52009DC0332

[pic] | EIROPAS KOPIENU KOMISIJA |

Briselē, 3.7.2009

COM(2009) 332 galīgā redakcija

KOMISIJAS PAZIŅOJUMS

Efektīvu, drošu un stabilu atvasināto finanšu instrumentu tirgu nodrošināšana

{SEC(2009) 905 galīgā redakcija}{SEC(2009) 914 galīgā redakcija}

KOMISIJAS PAZIŅOJUMS

Efektīvu, drošu un stabilu atvasināto finanšu instrumentu tirgu nodrošināšana

(Dokuments attiecas uz EEZ)

1. IEVADS

Pašreizējās finanšu krīzes rezultātā atvasinātie finanšu instrumenti ir nonākuši reglamentējošo iestāžu uzmanības centrā. Tas, ka 2008. gada martā gandrīz sabruka Bear Sterns , Lehman Brothers 2008. gada 15. septembrī vairs nespēja pildīt saistības un 2008. gada 16. septembrī tika glābta AIG , apliecina to būtisko nozīmi, kāda kopumā pienākas atvasinātiem finanšu instrumentiem un, jo īpaši, kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem ( Credit Default Swaps , CDS ).

Vispārēja vienprātība valda par finanšu krīzes skarto atvasināto finanšu instrumentu tirgu priekšrocībām un riskiem. Jacques de Larosière vadītās augsta līmeņa grupas ziņojumā norādīts uz riskiem, kas saistīti ar kredītu atvasināto instrumentu strauju izmantošanas pieaugumu, un uzsvērts, ka jānovērš pārredzamības trūkums tirgū. Tādēļ ziņojumā ieteikti pasākumi, lai vienkāršotu un standartizētu ārpusbiržas ( OTC ) atvasinātos finanšu instrumentus un ieviestu centrālas mijieskaita darījumu starpniekiestādes ( CCP ). Aprīlī Londonā notikušās G20 augstākā līmeņa sanāksmes dalībnieki apņēmās veicināt kredītu atvasināto instrumentu tirgu standartizāciju un elastību, jo īpaši izveidojot centrālas mijieskaita darījumu starpniekiestādes, kas pakļautas efektīvam regulējumam un uzraudzībai. Arī Eiropadome 2009. gada 19. jūnijā aicināja virzīties uz priekšu, lai nodrošinātu pārredzamību un stabilitāti atvasināto finanšu instrumentu tirgos.

Komisija kopš 2008. gada oktobra ir aktīvi strādājusi pie padziļināta pārskata par atvasināto finanšu instrumentu tirgiem. Kā minēts paziņojumā „Impulsi Eiropas atveseļošanai”, šajā paziņojumā ir iekļauti minētā pārskata secinājumi, un uz tā balstīsies turpmākie pasākumi apzināto problēmu novēršanai. Līdztekus tam Komisija turpinās konstruktīvi sadarboties ar finanšu nozari, lai nodrošinātu, ka tā īsteno savas saistības un līdz 2009. gada jūlija beigām ievieš centrālu mijieskaita darījumu starpniekiestādi, kas atrodas Eiropas Savienībā. Izstrādājot turpmākos pasākumus, Komisija pilnībā ņems vērā nozares veiktos pasākumus.

Šim paziņojumam pievienots Komisijas dienestu darba dokuments, kurā iekļauts pārskats par i) atvasināto finanšu instrumentu tirgiem un ii) ārpusbiržas atvasināto finanšu instrumentu tirgus segmentiem, kā arī iii) pašreizējo riska samazināšanas pasākumu efektivitātes novērtējums, jo īpaši attiecībā uz kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem ( CDS ).

Komisija būs pateicīga par ieinteresēto personu viedokli par šajā paziņojumā minētajām ievirzēm un jo īpaši par specifiskajiem jautājumiem, kas sīkāk izklāstīti paziņojumam pievienotajā apspriedes dokumentā. Atbildes Komisijai jānosūta līdz 2009. gada 31. augustam.

2. ATVASINāTIE FINANšU INSTRUMENTI UN TO TIRGI

Šajā nodaļā izskaidrots, kas ir atvasināti finanšu instrumenti, kādus ieguvumus tie sniedz ekonomikai un kādus riskus tie varētu izraisīt. Pēdējais jautājums nonāca uzmanības centrā finanšu krīzes gaitā.

2.1. Kas ir atvasinātie finanšu instrumenti?

Atvasinātie finanšu instrumenti ir finanšu līgumi, ar kuriem tirgo un „pārdala” reālajā ekonomikā radušos riskus. Tādēļ tie ir svarīgi instrumenti, ko ekonomikas dalībnieki izmanto risku nodošanai. Tos var izmantot, lai nodrošinātos pret risku, gan arī lai iegādātos risku peļņas gūšanas nolūkā. Tos sauc par atvasinātajiem finanšu instrumentiem, jo to vērtība ir „atvasināta” no „pamatvērtības”, piemēram, finanšu instrumenta, preces, tirgus mainīgā lieluma vai pat pakalpojuma.

Eksistē daudzi atvasināto finanšu instrumentu veidi. Daži no tiem ir standartprodukti (piemēram, standartizēti nākotnes darījumi), savukārt citi nav, jo katrs līgums ir pielāgots lietotāja specifiskajām vajadzībām (piemēram, mijmaiņas darījumi). Standarta atvasinātos finanšu instrumentus parasti tirgo organizētās tirdzniecības vietās, kur cenas tiek publiskotas (piemēram, atvasināto instrumentu biržas), savukārt nestandarta atvasinātos finanšu instrumentus tirgo ārpusbiržas tirgos ( over-the-counter , OTC ), kur cenas nepublisko.

Atvasināto finanšu instrumentu izmantošanas apmērs ir milzīgi palielinājies pēdējās desmitgades laikā. Kā redzams nākamajā diagrammā, šīs izaugsmes pamatā ir ārpusbiržas darījumi.

Atvasināto finanšu instrumentu tirgu apmērs – biržas un ārpusbiržas tirdzniecība

[pic]

Piezīme : Skaitļi norāda triljonos ASV dolāru izteiktās nosacītās summas, kas 1998.–2008. gada laikposmā nav samaksātas biržas un ārpusbiržas tirgus segmentos. Līknes attēlo nesamaksātās summas pasaulē. Eiropas biržu tirgus daļa ir parādīta atsevišķi (līdzīgs ģeogrāfiskais sadalījums ārpusbiržas tirdzniecības gadījumā nav pieejams). Avots: Starptautisko norēķinu banka (SNB).

Ārpusbiržas atvasinātos finanšu instrumentus vispārīgi iedala piecās plašākās grupās: valūtas maiņas atvasinātie instrumenti, procentu likmju atvasinātie instrumenti, akciju atvasinātie instrumenti, preču atvasinātie instrumenti un kredītu atvasinātie instrumenti, no kuriem svarīgākie ir kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumi. Nākamajā diagrammā attēlots šo grupu relatīvais īpatsvars. Komisijas dienestu darba dokumenta 3. nodaļā sīkāk apskatītas šīs grupas un aprakstīti atšķirīgie raksturlielumi un riski, kas saistīti ar dažādiem ārpusbiržas atvasināto instrumentu veidiem.

Ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgus segmenti

Nosacītās nesamaksātās summas triljonos ASV dolāru, 2008. gada decembris

[pic]

2.2. Atvasinātie finanšu instrumenti dod labumu ekonomikai, …

Ekonomika nespēj uzplaukt, ja neviens nav gatavs uzņemties risku. Dibinot uzņēmumu, uzņēmējs uzņemas risku, ka uzņēmums varētu bankrotēt. Banka, kas šim uzņēmumam aizdod naudu, uzņemas risku, ka varētu nesaņemt pilnīgu aizdevuma atmaksu. Tomēr, ja uzņēmējs uzņēmumu nedibina, būs mazākas iespējas, ka noguldītājs, kas uzticējis bankai savus līdzekļus, saņems pienācīgus procentus par savu noguldījumu. Noguldītājs zina, ka, jo augstāki ir procenti, ko viņš saņem, jo riskantāks ir viņa finansētais projekts. Tādēļ ieguldījumu projektu finansēšana ir atkarīga no tā, vai kāds ir gatavs uzņemties ar projektiem saistītos riskus. Neviens nevēlas uzņemties pārāk lielu risku, un tādēļ ir izdevīgi, ja risku var sadalīt.

Tā ir atvasināto finanšu instrumentu funkcija. Ar tiem risku sadala vai pārdala, un tos var izmantot, lai nodrošinātos pret īpašu risku (nodrošinājums/ hedge ), vai kā instrumentu spekulatīvu pozīciju pārņemšanai. Jo īpaši uzņēmumi, piemēram, aviokompānijas, ražotājuzņēmumi u. tml., pielieto atvasinātos finanšu instrumentus, lai segtu risku, ko rada cenu pieaugums pamatmateriāliem, kurus šie uzņēmumi izmanto savā uzņēmējdarbībā, un lai labāk plānotu savas turpmākās vajadzības.

2.3. ... tomēr tie var ekonomiku arī apdraudēt, ...

Finanšu iestādes, kas darbojas atvasināto finanšu instrumentu tirgos, var segt jeb „nodrošināt” savus šo instrumentu izmantošanas rezultātā radušos riskus. Tomēr, ja riskus nodrošina ārpusbiržas tirgos, tirgus dalībniekiem un uzraudzības iestādēm ir grūti konstatēt, vai šie riski patiešām ir efektīvi nodrošināti, jo trūkst uzticamas, publiski pieejamas informācijas par šiem tirgiem.

Ja atvasināto finanšu instrumentu tirgotāji nav tirgus līderi un tiem nav savu interešu saistībā ar pamatvērtību, viņi veicina spekulācijas, svārstīgumu un risku veidošanos sistēmā. Atvasinātos finanšu instrumentus tad var izmantot kā līdzekli, lai palielinātu piesaistīto līdzekļu īpatsvaru to tirgus dalībnieku bilancē, kas darbojas atvasināto instrumentu tirgos, jo tirgus dalībnieki var aizpildīt pozīcijas, kurās kapitāla prasības ir zemākas nekā attiecībā uz ieguldījumiem naudas tirgos.

Turklāt darījuma partnera saistību neizpildes gadījumā varētu būt sarežģīti atrast citus darījumu partnerus, kas pārņemtu riska nodrošināšanu. Tie paši varētu atrasties grūtībās vai, ņemot vērā lielāku nedrošību, nevēlas noslēgt darījumu. Tirgos ar nedaudziem dalībniekiem šī problēma kļūst vēl lielāka.

Kopumā minams, ka ir grūti novērtēt darījumu partnera saistību neizpildes risku brīdī, kad tiek noslēgts ārpusbiržas līgums. Lai veiktu šādu novērtējumu finanšu tirgos, kas ir lielā mērā savstarpēji savienoti, principā būtu vajadzīgs, ka katrs tirgus dalībnieks labi pazīst visus pārējos tirgus dalībniekus. Tā kā ārpusbiržas tirgi publicē maz informācijas, šādas zināšanas ir nepilnīgas.

Kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumi ir īpaši neaizsargāti, raugoties uz visiem šiem aspektiem. Lai gan vairums atvasināto finanšu instrumentu ir atkarīgi no novērojamām tirgus cenām (piemēram, procentu likmes vai valūtas maiņas kurss), kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu gadījumā tas tā nav. Risks, ko tie sedz (kredītrisks), nav tieši novērojams, bet ir vajadzīga īpaša informācija par aizņēmēju; šāda informācija parasti ir pieejama tikai bankām. Taču pēdējo desmitgažu laikā kredītrisks ir kļuvis vairāk tirgojams, piemēram, veicot pārvēršanu vērtspapīros. Tomēr joprojām ir grūti novērtēt risku, kā rezultātā var rasties situācijas, kad tirgus pēkšņi saskaras ar saistību neizpildi ievērojamā apmērā. Turklāt ar CDS saistītos riskus vēl vairāk palielina fakts, ka iespējamās, no šiem darījumiem izrietošās saistības ir ārkārtīgi lielas[1]. Šādi riski nav raksturīgi tikai CDS – tie skar atvasinātos finanšu instrumentus visā kopumā, kaut arī ne tik milzīgā apmērā.

2.4. …, kā to pierādīja finanšu krīze

Finanšu krīze ir pierādījusi, ka šie riski nav teorētiski, bet reāli. Bear Sterns , Lehman Brothers un AIG bija nozīmīgi dalībnieki ārpusbiržas atvasināto finanšu instrumentu tirgū – kā tirgotāji vai kā šo instrumentu lietotāji, vai arī pildot abas funkcijas. Problēmas, ar ko tie saskārās, neradās ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgos. Atvasināto instrumentu tirgū problēmas nonāca ar kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem, ko bija noslēgušas šīs trīs finanšu iestādes, un, tā kā tām bija izšķiroša loma visos ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgos, problēmas skāra ne tikai pārējos kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumus, bet aptvēra arī pasaules ekonomiku. Tirgus nepārredzamība, no vienas puses, neļāva tirgus dalībniekiem precīzi uzzināt, cik lielas ir viņu darījumu partneru neapmaksātās saistības pret šiem trim uzņēmumiem, kā rezultātā radās neuzticēšanās un pēkšņi izsīka likviditāte. Tirgus nepārredzamības dēļ reglamentējošās iestādes, no otras puses, nespēja savlaicīgi konstatēt sistēmā veidojošos riskus, šo risku koncentrācijas apmēru un līdz ar to iespējamās sekas finanšu stabilitātei saistību neizpildes rezultātā. Tirgus vājā normatīvā regulējuma dēļ šī problēma palielinājās, jo uzraudzības iestādēm nebija pietiekošas informācijas.

Kopumā minams, ka krīze parādīja, kā atvasinātie instrumenti vispārīgi un kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumi it īpaši radīja savstarpējās atkarības tīklu, ko bija grūti saprast, atšķetināt un ierobežot tūlīt pēc saistību neizpildes. Tādēļ krīze ir skaidri apliecinājusi, ka ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgu raksturīgās īpašības – līgumu slēgšanas privātais raksturs, sniedzot maz publiski pieejamas informācijas, sarežģīts savstarpējās atkarības tīkls, grūtības saprast risku veidu un apmēru – palielina nedrošību laikā, kad tirgū valda spriedze, un tādējādi apdraud finanšu stabilitāti.

3. DARīJUMA PARTNERU RISKU PāRVALDīBA

Šos riskus var mazināt veids, kādā ir strukturētas tirdzniecības un pēctirdzniecības darbības. Tirdzniecības līmenī riskus var samazināt, uzlabojot darbības efektivitāti, piemēram, nodrošinot, ka tirdzniecības darījumus veic, atļauj un apstiprina elektroniski[2]. Rezultātā ārpusbiržas tirdzniecības darījumu izpilde vairāk līdzinātos darījumu veikšanai biržā. Jautājums par darbības efektivitātes uzlabošanu bija reglamentējošo iestāžu uzmanības centrā jau pirms finanšu krīzes un ir veicinājis, piemēram, to, ka kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumus šobrīd arvien biežāk atļauj un apstiprina elektroniski.

Tomēr, kaut arī darbības efektivitāte ir vajadzīga, tā pati par sevi nav pietiekama. Lai efektīvi novērstu iepriekš minētos riskus, ir jāuzlabo arī pēctirdzniecības darbības, jo īpaši mijieskaits. Mijieskaits samazina iepriekš minētos riskus. Tāpēc tam ir izšķiroša nozīme atvasināto instrumentu tirgos. Mijieskaitu var veikt divpusēji starp diviem kāda konkrēta darījuma partneriem vai centrālajā tirgus līmenī, izmantojot centrālu mijieskaita darījumu starpniekiestādi ( CCP ). Biržas tirdzniecībā mijieskaita darījumus veic gandrīz tikai ar CCP palīdzību. Ārpusbiržas tirdzniecībā svarīgākais mijieskaita veids joprojām ir divpusējais mijieskaits, kaut arī dažos tirgus segmentos izmanto arī CCP mijieskaitu (jo īpaši procentu likmju mijmaiņas darījumos).

- Divpusējs mijieskaits – lielākajā daļā gadījumu abi darījuma partneri ir noslēguši nodrošinājuma līgumus, kuros paredzēts regulāri uzraudzīt līguma vērtības attīstību, lai tādējādi šie darījuma partneri varētu pārvaldīt abpusējos kredītriskus. Ja vērtība attīstās tā, ka vienam partnerim izveidojas prasības pret otru, viņam ir tiesības pieprasīt nodrošinājumu. Kaut arī nodrošinājums ir svarīgs kredītriska samazināšanai, tomēr ir jāpārvalda mijieskaita attiecības ar daudzajiem darījumu partneriem. Šā sarežģītā divpusējā tīkla uzbūves dēļ finanšu iestādei ir grūti gūt priekšstatu par savu kredītriska pozīciju uz darījumu partneru savstarpējo kredītriska pozīciju fona, nemaz nerunājot par turpmākās lavīnveida ietekmes novērtējumu kāda partnera saistību neizpildes gadījumā.

- CCP mijieskaits – centrālā mijieskaita starpniekiestāde piedalās katrā darījumā, pildot katras darījuma puses partnera lomu. Abi darījuma partneri tātad ir uzņēmušies saistības CCP priekšā, tādēļ katra partnera kredītrisks šajā tirgū tagad attiecas uz vienu un to pašu pusi. CCP izmantošanai ir vairākas priekšrocības. Proti, CCP patiešām ir savstarpējas apdrošināšanas līdzeklis ar savstarpējiem aizsardzības mehānismiem. CCP vienkāršo nodrošinājumu pārvaldību, jo ir tā iestāde, kas ievāc un pārvalda nodrošinājumus. Nodrošinājumu pārvaldība ir arī drošāka, jo CCP ir centrālais galvotājs un iestāde, kuras uzmanības centrā ir vienīgi risku pārvaldība ar vairākiem aizsardzības līmeņiem. Pateicoties apstāklim, ka uzmanības centrā ir vienīgi riska pārvaldība, CCP ir neitrāls partneris. CCP kā centrāla iestāde var vieglāk izprast un pārvaldīt risku. Turklāt, pateicoties centralizētajai informācijai, ko uzglabā CCP , arī reglamentējošām iestādēm ir vienkāršāk uzraudzīt riskus. Ņemot vērā CCP sistēmisko nozīmi, ir svarīgi, ka šai iestādei ir profesionāla vadība, tai tiek piešķirti pietiekami līdzekļi un tā ir labi pārvaldīta, lai varētu darboties droši un pareizi[3].

Divpusējais un CCP mijieskaits salīdzinājumā

[pic]

Ņemot vērā šīs priekšrocības, rodas jautājums, kāpēc tirgus dalībnieki CCP mijieskaitu neizmanto vienmēr un visur. Pirmais – un acīmredzamākais – iemesls ir tas, ka dalībniekiem par drošību ir jāmaksā, jo tiem ir jāiegulda līdzekļi CCP aizsardzības līmeņos. Otrs iemesls ir tas, ka CCP uzlabo pārredzamību, proti, no izplatītās informācijas gūst labumu visi tirgus dalībnieki, kas ir neizdevīgi tiem, kas pašlaik bauda priekšrocības informācijas jomā (t. i., nozīmīgākajiem ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgotājiem). Tomēr taisnība ir arī tiem, kas norāda, ka centrālu mijieskaita darījumu starpniekiestādi nevar vienmēr izmantot. Lai to izmantotu, jāizpilda vairāki priekšnosacījumi, kas galvenokārt saistīti ar likviditāti un standartizāciju. Tā kā ne visi ārpusbiržas atvasinātie instrumenti atbilst kritērijiem, kas vajadzīgi mijieskaita veikšanai ar CCP starpniecību, Komisija arī strādās, lai pastiprinātu darījumu partnera riska pārvaldību divpusējos darījumos.

Kopumā minams, ka ar atvasinātajiem finanšu instrumentiem saistītie riski ir dažādi atkarībā no tirgus struktūras. Ārpusbiržas tirgi kopumā ir ievērojami riskantāki nekā regulētās tirdzniecības vietas, jo ārpusbiržas tirgi ir necaurredzamāki un darījumu partneru attiecības sarežģītākas. Tādēļ būtiski jāuzlabo gan to mehānismu efektivitāte, ar kuriem samazina divpusēju darījumu partneru saistību neizpildes risku, gan šā riska samazināšanas veids.

4. PASāKUMI, KO KOMISIJA JAU īSTENOJUSI, LAI UZLABOTU FINANšU STABILITāTI ATVASINāTO FINANšU INSTRUMENTU TIRGOS

Lai gan ES finanšu pakalpojumu noteikumi attiecas arī uz atvasinātajiem finanšu instrumentiem, ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgu milzīgā izaugsme, ar atvasināto instrumentu palīdzību izveidoto spekulatīvo pozīciju arvien lielākais apmērs un plašāka nereglamentētu struktūru līdzdalība atvasināto instrumentu tirgos rada jautājumus, kas attaisno mūsu tiesiskā regulējuma pārskatīšanu. Kopš finanšu krīzes sākuma Komisija ir ātri reaģējusi un īstenojusi pasākumus, lai novērstu dažus vissteidzamākos un akūtākos riskus, kas saistīti ar atvasinātajiem finanšu instrumentiem.

Pirmkārt, attiecībā uz kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem komisārs Makrīvijs 2008. gada oktobrī aicināja i) sistemātiski pievērst uzmanību atvasināto instrumentu tirgiem, lai tādējādi mācītos no finanšu krīzes gaitā gūtās pieredzes, un ii) izstrādāt konkrētus priekšlikumus, kā mazināt kredītu atvasināto instrumentu radītos riskus[4]. Rezultātā CDS tirgotājiem no 2009. gada 31. jūlija jāsāk veikt mijieskaitu ar piemērotiem CDS , kas aptver Eiropas atsauces uzņēmumus un šo uzņēmumu indeksus, izmantojot vienu vai vairākas centrālas mijieskaita darījumu starpniekiestādes Eiropā[5].

Otrkārt, dažas problēmas, kas saistītas ar pārvēršanu vērtspapīros, pārmērīgu riska nodošanu un kļūdainu riska noteikšanu, ir risinātas Kapitāla prasību direktīvas (KPD)[6] pārskatīšanas gaitā. Šajā priekšlikumā jo īpaši ir noteikts, ka sabiedrībām (tās sauc par iniciatoriem), kas „pārdala” aizdevumus tirgojamos vērtspapīros, būs jāuzņemas daļa no šo vērtspapīru riska, savukārt uzņēmumi, kas iegulda līdzekļus šādos vērtspapīrus, drīkstēs pieņemt lēmumu tikai pēc visaptverošas un rūpīgas pārbaudes. Pretējā gadījumā uz sabiedrībām tiks attiecinātas augstas kapitāla prasības.

Treškārt, attiecībā uz sistēmisko risku, kas saistīts ar spekulatīvo tirdzniecību, Komisija drīz pieņems priekšlikumu par finanšu iestāžu tirdzniecības portfelim piemērojamām kapitāla prasībām un par pārvēršanas vērtspapīros un atkārtotas pārvēršanas vērtspapīros pozīcijām. Šajā priekšlikumā paredzētais paaugstinātais kapitāla līmenis, visticamāk, nepieļaus to, ka finanšu iestādes uzņemas pārmērīgu īstermiņa risku.

Ceturtkārt, Komisija šobrīd pārskata savu pieeju finanšu tirgu uzraudzības jomā. Ierosinot izveidot Eiropā makrofinansiāla līmeņa uzraudzības iestādi, Eiropa būs spējīga konstatēt pārmērīgus riskus, kas veidojas sistēmā, un rīkoties, lai šos riskus ierobežotu. Eiropas Sistēmisko risku padomei būs izšķiroša nozīme, lai nepieļautu, ka ar atvasināto finanšu instrumentu tirgiem saistītie riski apdraud visu finanšu un ekonomikas sistēmu.

Piektkārt, tā kā kredītvērtējuma aģentūras nespēja piemēroti novērtēt sarežģītu finanšu instrumentu izraisītos riskus (jo īpaši interešu konfliktu dēļ saistībā ar „emitents maksā” modeli), kļuva acīmredzams, ka nav pieļaujams, ka tiesiskais regulējums neattiecas uz šīm aģentūrām. Padome un Eiropas Parlaments 2009. gada aprīlī pieņēma Komisijas ierosinātu regulu, saskaņā ar kuru kredītvērtējuma aģentūrām būs jāievēro stingri integritātes, kvalitātes un pārredzamības standarti; regulā arī paredzēts, ka valsts iestādes pastāvīgi veic kredītvērtējuma aģentūru uzraudzību[7].

Visbeidzot, Eiropas Komisija ir ierosinājusi direktīvu par riska ieguldījumu fondu un citu alternatīvu ieguldījumu fondu pārvaldniekiem, ar kuru Eiropas līmenī izveidos visaptverošu un efektīvu regulējuma un uzraudzības sistēmu. Ierosinātā direktīva dalībvalstīm ļaus uzlabot nozares uzraudzību makrolīmenī un mikrolīmenī, noteikt šajos fondos piesaistīto līdzekļu apjoma robežvērtības un vajadzības gadījumā saskaņoti rīkoties, lai nodrošinātu finanšu tirgu pareizu darbību[8].

5. TURPMāKā VIRZīBA – JAUNAS INICIATīVAS FINANšU STABILITāTES UZLABOšANAI

Pašreizējā krīze ir apliecinājusi, ka jāpievērš uzmanība ārpusbiržas atvasināto finanšu instrumentu tirgiem, lai tie varētu pildīt savu saimniecisko lomu tādā veidā, kas neapdraud sistēmas stabilitāti. Tādēļ Komisija uzskata, ka jāveic pasākumi, lai a) panāktu, ka reglamentējošām un uzraudzības iestādēm ir pilnīga informācija par ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgos notiekošajiem darījumiem un pozīcijām, kas tiek veidotas šajos tirgos; b) palielinātu ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgu pārredzamību attiecībā pret to lietotājiem – jo īpaši, lai panāktu, ka ir pieejama plašāka un labāka informācija par cenām un tirdzniecības apmēriem; c) stiprinātu atvasināto finanšu instrumentu tirgu darbības efektivitāti tādā mērā, lai nodrošinātu, ka ārpusbiržas atvasinātie instrumenti neapdraud finanšu stabilitāti, un d) mazinātu darījuma partneru saistību neizpildes riskus un veicinātu centralizētas struktūras. Svarīgākie instrumenti šo mērķu sasniegšanai ir: i) sekmēt turpmāku standartizāciju, ii) izmantot centrālas datu krātuves, iii) pāriet uz CCP mijieskaitu un iv) pāriet uz tirdzniecību, vairāk izmantojot publiskas tirdzniecības vietas[9]. Šajā nodaļā ir izvērtēti šie instrumenti un ierosinātas ievirzes turpmākajam darbam.

5.1. Standartizācija

To ārpusbiržas atvasināto instrumentu gadījumā, kas ir piemēroti CCP izmantošanai, standartizācija ir priekšnoteikums, lai varētu pielietot pārējos turpmāk minētos instrumentus. Ārpusbiržas atvasināto instrumentu, kas nav piemēroti CCP izmantošanai, darbības efektivitāte tiktu paaugstināta un darbības riski samazināti, veicot turpmāku standartizāciju, piemēram, mudinot pastiprināti izmantot standartlīgumus, elektroniskus atļaušanas un apstiprināšanas pakalpojumus, centrālas datu krātuves un automatizētus maksājumu un nodrošinājumu pārvaldības procesus. Tā kā standartizācija ir priekšnoteikums turpmākiem pasākumiem, tai pirmām kārtām būs veltīti Komisijas centieni padarīt atvasināto finanšu instrumentu tirgus efektīvus, drošus un stabilus.

Tomēr standartizācijai ir vajadzīgi ieguldījumi. Komisija plāno turpināt darbu ar mērķi stimulēt nozares nemitīgos pūliņus šo ieguldījumu veikšanā, lai tādējādi sekmētu standartizāciju jomās, kas aptver visus tos ārpusbiržas atvasinātos finanšu instrumentus, kas nav piemēroti nedz CCP mijieskaitam, nedz tirdzniecībai biržā.

5.2. Centrāla datu krātuve

Centrāla datu krātuve apkopo visu darījumu (gan to, kas ir piemēroti CCP izmantošanai, gan to, kas tam nav piemēroti) datus, piemēram, darījumu skaits un nesamaksāto pozīciju apmērs, lai paaugstinātu pārredzamību un zināšanu līmeni[10]. Rezultātā tiek ne tikai veicināta pārredzamība, bet arī uzlabojas tirgus darbības efektivitāte. Datu krātuve varētu piedāvāt arī citus pakalpojumus (piemēram, atvieglot norēķinu un maksājumu rīkojumu veikšanu).

Komisija atzīstoši vērtē ar paaugstinātu pārredzamību un zināšanu līmeni saistītās priekšrocības, ko centrālas datu krātuves var sniegt uzraudzības iestādēm. Tas ir jo īpaši svarīgi, ņemot vērā faktu, ka CCP mijieskaitu nevar vienkārši piemērot visiem atvasinātajiem finanšu instrumentiem, jo ne vienmēr ir izpildīti vajadzīgie priekšnoteikumi un tie ne vienmēr ir viegli īstenojami. Tiesiskās aizsardzības, uzraudzības un uzņēmējdarbības nepārtrauktības iemeslu dēļ Eiropas Vērtspapīru regulatoru komiteja (EVRK) izvērtēs šādas struktūras lietderību. Tādēļ Komisija, ņemot vērā gaidāmo EVRK ziņojumu, īstenos šajā nolūkā piemērotus pasākumus.

5.3. CCP mijieskaits

No četriem apskatāmajiem instrumentiem lielākā uzmanība līdz šim ir bijusi pievērsta CCP mijieskaitam. Šis mijieskaita veids ir apliecinājis savu lietderību finanšu krīzes laikā, ko liecināja tā loma, pārvaldot Lehman Brothers saistību neizpildes rezultātā izraisītās sekas. Komisija ir jau mudinājusi nozares pārstāvjus pastiprināti izmantot CCP mijieskaitu un plāno prioritārā kārtā īstenot attiecīgos de Larosière vadītās grupas ierosinājumus.

Ņemot vērā regulatīvus, uzraudzības un monetārās politikas apsvērumus, pastāv svarīgi iemesli, lai izveidotu CCP mijieskaitu Eiropā. Ja CCP mijieskaitu veic Eiropā, uz to attiecas Eiropas noteikumi un uzraudzība. Uzraudzības iestādēm līdz ar to ir neapstrīdama un netraucēta piekļuve CCP rīcībā esošajai informācijai. Eiropas iestādēm būtu arī vieglāk iejaukties, ja kādai Eiropas CCP rastos problēmas, jo, piemēram, centrālās bankas nesniedz tiešu piekļuvi saviem likviditātes nodrošinājumiem tām finanšu iestādēm, kas atrodas ārpus to valūtas zonām[11].

Kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu jomā nozīmīgākie atvasināto instrumentu tirgotāji un Eiropas Komisija ir parakstījuši saistību dokumentu, saskaņā ar kuru kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu mijieskaits Eiropā pēc 2009. gada 31. jūlija jāveic, izmantojot vienu vai vairākas CCP , kas atrodas Eiropā. Šobrīd šie tirgotāji īsteno vajadzīgo Eiropas kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu līgumu standartizāciju, lai varētu veikt CCP mijieskaitu. Paredzams, ka divas Eiropas centrālās mijieskaita darījumu starpniekiestādes piedāvās savus pakalpojumus kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu jomā, sākot ar 2009. gada 31. jūliju, un ka trešā starpniekiestāde būs gatava sniegt šos pakalpojumus 2009. gada decembrī. Ceturtā starpniekiestāde nav paziņojusi konkrētu datumu. Komisija kopumā atzinīgi vērtē nozares centienus ievērot saistību dokumentā noteikto termiņu, jo nozarē īstenotās iniciatīvas līdz šim patiešām ir izrādījušās efektīvas abās Atlantijas okeāna pusēs, vismaz attiecībā uz kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu standartizāciju. Tomēr vēl nav pabeigta risinājumu īstenošana attiecībā uz dažiem tehniskiem aspektiem, piemēram, saistībā ar pārstrukturēšanu kā kredīta notikumu. Tādēļ, ja nozare nespēj izpildīt savas saistības, Komisija būs spiesta izskatīt citas iespējas, kā tas aprakstīts turpmāk tekstā. Komisija atzinīgi vērtē nozares iniciatīvas un pilnībā ņems vērā šo iniciatīvu ieviešanu praksē un īstenošanu, kad apsvērs, vai ir vajadzīgas jebkādas turpmākas iniciatīvas, lai nodrošinātu pēc iespējas plašāku CCP mijieskaita izmantošanu.

Jau šobrīd pastāv stimuli CCP mijieskaita izmantošanai. Tirgus dalībniekiem ir acīmredzami stimuli izmantot CCP mijieskaitu, jo tas samazina viņu darījumu partneru kredītrisku un pazemina normatīvās pašu kapitāla prasības. Tomēr šie stimuli nav bijuši pietiekami spēcīgi, lai pārvarētu komerciāla rakstura apsvērumus, kas liek izšķirties par labu divpusējam mijieskaitam. Tādēļ Komisija šobrīd apsver iespējas ievērojami pastiprināt stimulus CCP mijieskaita izmantošanai, lai tādējādi novērstu jebkādas komerciāla rakstura šaubas par CCP mijieskaita izmantošanu, kur vien iespējams. To varētu panākt, i) grozot Kapitāla prasību direktīvā (KPD) iekļautos noteikumus par normatīvo pašu kapitālu un ii) ar vajadzības gadījumā izstrādātiem jauniem Eiropas tiesību aktiem un, iespējams, ar kopējas uzraudzības palīdzību sniedzot turpmākus apliecinājumus regulējuma un uzraudzības līmenī, ka CCP ir drošas un stabilas[12]. Šis turpmākais darbs, protams, nekādā veidā neietekmē termiņu (t. i., 2009. gada 31. jūlijs) saistībā ar pašreizējiem centieniem, kuru mērķis ir panākt, lai Eiropas kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu mijieskaitu veiktu viena vai vairākas centrālas mijieskaita darījumu starpniekiestādes, kas atrodas Eiropā.

5.4. Darījumu izpilde

To standarta atvasināto instrumentu gadījumā, kuru mijieskaitu veic ar CCP palīdzību, nākamais loģiskais solis principā būtu tas, ka šo līgumu tirdzniecība notiktu organizētā tirdzniecības vietā, kur cenas un cita ar tirdzniecību saistīta informācija tiek publiskota – piemēram, regulētā tirgū (piemēram, atvasināto instrumentu birža) vai daudzpusējā tirdzniecības sistēmā ( MTF ), ja tā atbilst pārredzamības prasībām. Tas uzlabotu cenu pārredzamību un pastiprinātu riska pārvaldību.

Tomēr to standarta līgumu veidi, kurus parasti tirgo publiskās tirdzniecības vietās, varētu neapmierināt visas atvasināto instrumentu lietotāju vajadzības riska pārvaldības jomā. Vairums tirgus dalībnieku dod priekšroku ārpusbiržas tirdzniecībai komerciālu apsvērumu dēļ. Tomēr svarīgākajam apsvērumam ir jābūt finanšu stabilitātes nozīmīgumam pārredzamu un efektīvi strādājošu tirgu rezultātā. Riska novērtēšanas un cenu noteikšanas iemeslu dēļ sabiedrība dod priekšroku pārredzamām tirdzniecības vietām, kas ir pēc iespējas atklātākas un standartizētākas.

Sistēmai, kas balstās uz dažādu tirdzniecības vietu (ārpusbiržas tirdzniecība, biržas un MTF ) konkurenci, ir arī priekšrocības saistībā ar tirgus efektivitāti, proti, tad, ja ar šo sistēmu uz visām tirdzniecības vietām attiecina piemērotas pārredzamības un organizatoriskās prasības, kas nodrošina godīgu konkurenci. Šāda izvēles iespēja par labu pārredzamai un organizētai tirdzniecībai ir pazīstama arī citos finanšu tirgos. Ar Direktīvu par finanšu instrumentu tirgiem (DpFIT) atcēla noteikumu, saskaņā ar kuru tirdzniecība jāveic regulētos tirgos (tā dēvētais „koncentrācijas noteikums”), bet uz citām tirdzniecības vietām ( MTF , sistemātiskie internalizētāji) savukārt attiecināja piemērotas pārredzamības prasības. Tādējādi akciju tirdzniecības jomā konkurence starp tirdzniecības vietām norisinās kopējo pārredzamības un organizatorisko noteikumu ietvaros. Tomēr DpFIT pārredzamības režīms šobrīd neaptver atvasinātos instrumentus, un pienākums ziņot par darījumiem neattiecas uz finanšu instrumentiem, kurus nav atļauts tirgot regulētā tirgū.

Ņemot vērā ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgu īpaši elastīgo būtību un akcijām piemērojamo režīmu, Komisija izvērtēs veidus, kā panākt pārredzamāku un efektīvāku tirdzniecību ar ārpusbiržas atvasinātajiem instrumentiem. Tādēļ Komisija turpinās izvērtēt šādus jautājumus: i) turpmākās tirdzniecības plūsmas novirzīšana uz pārredzamām un efektīvām tirdzniecības vietām un ii) piemērots pārredzamības līmenis (attiecībā uz cenām, darījumiem un pozīcijām) daudzajām atvasināto finanšu instrumentu tirdzniecības vietām.

6. SECINāJUMS

Atvasinātajiem finanšu instrumentiem ir svarīga nozīme ekonomikā, bet tie ir saistīti ar zināmiem riskiem. Krīze ir apliecinājusi, ka tirgus ārpusbiržas daļā šie riski nav pietiekoši samazināti, jo īpaši attiecībā uz kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem. Kopš finanšu krīzes sākuma Komisija ir īstenojusi pasākumus, lai novērstu neatliekamākās problēmas, kas radušās šo risku rezultātā.

Tomēr, neaprobežojoties ar to, Komisija apsvērs turpmākus pasākumus, lai paaugstinātu darījumu standartizāciju un pārredzamību, konsolidētu pāreju uz CCP mijieskaitu un nodrošinātu, ka tas kļūst par normu visos ārpusbiržas atvasināto instrumentu tirgos, kā arī novirzītu turpmākās tirdzniecības plūsmas uz pārredzamām un efektīvām tirdzniecības vietām, kad vien iespējams.

Pēc sabiedriskās apspriešanas, kuru uzsāk ar šo paziņojumu, Komisija 2009. gada 25. septembrī organizēs atklātu izskatīšanu. Ieinteresēto personu iesniegtos viedokļus un faktus izmantos, izstrādājot detalizētu ietekmes novērtējumu, kas palīdzēs Komisijai veidot savu nostāju. Ņemot vērā apspriešanas rezultātus, Komisija līdz savu pašreizējo pilnvaru beigām izstrādās praktiskus secinājumus un līdz gada beigām iesniegs piemērotas iniciatīvas, tostarp vajadzības gadījumā – tiesību aktu priekšlikumus.

Komisija pilnībā ņems vērā nozarē īstenotos centienus, kā arī attīstību svarīgākajās ES partnervalstīs un jo īpaši visaptverošos ārpusbiržas atvasināto instrumentu regulējuma noteikumus, par kuriem ir paziņojusi ASV Valsts kase. Tas galvenokārt nozīmē pienākumu veikt visu ārpusbiržas atvasināto instrumentu standartlīgumu mijieskaitu ar CCP starpniecību un pamudinājumu veikt darījumus „regulētās biržās un regulētās, pārredzamās elektroniskās tirdzniecības sistēmās, kur tirgo ārpusbiržas atvasinātos instrumentus”[13]. Komisija šajos jautājumos turpinās sadarboties ar ASV iestādēm, tostarp dialoga par finanšu pakalpojumu regulējumu ietvaros, lai pasaules mērogā nodrošinātu politisko pieeju konsekvenci un nepieļautu jebkādu regulējuma arbitrāžas risku.

[1] Ar CDS saistītās naudas plūsmas nav „nepārtrauktas”, t. i., kaut arī parastos apstākļos CDS pārdevējs pastāvīgi saņem maksājumus, viņš tik un tā riskē, ka uzņēmums, par kuru ir noslēgts CDS , nespēj pildīt saistības – rezultātā viņš būs spiests izmaksāt visu pamatsummu, atskaitot neizpildīto saistību vērtību. Tas ir pamudinājis dažus tirgus dalībniekus izmantot ļaunprātīgos nolūkos CDS kā finanšu instrumentus.

[2] Turpmāku šo koncepciju aprakstu skatīt pievienotajā Komisijas dienestu darba dokumentā, 2.2. nodaļā.

[3] Sīkāku CCP mijieskaita aprakstu skatīt pievienotajā Komisijas dienestu darba dokumentā, 2.4.2. nodaļā.

[4] McCreevy , C (2008), „ Time for regulators to get a better view of derivatives ”, 2008. gada 17. oktobris, RUNA/08/538.

[5] Deviņi pasaules mēroga tirgotāji ( Barclays Capital, Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, HSBC, JP Morgan Chase, Morgan Stanley un UBS ) 2009. gada 17. februārī apņēmās izmantot Eiropas Savienībā vienu vai vairākas centrālas mijieskaita darījumu starpniekiestādes ( CCP ) pēc to izveides par sistēmām saskaņā ar direktīvu par norēķinu galīgumu maksājumu un vērtspapīru norēķinu sistēmās (98/26/EK), lai i) veiktu mijieskaitu ar piemērotiem kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumiem ( CDS ), kas aptver Eiropas atsauces uzņēmumus un indeksus, kas balstās uz šiem uzņēmumiem, un ii) pagarinātu piemērotu nesamaksātu līgumu termiņus. Šīs saistības vēlāk uzņēmās vēl viens tirgotājs ( Nomura ), un šo iniciatīvu atbalsta Eiropas Banku federācija, Eiropas Valsts banku padome un citas Eiropas banku asociācijas.

[6] COM(2008) 602 galīgā redakcija – 2008/0191 (COD), ar ko Direktīvā 2006/48/EK un Direktīvā 2006/49/EK izdara grozījumus attiecībā uz bankām, kas saistītas ar galvenajām iestādēm, dažiem pašu kapitāla posteņiem, lieliem riska darījumiem, uzraudzības pasākumiem un krīzes pārvaldību.

[7] Eiropas Komisija (2008. gads), „Priekšlikums – Eiropas Parlamenta un Padomes regula par kredītvērtējuma aģentūrām”, COM(2008) 704, kā to apstiprinājuši Eiropas Parlaments un Padome 2009. gada 23. aprīlī.

[8] Eiropas Komisija (2009. gads), „Priekšlikums – Eiropas Parlamenta un Padomes direktīva par alternatīvu ieguldījumu fondu pārvaldniekiem”, COM(2009) 207.

[9] Šo instrumentu pieejamība zināmā mērā ir atkarīga no konkrētā tirgus segmenta. Būtiskas atšķirības pastāv attiecībā uz šo instrumentu piemērošanas sarežģītību. Pievienotā Komisijas dienestu darba dokumenta 4. nodaļā ir sīkāk izvērtēta pašreizējo riska mazināšanas metožu efektivitāte un ar to saistītā nepieciešamība īstenot papildu pasākumus katrā ārpusbiržas tirgus segmentā.

[10] Kredītsaistību nepildīšanas mijmaiņas darījumu gadījumā šāda datu bāze ir Trade Information Warehouse , ko pārvalda ASV uzņēmums Depository Trust and Clearing Corporation ( DTCC ).

[11] Starp centrālajām bankām var būt noslēgti valūtas mijmaiņas nolīgumi, tomēr, tā kā trūkst tiešas piekļuves likviditātes nodrošinājumiem, ECB nepārprotami ir devusi priekšroku CCP , kurai jāatrodas euro zonā, kā to apliecina ECB Padomes 2008. gada 18. decembra paziņojums, kurā tiek apstiprināts, ka „ ir vajadzīga vismaz viena Eiropas CCP kredītu atvasinātajiem instrumentiem un ka, ņemot vērā vērtspapīru mijieskaita un norēķinu sistēmu potenciālo sistēmisko nozīmi, šai infrastruktūrai ir jāatrodas euro zonā ”. ECB (2008. gads), ECB Padomes pieņemtie lēmumi, 2008. gada 18. decembris, http://www.ecb.europa.eu/press/govcdec/otherdec/2008/html/gc081219.en.html .

[12] Eiropas Komisija (2009. gads), Komisijas paziņojums – Eiropas finanšu uzraudzība , COM(2009) 252.

[13] Skatīt ASV Valsts kases „Finanšu regulējuma reformu”, 2009. gada 17. jūnijs.