COMUNICAZIONE DELLA COMMISSIONE - L'area dell'euro nell'economia mondiale - Bilancio dei primi tre anni

COMUNICACIÓN DE LA COMISIÓN - La zona del euro en la economía mundial - Balance de los tres primeros años

INDICE

ÍNDICE

RIASSUNTO

SÍNTESIS

1. Situazione economica e risultati politici

1. Situación económica y logros de la política económica

1.1 Terzo anno di moneta unica, caratterizzato dal rallentamento mondiale dell'economia

1.1 Ralentización de la economía mundial durante el tercer año de la moneda única

1.2 Tasso di cambio dell'euro e conti esterni

1.2 El tipo de cambio del euro y las cuentas exteriores

1.3 Politiche macroeconomiche nell'area dell'euro

1.3 Políticas macroeconómicas en la zona del euro

1.4 Coordinamento delle politiche economiche nell'UEM

1.4 Coordinación de políticas económicas en la UEM

2. Controllo dell'andamento dei salari nell'UEM

2. Seguimiento de la evolución salarial en la UEM

2.1 Introduzione

2.1 Introducción

2.2 Evoluzione globale dei salari: alcuni fatti rilevanti

2.2 Evolución global de los salarios: algunos aspectos importantes

2.3 Fattori all'origine della moderazione salariale osservata in questi ultimi anni

2.3 Factores de la moderación salarial observada en los últimos años

3. Gli investimenti ed il potenziale di crescita dell'area dell'euro

3. inversión y potencial de crecimiento en la zona del euro

3.1. Tendenze degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90

3.1. Evolución de la inversión en la zona del euro en los años noventa

3.2 I fattori determinanti gli investimenti nell'area dell'euro

3.2 Factores determinantes de la inversión en la zona del euro

4. Il sistema finanziario dell'area dell'euro

4 el sistema financiero de la zona del euro

4.1 Evoluzione generale del sistema finanziario dell'UE

4.1 Evolución general del sistema financiero de la UE

4.2 Mercati monetari e derivati

4.2 Mercados monetarios y de instrumentos derivados

4.3 Mercati obbligazionari

4.3 Mercados de obligaciones

4.4 Mercati azionari

4.4 Mercados de acciones

4.5 Capitale di rischio

4.5 Capital-riesgo

4.6 Intermediari finanziari

4.6 Intermediarios financieros

4.7 Le sfide future per i politici

4.7 Retos para los responsables políticos

5. L'euro come valuta internazionale

5. el euro como moneda internacional

5.1 Introduzione

5.1 Introducción

5.2 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore privato

5.2 Utilización internacional del euro por el sector privado

5.3 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore pubblico

5.3 Utilización internacional del euro por el sector público

5.4 I paesi candidati all'adesione e l'adozione dell'euro

5.4 Los países candidatos y la adopción del euro

5.5 Il contributo dell'area dell'euro al coordinamento mondiale delle politiche

5.5 Contribución de la zona del euro a la coordinación de políticas económicas a nivel mundial

L'area dell'euro nell'economia mondiale - sintesi

La zona del euro en la economía mundial - Resumen

Il 1° gennaio 1999 la terza fase dell'UEM ha preso avvio con la partecipazione di 11 Stati membri che avevano raggiunto un grado elevato di convergenza nominale, come previsto dal trattato CE. Successivamente si è giunti alla conclusione che anche la Grecia soddisfaceva le condizioni richieste per poter partecipare con successo all'area dell'euro ed anche questo paese vi ha aderito il 1° gennaio 2001. L'introduzione delle banconote e delle monete il 1° gennaio 2002 è stata un esercizio logistico difficile che si è svolto nel miglior modo possibile. L'euro è così diventato una realtà tangibile.

El 1 de enero de 1999, se inició la tercera fase de la UEM con 11 Estados miembros, que habían alcanzado un alto grado de convergencia nominal, conforme a lo previsto en el Tratado CE. Posteriormente, se consideró que Grecia ya reunía también las condiciones para una participación fructífera, y este país se adhirió a la zona del euro el 1 de enero de 2001. La introducción de billetes y monedas en euros el 1 de enero de 2002 fue un difícil ejercicio logístico, pero fue llevado a cabo de modo tan uniforme como cabía esperar. El euro se ha convertido en una realidad tangible.

I vantaggi della moneta unica, ancorata ad un quadro istituzionale sano di politiche macroeconomiche giudiziose e associata a riforme strutturali, sono stati visibili nel corso dei primi tre anni della terza fase dell'UEM. Durante i primi due anni il PIL è salito di circa il 3%, un tasso leggermente superiore al potenziale, senza creare il tipo di squilibri che minacciano la sostenibilità della crescita in numerose regioni del mondo. Il risparmio privato si è mantenuto ad un livello soddisfacente, pari a circa il 15% del reddito disponibile, i disavanzi di bilancio hanno continuato a ridursi, sebbene ad un ritmo inferiore rispetto alla fase di convergenza 1990-1998, rafforzando così il risparmio pubblico netto, e gli investimenti sono stati vivaci ma regolari, il che ha consentito di non incorrere in un problema di investimento eccessivo. Di conseguenza la bilancia corrente dell'area dell'euro è rimasta grosso modo in equilibrio.

Las ventajas de la moneda única, apoyada en un sólido marco institucional para la aplicación de políticas macroeconómicas adecuadas y una reforma estructural, se han hecho patentes en los tres primeros años de la tercera fase de la UEM. Durante los dos primeros años, el PIB creció alrededor del 3%, esto es, a un ritmo ligeramente superior a la tasa potencial, sin acarrear el tipo de desequilibrios que amenazan las sostenibilidad del crecimiento en numerosas partes del mundo. El ahorro privado se ha mantenido al satisfactorio nivel de aproximadamente el 15% de la renta disponible, los déficit presupuestarios han seguido disminuyendo, aunque no al ritmo registrado durante el período de convergencia de 1990-1998, dando lugar así a un aumento del ahorro público, y la inversión siguió una senda sólida y regular, sin provocar un problema de exceso de inversión. Como consecuencia de ello, la balanza corriente de la zona del euro se ha mantenido prácticamente en equilibrio.

Terzo anno di moneta unica: far fronte al rallentamento economico mondiale

Ralentización de la economía mundial durante el tercer año de la moneda única

Nel 2001 l'economia mondiale ha rallentato molto rapidamente ed il commercio mondiale ha registrato un tasso di crescita pari praticamente a zero, mentre nel corso dell'anno precedente era cresciuto circa del 12%. Anche se l'area dell'euro è un'entità economica chiaramente più chiusa di quanto non lo siano individualmente gli Stati membri che la compongono, il commercio resta un elemento importante ed inevitabilmente un calo degli scambi mondiali così consistente ha avuto un impatto significativo. Inoltre, essendo l'area dell'euro fortemente integrata nell'economia mondiale, gli sviluppi internazionali hanno riflessi anche sui legami finanziari, sulle partecipazioni straniere nelle imprese e sulla fiducia. Shock comuni, come l'aumento dei prezzi petroliferi, gli eventi dell'11 settembre e la variazione delle quotazioni azionarie, hanno contribuito a questo rallentamento mondiale. Ma anche i fattori nazionali hanno svolto un ruolo significativo. La crescita del PIL dell'area dell'euro ha decelerato durante l'anno per poi praticamente arrestarsi nel corso del quarto trimestre del 2001.

En 2001, la economía mundial sufrió una rápida desaceleración, y el comercio mundial bajó de una tasa de expansión de aproximadamente el 12% en el año anterior a cerca de una expansión nula. Aunque la zona del euro es una entidad económica significativamente más cerrada que sus Estados miembros, el comercio también es importante para la misma, por lo que la apreciable disminución del comercio mundial no podía dejar de tener repercusiones significativas. Además, la zona del euro está muy integrada en la economía mundial, por lo que los efectos de la evolución internacional también se reflejan en las relaciones financieras, las participaciones extranjeras en las empresas y la confianza. Factores de carácter internacional adversos, tales como la subida de los precios del petróleo, los acontecimientos del 11 de septiembre y una corrección de las cotizaciones de las acciones, han contribuido a la ralentización global. Sin embargo, también influyeron otros factores internos. El crecimiento del PIB de la zona del euro disminuyó durante 2001, llegando a un nivel prácticamente nulo durante el último trimestre.

Nonostante il rallentamento dell'attività, la creazione di posti di lavoro si è mantenuta ad un livello sorprendentemente buono, il che potrebbe spiegarsi con le ripercussioni positive delle riforme del mercato del lavoro intraprese in preparazione della moneta unica e tuttora in corso. Nel corso dei primi tre anni della moneta unica, circa 6 milioni di posti di lavoro sono stati creati nell'area dell'euro. La situazione è tuttavia leggermente meno favorevole sul versante dell'inflazione: dopo avere registrato un tasso molto moderato di poco superiore all'1% durante il primo anno della terza fase dell'UEM, si è attestata al 2 ½% nel 2001. Questa recrudescenza dell'inflazione è dovuta principalmente ad una serie di fattori, vale a dire due rincari dei prezzi del petrolio, il cui effetto è stato amplificato dalla debolezza dell'euro rispetto alle valute dei principali partner commerciali, ed una serie di aumenti dei prezzi dei prodotti alimentari legati ad epidemie e a cattive condizioni climatiche.

A pesar de la baja de la actividad, la creación de empleo se mantuvo a un nivel sorprendentemente positivo, presumiblemente como consecuencia de las reformas de los mercados de trabajo que se realizaron durante la preparación de la moneda única y han mantenido sus efectos desde entonces. En los tres primeros años de la moneda única, se han creado aproximadamente seis millones de puestos de trabajo en la zona del euro. En cambio, la inflación ha aumentado del moderado nivel registrado en el primer año de la tercera fase de la UEM (ligeramente superior al 1%) a un nivel del 2,5% en 2001, y ello como consecuencia principalmente de una sucesión de factores adversos: dos subidas de los precios del petróleo, cuyo efectos se vieron agravados por la debilidad del euro frente a las monedas de los principales socios comerciales, y una serie de aumentos de los precios de la alimentación derivados de epidemias y de adversas condiciones climatológicas.

Il tasso di cambio dell'euro e la posizione nei confronti dell'esterno

Tipo de cambio del euro y competitividad exterior

Rispetto al suo lancio nel 1999, l'euro si è deprezzato di oltre il 20% rispetto al dollaro statunitense. In termini nominali aveva già perso effettivamente più del 10% del suo valore nella primavera 2001, ma in seguito è rimasto relativamente stabile [1]. Il tasso di cambio reale dell'euro in termini di costi unitari del lavoro si situa di gran lunga al di sotto della sua media a lungo termine (1980-2000). Di conseguenza, i produttori dell'area dell'euro si trovano in una situazione concorrenziale favorevole rispetto ai fornitori dei paesi terzi. Il vantaggio concorrenziale di cui ha beneficiato la produzione nazionale rispetto all'offerta straniera spiega in parte perché le esportazioni nette hanno potuto apportare un contributo positivo al PIL nel 2001, nonostante la contrazione brutale del commercio mondiale. D'altro canto, però, l'incapacità dell'euro di apprezzarsi raggiungendo un livello più conforme ai fondamentali economici non ha contribuito a contenere l'inflazione.

Tras su introducción en 1999, el euro se depreció más del 20% frente al dólar. En términos nominales perdió más del 10% hasta la primavera de 2001, pero desde entonces se ha mantenido bastante estable [1]. El tipo de cambio real del euro en términos de costes laborales unitarios se encuentra muy por debajo de su media a largo plazo (1980-2000). Como consecuencia de ello, los productores de la zona del euro disfrutan de una posición favorable para competir con los proveedores de terceros países. La ventaja competitiva de la producción interna respecto de la oferta extranjera contribuye a explicar por qué las exportaciones netas podrían realizar una contribución positiva al PIB en 2001, a pesar de la baja acentuada del comercio mundial. Al mismo tiempo, el hecho de que el euro no se haya apreciado hacia un nivel más conforme a los principales indicadores económicos ha contribuido poco a la lucha contra la inflación.

[1] L'analisi contenuta in questa comunicazione si riferisce alla situazione al 21 marzo 2002.

[1] Los datos de la presente Comunicación son los que estaban disponibles al 21 de marzo de 2002.

A livello mondiale persistono squilibri esterni rilevanti. All'ampio deficit delle partite correnti degli Stati Uniti corrisponde un surplus sostanziale del Giappone e di alcuni altri paesi asiatici, mentre la bilancia delle partite correnti dell'area dell'euro nel suo insieme è rimasta prossima all'equilibrio. Mentre resta da appurare quale sia il peso dei fattori ciclici in questo contesto, ci si attende che gli squilibri mondiali si appianino una volta che la crescita economica nelle zone corrispondenti sarà ritornata al suo valore tendenziale.

A nivel mundial, aún persisten substanciales desequilibrios exteriores. La economía estadounidense registró un amplio déficit de la balanza corriente, frente al amplio superávit de la balanza corriente de Japón y de algunos otros países asiáticos, mientras que la zona del euro en su conjunto registró una balanza corriente próxima al equilibrio. Queda por determinar el peso de los factores cíclicos en los desequilibrios a nivel mundial, que podría esperarse que desaparezcan a medida que el crecimiento económico en las distintas zonas vuelva a su senda tendencial.

Politiche di bilancio e monetarie

Políticas presupuestarias y monetarias

Considerate le situazioni di bilancio squilibrate da cui si è partiti, si è assistito in questi ultimi sei anni a reali progressi in materia di risanamento del bilancio. Dall'inizio del 1999 le politiche di bilancio sono attuate nel quadro del Patto di stabilità e crescita (PSC) e rispettano appieno il valore di riferimento del 3% del PIL. Gli sforzi di risanamento del bilancio sono continuati nella maggioranza dei paesi, anche se il loro ritmo si è moderato. Benché i tagli di imposte decisi anteriormente ed il rallentamento congiunturale del 2001 abbiano peggiorato i disavanzi di bilancio nominali, i disavanzi strutturali sono restati praticamente invariati. La maggior parte degli Stati membri ha lasciato che gli stabilizzatori automatici ammortizzassero gli effetti del rallentamento.

Partiendo de una situación presupuestaria desequilibrada, en los últimos seis años se ha avanzado mucho en materia de consolidación presupuestaria. Desde principios de 1999, se han establecido políticas presupuestarias en el marco del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC) que han cumplido plenamente el valor de referencia del 3%. El ajuste presupuestario ha proseguido en la mayoría de países, aunque a un menor ritmo. Los recortes tributarios decididos recientemente y la ralentización cíclica observada en 2001 han incrementado los déficit presupuestarios efectivos, si bien los déficit estructurales se han mantenido prácticamente invariados. En la mayoría de Estados miembros se ha permitido a los estabilizadores automáticos amortiguar los efectos de la ralentización.

Nonostante questi progressi, i disavanzi di bilancio restano ancora rilevanti in Germania, in Francia, in Italia ed in Portogallo. Nuovi sforzi di risanamento sono necessari per raggiungere posizioni vicine all'equilibrio nel 2004. Impegni in questo senso sono stati assunti in occasione dei programmi di stabilità aggiornati del 2001 e sono stati confermati dal Consiglio europeo di Barcellona. A seguito dell'esame da parte del Consiglio del progetto della Commissione di raccomandazione per un avvertimento preventivo, la Germania ed il Portogallo hanno assunto impegni politici rigorosi rispondenti alle preoccupazioni della Commissione.

A pesar de los progresos realizados, los déficit presupuestarios de Alemania, Francia, Italia y Portugal aún son importantes, siendo necesarios nuevos esfuerzos de saneamiento para alcanzar posiciones próximas al equilibrio en 2004. En el contexto de la serie de programas de estabilidad actualizados de 2001 se contrajeron compromisos en este sentido. Los compromisos de los Estados miembros con este objetivo a medio plazo fueron confirmados por el Consejo Europeo de Barcelona. A raíz de los debates en el Consejo sobre las recomendaciones de la Comisión en favor de una alerta rápida, Alemania y Portugal contrajeron compromisos políticos firmes que respondían a la sustancia de las preocupaciones de la Comisión.

La politica monetaria è rimasta focalizzata sull'obiettivo primario della stabilità dei prezzi nell'area dell'euro, stabilità che secondo la definizione della BCE corrisponde ad un tasso di inflazione (IPCA) inferiore al 2% da raggiungere nel medio termine. Questo orientamento sul termine medio ha permesso nel 2001 di abbassare a quattro riprese i tassi di interesse per portarli al livello del 3¼ %, pari ad una riduzione complessiva di 150 punti base, in un contesto di rallentamento economico che esercita pressioni al ribasso sull'inflazione. Le condizioni di finanziamento hanno continuato ad essere favorevoli alla crescita. Nello stesso tempo, le aspettative di inflazione sono restate compatibili con la definizione quantitativa di stabilità dei prezzi data dalla BCE. I tassi di inflazione continuano tuttavia a divergere tra gli Stati membri e le condizioni monetarie sono in generale troppo restrittive quando le tensioni inflazionistiche sono deboli e troppo morbide quando la domanda finale eccede la produzione potenziale. La politica di bilancio può essere utilizzata in questo contesto, ma rischia di essere troppo sollecitata senza un sistema più flessibile di formazione dei prezzi e dei salari.

La política monetaria ha seguido centrándose en su objetivo principal de estabilidad de precios en la zona del euro, definida por el Banco Central Europeo como el objetivo a medio plazo de alcanzar una tasa de inflación medida por el índice de precios al consumo armonizado (IPCA) inferior al 2%. Esta orientación a medio plazo del BCE permitió bajar los tipos de interés cuatro veces en 2001 hasta el nivel del 3,25% (baja acumulada de 150 puntos básicos), en el marco de una economía que presionaba a la baja de la inflación. Las condiciones de financiación han seguido favorables al crecimiento. Al mismo tiempo, las expectativas inflacionistas se han mantenido compatibles con la definición cuantitativa de la estabilidad de precios del BCE. Sin embargo, las tasas de inflación continúan siendo diferentes entre Estados miembros y las condiciones monetarias tienden a ser demasiado estrictas cuando las presiones inflacionistas son bajas, y demasiado flexibles cuando la demanda final es superior al potencial de producción. La política presupuestaria es un posible instrumento, aunque se corre el riesgo de recurrir demasiado al mismo en ausencia de un sistema de precios y salarios más flexible.

Coordinamento delle politiche

Coordinación de las políticas económicas

Durante i primi tre anni di esistenza dell'UEM, il quadro delle politiche economiche è stato sano. Questo quadro si basa su un certo numero di principi sanciti nel trattato: l'impegno di promuovere un'economia di mercato aperta, fondata sulla libera concorrenza e su prezzi stabili e finanze pubbliche sane, che conducono ad una crescita sostenibile e ad un livello di occupazione elevato. La politica monetaria unica è affidata alla BCE, che è indipendente. Il suo obiettivo primario è di preservare la stabilità dei prezzi. Gli Stati membri conservano la responsabilità della maggior parte delle politiche economiche, in particolare delle loro politiche nazionali di bilancio e strutturali.

En los tres primeros años de la UEM ha prevalecido un marco sólido de política económica, caracterizado por una serie de principios consagrados en el Tratado -compromiso con una economía de mercado abierta en régimen de libre competencia, unos precios estables y unas finanzas públicas saneadas- que son favorables al crecimiento sostenible y a un alto nivel de empleo. La política monetaria única se confía al BCE, que es independiente. Su principal objetivo es mantener la estabilidad de precios. La responsabilidad de la mayoría de las políticas económicas, particularmente las políticas estructurales y presupuestarias nacionales, recae en los Estados miembros.

Il trattato prevede un sistema di coordinamento di queste politiche, che favorisce gli effetti di ricaduta positivi e tiene conto delle esternalità negative che potrebbero derivare dall'assenza di coordinamento dei processi decisionali. Gli indirizzi di massima per le politiche economiche degli Stati membri e della Comunità costituiscono l'elemento centrale di questo dispositivo. Il dinamismo del processo di creazione di posti di lavoro osservato dal 1997 riflette anche le riforme del mercato del lavoro intraprese dagli Stati membri, in particolare nel quadro della strategia europea per l'occupazione. Gli orientamenti annuali per l'occupazione sono lo strumento offerto dal trattato per il coordinamento delle politiche per l'occupazione. La sorveglianza multilaterale, prevista anch'essa dal trattato, è un altro elemento importante.

El Tratado proporciona un sistema de coordinación de las políticas económicas, que fomenta unos efectos indirectos positivos y que tiene en cuenta posibles externalidades negativas que podrían derivarse de la falta de coordinación de los procesos de adopción de decisiones. El elemento central de este sistema lo constituyen las Orientaciones Generales de Política Económica de los Estados miembros y de la Comunidad (OGPE). La fuerte creación de empleo observada desde 1997 también refleja las reformas del mercado de trabajo emprendidas por los Estados miembros, especialmente, en el contexto de la Estrategia europea para el empleo. Las Directrices para el empleo anuales es el instrumento contemplado en el Tratado para la coordinación de las políticas de empleo. Otro importante elemento previsto en el Tratado es la supervisión multilateral de las políticas económicas.

Si dovrebbe rafforzare il coordinamento delle politiche economiche (cioè di bilancio e strutturali) semplificando le procedure quando ciò è opportuno e attuando le misure proposte dalla Commissione e approvate dal Consiglio europeo di Barcellona. Per migliorare la valutazione comune della situazione economica, occorre dedicarsi maggiormente alle necessità statistiche dell'UEM. D'altra parte, per fare in modo che ci si accordi meglio su ciò che si deve intendere per buona politica economica nell'UEM, la Commissione ha l'intenzione di proporre una serie di norme comuni per la conduzione delle politiche economiche al fine di facilitare il consenso e migliorare la governance economica e la trasparenza.

Podría lograrse una mayor coordinación de las políticas económicas (presupuestarias y estructurales) simplificando procedimientos en caso necesario y aplicando las medidas propuestas por la Comisión y respaldadas por el Consejo Europeo de Barcelona. Con el fin de mejorar la evaluación común de la situación económica, han de redoblarse los esfuerzos encaminados a satisfacer las necesidades estadísticas de la UEM. Por otro lado, con el objeto de fomentar la comprensión general de lo que constituyen políticas económicas adecuadas en la UEM, la Comisión tiene la intención de proponer una serie de normas comunes para la política económica que permitan favorecer el consenso, mejorar la gobernanza económica y fomentar la transparencia.

Formazione dei salari nell'UEM

Formación de salarios en el marco de la UEM

L'Unione monetaria ha modificato per molti aspetti il contesto macroeconomico della fissazione dei salari e dei prezzi nell'area dell'euro. A livello delle trattative salariali i comportamenti devono essere adattati al nuovo quadro politico che esige una maggiore flessibilità delle retribuzioni nominali per garantire la competitività dell'area dell'euro. Nello stesso tempo, gli aumenti salariali a livello nazionale devono tenere conto del loro impatto sull'inflazione di tutta l'area dell'euro.

La Unión Monetaria ha alterado desde muchos puntos de vista el marco macroeconómico para la fijación de precios y salarios en la zona del euro. Los comportamientos en la negociación salarial han de adaptarse al nuevo marco económico, que requiere un mayor grado de flexibilidad de los salarios nominales a fin de garantizar la competitividad de la zona del euro. Al mismo tiempo, los aumentos salariales a nivel nacional han de tener en cuenta las repercusiones sobre la inflación en la zona del euro.

In questi ultimi dieci anni i progressi registrati sul piano della stabilizzazione nominale dei prezzi e dei salari nell'insieme dell'area dell'euro sono stati impressionanti. Durante gli anni '90 infatti il processo di disinflazione è stato notevole e nel 1997 il tasso di inflazione è sceso al di sotto della barriera del 2%. Nonostante un aumento nel 2001, la crescita nominale del costo unitario del lavoro in tutta l'area dell'euro si è ridotta rapidamente. Inoltre, nonostante una riduzione sensibile della disoccupazione negli ultimi anni, ci sono stati pochi segni di una nuova accelerazione significativa della crescita nominale dei costi unitari del lavoro. Globalmente è indubbio che nel corso dei primi anni dell'UEM, e persino in alcuni degli anni precedenti, la moderazione osservata a livello dei salari nominali è stata rimarchevole e può difficilmente spiegarsi se si prescinde da una modifica dei comportamenti sottostanti.

En la pasada década se han observado en la zona del euro enormes progresos de estabilización nominal de precios y salarios. De hecho, en dicha década se cerró un notable proceso de desinflación, habiendo caído las tasas de inflación por debajo del 2% en 1997. A pesar de un incremento en 2001, el alza de los costes laborales unitarios nominales en la zona del euro ha disminuido rápidamente. Además, a pesar de una reducción acentuada del desempleo durante los últimos años, ha habido pocos signos de una reaceleración significativa de los costes laborales unitarios nominales en la zona del euro. En línea generales, apenas puede dudarse de que en los primeros años de la UEM, e incluso en algunos de los años anteriores a la misma, se ha observado una notable moderación de los salarios nominales, que difícilmente puede explicarse sin aludir a los cambios operados en los comportamientos.

In questi ultimi anni la moderazione dei salari reali ha dato i suoi frutti contribuendo al dinamismo della creazione di posti di lavoro. Per l'area dell'euro, si stima che il NAIRU (tasso di disoccupazione che stabilizza l'inflazione) si sia ridotto di circa 1½ punti percentuali, il che fa supporre che circa la metà della riduzione della disoccupazione effettiva possa essere considerata di natura strutturale. Per comprendere meglio la natura della moderazione salariale che ha dato luogo al ribasso del NAIRU, occorre ricordare le riforme relativamente ampie intraprese sui mercati dei prodotti e del lavoro nella maggior parte dei paesi dell'area dell'euro, riforme che hanno rafforzato la concorrenza sui mercati delle merci e dei servizi e hanno ridotto le divisioni esistenti nel mercato del lavoro tra insider e outsider nel corso della seconda metà degli anni '90.

La moderación de los salarios reales ha dado sus frutos, contribuyendo al dinamismo de la creación de empleo en los últimos años. Se ha estimado que la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación ha disminuido en la zona del euro aproximadamente 1,5 puntos porcentuales, lo que sugiere que aproximadamente la mitad de la mejora del desempleo puede considerarse de carácter estructural. La moderación salarial reflejada en la caída de la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación se explica mediante las reformas de los mercados de productos y trabajo relativamente extendidas que se han producido en la mayoría de los países de la zona del euro, los cuales han estimulado la competencia en los mercados de bienes y servicios y han afectado a la división entre trabajadores protegidos y no protegidos en los mercados de trabajo durante la segunda mitad de los años noventa.

Occorre tuttavia riconoscere che i progressi registrati nelle riforme sono stati piuttosto disuniformi da un paese all'altro e che tutte le grandi economie dell'area dell'euro continuano a risentire di una disoccupazione strutturale relativamente elevata. Queste riforme sono state inoltre poco organiche, il che sembrerebbe dimostrare che sono necessarie altre misure perché il NAIRU continui ad abbassarsi.

Sin embargo, también debe reconocerse que las reformas han avanzado de forma bastante desigual entre países, sufriendo aún la mayoría de las grandes economías de la zona del euro unas tasas desempleo estructural relativamente elevadas. Las reformas también han sido bastante fragmentarias, lo que sugiere que se requieren nuevas reformas para continuar con la reducción de la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación.

È dunque difficile spiegare la moderazione salariale generale senza citare il ruolo delle politiche dei redditi praticate in un certo numero di paesi. L'obiettivo deve essere quello di conciliare la necessità che in tutta l'area dell'euro i salari restino compatibili con l'obiettivo di stabilità dei prezzi fissato dalla BCE con la necessità di una maggiore flessibilità, che consenta di riflettere le divergenze nel livello e nei tassi di crescita della produttività in modo da reagire in modo adeguato alle variazioni della domanda di alcune regioni o alcuni settori e rendere più remunerativi i posti di lavoro.

De esta forma, es difícil explicar la amplia moderación salarial sin hacer referencia al papel de las políticas de rentas en una serie de países. Se trata de lograr simultáneamente que los salarios de la zona del euro sigan siendo compatibles con el objetivo de estabilidad de precios del BCE y se satisfaga la necesidad de una mayor flexibilidad, que refleje las diferencias en el nivel y tasas de incremento de la productividad, a fin de reaccionar adecuadamente frente a los cambios en la demanda propios de regiones o sectores y mejorar las perspectivas de unos empleos ventajosos.

Investimenti e potenziale di crescita nell'area dell'euro

Inversión y potencial de crecimiento de la zona del euro

Gli investimenti pubblici e privati sono fondamentali per lo sviluppo del potenziale di crescita dell'area dell'euro a medio e lungo termine. L'UEM ed il quadro politico sul quale si basa influiranno probabilmente in modo positivo sui principali fattori che determinano gli investimenti, come la redditività ed i tassi di interesse reali: la maggiore integrazione finanziaria migliorerà le condizioni di finanziamento e la riduzione del rischio di cambio consentirà un'allocazione più efficiente degli investimenti. Infine, la messa in atto di una disciplina di bilancio conterrà l'effetto di "crowding out" sugli investimenti privati.

La inversión pública y privada es vital para el desarrollo del potencial de crecimiento de la zona del euro a medio y largo plazo. La UEM y la política económica asociada a la misma probablemente afectarán positivamente a los principales factores determinantes de la inversión, tales como la rentabilidad y los tipos de interés reales: una mayor integración financiera mejorará las condiciones de financiación y unos menores riesgos de cambio permitirán una asignación más eficiente de la inversión. Por último, al instaurar una disciplina presupuestaria habrá menos efectos de exclusión de la inversión privada.

L'introduzione dell'euro è ancora troppo recente per poter trarre conclusioni definitive sull'impatto dell'UEM sugli investimenti, ma alcuni segni incoraggianti dimostrano che si sta andando nella direzione giusta. Se si considera anche la fase di preparazione all'UEM iniziata a metà degli anni '90, si vede che i tassi di interesse reali sono diminuiti, che la variazione dei tassi di cambio reali si è ridotta e che la redditività al netto delle imposte si mantiene ad un livello relativamente elevato. Si osserva inoltre una convergenza considerevole dei tassi di investimento nell'area dell'euro, accompagnata da una convergenza di parametri economici quali la redditività ed i tassi di interesse. Questa evoluzione è dovuta ad una più forte integrazione dei mercati e ad un quadro istituzionale più armonizzato. I dati riguardanti i flussi degli IDE (investimenti diretti esteri) sono meno chiari. Le attività di fusione e di acquisizione sono state dominanti nei flussi di IDE di questi ultimi anni, riflettendo forse gli obiettivi strategici a più lungo termine delle imprese.

Aún es pronto para poder alcanzar conclusiones definitivas sobre los efectos de la UEM en la inversión, dado el corto período transcurrido desde la introducción del euro. Sin embargo, algunos indicios alentadores apuntan en la dirección adecuada. Si se incluye la fase de preparación de la UEM desde mediados de los años noventa, los tipos de interés reales y la fluctuación de los tipos de cambio reales han disminuido y la rentabilidad después de impuestos se mantiene a un nivel relativamente elevado. También puede observarse en las economías de la zona del euro una convergencia considerable de las tasas de inversión junto con una convergencia de las condiciones económicas, tales como la rentabilidad y los tipos de interés, que reflejan una mayor integración del mercado así como un marco institucional más armonizado. Los flujos de inversiones extranjeras directas no permiten sacar conclusiones tan claras. En los últimos años, los flujos de IED han estado dominados por actividades de fusión y adquisición, lo que refleja posiblemente unos objetivos estratégicos de las empresas a más largo plazo.

L'euro ed il sistema finanziario dell'area dell'euro

El euro y el sistema financiero de la zona del euro

Il ritmo di integrazione dei mercati finanziari dell'area dell'euro si è chiaramente accelerato dal passaggio all'euro nel gennaio 1999. L'euro non è ovviamente il solo fattore ad aver determinato questa accelerazione: anche la mondializzazione, stimolata dalla liberalizzazione dei movimenti internazionali di capitali, dalla deregulation finanziaria e dai progressi tecnologici, ed i progressi registrati nella messa in atto di un quadro regolamentare comune in tutta l'UE (che si iscrivono nel quadro degli sforzi per completare il mercato interno dei servizi finanziari) sono stati determinanti, così come le riforme finanziarie intraprese a livello degli Stati membri.

El ritmo de la integración de los mercados financieros de la zona del euro se ha acelerado claramente desde la introducción del euro en enero de 1999. Evidentemente, el euro no ha sido el único factor de esta aceleración: también han constituido factores fundamentales la mundialización de la economía, fomentada por la liberalización de los movimientos internacionales de capitales, la desregulación financiera y los avances tecnológicos; los progresos en la creación de un marco reglamentario común en la UE (como parte del esfuerzo tendente a completar el mercado interior de servicios financieros) han constituido asimismo factores fundamentales, al igual que las reformas financieras emprendidas por los Estados miembros.

L'introduzione dell'euro ha posto fine al rischio di cambio come fonte di frammentazione del sistema finanziario dell'area dell'euro e ha rivelato nel contempo i costi di opportunità generati dagli ostacoli all'integrazione che ancora esistono. Il rafforzamento dell'integrazione dovuto all'euro ha determinato una maggiore omogeneità dei mercati, un'ondata di fusioni tra gli intermediari e tra le borse e l'introduzione di tecniche e di prodotti nuovi ed innovativi.

El euro ha eliminado el riesgo de cambio, que constituye una fuente de fragmentación del sistema financiero de la zona del euro y, al mismo tiempo, ha puesto de manifiesto los costes de oportunidad de los restantes obstáculos a la integración. La mayor integración debida al euro se refleja en unos mercados más homogéneos, una oleada de consolidación entre intermediarios y bolsas de valores y la aparición de productos y técnicas nuevos e innovadores.

Giacché gli operatori del mercato hanno adottato strategie più paneuropee, le istanze decisionali a livello dell'UE hanno reagito elaborando una strategia coerente per il completamento del mercato interno dei servizi finanziari ed impegnandosi ad attuarla rapidamente (cfr. ad esempio le conclusioni del Consiglio europeo di Barcellona nel marzo 2002). Innanzitutto, ed è il punto più importante, l'UE ha fissato un termine ambizioso, il 2005, per l'attuazione del Piano d'azione per i servizi finanziari (PASF), un "pacchetto" di 42 iniziative politiche che mirano a migliorare il funzionamento del sistema finanziario dell'UE. Un termine ancora più ravvicinato, il 2003, è stato fissato per le misure che riguardano i mercati dei valori mobiliari e il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR). Quest'ultimo costituisce il progetto di un mercato integrato ed efficace per il finanziamento del capitale delle imprese giovani ed innovative. In secondo luogo, l'attuazione del PASF deve essere omogenea in tutti gli Stati membri se si vuole avere un'integrazione effettiva - e non soltanto nominale - dei mercati finanziari nazionali. Il nuovo quadro decisionale per la legislazione sui valori mobiliari, adottato in base alle proposte del comitato Lamfalussy, dovrebbe contribuire al raggiungimento di questo obiettivo e permettere un adattamento più rapido della legislazione all'evoluzione dei mercati finanziari. In terzo luogo, la politica della concorrenza deve svolgere un ruolo pro-attivo nel movimento di integrazione finanziaria per fare in modo che i vantaggi economici siano interamente sfruttati. In quarto luogo, i consumatori e gli investitori devono essere protetti in modo adeguato cosicché possano avere la fiducia necessaria per esercitare un'attività in un mercato unico che si estende su tutta l'Unione in modo da trarre il massimo profitto.

Dado que los operadores del mercado han adoptado estrategias más paneuropeas, los responsables de la formulación de políticas a nivel de la UE han respondido elaborando una estrategia coherente para la realización del mercado interior de servicios financieros y se han comprometido a aplicarla rápidamente (véanse, por ejemplo, las conclusiones del Consejo Europeo de Barcelona de marzo de 2002). En primer lugar, y ante todo, la UE ha establecido un plazo ambicioso, el año 2005, para la aplicación del Plan de Acción sobre Servicios Financieros (PASF), que consiste en una 42 iniciativas encaminadas a mejorar el funcionamiento del sistema financiero de la UE. Para las medidas relativas a los mercados de valores y para el Plan de acción sobre capital-riesgo se ha establecido un plazo más corto (2003). Este Plan es la base para desarrollar un mercado integrado y eficiente que permita la financiación mediante acciones de empresas jóvenes e innovadoras. En segundo lugar, la aplicación del PASF ha de ser coherente entre todos los Estados miembros a fin de que haya una integración efectiva (y no meramente formal) de los mercados financieros nacionales. El nuevo marco de adopción de decisiones relativas a la legislación sobre valores mobiliarios, adoptado sobre la base de las propuestas del Comité Lamfalussy, deberá contribuir a este objetivo y garantizar que la legislación se adapte más rápidamente a la evolución de los mercados financieros. En tercer lugar, la política de competencia ha de ser activa a medida que se lleva a cabo la integración financiera, con el fin de garantizar el pleno aprovechamiento de las ventajas económicas. En cuarto lugar, ha de protegerse adecuadamente a consumidores e inversores a fin de que puedan tener confianza para operar en el mercado único de la Unión, y así disfrutar plenamente de las ventajas que este ofrece.

L'euro come valuta internazionale

El euro como moneda internacional

Il dollaro resta ancora la valuta internazionale dominante, ma l'euro è diventato la seconda valuta del mondo dopo il suo lancio. Vi sono un certo numero di fattori che contribuiranno a promuovere il suo utilizzo a livello internazionale. Il primo è costituito dalle notevoli dimensioni dell'economia dell'area dell'euro. Essa rappresenta approssimativamente il 16% del PIL mondiale ed è pertanto leggermente inferiore a quella degli Stati Uniti (21%), ma superiore a quella del Giappone (8%). Le cifre riguardanti la quota di ciascuna di queste tre aree nel commercio mondiale di beni e di servizi sono simili. Il secondo fattore che contribuisce all'attrattiva dell'euro come valuta internazionale è la sua stabilità, che riflette i fondamentali economici sani dell'area dell'euro, supportati dal quadro di politica economica dell'UEM orientato verso la stabilità. Il terzo fattore è il processo di integrazione dei mercati finanziari nazionali in Europa in vasti mercati finanziari paneuropei, dotati di profondità e liquidità, che rafforzeranno il ruolo dell'euro nell'ambito delle attività internazionali di mutuo e di prestito. È tuttavia probabile che a causa di effetti di rete e di scala il dollaro statunitense resterà la valuta dominante. In ogni caso l'internazionalizzazione dell'euro è un processo trainato dal settore privato, poiché l'Eurosistema non si è fissato come obiettivo politico né di ostacolare né di promuovere attivamente questa internazionalizzazione.

El dólar estadounidense sigue siendo la principal moneda internacional, pero el euro se ha convertido en la segunda moneda a escala mundial tras su introducción. Diversos factores respaldan el empleo del euro como moneda internacional. El primero de ellos es el gran tamaño de la economía de la zona del euro. El PIB de la zona del euro representa aproximadamente el 16% del PIB mundial, situándose un tanto por detrás del de los Estados Unidos (21%), pero muy por delante del de Japón (8%). La participación de estas tres áreas en el comercio mundial de bienes y servicios es similar. El segundo factor que contribuye al atractivo del euro como moneda internacional es su estabilidad, que refleja la solidez de los principales indicadores económicos del euro, y a la que contribuye el marco económico orientado a la estabilidad asociado a la Unión Económica y Monetaria. El tercer factor es la integración actual de los mercados financieros nacionales en amplios mercados financieros paneuropeos, desarrollados y de gran liquidez, lo que fomenta el papel del euro en las actividades internacionales de préstamo y empréstito. Sin embargo, debido a los efectos de red y de escala es probable que el dólar siga siendo la moneda dominante. En cualquier caso, la internacionalización del euro es un proceso impulsado por el sector privado, y el Eurosistema no frena ni promueve activamente dicha internacionalización.

È l'area dell'euro, e non i suoi Stati membri, ad essere presa in considerazione dal resto del mondo quando ci si occupa dei problemi macroeconomici internazionali. Le istituzioni internazionali incaricate della sorveglianza multilaterale, come l'FMI e l'OCSE, hanno iniziato a riconoscere le implicazioni dei cambiamenti in corso valutando in modo regolare l'orientamento macroeconomico generale dell'area dell'euro. Questa evoluzione si riflette anche nelle dichiarazioni dei ministri delle finanze del G7 che non parlano più dell'orientamento macroeconomico dei singoli Stati membri, bensì della situazione globale di questa area.

La zona del euro, y ya no los Estados miembros, es considerada por el resto del mundo a la hora de discutirse cuestiones macroeconómicas internacionales. Instituciones internacionales encargadas de la supervisión multilateral, tales como el FMI y la OCDE, han empezado a reconocer las implicaciones de estos cambios evaluando de forma regular la situación macroeconómica global de la zona del euro. El cambio también se refleja en las declaraciones de los ministros de Hacienda del G-7, que ya no hacen referencia a la posición macroeconómica de los distintos Estados miembros de la zona del euro, sino a la posición de la zona del euro en su conjunto.

L'UEM ha dato impulso ad un processo di elaborazione di posizioni comuni europee che permette alla Comunità di iniziare a svolgere un ruolo internazionale commisurato al suo peso economico e finanziario. Questa evoluzione deve essere completata da nuovi progressi sul piano della rappresentanza.

La UEM ha fomentado un proceso encaminado a la adopción de posiciones comunes, que permita a la Comunidad empezar a desempeñar un papel internacional proporcionado a su peso financiero y económico. Esto debe completarse con nuevos progresos en materia de representación en los foros internacionales.

1. Situazione economica e risultati politici

1. Situación económica y logros de la política económica

1.1 Terzo anno di moneta unica, caratterizzato dal rallentamento mondiale dell'economia

1.1 Ralentización de la economía mundial durante el tercer año de la moneda única

Nel corso dei primi due anni della terza fase dell'UEM, il PIL è aumentato ad un ritmo superiore al suo potenziale, registrando una crescita media annua del 3%, mentre il terzo anno si è verificata una brusca ma breve recessione. Nel 2001 la crescita del PIL ha rallentato e dovrebbe restare sotto tono anche durante la prima parte del 2002. Le cause di questa flessione dell'attività sono allo stesso tempo interne ed esterne. Sul piano interno, il consumo privato ristagna dall'autunno 2000 in quanto il potere d'acquisto delle famiglie dell'area dell'euro è stato indebolito dall'impennata dei prezzi dell'energia e dei prodotti alimentari nonché dall'apprezzamento del dollaro rispetto all'euro. Inoltre l'incertezza crescente in materia di redditi ed il ribasso delle quotazioni di borsa hanno deteriorato la fiducia dei consumatori. Il ribasso dei profitti ed un deterioramento delle prospettive riguardanti la domanda hanno comportato una contrazione degli investimenti.

En los primeros dos años de la tercera fase de la UEM, el PIB creció por encima de la tasa potencial, con una tasa media del 3% anual, mientras que durante el tercer año se registró una desaceleración acentuada, aunque breve. En 2001, disminuyó el crecimiento del PIB, que probablemente se mantendrá moderado en la primera parte de 2002. La ralentización respondía a factores internos y externos. El consumo privado se ha mantenido a un bajo nivel desde el otoño de 2000, al haberse debilitado el poder adquisitivo de las economías domésticas de la zona del euro por la subida de los precios de la energía y la alimentación y por la apreciación del dólar frente al euro. Por otro lado, la confianza de los consumidores se deterioró, debido a una mayor incertidumbre sobre las perspectivas de renta y a la disminución de las cotizaciones de las acciones. La inversión disminuyó al reducirse los beneficios y se deterioraron las perspectivas de la demanda.

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Por otra parte se observa una sincronización creciente con la economía mundial: desde el inicio de la moneda única, la tasa de crecimiento del PIB de la zona del euro ha reducido la diferencia respecto de la correspondiente a Estados Unidos; mientras que, al mismo tiempo, la evolución cíclica de nuevo ha alcanzado un elevado grado de sincronización con otras importantes economías. Esto contrasta con el periodo de convergencia (1990-1998). El elevado grado de sincronización durante la ralentización del último año se ha explicado por perturbaciones comunes (la subida de los precios del petróleo, el desplome del sector de tecnologías de la información y los acontecimientos del 11 de septiembre). Sin embargo también puede considerarse como un signo de que la zona del euro ha comenzado a comportarse más como cabría esperar de una economía tan integrada en la economía mundial.

D'altra parte, è evidente una migliore sincronizzazione con l'economia mondiale. Dal lancio della moneta unica, il tasso di crescita del PIL dell'area dell'euro ha colmato in parte il gap rispetto a quello degli Stati Uniti, mentre il ciclo congiunturale si è sincronizzato notevolmente con quello delle altre grandi economie, diversamente da quanto accadeva nel periodo di convergenza (1990-98). Il grado elevato di sincronizzazione osservato durante la recessione dell'anno scorso è stato attribuito agli shock comuni subiti: l'aumento dei prezzi del petrolio, lo scoppio della "bolla" speculativa attorno alle TI, gli eventi dell'11 settembre. Ma può essere visto anche come il segno che l'area dell'euro ha iniziato a comportarsi maggiormente come ci si potrebbe aspettare da un'economia così integrata nell'economia mondiale.

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Sul piano esterno, il forte ribasso dell'attività mondiale ha depresso la domanda esterna. La crescita del commercio internazionale ha bruscamente rallentato e, nonostante la debolezza dell'euro, le esportazioni reali, che aumentavano al ritmo del 12½% nel 2000, hanno registrato un incremento contenuto di poco più del 2% nel 2001. Tuttavia, giacché la contrazione delle importazioni è stata ancora più rapida di quella delle esportazioni, il settore esterno ha contribuito positivamente alla crescita. Il miglioramento della fiducia dei consumatori, accompagnato dall'aumento dei redditi reali disponibili, dalla debolezza delle scorte, da condizioni monetarie favorevoli alla crescita e da un clima esterno più propizio, potrebbe comportare una ripresa dell'attività.

Desde el punto de vista exterior, la demanda externa cayó, debido a la notable reducción de la actividad de la economía mundial. La expansión del comercio mundial había disminuido de forma acusada y, a pesar de la debilidad del euro, el aumento de las exportaciones reales de la zona del euro cayó del 12,5% en 2000 a una tasa ligeramente superior al 2% en 2001. No obstante, dado que las importaciones disminuyeron más deprisa que las exportaciones, el sector exterior realizó una contribución positiva al crecimiento. Podría darse una recuperación de la actividad impulsada por una mayor confianza de los consumidores, asociada a un incremento de la renta disponible real, unas existencias reducidas, unas condiciones monetarias favorables al crecimiento y un marco exterior más favorable.

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L'accelerazione dell'attività economica nel corso dei primi due anni ha avuto un effetto benefico sull'occupazione. Tuttavia è interessante constatare che la creazione di posti di lavoro è continuata ad un ritmo ragionevole anche durante il rallentamento congiunturale. Circa 6 milioni di posti di lavoro sono stati creati nell'area dell'euro durante i primi tre anni della moneta unica, a fronte dei 3,5 milioni negli Stati Uniti. Parallelamente il tasso di disoccupazione è arretrato, passando dall'11,3% nel 1997 all'8,3% nel 2001. La crescita del PIL ha dunque determinato una progressione più rapida dell'occupazione.

La aceleración de la actividad económica durante los dos primeros años tuvo repercusiones positivas sobre la creación de empleo. Además, la creación de empleo se mantuvo a un nivel razonable incluso durante la ralentización. En los tres primeros años de la moneda única se han creado aproximadamente seis millones de puestos de trabajo en la zona del euro, frente a 3,5 millones en los Estados Unidos. La tasa de desempleo ha disminuido del 11,3% en 1997 al 8,3% en 2001. De esta forma, el crecimiento del PIB se ha traducido en un mayor aumento del empleo.

Le ragioni di questa crescita con creazione di posti di lavoro risiedono nei cambiamenti strutturali subiti dai mercati del lavoro. Un lungo periodo di moderazione salariale ha invertito la tendenza alla sostituzione del capitale al lavoro che aveva danneggiato l'occupazione durante la prima metà degli anni '90. Per quanto riguarda l'offerta, il tasso di attività, in particolare delle donne, è sensibilmente aumentato, parallelamente all'aumento dei posti a tempo parziale e dei contratti temporanei nell'occupazione totale. In media, tuttavia, i tassi di attività rimangono inferiori a quelli degli Stati Uniti o dei paesi scandinavi.

Las razones de este crecimiento generador de empleo residen en los cambios estructurales operados en el mercado de trabajo. Un periodo prolongado de moderación salarial ha invertido la tendencia de sustitución de trabajo por capital que había afectado adversamente al empleo en la primera parte de los años noventa. Por el lado de la oferta ha aumentado notablemente la tasa de participación, en particular de las mujeres, paralelamente a la proporción de los empleos a tiempo parcial y de los contratos temporales en el empleo total. No obstante, las tasas medias de participación aún son inferiores a las de los Estados Unidos o los países escandinavos.

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La crescita media della produttività nell'area dell'euro e negli Stati Uniti è stata quasi equivalente durante tutta la prima metà degli anni '90. Da allora, in compenso, si è mostrata molto più vigorosa negli Stati Uniti di quanto non lo sia di solito nella fase avanzata del ciclo, mentre nell'area dell'euro ha mantenuto un ritmo più tradizionale, che corrisponde maggiormente al ciclo. Un'altra differenza importante risiede nella crescita più forte dell'offerta di manodopera registrata in questo periodo negli Stati Uniti, dovuta in certa misura alla migrazione, e nella capacità dell'economia americana di assorbire una forza lavoro in espansione. Questi due fattori combinati spiegano perché la crescita del PIL negli Stati Uniti sia stata superiore a quella dell'area dell'euro.

El incremento de la productividad en la zona del euro y en los Estados Unidos fue aproximadamente igual por término medio durante la primera mitad de los años noventa. Sin embargo, desde la segunda mitad de los años noventa, la productividad en los Estados Unidos ha sido significativamente superior a la habitual en la fase avanzada del ciclo, mientras que la productividad en la zona del euro ha mantenido un ritmo más convencional y una evolución procíclica. Otra importante diferencia ha sido el aumento más fuerte de la oferta de trabajo en Estados Unidos, debido en cierta medida a los flujos migratorios y la capacidad de la economía estadounidense para absorber una mano de obra creciente. Ambos factores explican por qué el crecimiento del PIB ha sido superior en los Estados Unidos al registrado en la zona del euro.

Dopo un periodo di inflazione molto moderata all'inizio d ella terza fase dell'UEM, dall'inizio del 2000 l'aumento dei prezzi al consumo ha superato sistematicamente la soglia del 2% fissata dalla BCE. Il tasso di inflazione apparente, misurato dall'IPCA, è passato dall'1,1% nel 1999 al 2,3% nel 2000 e al 2,5% nel 2001. Questo aumento è imputabile soprattutto ad una serie di fattori eccezionali che hanno fatto lievitare i costi, mentre il differenziale tra produzione effettiva e potenziale è rimasto per lo più negativo dalla metà degli anni '90.

Tras una inflación muy moderada a principios de la tercera fase de la UEM, desde principios de 2000 los aumentos de los precios de consumo se han mantenido por encima del límite del 2% establecido por el BCE. La tasa de inflación medida por el índice de precios de consumo armonizado aumentó del 1,1% en 1999 al 2,3% en 2000 y el 2,5% en 2001. El aumento se explica en gran medida por una sucesión de factores especiales impulsores de los costes, mientras que la brecha de producción ha sido generalmente negativa desde mediados de los años noventa.

Due grandi fattori di lievitazione dei costi hanno svolto un ruolo predominante nell'evoluzione dei prezzi al consumo: l'aumento dei prezzi delle importazioni e quello dei prezzi degli alimentari di produzione interna. Il primo, dovuto soprattutto all'aumento dei prezzi mondiali del petrolio e all'indebolimento dell'euro, è la causa primaria dell'impennata dell'inflazione nel 1999 e durante la maggior parte del 2000. Alla fine del 2000 la crisi della mucca pazza, l'epidemia di afta epizootica e condizioni climatiche disastrose hanno fatto sì che la crescita dell'inflazione (misurata dall'IPCA) continuasse fino a metà primavera 2001. Infine, all'inizio del 2002 nuovi aumenti dei prezzi dei prodotti alimentari freschi, dovuti al freddo insolito registrato in alcune parti d'Europa, così come l'andamento meno favorevole dei prezzi dell'energia hanno fatto ripartire l'inflazione apparente.

Dos importantes factores de costes han jugado un papel predominante en la subida de los precios de consumo: el alza de los precios de importación y el aumento de los precios internos de la alimentación. Los mayores precios de importación, debido principalmente a la subida de los precios mundiales del petróleo y a la debilidad del euro, fueron los principales motores de la subida de la inflación durante 1989 y la mayor parte de 2000. A finales de 2000, la crisis de las vacas locas, la epidemia de fiebre aftosa y las inusuales malas condiciones meteorológicas tomaron el relevo y contribuyeron a mantener la aceleración de inflación (índice de precios de consumo armonizado) hasta mediados de la primavera de 2001. Por último, a principios de 2002, las nuevas subidas de los precios de los alimentos frescos, debido a unas condiciones meteorológicas excepcionalmente frías en algunas partes de Europa, así como una evolución menos favorable de los precios de la energía, presionaron de nuevo al alza de la inflación.

1.2 Tasso di cambio dell'euro e conti esterni

1.2 El tipo de cambio del euro y las cuentas exteriores

Area dell'euro

Zona del euro

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Tras su introducción en 1999, el euro se depreció más del 20% frente al dólar, pero ha recuperado aproximadamente el 10% a partir del mínimo alcanzado en octubre de 2000. En términos efectivos nominales, perdió más del 10% hasta la primavera de 2001, pero desde entonces se ha mantenido bastante estable. Su estabilidad reciente es consecuencia de una mayor fluctuación sin dirección clara del dólar y la libra esterlina frente al euro, mientras que la depreciación del euro frente al franco suizo se vio ampliamente compensada por las ganancias frente al yen. La estabilidad relativa del tipo de cambio efectivo durante este período es sorprendente, habida cuenta de las importantes alteraciones que han tenido lugar en la economía mundial y la percepción general de que el euro está fundamentalmente infravalorado.

L'euro ha perso più del 20% del suo valore rispetto al dollaro dal suo lancio nel 1999 ad oggi, ma ha riacquistato circa il 10% rispetto al minimo dell'ottobre 2000. In termini effettivi nominali è arretrato di oltre il 10% fino alla primavera del 2001, ma da allora è rimasto relativamente stabile. Questa evoluzione più recente è dovuta a fluttuazioni ampie e senza direzione ben definita del dollaro e della sterlina rispetto all'euro, mentre il deprezzamento dell'euro in relazione al franco svizzero è stato globalmente compensato dai guadagni rispetto allo yen. La relativa stabilità del tasso di cambio effettivo è sorprendente se si considerano le oscillazioni impressionanti dell'economia mondiale durante questo periodo e se si tiene conto della sensazione generale che l'euro sia fondamentalmente sottovalutato.

Por su parte, el tipo de cambio efectivo real del euro en términos de costes laborales unitarios está muy por debajo de su media a largo plazo (1980-2000). Los productores de la zona del euro gozan de una posición favorable para competir con los proveedores de terceros países. La ventaja competitiva de la producción nacional respecto de la oferta exterior contribuye a explicar por qué las exportaciones netas podrían realizar una contribución positiva al PIB en 2001, a pesar de la baja acusada del comercio mundial. Al mismo tiempo, el hecho de que el euro no se apreciase hacia un nivel más en consonancia con los principales indicadores económicos contribuía poco a contener la inflación.

Il tasso di cambio e ffettivo reale dell'euro in termini di costo unitario del lavoro è ben al di sotto della sua media di lungo termine (1980-2000). I produttori dell'area dell'euro sono in posizione di forza rispetto ai fornitori dei paesi terzi. Il vantaggio concorrenziale di cui beneficiano spiega in parte perché le esportazioni nette hanno potuto contribuire in modo positivo al PIL nel 2001, sebbene il commercio mondiale abbia registrato un brusco declino. Allo stesso tempo l'incapacità dell'euro di risalire ad una quotazione che sia più in linea con i fondamentali economici non ha aiutato a contenere l'inflazione.

El tipo de cambio efectivo real es un importante determinante de los flujos comerciales internacionales transfronterizos. Las modificaciones de los impuestos directos, los acuerdos salariales y los factores de costes específicos de cada país influyen en la posición de los productores nacionales en los mercados mundiales [2]. Una depreciación real tiende a mejorar la competitividad de los productores nacionales, mientras que significa una pérdida de poder adquisitivo para los consumidores y tiene un efecto desfavorable sobre las presiones inflacionistas. El nivel apropiado de "competitividad" dependerá de las circunstancias económicas del momento.

Il tasso di cambio effettivo reale è un determinante essenziale per i flussi di scambi transfrontalieri. Le fluttuazioni delle imposte dirette, gli accordi salariali e i fattori di costo propri ad ogni paese influiscono sulla posizione dei produttori nazionali sui mercati mondiali [2]. Un deprezzamento reale tende a rafforzare la loro posizione competitiva, ma comporta anche una perdita di potere di acquisto per i consumatori e tende a peggiorare le tensioni inflazionistiche. Il livello di "competitività" adeguato dipende dalla situazione economica del momento.

[2] La competitividad de precios es un concepto restringido; otros factores tales como la calidad de los productos, los servicios o la puntualidad también influyen en el vigor del sector exportador de un país. El Informe del Foro económico mundial clasifica a los países en función de su competitividad actual y potencial. La Comisión Europea también publica cada año un informe sobre la competitividad de las empresas. Véase también "Competitiveness: A Dangerous Obsession", de P. Krugman, Foreign Affairs, marzo-abril 1994.

[2] La competitività dei prezzi è una nozione abbastanza ristretta; anche altri fattori come la qualità dei prodotti, i servizi e la puntualità influiscono sulla solidità del settore delle esportazioni di un paese. La "Global Competitiveness Report" del World Economic Forum classifica i paesi in base alla loro competitività attuale e potenziale. Anche la Commissione europea pubblica una relazione ogni anno sulla competitività delle imprese. Si veda inoltre "Competitiveness: A Dangerous Obsession", P. Krugman, Foreign Affairs, marzo-aprile 1994.

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La balanza por cuenta corriente de la zona del euro siguió mejorando durante todo el año 2001, arrojando un superávit muy pequeño; según las previsiones más recientes se espera un pequeño superávit hasta 2003. Desde un punto de vista global, aún persisten importantes desequilibrios externos. El importante déficit de la balanza corriente de la economía estadounidense ha sido parcialmente compensado por un importante superávit de la balanza corriente de Japón y de algunos otros países asiáticos, mientras que la zona del euro en su conjunto registró un saldo de la balanza corriente próximo al equilibrio. Queda por determinar el peso de los factores cíclicos en los desequilibrios globales, que cabe esperar desaparecerán a medida que el crecimiento económico en las áreas respectivas vuelva a la tasa tendencial. Si las demás condiciones no varían, los factores cíclicos implicarían déficit de la balanza corriente en períodos de crecimiento de la renta superiores a la media y superávit en períodos de crecimiento inferiores a la media.

La bilancia corrente dell'area dell'euro ha continuato a migliorare nel corso del 2001. Il saldo annuale aggregato ha registrato un lieve attivo che secondo le ultime previsioni dovrebbe essere mantenuto fino al 2003. A livello mondiale sono perdurati squilibri esterni molto marcati: il forte deficit delle partite correnti dell'economia statunitense è in parte compensato dall'ampia eccedenza del Giappone e di alcuni altri paesi asiatici, mentre l'area dell'euro nel suo insieme ha registrato una bilancia corrente prossima al pareggio. Resta da appurare quale sia il peso dei fattori ciclici negli squilibri mondiali, ma ci si attende che detti squilibri si riassorbano quando la crescita economica nelle zone corrispondenti ritornerà al suo valore tendenziale. Ceteris paribus, i fattori ciclici dovrebbero determinare disavanzi delle partite correnti nei periodi in cui la crescita del reddito è superiore alla media ed eccedenze nei periodi in cui la crescita del reddito è inferiore alla media.

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Stati membri

Estados miembros

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Si bien la balanza por cuenta corriente de la zona del euro no ha registrado desequilibrios significativos durante sus tres primeros años, la evolución difiere entre Estados miembros. Los desequilibrios exteriores observados en la zona del euro arrojan dudas sobre la adecuación y la sostenibilidad de los desequilibrios exteriores en la UEM. En general, en el pasado han persistido en los Estados miembros desequilibrios de la balanza por cuenta corriente, pero el euro ha modificado significativamente esta situación, ya que el mercado financiero único facilita la financiación de los déficit. De hecho, los países podrían registrar desequilibrios durante largo tiempo, acumulando así grandes saldos netos, lo cual no es en sí inadecuado. Puede haber buenas razones para que los déficit de la balanza corriente (por ejemplo, en el contexto del proceso de aproximación económica) reflejen la actividad del sector privado. Sin embargo, un desequilibrio en la balanza de pagos de un Estado miembro implicará en última instancia una modificación de su posición exterior neta, e, incluso sin discutir los fundamentos teóricos de la sostenibilidad de la balanza corriente, la acumulación de deuda externa estará siempre sujeta a ciertos límites máximos. Dado que los ajustes ya no pueden adoptar la forma de variaciones del tipo de cambio nominal, otros factores que influyen en la competitividad se han hecho más importantes. El único medio para un país de mejorar la competitividad de sus precios es la moderación de salarios o una reforma estructural que fomente la productividad. Las reformas estructurales se han hecho especialmente urgentes ya que una moderación relativa de salarios es más difícil en el marco de baja inflación imperante en la zona del euro.

La bilancia corrente dell'area dell'euro non ha registrato squilibri significativi in questi primi tre anni, ma gli sviluppi sono stati diversi nei singoli Stati membri. Gli squilibri esterni osservati all'interno dell'area dell'euro pongono interrogativi sull'adeguatezza e la sostenibilità delle posizioni esterne nell'UEM. In generale, sebbene in passato vi siano sempre stati squilibri delle bilance correnti a livello di singoli Stati membri, l'euro ha modificato sensibilmente la situazione poiché il mercato finanziario unico facilita il finanziamento dei disavanzi. Di fatto un paese può permettersi di restare a lungo in squilibrio ed accumulare posizioni esterne nette consistenti. Tale politica non è necessariamente inadeguata. Un disavanzo corrente è giustificabile, ad esempio, in un contesto di recupero economico e riflette l'attività del settore privato. Tuttavia, lo squilibrio della bilancia corrente di uno Stato membro finirà per comportare la modifica della sua posizione esterna netta e, anche senza discutere delle basi teoriche della sostenibilità delle partite correnti, l'accumulo del debito esterno sarà sottoposto a massimali, a qualche livello. Giacché il rimedio non può più derivare da un adeguamento dei tassi di cambio nominali, altre opzioni, che influiscono sulla competitività, sono diventate più importanti. Per un paese che deve migliorare la competitività dei suoi prezzi, le sole possibilità sono la moderazione salariale o l'attuazione di riforme strutturali che permettano di innalzare la produttività. Questo tipo di riforme è diventato particolarmente urgente in quanto in termini relativi la moderazione salariale è più difficile in un contesto di bassa inflazione come quello dell'area dell'euro.

La situación en materia de competitividad, tanto en lo que se refiere al nivel de ésta como a su reciente evolución, varía entre Estados miembros. Desde el inicio de la UEM , la evolución en los distintos Estados miembros respecto de la media de la zona del euro [3] ha sido la siguiente: Portugal (pérdida del 10%), Países Bajos (-8%), Irlanda (-6%) y España (-3%) vieron reducida su competitividad de costes; Alemania (+5%), Grecia (+5%) y Austria (+2%) mejoraron su competitividad de costes; y en Francia (+0,6%), Bélgica-Luxemburgo (-0,4%), Italia (-1%) y Finlandia (-1%) la competitividad de costes se mantuvo prácticamente estable.

La situazione della competitività, sia il suo livello che la sua evoluzione recente, varia a seconda degli Stati membri. Dal lancio dell'UEM, la situazione nei singoli paesi si è evoluta nel modo seguente rispetto alla media dell'area dell'euro [3]: il Portogallo (-10%), i Paesi Bassi (-8%), l'Irlanda (-6%) e la Spagna (-3%) hanno perso terreno sul piano dei costi, mentre la Germania (+ 5%), la Grecia (+ 5%) e l'Austria (+ 2%) hanno migliorato al contrario la loro competitività in questo settore; quanto a Francia (+ 0,6%), Belgio/Lussemburgo (-0,4%), Italia (-1%) e Finlandia (-1%), la loro situazione è restata pressoché stabile.

[3] Medida por el tipo de cambio real en términos de costes laborales unitarios en el sector manufacturero.

[3] Misurata dal tasso di cambio effettivo reale, in termini di costo unitario del lavoro nella produzione manifatturiera.

Las tendencias observadas desde el inicio de la moneda única no indican necesariamente un desvío respecto del nivel adecuado de competitividad, ya que las posiciones iniciales quizá no reflejaban una situación de equilibrio. Las divergentes sendas de evolución del tipo de cambio efectivo real de los distintos Estados miembros pueden explicarse por las distintas tasas de incremento de la productividad, las diferentes tasas de inflación y factores estructurales tales como la apertura de la economía y la composición de los intercambios comerciales. Por ello, una evaluación a fondo de la evolución de los tipos de cambio reales requiere un análisis global de la situación económica de cada país.

Le tendenze osservate dal lancio della moneta unica non segnalano necessariamente una deriva rispetto al livello adeguato di competitività, per la ragione che le posizioni di partenza potevano non corrispondere ad una situazione di equilibrio. I sentieri divergenti dei tassi di cambio effettivi reali degli Stati membri possono essere spiegati da tassi di crescita della produttività diversi, tassi di inflazione diversi e fattori strutturali come l'apertura dell'economia e la composizione degli scambi commerciali. Di conseguenza, per analizzare a fondo i movimenti dei tassi di cambio reali, occorre esaminare in modo esauriente la situazione economica di ogni paese.

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Una forma de evaluar las posibles implicaciones consistiría en considerar la variación de los precios de exportación menos la variación de los costes laborales unitarios de la mano de obra del sector manufacturero como una medida aproximativa de la evolución de los márgenes de beneficio. Si los incrementos de costes no pueden repercutirse en los precios de exportación, al disponer los productores de escaso poder de fijación de los precios en sus mercados de exportación, los márgenes de beneficio serán sometidos a una presión creciente. Pueden servir de ejemplo los tres países que han sufrido la mayor pérdida de competitividad frente a la zona del euro: Portugal y los Países Bajos tienen una distribución geográfica similar de su comercio exterior (aproximadamente un tercio lo realizan fuera de la zona del euro y dos tercios dentro de la misma), mientras que Irlanda realiza el 55% fuera y el 45% dentro de la zona del euro. Ello implica que la pérdida de Irlanda dentro de la zona del euro es menos importante y su ganancia por la debilidad del euro mayor que en el caso de los otros dos países.

Un mezzo per valutare le implicazioni potenziali consisterebbe nel calcolare i prezzi delle esportazioni diminuiti della variazione dei costi unitari del lavoro nella produzione manifatturiera per ottenere una misura approssimativa dell'evoluzione dei margini di profitto. Se gli aumenti dei costi non possono essere riflessi sui prezzi delle esportazioni perché i produttori hanno soltanto un potere limitato in materia di prezzi sui mercati delle esportazioni, i margini di profitto saranno sottoposti ad una pressione crescente. I tre paesi la cui competitività è regredita maggiormente rispetto alla media dell'area dell'euro possono servire da esempio: il Portogallo ed i Paesi Bassi hanno scambi commerciali con l'estero distribuiti in modo simile sul piano geografico, cioè circa 2/3 con i paesi dell'area dell'euro e 1/3 con il resto del mondo, mentre, per l'Irlanda, queste proporzioni sono pari al 55% con il resto del mondo e al 45% con gli altri Stati membri dell'area dell'euro. Questo implica che la perdita di competitività dell'Irlanda all'interno dell'area dell'euro è meno netta ed il profitto tratto della debolezza dell'euro più consistente che per gli altri due paesi.

Desde el punto de vista de la política económica, además de la balanza por cuenta corriente de la zona del euro en su conjunto, han de supervisarse las balanzas por cuenta corriente de los distintos Estados miembros de la zona del euro, ya que esto puede indicar problemas específicos de los distintos países. La competitividad de los precios se puede estar deteriorando, tanto si el país se acerca al equilibrio como si se aparta del mismo. La política monetaria está orientada en función de la zona del euro, por lo que no es eficaz para resolver situaciones de exceso de demanda u oferta propias de un país determinado. La política presupuestaria, y en particular las reformas estructurales, encaminadas a aumentar la oferta, son necesarias para evitar una acumulación de los desequilibrios exteriores que en última instancia pueda poner en peligro la estabilidad financiera.

Dal punto di vista della politica economica, occorre monitorare, oltre alla bilancia corrente globale dell'area dell'euro, anche le bilance correnti degli Stati membri appartenenti a tale area, poiché possono rivelare l'esistenza di problemi di questo o quel paese. La competitività sul piano dei prezzi può deteriorarsi sia quando il paese si avvicina che quando si allontana dall'equilibrio. La politica monetaria tiene conto della totalità dell'area dell'euro ed è impotente a regolare i problemi di offerta o di domanda eccessiva specifici di alcuni Stati membri. Una politica di bilancio ed in particolare riforme strutturali miranti a rafforzare l'offerta sono necessarie per impedire l'accumulo di squilibri esterni che potrebbero alla fine minacciare la stabilità finanziaria.

1.3 Políticas macroeconómicas en la zona del euro

1.3 Politiche macroeconomiche nell'area dell'euro

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Logros

Risultati

Por lo que se refiere a la política presupuestaria, el Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC) ha establecido un procedimiento global de vigilancia para supervisar las políticas presupuestarias en la UEM. Su objetivo es asegurar la disciplina presupuestaria, ayudando con este fin al BCE a mantener la estabilidad de precios. Dado que una moneda única implica un mayor papel de las políticas presupuestarias nacionales para ajustarse a la evolución específica de su propia economía, el PEC establece el "objetivo presupuestario a medio plazo de lograr una situación cercana al equilibrio o con superávit", que "permitirá a todos los Estados miembros abordar las fluctuaciones cíclicas normales manteniendo al mismo tiempo el déficit público dentro del límite de referencia" del 3% del PIB. En el marco del PEC, los Estados miembros de la zona del euro deben actualizar cada año su estrategia presupuestaria a medio plazo mediante programas de estabilidad [4]. Los programas de estabilidad son los principales instrumentos de supervisión presupuestaria en la UEM y son evaluados por la Comisión y el Consejo.

Per quanto riguarda la politica di bilancio, il Patto di stabilità e crescita (PSC) ha instaurato una procedura di sorveglianza completa per il monitoraggio delle politiche di bilancio nel quadro dell'UEM. Il suo obiettivo è garantire la disciplina di bilancio in modo da aiutare la BCE a preservare la stabilità dei prezzi. La moneta unica implica che le politiche di bilancio nazionali debbano svolgere un ruolo più importante nel facilitare l'adattamento di un'economia ad evoluzioni propriamente nazionali. È per questo che il PSC stabilisce che gli Stati membri debbano rispettare l'obiettivo di un saldo di bilancio a medio termine prossimo al pareggio o in attivo, che permetterà loro di far fronte alle fluttuazioni congiunturali normali pur mantenendo il deficit pubblico nei limiti del valore di riferimento del 3% del PIL. Conformemente al PSC, gli Stati membri dell'area dell'euro devono aggiornare ogni anno le loro strategie di bilancio a medio termine nel quadro dei programmi di stabilità [4]. Questi programmi sono i principali strumenti della sorveglianza di bilancio nell'UEM e sono oggetto di una valutazione da parte della Commissione e del Consiglio.

[4] Los Estados miembros no pertenecientes a la zona del euro continúan presentando programas de convergencia.

[4] Gli Stati membri che non appartengono all'area dell'euro continuano a presentare programmi di convergenza.

Partiendo de una situación de desequilibrio presupuestario, en los últimos seis años se han observado grandes avances hacia el logro de una mayor disciplina presupuestaria. Los saldos presupuestarios en la zona del euro mejoraron hasta 1999, debido en parte a vigorosos esfuerzos de saneamiento, y muchos Estados miembros registran actualmente un superávit. Desde entonces, la favorable evolución observada en algunos países se ha debido en gran medida al fuerte crecimiento habiendo sido muy poco acusada la mejora de las situaciones presupuestarias subyacentes. En 2001, los déficit presupuestarios se incrementaron debido a unos recortes tributarios no contrarrestados totalmente por disminuciones del gasto y al funcionamiento de los estabilizadores automáticos durante la fase descendente del ciclo.

Rispetto alla situazione iniziale molto squilibrata, negli ultimi sei anni si sono verificati progressi importanti in materia di disciplina di bilancio. I saldi di bilancio reali nell'area dell'euro sono migliorati fino al 1999, in parte grazie a notevoli sforzi di risanamento, e numerosi Stati membri presentano ormai un attivo. Da allora, l'evoluzione favorevole in alcuni paesi è derivata soprattutto dalla solidità della crescita, mentre il miglioramento delle posizioni di bilancio sottostanti è rimasto molto modesto. Nel 2001, i disavanzi di bilancio sono aumentati a causa delle riduzioni delle imposte che non sono state compensate completamente dai tagli alle spese e del funzionamento degli stabilizzatori automatici durante il rallentamento congiunturale.

Desde principios de 1999, las políticas presupuestarias se han establecido en el marco del PEC. El valor de referencia del 3% se ha convertido, de hecho, en un límite máximo imperativo. Ningún Estado miembro lo ha rebasado. El ajuste presupuestario se ha proseguido en la mayoría de países, aunque a un menor ritmo. En 2001, la mayoría de Estados miembros ha alcanzado posiciones presupuestarias que cumplían con el requisito de "proximidad al equilibrio o superávit" del PEC.

Dall'inizio del 1999 le politiche di bilancio vengono attuate nel quadro del Patto di stabilità e crescita. Il valore di riferimento del 3% è diventato de facto un limite massimo imperativo, che nessuno Stato membro ha trasgredito. Gli sforzi di risanamento del bilancio sono continuati nella maggioranza dei paesi, anche se il loro ritmo si è moderato. Nel 2001 la maggior parte degli Stati membri ha raggiunto posizioni di bilancio vicine all'equilibrio o in attivo come richiesto dal PSC.

Evidentemente, el PEC ha desempeñado un papel significativo en este logro. A pesar de estos avances, en Alemania, Francia, Italia y Portugal los déficit presupuestarios siguen siendo excesivos, afectando considerablemente a los agregados de la zona del euro. Se requieren nuevos esfuerzos de saneamiento a fin de alcanzar posiciones cercanas al equilibrio en 2004 a más tardar. En el contexto de la serie de programas de estabilidad actualizados de 2001 se contrajeron compromisos en este sentido. Dado que en Alemania y Portugal los déficit presupuestarios rebasaron ampliamente en 2001 los objetivos establecidos en sus programas de estabilidad respectivos, aproximándose al valor de referencia del 3% del PIB, la Comisión presentó una recomendación al Consejo para que éste emitiese una alerta rápida en el marco del Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Como consecuencia del debate en el Consejo sobre la recomendación de la Comisión relativa a una alerta rápida, Alemania y Portugal presentaron compromisos políticos firmes que respondían a la substancia de las preocupaciones de la Comisión.

Il Patto ha ovviamente svolto un ruolo significativo in questi successi. Nonostante questi progressi, in Germania, Francia, Italia e Portogallo i disavanzi di bilancio sono ancora troppo elevati, il che ha un impatto sugli aggregati a livello dell'area dell'euro. Nuovi sforzi di risanamento si impongono per raggiungere posizioni vicine all'equilibrio entro il 2004 al più tardi ed impegni in questo senso sono stati assunti in occasione dell'esame dei programmi di stabilità aggiornati del 2001. Poiché la Germania ed il Portogallo hanno presentato nel 2001 dei disavanzi di gran lunga superiori agli obiettivi fissati nei loro programmi di stabilità, avvicinandosi al valore di riferimento del 3% del PIL, la Commissione ha presentato al Consiglio una raccomandazione invitandolo ad indirizzare a questi paesi un "avvertimento preventivo", come previsto dal Patto di stabilità e crescita. Dopo che in sede di Consiglio si è discusso di questi progetti di raccomandazione della Commissione riguardanti un avvertimento preventivo, i due paesi in questione hanno assunto impegni politici rigorosi tali da rispondere alle preoccupazioni della Commissione.

De forma general, un rasgo favorable de la mejora de las situaciones presupuestarias es la composición del ajuste presupuestario. La forma más eficaz de garantizar un ajuste presupuestario duradero es reducir la presión fiscal, en caso necesario (especialmente, los tipos impositivos marginales sobre el factor trabajo), eliminar la distorsión fiscal y limitar los gastos corrientes. La evolución presupuestaria reciente muestra que la mayoría de países se están moviendo en esta dirección. El ajuste actual se basa principalmente en la limitación de los gastos, mientras que la presión fiscal global ha disminuido en proporción del PIB. Las reformas fiscales actualmente en curso deberán contribuir a reducir la elevada presión fiscal que aún se observa en numerosos países de la UE. La reducción de la presión fiscal sobre el capital y el trabajo, y especialmente sobre los trabajadores de menor remuneración, deberá fomentar la acumulación de capital físico y humano, aumentar la participación en el mercado de trabajo y estimular la demanda de trabajo.

In linea di massima, un elemento importante per il processo di risanamento delle finanze pubbliche è la composizione dell'aggiustamento di bilancio. Ridurre il carico fiscale, eliminare le distorsioni fiscali e controllare la spesa corrente è il modo migliore per garantire un risanamento di bilancio duraturo. Le evoluzioni recenti in materia di bilancio dimostrano che la maggior parte dei paesi si orienta nella direzione giusta. Lo sforzo di risanamento attuale riguarda principalmente il controllo della spesa, mentre la pressione fiscale globale è diminuita in percentuale del PIL. Le riforme tributarie in corso dovrebbero facilitare la riduzione del carico fiscale, che permane su livelli tradizionalmente elevati in numerosi paesi dell'Unione. La riduzione del prelievo fiscale sul capitale e sul lavoro, in particolare sul lavoro a bassa remunerazione, dovrebbe in particolare favorire l'accumulo di capitale fisico ed umano, aumentare la partecipazione al mercato del lavoro e dare impulso alla domanda di manodopera.

No obstante, la zona del euro afronta dos principales desafíos en el ámbito de la política presupuestaria:

Tuttavia, l'area dell'euro dovrà raccogliere due grandi sfide sul piano della politica di bilancio:

- La eliminación de los desequilibrios existentes y el mantenimiento de una política presupuestaria neutral - Si se pretende que la zona del euro disfrute de un crecimiento favorable y una baja inflación, es fundamental eliminar los desequilibrios existentes y mantener una política fiscal neutral. El mantenimiento de la disciplina presupuestaria también facilitará la tarea del BCE de lograr la estabilidad de precios. Garantizando que su posición presupuestaria alcance el objetivo a medio plazo establecido en el PEC de "proximidad al equilibrio o superávit", los Estados miembros también estarán en condiciones de afrontar las fluctuaciones cíclicas normales, reaccionar adecuadamente frente a la evolución de su economía y disponer de margen de maniobra suficiente a nivel presupuestario para acometer las reformas estructurales necesarias.

- eliminare gli squilibri che esistono e mantenere una posizione di bilancio neutra - perché l'area dell'euro possa continuare a beneficiare di un tasso di crescita favorevole e di un'inflazione bassa, è indispensabile eliminare a medio termine gli squilibri che ancora esistono e mantenere una posizione di bilancio neutra. Il mantenimento della disciplina di bilancio renderà così più facile il compito della BCE di mantenere la stabilità dei prezzi. Facendo in modo che le situazioni di bilancio rispettino l'obiettivo di medio termine definito dal PSC (posizioni vicine all'equilibrio o in attivo), gli Stati membri saranno anche più attrezzati per far fronte alle fluttuazioni congiunturali normali, reagire a situazioni nazionali particolari e disporre del margine di manovra di bilancio di cui hanno bisogno per le loro riforme strutturali.

- La preparación para hacer frente al envejecimiento de la población - La sostenibilidad de las finanzas públicas forma parte del marco de supervisión establecido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento. En varios Estados miembros se han detectado riesgos a este respecto, lo que puede requerir el establecimiento de objetivos a medio plazo más ambiciosos que permitan hacer frente a posibles desvíos en la evolución futura de la deuda.

- prepararsi all'invecchiamento della popolazione - la sostenibilità delle finanze pubbliche è ormai inclusa nella sorveglianza esercitata nel quadro del Patto di stabilità e crescita. Vi sono rischi a riguardo in diversi Stati membri. Potrebbe pertanto essere necessario prefissarsi obiettivi di bilancio a medio termine più ambiziosi per tenere sotto controllo l'evoluzione futura del debito.

Por lo que se refiere a la política monetaria, el Tratado hace de la estabilidad de precios el principal objetivo del BCE. La política monetaria también deberá respaldar las políticas económicas de la zona del euro sin perjuicio del objetivo de estabilidad de precios. La política monetaria del banco consta de tres aspectos: una definición cuantitativa de la estabilidad de precios y "dos pilares" empleados en la evaluación de los riesgos para la estabilidad de precios. La estabilidad de precios ha sido definida por el BCE como el mantenimiento a medio plazo de un incremento anual del IPCA de la zona del euro por debajo del 2%. La definición de la estabilidad de precios proporciona una referencia respecto a la cual puede evaluarse el logro del principal objetivo de la política monetaria del BCE. Además, el BCE ha declarado que la política monetaria única adoptaría una perspectiva global para el conjunto de la zona del euro, y de esta forma no reaccionaría frente a factores regionales o nacionales específicos. El primer pilar de la política monetaria del BCE concede un papel preponderante al dinero, como queda patente mediante el anuncio de un valor de referencia para la expansión del dinero en sentido amplio (M3). Desde diciembre de 1998, el valor de referencia del BCE se ha fijado en una tasa de incremento del 4,5%. El segundo pilar consiste en un análisis de una amplia serie de otros indicadores económicos, tales como los índices de precios y costes, el tipo de cambio, los indicadores de la economía real y los indicadores del mercado financiero, con el fin de llegar a una evaluación general de las perspectivas de inflación y de los riesgos para la estabilidad de precios.

Per quanto riguarda la politica monetaria, il trattato stabilisce che l'obiettivo principale della BCE è il mantenimento della stabilità dei prezzi. La politica monetaria deve inoltre contribuire al conseguimento degli obiettivi di politica economica dell'area dell'euro, sempre che la stabilità dei prezzi non sia compromessa. La BCE ha optato per una strategia di politica monetaria composta da tre elementi: una definizione quantitativa dell'obiettivo principale (la stabilità dei prezzi) e "due pilastri" utilizzati per valutare i rischi in materia. Essa ha definito la stabilità dei prezzi nell'area dell'euro come una progressione annuale dell'IPCA inferiore al 2%, da mantenersi nel medio termine. Questa definizione costituisce un riferimento che permette di stabilire in quale misura la BCE riesca a realizzare l'obiettivo centrale della sua politica monetaria. Inoltre la BCE ha dichiarato che la politica monetaria unica sarà concepita nella prospettiva dell'area dell'euro e che pertanto non reagirà a sviluppi regionali o nazionali specifici. Il primo pilastro di questa strategia è il ruolo di primo piano assegnato alla massa monetaria, come indicato dall'annuncio di un valore di riferimento per l'espansione dell'M3. Dal dicembre 1998, la BCE ha fissato questo valore al 4½%. Il secondo pilastro consiste nell'analisi di un'ampia gamma di altri indicatori economici, come gli indici di prezzi e di costi, il tasso di cambio, gli indicatori dell'economia reale e quelli del mercato finanziario, che permettono una valutazione generale delle prospettive di inflazione e dei rischi che pesano sulla stabilità dei prezzi in tutta l'area dell'euro.

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En la primavera de 1999, el BCE recortó los tipos de interés en un contexto de baja inflación y perspectivas inciertas de crecimiento de la economía mundial a raíz de las crisis financieras sufridas en el Sudeste asiático, Rusia y Brasil. Con un crecimiento que se recuperó en el transcurso del año y unas presiones inflacionistas crecientes, el BCE cambió su orientación inicial aumentando los tipos de interés. Durante el año 2000, el incremento significativo de los precios del petróleo unido a la depreciación del euro aumentaron los riesgos para la estabilidad de precios. Mientras tanto, la expansión de la oferta monetaria se mantuvo por encima del valor de referencia del 4,5% y el crédito al sector privado siguió aumentando fuertemente. El BCE respondió a las crecientes presiones inflacionistas incrementando los tipos de interés en varias ocasiones. El deterioro de las perspectivas de la economía mundial, y en particular de la estadounidense, desencadenó una serie de recortes de los tipos de interés en las principales economías durante 2001. Durante el último año, el BCE bajó los tipos de interés cuatro veces, con un total acumulado de 150 puntos básicos, hasta el 3,25%, y ello a pesar de que la inflación rebasó su límite superior del 2%, ya que buena parte de los incrementos de precios eran de carácter transitorio y el debilitamiento de la economía ejercía sobre la inflación una presión a la baja. Las perspectivas de que una tasa de inflación temporalmente superior no alimentaría las expectativas inflacionistas llevaron al mantenimiento de la moderación de los salarios.

Nel corso della primavera del 1999, in un contesto di inflazione in calo e di prospettive di crescita globale incerte a seguito delle crisi finanziarie del Sud-Est asiatico, della Russia e del Brasile, la BCE ha deciso di ridurre i tassi di interesse. Nella seconda parte del 1999, quando il ritmo di crescita si è accelerato e le pressioni inflazionistiche sono cresciute, la BCE ha invertito la tendenza ed innalzato i suoi tassi. Nel 2000, l'aumento significativo dei prezzi del petrolio, combinato al deprezzamento dell'euro, ha considerevolmente accentuato i rischi che pesavano sulla stabilità dei prezzi. Nel frattempo, la crescita della massa monetaria restava superiore al valore di riferimento del 4½% mentre i crediti al settore privato continuavano a crescere fortemente. La BCE ha reagito alle tensioni inflazionistiche crescenti aumentando i suoi tassi varie volte. Nel 2001, il deterioramento delle prospettive dell'economia mondiale, in particolare degli Stati Uniti, ha dato il via ad una serie di riduzioni dei tassi di interesse in tutte le grandi economie: la BCE ha abbassato i suoi tassi a quattro riprese l'anno scorso, riportandoli al 3¼ %, pari ad una riduzione complessiva di 150 punti base, e ciò sebbene l'inflazione avesse superato il suo limite superiore (2 %). La ragione è che gli aumenti di prezzo erano in gran parte temporanei e che il rallentamento dell'economia contribuiva a moderarli. Alla luce della prospettiva che un aumento provvisorio dell'inflazione non avrebbe determinato un rialzo delle previsioni in materia di inflazione, la moderazione salariale ha potuto essere preservata.

La expansión monetaria fue superior al valor de referencia del BCE durante la mayor parte de los tres primeros años de la moneda única, y durante el último trimestre de 2001 y el primer trimestre del presente año rebasó dicho valor. Sin embargo, el BCE no consideraba que la fuerte expansión monetaria registrada recientemente constituyese un riesgo para la estabilidad de precios, al estimar que ésta estaba causada principalmente por reorientaciones de las carteras de valores hacia activos monetarios en el marco de una mayor incertidumbre. En este contexto, el crecimiento de M3 por encima del valor de referencia no impidió una nueva reducción de los tipos de interés del BCE a raíz de los ataques terroristas perpetrados en los Estados Unidos a finales de 2001.

La crescita della massa monetaria è stata superiore al valore di riferimento della BCE durante la maggior parte dei primi tre anni della moneta unica. Di recente ha superato ampiamente questo valore nel corso dell'ultimo trimestre 2001 e del primo trimestre di questo anno. Secondo la banca centrale, tuttavia, questa impennata recente non pone problemi per la stabilità dei prezzi poiché deriva soprattutto da modifiche degli attivi monetari nei portafogli, in un contesto di notevole incertezza. In queste condizioni, il superamento del valore di riferimento fissato per l'M3 non ha impedito alla BCE di continuare a ridurre i tassi di interesse di riferimento dopo gli attacchi terroristici dell'autunno 2001.

Si bien es de importancia capital que el BCE base sus decisiones en materia de tipos de interés en las condiciones económicas de la zona del euro en su conjunto, persisten las diferencias entre las tasas de inflación de los distintos Estados miembros. Sin embargo, esto también ocurre entre los distintos estados de los Estados Unidos. Deben adaptarse las políticas económicas con el fin de corregir los desequilibrios internos entre los distintos países de la zona del euro.

Per quanto sia indispensabile che la BCE adotti le decisioni relative ai tassi di interesse in funzione delle condizioni economiche esistenti in tutta l'area dell'euro, persistono differenze di inflazione tra gli Stati membri. Tuttavia si osserva lo stesso fenomeno negli USA, tra i singoli stati. Occorre adattare le politiche economiche per correggere questi squilibri interni tra i vari paesi dell'area dell'euro.

1.4 Coordinación de políticas económicas en la UEM

1.4 Coordinamento delle politiche economiche nell'UEM

El Tratado prevé una estructura sólida para la política económica, que incluye el compromiso de la Unión Europea de promover una economía de mercado abierta, basada en la libre competencia, unos precios estables y unas finanzas públicas saneadas, y que lleve a un crecimiento sostenible y un elevado nivel de empleo, y asigna tareas a los distintos responsables políticos, pero les deja independencia (combinación de los principios de buena subsidiariedad y coordinación). La política monetaria única se confía al BCE, que es independiente y tiene como principal objetivo mantener la estabilidad de precios, mientras que la responsabilidad de la mayor parte de las restantes políticas económicas, especialmente las políticas estructurales y presupuestarias nacionales, recae en los Estados miembros.

Il dispositivo di politica economica previsto dal trattato è solido. Comprende in particolare l'impegno dell'Unione europea a promuovere un'economia di mercato aperta fondata sulla libera concorrenza, prezzi stabili ed una gestione sana delle finanze pubbliche, che rendono possibile una crescita sostenibile e un livello di occupazione elevata. Questo quadro attribuisce dei compiti ai diversi attori delle politiche economiche pur preservandone l'indipendenza (complementarietà e coordinamento). La responsabilità della politica monetaria unica è stata affidata ad una BCE indipendente, la cui missione principale è mantenere la stabilità dei prezzi, mentre gli Stati membri conservano quella della maggior parte delle altre politiche economiche, ovvero delle politiche di bilancio e strutturali nazionali.

El Tratado proporciona un sistema de coordinación de las políticas económicas, que fomenta los efectos indirectos y tiene en cuenta posibles externalidades negativas que podrían darse en el marco de un proceso de decisión carente de coordinación. Las Orientaciones Generales de Política Económica de los Estados miembros y de la Comunidad (OGPE) constituyen el elemento central de este sistema. Las Orientaciones para el empleo anuales constituyen el instrumento contemplado en el Tratado que sirve de base a la coordinación de la política de empleo. Otro importante elemento basado en el Tratado es la supervisión multilateral de las políticas económicas.

Il Trattato prevede un sistema di coordinamento di queste politiche, che favorisce gli effetti di ricaduta positivi e tiene conto delle eventuali esternalità negative che potrebbero essere determinate dall'assenza di coordinamento dei processi decisionali. Gli indirizzi di massima per le politiche economiche degli Stati membri e della Comunità costituiscono il perno di questo dispositivo. Gli orientamenti per le politiche dell'occupazione, annuali, sono lo strumento previsto dal Trattato per il coordinamento delle politiche dell'occupazione. La sorveglianza multilaterale delle politiche economiche, prevista dal Trattato, è un altro elemento importante.

Las OGPE proporcionan orientación a las instancias decisorias competentes en el ámbito macroeconómico y estructural, y, por su carácter global, pretenden garantizar la coherencia de la política económica entre sus distintos ámbitos y desde el punto de vista geográfico. La supervisión multilateral se ha concretado en procedimientos y procesos, encaminados a establecer una política presupuestaria sólida (Pacto de Estabilidad y Crecimiento) o a impulsar el proceso de reforma estructural de los mercados de trabajo, productos y capitales (procesos de Luxemburgo y Cardiff). En junio de 1999, el Consejo Europeo de Colonia inició el diálogo macroeconómico, que reúne a responsables políticos y a representantes de los interlocutores sociales con vistas a un intercambio de puntos de vista acerca de la tendencia de la economía y las medidas económicas necesarias en el marco de la UEM. En marzo de 2000, el Consejo Europeo integró los objetivos de reforma social y económica en un programa a 10 años encaminado a hacer de la economía europea la economía del conocimiento más competitiva y dinámica del mundo, capaz de un crecimiento económico sostenible, con más y mejores puestos de trabajo y una mayor cohesión social.

Gli indirizzi di massima forniscono orientamenti ai responsabili delle politiche sia nel settore macroeconomico che in quello delle riforme strutturali. Inoltre, con il loro approccio globale, garantiscono la coerenza dell'azione politica nei vari settori e sul piano geografico. La sorveglianza multilaterale è attuata tramite un certo numero di procedure, che mirano a promuovere politiche di bilancio sane (Patto di stabilità e crescita) e a fare avanzare la riforma strutturale dei mercati del lavoro, dei prodotti e dei capitali (processi di Lussemburgo e di Cardiff). Nel giugno 1999, il Consiglio europeo di Colonia ha lanciato inoltre il "dialogo macroeconomico", il cui obiettivo è riunire i responsabili della politica economica ed i rappresentanti delle parti sociali per uno scambio di opinioni sui trend economici e sulle esigenze politiche nel quadro dell'UEM. Nel marzo 2000, il Consiglio europeo di Lisbona ha raccolto gli obiettivi di riforma economica e sociale in un programma decennale che mira a fare dell'UE l'economia della conoscenza più competitiva e più dinamica del mondo, capace di una crescita economica sostenibile ed accompagnata da un miglioramento quantitativo e qualitativo dell'occupazione e da una più grande coesione sociale.

Tanto el grado de coordinación de la política económica como la forma que ésta adopta varían considerablemente según el ámbito de que se trate. En cualquier caso, el éxito de la coordinación reside en tres elementos: a) una evaluación común de la situación económica actual y de las perspectivas; b) una mejor comprensión del funcionamiento de la UEM y de las economías de sus Estados miembros; y c) la voluntad de las instancias decisorias de ofrecer y aceptar un asesoramiento libre y abierto, aceptar el principio de control paritario y ajustar las políticas en caso necesario.

Sia l'intensità che la forma del coordinamento delle politiche economiche può variare considerevolmente a seconda dei settori. Il successo, in ogni caso, dipende sempre da tre elementi chiave: (i) una valutazione comune della situazione economica del momento e delle prospettive, (ii) una migliore comprensione del funzionamento dell'UEM e delle economie dei suoi Stati membri e (iii) la volontà delle istanze decisionali di esprimere e ricevere pareri aperti e sinceri, di accettare il principio della pressione tra pari (peer pressure) e di aggiustare le politiche se necessario.

Las evaluaciones de la coordinación de políticas económicas en la UEM, aprobadas por los consejos europeos de Helsinki y Lisboa, han concluido que no se necesitan nuevos procesos. Por otro lado, el Consejo Europeo de Barcelona subrayó que debe centrarse la atención en la aplicación. Se ha hecho hincapié en la necesidad de aprender de la experiencia para lograr mejoras graduales. En los tres primeros años, se han realizado progresos notables en los tres ámbitos siguientes:

Le valutazioni del coordinamento delle politiche economiche nell'UEM, approvate dai Consigli europei di Helsinki e di Lisbona, hanno stabilito che non c'era motivo di introdurre nuove procedure. Inoltre il Consiglio europeo di Barcellona ha sottolineato che occorreva concentrarsi sull'attuazione. È stata data importanza all'introduzione progressiva di miglioramenti, sulla base delle esperienze accumulate. Nel corso dei primi tre anni, progressi considerevoli sono stati realizzati per quanto riguarda gli indirizzi di massima, il Patto di stabilità e crescita e l'Eurogruppo.

Orientaciones Generales de Política Económica

Gli indirizzi di massima per le politiche economiche

Las OGPE siguen contribuyendo al proceso de convergencia en la UEM y, conforme a los objetivos del Consejo Europeo de Lisboa, conceden prioridad a mejorar el potencial de crecimiento de la UE mediante la reforma económica. Las OGPE se han fomentado de diferentes modos. Se ha aumentado su operatividad mediante el empleo de recomendaciones más concretas y específicas, tanto en la parte general como en la parte relativa a cada país. Por otro lado, se dedica una mayor atención a la aplicación. Con este fin, la Comisión ha introducido un informe global sobre aplicación que evalúa la medida en que los Estados miembros han seguido las recomendaciones.

Gli indirizzi di massima per le politiche economiche continuano a contribuire alla convergenza nell'UEM. Inoltre, conformemente agli obiettivi di Lisbona, rendono prioritario il rafforzamento del potenziale di crescita dell'UE tramite la riforma economica. Gli indirizzi sono stati rafforzati a molti livelli. Sono stati resi più operativi dalla formulazione di raccomandazioni più specifiche, sia nella parte generale che in quella riguardante i singoli paesi. Inoltre, maggiore attenzione viene riservata alla loro attuazione, con la pubblicazione da parte della Commissione di una relazione dettagliata sul modo in cui gli Stati membri hanno seguito le raccomandazioni loro rivolte.

La importancia de las OGPE ha aumentado aún más mediante la mayor participación del Consejo Europeo conforme a lo decidido en Lisboa. La reunión anual de primavera del Consejo Europeo dedicada a cuestiones económicas y sociales proporciona orientación adicional. Por otra parte, actualmente las OGPE se inspiran en la labor de otras instancias del Consejo que asumen responsabilidad para la aplicación en sus ámbitos respectivos y contribuyen a OGPE posteriores.

L'importanza degli indirizzi è aumentata ulteriormente a causa della decisione del Consiglio europeo di Lisbona di partecipare maggiormente a questo processo: d'ora in poi, la sua riunione di primavera dedicata alle questioni economiche e sociali sarà l'occasione per formulare orientamenti politici supplementari. Inoltre, gli indirizzi sono ora orientati e ispirati ai lavori realizzati in altre istanze specializzate del Consiglio, che sono incaricate dell'attuazione nel loro settore di competenza e apportano il loro contributo agli indirizzi seguenti.

Pacto de Estabilidad y Crecimiento

Il Patto di stabilità e crescita

El Pacto aspira a posiciones presupuestarias sanas en los Estados miembros, lo que constituye una condición para el funcionamiento sin contratiempos de la UEM. La ejecución del Pacto se ha facilitado mediante la adopción de un nuevo código de conducta en 2001, que establece el formato y contenido de los programas de estabilidad que deben presentar los Estados miembros de la zona del euro. El nuevo código permite una mejor comparación de los programas mediante el empleo de hipótesis exteriores comunes para las previsiones y la presentación de todos los programas nacionales en un periodo breve durante el otoño de cada año. Además, se ha ampliado el volumen de información que debe proporcionarse a fin de analizar mejor cuestiones relacionadas con la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas.

Il patto è inteso a garantire che gli Stati membri presentino posizioni di bilancio sane, che sono una delle condizioni per il funzionamento regolare dell'UEM. L'attuazione del patto è stata favorita dall'adozione, nel 2001, di un nuovo codice di condotta che disciplina la presentazione ed il contenuto dei programmi di stabilità presentati dagli Stati membri dell'area dell'euro. Questo nuovo codice facilita la comparazione dei programmi grazie all'utilizzo di ipotesi esterne comuni per le proiezioni e all'obbligo di presentare tutti i programmi nazionali in un breve lasso di tempo ogni autunno. Inoltre, la gamma delle informazioni da fornire è stata allargata per migliorare l'analisi delle questioni che riguardano la sostenibilità a lungo termine delle finanze pubbliche.

Eurogrupo

L'Eurogruppo

El Eurogrupo reúne a los ministros de los Estados miembros que han adoptado el euro. La Comisión y, en su caso, el BCE están invitados a participar. El grupo sirve de foro informal para un debate libre y abierto sobre cuestiones relacionadas con la UEM. Este foro informal ha facilitado el establecimiento de posiciones comunes entre los distintos ministros acerca de asuntos de interés común. Se ha ampliado la gama de temas abordados, que van de asuntos tales como las posiciones cíclicas, las políticas presupuestarias, el tipo de cambio o la evolución del mercado de capitales a cuestiones estructurales que repercuten en el crecimiento y en las finanzas públicas. Por otro lado, la eficacia del Eurogrupo se ha fomentado mejorando sus procedimientos de trabajo y aumentando su transparencia.

L'Eurogruppo riunisce i ministri degli Stati membri che hanno adottato l'euro. La Commissione e se necessario la BCE sono invitate a partecipare a queste riunioni. Il gruppo costituisce una tribuna informale che permette discussioni franche ed aperte sulle questioni legate all'UEM. Questa tribuna informale ha facilitato la formazione di punti di vista comuni tra i ministri sulle questioni di interesse reciproco. La gamma degli argomenti che sono di sua competenza è stata allargata e alle questioni riguardanti la situazione congiunturale, gli orientamenti di bilancio, il tasso di cambio e l'andamento dei mercati dei capitali sono state aggiunte le questioni di ordine strutturale aventi un impatto sul ritmo di crescita e sulle finanze pubbliche. D'altra parte, l'efficacia dell'Eurogruppo è stata rafforzata grazie ad un miglioramento delle sue procedure di lavoro e ad una maggiore visibilità.

Aunque se han realizado progresos en los tres primeros años de la moneda única, debe reforzarse la coordinación de las políticas económicas. Con este fin, el Consejo Europeo de Barcelona aprobó medidas encaminadas a mejorar la evaluación común de la situación económica. Deben intensificarse los trabajos para satisfacer las necesidades estadísticas de la UEM. Además, en marzo de 2002 la Comisión comenzó la publicación de un informe trimestral sobre el trabajo analítico en curso, y, con el fin de fomentar la comprensión general de lo que constituyen políticas económicas adecuadas en la UEM, la Comisión tiene la intención de proponer en breve un conjunto de normas comunes para la aplicación de las políticas económicas.

Per quanto i progressi siano stati considerevoli durante i primi tre anni della moneta unica, occorre rafforzare maggiormente il coordinamento delle politiche economiche. A tal fine il Consiglio europeo di Barcellona ha approvato misure tendenti a migliorare la valutazione comune della situazione economica. Si debbono intensificare i lavori per quanto riguarda i requisiti statistici dell'UEM. D'altra parte, i servizi della Commissione hanno iniziato a pubblicare nel marzo 2002 una relazione trimestrale che presenta i lavori di analisi in corso ed intendono proporre tra breve una serie di norme comuni per la conduzione delle politiche economiche affinché nell'UEM ci sia sempre più accordo su ciò che si intende per buone politiche economiche.

2. Seguimiento de la evolución salarial en la UEM

2. Controllo dell'andamento dei salari nell'UEM

2.1 Introducción

2.1 Introduzione

Se esperaba que el establecimiento de la UEM tuviese profundas repercusiones sobre los operadores del mercado, afectando especialmente a la fijación de precios y al comportamiento durante la negociación salarial. La Unión Económica y Monetaria ha modificado de forma importante el marco macroeconómico, que ahora se caracteriza por una política monetaria única y orientada a la estabilidad en la zona del euro y unas políticas fiscales nacionales saneadas. El debate sobre el impacto probable de la UEM en la formación de salarios se ha centrado en tres aspectos diferentes, aunque interconectados: a) el necesario grado de flexibilidad de los salarios nominales para tener en cuenta los efectos de los salarios sobre la competitividad los precios, que ahora son más directos; b) el impacto directo sobre los salarios reales esperados (curva de formación de salarios) y, así, sobre el desempleo de equilibrio; y c) las repercusiones sobre las instituciones del mercado de trabajo, particularmente sobre los mecanismos de negociación salarial.

Ci si aspettava un impatto molto forte dell'UEM sugli operatori del mercato, in particolare in materia di formazione dei prezzi e dei salari. L'Unione economica e monetaria ha in gran parte modificato l'ambiente macroeconomico, che è caratterizzato ormai da una politica monetaria unica imperniata sulla stabilità dell'area dell'euro e su politiche di bilancio nazionali sane. Il dibattito che riguarda l'influenza probabile dell'UEM sulla formazione dei salari si è concentrato su tre aspetti diversi benché tra loro legati: (i) il grado necessario di flessibilità dei salari nominali per tenere conto degli effetti ormai più diretti dei salari sulla competitività dei prezzi, (ii) l'impatto diretto sulle aspettative in materia di salari reali (curva di formazione dei salari) e, perciò, sulla disoccupazione di equilibrio, e (iii) l'incidenza sulle istituzioni del mercato del lavoro, in particolare sui meccanismi di contrattazione salariale.

Se ha sostenido ampliamente que generalmente la UEM debe proporcionar unas mejores condiciones para un comportamiento en la negociación salarial compatible con el empleo, dado que la relación entre la evolución de salarios y la del empleo se hace más evidente y estricta. Al no disponer ya de la opción de la devaluación del tipo de cambio, cualquier error substancial en la fijación de salarios se traduciría en última instancia en una pérdida de competitividad, lo que provocaría el deterioro de las condiciones del mercado de trabajo y un penoso ajuste posterior.

È stato detto e ripetuto che, in generale, l'UEM dovrebbe costituire un quadro più propizio all'adozione di comportamenti salariali compatibili con l'occupazione poiché rende più visibile e più rigoroso il legame tra l'evoluzione dei salari e quella dell'occupazione. Con il venir meno dell'opzione di una svalutazione del tasso di cambio nominale, qualsiasi errore di qualche importanza nella formazione dei salari finirà per determinare una perdita di competitività che comporta un deterioramento della situazione sul mercato del lavoro e impone in seguito un adeguamento doloroso.

Por lo tanto, en la UEM es incluso más importante que en el pasado que la evolución salarial esté en consonancia con el marco macroeconómico establecido a nivel de la Comunidad y las necesidades específicas de cada país. En estas condiciones, las negociaciones salariales muestran lo siguiente:

Nell'UEM è pertanto ancora più importante che in passato che l'andamento dei salari sia in linea sia con il quadro macroeconomico fissato a livello comunitario sia con le esigenze proprie di ogni paese. In queste condizioni, le trattative salariali dovrebbero tenere conto delle considerazioni seguenti:

* Si la evolución global de los salarios nominales no es coherente con la estabilidad de precios, unos incrementos excesivos de los salarios nominales provocarán riesgos inflacionistas para la zona del euro en su conjunto, con efectos adversos sobre el crecimiento y el empleo en toda la Unión Monetaria.

* un'evoluzione globale dei salari nominali incompatibile con l'obiettivo della stabilità dei prezzi ovvero un aumento eccessivo dei salari nominali determinerà un rischio di inflazione in tutta l'area dell'euro, che si rifletterà negativamente sulla crescita e sull'occupazione in tutta l'Unione monetaria;

* Una evolución de los salarios reales que está en consonancia con el incremento de la productividad del trabajo y tiene en cuenta, en caso necesario, la necesidad de reforzar la rentabilidad de la inversión generadora de capacidad y de empleo evita el deterioro de la competitividad y de las condiciones del mercado de trabajo.

* un'evoluzione dei salari reali che sia in linea con la crescita della produttività del lavoro e tenga conto, se necessario, della necessità di rafforzare la redditività degli investimenti atti ad aumentare la capacità e a creare posti di lavoro consente di evitare che si deteriorino la competitività e le condizioni del mercato del lavoro;

* La moneda única aumenta la transparencia y facilita comparaciones de salarios que pueden llevar a una "imitación de salarios". Aunque la convergencia de los niveles de vida es uno de los objetivos de la UEM y es probable que ocurra con el tiempo, un alineamiento prematuro de los niveles de salarios podría en realidad ralentizar o incluso detener el proceso de convergencia real.

* la moneta unica aumenta la trasparenza e facilita i raffronti, il che può innescare un effetto "imitazione" in ambito salariale. Benché la convergenza dei tenori di vita sia un obiettivo dell'Unione, che probabilmente si realizzerà nel tempo, un recupero salariale prematuro rischia in realtà di rallentare o bloccare il processo di convergenza reale;

* Los acuerdos salariales que tienen en cuenta los diferenciales de productividad entre las distintas cualificaciones y áreas geográficas no sólo contribuyen a evitar la destrucción de puestos de trabajo y fomentar la creación de empleos en general, sino que también mejoran las perspectivas de empleo para determinados grupos de trabajadores, tales como los jóvenes, los de bajas cualificaciones o los desempleados de larga duración, y contribuyen a una reasignación eficiente de la mano de obra entre los distintos empleos, sectores y regiones.

* gli accordi salariali che tengono conto delle divergenze di produttività esistenti tra le diverse qualifiche, competenze e aree geografiche contribuiscono non soltanto a prevenire la soppressione di posti di lavoro e a stimolarne la creazione in generale, ma migliorano anche le prospettive di occupazione per gruppi di popolazione come i giovani, le persone con scarse qualifiche o i disoccupati a lungo termine e contribuiscono ad una ridistribuzione efficace del lavoro tra le professioni, i settori e le regioni.

La responsabilidad en materia de procedimientos de fijación de salarios compatibles con el logro y mantenimiento de un alto nivel de empleo sigue recayendo principalmente en el sector privado. Como se ha indicado anteriormente, una evolución salarial inadecuada -o, de forma más general, la existencia de unas estructuras inadecuadas del mercado de trabajo- en un país o región determinado, especialmente cuando, por su amplitud, se requiere una política monetaria compensatoria, pueden tener consecuencias perjudiciales para los otros miembros de la UEM. Una mayor coordinación de políticas económicas podría contribuir a internalizar estos efectos.

La messa in atto di procedure di formazione dei salari - ed il conseguimento di risultati - compatibili con un livello di occupazione elevato continua a dipendere soprattutto del settore privato. Come indicato in precedenza, eventuali sviluppi salariali inadeguati o, più in generale, l'esistenza di strutture inadeguate del mercato del lavoro in determinati paesi o regioni, soprattutto se abbastanza importanti da richiedere una reazione della politica monetaria comune, possono risultare dannosi anche per gli altri membri dell'UEM. Un rafforzamento del coordinamento delle politiche economiche potrebbe aiutare ad "internalizzare" questi effetti.

2.2 Evolución global de los salarios: algunos aspectos importantes

2.2 Evoluzione globale dei salari: alcuni fatti rilevanti

>REFERENCIA A UN GRÁFICO>

Il processo di disinflazione registrato in questi ultimi dieci anni è stato rimarchevole. I risultati economici mediocri di questo periodo hanno contribuito a moderare le pressioni inflazionistiche; tuttavia, il grado elevato di stabilità dei prezzi è derivato anche da cambiamenti sistemici legati al passaggio alla terza fase dell'UEM. Essendo la stabilità dei prezzi ed un grado elevato di convergenza sostenibile requisiti fondamentali per l'adozione dell'euro, i differenziali di inflazione tra paesi partecipanti si sono considerevolmente ristretti. All'interno dell'area dell'euro nel suo insieme, la progressione del salario nominale per lavoratore dipendente ha rallentato quasi parallelamente alla stabilizzazione dei prezzi, attestandosi attualmente a circa il 3% in media all'anno. In generale, quindi, sembra che gli attori del processo di formazione dei salari abbiano preso coscienza della necessità che l'andamento dei salari deve essere compatibile con la stabilità dei prezzi.

En la pasada década se ha observado un notable proceso de desinflación. Si bien los mediocres resultados de la economía en este periodo han contribuido a una reducción de las presiones inflacionistas, es evidente que el alto grado de estabilidad de precios alcanzado también se ha debido a los cambios sistémicos asociados a la preparación para la tercera fase de la UEM. Dado que la estabilidad de precios y un alto grado de convergencia sostenible constituyen requisitos fundamentales para la adopción del euro, las diferencias entre las tasas de inflación de los distintos países también han disminuido considerablemente en este proceso. Para la zona del euro en su conjunto, el aumento del salario nominal por trabajador disminuyó casi en paralelo con la estabilización de precios, estimándose que actualmente el salario nominal por trabajador aumenta por término medio aproximadamente un 3% anual. Así, a primera vista , los participantes en el proceso de negociación salarial parecen haber asumido la necesidad de compatibilidad con la estabilidad de precios.

>RIFERIMENTO A UN GRAFICO>

Como consecuencia indirecta de la estabilización nominal, la dispersión absoluta del incremento de los salarios nominales entre los distintos países también ha disminuido significativamente en la última década, registrándose una evolución de los salarios nominales bastante similar en los últimos años. Sin embargo, en 2001 la dispersión absoluta del aumento del salario nominal por trabajador entre los "cuatro grandes" países de la zona del euro aún era de 2,7 puntos porcentuales (variando dicho aumento del 1,6% en Alemania al 4,3% en España). Los salarios nominales aumentaron algo más deprisa en Finlandia y en los Países Bajos, reflejando unas posiciones cíclicas diferentes; las mayores tasas de incremento del salario nominal se observaron en Irlanda, Portugal y Grecia. Como consecuencia de ello, aún persiste una dispersión significativa de las tasas de incremento de los salarios nominales en la zona del euro [5].

Conseguenza indiretta della stabilizzazione nominale, la dispersione assoluta dei tassi di crescita dei salari nominali tra i paesi è diminuita nettamente nel corso degli ultimi dieci anni e di recente l'evoluzione è stata abbastanza simile. Tuttavia questa dispersione assoluta della crescita del salario nominale per lavoratore dipendente tra i "quattro grandi" paesi dell'area dell'euro continuava ad essere pari a 2,7 punti percentuali nel 2001 (i tassi registrati variavano dall'1,6% in Germania al 4,3% in Spagna). I salari nominali sono aumentati un po' più rapidamente in Finlandia e nei Paesi Bassi, per via del fatto che questi paesi occupano una posizione diversa nel ciclo, mentre i tassi di crescita più elevati in questo settore sono stati registrati in Irlanda, Portogallo e Grecia. Pertanto la dispersione dei tassi di crescita dei salari nominali nell'area dell'euro resta ancora significativa [5].

[5] Cuando el coeficiente de variación de las tasas de aumento de los salarios nominales se toma como referencia, se observa que la dispersión relativa de los aumentos de los salarios nominales ha aumentado un tanto con el tiempo. Sin embargo, las medidas de dispersión relativa corroboran la evidencia de un comportamiento de los salarios nominales más sincronizado.

[5] Se si prende come riferimento il coefficiente di variazione dei tassi di crescita dei salari nominali, emerge che la dispersione relativa degli aumenti dei salari nominali è leggermente aumentata col tempo. Tuttavia le misure della dispersione relativa confermano la tesi di un andamento più sincrono dei salari nominali.

Aunque se justifica la convergencia hacia un comportamiento salarial que tenga presente sus repercusiones sobre la inflación global, las diferencias en los niveles de productividad y en las tasas de crecimiento entre países limitan en la práctica el grado de sincronización salarial adecuado. Permitir a los salarios que reflejen diferencias nacionales, regionales o sectoriales es un medio de permitir que los salarios reales converjan con el tiempo hacia unos niveles de empleo sostenidos o superiores. Así, no deben considerarse preocupantes unos incrementos de los salarios nominales más fuertes en países con mayor incremento de la productividad del trabajo.

Benché la convergenza verso comportamenti salariali che tengano conto dell'impatto sull'inflazione globale sia garantita, le divergenze dei livelli di produttività e dei tassi di crescita tra i paesi limitano in pratica il grado di sincronizzazione appropriato dei salari. Il fatto di consentire ai salari di riflettere le differenze tra paesi, regioni o settori è un mezzo per permettere la convergenza a lungo termine dei livelli di salario reale con un livello di occupazione sostenuto o superiore. Di conseguenza, la progressione più rapida dei salari nominali in alcuni paesi che presentano una crescita più forte non deve necessariamente preoccupare.

La estabilización de la evolución de los costes laborales unitarios nominales estuvo acompañada por una disminución de la dispersión de los incrementos de los costes laborales unitarios nominales entre Estados miembros. Sin embargo, en 2001 se produjeron ciertos desvíos en el incremento de los costes laborales unitarios nominales, y análogamente existen pruebas evidentes de que en algunos países pequeños ha sido superior al previsto el incremento de los costes laborales unitarios nominales.

La stabilizzazione dell'evoluzione del costo unitario del lavoro nominale è stata accompagnata da una minore dispersione degli aumenti di questi costi nei singoli Stati membri. Tuttavia nel 2001 si sono verificati alcuni scostamenti e la crescita del costo unitario del lavoro nominale è stata più forte del previsto in un certo numero di paesi di piccole dimensioni.

La ralentización de la actividad económica en 2001 estuvo acompañada por un repunte del incremento de los costes laborales unitarios nominales. Para la zona del euro en su conjunto, los costes laborales unitarios nominales aumentaron aproximadamente un 2,5% el pasado año. Aunque esto refleja en cierta medida un aumento de la productividad del trabajo inferior al esperado, algunos países -principalmente de la periferia de la zona del euro- han mostrado indudables signos de recalentamiento. No obstante, para el conjunto de la zona del euro actualmente se prevé una disminución del ritmo de incremento de los costes laborales unitarios nominales, que se estima volverá a ser inferior al 2% en 2002.

La flessione dell'attività economica nel 2001 è stata accompagnata da una ripresa della crescita dei costi unitari del lavoro nominali. Nell'area dell'euro nel suo insieme questi costi sono aumentati di circa il 2,5% lo scorso anno. Questo valore è dovuto in una certa misura ad un aumento della produttività del lavoro inferiore alle previsioni, ma è innegabile che molti paesi - situati soprattutto alla periferia dell'area dell'euro - hanno mostrato segni di surriscaldamento. Tuttavia le previsioni attuali per l'area nel suo insieme indicano una decelerazione della crescita del costo unitario del lavoro nominale che dovrebbe scendere al di sotto del 2% nel 2002.

En resumen, aunque registró un incremento en 2001, el aumento de los costes laborales unitarios nominales en la zona del euro ha disminuido. Además, a pesar de una reducción notable del desempleo durante los últimos años, hasta la fecha se han observado pocos indicios de un nuevo aumento significativo del incremento de los costes laborales unitarios nominales en la zona del euro. Cierto es que varios países que han experimentado un crecimiento sostenido durante unos cuantos años y cuyo mercado de trabajo se ha hecho relativamente rígido (Irlanda, Países Bajos y Portugal) parecen estar relativamente más expuestos a presiones sobre los salarios. Por otra parte, el impacto sobre los costes laborales de la reducción de la jornada laboral en Francia puede sentirse más fuertemente una vez que los aumentos de productividad compensadores empiecen a disminuir. No obstante, en los primeros años de la UEM, incluidos algunos años de la preparación a la unión monetaria, globalmente se ha observado un grado considerable de moderación de los salarios nominales, que difícilmente puede explicarse sin hacer referencia a las modificaciones en los comportamientos subyacentes [6].

In sintesi, nonostante l'aumento registrato nel 2001, l'inflazione del costo unitario del lavoro nominale in tutta l'area dell'euro si è ridotta. Inoltre, nonostante la diminuzione sensibile della disoccupazione in questi ultimi anni, a tutt'oggi ci sono stati pochi segni di una nuova riaccelerazione significativa della crescita del costo unitario del lavoro nominale. Certamente diversi paesi che hanno presentato una crescita sostenuta durante alcuni anni ed il cui mercato del lavoro ha registrato una relativa tensione (Irlanda, Paesi Bassi e Portogallo) sembrano un po' più esposti ad eventuali pressioni sui salari. Inoltre è possibile che l'impatto sul costo del lavoro della riduzione dell'orario di lavoro settimanale in Francia si avvertirà maggiormente quando l'effetto dell'aumento compensativo della produttività inizierà a diminuire. Globalmente, tuttavia, non c'è dubbio che nel corso dei primi anni dell'UEM, inclusi quelli di preparazione all'Unione monetaria, la moderazione dei salari nominali è stata rimarchevole e difficilmente può essere spiegata se si prescinde da modifiche intervenute nei comportamenti sottostanti [6].

[6] De un modo más formal, las predicciones fuera de muestra basadas en ecuaciones salariales estimadas hasta principios de los años noventa tienden generalmente a sobreestimar la evolución de los salarios en los años siguientes (OCDE 2000).

[6] Più tecnicamente, le previsioni fuori campione basate su equazioni di salari realizzate fino all'inizio degli anni '90 tendono a sopravvalutare l'andamento salariale degli anni successivi (OCSE 2000).

Pruebas concluyentes de la moderación global de los salarios han de buscarse en la evolución de los salarios reales ajustados en función de la productividad. Obviamente, en su forma más simple, esto lleva al análisis de la evolución de los costes laborales unitarios reales, que refleja cambios en las participación del factor trabajo en la renta total. De hecho, para la zona del euro en su conjunto, la participación del factor trabajo en la renta se mantuvo prácticamente constante en los primeros tres años de la UEM, después de haber disminuido continuamente en los cinco años anteriores.

Questa moderazione globale dei salari è del resto attestata dall'evoluzione dei salari di produzione reali ("real product wages") corretti in funzione della produttività. Nella forma più semplice, ciò equivale a ritornare ad analizzare l'evoluzione del costo unitario del lavoro reale, che riflette le variazioni della quota del lavoro nel reddito totale. In realtà quest'ultima è restata quasi costante nell'area dell'euro nel corso dei primi tre anni dell'UEM, dopo essersi abbassata continuamente durante i cinque anni precedenti.

Considerando más de cerca la evolución de los costes laborales unitarios reales en los últimos tres años se observa lo siguiente:

Da un esame un po' più preciso dell'andamento del costo unitario reale del lavoro negli ultimi tre anni sono emerse gli sviluppi seguenti:

* La moderación de los salarios reales ha prevalecido en casi todos los países de la zona del euro. Únicamente en Francia, Luxemburgo y Portugal los costes laborales unitarios reales fueron superiores en 2001 a los registrados tres años antes.

* la moderazione dei salari reali è prevalsa in quasi tutti i paesi dell'area dell'euro. Soltanto in Francia, Lussemburgo e Portogallo il costo unitario del lavoro reale nel 2001 era superiore a tre anni prima;

* En los países del antiguo bloque del marco alemán, más Italia, los costes laborales unitarios reales se han mantenido prácticamente constantes durante los últimos tres años; y en el pasado año España también registró una interrupción de la tendencia decreciente de la participación de los salarios en la renta.

* nei paesi del vecchio blocco del marco più l'Italia, i costi unitari reali del lavoro sono restati praticamente identici durante gli ultimi tre anni. In Spagna il ribasso tendenziale della quota dei salari ha subito un'interruzione l'anno scorso;

* En Irlanda y Finlandia, en donde se observaron disminuciones significativas de los costes laborales unitarios reales en los años anteriores a la UEM, la reducción de la participación de los salarios en la renta se interrumpió y los costes laborales unitarios reales comenzaron a aumentar.

* in Irlanda ed in Finlandia, che avevano entrambe registrato una flessione sensibile dei costi unitari del lavoro reali nel corso del periodo precedente l'UEM, la quota del reddito del lavoro ha cessato di regredire ed i costi unitari del lavoro hanno iniziato ad aumentare;

* Grecia, que se adhirió a la zona del euro de forma tardía, registró una profunda disminución de los costes laborales unitarios reales durante los últimos tres años, lo que compensó el aumento de los salarios reales experimentado en los años de preparación de la UEM.

* la Grecia, ultimo arrivo nell'area dell'euro, ha registrato un netto calo del costo unitario del lavoro reale durante gli ultimi tre anni, che ha compensato la progressione registrata nel periodo precedente l'UEM.

>REFERENCIA A UN GRÁFICO>

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Evidentemente, la moderación de los salarios reales ha dado sus frutos, habiendo contribuido al dinamismo de los últimos años en materia de creación de empleo. La tasa de desempleo de la zona del euro ha disminuido significativamente, de su máximo del 11,5% a una cifra inferior al 8,5%, a pesar de que la evolución salarial se ha mantenido moderada. Así, la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación de la zona del euro puede haberse reducido aproximadamente 1,5 puntos porcentuales y sigue una tendencia a la baja, lo que sugiere que aproximadamente la mitad de la mejora observada en el desempleo puede considerarse de carácter estructural. Otros organismos internacionales, tales como la OCDE y el FMI, han llegado a conclusiones generales muy similares. Obviamente, para poder apreciar si este proceso de moderación salarial podrá mantenerse es necesario comprender los mecanismos subyacentes en dicho proceso.

Evidentemente la moderazione dei salari reali ha dato i propri frutti contribuendo in questi ultimi anni al dinamismo della creazione di posti di lavoro. Benché il tasso di disoccupazione dell'area dell'euro sia sceso dal suo livello record dell'11,5% a meno dell'8,5 %, vi sono stati sviluppi modesti sul fronte dei salari. In queste condizioni, si ritiene che il NAIRU sia diminuito di circa 1 ½ punti percentuali e che prosegua attualmente su un sentiero di discesa, il che segnalerebbe che circa la metà della riduzione del livello attuale di disoccupazione può essere considerata strutturale. È grosso modo la conclusione alla quale sono giunte anche le altre istituzioni internazionali come l'OCSE e l'FMI. Naturalmente per poter dire se questo processo di moderazione salariale sia destinato o meno a continuare occorre studiare i meccanismi all'origine del processo.

2.3 Factores de la moderación salarial observada en los últimos años

2.3 Fattori all'origine della moderazione salariale osservata in questi ultimi anni

Para comprender mejor la naturaleza de la moderación salarial observada, como refleja la caída de la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación, debe hacerse referencia a las relativamente amplias reformas de los mercados de productos y de trabajo realizadas en la mayoría de los países de la zona del euro, que estimularon la competencia en los mercados de bienes y servicios y atenuaron la división entre trabajadores protegidos y no protegidos durante la segunda mitad de los años noventa. Los esfuerzos de reforma impulsores del empleo [7] se han centrado, entre otras cosas, en los sistemas tributarios y de prestaciones sociales, por ejemplo, mediante recortes en los impuestos sobre las nóminas para grupos determinados o medidas de apoyo financiero a trabajadores de bajo salario, y en una modernización de la organización del trabajo, con la inclusión del fomento del trabajo a tiempo parcial y una mayor flexibilidad de los contratos laborales.

Per comprendere meglio la natura della moderazione salariale che si riflette nel ribasso del NAIRU, occorre ricordare le riforme relativamente ampie dei mercati dei prodotti e del lavoro che sono state realizzate nella maggior parte dei paesi dell'area dell'euro e che hanno rafforzato la concorrenza sui mercati dei prodotti e dei servizi e ridotto le divisioni nel mercato del lavoro tra insider e outsider nel corso della seconda metà degli anni '90. Le misure di riforma volte a stimolare l'occupazione [7] hanno riguardato in particolare i sistemi fiscali e previdenziali e hanno assunto ad esempio la forma di riduzioni dell'imposta sulla massa salariale per alcuni gruppi precisi o di un aiuto finanziario a favore delle persone che occupano un posto di lavoro a bassa remunerazione oppure ancora di un ammodernamento dell'organizzazione del lavoro, con un accesso più facile al lavoro a tempo parziale e contratti di lavoro più flessibili.

[7] Aunque unas políticas del mercado de trabajo más activas y preventivas pueden haber contribuido a la mejora de la situación del empleo, su efecto sobre la moderación salarial y la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación es ambiguo.

[7] Se le politiche più attive e di prevenzione adottate sul mercato del lavoro hanno probabilmente contribuito a migliorare la situazione dell'occupazione, il loro effetto sulla moderazione dei salari e il Nairu è ambiguo.

Por otra parte, la introducción de la moneda única aumenta necesariamente el grado de competencia en los mercados de productos y servicios al aumentar la transparencia de precios entre los Estados miembros de la UEM [8]. Así pues, la UEM proporciona un impulso adicional a los esfuerzos en curso en el contexto del programa del mercado único para mejorar el funcionamiento de los mercados de productos y servicios. Como consecuencia de ello, se reducirán considerablemente los riesgos de conflicto por el reparto de la renta entre trabajadores y empresas.

Inoltre, l'introduzione della moneta unica è destinata a ravvivare la concorrenza sui mercati dei prodotti e dei servizi aumentando la trasparenza dei prezzi all'interno dell'UEM [8]. L'Unione economica e monetaria imprime così nuovo slancio agli sforzi in corso nel contesto del programma di realizzazione del mercato unico per migliorare il funzionamento dei mercati dei prodotti e dei servizi. Di conseguenza il potenziale di suddivisione delle rendite tra imprese e lavoratori dipendenti sarà in gran parte ridotto.

[8] Sin embargo, debe tenerse en cuenta la opinión más escéptica de algunos observadores en el sentido de que la integración puede no implicar necesariamente una mayor competencia, ya que la integración también puede facilitar a las empresas multinacionales la aplicación de estrategias de dominación de los mercados de productos en toda Europa.

[8] Si noti tuttavia che diversi osservatori più scettici ritengono che l'integrazione non comporterà necessariamente un rafforzamento della concorrenza, in quanto faciliterà anche le strategie delle imprese transnazionali permettendo loro di dominare i mercati dei prodotti di tutta l'Europa.

Recuadro:

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Riquadro: centralizzazione, coordinamento e risultati macroeconomici.

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Il dibattito sul modo in cui le strutture di contrattazione salariale influenzano l'andamento dei salari si è articolato in gran parte attorno all'ipotesi di Calmfors e Driffill, che prevede l'esistenza di una relazione a "U rovesciata" tra la disoccupazione ed il grado di centralizzazione delle contrattazioni salariali. In breve, le contrattazioni completamente decentrate o, al contrario, completamente centralizzate sono le situazioni più favorevoli all'occupazione poiché, nel primo caso, prendono in considerazione la competitività dell'impresa, mentre nel secondo tengono conto degli effetti macroeconomici sull'occupazione. Tra questi due estremi, le conseguenze degli aumenti dei salari sull'occupazione non vengono pienamente valutate, il che determina risultati meno buoni. In pratica, tuttavia, le prove empiriche di questa relazione a U rovesciata sono poco numerose. Un coordinamento riuscito, sia esso formale (ad esempio, fissazione in comune di norme di aumento dei salari, con la partecipazione del governo) o informale (accordi-quadro negoziati dalle più grandi imprese di un settore che fungono da riferimento per tutte le imprese del settore ("pattern bargaining")), può essere considerato come un mezzo per attenuare lo svantaggio potenziale delle contrattazioni a livello intermedio.

Centralización, coordinación y resultados macroeconómicos

Benché sia difficile determinare con precisione il contributo di ogni misura di riforma, ci sono pochi dubbi sul fatto che tali misure abbiano svolto un ruolo nella riduzione del NAIRU facilitando il contenimento delle rivendicazioni salariali. Tuttavia occorre riconoscere che i progressi in materia di riforme sono stati disuguali da un paese all'altro e che tutte le grandi economie dell'area dell'euro risentono ancora di una disoccupazione strutturale relativamente elevata.

El debate sobre cómo las estructuras de negociación salarial afectan a la evolución de los salarios ha estado dirigido en gran medida por la hipótesis de Calmfors y Driffill, que prevé una relación de "U invertida" entre el desempleo y el grado de centralización de la negociación salarial. Una negociación salarial totalmente centralizada y una negociación salarial totalmente descentralizada producen los resultados más favorables para el empleo, debido fundamentalmente a que la negociación a nivel de empresa tiene en cuenta la competitividad de la empresa, y la negociación a nivel de la economía tiene en cuenta los efectos macroeconómicos sobre el empleo. Entre estos dos extremos, los efectos externos de los incrementos salariales sobre el empleo no se tienen plenamente en cuenta, lo que lleva a unos resultados inferiores. No obstante, las pruebas empíricas de la relación de U invertida no son concluyentes. Una coordinación fructífera, ya sea formal (por ejemplo, mediante normas salariales acordadas con la participación del gobierno) o informal (mediante negociación de acuerdos-marco ("pattern bargaining")), puede entenderse como un medio de superar el posible inconveniente de negociar a un nivel intermedio.

È quindi difficile spiegare la moderazione salariale generale osservata senza invocare il ruolo delle politiche dei redditi informali adottate in un certo numero di paesi [9]. In Belgio, Danimarca, Finlandia, Germania, Grecia, Spagna, Irlanda, Italia, Paesi Bassi e Portogallo sono stati conclusi in questi ultimi anni accordi bilaterali e trilaterali in materia di politica dei redditi, con i quali le parti della contrattazione collettiva si sono impegnate a rispettare una certa moderazione salariale compatibile con la stabilità dei prezzi e a migliorare la competitività. La partecipazione dei governi a questi "patti sociali" trilaterali può assumere molte forme, ad esempio una riduzione delle tasse e/o l'adozione di misure specifiche riguardanti il mercato del lavoro in cambio di moderazione salariale, come accaduto recentemente in Finlandia ed in Irlanda. La Finlandia ha anche tentato di aumentare la flessibilità dei salari nominali istituendo dei "fondi cuscinetto UEM" [10], ma il loro impatto resterà probabilmente abbastanza limitato.

Aunque es difícil establecer con precisión la contribución de los diversos esfuerzos de reforma, no hay duda de que han influido en la reducción de la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación, al contribuir a frenar las demandas salariales. Sin embargo, también debe admitirse que el progreso de la reforma ha sido bastante desigual entre países. Todas las principales economías de la zona del euro aún experimentan un nivel relativamente elevado de desempleo estructural.

[9] Per una relazione dettagliata su questo punto, vedere ad esempio l'Osservatorio europeo per le relazioni industriali (Eiro), EIROonline (2000).

Así, es difícil explicar la amplia moderación salarial observada sin hacer referencia al papel que han desempeñado en varios países las políticas de rentas informales [9]. En los últimos años se han celebrado acuerdos salariales bipartitos y tripartitos en Bélgica, Dinamarca, Finlandia, Alemania, Grecia, España, Irlanda, Italia, Países Bajos y Portugal, en virtud de los cuales los participantes en la negociación salarial se comprometían a una moderación salarial compatible con la estabilidad de precios y una mejora de la competitividad. La participación de los gobiernos en "pactos sociales" tripartitos puede adoptar diversas formas, por ejemplo, recortes tributarios o medidas laborales contrarias a la moderación de los salarios, como ha ocurrido recientemente en Finlandia e Irlanda. Finlandia también ha intentado incrementar la flexibilidad de los salarios nominales introduciendo fondos denominados "fondos de regulación de la UEM" [10], pero su impacto se mantendrá probablemente muy limitado.

[10] In un periodo di ripresa economica, i contributi previdenziali sono leggermente superiori al necessario. In caso di flessione dell'attività, le risorse così accumulate possono essere utilizzate per coprire i costi di sicurezza sociale supplementari.

[9] Para un debate detallado, véase, por ejemplo, European Industrial Relations Observatory (EIRO), EIROonline ("2000).

Il Belgio è probabilmente l'esempio più calzante di paese che prende in considerazione esplicitamente la competitività. Nel 1996, il governo ha promulgato una legge sull'occupazione e la competitività che prevedeva una norma salariale per il biennio 1997-98, in base alla quale l'aumento delle retribuzioni non poteva superare l'aumento medio registrato nei paesi limitrofi, cioè la Francia, la Germania ed i Paesi Bassi. Successivamente, nel 1998 e nel 2000, le parti sociali hanno concluso nuovi accordi intersettoriali che includono anche in questo caso una norma salariale legata all'evoluzione osservata nei paesi limitrofi, che serve da riferimento chiave per gli aumenti dei salari medi in Belgio [11].

[10] En períodos de ascenso cíclico, las cotizaciones de la seguridad social se recaudan a un tipo ligeramente superior al necesario. Así, durante las fases descendentes del ciclo los fondos acumulados pueden emplearse para financiar el incremento de los costes de la seguridad social.

[11] L'accordo-quadro più recente, concluso nel dicembre 2000, fissa al 6,4% l'aumento massimo totale del salario nominale per lavoratore per il periodo 2001-2002.

Bélgica proporciona probablemente el ejemplo más claro de consideración explícita de la competitividad. En 1996 el Gobierno promulgó una ley de "empleo y competitividad" que incluía una norma salarial para 1987-1998, en virtud de la cual los incrementos salariales no podían superar el incremento medio registrado en sus países vecinos Francia, Alemania y Países Bajos. Por su parte, los interlocutores sociales celebraron nuevos acuerdos intersectoriales en 1998 y 2000, incorporando de nuevo el principio de una norma salarial en virtud de la cual el incremento medio de los salarios en Bélgica se relacionaba con la evolución salarial de sus países vecinos [11].

[11] El acuerdo marco más reciente, celebrado en diciembre de 2000, limita los incrementos del salario nominal por trabajador a un total del 6,4% para el período 2001-2002.

Riquadro: patti sociali

Negli anni '80 e '90, i patti sociali trilaterali hanno (ri)fatto la loro comparsa in un certo numero di Stati membri: il più sovente questo approccio corporativo è stato scelto in un contesto di disoccupazione elevata e di rigidità del mercato del lavoro. Per il governo, le trattative trilaterali sulle riforme strutturali presentano il vantaggio di indicare tempestivamente ciò che è politicamente realizzabile ed in ultima analisi di beneficiare del sostegno attivo delle parti sociali per l'attuazione di un accordo. Offrono inoltre la possibilità di concludere accordi globali, che permettono ad ogni parte di sostenere di aver raggiunto una parte dei propri obiettivi. Spesso, i governi incoraggiano la conclusione di tali accordi con incentivi come la promessa di riduzioni di tasse in caso di successo. Quanto alle parti sociali, le trattative trilaterali offrono la possibilità di influenzare le scelte politiche in una fase molto precoce e di acquisire legittimità.

Recuadro: Pactos sociales

Con l'avvicinarsi della terza fase dell'UEM, il processo di coordinamento ha incluso altri aspetti: sul piano di bilancio la necessità di soddisfare i criteri di Maastricht e, nel settore monetario, il processo di disinflazione, che ha accentuato l'interesse per l'andamento dei salari. Tuttavia, la pressione che aveva favorito in origine i patti sociali si è probabilmente attenuata con il lancio della moneta unica e le condizioni favorevoli di crescita nel biennio 1999-2000.

En los años ochenta y noventa, aparecieron o reaparecieron pactos sociales tripartitos en varios Estados miembros; en la mayoría de casos se había optado por este enfoque en un contexto de elevado desempleo y rígidas estructuras del mercado de trabajo. Para los gobiernos, unas negociaciones tripartitas sobre las reformas estructurales ofrecen la ventaja de indicar lo que es políticamente viable en una etapa temprana y, en su caso , lograr el apoyo activo de los interlocutores sociales para la aplicación de un acuerdo. Además, las negociaciones tripartitas ofrecen la posibilidad de llegar a acuerdos globales que permitan a cada participante obtener al menos la realización parcial de sus objetivos. Con frecuencia, los gobiernos fomentan los acuerdos globales ofreciendo medidas compensatorias en caso de éxito (por ejemplo, en forma de recortes tributarios). Por otra parte, las negociaciones tripartitas ofrecen a los interlocutores sociales la posibilidad de influir en las políticas económicas en una fase temprana, y de afirmar así su legitimidad.

Il coordinamento delle contrattazioni salariali a livello nazionale ha aiutato a preservare la moderazione salariale. Tuttavia, questi accordi risentono fondamentalmente di un problema di durata, il che rende difficile ottenere un impegno definitivo. In particolare, la mobilità dei capitali fa sì che i meccanismi che legano i datori di lavoro a politiche di investimenti forti siano poco efficaci. D'altro canto, i lavoratori non sono incentivati a moderare le loro pretese nella prospettiva di investimenti futuri. Inoltre, i governi potrebbero trovare sempre più difficile mettere a punto politiche di sostegno che siano giudicate accettabili dai principali attori delle trattative salariali.

La preparación de la tercera fase de la UEM aportó una dimensión adicional al proceso de coordinación: en el ámbito presupuestario, la necesidad de cumplir los criterios de Maastricht, y, en el ámbito monetario, el proceso de desinflación, acentuando este último la atención prestada a la evolución salarial. No obstante, la presión que en un principio había favorecido los pactos sociales quizás haya remitido con la introducción de la moneda única y las favorables condiciones de crecimiento en 1999-2000.

D'altra parte, dato che le economie dell'area dell'euro convergono verso tassi di inflazione relativamente bassi, il contenimento generale dei salari è diventato meno importante per il funzionamento regolare dell'UEM, mentre la flessibilità delle retribuzioni nominali ha acquisito maggior peso. L'esperienza dimostra che il coordinamento delle trattative salariali a livello nazionale determina spesso accordi che sono imperniati su indicatori generali relativi all'insieme dell'economia più che sulle necessità specifiche della regione, dell'impresa o della professione interessata. Tuttavia, questa trattativa coordinata può portare ad accordi relativamente differenziati a condizione che non proibisca gli adeguamenti a livello di negoziati inferiori. A tale riguardo, si è assistito in questi ultimi anni in molti paesi ad un processo di "decentramento centralizzato" delle trattative salariali, sotto forma ad esempio dell'aggiunta di "clausole di apertura" che permettono una certa differenziazione a livello delle imprese. Tuttavia la trattativa centralizzata non è riuscita a volte a rettificare rapidamente il tiro quando l'andamento dei salari si discostava da quello della produttività. La perdita di competitività che ne deriva in questo caso può durare a lungo prima che intervenga l'adeguamento, inevitabile e penoso.

Una negociación salarial coordinada a nivel nacional ha contribuido a mantener la moderación salarial. Sin embargo, tales disposiciones afrontan el problema fundamental del marco temporal, haciendo difícil concluir la negociación. En particular, con la libre circulación de capitales, es bastante limitada la eficacia de los mecanismos que pretenden vincular a las empresas a políticas de elevada inversión. A su vez, esto reduce los incentivos de la mano de obra para limitar sus reivindicaciones salariales en previsión de futuras inversiones. Por ello, los gobiernos pueden considerar cada vez más difícil establecer políticas de apoyo aceptables para los principales participantes en la negociación salarial.

Essendo le politiche del mercato del lavoro imperniate sulla mobilitazione della forza lavoro potenziale attraverso vaste riforme strutturali che mirano ad aumentare i tassi di partecipazione, è possibile, effettivamente, che a livello globale le pressioni sui salari restino abbastanza deboli. Le misure di accompagnamento facilitano anche la transizione verso una più grande differenziazione "strutturale" dei salari.

Por otra parte, con una convergencia hacia niveles relativamente bajos de inflación en la zona del euro, el papel de una moderación salarial generalizada ha perdido importancia, mientras que ha aumentado la importancia de una mayor flexibilidad de los salarios nominales para el buen funcionamiento de la UEM. La experiencia sugiere que una negociación salarial coordinada a nivel nacional suele producir resultados que afectan a algunos indicadores fundamentales de la economía, en lugar de influir sobre las necesidades especificas de la región, empresa o profesión de que se trate. A condición de que permita un ajuste flexible a unos niveles bajos de negociación, una negociación coordinada puede dar lugar a resultados bastante diferenciados. En los últimos años, en varios países la negociación salarial se ha orientado hacia una "descentralización centralizada" de las negociaciones salariales, por ejemplo, en forma de "cláusulas de apertura" que permiten cierto grado de diferenciación a nivel de empresa. No obstante, la negociación centralizada a veces ha sido incapaz de corregir eficazmente las evoluciones salariales no acordes con la evolución de la productividad. En tales casos, la consiguiente pérdida de competitividad puede acumularse durante un período de tiempo bastante extenso, antes de emprenderse los inevitables y penosos ajustes.

A tutt'oggi vi sono stati progressi nella riforma delle istituzioni del mercato del lavoro all'interno dell'area dell'euro e non c'è dubbio che le istituzioni e le pratiche esistenti in materia di formazione dei salari hanno reagito in generale molto positivamente al nuovo ambiente economico, sia durante il periodo che precede la terza fase dell'UEM che nei suoi primi tre anni. A medio termine, le forze combinate della trasparenza dei prezzi, dell'aumento della mobilità dei capitali, dell'integrazione commerciale e della concorrenza dovrebbero aumentare l'elasticità della domanda di lavoro rispetto ai salari reali. Questo aspetto dovrebbe incoraggiare l'adozione di comportamenti salariali compatibili con l'occupazione, considerato che il legame tra salari ed occupazione diventa infine molto più stretto ed evidente.

Con las políticas del mercado del trabajo orientadas a la utilización del potencial de mano de obra, mediante reformas estructurales globales encaminadas a incrementar las tasas de participación en el empleo, podrían mantenerse moderadas las presiones globales sobre los salarios. La reforma estructural asociada también facilita la transición hacia un mayor grado de diferenciación "estructural" de los salarios.

Hasta ahora, se han realizado progresos en la reforma de las instituciones del mercado de trabajo en la zona del euro, y no hay duda de que generalmente las instituciones que participan en la negociación salarial y las prácticas de fijación de salarios han respondido muy favorablemente al nuevo marco económico, tanto en la preparación de la tercera fase de la UEM como durante los tres primeros años de ésta. A medio plazo, la combinación de una serie de factores -de transparencia de precios, creciente movilidad del capital, integración comercial y competencia- probablemente aumentará la elasticidad de la demanda de trabajo respecto del salario real. Esto deberá fomentar un comportamiento salarial compatible con el empleo, ya que la relación entre la evolución de los salarios y del empleo se está haciendo más evidente y estricta.

3. Gli investimenti ed il potenziale di crescita dell'area dell'euro

3. inversión y potencial de crecimiento en la zona del euro

3.1. Tendenze degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90

3.1. Evolución de la inversión en la zona del euro en los años noventa

A medio e lungo termine, gli investimenti pubblici e privati sono determinanti per lo sviluppo del potenziale di crescita dell'area dell'euro poiché determinano la struttura e la dimensione dello stock di capitale ed agiscono come un vettore di penetrazione delle nuove tecnologie. Benché un esame empirico non permetta ancora di trarre conclusioni definitive [12], è tuttavia ovvio che l'UEM rafforza nettamente il potenziale di investimento nell'area dell'euro per tre ragioni:

La inversión pública y privada es vital para el desarrollo del potencial de crecimiento de la zona del euro a medio y largo plazo, dado que determina la estructura y volumen de capital y sirve de canal para la introducción de nuevas tecnologías. Aunque aún no son concluyentes, las pruebas de que se dispone [12], es claro que la UEM encierra un gran potencial para la inversión en la zona del euro por tres razones:

[12] Tenuto conto del breve periodo trascorso dall'inizio del processo dell'UEM, è ovviamente troppo presto per tentare una valutazione empirica globale del suo impatto sugli investimenti nell'area dell'euro.

[12] Dado el breve período de tiempo transcurrido desde el inicio del proceso de la UEM, es claramente demasiado pronto para intentar realizar una evaluación empírica global de sus repercusiones sobre la inversión en la zona del euro.

- agendo come complemento al programma del mercato unico, l'euro stimola la concorrenza e riduce i rischi di cambio;

- Al servir de complemento al programa del mercado único, el euro fomenta la competencia y reduce los riesgos de cambio.

- grazie all'accelerazione della dinamica di integrazione dei mercati finanziari, le condizioni di finanziamento delle imprese dovrebbero globalmente migliorarsi e gli investimenti transfrontalieri saranno più facili;

- Al impulsarse la integración de los mercados financieros, se espera que las condiciones financieras para las empresas mejoren en general y las inversiones transfronterizas se vean favorecidas.

- a livello delle politiche economiche, si prevede che l'UEM agirà come catalizzatore delle riforme strutturali, in particolare per i mercati del lavoro. Per quanto riguarda gli aspetti di bilancio, il ribasso dei disavanzi e dei rapporti debito/PIL dovrebbe avere un impatto positivo sui tassi di interesse e favorire l'attività del settore privato.

- A nivel de la política económica, se espera que la UEM actúe de catalizador de las reformas estructurales, especialmente en los mercados de trabajo. Desde el punto de vista presupuestario, los menores déficit y las decrecientes proporciones de deuda repercutirán en los tipos de interés y crearán margen de maniobra para la actividad del sector privado.

Se è chiaro che l'ambiente creato dall'UEM è potenzialmente favorevole agli investimenti, occorre tuttavia sottolineare che questo potenziale potrà essere realizzato soltanto a prezzo di sforzi significativi a livello delle politiche macro e microeconomiche degli anni futuri. La portata della sfida da raccogliere è rivelata da un'analisi delle tendenze storiche: la prestazione mediocre degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90 è generalmente considerata come uno dei fattori che sono all'origine dei tassi di crescita reali e potenziali relativamente deboli dell'area dell'euro. Il presente capitolo tenta di isolare i principali fattori che determinano i trend degli investimenti, con un'attenzione particolare per quelli sui quali l'UEM potrebbe avere un impatto diretto o indiretto.

Si bien es evidente que el marco de la UEM aumenta el potencial de inversión, cabe señalar que la realización de este potencial requerirá unos esfuerzos significativos en el ámbito macroeconómico y microeconómico durante los próximos años. La magnitud del reto planteado queda reflejada en el análisis de la evolución histórica: los mediocres resultados de la inversión en la zona del euro en la década de los años noventa se consideran generalmente como uno de los factores del bajo crecimiento efectivo y potencial en la misma. En el presente capítulo se intentan determinar los factores fundamentales de la evolución de la inversión, haciéndose particular hincapié en aquellos sobre los que la UEM puede repercutir directa o indirectamente.

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Durante gran parte degli anni '90, gli investimenti nell'area dell'euro sono stati mediocri. La loro ripresa alla fine degli anni '90 è inoltre più lenta rispetto al ciclo precedente di investimenti, che era cominciato nel 1986, era durato cinque anni e aveva raggiunto al suo vertice ritmi di crescita degli investimenti totali pari al 7 %. La ripresa della fine degli anni '90 è stata in compenso più breve e meno pronunciata, con tassi di crescita annuali che non hanno superato il 5%. L'esame delle quote degli investimenti nel PIL fornisce il quadro di una ripresa meno vigorosa negli anni '90, che registra una progressione regolare tra il 1997 ed il 2000, ma resta al di sotto del picco della fine degli anni '80. La crescita degli investimenti era stata eccezionalmente dinamica nella seconda metà degli anni '80 [13].

Durante la mayor parte de los años noventa, los resultados de la inversión en la zona del euro fueron mediocres. La recuperación de la inversión a finales de dicha década fue baja en comparación con el anterior ciclo de inversión, que se inició en 1986, duró cinco años y alcanzó tasas de aumento de la inversión total del 7%. En cambio, la recuperación de finales de los años noventa fue más breve y menos acusada, con tasas de incremento anual no superiores al 5%. La participación de la inversión muestra una recuperación menos acentuada en los años noventa, con una progresión constante de 1997 a 2000, pero manteniéndose aún por debajo de su nivel máximo de finales de los años ochenta. El incremento de la inversión fue inhabitualmente elevado en la segunda mitad de los años ochenta [13].

[13] Questo dinamismo anticipava, almeno in parte, il completamento del mercato unico.

[13] Este auge reflejaba, al menos parcialmente, un efecto de anticipación de la realización del mercado único.

Il trend degli investimenti globali può essere disaggregato, sia distinguendo tra investimenti nella costruzione e investimenti nelle attrezzature, sia distinguendo tra investimenti pubblici ed investimenti privati. Il settore della costruzione, che rappresenta più della metà degli investimenti totali, ha svolto un ruolo preponderante nel deterioramento della performance degli investimenti dopo la recessione del 1992-1993 nell'area dell'euro. In compenso, le fasi di espansione dei cicli degli investimenti in attrezzature dei decenni '80 e '90 sono restate piuttosto simili, in termini sia di durata che di tassi di crescita. La crescita media è stata leggermente più lenta nel corso dell'espansione degli anni '90, ma la quota PIL degli investimenti reali in attrezzature ha raggiunto nel 2000 un livello che era chiaramente superiore a quello osservato in occasione del picco del ciclo precedente di investimenti. Circa tre quarti delle spese totali per investimenti delle imprese sono destinati all'acquisto di attrezzature, come testimoniato dal carattere globalmente sostenuto della crescita nel corso della seconda metà degli anni '90. Inoltre la percentuale delle spese per TIC nel PIL totale è aumentata in questi ultimi anni [14]. Contrariamente agli investimenti delle imprese, gli investimenti pubblici hanno registrato un calo continuo, in termini di percentuale del PIL, nel periodo 1991-1998 (parzialmente per via delle politiche di privatizzazione) prima di stabilizzarsi. Di conseguenza, se si escludono le costruzioni e gli investimenti pubblici, l'andamento globale degli investimenti in attrezzature nel corso degli anni '90 è piuttosto incoraggiante, considerato che gli investimenti delle imprese in questo settore sono accelerati dalla metà del decennio scorso, soprattutto in termini reali, ed i prezzi del settore delle TIC sono scesi. Gli investimenti delle imprese (in percentuale del PIL) hanno raggiunto livelli simili al picco della fine degli anni '80.

La evolución de la inversión puede desglosarse en inversión en construcción e inversión en bienes de equipo, o, alternativamente, en inversión pública e inversión privada. El sector de la construcción, que representa más de la mitad de la inversión total, ha desempeñado un importante papel en el deterioro de la inversión en la zona del euro tras la recesión de 1992-1993. En cambio, las fases de expansión de los ciclos de inversión en bienes de equipo en los años ochenta y los años noventa parecen bastante similares tanto desde el punto de vista de su duración como de sus tasas de crecimiento. Las tasas medias de aumento fueron ligeramente inferiores durante la expansión de los años noventa, pero, en 2000, la inversión en bienes de equipo fue significativamente superior en proporción del PIB a la registrada en el techo del ciclo de inversión anterior. Aproximadamente, tres cuartas partes del total de inversión de las empresas se lleva a cabo en bienes de equipo, lo que refleja el sostenido ritmo de crecimiento registrado durante la mayor parte de la segunda mitad de los años noventa. Asimismo, la proporción del gasto en tecnologías de la información y la comunicación (TIC) en el PIB ha aumentado en los últimos años [14]. Contrariamente a lo que ocurre con la inversión privada, la inversión pública (en parte como consecuencia de la privatización) disminuyó continuamente en proporción del PIB entre 1991 y 1988, permaneciendo aproximadamente estable a continuación. Por consiguiente, si se excluye la inversión en construcción y la inversión pública, desde la década de los noventa la inversión en bienes de equipo ha sido alentadora, habiéndose acelerado la inversión privada en este ámbito desde mediados de dicha década, especialmente en términos reales, y habiéndose reducido significativamente los precios en el sector de TIC. La inversión privada (en porcentaje del PIB) ha alcanzado niveles similares a su nivel máximo registrado a finales de los años ochenta.

[14] In uno studio recente (BCE, Wp 122, New technologies and Productivity Growth in the euro Area , Vijselaar ed Albers), la BCE ritiene che il contributo degli investimenti in TIC alla crescita della produzione nell'area dell'euro sia aumentato, passando da 0,37 punti percentuali nel periodo 1991-1995 a 0,74 punti percentuali negli anni 1996-1999.

[14] En un estudio reciente (ECB WP 122, New Tecnologies and Productivity Growth in the Euro Area, Vijselaar and Albers), el BCE estima que la contribución de la inversión en TIC al crecimiento de la producción en la zona del euro ha aumentado de 0,37 puntos porcentuales durante 1991-1995 a 0,74 puntos porcentuales en 1996-1999.

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Nel corso degli anni '90 si è assistito ad una riduzione considerevole dei differenziali tra i tassi di investimento dei diversi paesi, mentre la dispersione dei tassi di investimento negli altri paesi dell'OCSE [15] è rimasta piuttosto stabile. Ciò sembra suggerire la convergenza delle condizioni economiche ed una più forte sincronizzazione delle politiche con l'approssimarsi della terza fase dell'UEM. Fatto sorprendente, questa tendenza alla convergenza reale è stata più marcata nelle economie più avanzate che nei paesi del Fondo di coesione. Tuttavia dal 1999 la dispersione dei tassi di investimento delle imprese ha cessato di ridursi e si è osservato anche un lieve aumento in anni più recenti, imputabile in certa misura al maggiore dinamismo degli investimenti nei paesi in fase di recupero.

Durante los años noventa, se observó una reducción considerable de la variación de las tasas de inversión entre países, mientras que la dispersión de las tasas de inversión respecto de el resto de países de la OCDE se mantuvo bastante estable [15]. Ello presagiaba la convergencia de las condiciones económicas y una mayor sincronización de las políticas en el proceso de preparación a la tercera fase de la UEM. De forma sorprendente, la convergencia real fue incluso mayor para las economías avanzadas que para los países del Fondo de Cohesión. No obstante, desde 1999, la dispersión de las tasas de inversión de las empresas no ha disminuido, observándose incluso un ligero aumento en los últimos años, debido en gran medida a una mayor inversión en los países inmersos en el proceso de recuperación económica.

[15] Compresa la Danimarca, la Svezia ed il Regno Unito.

[15] Incluyendo Dinamarca, Suecia y el Reino Unido.

Riquadro: Investimenti diretti esteri

Recuadro: Inversiones extranjeras directas

Nel corso degli anni '90, l'integrazione europea ha gradualmente rimosso le barriere agli investimenti diretti esteri (IDE) e all'acquisizione di partecipazioni dirette da parte di società straniere. L'introduzione dell'euro ha ridotto ulteriormente gli ostacoli ai flussi di investimenti legati ai rischi di variabilità dei tassi di cambio e dovrebbe ridurre la preferenza per le imprese nazionali nei portafogli di investimenti del settore privato. Anche le barriere agli scambi sono diminuite nello stesso periodo e pertanto - nella misura in cui gli IDE sono un sostituto ai flussi commerciali - l'impatto globale dell'integrazione è ambivalente.

Durante los años noventa, la integración europea fue desmantelando gradualmente los obstáculos a las inversiones extranjeras directas (IED) y a la adquisición de participaciones directas por empresas extranjeras. La introducción del euro ha reducido aún más los obstáculos a los flujos de inversión dentro de la zona del euro derivados de la posible variación de los tipos de cambio, y probablemente reducirá la preponderancia del país de origen en las carteras de inversión del sector privado. Al mismo tiempo, se han disminuido las barreras comerciales y, por consiguiente, en la medida en que las IED sustituyen a los flujos comerciales, el efecto global de la integración es ambiguo.

Nella seconda metà degli anni '90, i flussi di IDE sia in entrata che in uscita dell'area dell'euro sono aumentati in proporzioni significative. Un certo numero di precisazioni riguardanti la consistenza dei flussi netti di IDE in uscita in questi ultimi anni risultano necessarie. I flussi netti di IDE in uscita dall'area dell'euro si sono accelerati nel corso della seconda metà degli anni '90, superando in media l'1% del PIL tra il 1996 ed il 1999. Le statistiche sugli IDE indicano che gli investimenti delle società basate nell'area dell'euro sono di fatto ripresi molto più vigorosamente durante la seconda metà degli anni '90, come risulta dai dati della contabilità nazionale sugli investimenti delle imprese. L'analisi dei dati geografici e settoriali conferma che questa accelerazione recente dei flussi netti di IDE è imputabile soprattutto alle decisioni strategiche delle società multinazionali in un piccolo numero di settori e di aree geografiche, decisioni probabilmente più legate ad una politica di espansione mondiale che motivate da differenze nei tassi di redditività attesi. Per il 2000, le statistiche indicano pertanto afflussi consistenti in Germania e flussi in uscita altrettanto consistenti dal Regno Unito, legati a fusioni/acquisizioni nel settore delle telecomunicazioni. Nessuna prova empirica permette per il momento di affermare che i flussi di IDE siano stati fortemente correlati alle differenze di competitività nell'area dell'euro.

Para la zona del euro, tanto las salidas como las entradas de IED aumentaron significativamente durante la segunda mitad de los años noventa. Conviene hacer algunas observaciones en relación con el elevado nivel de salidas netas de IED en los últimos años. Las salidas netas de IED de la zona del euro se aceleraron durante la segunda mitad de los años noventa, representando por término medio más del 1% del PIB entre 1996 y 1999. Los datos sobre IED indican que la inversión por parte de empresas establecidas en la zona del euro se recuperó en realidad mucho más deprisa durante la segunda mitad de los años noventa de lo que indicaban los datos de la contabilidad nacional sobre la inversión de las empresas. El análisis de los datos geográficos y sectoriales confirma que el repunte de los flujos netos de IED en los últimos años estuvo en gran medida impulsado por las decisiones estratégicas de las multinacionales de un cierto número de sectores y zonas geográficas, probablemente más motivadas por la expansión global que por diferencias en la rentabilidad esperada. Los datos relativos a 2000 reflejan un importante volumen de entradas en Alemania y de salidas del Reino Unido, relacionadas con fusiones o adquisiciones en el sector de telecomunicaciones. Hasta la fecha no se ha comprobado que los flujos de IED hayan respondido considerablemente a las diferencias de competitividad dentro de la zona del euro.

3.2 I fattori determinanti gli investimenti nell'area dell'euro

3.2 Factores determinantes de la inversión en la zona del euro

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Secondo la teoria economica, sono tre i fattori macroeconomici principali che determinano gli investimenti: la domanda aggregata, il costo del capitale e la redditività. A causa della loro importanza particolare in termini di produttività e di crescita potenziale, una stima semplice e diretta del peso relativo delle principali variabili macroeconomiche è stata praticata prendendo come variabili esplicative degli investimenti in attrezzature la redditività, i prezzi relativi degli investimenti ed i tassi di interesse reali. Come previsto, lo studio dimostra che l'aumento dei profitti, i prezzi relativi degli investimenti, la riduzione dei tassi di interesse reali ed il ribasso delle tasse hanno un impatto positivo. Un aumento sostenuto della redditività di 1 punto percentuale determina un aumento della quota PIL degli investimenti in attrezzature compreso tra 0,1 e 0,15 punti percentuali. Un ribasso della stessa ampiezza dei prezzi relativi degli investimenti o dei tassi di interesse reali provocherebbe un aumento della percentuale delle attrezzature di circa 0,05 punti percentuali.

La teoría económica señala tres principales factores macroeconómicos como determinantes de la inversión: la demanda agregada, el coste de capital y la rentabilidad. Dada su significación particular en términos de productividad y crecimiento potencial, se había realizado una estimación simple y directa de la importancia relativa de las principales variables macroeconómicas, tomando como variables explicativas de la inversión en bienes de equipo la rentabilidad, los precios relativos de la inversión y los tipos de interés reales. Conforme a lo esperado, los resultados de la investigación muestran el efecto positivo de mayores beneficios, menores precios relativos de la inversión, menores tipos de interés y menores impuestos. Un aumento sostenido de la rentabilidad de un punto porcentual aumenta la parte que representa la inversión en bienes de equipo en el PIB entre 0,10 y 0,15 puntos porcentuales. Una reducción similar de los precios relativos de la inversión o de los tipos de interés reales aumentaría la proporción que representa la inversión en bienes de equipo en aproximadamente 0,05 puntos porcentuales.

Dall'inizio degli anni '90 si osserva nell'area dell'euro un aumento percettibile e regolare della redditività al netto delle imposte [16]. Parallelamente, la crescita è diventata più "labour-intensive", il che implica un netto rallentamento della sostituzione del capitale al lavoro. Questa evoluzione riflette, da un lato, il movimento secolare verso un'economia predominata dal settore dei servizi e, dall'altro, un lungo periodo ininterrotto di moderazione salariale. Purtroppo questo aumento relativamente ampio della redditività non sembra per il momento tradursi in un dinamismo equivalente degli investimenti totali. Un elemento incoraggiante è che l'UEM ha avuto effetti positivi sugli investimenti grazie alla riduzione delle incertezze: la volatilità dei tassi di cambio tra gli stati appartenenti all'area dell'euro è ormai un ricordo ed i tassi di interesse a breve e lungo termine sono stati abbassati grazie alle politiche di bilancio sane adottate nel quadro dell'UEM.

Desde principios de los años noventa se ha registrado un alza notable y continua de la rentabilidad después de impuestos en la zona del euro [16]. Al mismo tiempo, el crecimiento se ha hecho más intensivo en trabajo, lo que implica una reducción importante de la sustitución del trabajo por el capital. Esta tendencia refleja el movimiento secular hacia una economía con una mayor participación del sector de servicios y el largo período de moderación salarial. Lamentablemente, hasta ahora el incremento relativamente amplio de la rentabilidad no parece haberse traducido en un dinamismo equivalente de la inversión global. En cambio, la UEM ha tenido efectos positivos sobre la inversión a través de una reducción de la incertidumbre, ya que la volatilidad de los tipos de cambio es algo ya pasado para los países de la zona del euro, y se han podido reducir los tipos de interés a corto y largo plazo gracias al sólido marco presupuestario de la UEM.

[16] Misurata dal PIL ai prezzi di mercato meno il reddito da lavoro (escluso il lavoro autonomo), moltiplicato per 1 meno l'aliquota dell'imposta effettiva sulle società, il tutto in percentuale del capitale.

[16] Medida como el PIB a precios de mercado, menos las rentas del trabajo (excluidas las de los trabajadores autónomos), menos el impuesto de sociedades, en porcentaje del capital.

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Come previsto, i determinanti macroeconomici fondamentali degli investimenti hanno mostrato un grado considerevole di convergenza in anni recenti. La dispersione della redditività al netto delle imposte, misurata dalla deviazione standard, si è praticamente dimezzata dalla fine degli anni '80 e la riduzione è stata particolarmente rapida all'inizio degli anni '90. Analogamente i tassi di interesse reali hanno presentato segni di convergenza. La convergenza dei tassi di redditività è una conseguenza del rafforzamento della concorrenza sui mercati dei prodotti e del lavoro, ma anche della più forte mobilità dei capitali indotta dalla liberalizzazione finanziaria. Questi sviluppi, ai quali occorre aggiungere la sincronizzazione crescente delle condizioni di bilancio e monetarie nell'area dell'euro, permettono di spiegare la convergenza dei tassi di interesse reali. I fattori specificamente nazionali continuano tuttavia a svolgere un ruolo. Il dinamismo eccezionale degli investimenti irlandesi è stato accompagnato da un forte aumento della redditività al netto delle imposte. Quanto al Portogallo, è il solo paese dove la redditività è diminuita negli ultimi tre anni, anche se il tasso di investimento è variato in misura modesta a causa di un ribasso concomitante dei tassi di interessi reali.

Según lo esperado, los determinantes macroeconómicos fundamentales de la inversión también han mostrado estos últimos años un considerable grado de convergencia. La dispersión de la rentabilidad después de impuestos, medida con su desviación típica, casi se ha reducido a la mitad desde finales de los años ochenta, con una reducción particularmente intensa a principios de los años noventa. De forma análoga, los tipos de interés reales también han mostrado signos de convergencia. La convergencia de la rentabilidad refleja una mayor competencia en los mercados de productos y de trabajo, pero también una mayor movilidad del capital debido a la liberalización financiera. Esto, junto con la mayor sincronización de las condiciones fiscales y monetarias dentro de la zona del euro, explica la convergencia de los tipos de interés reales. No obstante, siguen desempeñando su papel factores propios a cada país. El incremento excepcional de la inversión en Irlanda ha estado acompañado por un fuerte aumento de su rentabilidad después de impuestos. Portugal es el único país cuya rentabilidad ha disminuido en los últimos tres años, pero, como los tipos de interés reales también han caído, la tasa de inversión apenas ha variado.

Anche se le variabili esplicative macroeconomiche di tipo tradizionale sembrano spiegare buona parte del comportamento degli investimenti nell'area dell'euro, anche i fattori macroeconomici svolgono un ruolo importante. È chiaro che le rigidità strutturali sui mercati finanziari, del lavoro e dei prodotti devono essere combattute se si vuole trarre pienamente vantaggio dal potenziale dell'UEM in termini di miglioramento dell'ambiente economico per gli investimenti. I raffronti tra i paesi dimostrano che le variabili dei mercati borsistici sono correlate positivamente con la crescita degli investimenti. Correlazioni simili esistono a livello degli indicatori riguardanti le dimensioni, la liquidità ed i prezzi dei mercati borsistici. Questi risultati non sono sorprendenti se si considera che le imprese investono per aumentare i loro profitti e che gli azionisti valutano il valore delle imprese sulla base degli utili futuri attesi. I dati attualmente disponibili tendono a suggerire che i mercati borsistici siano una fonte di finanziamento particolarmente importante per le imprese del settore delle TIC, che sono state uno dei principali motori della crescita degli investimenti negli Stati Uniti. La regolamentazione dei mercati dei prodotti sembra essere un altro fattore strutturale il cui impatto sull'andamento degli investimenti è particolarmente pronunciato. Gli indicatori elaborati dall'OCSE per valutare le differenze tra i quadri regolamentari nazionali dimostrano chiaramente che più le regolamentazioni sono restrittive, più i tassi di crescita degli investimenti sono mediocri. In particolare gli indicatori che misurano l'importanza della proprietà pubblica (dimensioni, campo di attività delle imprese pubbliche e controllo di queste imprese), il grado di intervento dello Stato nell'attività delle imprese (controllo dei prezzi, norme dirigiste e di controllo) e gli ostacoli alla libertà di intraprendere (opacità regolamentare, obblighi amministrativi gravanti sulle giovani imprese ed ostacoli alla concorrenza) presentano una correlazione negativa con l'attività di investimento. Infine è possibile che le rigidità sul mercato del lavoro abbiano frenato gli investimenti nell'area dell'euro. Ad esempio l'indicatore dell'OCSE per la legislazione di protezione dell'occupazione è correlato negativamente alla crescita reale degli investimenti. Altre variabili strutturali quantitative del mercato del lavoro sono orientate nello stesso senso, ad esempio il "tasso di imposizione dei lavoratori dipendenti a bassa remunerazione" e la "durata dei sussidi di disoccupazione".

Aunque las tradicionales variables macroeconómicas parecen explicar hasta cierto punto el comportamiento de la inversión en la zona del euro, los factores microeconómicos desempeñan también un papel importante. Naturalmente, deben afrontarse las rigideces estructurales en los mercados financieros, laborales y de productos si la UEM quiere realizar completamente su potencial en términos de mejora del marco económico para la inversión. Las comparaciones entre países muestran que las variables del mercado de valores están correlacionadas positivamente con el aumento de la inversión. Existen correlaciones similares para los indicadores del tamaño del mercado de valores, de la liquidez y de los precios. Ello no es sorprendente pues las empresas invierten para aumentar sus beneficios y los accionistas evalúan el valor de las empresas según los beneficios futuros esperados. Los datos disponibles sugieren que los mercados de valores son una fuente de financiación, particularmente importante para las empresas del sector de TIC, que ha constituido uno de los principales motores de la expansión de la inversión en los Estados Unidos. La regulación del mercado de productos parece ser otro factor estructural determinante que ha influido considerablemente en el comportamiento inversor. Los indicadores elaborados por la OCDE para calibrar las diferencias entre los marco reglamentarios de los distintos países muestran que una reglamentación más restrictiva suele estar acompañada por unas tasas más bajas de expansión de la inversión. En particular, los indicadores relacionados con la importancia de la propiedad pública (tamaño, ámbito de las empresas públicas y control de las mismas), la intervención del Estado en operaciones empresariales (controles de precios, empleo de disposiciones normativas y de control) y las barreras a la libertad de empresa (opacidad reglamentaria, grandes trabas administrativas a la creación de empresas y obstáculos a la competencia) influyen negativamente en la actividad inversora. Por último, la rigidez del mercado de trabajo puede haber frenado la inversión en la zona del euro. Así, el indicador sobre legislación de protección del empleo de la OCDE está relacionado inversamente con el aumento de la inversión real. Otras variables estructurales cuantitativas del mercado de trabajo apuntan en la misma dirección, por ejemplo, el "tipo impositivo aplicado a los trabajadores de bajos salarios" o la "duración de las prestaciones de desempleo".

Sulla base dei risultati presentati, sembra nel contempo indispensabile e realizzabile migliorare il quadro degli investimenti nell'area dell'euro sfruttando le potenzialità offerte dall'UEM. Un aumento sostenuto del ritmo di formazione del capitale fisso metterebbe l'area dell'euro su una via duratura di miglioramento del tenore di vita. Un aumento della percentuale degli investimenti nel PIL accresce il potenziale di crescita dell'area, sia a brevissimo termine che a lunga scadenza, sempre che il progresso tecnologico determini la modernizzazione dello stock di capitale. L'analisi dei fattori che determinano gli investimenti sottolinea la necessità di porre rimedio ad una serie di rigidità strutturali nell'area dell'euro nell'intento di migliorare il clima degli investimenti. A tale riguardo, è attualmente allo studio un'ampia gamma di riforme strutturali riguardanti il mercato del lavoro, il sistema tributario (ribassi delle imposte sulle società) e i mercati dei prodotti e finanziari, miranti a rafforzare la concorrenza e a ridurre le rendite di monopolio.

Según los resultados presentados, parece requerirse una mejora del marco para la inversión en la zona del euro, y existen posibilidades para ello, especialmente proporcionadas por la UEM. Un aumento sostenido de la tasa de formación de capital fijo llevaría en la zona del euro a un aumento permanente del nivel de vida. Un aumento de la proporción de la inversión en el PIB elevaría el potencial de crecimiento a muy corto plazo, y también a largo plazo si la incorporación del progreso tecnológico da lugar a una modernización del capital. Los datos sobre los determinantes de la inversión apuntan a la necesidad de afrontar una serie de rigideces estructurales en la zona del euro con el objetivo de mejorar el marco para la inversión. A este respecto, se está estudiando una amplia serie de posibles medidas de reforma estructural, que abarcan reformas del mercado de trabajo, reducciones de los impuestos de sociedades y reformas de los mercados de productos y financieros que aumenten la competencia y reduzcan las rentas de monopolio.

Per concludere, l'UEM offre il potenziale necessario per migliorare significativamente gli investimenti nell'area dell'euro e compensare l'impatto negativo sulla crescita di fattori quali il calo demografico. L'UEM dovrebbe svolgere questo ruolo positivo a) rafforzando la concorrenza e riducendo il rischio di cambio; b) agendo come catalizzatore dello sviluppo del mercato finanziario e c)incoraggiando una serie di riforme macro e microeconomiche di incentivazione degli investimenti.

Para concluir, la UEM tiene el potencial de mejorar significativamente el marco para la inversión en la zona del euro y actuar de poderoso contrapeso frente a los efectos negativos sobre el crecimiento de factores tales como la disminución de la población. Se espera que la UEM juegue este papel positivo a) fomentando la competencia y reduciendo los riesgos de cambio, influyendo así en una serie de determinantes de la inversión; b) actuando de catalizador del desarrollo del mercado financiero; y c) estimulando toda una serie de reformas macroeconómicas y microeconómicas favorables a la inversión.

4 Il sistema finanziario dell'area dell'euro

4 El sistema financiero de la zona del euro

4.1 Evoluzione generale del sistema finanziario dell'UE

4.1 Evolución general del sistema financiero de la UE

In questi ultimi anni si è assistito ad una netta accelerazione del processo di sviluppo e di integrazione dei mercati finanziari dell'UE. Questa accelerazione è il prodotto di tre fattori, tra loro collegati: (i) la mondializzazione, incentivata dalla liberalizzazione dei movimenti internazionali di capitali, dalla deregolamentazione finanziaria e dai progressi della tecnologia; (ii) la messa in atto progressiva di un quadro normativo comune in tutta l'UE (in seguito agli sforzi per completare il mercato interno dei servizi finanziari), accompagnata dalle riforme finanziarie intraprese dagli Stati membri; e (iii) il passaggio all'euro.

En los últimos años, ha habido una aceleración visible en el proceso de desarrollo e integración de los mercados financieros de la UE. Tres factores principales, interrelacionados, han contribuido a dicha aceleración: a) el proceso de mundialización de la economía, estimulado por la liberalización de los movimientos internacionales del capital, la desregulación financiera y los avances tecnológicos; b) los progresos hacia la creación de un marco reglamentario común en la UE (como parte del esfuerzo de establecimiento del mercado único de servicios financieros) junto con reformas financieras en los Estados miembros; y c) el paso al euro.

Prima del gennaio 1999, la pluralità delle valute nazionali costituiva un ostacolo sostanziale all'integrazione finanziaria dell'Unione. L'esistenza di un rischio di cambio limitava l'attrattiva degli investimenti transfrontalieri, riduceva gli incentivi ad intraprendere un'armonizzazione della regolamentazione a livello UE e frenava le pressioni concorrenziali sui mercati nazionali degli Stati membri. Il passaggio all'euro come moneta unica di dodici Stati membri ha modificato questa situazione. Con l'arrivo dell'euro, il rischio di cambio ha cessato di essere una fonte di frammentazione del sistema finanziario dell'area dell'euro e sono emersi i costi di opportunità legati alle altre fonti di frammentazione del sistema. L'approfondimento dell'integrazione causato dall'euro ha determinato mercati più omogenei, un'ondata di fusioni tra intermediari e tra borse e la comparsa di prodotti e tecniche nuovi ed innovativi. Gli operatori dei mercati hanno adottato strategie paneuropee ed i responsabili politici hanno reagito assegnando una priorità politica elevata al completamento del mercato interno dei servizi finanziari. Inoltre, sono chiaramente aumentati gli incentivi ad accelerare le riforme interne al fine di preservare la competitività dei sistemi finanziari nazionali in precedenza protetti.

Antes de enero de 1999, la necesidad de operar con numerosas monedas nacionales constituía un importante obstáculo a la integración financiera de la Unión. La existencia de un riesgo de cambio limitaba el atractivo de la inversión transfronteriza, reducía los incentivos para proceder a una armonización reglamentaria a escala de la UE y frenaba las presiones competitivas que se ejercían sobre los mercados de los Estados miembros. El paso al euro como moneda única de los 12 Estados miembros ha cambiado esta situación. El euro ha eliminado el riesgo de cambio como fuente de fragmentación del sistema financiero de la zona del euro y, al mismo tiempo, ha puesto de relieve los costes de oportunidad de los restantes factores de fragmentación del sistema. La mayor integración debida al euro se refleja en mercados más homogéneos, una oleada de consolidación entre intermediarios y bolsas de valores y la aparición de productos y técnicas nuevos e innovadores. Los operadores del mercado han adoptado estrategias más paneuropeas y las instancias decisorias han respondido concediendo alta prioridad política a la realización del mercado interior de servicios financieros. Por otra parte, ahora es mayor el incentivo para intensificar las reformas nacionales como medio de preservar la competitividad de unos sistemas financieros nacionales previamente protegidos.

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La distinzione tradizionale tra un sistema americano dove è preponderante il finanziamento tramite il ricorso al mercato ed un sistema europeo in cui prevale il finanziamento bancario [17] resta sempre valida. In particolare, nell'area dell'euro le banche svolgono un ruolo molto più importante nel finanziamento delle imprese che non negli Stati Uniti, dove l'emissione diretta di obbligazioni private è il mezzo di finanziamento principale delle imprese, come risulta dal volume rilevante di titoli di debito e dalla capitalizzazione del mercato borsistico. Nonostante queste differenze, è interessante notare che in entrambe le aree economiche l'intera gamma degli strumenti e degli intermediari svolge un ruolo importante.

[17] Prima di qualsiasi raffronto del mercato finanziario dell'area dell'euro con gli Stati Uniti, occorre sottolineare che l'area dell'euro differisce fondamentalmente dagli Stati Uniti nella misura in cui si tratta di un'Unione di nazioni e non di un solo paese. Nonostante i numerosi progressi dell'integrazione finanziaria, il settore finanziario dell'area dell'euro continua a essere caratterizzato da numerose differenze a livello dei sistemi giuridici nazionali, delle legislazioni, delle convenzioni di mercato, ecc..

El sistema de Estados Unidos se considera basado predominantemente en el mercado, y el de la zona del euro, en la banca [17]. Esto sigue siendo válido. En particular, la financiación bancaria desempeña un papel mucho más importante en la financiación de las empresas en la zona del euro que en los Estados Unidos. En este país, la emisión directa de valores es el principal medio de financiación de las empresas, como refleja el importante volumen de títulos de deuda pendientes y la capitalización del mercado de valores. A pesar de estas diferencias, cabe observar que en ambas zonas económicas toda la serie de instrumentos e intermediarios desempeñan un importante papel.

Nell'area dell'euro, i progressi nel trattamento delle informazioni, la liberalizzazione e l'integrazione dei mercati (grazie in particolare alla soppressione delle dodici valute nazionali diverse) dovrebbero favorire lo sviluppo dei mercati dei capitali a scapito del finanziamento bancario. Non esiste tuttavia alcuna prova teorica o empirica che dimostrerebbe che un sistema finanziario con una maggiore componente di titoli sarebbe superiore all'attuale sistema a prevalenza bancaria. Occorre dunque prendere in considerazione altre caratteristiche più pertinenti per valutare l'efficacia globale di un sistema finanziario, in particolare il suo carattere completo e la sua adattabilità [18].

[17] Al comparar los mercados financieros del la zona del euro y de EE.UU., debe resaltarse que la zona del euro es fundamentalmente diferente de los Estados Unidos ya que es una unión de países y no un único país. A pesar de los grandes progresos alcanzados en la integración financiera, el sector financiero de la zona del euro aún se caracteriza por diferentes sistemas legales y reglamentarios y convenciones de mercado nacionales, etc.

[18] Una struttura finanziaria completa permette alle imprese di finanziarsi tramite i mercati e gli intermediari secondo le modalità che corrispondono meglio alle loro necessità nelle varie fasi della loro vita. Una struttura adattabile dispone dell'elasticità necessaria per fare evolvere gli intermediari finanziari o le forme di contratto in caso di trasformazione dell'ambiente economico.

En la zona del euro, los avances en el tratamiento de la información, la liberalización y la integración del mercado (particularmente mediante la supresión de las 12 monedas nacionales) van a favorecer el desarrollo de los mercados de capitales en detrimento de la financiación bancaria. Sin embargo, ni teórica ni empíricamente puede afirmarse que un sistema financiero más basado en títulos sería superior al actual sistema basado en la financiación bancaria. Otras características han de considerarse más importantes para la eficiencia global del sistema financiero, tales como, por ejemplo, su grado de desarrollo y adaptabilidad [18].

Il settore finanziario dell'area dell'euro sta attraversando una fase di trasformazione strutturale rapida, dove l'integrazione crescente dei mercati nazionali è accompagnata da un'espansione generale del settore finanziario e da un'intensificazione della concorrenza tra i vari strumenti e intermediari esistenti. A causa delle caratteristiche proprie dei diversi componenti del settore finanziario, i ritmi di sviluppo dei diversi mercati non sono stati uniformi, in particolare per quanto riguarda l'integrazione.

[18] Una estructura financiera completa ofrece a las empresas, a través de los mercados e intermediarios, la financiación que mejor se ajusta a sus necesidades en las distintas etapas de su existencia. Una estructura adaptativa proporciona margen para la evolución de los intermediarios financieros o los contratos si se altera el marco económico.

4.2 Mercati monetari e derivati

El sector financiero de la zona del euro está experimentando una fase de rápido cambio estructural, en la que la mayor integración de los mercados nacionales está acompañada por una expansión general del sector financiero y una competencia más intensa entre los distintos instrumentos e intermediarios existentes. Debido a las características específicas de los diversos componentes del sector financiero, la evolución, especialmente en lo que se refiere la integración, ha sido bastante desigual entre los distintos mercados.

Dal 1° gennaio 1999 le operazioni di politica monetaria della BCE si effettuano in euro, sulla base della domanda di liquidità dell'insieme dell'area, senza alcuna discriminazione tra le esigenze di liquidità dei sistemi bancari nazionali. Un certo numero di problemi collegati con le procedure di attribuzione di liquidità della BCE hanno potuto essere risolti con l'adozione di aste a tasso variabile nel giugno 2000. Mentre il mercato monetario denominato in euro ha funzionato bene da tale data, il grado di integrazione non è identico per tutti i suoi segmenti.

4.2 Mercados monetarios y de instrumentos derivados

Sul mercato dei depositi interbancari non garantiti, l'integrazione è quasi completa e si osserva una convergenza quasi piena dei tassi di interesse a brevissimo termine in tutta l'area dell'euro. Questa convergenza dei tassi di interesse è illustrata anche dall'accettazione, da parte di tutti gli operatori del mercato, dell'EONIA (Euro Overnight Index Average) e dell'EURIBOR (Euro-Inter-Bank Offered Rate) come riferimenti di prezzo comuni. La convergenza è stata facilitata inoltre dall'efficacia della distribuzione della liquidità in tutta l'area: le transazioni transfrontaliere costituiscono oggi gran parte (circa il 60%) dell'attività interbancaria dei principali partecipanti al mercato. Vi sono segni che il mercato interbancario ha sviluppato una struttura a due livelli per la distribuzione della liquidità, dove le banche relativamente importanti dominano nel segmento delle operazioni transfrontaliere, mentre i piccoli istituti si finanziano principalmente con transazioni nazionali con queste grandi banche. Sul mercato monetario, la convergenza dei tassi sembra evidente anche per le scadenze più lunghe. Uno studio della BRI [19] ha indicato che il bid ask spread (divario tra migliore quotazione di vendita e migliore quotazione di acquisto) dei tassi di interesse sui depositi euro a tre mesi si è ridotto del 40% tra il 1996 ed il 2000, un segno supplementare dell'integrazione del settore del mercato monetario relativo ai depositi in euro non garantiti.

A partir del 1 de enero de 1999, las operaciones monetarias del BCE se han realizado en euros sobre la base de la demanda de liquidez de la zona del euro, sin distinguir las necesidades de liquidez de los diferentes sistemas bancarios nacionales. Algunos problemas que planteaban los procedimientos de asignación de liquidez del BCE en el periodo inicial se abordaron eficazmente pasando a licitaciones con tipos variables en junio de 2000. Aunque a partir de entonces el mercado monetario en euros ha funcionado de forma uniforme, el grado de integración varía entre sus diferentes segmentos.

[19] Banca dei regolamenti internazionali (2000), 70° relazione annuale.

En el mercado de depósitos interbancarios no garantizados, la integración es virtualmente completa y hay prácticamente una convergencia total entre los tipos de interés a muy corto plazo en la zona del euro. Tal convergencia de los tipos de interés refleja la plena aceptación por los operadores de mercado de los índices EONIA (Euro Overnight Index Average) y EURIBOR (Euro-Interbank-Offered Rate) como referencias de precios uniformes. La convergencia de los tipos de interés también se ha visto facilitada por la distribución eficiente de liquidez en la zona del euro: las transacciones transfronterizas representan una parte significativa de la actividad interbancaria total de los principales operadores del mercado (aproximadamente, el 60%). Existen indicios de que el mercado interbancario ha desarrollado una estructura de distribución de la liquidez de dos niveles, con los bancos relativamente grandes dominando las transacciones transfronterizas y los bancos más pequeños basando su financiación en transacciones nacionales con los bancos más grandes. La convergencia de los tipos de interés también se observa en el caso de los vencimientos algo más largos en el mercado monetario. Un estudio del BPI [19] ha señalado una reducción del 40% entre 1996 y 2000 del diferencial comprador-vendedor de los tipos de interés de los depósitos en euros a tres meses, considerando que ello constituye una nueva muestra de integración en el mercado de operaciones monetarias no garantizadas en euros.

Parallelamente a queste trasformazioni sul mercato delle operazioni monetarie non garantite, il mercato degli strumenti derivati dell'area dell'euro si è anch'esso fortemente integrato. Il mercato transfrontaliero delle operazioni di swap sui tassi di interesse in euro ha registrato una crescita esponenziale dall'introduzione della moneta unica e la forte integrazione di questo mercato è rispecchiata dal livello molto modesto dei bid ask spread e dalle esposizioni relativamente consistenti. Anche l'attività sugli altri mercati derivati si è intensificata ed i contratti future basati sull'indice EURIBOR sono subentrati ai contratti future denominati nelle valute esistenti prima dell'euro.

[19] Banco de Pagos Internacionales (2000), LXX Informe anual.

In compenso, i comparti garantiti del mercato monetario (contratti pronti contro termine privati, buoni del tesoro, commercial paper e certificati di deposito, che comportano la concessione di liquidità in cambio di una garanzia) sono rimasti nettamente meno integrati. Il loro frazionamento persistente è dovuto alla difficoltà di utilizzare le garanzie a livello transfrontaliero, soprattutto per via delle disparità nazionali esistenti per quanto riguarda le pratiche e le norme di mercato nonché il trattamento fiscale o giuridico dei valori utilizzati come garanzie. Queste differenze nazionali, che si traducono in una segmentazione nazionale delle infrastrutture di mercato, possono porre notevoli problemi pratici per le operazioni di compensazione e di regolamento transfrontaliere, come sottolineato da una recente relazione del gruppo Giovannini [20]. La direttiva sulle garanzie finanziarie, che deve essere attuata pienamente entro il 2003, porrà rimedio alle difficoltà incontrate attualmente in caso di utilizzo transfrontaliero delle garanzie finanziarie e rafforzerà l'integrazione dei mercati finanziari europei, in particolare determinando quale sia la legislazione che disciplina i contratti di garanzia transfrontalieri.

Como ocurre con el mercado de operaciones monetarias no garantizadas, el mercado de instrumentos derivados de la zona del euro también está altamente integrado. El mercado transfronterizo de swap de tipos de interés en euros ha registrado una gran expansión desde la introducción del euro, y el alto grado de integración del mercado se refleja en unos estrechos diferenciales comprador-vendedor y en un importante volumen relativo de importes pendientes. La actividad en otros mercados de derivados también se ha intensificado, habiéndose sustituido todos los contratos de futuros en las monedas nacionales existentes antes de la UEM por contratos de futuros basados en el índice EURIBOR.

[20] Il gruppo Giovannini, che è composto dai partecipanti al mercato e presieduto da Alberto Giovannini, è stato creato per consigliare la Commissione nel settore dei mercati finanziari. Nel novembre 2001, il gruppo ha presentato una relazione intitolata "Cross border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union". Questa relazione, pubblicata dalla Commissione europea nella serie Economic Papers (n° 163), è disponibile all'indirizzo seguente:

Los segmentos garantizados del mercado monetario (por ejemplo, los pactos privados de recompra, las letras del Tesoro, el papel comercial y los certificados de depósito, que implican el intercambio de liquidez por una garantía) permanecen considerablemente menos integrados. Esta situación refleja dificultades en el empleo de garantías a nivel internacional, debido principalmente a las diferencias nacionales en las prácticas de mercado, la reglamentación y el tratamiento jurídico y fiscal aplicable a los valores utilizados como garantía. Estas diferencias nacionales se reflejan en infraestructuras de mercado nacionales segmentadas y pueden crear importantes dificultades prácticas en las operaciones internacionales de compensación y liquidación, como ha puesto de relieve el Grupo Giovannini en un reciente informe [20]. La directiva sobre garantías, que ha de aplicarse plenamente de aquí a 2003, abordará las dificultades actuales en la utilización transfronteriza de garantías y contribuirá a una mayor integración de los mercados financieros de la UE, por ejemplo, determinando la legislación que regula los contratos de garantía internacionales.

4.3 Mercati obbligazionari

[20] El grupo Giovannini es un grupo de operadores del mercado, bajo la presidencia de Alberto Giovannini, establecido para asesorar a la Comisión acerca del mercado financiero. En noviembre de 2001, el Grupo publicó un informe con el título de "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union". El informe, publicado como Economic Paper nº 163 de la Comisión Europea, está disponible en:

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4.3 Mercados de obligaciones

L'introduzione dell'euro ha determinato l'integrazione dei mercati obbligazionari nazionali degli Stati membri partecipanti, dando vita ad un mercato di obbligazioni denominate in euro nettamente più omogeneo. Gli effetti dell'integrazione sull'attività del mercato sono evidenti a numerosi livelli.

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In primo luogo, il volume delle emissioni è aumentato grazie alla maggiore liquidità e profondità del mercato in euro. Dal gennaio 1999 il totale delle emissioni nazionali in euro è superiore al totale complessivo delle emissioni nelle valute delle vecchie monete nazionali realizzate negli anni immediatamente precedenti l'UEM. Le emissioni in euro sono state particolarmente sostenute nel 1999, con un aumento del 20% rispetto al 1998. Questo aumento del volume delle emissioni si spiega con la domanda, fino allora contenuta, di emittenti e di investitori che avevano differito la loro entrata sul mercato a causa delle turbolenze del sistema finanziario internazionale e delle incertezze che circondavano il passaggio all'euro. Le imprese emittenti sono state particolarmente attive nei primi mesi del 1999, molte di loro cercando di consolidare la loro posizione su un mercato nuovo e potenzialmente più liquido. Nel 2000 le emissioni in euro si sono abbassate del 6% (comprese le emissioni da parte di non residenti dell'area dell'euro, per i quali i dati sono disponibili soltanto dal 1999) a causa del ritorno ad un ritmo più normale dell'attività di emissione, di una riduzione delle necessità di finanziamento degli stati e di un deterioramento progressivo del clima di mercato di fronte all'aumento costante dei tassi di interesse e dei prezzi del petrolio. Le emissioni in euro hanno registrato un'impennata all'inizio del 2001. Nonostante un rallentamento alla fine dell'anno, il volume totale delle emissioni nel 2001 è stato superiore del 16% a quello dell'anno precedente. Il dinamismo delle emissioni in euro nel 2001 è dovuto soprattutto ad imprese e istituti finanziari che hanno reagito al miglioramento delle condizioni dei mercati obbligazionari ed al deterioramento dei mercati azionari mondiali.

La introducción del euro ha integrado los mercados nacionales de obligaciones de los Estados miembros participantes, dando lugar a un mercado de obligaciones denominadas en euros substancialmente más homogéneo. Los efectos de la integración son evidentes en numerosos aspectos de la actividad del mercado.

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En primer lugar, la mayor liquidez y desarrollo del mercado denominado en euros se han reflejado en mayores volúmenes de emisión. El total de las emisiones nacionales en euros desde enero de 1999 ha sido superior a la emisión combinada en las monedas nacionales durante los años inmediatamente anteriores a la UEM. La emisión en euros fue particularmente fuerte en 1999, aumentando un 20% respecto de 1998. Estos incrementos acusados de la emisión reflejaban la actitud de emisores e inversores, que habían aplazado su entrada en el mercado debido a las turbulencias en el sistema financiero internacional y a la incertidumbre del paso al euro. Las empresas desarrollaron una significativa actividad inversora en los primeros meses de 1999, intentando muchas de ellas tomar posición en el nuevo mercado, de mayor liquidez potencial. Sin embargo, en 2000 las emisiones en euros disminuyeron un 6% (incluyendo las emisiones por residentes fuera de la zona del euro, para los que se dispone de datos sólo a partir de 1999), con la vuelta a un ritmo de emisión más normal, unas

In secondo luogo, rispetto alla situazione precedente l'UEM, si osserva una rapida progressione delle emissioni del settore privato a scapito delle emissioni sovrane. Questa evoluzione nella composizione delle emissioni obbligazionarie è dovuta sia alle necessità di finanziamento inferiori degli stati dell'area dell'euro (a causa delle politiche di austerità di bilancio seguite negli anni '90) sia all'aumento delle emissioni effettuate dalle imprese finanziarie e non finanziarie. Si constata in particolare che il mercato relativamente poco sviluppato delle obbligazioni di imprese non finanziarie ha registrato tassi di crescita eccezionalmente rapidi ed il volume totale delle emissioni è passato da 27 miliardi di dollari nel 1998 a 97 miliardi nel 2001. La dimensione crescente delle singole emissioni - le tranche superiori ad un milione di euro sono oggi comuni - è un'altra prova della liquidità sempre più grande dei segmenti di mercato delle imprese e delle istituzioni finanziarie [21]. Nel segmento delle imprese non finanziarie, anche l'aumento delle emissioni da parte di società con rating più basso è un'indicazione della liquidità relativa del mercato, anche se la percentuale delle emissioni ad alto rendimento resta relativamente modesta. Questo aumento delle emissioni di titoli riflette ovviamente un più forte interesse degli investitori per il mercato più liquido delle obbligazioni denominate in euro, anche se anche altri fattori non direttamente legati all'euro, come la necessità di finanziare attività di fusione/acquisizione in forte crescita e gli acquisti di licenze UMTS, hanno stimolato l'offerta di obbligazioni da parte di imprese private e di istituzioni finanziarie.

[21] Freddie Mac, agenzia di prestito ipotecario semi-pubblica degli Stati Uniti, ha lanciato un importante programma di emissioni denominate in euro nel settembre 2000. Quest'ultimo prevede un volume trimestrale di emissioni di 5 miliardi di euro con varie scadenze.

>REFERENCIA A UN GRÁFICO>

Sebbene la loro percentuale nel volume totale delle emissioni sia diminuita, le emissioni obbligazionarie sovrane restano una fonte dominante dell'offerta di titoli sul mercato delle obbligazioni denominate in euro. Nel 2001 hanno rappresentato ancora oltre il 40% del volume totale delle emissioni in euro. L'omogeneità del mercato delle obbligazioni di Stato dell'area dell'euro è

menores necesidades de empréstitos de los gobiernos y un progresivo deterioro de la confianza del mercado al aumentar constantemente los tipos de interés y los precios del petróleo. Las emisiones en euros aumentaron de forma acentuada a principios de 2001. A pesar de una desaceleración a finales del año, la emisión total en 2001 fue un 16% superior a la registrada el año anterior. La gran importancia de las emisiones en euros en 2001 se debe atribuir a la actividad de emisión de las empresas y los emisores financieros, que respondieron a las mejores condiciones del mercado de obligaciones y a la debilidad de los mercados de acciones mundiales.

En segundo lugar, en relación con la situación anterior a la UEM, se ha producido un incremento importante de la parte de la emisión privada respecto de la emisión estatal. Esta modificación de la composición de la emisión de obligaciones es el resultado de unas menores necesidades financieras de los gobiernos de la zona del euro a raíz del saneamiento presupuestario de 1990 y de un aumento de la emisión por parte de entidades financieras y no financieras. En particular, el mercado relativamente poco desarrollado de obligaciones privadas no financieras ha registrado tasas de aumento excepcionalmente elevadas, habiendo pasado la emisión total de 27 000 millones de euros en 1998 a 97 000 millones de euros en 2001. El aumento de liquidez de los segmentos del mercado relativos a las empresas y entidades financieras queda demostrado por el tamaño creciente de las emisiones, siendo actualmente comunes unos tramos de emisión superiores a mil millones de euros [21]. En el segmento del mercado de entidades no financieras, el aumento de las emisiones por parte de entidades de calificación inferior también constituye una indicación de un mercado de relativa liquidez, aunque la parte de las emisiones de alto rendimiento sigue siendo relativamente pequeña. La tendencia hacia una mayor titulización refleja sin duda una mayor demanda de los inversores en el mercado de obligaciones en euros, que tiene una mayor liquidez, así como otros factores no relacionados directamente con el euro, tales como la necesidad de financiar la creciente actividad de fusión y adquisición y las compras de licencias UMTS que han estimulado la oferta de obligaciones de empresas y de obligaciones financieras.

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[21] Freddie Mac, agencia hipotecaria cuasi gubernamental de EE.UU., inició un importante programa de emisión en euros en septiembre 2000, previendo la emisión de 5 000 millones de euros por trimestre con diferentes plazos de vencimiento.

illustrata dalla forte convergenza dei rendimenti degli Stati membri, un fenomeno che contrasta fortemente con la situazione che prevaleva ancora recentemente, a metà degli anni '90. Questa convergenza dei rendimenti può essere attribuita all'eliminazione del rischio di cambio ed al miglioramento relativo delle situazioni di bilancio in diversi Stati membri. La liquidità su questo segmento di mercato resta tuttavia frammentata, giacché le obbligazioni di Stato sono emesse da dodici organismi distinti le cui necessità di finanziamento, emissioni, strategie, procedure e strumenti sono diversi. I premi di liquidità sembrano essere diventati uno dei fattori principali che determinano le divergenze di rendimento delle obbligazioni di Stato dell'area dell'euro, a detrimento in particolare

A pesar de su parte más baja en la emisión total, las emisiones estatales siguen siendo una fuente dominante de oferta en el mercado de obligaciones en euros. En 2001, aún representaban más del 40% de las emisiones totales en euros. La homogeneidad del mercado de obligaciones estatales de la zona del euro queda puesta de manifiesto en el elevado grado de convergencia de los rendimientos entre Estados miembros, que contrasta con la situación existente todavía a mediados de los años noventa. La convergencia de los rendimientos puede atribuirse a la eliminación del riesgo de cambio y a la mejora relativa de las condiciones presupuestarias en varios Estados miembros. Sin embargo, aún se observa

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una fragmentación de la liquidez en este segmento de mercado, ya que las obligaciones estatales son emitidas por 12 organismos distintos, que tienen necesidades de financiación, emisiones, estrategias, procedimientos e instrumentos diferentes. Las primas de liquidez parecen haber aparecido como un importante determinante de las diferencias de rendimiento de las obligaciones estatales de la zona del euro (especialmente en el caso de los Estados miembros que emiten el menor volumen de obligaciones, varios de los cuales podrían correr un bajo riesgo de crédito debido a sus favorables situaciones presupuestarias). Como muestra el gráfico, para la mayoría de países, las diferencias de rendimiento de las obligaciones a diez años respecto de Alemania fueron algo más amplias en 2001 que en 1998. La preferencia de que disfruta la obligación alemana (Bund) a diez años también refleja el hecho de que la misma puede formar parte de los contratos de futuros del mercado Eurex, que se ha hecho dominante en la zona del euro. Un mercado de derivados activos fomenta en última instancia la liquidez del título subyacente.

degli Stati membri che emettono deboli volumi di obbligazioni, molti dei quali dovrebbero normalmente beneficiare di un rischio di credito relativamente basso a causa della loro situazione di bilancio favorevole. Il grafico mostra che, nella maggior parte dei paesi, gli spread su dieci anni rispetto alla Germania sono aumentati tra il 1998 ed il 2001. Il successo del Bund tedesco decennale si spiega anche con il fatto che questo titolo è trattabile nel mercato future Eurex che si è ritagliato un posto predominante nell'area dell'euro. Un mercato derivato particolarmente dinamico rafforza in ultima analisi la liquidità del titolo sottostante.

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En tercer lugar, al haber aumentado los volúmenes de emisión, el euro se ha convertido en la segunda moneda más importante en la emisión de obligaciones internacionales. El dólar estadounidense y el euro dominan actualmente las emisiones internacionales, representando más del 90% del total [22]. La participación del euro en las emisiones internacionales casi alcanzó a la del dólar en 1999, pero disminuyó de forma acusada en 2000. En 2001, la participación del euro fue del 44%, frente al 48% para el dólar.

In terzo luogo, a causa della crescita del volume delle emissioni, l'euro è diventato la seconda valuta più importante per le emissioni obbligazionarie internazionali. Il dollaro americano e l'euro predominano oggi nelle emissioni internazionali e rappresentano più del 90% del totale [22]. Dopo avere praticamente eguagliato il dollaro nel 1999, la percentuale delle emissioni internazionali in euro è fortemente diminuita nel 2000. Nel 2001 tale percentuale era pari al 44% a fronte del 48% per il dollaro americano.

[22] La base de datos sobre títulos de deuda internacional del BPI abarca tres tipos de instrumentos: los valores denominados en una moneda diferente de la del mercado nacional en el que se emiten ("Euroobligaciones"); los valores denominados en la moneda del mercado en que se emiten, pero emitidos por no residentes (obligaciones extranjeras, tales como las obligaciones "Yankee" en el mercado de EE.UU.); y los valores denominados en la moneda del mercado en que son emitidos, siendo emitidos por residentes pero destinados a no residentes (Revista trimestral del BPI, marzo de 2002).

[22] La base di dati della BRI sui titoli di credito internazionali copre tre tipi di strumenti: i titoli denominati in una valuta diversa da quella del mercato nazionale sul quale sono emessi ("euro-obbligazioni"), i titoli denominati nella valuta del mercato sul quale sono emessi, ma per i quali l'emissione è effettuata da non residenti (obbligazioni estere come le "Yankee" sul mercato americano) e i titoli denominati nella valuta del mercato sul quale sono emessi, la cui emissione è effettuata da residenti ma riservata a non residenti (BRI, Quarterly Review, marzo 2002).

4.4 Mercados de acciones

4.4 Mercati azionari

Al eliminar el riesgo de cambio, el euro ha estimulado la demanda de inversiones transfronterizas en acciones. Otros factores han contribuido al aumento de las transacciones transfronterizas, tales como la creciente internacionalización de la emisión de acciones, el mayor número de fusiones y adquisiciones transfronterizas y la consolidación de las bolsas de valores.

Eliminando il rischio di cambio, il passaggio all'euro ha stimolato la domanda di investimenti transfrontalieri in azioni. Altri fattori hanno contribuito allo sviluppo degli scambi transfrontalieri in questo settore, ad esempio la crescente internazionalizzazione delle emissioni di azioni, la moltiplicazione delle fusioni e delle acquisizioni transfrontaliere ed i raggruppamenti di borse ufficiali.

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Aparte de estos cambios estructurales, la integración de los mercados de acciones de la UE se ha manifestado principalmente en una mayor correlación sectorial de la evolución de los precios de los distintos Estados miembros. Esto indica un cambio en el comportamiento de los inversores, que pasan paulatinamente de inversiones en el propio país a inversiones sectoriales, explicándose las divergencias en la evolución de los índices principalmente por las diferencias en su composición. El empleo de instrumentos derivados basados en acciones también ha incrementado significativamente en los últimos años, fomentando la liquidez de los mercados primarios de acciones.

Oltre a queste trasformazioni strutturali, si constata che l'integrazione dei mercati azionari dell'UE si è espressa soprattutto con una correlazione settoriale più forte delle quotazioni azionarie nei diversi mercati degli Stati membri. Ciò tenderebbe ad indicare una modifica del comportamento degli investitori che, dopo avere privilegiato gli investimenti su base nazionale, si orienterebbero verso gli investimenti su base settoriale; le divergenze nell'andamento degli indici sono dovute soprattutto alle differenze nella loro composizione. Si è inoltre assistito in questi ultimi anni ad uno sviluppo considerevole degli strumenti derivati su azioni, il che ha rafforzato la liquidità dei mercati primari di azioni.

Al favorecer las inversiones transfronterizas en acciones, el euro ha contribuido a estimular la actividad en los mercados de valores especializados en el sector de la nueva economía de la UE, que, en consonancia con la evolución en los Estados Unidos, han mostrado en los últimos años un comportamiento bastante errático, reflejando los altibajos de la demanda de valores en los sectores de tecnologías, medios de comunicación social y telecomunicaciones.

Favorendo gli investimenti transfrontalieri in azioni, il passaggio all'euro ha contribuito a stimolare l'attività sui mercati borsistici dell'UE specializzati nella nuova economia, che sono stati caratterizzati in questi ultimi anni da un comportamento piuttosto irregolare, in linea con i mercati statunitensi, a causa degli alti e bassi della domanda di titoli TMT (tecnologia, mass media e telecomunicazioni).

Expuestas a una competencia creciente, derivada, por ejemplo, de las numerosas redes de negociación electrónica establecidas en los últimos años, las bolsas de valores han reaccionado mediante estrategias de agrupación. Si bien ha sido más un fenómeno mundial que un fenómeno específico de Europa, en Europa se han observado importantes esfuerzos de agrupación. El más notable ha sido la creación de Euronext, que concentró las bolsas de Amsterdam, Bruselas y París a mediados de 2000, extendiéndose a continuación para incluir la bolsa de Lisboa en 2000. Sin embargo, no todos los esfuerzos de consolidación han sido fructíferos, constituyendo el ejemplo más destacado la fusión fallida de Deutsche Börse y la Bolsa de Londres.

Esposte ad una concorrenza crescente, in particolare da parte delle molte reti elettroniche di contrattazione di recente creazione, le borse ufficiali hanno reagito con strategie di fusione/raggruppamento. Benché si tratti di un fenomeno mondiale piuttosto che specificamente europeo, l'Europa è stata teatro di molte operazioni importanti di raggruppamento. La principale è stata la creazione di Euronext, alla quale hanno aderito a metà 2000 le borse di Amsterdam, Bruxelles e Parigi e nel 2002 la borsa di Lisbona. Tuttavia non tutti questi sforzi di consolidamento si sono conclusi con dei successi, come dimostrato dal fallimento della fusione tra Deutsche Börse e LSE (Borsa di Londra).

A medida que se concentran las bolsas, la infraestructura posterior a las transacciones de la UE también se está transformando lentamente. En Europa, la negociación de valores se ha desarrollado tradicionalmente a nivel nacional, con unas estructuras eficientes para los transacciones de valores a nivel nacional, que solían comprender la integración vertical de las funciones de transacción, compensación, liquidación y depósito [23]. Estas estructuras nacionales -que apenas permiten las transacciones internacionales- han subsistido generalmente hasta hoy. Los distintos sistemas nacionales tienen diferentes prácticas de mercado y diferentes dispositivos para el tratamiento reglamentario, legal y fiscal de los valores mobiliarios. Esta situación acarrea costes adicionales para las transacciones de valores transfronterizas dentro de la Unión Europea (costes directos en forma de precios más altos por los servicios prestados y costes indirectos relativos a las deficiencias de funcionamiento del sistema financiero, como por ejemplo, costes administrativos adicionales derivados de las transacciones en varios mercados). La limitada consolidación que se producido hasta

Via via che le borse si consolidano, anche le infrastrutture post-negoziazione dell'UE registrano una lenta trasformazione. Storicamente, le infrastrutture europee di negoziazione titoli si sono sviluppate su base nazionale ed esistono dunque strutture nazionali efficaci per le operazioni in titoli che dispongono generalmente di un'integrazione verticale delle funzioni di negoziazione, compensazione, regolamento e conservazione [23]. Queste strutture nazionali - che offrono soltanto uno spazio molto limitato per le contrattazioni transfrontaliere - sono sostanzialmente sopravvissute fino ad oggi. I vari sistemi nazionali hanno pratiche di mercato che sono loro proprie e i valori mobiliari sono soggetti a disposizioni regolamentari, giuridiche e fiscali diverse. Questa situazione è all'origine di costi supplementari che gravano sulla contrattazione transfrontaliera di titoli nell'Unione europea: sia costi diretti - prezzi più elevati per i servizi forniti - sia costi indiretti derivanti da inefficienze nel funzionamento del sistema finanziario, ad esempio costi aggiuntivi a livello di back-office derivanti dalla necessità di raggiungere molti mercati. Il consolidamento limitato che si è verificato fino ad oggi ha riguardato soprattutto le stanze di compensazione, mentre l'organizzazione generale dei sistemi di regolamento titoli è rimasta praticamente invariata rispetto alla situazione precedente l'euro [24].

[23] Véase el Informe del grupo Giovannini con el título de "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union" op. cit..

[23] Cfr. la relazione del gruppo Giovannini intitolata "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union", op. cit. .

ahora ha afectado principalmente a cámaras de compensación, mientras que la configuración de los sistemas de liquidación de valores apenas han variado respecto de la situación anterior a la introducción del euro [24].

[24] Ad esempio le funzioni di compensazione di tre delle borse Euronext (Amsterdam, Bruxelles e Parigi) sono confluite legalmente all'inizio del 2001 in Clearnet SBF, che è diventato la controparte centrale per tutte le transazioni realizzate in Euronext. Per facilitare il trasferimento transfrontaliero dei titoli, sono stati istituiti dei link tra i sistemi di regolamento titoli. Si constata tuttavia che questi link sono stati utilizzati meno di quanto previsto (cfr. BCE (2001) Payment and securities settlement systems in the European Union (Blue Book)).

[24] Por ejemplo, las funciones de compensación de tres de las bolsas de Euronext (Amsterdam, Bruselas y París) se han fusionando legalmente desde principios de 2001, dando lugar a Clearnet SBF, que centraliza todas las transacciones llevadas a cabo en Euronext. Para facilitar la transferencia transfronteriza de valores, se han establecido conexiones entre sistemas de liquidación de valores. No obstante, el empleo de estas conexiones ha sido inferior al esperado (BCE (2001), "Payment and securities settlement systems in the European Union (Blue Book)").

4.5 Capitale di rischio

4.5 Capital-riesgo

La percentuale del capitale di rischio nel finanziamento globale delle imprese è tradizionalmente modesta. La sua importanza reale è tuttavia in gran parte superiore a quanto farebbe pensare questa percentuale contenuta poiché il capitale di rischio occupa un ruolo essenziale nelle prime fasi del ciclo di vita di un'impresa.

El capital-riesgo representa generalmente una pequeña proporción de la financiación global de las empresas. Sin embargo, su importancia va mucho más allá de esta proporción ya que el capital-riesgo desempeña un papel fundamental en las fases iniciales de la vida de una empresa.

Nell'area dell'euro, in parte grazie ad iniziative comunitarie come il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR) dell'aprile 1998, il settore del capitale di rischio ha registrato uno sviluppo rapido nel corso degli anni '90. In questi ultimi anni ha tuttavia registrato una battuta d'arresto a causa del rallentamento economico e del crollo delle quotazioni azionarie delle società a forte potenziale di crescita sui mercati borsistici nel corso del 2000. Per il mercato del capitale di rischio questa correzione può tuttavia essere interpretata come un consolidamento necessario ed il settore rimane strutturalmente sano. Uno degli sviluppi degni di nota è stata la crescente partecipazione degli investitori istituzionali, in particolare dei fondi di pensione.

En la zona del euro, debido en parte a las iniciativas a nivel de la UE, tales como el Plan de acción sobre capital-riesgo, de abril de 1998, el sector del capital-riesgo creció rápidamente en los años noventa. Más recientemente, el sector ha retrocedido paralelamente a la ralentización de la actividad económica y a la amplia corrección a la baja de los precios en los mercados de valores para las empresas de elevado crecimiento durante 2000. Sin embargo, la corrección en el mercado de capital-riesgo puede considerarse como una consolidación necesaria y la estructura del sector sigue siendo sólida. Es digna de mención la creciente participación de los inversores institucionales, especialmente los fondos de pensiones, en este mercado.

Nonostante lo sviluppo del settore, la Commissione ha potuto constatare, in occasione dell'esame intermedio del PACR dell'ottobre 2001, che i mercati europei del capitale di rischio rimangono frammentati - la parte essenziale degli investimenti in azioni del settore privato continua ad essere effettuata in un quadro nazionale - e che il divario rispetto agli Stati Uniti si è allargato nel periodo 1998 - 2000. Nel 2001, gli investimenti in capitale di rischio dell'area dell'euro sono scesi a 8,8 miliardi di euro (0,13% del PIL) rispetto a 12,5 miliardi di euro nel 2000. Con lo scoppio della bolla speculativa attorno alle imprese di alta tecnologia, il calo è stato ancora più pronunciato negli Stati Uniti: gli investimenti in capitale di rischio sono ammontati soltanto a 39,9 miliardi di euro nel 2001 (0,35% del PIL) rispetto ai 95,1 miliardi di euro di un anno prima.

A pesar de este crecimiento, en su revisión intermedia del Plan de acción sobre capital-riesgo, realizada en octubre de 2001, la Comisión observó que los mercados europeos de capital-riesgo siguen fragmentados -realizándose dentro del propio país la mayor parte de las inversiones privadas en acciones- y que la diferencia con los Estados Unidos se ha ampliado entre 1998 y 2000. En 2001, la inversión en capital-riesgo en la zona del euro ascendió a un total de 8 800 millones de euros (0,13% del PIB), frente a 12 500 millones de euros en 2000. Como consecuencia del desplome de las cotizaciones de las empresas tecnológicas, la caída fue aún más acusada en los Estados Unidos: la inversión en capital-riesgo en 2001 fue de 39 900 millones de euros (0,35% del PIB), frente a 95 000 millones de euros en el año anterior.

Il fatto che gli investimenti in capitale di rischio nell'area dell'euro hanno luogo soprattutto a livello nazionale è dovuto in parte al fatto che i fornitori di capitali preferiscono essere vicini alle società nelle quali investono, per conservare un certo controllo sui loro investimenti. Tuttavia, è anche possibile che il modello attuale di internazionalizzazione delle attività di gestione/investimento di capitali privati si spieghi in parte con le differenze che esistono a livello delle strutture regolamentari, fiscali e giuridiche dei paesi dell'UE. Ad esempio, le legislazioni nazionali che autorizzano o meno i fondi pensione e le imprese di assicurazione ad investire sotto forma di assunzioni di partecipazione nelle imprese private sono ancora diverse ed anche le disparità tra i regimi tributari nazionali hanno un impatto sugli investimenti in capitale di rischio.

El hecho de que la inversión en capital-riesgo en la zona del euro se realiza principalmente dentro del propio país refleja en parte la importancia para los inversores de estar próximos a las empresas en las que invierten a fin de controlar sus inversiones. Sin embargo, también es posible que el modelo de internacionalización de la inversión en acciones responda en parte a las diferencias entre los marcos reglamentarios, tributarios y legales de los distintos países de la UE. Por ejemplo, las normativas nacionales relativas a si se permite a los fondos de pensiones y compañías de seguros invertir en acciones de empresas privadas aún difieren, y el sistema tributario nacional repercute de forma diferenciada en las inversiones en capital-riesgo.

4.6 Intermediari finanziari

4.6 Intermediarios financieros

L'impatto dell'integrazione finanziaria non si è limitato ai vari settori del mercato finanziario: è anche evidente a livello delle attività degli intermediari finanziari. Le banche europee sono sempre più presenti nell'offerta di servizi finanziari a imprese e privati stranieri. Il mercato europeo dei servizi finanziari per le imprese è sempre più aperto alla concorrenza internazionale. In alcuni settori, come le emissioni di obbligazioni e di azioni ed i prestiti di consorzi, gli intermediari interni hanno perso terreno di fronte ai loro concorrenti americani. L'introduzione dell'euro ha rafforzato ulteriormente la concorrenza tra intermediari finanziari, poiché ha aumentato la trasparenza dei prezzi, ha ridotto i proventi delle operazioni di cambio, ha eliminato il vantaggio concorrenziale di cui usufruivano gli operatori nazionali a causa dell'esistenza delle valute nazionali e ha stimolato lo sviluppo di mercati di titoli molto più ampi e liquidi che favoriscono la cartolarizzazione e la disintermediazione.

Los efectos de la integración financiera no se han limitado a los diferentes segmentos de los mercados financieros; también se han extendido a las actividades de los intermediarios financieros. Los bancos europeos ofrecen cada vez más frecuentemente servicios financieros a empresas y particulares extranjeros. El mercado europeo de servicios financieros a las empresas en Europa cada vez está más abierto a la competencia internacional. En algunas actividades, tales como la emisión de obligaciones y acciones, o la concesión de préstamos de consorcios, los intermediarios nacionales han perdido terreno respecto de los competidores estadounidenses. La introducción del euro ha intensificado aún más la competencia entre intermediarios financieros al facilitar la transparencia de precios, reducir los ingresos derivados del mercado de cambios, eliminar la ventaja competitiva que para los operadores nacionales se derivaba de la existencia de monedas nacionales y fomentar el desarrollo de unos mercados de valores mucho más amplios y de mayor liquidez, lo que favorece la titulización y la desintermediación.

La risposta più visibile degli intermediari finanziari a queste pressioni è consistita nei raggruppamenti tramite fusioni e acquisizioni o scambi di partecipazioni incrociate. Questi raggruppamenti sono stati accompagnati da un processo di ristrutturazione e di riorientamento delle attività dai prestiti bancari "tradizionali" ad attività del tipo "investment banking". Questo riorientamento delle attività bancarie ha rafforzato l'attività di intermediazione sul mercato finanziario, determinando la creazione e la vendita di nuovi prodotti finanziari o la consulenza alla clientela sul costo e l'organizzazione di operazioni di fusione o di acquisizione. Ne è seguita una ricomposizione dei redditi del settore bancario, con un aumento dei redditi da commissioni a scapito dei redditi da interessi ed una dipendenza inferiore dai depositi a causa della progressione dell'emissione di titoli. Tuttavia il declino delle attività di investment banking nel 2001 ha sottolineato la necessità che il settore bancario dell'UE aumenti la redditività e l'efficacia delle attività bancarie tradizionali.

La respuesta más visible de los intermediarios financieros a estas presiones ha sido la agrupación, bien mediante fusiones y adquisiciones, o bien mediante participaciones cruzadas. La agrupación ha estado acompañada de un proceso de reestructuración y una reorientación de las actividades, que ha pasado paulatinamente de la actividad "tradicional" de concesión de préstamos a actividades más relacionadas con la inversión. Esta reorientación de las actividades de los bancos se refleja en el fomento de la intermediación en el mercado financiero mediante la creación y venta de nuevos productos financieros o el asesoramiento a clientes acerca del coste y la organización de las operaciones de fusión o adquisición. Como consecuencia de ello, se ha producido un cambio en la composición de los ingresos bancarios, pasándose de ingresos derivados de intereses a ingresos en forma de gastos y comisiones, y ha disminuido el interés por los depósitos, en beneficio de la emisión de valores. Con todo, la disminución de las actividades de inversión de los bancos en 2001 ha puesto de relieve la necesidad de que el sector bancario de la UE fomente la eficiencia y la rentabilidad de las actividades bancarias tradicionales.

A tutt'oggi i raggruppamenti tra intermediari finanziari hanno avuto luogo soprattutto all'interno delle frontiere nazionali, il che ha comportato un netto aumento della concentrazione del settore a livello nazionale, in particolare negli Stati membri di piccole dimensioni. Questa tendenza alla formazione di conglomerati nazionali (raggruppamenti che oltrepassano le frontiere dei settori finanziari) è sempre più evidente in molte parti dell'UE. Tuttavia le fusioni ed acquisizioni transfrontaliere non sono state rare e sembrano in aumento. A causa delle differenze considerevoli tra i sistemi giuridici e regolamentari nazionali (ad esempio a livello delle legislazioni di tutela dei consumatori e delle norme di concorrenza), che attualmente non permettono di offrire una gamma di prodotti veramente paneuropea, le economie di scala e di gamma suscettibili di derivare dalle fusioni transfrontaliere sembrano essere inferiori al potenziale offerto dalle fusioni nazionali. Alcuni fattori culturali e le differenze nelle strutture di governo societario tendono inoltre a scoraggiare i raggruppamenti transfrontalieri. In queste condizioni è possibile che gli intermediari finanziari preferiscano impegnarsi in fusioni difensive a livello nazionale per prepararsi meglio alla concorrenza paneuropea che si rafforzerà quando l'integrazione del sistema finanziario dell'UE sarà più avanzata.

Hasta la fecha la agrupación entre intermediarios financieros se ha desarrollado principalmente dentro de las fronteras nacionales, dando lugar a un incremento significativo de la concentración del sector a nivel nacional, particularmente en los Estados miembros más pequeños. La tendencia a la aparición de conglomerados a nivel nacional (esto es, consolidación entre distintos sectores financieros) también está aumentando en numerosas partes de la UE. Sin embargo, las fusiones y adquisiciones transfronterizas no han sido insignificantes y han seguido una tendencia creciente. Dado que las significativas diferencias entre los marcos legales y reglamentarios nacionales (por ejemplo, legislación relativa a la protección de los consumidores y a la competencia) hacen impracticable por el momento el establecimiento de una gama de productos paneuropea, las economías de escala y de gama de las fusiones transfronterizas parecen inferiores a las de las fusiones nacionales. Los factores culturales y las diferencias en el marco existente para la gobernanza de las empresas también tienden a desalentar la agrupación transfronteriza. En estas circunstancias, los intermediarios financieros pueden preferir realizar fusiones defensivas a nivel nacional con vistas a prepararse para la competencia a nivel europeo que se ejercerá a medida que vaya avanzando la integración del sistema financiero de la UE.

4.7 Le sfide future per i politici

4.7 Retos para los responsables políticos

Riducendo fortemente il rischio di cambio nell'UE e fungendo da catalizzatore delle riforme, l'introduzione dell'euro è stata il principale fattore di accelerazione dell'integrazione. Anche con l'euro, la realizzazione del mercato unico dei servizi finanziari - un obiettivo che risale all'inizio degli anni '70 - non è ancora stata completata e deve dunque continuare. Se l'integrazione dei mercati finanziari si realizza in gran parte su iniziativa dei mercati stessi - in quanto sono proprio gli istituti finanziari ad avvantaggiarsi delle opportunità offerte dall'integrazione dei mercati finanziari - in un certo numero di settori rimangono indispensabili misure adottate su iniziativa dei poteri pubblici.

Al reducir considerablemente el riesgo de cambio dentro de la UE y actuar de catalizador de la reforma, la introducción del euro ha sido un principal factor acelerador de la integración. A pesar de haberse introducido ya el euro, aún no se ha alcanzado el objetivo de un mercado financiero único, objetivo que remonta a principios de los años setenta. Aunque en gran medida la integración del mercado financiero es impulsado por el propio mercado, ya que las propias instituciones financieras aprovechan las oportunidades ofrecidas por la integración del mercado financiero, se requiere una intervención de los poderes públicos en diversos ámbitos.

Il sostegno politico a favore dell'adozione di misure è andato crescendo man mano che i responsabili politici prendevano coscienza dei vantaggi economici dell'integrazione finanziaria. In un mercato integrato, i risparmiatori e gli investitori beneficiano di una gamma di scelta più ampia e di costi di transazione più bassi, il che si traduce, a livello macroeconomico, in un più grande dinamismo del risparmio, degli investimenti, della produttività ed alla fine della crescita economica. Questi effetti sono stati recentemente analizzati in una relazione del CEF sull'integrazione finanziaria che è stata presentata al Consiglio ECOFIN informale di Oviedo (13-14 aprile 2002). I Consigli europei successivi (più recentemente il Consiglio europeo di Barcellona nel marzo 2002) hanno posto l'integrazione dei mercati finanziari dell'UE tra le priorità di riforma economica dell'UE.

El apoyo político ha sido creciente con el tiempo ya que los responsables políticos reconocen cada vez más las ventajas económicas de la integración financiera. En un mercado integrado, ahorradores e inversores disponen de mayores posibilidades de elección con unos costes de transacción inferiores. A nivel macroeconómico, esto se traduce en un mayor nivel de ahorro, inversión, productividad y, en su caso, crecimiento económico. Estos efectos se debatieron recientemente en un Informe sobre integración financiera del Consejo Económico y Financiero destinado a la reunión informal del Consejo ECOFIN que se celebró en Oviedo el 13 y 14 de abril de 2002. Consejos europeos sucesivos (recientemente, el Consejo Europeo de Barcelona celebrado en marzo de 2002) han considerado la integración de los mercados financieros de la UE como prioridad de la reforma económica en la UE.

Questa priorità si è tradotta nella definizione di una strategia politica coerente a livello dell'UE e nel grado di urgenza attribuito alla sua attuazione. In primo luogo - si tratta dell'aspetto più importante - l'UE si è impegnata ad attuare completamente entro il 2005 il Piano d'azione per i servizi finanziari (PASF) - un pacchetto di 42 iniziative miranti a migliorare il funzionamento del sistema finanziario dell'UE. Un termine ancora più breve - il 2003 - è stato fissato per le misure riguardanti i mercati mobiliari e per il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR). Quest'ultimo costituisce il progetto di un mercato integrato ed efficace per il finanziamento del capitale delle imprese giovani ed innovative. In secondo luogo, l'attuazione del PASF deve effettuarsi in modo coerente in tutti gli Stati membri in modo da garantire un'integrazione effettiva - e non semplicemente nominale - dei mercati finanziari nazionali. Il nuovo processo decisionale per l'adozione delle misure legislative riguardanti i valori mobiliari, adottato sulla base delle proposte del comitato Lamfalussy [25], dovrebbe contribuire al conseguimento di questo obiettivo e garantire un adattamento più rapido della legislazione agli sviluppi dei mercati finanziari. In terzo luogo, la politica di concorrenza dovrà accompagnare l'integrazione finanziaria in modo proattivo, per garantire che i suoi vantaggi economici potenziali siano pienamente sfruttati. In quarto luogo, sarà necessario garantire una tutela adeguata dei consumatori e degli investitori affinché abbiano la fiducia per realizzare transazioni in un mercato unico comprendente tutta l'Unione sfruttandone tutti i vantaggi.

Esta prioridad se refleja en una estrategia coherente a nivel de la UE y en la urgencia atribuida a su aplicación. En primer lugar, y ante todo, la UE se ha comprometido a desarrollar para 2005 el Plan de Acción sobre Servicios Financieros (conjunto de 42 iniciativas encaminadas a mejorar el funcionamiento del sistema financiero de la UE). Se ha establecido un plazo más corto (2003) para las acciones relativas a los mercados de valores y para el Plan de acción sobre capital-riesgo, que constituye la base para desarrollar un mercado integrado y eficiente de financiación mediante acciones destinado a las empresas jóvenes e innovadoras. En segundo lugar, la aplicación del Plan de Acción sobre Servicios Financieros ha de ser coherente entre Estados miembros a fin de que la integración de los mercados financieros nacionales sea efectiva, y no meramente formal. El nuevo marco de adopción de decisiones sobre legislación en materia de valores mobiliarios, adoptado sobre la base de las propuestas del Comité Lamfalussy [25], debe contribuir a este objetivo y asegurar que la legislación se adapte más rápidamente a la evolución de los mercados financieros. En tercer lugar, la política de competencia ha de ser activa a medida que avanza la integración financiera, con el fin de garantizar el pleno aprovechamiento de las ventajas económicas. En cuarto lugar, ha de protegerse adecuadamente a consumidores e inversores a fin de que tengan confianza para operar en el mercado único de la Unión aprovechando plenamente los beneficios que de él se derivan.

[25] Comitato dei saggi sulla regolamentazione dei mercati dei valori mobiliari europei. Questo comitato ha presentato la sua relazione nel febbraio 2001. Per facilitare ed accelerare la messa in atto di un quadro regolamentare che disciplini i mercati mobiliari dell'UE, il comitato ha proposto un nuovo approccio legislativo a quattro livelli: Livello 1 - adozione di principi quadro, proposti dalla Commissione al Consiglio ed al Parlamento europeo (codecisione); Livello 2 - adozione delle disposizioni di esecuzione preparate dalla Commissione con l'assistenza di due nuovi comitati, il Comitato europeo dei valori mobiliari ed il Comitato delle autorità europee di regolamentazione dei valori mobiliari; il Comitato europeo dei valori mobiliari ha la funzione di trattare le questioni legislative di natura tecnica secondo una procedura accelerata per garantire la rapida adozione delle disposizioni; Livello 3 - recepimento coerente delle legislazioni di livello 1 e di livello 2 nelle legislazioni nazionali sulla base di una cooperazione rafforzata tra autorità nazionali di regolamentazione dei mercati mobiliari; Livello 4 - rigore maggiore nel far rispettare le norme da parte della Commissione in collaborazione con i governi degli Stati membri, le autorità di regolamentazione nazionali e il settore privato. Il Parlamento europeo ha approvato questo approccio il 5 febbraio 2002.

[25] Comité de sabios sobre la regulación de los mercados europeos de valores mobiliarios. El Comité presentó su informe en febrero de 2001. A fin de acelerar y facilitar la creación de un marco reglamentario para los mercados de valores en la UE, el Comité propone un nuevo enfoque de la legislación, con cuatro niveles:

5. L'euro come valuta internazionale

5. el euro como moneda internacional

5.1 Introduzione

5.1 Introducción

Una valuta internazionale svolge le funzioni classiche di una valuta su scala internazionale. Deve fungere da unità di conto, strumento di scambio e riserva di valore. Come risulta dalla tabella seguente, il modo in cui una valuta svolge queste funzioni differisce a seconda che si tratti del settore privato o del settore pubblico; tuttavia, a causa della sua importanza, il settore privato svolge un ruolo determinante nell'internazionalizzazione di una valuta.

Una moneda internacional ejerce las funciones tradicionales del dinero a nivel internacional, y debe servir de unidad de cuenta, medio de cambio y depósito de valor. Como puede observarse en el siguiente cuadro, el modo en que una moneda desempeña estas funciones difiere entre el sector privado y el sector público, pero el sector privado es preponderante en la internacionalización de una moneda debido a su dimensión mucho mayor.

>SITIO PARA UN CUADRO>

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El dólar estadounidense es aún la principal moneda internacional, pero el euro se ha convertido en la segunda moneda mundial tras su introducción. Hay varios factores que apoyan el empleo del euro como moneda internacional. El primero es el tamaño de la economía de la zona del euro. La zona del euro representa aproximadamente el 16% del PIB mundial, algo menos que los EE.UU. (21%), pero mucho más que Japón (8%). Las cifras relativas a la participación de estas tres zonas en el comercio mundial de bienes y servicios son similares. El segundo factor que contribuye al atractivo del euro como moneda internacional es su estabilidad, que refleja los sólidos indicadores económicos de la zona del euro, los cuales se ven reforzados por una política económica orientada a la estabilidad en el marco de la UEM. El tercer factor es el actual proceso de integración de los mercados financieros nacionales de Europa en mercados financieros paneuropeos amplios, desarrollados y de gran liquidez, que estimularán el papel del euro en la actividad de préstamo y empréstito a nivel internacional.

Il dollaro resta ancora la valuta internazionale dominante, ma l'euro è diventato la seconda valuta del mondo dopo il suo lancio. Vi sono un certo numero di fattori che contribuiranno a promuovere il suo utilizzo a livello internazionale. Il primo è costituito dalle notevoli dimensioni dell'economia dell'area dell'euro. Essa rappresenta approssimativamente il 16% del PIL mondiale ed è pertanto leggermente inferiore a quella degli Stati Uniti (21%), ma superiore a quella del Giappone (8%). I dati riguardanti la quota di ciascuna di queste tre aree nel commercio mondiale di beni e di servizi sono simili. Il secondo fattore che contribuisce all'attrattiva dell'euro come valuta internazionale è la sua stabilità, che riflette i fondamentali economici sani dell'area dell'euro, supportati dal quadro di politica economica dell'UEM orientato verso la stabilità. Il terzo fattore è il processo di integrazione dei mercati finanziari nazionali in Europa in vasti mercati finanziari paneuropei, dotati di profondità e liquidità, che rafforzeranno il ruolo dell'euro a livello delle attività internazionali di mutuo e di prestito.

La historia del sistema monetario internacional incluye períodos en que dos monedas han competido entre sí como moneda internacional (la libra esterlina y el dólar estadounidense en el periodo de entreguerras). Dado que los efectos de red y de escala impulsan la internacionalización de una moneda, es probable que el dólar estadounidense mantenga su posición dominante. En cualquier caso, el proceso de internacionalización del euro está impulsado por el sector privado.

Nella storia del sistema monetario internazionale vi sono già stati periodi in cui vi erano due valute internazionali in concorrenza l'una con l'altra (si pensi, ad esempio, alla sterlina e al dollaro statunitense durante il periodo tra le due guerre). È tuttavia probabile che a causa di effetti di rete e di scala, il dollaro statunitense resterà la valuta dominante. In ogni caso l'internazionalizzazione dell'euro è un processo trainato dal settore privato.

5.2 Utilización internacional del euro por el sector privado

5.2 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore privato

La utilización privada de una moneda a nivel internacional como unidad de cuenta puede observarse en la facturación del comercio y de las transacciones financieras y en las cotizaciones de las mercancías. Aunque se dispone de pocas pruebas, no hay duda de que el dólar sigue siendo la moneda dominante en materia de facturación. En 2000, con anterioridad a la introducción de billetes y monedas en euros, la proporción del euro en la facturación de transacciones internacionales se estimaba entre el 15% y el 17% del total. No obstante, ahora que ya se han introducido los billetes y monedas en euros, es probable que el euro aumente su importancia como moneda de facturación, especialmente a nivel regional. La mayor utilización del euro para la facturación se verá reforzada por la tendencia histórica de facturar las transacciones internacionales en la moneda del exportador y por la importante proporción que representa la zona del euro en el comercio mundial. El dólar también sigue siendo la moneda dominante para la cotización de las mercancías. Aunque en Europa los precios de algunos contratos de futuros sobre mercancías se fijan en euros, su número sigue siendo limitado por ahora.

L'utilizzo internazionale, da parte di operatori privati, di una valuta come unità di conto si manifesta nella fatturazione delle operazioni commerciali e finanziarie e nelle quotazioni delle merci. Benché vi siano pochi dati sulla fatturazione, il dollaro resta indubbiamente la valuta dominante in questo settore. Nel 2000, prima dell'introduzione delle monete e delle banconote in euro, la percentuale dell'euro nella fatturazione delle transazioni internazionali era stimata al 15-17% del totale. Ora che sono state introdotte le monete e le banconote, il ruolo dell'euro come valuta di fatturazione dovrebbe gradualmente aumentare, soprattutto a livello regionale. Il ricorso crescente all'euro a fini di fatturazione sarà consolidato dalla tradizione in base alla quale le transazioni internazionali vengono fatturate nella valuta dell'esportatore e dall'importanza dell'area dell'euro nel commercio mondiale. Il dollaro resta la valuta dominante anche per le quotazioni di merci. In Europa vi sono contratti future su merci il cui prezzo è espresso in euro, ma il loro numero resta per il momento limitato.

La utilización privada de una moneda a nivel internacional como medio de pago se refleja en su empleo como moneda de pago y como moneda vehicular en los mercados de cambios. En cuanto al papel del euro como moneda de pago, la encuesta trimestral de la Comisión entre los bancos de la zona del euro indica que la proporción de los pagos internacionales en euros realizados por residentes en la zona del euro aumentó muy rápidamente antes de la introducción de éste, pasando del 24% en volumen (36% en valor) en el tercer trimestre 2000 a cerca del 40% (48% en valor) en el tercer trimestre de 2001. Con la introducción de los billetes y monedas en euros y la conversión en euros de todas las cuentas de la zona del euro, la proporción del euro en los pagos internacionales indudablemente incrementará aún más.

L'utilizzo internazionale di una valuta come strumento di pagamento si traduce nel ricorso a questa valuta come valuta di pagamento e valuta veicolare sui mercati dei cambi. Per quanto riguarda il ruolo dell'euro come valuta di pagamento, l'indagine trimestrale svolta dalla Commissione presso le banche dell'area dell'euro segnala che la percentuale dei pagamenti internazionali effettuati in euro da residenti dell'area dell'euro è considerevolmente aumentata prima del lancio della moneta unica, passando dal 24% in termini di volume (36% in termini di valore) nel terzo trimestre del 2000 a quasi il 40% (48% in termini di valore) nel terzo trimestre del 2001. Con l'introduzione delle monete e delle banconote in euro e la conversione di tutti i conti restanti dell'area dell'euro, non vi è alcun dubbio che la percentuale dell'euro nei pagamenti internazionali continuerà a crescere.

El empleo de una moneda como vehículo en los mercados de cambios (esto es, como medio de cambiar otras dos monedas) es una función fundamental que influye considerablemente en su atractivo como medio para desempeñar las otras funciones de una moneda internacional (por ejemplo, como moneda de reserva). Sin embargo, este es un ámbito en el que la inercia también es muy fuerte, ya que existen economías de escala si se utiliza una sola moneda vehicular. A nivel mundial, el dólar sigue siendo la moneda vehicular dominante, al disponer de mercados interbancarios directos con todas las demás monedas. Según la información disponible, el euro no desempeña una función significativa como moneda vehicular a nivel mundial, aunque ha heredado del marco alemán el papel de moneda vehicular a nivel regional. No obstante, la introducción del euro ha afectado a la composición de monedas de la actividad de cambio al eliminar las transacciones dentro de la zona del euro (véase cuadro siguiente). Los datos del análisis trienal de la actividad del mercado de cambios realizado por el BIP y publicado en octubre de 2001 revelan que en abril de dicho año el euro intervino en el 38% de todas las transacciones cambiarias llevadas a cabo en dicho año (por encima de la participación del marco alemán en 1998 (30%)), pero muy por debajo de la participación combinada de todas las monedas componentes del euro (53%))

L'utilizzo di una valuta come valuta veicolare (cioè come mezzo per scambiare altre due valute) sui mercati dei cambi è una funzione essenziale, che determina in gran parte l'attrattiva della valuta e la sua capacità di svolgere le altre funzioni di una valuta internazionale (ad esempio, quella di riserva). Tuttavia, si tratta anche di una funzione per la quale l'inerzia è molto forte, poiché l'impiego di una sola valuta veicolare genera economie di scala. A livello mondiale il dollaro statunitense resta la valuta veicolare dominante, poiché beneficia di mercati interbancari diretti con tutte le altre valute. In base alle informazioni disponibili, l'euro non svolge un ruolo molto importante come valuta veicolare sulla scena mondiale, sebbene abbia ereditato dal marco tedesco la funzione di valuta veicolare a livello regionale. Tuttavia l'introduzione dell'euro ha avuto un impatto sulla composizione monetaria dell'attività dei mercati dei cambi, poiché ha eliminato le transazioni all'interno dell'area dell'euro (cfr. riquadro seguente). Secondo l'indagine triennale sull'attività di cambio pubblicata dalla BRI nell'ottobre 2001, l'euro interveniva nel 38% delle operazioni di cambio nell'aprile 2001, ovvero in misura maggiore al marco tedesco nel 1998 (30%), ma in misura nettamente inferiore all'insieme delle vecchie valute, la cui quota combinata tale anno era pari al 53%.

Cuando el sector privado utiliza una moneda como moneda de financiación o moneda de inversión, ello refleja su función como depósito de valor internacional. Si se pasa revista a la utilización internacional del euro por el BCE publicada en septiembre de 2001, se observa que el euro es actualmente la segunda moneda de financiación empleada a nivel internacional, con una participación comprendida entre el 22% y el 34% en función del instrumento financiero y del método de medida. Sobre la base del denominado criterio restringido, en virtud del cual únicamente se incluye la emisión por parte de los no residentes, la proporción de las monedas componentes del euro en la emisión de obligaciones y efectos fue del 19% en el periodo 1994-1998. En 1999, la participación del euro pasó al 34% por término medio, lo que quizás reflejaba el deseo de una parte de los principales emisores de pasar a la nueva moneda. Sin embargo, unos tipos de interés en euros históricamente bajos han debido aumentar el atractivo de tomar fondos prestados en euros para las empresas extranjeras. Aunque se ha mantenido un alto nivel de emisión de valores denominados en euros por no residentes, la participación del euro ha sido un tanto inestable desde su máximo de 1999, aunque se ha mantenido a un nivel elevado. Si se aplica el criterio amplio se incluyen las emisiones por residentes en la zona del euro destinadas al mercado financiero internacional, y, en este caso, es mayor la participación del euro en las emisiones internacionales de obligaciones y efectos (38% por término medio en 2000), debido a la proporción muy inferior de las emisiones internacionales de títulos de deuda en yenes. También ha habido un fuerte incremento de las emisiones en euros en el mercado monetario internacional, que puede explicarse por el aumento esperado y efectivo de la liquidez derivado de la creación de un mercado monetario en euros integrado.

L'utilizzo di una valuta come valuta di finanziamento o valuta di investimento da parte del settore privato riflette la funzione di questa valuta come riserva di valore internazionale. Un'analisi pubblicata dalla BCE nel settembre 2001 sull'impiego internazionale dell'euro indica che la moneta unica è ormai la seconda valuta di finanziamento più usata, poiché è impiegata in una percentuale compresa tra il 22% e il 34% delle transazioni a seconda dello strumento finanziario e del metodo di misura utilizzato. Se si applica la cosiddetta misura "ristretta", ovvero le emissioni da parte dei non residenti, le valute che hanno preceduto l'euro erano utilizzate in media nel 19% delle emissioni obbligazionarie e di effetti nel corso del periodo 1994-1998. Nel 1999, la percentuale dell'euro è salita in media al 34%, forse a causa della volontà degli emittenti principali di garantire la loro presenza nella nuova valuta. Tuttavia questo risultato si spiega anche con la riduzione storica dei tassi di interesse in euro, che ha reso i prestiti in euro più attraenti per le società straniere. Benché le emissioni di titoli denominati in euro da parte di non residenti siano rimaste dinamiche, la percentuale dell'euro è stata piuttosto volatile dopo il picco raggiunto nel 1999, mantenendosi tuttavia ad un livello elevato. Se si applica la misura "ampia", che include le emissioni effettuate dai residenti dell'area dell'euro destinate al mercato finanziario internazionale, l'euro occupa un posto più importante nelle emissioni internazionali di obbligazioni e di effetti (38% in media nel 2000) a causa della percentuale nettamente più bassa di emissioni internazionali di titoli di debito denominate in Yen. Le emissioni in euro sono anche considerevolmente aumentate sul mercato monetario internazionale, il che può essere spiegato dall'aumento effettivo e previsto di liquidità derivante dalla creazione di un mercato monetario integrato in euro.

El euro es también la segunda moneda de inversión a nivel internacional aunque la información relativa a los activos está menos disponible que la relativa a los pasivos. El análisis del BCE revela que la participación del euro en la inversión internacional varía del 22% al 32% en función de los activos considerados. La mayor proporción se da en las inversiones en obligaciones, y la menor, en los activos bancarios internacionales.

L'euro è infine la seconda valuta di investimento più utilizzata su scala internazionale, anche se è meno facile ottenere informazioni sulle attività che non sulle passività. L'analisi della BCE rivela che l'euro è impiegato in una percentuale compresa tra il 22% e il 32% degli investimenti internazionali, a seconda delle attività considerate. Questa percentuale è più elevata per gli investimenti obbligazionari e più debole per le attività bancarie internazionali.

Recuadro: Repercusiones del euro en los mercados de divisas

Riquadro: l'impatto dell'euro sui mercati dei cambi

Según las cifras del BPI, el valor diario medio de las transacciones en los mercados de divisas tradicionales (esto es, los mercados de transacciones al contado, los mercados de futuros y los mercados de swap de divisas) se redujo un 19% de 1998 a 2001. Uno de los principales factores de esta reducción del volumen de negocios fue la introducción del euro, al eliminar las transacciones entre sus monedas componentes (los restantes factores son la consolidación en el sector bancario y empresarial y la participación creciente de la intermediación electrónica). Las transacciones entre las monedas componentes ya habían empezado disminuir mucho antes del inicio de la tercera fase de la UEM. De 1995 a 1998, las transacciones entre las monedas del SME disminuyeron aproximadamente un 5% respecto del valor total de las transacciones. Con la introducción del euro el 1 de enero de 1999, se eliminó alrededor de un 6% adicional del valor total de las transacciones.

Secondo le cifre della BRI, il fatturato quotidiano medio sui mercati dei cambi tradizionali (cioè, i mercati per le operazioni a pronti, le operazioni a termine e i riporti in cambi (swap)) è diminuito del 19% tra il 1998 ed il 2001. Questo ribasso è imputabile soprattutto all'introduzione dell'euro, che ha eliminato le transazioni tra le vecchie valute (gli altri fattori sono il consolidamento del settore bancario e del settore delle imprese e l'importanza crescente del brokering elettronico). Le transazioni tra le vecchie valute avevano già iniziato a diminuire ben prima dell'avvio della terza fase dell'UEM. Tra il 1995 ed il 1998, le operazioni tra le valute dello SME erano diminuite del 5% in termini di fatturato globale. L'introduzione dell'euro il 1° gennaio 1999 ha comportato una riduzione supplementare del 6% del fatturato totale.

La disminución del valor de las transacciones no se vio contrarrestada por incrementos en las transacciones en euros en comparación con sus monedas componentes (véase texto). Sin embargo, el BIP ha señalado que, en 2001, el par de monedas dólar/euro era con mucho objeto del mayor número de transacciones, representando aproximadamente el 30% de valor total de las mismas. La introducción del euro llevó inicialmente a una caída del valor de las transacciones realizadas en el mercado al contado y el mercado de futuros. En el mercado de futuros el valor de las transacciones en euros cayó inicialmente un 40% en comparación con el valor de las transacciones en sus monedas componentes. Sin embargo, desde entonces, dicho valor se ha recuperado un tanto, con lo cual la disminución global del valor de las transacciones en comparación con el periodo anterior a la introducción del euro es actualmente de aproximadamente el 25%.

Il ribasso del fatturato non è stato compensato da un aumento del numero di operazioni in euro rispetto alle vecchie valute (cfr. testo). La BRI segnala tuttavia che la coppia dollaro/euro era di gran lunga la più scambiata nel 2001, con una quota pari a circa il 30% del fatturato globale. L'introduzione dell'euro ha causato inizialmente un crollo dei volumi di mercato, sia sul mercato a pronti che sul mercato a termine. Sul mercato a termine, i volumi delle transazioni in euro sono diminuiti del 40% rispetto ai volumi delle transazioni riguardanti le vecchie valute. Da allora si constata tuttavia una certa ripresa. Di conseguenza, la riduzione globale dei volumi rispetto al periodo precedente il lancio dell'euro ammonta attualmente a circa il 25%.

5.3 Utilización internacional del euro por el sector público

Quizás la utilización internacional más visible de una moneda por el sector público sea su utilización como unidad de cuenta. El euro se utiliza ampliamente como moneda ancla o de referencia en los regímenes de cambios de terceros países. Más de cincuenta países han establecido regímenes de cambio con el euro como moneda de referencia, ya sea aisladamente o conjuntamente con otras monedas. Las disposiciones adoptadas por terceros países van de sistemas de junta monetaria a regímenes de cambios flotantes. Geográficamente, estos países se localizan principalmente en Europa y África. Los principales factores que han llevado a terceros países a optar por el euro como moneda ancla o de referencia son las intensas relaciones comerciales, así como los vínculos en materia de ayuda y financieros que éstos mantienen con la economía de la zona del euro, y, en el caso de algunos países, el proceso de adhesión a la UE (véase más abajo).

5.3 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore pubblico

Una moneda internacional puede desempeñar la función de medio de pago para el sector público, por ejemplo, a efectos de la intervención oficial en los mercados de divisas. A nivel mundial, el dólar desempeña un papel dominante, aunque no exclusivo, como moneda de intervención. La conveniencia del dólar como moneda de intervención refleja su liquidez en los mercados de divisas. Sin embargo, el euro ha sido utilizado como moneda de intervención por varios terceros países a nivel regional. Esta utilización del euro está estrechamente relacionada con su función de moneda ancla. Evidentemente, la mayor parte de las intervenciones denominadas en euros se producen en el marco del nuevo mecanismo de cambios (MC II), en virtud del cual vinculan sus monedas al euro los Estados miembros de la UE acogidos a una excepción (actualmente sólo Dinamarca, aunque anteriormente también Grecia hasta finales de 2000).

L'impiego internazionale di una valuta nel settore pubblico è forse più evidente nella funzione di unità di conto. L'euro è in gran parte utilizzato come valuta di ancoraggio o di riferimento nei regimi di cambio dei paesi terzi. Più di 50 paesi dispongono di un regime di cambio con un riferimento all'euro, talvolta in associazione con altre valute. I regimi adottati dai paesi terzi, situati principalmente in Europa ed in Africa, variano dai currency board ai regimi di cambi fluttuanti. I principali fattori che motivano la scelta dell'euro come valuta di ancoraggio o di riferimento da parte di paesi terzi sono gli ampi legami commerciali, finanziari e di assistenza che collegano questi paesi all'economia dell'area dell'euro e, per alcuni di loro, il processo di adesione all'UE (cfr. infra).

Por último, la utilización por el sector público de una moneda internacional como depósito de valor puede observarse en sus tenencias de reservas de divisas. Según los datos del último informe anual del FMI, el dólar sigue siendo la principal moneda de reserva. A finales del 2000, el dólar representaba el 68% de las reservas de divisas. El euro es la segunda moneda de reserva después del dólar, representando el 13% de las reservas de divisas, proporción que se ha mantenido prácticamente invariada desde 1999. Ajustando los datos para tener en cuenta únicamente las tenencias en las monedas componentes del euro fuera de la zona del euro, el informe anual del FMI indica que la participación combinada de estas monedas en las reservas internacionales totales en 1998 era prácticamente idéntica a la participación del euro en 1999 y 2000.

Una valuta internazionale può servire da strumento di pagamento per il settore pubblico, ad esempio, a fini di intervento ufficiale sui mercati dei cambi. L'utilizzo del dollaro come valuta di intervento a livello mondiale è prevalente, ma non esclusivo. La capacità del dollaro di servire da valuta di intervento riflette la sua liquidità sui mercati dei cambi. Tuttavia l'euro è utilizzato come valuta di intervento da diversi paesi terzi a livello regionale; questo impiego è strettamente collegato al suo ruolo di valuta di ancoraggio. La maggior parte degli interventi denominati in euro si effettua ovviamente nel quadro del nuovo meccanismo di cambio (ERM II), dove gli Stati membri dell'UE che sono oggetto di una deroga (attualmente soltanto la Danimarca, fino alla fine 2000 anche la Grecia) collegano le loro valute all'euro.

5.4 Los países candidatos y la adopción del euro

Infine l'utilizzo di una valuta internazionale come riserva di valore da parte del settore pubblico si manifesta nella composizione delle riserve valutarie. I dati dell'ultima relazione annuale dell'FMI dimostrano che il dollaro statunitense, che a fine 2000 rappresentava il 68% delle riserve valutarie, resta la valuta di riserva dominante. L'euro occupa il secondo posto con il 13%. La percentuale dell'euro è rimasta praticamente invariata dal 1999. Se si correggono i dati in modo da tenere conto soltanto delle vecchie valute detenute al di fuori dell'area dell'euro, la relazione annuale dell'FMI segnala che la percentuale accumulata di queste valute nelle riserve internazionali totali nel 1998 era praticamente identica alla percentuale dell'euro nel 1999 e nel 2000.

El Tratado de la CE prevé un procedimiento institucional claro y único para la adopción de la moneda única por los países candidatos. Desde la adhesión, los nuevos Estados miembros participarán en la UEM con el estatuto de Estados miembros acogidos a una excepción respecto de la adopción del euro. Este estatuto se establecerá en los Tratados de adhesión. Los nuevos Estados miembros deberán aplicar sus políticas cambiarias con una perspectiva común y se espera que ingresen en el MC II en algún momento tras su adhesión. Así pues, por la adopción del euro, el Tratado requiere que los nuevos Estados miembros alcancen un elevado grado de convergencia sostenible. El principio de igualdad de trato se aplicará plenamente a los países candidatos. El procedimiento establecido excluye tanto la posibilidad de adoptar el euro en el momento de la adhesión como la de adoptarlo antes de la misma.

5.4 I paesi candidati all'adesione e l'adozione dell'euro

¿Cuáles son las implicaciones para la política económica de los países candidatos? El principio fundamental es el de que, incluso en los países más avanzados en el proceso de transición, el programa de reformas para preparar la adhesión debe tener prioridad sobre las acciones encaminadas a la participación en la UEM. El cumplimiento de los criterios de Copenhague tiene prioridad sobre el cumplimiento de los criterios de convergencia nominal, y, consiguientemente, sobre la participación en la UE, por al menos dos razones. En primer lugar, deberán lograrse mayores progresos hacia una convergencia real antes de perseguir la convergencia nominal, aunque ambos procesos pueden reforzarse mutuamente. En segundo lugar, sólo puede evaluarse la convergencia nominal de aquellos países que ya tienen economías de mercado capaces de hacer frente a las presiones competitivas. Con otras palabras, los criterios de convergencia deben aplicarse a "economías comparables".

Il trattato CE definisce una via istituzionale chiara ed unica per l'adozione dell'euro da parte dei paesi candidati. Al momento dell'adesione, i nuovi Stati membri parteciperanno all'UEM con lo status di Stati membri aventi una deroga per quanto riguarda l'adozione della moneta unica. Questo status sarà sancito nei trattati di adesione. I nuovi Stati membri dovranno considerare le loro politiche di cambio come una questione di interesse comune e dovranno aderire all'ERM II dopo l'adesione. In seguito, per l'adozione dell'euro, il trattato prescrive che i nuovi Stati membri raggiungano un grado elevato di convergenza sostenibile. Il principio della parità di trattamento sarà pienamente applicato ai paesi candidati. Questa via esclude la possibilità di adottare l'euro sia immediatamente dopo l'adesione, sia prima dell'adesione ("eurizzazione").

El MC II es suficientemente flexible para, tras la adhesión, poder integrar diferentes regímenes, a condición de que los compromisos y objetivos de los nuevos Estados miembros sean creíbles y compatibles con los del mecanismo. Las únicas claras incompatibilidades respecto del MC II que pueden determinarse ya desde ahora son los tipos de cambio totalmente flotantes, los tipos de cambios móviles y las vinculaciones a monedas ancla distintas del euro. En principio, la opción de mantener un sistema de junta monetaria basado en el euro hasta la adopción del euro está disponible caso por caso, como compromiso unilateral adicional con un mayor grado de vinculación al euro, dentro del MC II. Sin embargo, cuando un país con un sistema de junta monetaria desee adherirse al MC II, su petición aún deberá examinarse en el contexto del procedimiento establecido en la Resolución sobre el MC II, y deberá acordarse de forma multilateral el tipo central de conversión. Esto implica que algunos de los países que podrían gestionar de forma fructífera un sistema de junta monetaria con el euro no tendrán que pasar necesariamente por un "doble cambio de régimen" (permitiendo cierta flexibilidad antes de volver a una vinculación más estricta y, posteriormente, a la fijación irrevocable del tipo de cambio).

Quali sono le implicazioni per le politiche economiche dei paesi candidati? Il messaggio fondamentale è il seguente: anche nei paesi più avanzati sulla via della transizione, il programma di riforme legato all'adesione deve avere la priorità sulle misure politiche motivate dalla partecipazione futura all'UEM. Il rispetto dei criteri di Copenaghen ha precedenza rispetto all'osservanza dei criteri di convergenza nominale e pertanto alla partecipazione all'UEM, almeno per due ragioni: la prima è che i paesi candidati devono progredire in termini di convergenza reale e strutturale prima di operare per aderire ai criteri di convergenza nominale, anche se i due processi possono essere complementari. La seconda ragione è che solo i paesi che possiedono un'economia di mercato funzionante, in grado di fare fronte alle pressioni concorrenziali, possono essere oggetto di valutazione alla luce dei criteri di convergenza nominale. In altri termini, i criteri di convergenza devono essere applicati ad "economie comparabili".

De forma general, los países candidatos deberán compatibilizar sus deseos de estabilidad del tipo de cambio y reducción de la inflación en su preparación a la adhesión y a la participación en el MC II.

Dopo l'adesione l'ERM II, che è abbastanza flessibile, potrà integrare vari regimi, a condizione che gli impegni e gli obiettivi dei paesi siano plausibili e conformi a quelli del meccanismo di cambio. Le sole incompatibilità chiare riguardo all'ERM II che possono essere identificate in questa fase sono i tassi di cambio completamente fluttuanti, le parità slittanti e l'adozione di valute di ancoraggio diverse dall'euro. Per i paesi che desiderano un maggior grado di stabilità rispetto all'euro, nell'ambito dell'ERM II sarà possibile mantenere, previa una valutazione caso per caso, un regime di currency board fondato sull'euro fino all'adozione della moneta unica. Tuttavia le domande di adesione all'ERM II dei paesi che possiedono un regime di currency board dovranno essere esaminate alla luce della procedura comune definita nella risoluzione relativa all'ERM II e la parità centrale/il tasso di conversione dovrà essere convenuto a livello multilaterale. Ciò implica che alcuni paesi che potrebbero gestire in modo soddisfacente un regime di currency board con l'euro non debbano necessariamente passare attraverso un "doppio cambiamento di regime" (adottare una maggiore flessibilità prima di ritornare ad una parità più rigorosa e quindi fissare irrevocabilmente il tasso di cambio).

5.5 Contribución de la zona del euro a la coordinación de políticas económicas a nivel mundial

Generalmente i paesi candidati dovranno trovare un compromesso tra le loro ambizioni per quanto riguarda la stabilità del tasso di cambio e la riduzione dell'inflazione nella prospettiva dell'adesione e la partecipazione all'ERM II.

Las políticas monetaria y de cambio únicas, acompañadas por una mayor coordinación de las políticas fiscal y estructural, tienen implicaciones significativas para la relación entre la zona del euro y el resto del mundo. Las políticas monetaria y de cambios se han convertido en competencia exclusiva de la Comunidad, los mercados financieros se están integrando progresivamente en Europa, y la orientación de la política económica de la zona del euro es lo que importa al resto del mundo cuando se debaten aspectos económicos y fiscales.

5.5 Il contributo dell'area dell'euro al coordinamento mondiale delle politiche

Las instituciones internacionales encargadas de la supervisión multilateral, tales como el FMI y la OCDE, han comenzado a reconocer las implicaciones de estos cambios evaluando de forma regular la política macroeconómica de la zona del euro. El cambio también se refleja en las declaraciones de los ministros de Hacienda y los gobernadores de los bancos centrales del G-7, que ya no hacen referencia a la evolución y perspectivas macroeconómicas de los distintos países de la zona del euro, sino del conjunto de la misma.

La politica monetaria e di cambio unica, accompagnata da un maggior coordinamento delle politiche sul piano di bilancio e strutturale, ha conseguenze significative sulle relazioni economiche tra l'area dell'euro ed il resto del mondo. Le politiche monetarie e valutarie sono ormai di competenza esclusiva della Comunità, i mercati finanziari in Europa sono sempre più integrati e l'orientamento globale delle politiche economiche dell'area dell'euro è ciò che conta per il resto del mondo quando ci si occupa dei problemi economici e di bilancio internazionali.

Coordinación interna sobre posiciones exteriores

Le istituzioni internazionali incaricate della sorveglianza multilaterale, come l'FMI e l'OCSE, hanno iniziato a riconoscere le conseguenze dei cambiamenti in corso valutando in modo regolare l'orientamento macroeconomico generale dell'area dell'euro. Questa evoluzione si riflette anche nelle dichiarazioni dei ministri delle finanze e dei governatori delle banche centrali del G7 che non parlano più dell'evoluzione e delle prospettive macroeconomiche di Stati membri specifici dell'area dell'euro, bensì della situazione globale di quest'area.

El Tratado CE establece procedimientos, si bien en forma muy condensada, para que la Comunidad aborde los aspectos internacionales (institucionales) de la UEM. La mayoría de ellos están contemplados en el artículo 111 (antiguo artículo 109). Aunque es un artículo de procedimiento y constituye un claro compromiso entre opiniones diferentes, el artículo 111 deja claro que la política cambiaria (esto es, los acuerdos formales sobre el sistema de cambios y las orientaciones generales para la política cambiaria) es una cuestión que incumbe al Consejo (pudiendo votar sólo los países ya participantes). Este artículo también establece el procedimiento que debe seguir la Comunidad para decidir su posición en los debates internacionales sobre "aspectos de particular relevancia para la Unión Económica y Monetaria". El artículo estipula que la representación de la Comunidad a nivel internacional la debe decidir el Consejo por unanimidad, sobre la base de una propuesta de la Comisión y de conformidad con la asignación de poderes establecida en los artículos 99 y 105. De esta forma, se esperaba que, con la tercera fase de la UEM, Europa asumiría en el sistema financiero y monetario internacional un papel acorde con su importancia económica.

Coordinamento interno sulle posizioni esterne

Desde 1999, se han establecido disposiciones prácticas para la coordinación interna de las posiciones exteriores. En particular en el Eurogrupo/ECOFIN se han dedicado grandes esfuerzos a establecer posiciones comunes. Estas posiciones han cubierto una amplia serie de cuestiones, incluidas cuestiones relativas a la estructura financiera internacional, la financiación del desarrollo y la situación económica en el mundo o en algunos países importantes. Las mismas proporcionan una base para las intervenciones de los directivos europeos en el Directorio del FMI y guían a la Presidencia, y a otros representantes europeos, en las reuniones internacionales, tales como las del Comité Monetario y Financiero internacional y del G-7 y las consultas del Comité de Examen de las Situaciones Económicas y de los Problemas de Desarrollo (OCDE) con la zona del euro.

Il trattato CE definisce procedure - seppure in forma molto condensata - che permettono alla Comunità di trattare gli aspetti internazionali (istituzionali) dell'UEM. La maggior parte di esse sono contenute nell'articolo 111 (ex articolo 109). Benché questo articolo sia un articolo di procedura e costituisca chiaramente un compromesso tra vari punti di vista, esso indica chiaramente che la politica dei tassi di cambio (cioè gli accordi formali su un sistema di tassi di cambio e gli orientamenti generali di politica del cambio) è materia del Consiglio (solo i paesi "in" sono autorizzati a votare). L'articolo precisa anche la procedura da seguire da parte della Comunità per decidere la sua posizione nelle discussioni internazionali riguardanti le "questioni di particolare importanza per l'Unione economica e monetaria". A norma dello stesso articolo, è il Consiglio che decide, all'unanimità e su proposta della Commissione, in merito alla rappresentanza della Comunità sul piano internazionale, in conformità della ripartizione dei poteri prevista dagli articoli 99 e 105. Ci si aspettava pertanto che con il lancio della terza fase dell'UEM l'Europa svolgesse un ruolo commisurato al suo peso economico nel sistema finanziario e monetario internazionale.

Aunque se han realizado progresos sustanciales, aún deben afrontarse importantes retos, tales como la forma de garantizar que se lleve a la práctica el acuerdo en materia de principios celebrado entre europeos. Ello significaría, por ejemplo, garantizar que los puntos de vista de la Unión sobre la necesidad de la participación del sector privado se aplican para resolver situaciones específicas de crisis. Por la misma razón, las posiciones comunes deben desarrollarse y adaptarse inspirándose en las nuevas experiencias o en el diálogo con los socios internacionales. Por otra parte, es posible aumentar el número de aspectos en los que se puede adoptar una posición común a fin de que Europa desarrolle un papel más activo y coherente en el sistema monetario y financiero internacional. Por último, las posiciones comunes adoptadas deben comunicarse a los interlocutores pertinentes.

Dal 1999 sono state elaborate disposizioni pratiche per il coordinamento interno delle posizioni esterne. In particolare, l'Eurogruppo/l'Ecofin si è preoccupato di definire posizioni ed accordi comuni. Le posizioni comuni riguardano un'ampia gamma di temi, fra cui l'architettura finanziaria internazionale, il finanziamento dello sviluppo e la situazione economica nel mondo o in vari paesi chiave. Esse costituiscono la base degli interventi dei direttori esecutivi europei in seno al consiglio di amministrazione dell'FMI e guidano la Presidenza, come pure altri rappresentanti europei, in occasione di riunioni internazionali come le riunioni del Comitato monetario e finanziario internazionale (CMFI), le riunioni del G7 o le consultazioni tra l'OCSE/EDRC e l'area dell'euro.

Representación exterior de la zona del euro

In conclusione, sono stati compiuti dei progressi sostanziali, ma vi sono ancora diverse sfide da raccogliere, ad esempio assicurarsi che l'accordo concluso tra europei sui principi sia attuato in pratica. Ciò significherebbe, ad esempio, che le posizioni comuni europee sulla necessità di una partecipazione del settore privato siano applicate a casi specifici di risoluzione di crisi. Inoltre, le posizioni comuni devono evolversi ed essere adattate sulla base degli insegnamenti tratti da nuove esperienze e/o del dialogo con i nostri partner internazionali. È anche possibile aumentare il numero di questioni potenzialmente oggetto di una posizione comune per permettere all'Europa di svolgere un ruolo più attivo e più coerente nel sistema monetario e finanziario internazionale. Infine, le posizioni comuni europee adottate devono essere comunicate in modo costruttivo agli interlocutori interessati.

Estos retos están relacionados estrechamente con aspectos de la representación en el exterior. Diferentes consejos europeos han abordado la cuestión de la cooperación económica internacional y la representación exterior (especialmente, los de Luxemburgo y Viena), pero hasta ahora no se ha adoptado ninguna decisión del Consejo encaminada a respaldar jurídicamente el marco resultante. Por otra parte, las conclusiones del Consejo Europeo sólo se refieren a la representación de la Comunidad en ciertas reuniones internacionales. En lo que se refiere al FMI, según las conclusiones del Consejo Europeo de Viena "Como organismo comunitario competente en materia de política monetaria, debería otorgarse al BCE el estatuto de observador en el directorio del FMI. La posición de la Comunidad Europea/UEM sobre otras cuestiones de especial importancia para la UEM serían presentadas al directorio del FMI por el miembro competente de la oficina del Director Ejecutivo del Estado miembro que ejerza la Presidencia del Euro 11, asistido por un representante de la Comisión".

Rappresentanza esterna dell'area dell'euro

En relación con el G7, según la conclusión de la Presidencia del Consejo Europeo de Viena "El Consejo Europeo ha suscrito el informe del Consejo sobre la representación exterior de la Comunidad, en el que se prevé que el Presidente del Consejo ECOFIN, o, si el Presidente es de un país que no pertenezca a la zona del euro, el Presidente del Euro 11, asistido por la Comisión, participe en reuniones del G7 (Finanzas)". En el Anexo II de las conclusiones, se contempla que "el presidente del BCE asista a las reuniones del Grupo en los debates referentes a la UEM, por ejemplo la supervisión multilateral, las cuestiones de los tipos de cambio y para convenir las secciones pertinentes de la Declaración publicada".

Queste sfide sono strettamente collegate alla questione della rappresentanza esterna. Diversi Consigli europei (in particolare quelli di Lussemburgo e di Vienna) si sono dedicati alla questione della cooperazione economica internazionale e della rappresentanza esterna, ma il Consiglio non ha ancora preso nessuna decisione per fornire una base giuridica al quadro che ne è risultato. Inoltre, le conclusioni del Consiglio europeo trattano soltanto della rappresentanza della Comunità in alcuni consessi internazionali. Per quanto riguarda l'FMI, le conclusioni del Consiglio di Vienna stabiliscono che: "alla BCE, quale organo della Comunità responsabile della politica monetaria, dovrebbe essere accordato lo status di osservatore nel consiglio di amministrazione dell'FMI. Il punto di vista della Comunità europea/UEM su altri temi di particolare importanza per l'UEM saranno illustrati al consiglio di amministrazione dell'FMI dal corrispondente membro del Direttore esecutivo dello Stato membro che esercita la presidenza dell'Euro 11, assistito da un rappresentante della Commissione ".

En realidad, las conclusiones del Consejo Europeo sólo se han aplicado parcialmente. Hasta la fecha, el presidente del Eurogrupo y el presidente del BCE sólo participan en las reuniones de los ministros de Hacienda y de los gobernadores de los bancos centrales del G-7 sobre supervisión multilateral y cuestiones de tipo de cambio. La participación de la Comisión tampoco se ajusta plenamente a estos acuerdos.

Per quanto riguarda il G7, le conclusioni della presidenza del Consiglio europeo di Vienna precisano che: "il Consiglio europeo appoggia la relazione del Consiglio sulla rappresentanza esterna della Comunità, la quale prevede che il presidente del Consiglio ECOFIN, ovvero il presidente dell'Euro 11 qualora il Presidente appartenga ad uno Stato membro non aderente all'area dell'euro, assistito dalla Commissione, partecipi alle riunioni del G7 (Finanze)." All'allegato II si afferma che "il presidente della BCE assiste alle riunioni [del G7] per le discussioni connesse con l'UEM, come la sorveglianza multilaterale o i punti inerenti ai tassi di cambio, e per l'approvazione delle parti pertinenti della dichiarazione pubblica".

También se han limitado los cambios institucionales en el FMI. El BCE ha obtenido el estatuto de observador en el Directorio de la Junta del FMI y se le permite asistir a las reuniones del mismo sobre problemas de importancia particular para la zona del euro.

De facto, le conclusioni del Consiglio europeo sono state attuate soltanto parzialmente. Attualmente, il presidente dell'Eurogruppo ed il presidente della BCE possono soltanto assistere alle riunioni dei ministri delle finanze e dei governatori delle banche centrali del G7 riguardanti la sorveglianza multilaterale e i tassi di cambio. Neppure la partecipazione della Commissione è pienamente conforme alle disposizioni richiamate.

Los progresos hacia una representación adecuada de la Unión Europea y una única voz europea se ven dificultados por varios factores. Entre ellos cabe señalar la participación de países europeos en grupos del FMI con países no pertenecientes a la UE, e incluso la inclusión de algunos países de la UE en grupos dirigidos por países no pertenecientes a la UE. Además, la pertenencia al FMI se basa en el concepto de "país".

I cambiamenti istituzionali nell'ambito dell'FMI sono stati limitati. La BCE ha ottenuto lo status di osservatore al consiglio di amministrazione dell'FMI e può partecipare alle riunioni riguardanti le questioni che presentano un interesse particolare per l'area dell'euro.

En conclusión, el proyecto de la UEM aún no se ha acabado de establecer en materia de política exterior. Sin embargo, en importantes cuestiones internacionales, la UEM ha fomentado un proceso de adopción de una posición común, lo que le permite a la Comunidad empezar a desempeñar un papel internacional proporcionado a su peso económico y financiero. Esto ha de complementarse con nuevos avances en materia de representación. Las disposiciones específicas establecidas al iniciarse la tercera fase de la UEM han resultado fructíferas, pero sólo cumplen parcialmente las expectativas de una presencia fuerte y unificada de la Unión en los foros internacionales. Debido al carácter informal de estos acuerdos, su falta de formalización y de continuidad, así como las limitaciones inherentes a la coordinación informal, la posición de la Comunidad no puede repercutir plenamente en los debates internacionales.

Molti fattori ostacolano gli sforzi che mirano a garantire una rappresentanza europea adeguata e la possibilità per l'Europa di parlare con una sola voce. Tra di essi spiccano in particolare la presenza, nell'ambito dei gruppi dell'FMI, di Stati membri UE a fianco di paesi non aderenti all'UE e l'integrazione di alcuni Stati membri dell'UE in gruppi diretti da un paese terzo all'UE. Inoltre, l'appartenenza all'FMI si basa sul concetto di "paese".

Una representación apropiada de la zona del euro en las organizaciones internacionales podría mejorar significativamente la cooperación multilateral en el marco de un sistema financiero mundial que parece avanzar hacia un sistema de tres monedas. De esta forma, el reto que plantea el logro de una representación y participación adecuadas de la zona del euro en los procedimientos de adopción de decisiones a nivel internacional constituye un aspecto significativo también para los no europeos, como queda de manifiesto por la presión ejercida por otras economías de mercado industriales y emergentes para que la UE simplifique su sistema de representación. Esta cuestión constituye un reto fundamental para los responsables políticos de la UE, que deben garantizar que esta se convierta en un actor eficaz en la defensa de sus propios intereses en el escenario internacional.

In conclusione, il progetto di UEM è ancora in gestazione per quanto riguarda la sua dimensione esterna. Su alcune questioni internazionali importanti, l'UEM ha dato impulso ad un processo decisionale europeo comune. La Comunità può così iniziare a svolgere un ruolo internazionale commisurato al suo peso economico e finanziario. Questa evoluzione deve essere completata da nuovi progressi sul piano della rappresentanza. Le disposizioni ad hoc che sono state adottate all'inizio della terza fase dell'UEM sono risultate utili, ma rispondono soltanto parzialmente alle attese di una presenza europea unificata e forte sulla scena internazionale. A causa della natura informale di queste disposizioni, della loro mancanza di continuità nonché dei limiti inerenti al coordinamento informale, la Comunità non è in grado di influire pienamente sulle discussioni internazionali.

Una rappresentanza adeguata dell'area dell'euro nell'ambito delle organizzazioni internazionali permetterebbe di migliorare sensibilmente la cooperazione multilaterale in un mondo finanziario che sembra evolvere verso un sistema a tre valute. La difficoltà di garantire una rappresentanza ed una partecipazione adeguate dell'area dell'euro nel processo decisionale internazionale costituisce pertanto una questione importante anche per i non europei, come risulta dalle pressioni esercitate da altre economie di mercato industrializzate ed emergenti affinché la rappresentanza dell'UE venga razionalizzata. Affrontare questa questione è una sfida fondamentale per i responsabili politici dell'UE, i quali debbono garantire che l'UE persegua in modo efficace i propri interessi sulla scena internazionale.