplývá, že podle mého názoru není rozhodující, zda je informace pravdivá, ale zda je věrohodná.

58.      V této souvislosti je třeba rozlišovat mezi správností informací uvedených v seznamech zasvěcených osob a pravdivostí a věrohodností informací obsažených ve sdělení, které v tomto případě odeslal emitent bankovní instituci. Povinnost správnosti, na kterou odkazuje čl. 2 odst. 4 prováděcího nařízení 2016/347, se omezuje na informace uvedené v seznamech zasvěcených osob.

59.      Předkládací rozhodnutí není příliš výstižné, když uvádí odůvodnění těchto dvou otázek(32). Vše nasvědčuje tomu, že souvisejí s argumenty, které společnost Carnegie použila ve své obhajobě: e-mail o zařazení BAK na seznam zasvěcených osob společnosti Starbreeze (a o zákazu prodeje finančních nástrojů této společnosti), který navíc neuváděl důvody tohoto zařazení, byl založen na nepravdivých informacích, protože k zařazení na seznam ještě nedošlo (došlo k němu o chvíli později).

60.      Pravdivost informací, které mají být kvalifikovány jako vnitřní informace, není v zásadě jednou z podmínek taxativně stanovených v čl. 7 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014. Lze však tvrdit, že se jedná o implicitní požadavek, který je neoddělitelně spjat se zbývajícími požadavky uvedenými v tomto ustanovení.

61.      Relevantnost pravdivosti informace lze zvážit pouze tehdy, je-li tato informace dostatečně přesná, aby mohla ovlivnit cenu finančních nástrojů: již jsem uvedl, že v případě vágních nebo obecných informací není nutné ověřovat jejich pravdivost, protože prostě neobsahují minimální prvky, aby mohly ovlivnit kurz finančních nástrojů.

62.      Pokud je informace přesné povahy navíc pravdivá a splňuje ostatní podmínky čl. 7 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014, bude se jistě jednat o vnitřní informaci. Co se však stane, když se tato informace později ukáže jako nepravdivá nebo se nepotvrdí?

63.      Připomínám, že podle čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014 je informace přesná, pokud splňuje požadavek uvést „souhrn okolností, který existuje nebo u něhož lze důvodně očekávat, že vznikne, nebo událost, která nastala nebo u níž lze důvodně očekávat, že nastane“. Soudní dvůr uvedl, že tato podmínka se vztahuje na budoucí okolnosti nebo události, u kterých se na základě celkového posouzení již dostupných poznatků jeví, že existuje reálná možnost, že budou existovat nebo k nim dojde. Není však namístě vykládat tento pojem v tom smyslu, že musí být zohledněn rozsah dopadu tohoto souhrnu okolností nebo této události na ceny dotyčných finančních nástrojů(33).

64.      Z doslovného znění tohoto ustanovení a výkladu Soudního dvora tedy vyplývá, že přesná informace musí mít alespoň určitou věrohodnost, aby mohla být kvalifikována jako vnitřní(34), tj. musí existovat rozumná možnost, že k ní skutečně dojde(35). Pouhé nepodložené zvěsti tuto vlastnost nemají a nejsou dostatečně přesné, aby představovaly vnitřní informace(36).

65.      Posouzení věrohodnosti náleží investorovi, který informace obdržel. Je to on, kdo musí rozhodnout, zda „souhrn okolností [...] existuje nebo [...] lze důvodně očekávat, že vznikne“, nebo zda se jedná o „událost, která nastala nebo u níž lze důvodně očekávat, že nastane“, využiji-li opět výrazy uvedené v čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014. Jedná se o ex ante posouzení, které se provádí v okamžiku použití informací a zohledňuje jejich přesnost, věrohodnost a vliv na kurz finančních nástrojů(37).

66.      Události nebo okolnosti uvedené v tomto pravidle mohou být buď jisté a již nastalé, nebo pouze budoucí, jejichž uskutečnění je však rozumně pravděpodobné.

67.      V případě budoucích událostí nebo budoucích okolností, které jsou přiměřeně pravděpodobné, mohou být informace, které je obsahují, kvalifikovány jako vnitřní bez ohledu na to, zda se a posteriori potvrdí, či nikoli(38). Rozhodující je, opakuji, že investorům v okamžiku jejich použití umožnily přijmout rozhodnutí o finančních nástrojích v situaci, která byla výhodnější než situace ostatních investorů.

68.      Tento výklad je v souladu s širokým pojetím pojmu „vnitřní informace“, který podal Soudní dvůr s ohledem na účel nařízení č. 596/2014. Omezení tohoto pojmu výlučně na nezveřejněné a přesné informace, které jsou následně potvrzeny událostmi, by bylo v rozporu s tímto záměrem.

69.      Soudní dvůr uvedl, že „[s]kutečný vliv zveřejnění na cenu cenných papírů uvedených v tomto zveřejnění [...] může představovat důkaz ex post o přesné povaze informace týkající se uvedeného zveřejnění. Naproti tomu nemůže sám o sobě postačovat k prokázání takové přesné povahy, nejsou-li přezkoumány ostatní skutečnosti známé nebo zpřístupněné před uvedeným zveřejněním“(39).

70.      Souhlasím s Komisí(40), že je v souladu s účelem nařízení č. 596/2014 považovat za vnitřní informace takové informace, jejichž znalost, aniž by byly zveřejněny, může v daném okamžiku citelně ovlivnit cenu finančních nástrojů, i když se následně ukáže, že byly nepravdivé nebo chybné.

71.      Nepravdivost tedy nebrání tomu, aby zasvěcená osoba měla na základě věrohodných, avšak následně nepotvrzených informací výhodu při intervenci na finančních trzích oproti ostatním investorům, kteří tyto informace neznají.

72.      S ohledem na tyto úvahy musí předkládající soud posoudit, zda byl obsah sdělení zaslaného bankovní instituci alespoň věrohodný. Pro tyto účely považuji za irelevantní, že ke skutečnému zařazení vedoucího pracovníka společnosti Starbreeze na seznam zasvěcených osob této společnosti došlo několik minut po 13:32 hod. dne 15. listopadu 2018 (okamžik odeslání e-mailu), tj. v 13:37 hod. téhož dne. Existovala alespoň domněnka o pravdivosti této informace, kterou vedoucí tiskového oddělení společnosti Starbreeze sdělil společnosti Carnegie.

73.      Skutečnost, že informace (omezená na pouhé zařazení vedoucího pracovníka na seznam zasvěcených osob společnosti se zákazem prodeje jejích finančních nástrojů) byla věrohodná, neznamená, že z ní bylo možné rozumně vyvodit něco jiného než úvahy o důvodech tohoto zařazení, které však nebyly uvedeny ve zprávě.

74.      E-mail vykazující takové vlastnosti by mohl být kvalifikován jako věrohodný, pokud jde o jeho obsah, ale tato vlastnost se nevztahuje na úvahy, které příjemce učinil na vlastní účet a bez objektivního základu ve zprávě.

75.      I když toto sdělení neobsahuje důvody, které vedly emitenta k zařazení BAK na seznam zasvěcených osob, není důležité, zda jsou tyto důvody založeny na správném nebo nesprávném posouzení samotného emitenta. Z pohledu příjemce e-mailu, kterému nejsou sděleny tyto důvody, je irelevantní, zda odpovídají skutečnosti, či nikoli.

76.      K určení, zda lze informaci obsaženou v takovém sdělení kvalifikovat jako vnitřní, stačí, jsou-li splněny ostatní podmínky čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014, že její obsah je věrohodný, i když se následně ukáže jako nesprávný, za předpokladu, že její příjemce z ní může získat výhodu tím, že se dostane do příznivějšího postavení než ostatní investoři při obchodování s finančními nástroji.

V.      Závěry

77.      S ohledem na výše uvedené navrhuji odpovědět Högsta domstolen (Nejvyšší soud, Švédsko) následovně:

„Článek 7 odst. 2 nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 596/2014 ze dne 16. dubna 2014 o zneužívání trhu (nařízení o zneužívání trhu) a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES a směrnic Komise 2003/124/ES, 2003/125/ES a 2004/72/ES

musí být vykládán v tom smyslu, že

pouhé sdělení, že vedoucí pracovník společnosti byl zařazen na seznam zasvěcených osob, není v zásadě dostatečně přesné, aby mohlo být považováno za vnitřní informaci. Informace obsažená ve sdělení o zařazení vedoucího pracovníka na seznam zasvěcených osob se zákazem prodeje finančních nástrojů může být dostatečně přesná, aby mohla být považována za vnitřní informaci, pouze pokud lze prokázat, že může objektivně ovlivnit cenu příslušných finančních nástrojů tak, že příjemce této informace získá výhodu a ocitne se v příznivější situaci než ostatní investoři při obchodování s finančními nástroji.

K určení, zda lze informaci sdělenou investorovi v takovém sdělení kvalifikovat jako vnitřní, stačí, jsou-li splněny ostatní podmínky čl. 7 odst. 2 nařízení č. 596/2014, že její obsah je věrohodný, i když se následně ukáže jako nesprávný, za předpokladu, že její příjemce z ní může získat výhodu tím, že se dostane do příznivějšího postavení než ostatní investoři při obchodování s finančními nástroji.“

1      Původní jazyk: španělština.

2      Dále jen „orgán dohledu“.

3      Rozsudky ze dne 11. března 2015, Lafonta (C‑628/13, EU:C:2015:162; dále jen „rozsudek Lafonta“, bod 27); a ze dne 15. března 2022, Autorité des marchés financiers (C‑302/20, EU:C:2022:190; dále jen „rozsudek Autorité des marchés financiers“, bod 33).

4      Nařízení Evropského parlamentu a Rady ze dne 16. dubna 2014 o zneužívání trhu (nařízení o zneužívání trhu) a o zrušení směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES a směrnic Komise 2003/124/ES, 2003/125/ES a 2004/72/ES (Úř. věst. 2014, L 173, s. 1). Na skutkový stav projednávané věci se použije znění nařízení č. 596/2014 vyplývající ze změn provedených nařízením Evropského parlamentu a Rady (EU) 2016/1033 ze dne 23. června 2016 (Úř. věst. 2016, L 175, s. 1).

5      Prováděcí nařízení Komise ze dne 10. března 2016, kterým se stanoví prováděcí technické normy, pokud jde o přesný formát seznamů zasvěcených osob a pro aktualizaci těchto seznamů v souladu s nařízením Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 596/2014 (Úř. věst. 2016, L 65, s. 49). Toto nařízení bylo zrušeno prováděcím nařízením Komise (EU) 2022/1210 ze dne 13. července 2022, kterým se stanoví prováděcí technické normy pro uplatňování nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) č. 596/2014, pokud jde o formát seznamů zasvěcených osob a jejich aktualizace (Úř. věst. 2022, L 187, s. 23).

6      Zákon č. 1306 z roku 2016 o ustanoveních, kterými se doplňuje nařízení Evropské unie o zneužívání trhu.

7      Společnost Carnegie na jednání uvedla, že prodej uskutečněný ráno dne 15. listopadu byl schválen ze strany BAK poté, co tato banka pohrozila, že zahájí nucený prodej těchto akcií v rámci plnění úvěrové smlouvy.

8      Společnost Carnegie na jednání uvedla, že po obdržení e-mailu její vedoucí pracovníci situaci posoudili a odpoledne dne 15. listopadu 2018 rozhodli o zahájení prodeje akcií BAK ve společnosti Starbreeze v souladu se smlouvou o úvěru. Prodej provedli postupně v několika fázích, aby nedošlo k propadu kurzu těchto akcií.

9      Španělská verze ustanovení používá slovní spojení „información de carácter concreto“ [informace konkrétní povahy], což se zřejmě shoduje s nizozemskou verzí („informatie die concreet is“). Jiné jazykové verze hovoří spíše o „přesné povaze“: tak je tomu ve francouzské („information à caractère précis“), německé („präzise Informationen“), italské („informazione avente un carattere preciso“), portugalské („informação com caráter preciso“), rumunské („informații cu caracter precis“) a anglické („information of a precise nature“) verzi. Švédská verze používá výraz „Information av specifik natur“. V tomto stanovisku budu bez rozdílu používat ve španělské verzi výrazy „concreto“ a „preciso“ jako synonyma.

10      Rozsudky Lafonta (body 24 a 28); a Autorité des marchés financiers (bod 33).

11      Annunziata, F., Artificial Intelligence and Market Abuse Legislation. A European Perspective, Edward Elgar Publishing, Londýn, 2023, s. 15, uvádí, že tyto prvky pojmu „vnitřní informace“ lze shrnout do tří: non-public nature, precision a price-sensitivity.

12      Viz Lehmann, M., a Kumpan, C., European Financial Services Law. Article-by-Article Commentary, Nomos, Baden-Baden, 2019; Veil, R., „Insider Dealing“, v Veil, R., (eds.), European Capital Markets Law, 3. vydání, Hart Publishing, 2022, s. 189 až 227; Ventoruzzo, M., a Picciau, C., „Article 7: Inside Information“, v Ventoruzzo, M., a Mock, S., (eds.), Market Abuse Regulation. Commentary and Annotated Guide, 2. vydání, Oxford University Press, 2022, s. 259 až 292.

13      Rozsudek Autorité des marchés financiers (bod 36).

14      Předkládací rozhodnutí, bod 21.

15      V tomto ohledu viz Drummond, F., Droit financier. Les institutions, les activités, les abus de marché, Economica, Paříž, 2020, s. 509 až 522; Juan a Mateu, F., „Las listas de iniciados“, Revista de derecho bancario y bursátil, č. 153, 2019, s. 107 až 134.; Rath, U., „Article 18: Insider Lists“, a Hössl-Neumann, M., a Torggler, U., „Article 7: Inside Information“, v Kalss, S., Oppitz, M., Torggler, U., a Winner, M., (eds.), EU Market Abuse Regulation. A Commentary on Regulation (EU) No 596/2014, Edward Elgar, 2021, s. 242 až 259, resp. s. 55 až 80.

16      Seznamy, které musí být aktualizovány za okolností uvedených v čl. 18 odst. 4, zahrnují tedy jak „interní“ osoby (spojené s emitentem pracovním nebo obchodním vztahem), tak „externí“ osoby (obvykle poskytovatelé profesionálních služeb souvisejících s emitentem).

17      Zvláštní režim pro malé a střední podniky byl pozměněn v pozdějších verzích nařízení č. 596/2014, které se ratione temporis nevztahují na spor v původním řízení, v důsledku změn zavedených nařízením Evropského parlamentu a Rady (EU) 2019/2115 ze dne 27. listopadu 2019 (Úř. věst. 2019, L 320, s. 1) ve znění nařízení Evropského parlamentu a Rady (EU) 2024/2809 ze dne 23. října 2024 (Úř. věst. L, 2024/2809) známého jako Listing Act.

18      Bod 4 odůvodnění a čl. 2 odst. 2 prováděcího nařízení 2016/347. Toto označení se neobjevilo v prováděcím nařízení 2022/1210, které nyní odkazuje na „oddíl seznam[u] zasvěcených osob týkajícího se permanentně zasvěcených osob“.

19      Body 56 a 57 odůvodnění nařízení č. 596/2014. V prvním z nich se uznává, že vytvoření a vedení těchto seznamů představuje „administrativní zátěž“. Z tohoto důvodu někteří autoři zpochybňují jejich užitečnost a zdůrazňují, že jsou užitečné pouze tehdy, když zahrnují skutečné insiders, a nikoli velké množství osob. Viz Moloney, N., EU Securities and Financial Markets Regulation, 3. vydání, Oxford University Press, 2014, s. 737.

20      Kromě rozsudků Lafonta a Autorité des marchés financiers, viz rozsudky ze dne 28. června 2012, Geltl (C‑19/11, EU:C:2012:397); ze dne 23. prosince 2009, Spector Photo Group a Van Raemdonck (C‑45/08, EU:C:2009:806); a ze dne 22. listopadu 2005, Grøngaard a Bang (C‑384/02, EU:C:2005:708).

21      Požadavky týkající se přesné povahy informací jsou označovány jako významnost a specifičnost informací ze strany Muller, A.-C., Droit financier. Les opérations de marché. L'introduction en bourse et ses conséquences. Les transactions. Les offres publiques d'acquisition, Economica, Paříž, 2023, s. 270 až 284.

22      S výhradou toho, co bude uvedeno níže o její pravdivosti.

23      Tato judikatura odkazuje na obdobný čl. 1 odst. 1 směrnice Komise 2003/124/ES ze dne 22. prosince 2003, kterou se provádí směrnice Evropského parlamentu a Rady 2003/6/ES, pokud jde o definici a uveřejňování důvěrných informací a definici manipulace s trhem (Úř. věst. 2003, L 339, s. 70; Zvl. vyd. 06/06, s. 348), která předcházela nařízení č. 596/2014.

24      Rozsudky Lafonta, bod 31; a Autorité des marchés financiers, bod 38.

25      Rozsudek ve věci Autorité des marchés financiers, body 41 a 42.

26      Rozsudek Autorité des marchés financiers (bod 43): „[c]ílem zákazu obchodování zasvěcených osob [...] je tudíž zajistit rovnost mezi smluvními stranami při operaci na trhu s cennými papíry tím, že se zabrání tomu, aby jedna ze stran, která drží důvěrné informace a která je z tohoto důvodu v postavení výhodnějším oproti dalším investorům, měla z této skutečnosti prospěch na úkor těch, kterým tato informace není známa“.

27      Klöhn, L., „Financial journalism, unlawful disclosure of inside information and freedom of press: Mr A v. Autorité des marches financiers“, Common Market Law Review, sv. 60, č. 2, 2023, s. 560; Hössl-Neumann, M., a Torggler, U., „Article 7: Inside Information“, v Kalss, S., Oppitz, M., Torggler, U., a Winner, M., (eds.), EU Market Abuse Regulation. A Commentary on Regulation (EU) No 596/2014, Edward Elgar, 2021, s. 69.

28      Stanovisko generální advokátky J. Kokott ve věci Autorité des marchés financiers (C‑302/20, EU:C:2021:747, bod 58).

29      V bodě 19 předkládacího rozhodnutí se předkládající soud zabývá otázkou, zda postačuje, že „příjemce dotčené informace byl rovněž schopen pochopit základní okolnosti, které k zařazení dotčené osoby na seznam zasvěcených osob vedly“. Kurzivou zvýraznil autor stanoviska.

30      Společnost Carnegie na jednání tvrdila, že zaslání e-mailu bylo manévrem společnosti Starbreeze (jejíž hlavním akcionářem a generálním ředitelem byl BAK) s cílem zablokovat prodej akcií, s čímž BAK pod tlakem společnosti Carnegie souhlasil ráno dne 15. listopadu 2018.

31      Jak navrhla Komise na jednání, zaslání e-mailu s důvěrnými informacemi o zařazení určité osoby na seznam zasvěcených osob by mohlo představovat porušení čl. 2 odst. 4 písm. a) prováděcího nařízení 2016/347, které by mohlo být sankcionováno podle čl. 30 odst. 1 písm. a) nařízení č. 596/2014 bez ohledu na to, že postrádá přesnost, aby se jednalo o vnitřní informaci.

32      Viz předkládací rozhodnutí, bod 20, který odkazuje na „související otázku“ týkající se závěrů emitenta.

33      Rozsudek ze dne 28. června 2012, Geltl (C‑19/11, EU:C:2012:397, bod 56).

34      Viz dokument Výboru evropských regulátorů cenných papírů, CESR, Market Abuse Directive – Level 3 – Second set of CESR guidance and information on the common operation of the Directive to the market (CESR/06‑562b), červenec 2007, bod 1.5, k dispozici na adrese https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/06_562b.pdf.

35      Drummond, F., Droit financier. Les institutions, les activités, les abus de marché, Economica, Paříž, 2020, s. 917 až 919.

36      Viz Lehmann, M., a Kumpan, C., European Financial Services Law: Article-by-Article Commentary, Nomos, Baden-Baden, 2019, s. 679; Ventoruzzo, M., a Picciau, C., „Article 7: Inside Information“, v Ventoruzzo, M., a Mock, S., (eds.), Market Abuse Regulation. Commentary and Annotated Guide, 2. vydání, Oxford University Press, 2022, s. 276.

37      Bod 14 odůvodnění nařízení č. 596/2014 uvádí, že racionálně uvažující investoři opírají svá investiční rozhodnutí o informace dostupné ex ante a je třeba vzít v potaz předpokládaný dopad informací v kontextu všech souvisejících činností emitenta jako celku, spolehlivost zdroje informací a jiné tržní proměnné, které mohou mít vliv na finanční nástroje.

38      Bod 15 odůvodnění nařízení č. 596/2014 uvádí, že „[i]nformace dostupné ex post se mohou použít k ověření předpokladu, že informace dostupné ex ante byly citlivé na cenu, ale neměly by se použít ke stíhání osob, které došly k přiměřeným závěrům na základě ex ante informací, které měly k dispozici“.

39      Rozsudek Autorité des marchés financiers (bod 56).

40      Písemné vyjádření Komise (bod 49).