EUR-Lex Access to European Union law
This document is an excerpt from the EUR-Lex website
Document 52015DC0039
REPORT FROM THE COMMISSION TO THE EUROPEAN PARLIAMENT AND THE COUNCIL under Article 85(2) of Regulation (EU) No 648/2012 of the European Parliament and of the Council of 4 July 2012 on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories, assessing the progress and effort made by CCPs in developing technical solutions for the transfer by pension scheme arrangements of non cash collateral as variation margins, as well as the need for any measures to facilitate such solution
POROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU IN SVETU v skladu s členom 85(2) Uredbe (EU) št. 648/2012 Evropskega parlamenta in Sveta z dne 4. julija 2012 o izvedenih finančnih instrumentih OTC, centralnih nasprotnih strankah in repozitorijih sklenjenih poslov za oceno napredka in prizadevanj CNS pri razvoju tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega kritja v okviru pokojninskih shem ter morebitne potrebe po ukrepih za omogočanje take rešitve
POROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU IN SVETU v skladu s členom 85(2) Uredbe (EU) št. 648/2012 Evropskega parlamenta in Sveta z dne 4. julija 2012 o izvedenih finančnih instrumentih OTC, centralnih nasprotnih strankah in repozitorijih sklenjenih poslov za oceno napredka in prizadevanj CNS pri razvoju tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega kritja v okviru pokojninskih shem ter morebitne potrebe po ukrepih za omogočanje take rešitve
/* COM/2015/039 final */
POROČILO KOMISIJE EVROPSKEMU PARLAMENTU IN SVETU v skladu s členom 85(2) Uredbe (EU) št. 648/2012 Evropskega parlamenta in Sveta z dne 4. julija 2012 o izvedenih finančnih instrumentih OTC, centralnih nasprotnih strankah in repozitorijih sklenjenih poslov za oceno napredka in prizadevanj CNS pri razvoju tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega kritja v okviru pokojninskih shem ter morebitne potrebe po ukrepih za omogočanje take rešitve /* COM/2015/039 final */
UVOD
Uredba (EU)
št. 648/2012 o izvedenih finančnih instrumentih OTC, centralnih
nasprotnih strankah in repozitorijih sklenjenih poslov (uredba o infrastrukturi
evropskega trga) je bila v Uradnem listu Evropske unije objavljena
27. julija 2012, veljati pa je začela
16. avgusta 2012. V
skladu z uredbo o infrastrukturi evropskega trga bo za izvedene finančne
instrumente OTC, ki so standardizirani (tj. izpolnjujejo vnaprej določena
merila za upravičenost), vključno z visoko ravnijo likvidnosti,
veljala obveznost centralnega kliringa, kliring pa se mora opraviti prek
centralnih nasprotnih strank (CNS). CNS
so subjekti, ki posredujejo med dvema nasprotnima strankama transakcije ter
delujejo kot „kupec za vsakega prodajalca“ in kot „prodajalec za vsakega kupca“.
CNS kot nasprotna stranka pri vsaki poziciji nosi kreditno tveganje nasprotne
stranke, če ena od nasprotnih strank ne izpolni svojih obveznosti. CNS
so zasnovane tako, da vzdržijo neplačilo klirinškega člana ali
stranke predvsem z uporabo pogostih in zadržanih zahtev glede zavarovanja s
premoženjem ali zahtev po kritju, izračunanih tako, da krijejo morebitne
izgube ob neplačilu. CNS kot zavarovanje s premoženjem sprejemajo le
visoko likvidna sredstva, v glavnem denarna, da izpolnijo pozive k
doplačilu gibljivega kritja, kar v primeru neplačila omogoča
hitro likvidacijo. Pokojninske
sheme[i] v
številnih državah članicah so dejavni udeleženci na trgu izvedenih
finančnih instrumentov OTC. Pokojninske sheme ne držijo naložb z višjim
donosom, kot so vrednostni papirji, ampak ponavadi zmanjšajo svoje pozicije
denarnih sredstev, da bi s tem svojim upravičencem – upokojencem –
zagotovile visoke donose. CNS kot zavarovanje s premoženjem ne morejo
sprejemati nedenarnih sredstev, da bi izpolnile pozive k doplačilu
gibljivega kritja, zato bi morale pokojninske sheme za izpolnjevanje pozivov CNS
k doplačilu kritja denarna sredstva pridobiti v kratkem roku z
izposojanjem denarnih sredstev ali prodajo drugih sredstev. V okviru
dvostranskih odnosov to za zdaj ne velja, saj lahko pokojninske sheme, če
se kritje zahteva, svojim nasprotnim strankam v dvostranskih odnosih predložijo
nedenarna sredstva. Pokojninske sheme imajo zaradi nizkih obresti na gotovinsko
zavarovanje s takšnim vzdrževanjem denarnih rezerv visoke oportunitetne
stroške. Če bi morale pokojninske sheme za izpolnjevanje pozivov k doplačilu
gibljivega kritja predložiti denarna sredstva, bi stroški centralnega kliringa
posledično zmanjšali pokojninski prihodek zadevnih upokojencev. Komisija,
Svet in Parlament so se zato dogovorili, da za pokojninske sheme, ki
izpolnjujejo nekatera merila[ii]
iz člena 89(1) uredbe o infrastrukturi evropskega trga, velja
začasna izjema od obveznosti kliringa za obdobje treh let. Izjemo je
mogoče skupaj podaljšati za največ tri leta. To prehodno obdobje je
bilo izrecno določeno v uredbi o infrastrukturi evropskega trga, da se CNS
zagotovi dodaten čas za razvoj tehničnih rešitev glede prenosa
negotovinskega zavarovanja za izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega
kritja.
NAMEN
POROČILA
Cilj
tega poročila je v skladu s členom 85(2) uredbe o infrastrukturi
evropskega trga predložiti oceno napredka in prizadevanj CNS pri razvoju
tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega
kritja v okviru pokojninskih shem ter morebitne potrebe po ukrepih za
omogočanje take rešitve. Člen 85(2)
uredbe o infrastrukturi evropskega trga določa tudi, da se v primeru,
če Komisija meni, da si CNS niso primerno prizadevale za razvoj ustreznih
tehničnih rešitev in da ostaja negativen učinek centralnega kliringa
pogodb o izvedenih finančnih instrumentih na pokojnine bodočih
upokojencev nespremenjen, nanjo prenese pooblastilo za sprejetje delegiranih
aktov v skladu s členom 82, da podaljša triletno obdobje iz
člena 89(1), in sicer enkrat za dve leti in enkrat za eno leto. Da
bo lahko Komisija v celoti ocenila trenutno stanje, je naročila temeljno
študijo o tem, ali so si CNS primerno prizadevale za razvoj ustreznih
tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega
kritja v okviru pokojninskih shem. Ta temeljna študija je zagotovila tudi analizo
morebitnih in nadomestnih rešitev. V temeljni študiji je bil analiziran tudi
učinek odstranitve izjeme, če se rešitev ne najde, pri čemer je
bilo izračunano zmanjšanje pokojninskega prihodka upokojenih
upravičencev zadevnih pokojninskih shem[iii].
Evropska
komisija se je v skladu s členom 85(2) pri pripravi tega
poročila posvetovala z Evropskim organom za vrednostne papirje in trge ter
Evropskim organom za zavarovanja in poklicne pokojnine.
PRIZADEVANJA
CNS
3.1
„REPO“ STORITEV ZA POKOJNINSKE SHEME Za
zdaj si je le ena CNS znatno prizadevala za razvoj rešitve za predložitev
negotovinskih sredstev za izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega
kritja. Zadevna
CNS dejavno razvija storitev (v nadaljnjem besedilu: repo storitev za
pokojninske sheme[iv]),
s katero bi bilo mogoče obravnavati potrebe pokojninske sheme, da za
izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega denarnega kritja, ki ga
zahteva, uporabi negotovinska sredstva. Predlagana
storitev bi omejenemu številu udeležencev na trgu, ki niso posredniki
(vključno s pokojninskimi shemami), omogočila, da postanejo
člani njene trgovalne in klirinške storitve za repo posle. V okviru repo
posla ena stranka sredstvo (običajno vrednostne papirje s stalnim donosom)
proda drugi stranki in se zaveže, da bo to sredstvo odkupila po dogovorjeni
ceni na nek datum v prihodnosti. Sredstvo služi kot zavarovanje in blaži
kreditno tveganje nasprotne stranke, ki ga ima kupec do prodajalca. Repo posli
so torej način, s katerim lahko pokojninske sheme svoja obstoječa
nedenarna sredstva preoblikujejo v denarna sredstva, ki jih CNS zahtevajo za
izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega kritja, ter hkrati obdržijo
lastništvo in, kar je ključno, dolgoročno tudi donose iz naložb
sredstev. Pokojninske sheme bi v okviru predlagane repo storitve za pokojninske
sheme repo posle sklenile z drugimi udeleženci na trgu, ki uporabljajo
trgovalno storitev, pri tem pa bi uporabile vrednostne papirje, ki so jih
pridobile v okviru svojega rednega vlaganja. Ti posli se bi izvedli na
trgovalni platformi CNS za repo posle, kliring pa bi se opravil samodejno prek
njene klirinške storitve. Denarna sredstva, zbrana z repo posli, bi se lahko
nato predložila CNS za izpolnjevanje njenih pozivov k doplačilu gibljivega
kritja. Kliring repo poslov bi opravila CNS, torej bi zmanjšala kreditno
tveganje nasprotne stranke pokojninske sheme pri tem poslu. Ta
storitev bi pokojninskim shemam omogočila, da opravljajo repo posle ter
hkrati centralizirajo upravljanje pozicij pri CNS in zmanjšajo morebitno
preostalo kreditno tveganje nasprotne stranke v dvostranskih odnosih pri repo
poslih, saj bi namesto s nasprotno stranko repo posla poslovale s CNS. Repo
storitev za pokojninske sheme je še v razvoju, zato so v tej fazi prisotna
nekatera pomembna vprašanja glede izvedljivosti takšne storitve. Kot je
podrobno opisano v oddelku 4.3, na trgih dvostranskih repo poslov morda ni
ustrezne zmogljivosti, s katero bi si lahko pokojninske sheme v času
pretresov na trgu zagotovile dovolj denarnih sredstev, potrebnih za
izpolnjevanje pozivov CNS k doplačilu gibljivega kritja. Zato se postavlja
vprašanje, ali se bodo trgi repo poslov z opravljenim kliringom toliko razvili,
da bodo zagotovili dodatno zmogljivost, ki jo potrebujejo pokojninske sheme.
Zmožnost bančnih ponudnikov likvidnih repo poslov, da iz svojih poslov
odstranijo dvostranska tveganja in namesto tega poslujejo s CNS, bi lahko
prinesla nižje kapitalske zahteve, ki bi lahko vplivale na povečano
sklepanje repo poslov. Vendar lahko na kratko- in srednjeročni razvoj
trgov repo poslov vplivajo drugi regulativni dejavniki, vključno z regulativnimi
pobudami v okviru Basel III, predlaganim davkom EU na finančne
transakcije ter morebitnimi načeli o obveznih odbitkih vrednosti sredstev
v skladu z delovnim področjem posojanja vrednostnih papirjev in repo
poslov Odbora za finančno stabilnost. Trgi repo poslov bi lahko postali
manj zanimivi za ponudnike likvidnosti in bi se zato zmanjšali. Vprašljiva
je tudi zmožnost vseh ali pa morda večine pokojninskih shem, ki imajo
težave pri izpolnjevanju pozivov k doplačilu gibljivega denarnega kritja,
da uporabijo to storitev. Uporabniki te storitve bodo lahko namreč do CNS
dostopali le na podlagi posebnega sporazuma o članstvu za dostop, ki bi
pokojninske sheme zavezoval, da prispevke plačujejo v poseben jamstveni
sklad. Jamstveni sklad se ne bi uporabljal za kritje izgub drugih klirinških
članov kot pri običajnih sporazumih o članstvu; iz njega bi se
krile le neposredne izgube v primeru morebitnega neizpolnjevanja obveznosti
same pokojninske sheme. Jamstveni sklad torej ni izpostavljen izgubam, ki jih
povzroči neizpolnjevanje obveznosti drugih klirinških članov, bo pa
zajemal obveznost vnaprejšnjega plačila dodatnega zavarovanja, ki morda ne
bo ustrezala vsem pokojninskim shemam in njihovim upraviteljem ali skrbnikom. V
tej fazi razvoja niso znani stroški, ki bi jih pokojninske sheme imele zaradi
uporabe morebitne repo storitve. Mogoče je, da bodo stroški sklepanja repo
poslov z opravljenim kliringom višji od stroškov sklepanja dvostranskih repo
poslov. Pokojninske sheme bodo morale namreč vzdrževati jamstveni sklad,
kot je bilo opisano zgoraj, s poslom pa je povezana tudi pristojbina za
kliring. Pokojninska shema bo imela tudi stroške izvajanja zaradi vzpostavitve
operativnih povezav s storitvijo ter stroške s pravnimi sporazumi. Ta
morebitna storitev je še v razvoju. Izvajati naj bi se začela v prvi
polovici leta 2015. Komisija bo po uvedbi storitve na trg še naprej
sodelovala z zadevno CNS in pokojninskimi shemami, da bi ocenila, v kolikšnem
obsegu storitev izpolnjuje potrebe pokojninskih shem. Komisija
bo z zanimanjem proučila tudi zmožnost drugih CNS, da razvijejo podobne
storitve. Predlagana
storitev bo šele na voljo, zato je Komisija, da bi ugotovila, ali bi lahko CNS
pokojninskim shemam predložitev nedenarnih sredstev za izpolnjevanje pozivov k
doplačilu gibljivega kritja omogočile s kakšnimi drugimi ukrepi,
proučila dodatne morebitne tehnične rešitve. Te rešitve so opisane v
nadaljevanju. Ocenjena je izvedljivost posamezne možnosti, pri čemer so
bile upoštevane povezane pravne, trgovinske, politične in praktične
ovire, povezana tveganja in vsi verjetni stroški za pokojninske sheme, ki jih
je bilo mogoče ugotoviti. V
temeljni študiji je bilo proučeno tudi, ali obstajajo kakšne nadomestne
rešitve, ki niso del infrastrukture CNS, vendar bi pokojninskim shemam
omogočile centralni kliring brez negativnega učinka na pokojninske
prihodke. Te rešitve so prav tako opisane v nadaljevanju, skupaj z analizo
njihove izvedljivosti. Vsa
tveganja, ki jih prinašajo tehnične ali nadomestne rešitve, je treba
seveda uravnovesiti s stopnjo blaženja sistemskega tveganja, ki jo zagotavlja
centralni kliring. 3.2
MOREBITNE NADOMESTNE REŠITVE (i)
Preoblikovanje zavarovanja s
premoženjem, ki ga izvedejo CNS Ta
možnost bi zajemala repo storitev, ki bi jo CNS zagotavljale pokojninskim
shemam in v kateri bi bila CNS glavna nasprotna stranka v repo poslu, ki bi
pokojninski shemi v zameno za vrednostne papirje zagotavljala denarna sredstva.
Temeljna zasnova je v tem smislu primerljiva z repo storitvijo za pokojninske
sheme, ki jo, kot je bilo opisano zgoraj, razvija zadevna CNS. Vendar v tej
morebitni rešitvi ni predvidena zmogljivost CNS, da oblikuje tudi ponudbo za
organizirano platformo za repo posle in povezane klirinške storitve. Da
bi lahko zadevna CNS zbrala denarna sredstva, bi morala hkrati izvesti ponovni
repo posel (ang. back-to-back repo) s tretjo stranko. Ta tretja stranka bi bila
posredniška banka na trgu repo poslov ali centralna banka. Vprašljivo
je, ali bi bil dogovor, v katerem je centralna banka edini ponudnik likvidnosti
za repo posle, za navedeno centralno banko sprejemljiv, zato je v tej razpravi
predvidena rešitev, pri čemer naj bi CNS v „običajnih“ pogojih
uporabila poslovne banke, centralno banko pa le v primeru slabih razmer na
trgu. Vse
CNS trenutno nimajo rutinskega dostopa do instrumentov centralne banke.
Nekatere CNS v EU imajo trenutno dostop do kreditov čez dan in pod
določenimi pogoji do kreditov čez noč. Ta dostop pa ne bi mogel
biti ustrezen za izvajanje običajnega instrumenta za preoblikovanje
zavarovanja s premoženjem, ki temelji na repo poslu. CNS bi za to potrebovale
vsaj dostop do instrumentov čez noč ali celo do kreditnih poslov z
daljšo zapadlostjo, da bi se izognile vsakodnevni poravnavi kratkoročnih
repo poslov. Zaradi tega bi bilo treba spremeniti prakso med CNS in centralnimi
bankami, kar bi morale centralne banke in njihovi deležniki skrbno
proučiti. Pri
tej morebitni rešitvi bi morale CNS prevzeti višjo stopnjo tveganja glede
obsega repo poslov ter posledične izpostavljenosti do tveganja nasprotne
stranke in tržnega tveganja. S tem se poveča sistemsko tveganje, ki ga
predstavljajo CNS. Dodatne
ovire vključujejo potrebo po naložbah CNS v potrebne zmogljivosti za
upravljanje trgovanja in denarnih sredstev ter operativne in pravne spremembe,
zlasti pri postopkih v primeru neizpolnjevanja obveznosti, kjer bi bilo morda
treba hkrati likvidirati repo posle s klirinškim članom, ki je v zaostanku
z izpolnjevanjem obveznosti, in zadevne portfelje izvedenih finančnih
instrumentov OTC. (ii)
Neposredno sprejemanje nedenarnih
sredstev, ki se prenesejo na prejemnike gibljivega kritja V
tem primeru bi CNS pokojninskim shemam dovolile, da gibljivo kritje predložijo
in prejmejo v nedenarnih sredstvih, s katerimi že upravljajo, kot so državne
obveznice. Navedena sredstva bi bila nato prenesena na nasprotno stranko v
poslu, pri katerem trenutna tržna vrednost presega pogodbeno ceno (ang. in the
money). CNS
bi morala v kliring ponuditi vzporedna sklopa produktov z enakimi temeljnimi
ekonomskimi pogoji; za en sklop bi bilo gibljivo kritje plačano in prejeto
v denarnih sredstvih, za drugega pa bi bilo predloženo in prejeto v primernih
vrednostnih papirjih. S tem bi se zmanjšala likvidnost na trgu, hkrati pa bi se
lahko razširilo trgovanje in zmanjšala prožnost pri prenosljivosti ali
likvidaciji pozicij udeleženca, ki je v zaostanku z izpolnitvijo obveznosti,
pri CNS. Pozivov po vplačilu zavarovanja s premoženjem ne bi bilo
mogoče pobotati prek obeh produktov. Pravočasna
poravnava je še ena velika ovira, zaradi katere ta možnost ni izvedljiva.
Udeleženci, ki bi predložili nedenarno gibljivo kritje, bi morali biti sposobni
vrednostne papirje na CNS prenesti na isti dan, kot je predložen poziv po
vplačilu zavarovanja s premoženjem. Vendar bi bilo to težko izvedljivo v
praksi, saj poravnava na isti dan trenutno ni običajna praksa centralnih
depotnih družb. Nadaljnjo težavo predstavlja dejstvo, da je mogoče
vrednostne papirje izmenjati le v prenosljivih enotah. CNS bo plačane ali
prejete zneske gibljivega kritja izračunala v denarnih vrednostih, zato bi
morala vzpostaviti tržni običaj glede tega, kako se bodo te vrednosti
pretvorile v izročljivo količino vrednostnega papirja, ki bi ga
plačnik gibljivega kritja predložil, zaradi česar bi bilo treba
zaokrožiti razlike ter prilagoditi denarna sredstva med CNS in klirinškimi
člani. Da
bi v zvezi s tem zagotovili potrebne operativne zmogljivosti, bi imeli CNS,
člani kliringa, skrbniki, upravljavci sredstev in pokojninske sheme
dodatne stroške v višini več milijonov EUR. Z
vidika zakonitosti obstaja tudi dvom, ali bi prenos vrednostnih papirjev na
prejemnika gibljivega kritja izpolnil zahtevo nekaterih pokojninskih shem, da
nadzorujejo svoja sredstva. (iii)
Sprejemanje nedenarnih sredstev s
pravicami iz zavarovanja, ki se prenesejo na prejemnike gibljivega kritja CNS
bi tako kot pri točki (ii) pokojninskim shemam dovolila, da gibljivo
kritje predložijo v vrednostnih papirjih. Vendar
bi namesto prenosa vrednostnih papirjev na nasprotne stranke, ki naj bi prejele
gibljivo kritje, CNS za predložene vrednostne papirje oblikovala pravice iz
zavarovanja v korist prejemnika gibljivega kritja. Pri
tej rešitvi se sredstva, predložena za izpolnjevanje poziva k doplačilu
gibljivega kritja, ne prenesejo na prejemnika gibljivega kritja, zato tveganje
v pogodbi ni dejansko poravnano. Obstaja le pravno upravičen zahtevek,
katerega vrednost se sčasoma spreminja. V primeru neplačila bi bila
vrednost zahtevka negotova do njegove likvidacije. Zaradi tega dodatnega
tveganja bi morala biti cena v pogodbi drugače določena, saj bi
morala biti pogodba dražja od običajnih pogodb, ki se poravnajo v denarnih
sredstvih, zaradi česar pa bi ponovno prišlo do delitve produktov z
opravljenim kliringom in likvidnost produkta, prilagojenega pokojninski shemi,
bi bila manjša. Pravna
tveganja so prav tako ovira za tako rešitev, saj pravice iz zavarovanja niso
vedno predmet enakih pravnih okvirov v vsej EU. Zaradi tega bi lahko nastala
pravna negotovost glede razpleta v primeru neplačila. (iv)
Štiristransko zavarovanje pravic iz
zavarovanja gibljivega kritja To
je različica predhodne rešitve, pri kateri bi vrednostne papirje upravljal
skrbnik v skladu s sporazumom med njim, pokojninsko shemo, nasprotno stranko v
prvotni transakciji in CNS. V
tem primeru bi pokojninske sheme kot gibljivo kritje predložile nedenarna sredstva,
ne da bi jih morale preoblikovati v denarna. Zavarovanje s premoženjem bi bilo
namesto tega zagotovljeno s pravicami iz zavarovanja v korist nasprotne
stranke. Pokojninska shema bi upravljanje zavarovanja s premoženjem z
dogovorom, uradno sklenjenim med štirimi zadevnimi strankami, tj. pokojninsko
shemo, nasprotno stranko, CNS in skrbnikom, prenesla na skrbnika. Zadevna
rešitev bi temeljila na obstoječih tristranskih storitvah upravljanja
zavarovanja s premoženjem. Pri
tej rešitvi so prisotni enaki izzivi kot pri prejšnji, saj prinaša neporavnano
kreditno tveganje nasprotne stranke, kar pa je v nasprotju s funkcijo
gibljivega kritja ter lahko pri klirinških članih, nasprotnih strankah in
regulatorjih sproži pomisleke. Ponovno
bi prišlo do delitve produktov ter zapletov glede likvidnosti in pobota. (v)
Preoblikovanje zavarovanja s
premoženjem, ki ga izvedejo klirinški člani Prva
možnost, ki bi lahko nadomestila tehnično rešitev zadevne CNS je možnost,
da pokojninske sheme denarna sredstva zberejo z izvajanjem repo poslov s
svojimi klirinškimi člani, zunaj infrastrukture CNS. Klirinški
člani CNS z izvedenimi finančnimi instrumenti OTC so običajno
del bančnih skupin, ki so dejavne tudi na trgu repo poslov. Klirinški
člani naj bi bili torej v dobrem položaju, da lahko v zvezi s tem
pokojninskim shemam, ki so njihove stranke, zagotavljajo storitve repo poslov
brez naložb v nove posle. Takšno storitev bi lahko pokojninskim shemam
neodvisno od njihovih imenovanih posrednikov kliringa zagotavljale tudi tretje
banke. Trgi
dvostranskih repo poslov pa za zdaj niso tako veliki, da bi lahko s svojo
zmogljivostjo zagotovili denarna sredstva, ki bi jih pokojninske sheme
potrebovale za izpolnjevanje svojih obveznosti glede gibljivega kritja.
Posredniki ne bi v nobenem primeru jamčili repo linij, v času
pretresov pa bi jih lahko preklicali. V
skladu z ugotovitvami iz temeljne študije (glej zlasti oddelek 5.7.3) pa
trg repo poslov ne bi prenesel skupnega povpraševanja pokojninskih shem po
financiranju pozivov k doplačilu gibljivega kritja le v denarnih sredstvih
zaradi velikih sprememb obrestne mere (na primer 100 bazičnih
točk), pokojninske sheme pa, če bi se zanašale na trg dvostranskih
repo poslov, zaradi tega ne bi imele dostopa do financiranja, ki bi ga
potrebovale za izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega kritja.
Posledica bi bili neplačani pozivi k doplačilu kritja, zaradi
česar bi bile pokojninske sheme v neplačilu, kar bi odločilno
vplivalo na druge trge. Na
podlagi tega dogovora bi bil posrednik kliringa pokojninske sheme izpostavljen
posledicam zaradi neizpolnjevanja obveznosti pokojninske sheme, saj bi lahko
bil pogodbeno zavezan izpolnjevanju pozivov k doplačilu gibljivega kritja
v imenu pokojninske sheme, ki je njegova stranka. Posredniki kliringa so običajno
banke najvišjega razreda in zato predstavljajo znatno tveganje širšemu
finančnemu sistemu. (vi)
Posojanje vrednostnih papirjev agencije
Pri
modelu posojanja vrednostnih papirjev agencije bi pokojninska shema tretjim
strankam posodila vrednostne papirje iz svojega portfelja in od posojilojemalca
prejela zavarovanje v denarnih sredstvih, ki bi ga lahko uporabila za
izpolnjevanje pozivov k doplačilu gibljivega kritja. Številne
pokojninske sheme že uporabljajo posojanje vrednostnih papirjev v okviru
ustaljenih operativnih in pravnih dogovorov. Vendar je zmožnost pokojninske
sheme, da posoja sredstva, odvisna od potreb drugih udeležencev na trgu, da si
v zadevnem času izposodijo ponujena sredstva. Na to, ali si nasprotne
stranke sploh želijo izposoditi vrednostne papirje in za kakšno obdobje,
pokojninske sheme nimajo vpliva. Posojanja vrednostnih papirjev zato ni
mogoče šteti za zanesljiv vir financiranja. Tako kot pri predhodnem
dogovoru bi lahko to tudi tukaj pomenilo neplačane pozive k doplačilu
gibljivega kritja, zaradi česar bi lahko bil posrednik kliringa
pokojninske sheme v neplačilu. (vii)
Zavarovani kreditni posli
nefinančnih subjektov V
temeljni študiji je bilo ugotovljeno, da imajo številni poslovni subjekti v
sedanjem času velike denarne rezerve in bi morda želeli sklepati
zavarovane kreditne posle. Pri
tej nadomestni možnosti bi pokojninske sheme v okviru repo posla predložile
vrednostne papirje in od poslovnega subjekta prejele denarna sredstva kot
zavarovanje pred odkupom, podobno kot pri morebitni nadomestni rešitvi iz
točke (v). Trg
za zavarovane kreditne posle med poslovnimi subjekti in pokojninskimi shemami
trenutno še ni vzpostavljen in morda imajo podjetja konceptualno sredstva za
zagotavljanje denarnih sredstev pokojninskim shemam za izpolnjevanje pozivov
CNS k doplačilu gibljivega kritja, vendar obsega in nestanovitnosti
takšnega trga ni mogoče oceniti. Pri tej možnosti se postavlja tudi
vprašanje, ali bi bilo treba vzpostavitev takšnega trga regulirati ter kakšen
učinek bi to imelo na stroške in dosegljivost. Te nadomestne možnosti zato
ni mogoče šteti za izvedljivo.
SKLEPNE
UGOTOVITVE
4.1 NAPREDEK
IN PRIZADEVANJA CNS Skleniti
je mogoče, da CNS niso dosegle ustreznega napredka pri razvoju
tehničnih rešitev glede prenosa negotovinskega zavarovanja kot gibljivega
kritja, razen predlagane repo storitve za pokojninske sheme iz oddelka 3.
Nobena CNS si očitno ne prizadeva za izvajanje katere od morebitnih
nadomestnih rešitev, ki temeljijo na infrastrukturi in so bile analizirane v
točkah od (i) do (iv) oddelka 3.2. Skleniti je mogoče,
da je tako zaradi ovir, ugotovljenih v tem poročilu. CNS bi kljub temu
morale še naprej iskati načine, kako bi bilo mogoče ugotovljene ovire
za izvajanje morebitnih nadomestnih rešitev odstraniti v praksi. Pomanjkanje
napredka pri opredelitvi in razvoju izvedljivih rešitev je mogoče
pripisati dejstvu, da tiste CNS, ki niso razvile rešitev, trenutno niso v
takšnem položaju, da bi lahko zagotavljale takšne storitve, saj še ne izvajajo
nobenih trgovalnih in klirinških storitev na trgih repo poslov, na podlagi
katerih bi se lahko omogočilo preoblikovanje zavarovanja s premoženjem.
Predvidevati je mogoče tudi, da so CNS v zadnjih dveh ali treh letih svoje
vire osredotočile na usklajevanje svojih storitev z nedavno izvedenimi
zahtevami iz uredbe o infrastrukturi evropskega trga ter drugimi vidiki
regulativnih reform EU in mednarodnih regulativnih reform[v].
CNS so znatne vire usmerile tudi v razvijanje rešitev glede izvajanja kliringa
za stranke na splošno, saj se bodo obveznosti kliringa iz uredbe o
infrastrukturi evropskega trga razširile tudi na male in srednje velike
udeležence na trgu (vključno s pokojninskimi shemami), ki kliringa ne
morejo opraviti neposredno kot klirinški člani. Pomanjkanje prizadevanj
pri razvoju tehničnih rešitev bi se lahko zato pripisalo dejstvu, da CNS
na tem področju niso mogle dati prednosti novemu razvoju. 4.2 POTREBNI UKREPI Komisija
bo še naprej spremljala razvoj storitve na podlagi repo posla, ki jo je
predlagala zadevna CNS, da bi lahko ocenila, ali se je ta pristop ohranil in
ali se je zadevna rešitev nemoteno izvedla leta 2015, kot je bilo
predvideno. Uspešno izvajanje te predlagane storitve bo odvisno tudi od
nadaljnjega sodelovanja pokojninskih shem, ki so morebitne udeleženke. Komisija
bo tudi še naprej sodelovala z drugimi CNS v EU, ki opravljajo kliringe za
zadevne posle z izvedenimi finančnimi instrumenti OTC (zamenjave obrestne
mere in/ali inflacije), da bi ocenila, ali bi lahko zadevne CNS sprejele
podobne rešitve. Kot je bilo ugotovljeno zgoraj, je lahko to odvisno od
zmožnosti drugih CNS, da zagotavljajo trgovalne in klirinške storitve za repo
posle ter kliringe za izvedene finančne instrumente OTC. Komisija kljub
temu vse CNS v EU, in sicer v sodelovanju z njihovimi klirinškimi člani in
pokojninskimi shemami, odločno poziva, naj še naprej iščejo
načine, kako bi bilo mogoče odstraniti ovire, analizirane v tem
poročilu, in doseči rešitve glede kliringa, ki bi pokojninskim shemam
posamično ali v kombinaciji zagotovile ustrezno zmogljivost za opravljanje
centralnega kliringa poslov z izvedenimi finančnimi instrumenti OTC, ki bi
imel manjši učinek na njihov donos. Primerna rešitev bo pokojninskim
shemam omogočila, da svoje izvedene finančne instrumente izvajajo
brez stroškov, ki bi jim to preprečevali, hkrati pa svojim nasprotnim
strankam in širšemu finančnemu sistemu zagotavljajo koristi centralnega
kliringa. Vendar
Komisija priznava, da bodo morale pokojninske sheme, če se rešitev ne
najde, najpozneje od avgusta 2018 vrednostne papirje na koncu zamenjati za
denarna sredstva, da bodo lahko vzdrževale ustrezno denarno rezervo za
izpolnjevanje morebitnih pozivov k doplačilu gibljivega kritja. Tudi
če nobena od morebitnih nadomestnih rešitev pokojninskim shemam
očitno ne ustreza v celoti, bi bilo treba poleg tega upoštevati, da bo
morda treba uporabiti kombinacijo preoblikovanja zavarovanja s premoženjem.
Komisija bi tudi gospodarsko panogo spodbudila, naj prouči, katere
dolgoročnejše možnosti financiranja (kot so krite obveznice ali vrednostni
papirji na podlagi premoženja) bi lahko bile na voljo pokojninskim shemam in bi
lahko, posamezno ali v kombinaciji, tudi v času pretresov, zanesljivo
zagotavljale ustrezen vir financiranja. Priznava se, da so lahko takšne
možnosti financiranja odvisne od zmožnosti pokojninskih shem, da ohranijo
pravni naslov in/ali nadzor nad vrednostnimi papirji, ki se zamenjujejo za
denarna sredstva, za kar pa bi bila potrebna prožnost. 4.3 MOREBITNI
NEGATIVNI UČINEK CENTRALNEGA KLIRINGA POGODB O IZVEDENIH FINANČNIH
INSTRUMENTIH NA POKOJNINE BODOČIH UPOKOJENCEV Če
ne bi bilo na voljo izjeme od obveznosti kliringa, bi morale pokojninske sheme
namesto običajnih sredstev z višjim donosom, kot so državne obveznice,
držati denarne rezerve. Nadaljnje držanje negotovinskih sredstev in zanašanje
na odprte trge repo poslov na ad hoc podlagi ne zagotavlja zadostne gotovosti.
Kot je bilo navedeno v temeljni študiji, je največja ugotovljena ovira pri
tem dejstvo, da na trgih dvostranskih repo poslov trenutno očitno ni
ustrezne likvidnosti, da bi lahko zadostili potrebam pokojninskih shem v EU v
času pretresov na trgu. Ta ugotovitev temelji na analizi trgov državnih
obveznic v EU. V temeljni študiji je navedeno, da bi skupni poziv k
doplačilu gibljivega kritja s spremembo za 100 bazičnih točk
za pokojninske sheme v EU znašal 204–255 milijard EUR. Od tega
bi bilo 98–123 milijard EUR (82–103 milijard GBP) povezanih
s pokojninskimi shemami v Združenem kraljestvu, zlasti s sredstvi v funtih
šterlingih, 106–130 milijard EUR pa bi bilo povezanih s sredstvi v
eurih (in morda v kateri drugi valuti). Tudi
če bi bile pokojninske sheme edine dejavne udeleženke na teh trgih, bi
skupna zahteva glede gibljivega kritja s takšno spremembo presegla očitno
dnevno zmogljivost trgov repo poslov z državno obveznico Gilt Združenega
kraljestva, verjetno pa bi presegla tudi zadevne dele trga repo poslov z
državnimi obveznicami v EU, tj. zlasti tistega, povezanega z nemškimi državnimi
obveznicami (bunds). Likvidnost repo poslov obstaja v drugih vrednostnih
papirjih, ki so sicer manj likvidni, vendar še vedno zelo kakovostni,
čeprav se trgi za te instrumente v času pretresov precej hitreje
zmanjšajo. Držanje
denarnih rezerv za kritje morebitnih gibanj na trgu bo zmanjšalo skupni donos
na naložbe v korist upokojencev, ki sodelujejo v pokojninskih shemah, to pa
lahko na koncu vpliva na skupne zneske, ki jih bodo pokojninske sheme zadevnim
upravičencem izplačale kot pokojninski prihodek. V
skladu z temeljno študijo bi lahko stroški zaradi prehoda z dvostranskega
zavarovanja na predložitev denarnega gibljivega kritja CNS, ki bi se zahteval
od pokojninskih shem, vplivali na to, da bi se odstotek pokojninskega prihodka
na Nizozemskem v 40 letih skupaj zmanjšal do 3,1 %, v Združenem
kraljestvu pa do 2,3 %. Skupni pričakovani učinek na pokojninske
prihodke v EU v obdobju 20–40 let bi znašal do 3,66 %. To je
mogoče neposredno pripisati zmanjšanju predvidenih donosov iz naložb
zaradi zahteve po držanju denarnih rezerv namesto negotovinskih vrednostnih papirjev.
Ta
učinek je precejšen in bo verjetno vplival na upokojence v vsej EU, poleg
tega pa se lahko šteje za nesorazmernega s koristmi, pridobljenimi zaradi
zahteve, da se v tej fazi za pokojninske sheme izvede kliring. Ta ugotovitev
upošteva dejstvo, da bo treba posle v vsakem primeru dvostransko zavarovati s
premoženjem na podlagi načrtovanih zahtev po dvostranskem kritju iz
člena 11(3) uredbe o infrastrukturi evropskega trga, s čimer se
bo zmanjšalo kreditno tveganje nasprotne stranke v poslih, v katere so
vključene nasprotne stranke, in to z vidika bank ter vidika pokojninskih
shem. Mogoče
je, da se pokojninske sheme v zgornjem delu razpona tega učinka ne bodo
odločile za zavarovanje svojih obveznosti, da bi ohranile sedanje ravni
pokojninskega prihodka za upravičence. Zaradi tega bi se pojavilo tveganje
izgub iz naložb zaradi nezavarovane nestanovitnosti trgov, kar bi prav tako
vplivalo na zmanjšanje pokojninskih prihodkov. Vendar
je treba opozoriti, da bi lahko pogodbe brez opravljenega kliringa zaradi
centralnega kliringa velike večine standardiziranih pogodb o izvedenih
finančnih instrumentih OTC sčasoma postale manj likvidne. V
prihodnosti bi se že s tem zmanjšala skupna razlika v stroških med pogodbami z
opravljenim kliringom in tistimi brez njega. 4.4 PREDLOG
DELEGIRANEGA AKTA Komisija
meni, da za zdaj ni bilo potrebnih prizadevanj za razvoj ustreznih
tehničnih rešitev in da ostaja negativen učinek centralnega kliringa
pogodb o izvedenih finančnih instrumentih na pokojnine bodočih
upokojencev nespremenjen. Komisija
zato namerava z delegiranim aktom predlagati podaljšanje triletnega obdobja iz
člena 89(1) uredbe o infrastrukturi evropskega trga za dve leti.
Komisija bo še naprej spremljala stanje glede tehničnih rešitev, ki bi
pokojninskim shemam omogočile, da za izpolnjevanje pozivov CNS k
doplačilu gibljivega kritja predložijo nedenarna sredstva, da bi lahko
tako ocenila, ali bi bilo treba to obdobje podaljšati še za eno leto. [i] Kot je
opredeljeno v členu 2(10) uredbe o infrastrukturi evropskega trga. [ii] Člen 89(1)
in (2) uredbe o infrastrukturi evropskega trga, izjema velja le za
izvedene finančne instrumente, pri katerih je mogoče objektivno
izmeriti, da zmanjšujejo naložbena tveganja, ki so neposredno povezana s
finančno solventnostjo
pokojninske sheme, in za primere, v katerih ima pokojninska shema težave pri
izpolnjevanju zahtev glede gibljivega kritja. [iii] Temeljna
študija bo na voljo na spletišču Evropske komisije
http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/derivatives/index_en.htm#maincontentSec2. [iv] Opozoriti
je treba, da storitev v razvoju ne bi bila omejena na pokojninske sheme, ampak
bi jo bilo mogoče ponuditi drugim udeležencem na trgu s podobnimi
potrebami. [v] Več
CNS v EU je dobilo dovoljenje in delujejo v jurisdikcijah tretjih držav.