COMUNICAZIONE DELLA COMMISSIONE - L'area dell'euro nell'economia mondiale - Bilancio dei primi tre anni

MEDDELELSE FRA KOMMISSIONEN - Euroområdet i verdensøkonomien - udviklingen de første tre år

INDICE

INDHOLDSFORTEGNELSE

RIASSUNTO

1. Den økonomiske situation og de politiske resultater

1. Situazione economica e risultati politici

1.1 Det tredje år med den fælles valuta: Konsekvenserne af nedgangen i væksten på verdensplan

1.1 Terzo anno di moneta unica, caratterizzato dal rallentamento mondiale dell'economia

1.2 Eurokursen og udlandsbalancerne

1.2 Tasso di cambio dell'euro e conti esterni

1.3 Makroøkonomiske politikker i euroområdet

1.3 Politiche macroeconomiche nell'area dell'euro

1.4 Samordning af de økonomiske politikker i ØMU

1.4 Coordinamento delle politiche economiche nell'UEM

2. Tilsyn med lønudviklingen i ØMU

2. Controllo dell'andamento dei salari nell'UEM

2.1 Indledning

2.1 Introduzione

2.2 Den samlede lønudvikling: nogle enkelte facts

2.2 Evoluzione globale dei salari: alcuni fatti rilevanti

2.3 Faktorerne bag løntilbageholdenheden i de seneste år

2.3 Fattori all'origine della moderazione salariale osservata in questi ultimi anni

3. Investeringer og vækstpotentiale i euroområdet

3. Gli investimenti ed il potenziale di crescita dell'area dell'euro

3.1. Udviklingen i investeringerne i euroområdet i 1990'erne

3.1. Tendenze degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90

3.2 Afgørende faktorer for investeringer i euroområdet

3.2 I fattori determinanti gli investimenti nell'area dell'euro

4. Det finansielle system i euroområdet

4. Il sistema finanziario dell'area dell'euro

4.1 Den generelle udvikling i EU's finansielle system

4.1 Evoluzione generale del sistema finanziario dell'UE

4.2 Penge- og derivatmarkedet

4.2 Mercati monetari e derivati

4.3 Obligationsmarkeder

4.3 Mercati obbligazionari

4.4 Aktiemarkeder

4.4 Mercati azionari

4.5 Venturekapital

4.5 Capitale di rischio

4.6 Finansielle formidlere

4.6 Intermediari finanziari

4.7 Udfordringer for de politiske beslutningstagere

4.7 Le sfide future per i politici

5. Euroen som international valuta

5. L'euro come valuta internazionale

5.1 Indledning

5.1 Introduzione

5.2 Den private sektors brug af euroen i internationale transaktioner

5.2 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore privato

5.3 Den offentlige sektors internationale anvendelse af euroen

5.3 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore pubblico

5.4 Kandidatlandene og euroens indførelse

5.4 I paesi candidati all'adesione e l'adozione dell'euro

5.5 Euroområdets bidrag til den politiske samordning på verdensplan

5.5 Il contributo dell'area dell'euro al coordinamento mondiale delle politiche

Euroområdet i verdensøkonomien - Resumé

L'area dell'euro nell'economia mondiale - sintesi

Tredje fase af Den Økonomiske og Monetære Union (ØMU) blev indledt den 1. januar 1999 med deltagelse af de 11 medlemsstater, der havde opnået en høj grad af nominel konvergens, således som det kræves i henhold til EF-traktaten. Grækenland blev efterfølgende vurderet til at have opfyldt betingelserne for at kunne deltage og kom med i ØMU den 1. januar 2001. Indførelsen af eurosedler og -mønter den 1. januar 2002 var et vanskeligt logistisk forehavende, men lykkedes så godt, som man overhovedet havde kunnet håbe. Euroen er en realitet.

Il 1° gennaio 1999 la terza fase dell'UEM ha preso avvio con la partecipazione di 11 Stati membri che avevano raggiunto un grado elevato di convergenza nominale, come previsto dal trattato CE. Successivamente si è giunti alla conclusione che anche la Grecia soddisfaceva le condizioni richieste per poter partecipare con successo all'area dell'euro ed anche questo paese vi ha aderito il 1° gennaio 2001. L'introduzione delle banconote e delle monete il 1° gennaio 2002 è stata un esercizio logistico difficile che si è svolto nel miglior modo possibile. L'euro è così diventato una realtà tangibile.

Fordelene ved den fælles valuta, som bygger på et sundt institutionelt politisk grundlag af ansvarlige makropolitikker kombineret med strukturreformer, er slået tydeligt igennem i de tre første år af ØMU's tredje fase. De første to år voksede BNP med ca. 3%, hvilket var noget højere end forventet, uden at det medførte den form for ubalancer, som mange steder i verden truer bæredygtigheden i væksten. Den private opsparing er forblevet på et tilfredsstillende niveau på ca. 15% af den disponible indkomst, underskuddene på statsbudgetterne er fortsat faldet, men dog ikke helt så markant som i konvergensfasen 1990-1998, og det har øget den offentlige nettoopsparing, medens investeringerne har været sunde, men stabile, så der ikke er opstået overinvesteringsproblemer. Resultatet er, at der stort set har været i balance i de løbende poster på betalingsbalancerne i euroområdet.

I vantaggi della moneta unica, ancorata ad un quadro istituzionale sano di politiche macroeconomiche giudiziose e associata a riforme strutturali, sono stati visibili nel corso dei primi tre anni della terza fase dell'UEM. Durante i primi due anni il PIL è salito di circa il 3%, un tasso leggermente superiore al potenziale, senza creare il tipo di squilibri che minacciano la sostenibilità della crescita in numerose regioni del mondo. Il risparmio privato si è mantenuto ad un livello soddisfacente, pari a circa il 15% del reddito disponibile, i disavanzi di bilancio hanno continuato a ridursi, sebbene ad un ritmo inferiore rispetto alla fase di convergenza 1990-1998, rafforzando così il risparmio pubblico netto, e gli investimenti sono stati vivaci ma regolari, il che ha consentito di non incorrere in un problema di investimento eccessivo. Di conseguenza la bilancia corrente dell'area dell'euro è rimasta grosso modo in equilibrio.

Det tredje år med den fælles valuta: Konsekvenserne af nedgangen i væksten på verdensplan

Terzo anno di moneta unica: far fronte al rallentamento economico mondiale

I 2001 neddæmpedes verdensøkonomien meget hurtigt, og verdenshandelen gik tilbage fra en stigningstakt på ca. 12% det foregående år til en stigningstakt på næsten nul. Selv om euroområdet er en væsentligt tættere økonomisk enhed end de deltagende medlemsstater, er handelen fortsat ganske omfattende, således at det mærkbare fald i verdenshandelen nødvendigvis måtte få ganske alvorlige konsekvenser. Desuden er euroområdet stærkt integreret i verdensøkonomien, og derfor vil virkningerne af udviklingen på internationalt plan også afspejles i de finansielle relationer, de multinationale virksomheders aktiviteter og tilliden. Rystelser, der påvirkede alle lande - stigningen i oliepriserne, terrorangrebene den 11. september og korrigeringen af aktiekurserne - har bidraget til den økonomiske opbremsning på verdensplan. Men også indenlandske faktorer har spillet en rolle. Væksten i BNP i euroområdet svækkedes i årets løb og gik næsten helt i stå i sidste kvartal af 2001.

Nel 2001 l'economia mondiale ha rallentato molto rapidamente ed il commercio mondiale ha registrato un tasso di crescita pari praticamente a zero, mentre nel corso dell'anno precedente era cresciuto circa del 12%. Anche se l'area dell'euro è un'entità economica chiaramente più chiusa di quanto non lo siano individualmente gli Stati membri che la compongono, il commercio resta un elemento importante ed inevitabilmente un calo degli scambi mondiali così consistente ha avuto un impatto significativo. Inoltre, essendo l'area dell'euro fortemente integrata nell'economia mondiale, gli sviluppi internazionali hanno riflessi anche sui legami finanziari, sulle partecipazioni straniere nelle imprese e sulla fiducia. Shock comuni, come l'aumento dei prezzi petroliferi, gli eventi dell'11 settembre e la variazione delle quotazioni azionarie, hanno contribuito a questo rallentamento mondiale. Ma anche i fattori nazionali hanno svolto un ruolo significativo. La crescita del PIL dell'area dell'euro ha decelerato durante l'anno per poi praticamente arrestarsi nel corso del quarto trimestre del 2001.

På trods af dæmpningen af aktiviteten lykkedes det i overraskende grad at skabe øget beskæftigelse, hvilket formentlig kan tilskrives de arbejdsmarkedsreformer, som blev gennemført i forbindelse med forberedelserne til den fælles valuta, og som siden er videreført. I de tre første år med den fælles valuta blev der skabt ca. 6 mio. nye job i euroområdet. Lidt mindre positivt er det, at inflationen steg fra det meget lave niveau på lige godt 1% det første år i ØMU's tredje fase til 2,5% i 2001. Det skyldes primært en række uheldige faktorer, som spillede ind efter hinanden: to gange var oliepriserne på himmelflugt, og konsekvenserne heraf blev yderligere forstærket af euroens svage stilling i forhold til de vigtigste handelspartneres valutaer og stigninger i flere omgange i fødevarepriserne forårsaget af sygdomme og ugunstige vejrforhold.

Nonostante il rallentamento dell'attività, la creazione di posti di lavoro si è mantenuta ad un livello sorprendentemente buono, il che potrebbe spiegarsi con le ripercussioni positive delle riforme del mercato del lavoro intraprese in preparazione della moneta unica e tuttora in corso. Nel corso dei primi tre anni della moneta unica, circa 6 milioni di posti di lavoro sono stati creati nell'area dell'euro. La situazione è tuttavia leggermente meno favorevole sul versante dell'inflazione: dopo avere registrato un tasso molto moderato di poco superiore all'1% durante il primo anno della terza fase dell'UEM, si è attestata al 2 ½% nel 2001. Questa recrudescenza dell'inflazione è dovuta principalmente ad una serie di fattori, vale a dire due rincari dei prezzi del petrolio, il cui effetto è stato amplificato dalla debolezza dell'euro rispetto alle valute dei principali partner commerciali, ed una serie di aumenti dei prezzi dei prodotti alimentari legati ad epidemie e a cattive condizioni climatiche.

Eurokursen og stillingen over for udlandet

Il tasso di cambio dell'euro e la posizione nei confronti dell'esterno

Efter at euroen blev lanceret i 1999, faldt kursen med ca. 20% i forhold til USD. Rent nominelt havde den i foråret 2001 i realiteten mistet over 10% af sin værdi, men har siden ligget nogenlunde stabilt [1]. Euroens reelle kurs udtrykt i arbejdskraftomkostninger pr. produceret enhed ligger langt under

Rispetto al suo lancio nel 1999, l'euro si è deprezzato di oltre il 20% rispetto al dollaro statunitense. In termini nominali aveva già perso effettivamente più del 10% del suo valore nella primavera 2001, ma in seguito è rimasto relativamente stabile [1]. Il tasso di cambio reale dell'euro in termini di costi unitari del lavoro si situa di gran lunga al di sotto della sua media a lungo termine (1980-2000). Di conseguenza, i produttori dell'area dell'euro si trovano in una situazione concorrenziale favorevole rispetto ai fornitori dei paesi terzi. Il vantaggio concorrenziale di cui ha beneficiato la produzione nazionale rispetto all'offerta straniera spiega in parte perché le esportazioni nette hanno potuto apportare un contributo positivo al PIL nel 2001, nonostante la contrazione brutale del commercio mondiale. D'altro canto, però, l'incapacità dell'euro di apprezzarsi raggiungendo un livello più conforme ai fondamentali economici non ha contribuito a contenere l'inflazione.

[1] Den foreliggende meddelelse er udarbejdet pr. 21. marts 2002.

[1] L'analisi contenuta in questa comunicazione si riferisce alla situazione al 21 marzo 2002.

gennemsnitskursen på lang sigt (1980-2000). Resultatet er, at producenterne i euroområdet har en fordelagtig position i konkurrencen med leverandører fra tredjelande. Den indenlandske produktions konkurrencemæssige forspring i forhold til udenlandske leverancer er en af forklaringerne på, hvorfor nettoeksporten kunne bidrage positivt til BNP i 2001 på trods af et kraftigt fald i verdenshandelen. Den kendsgerning, at det ikke lykkedes at styrke euroen til et niveau, som bedre afspejlede de faktiske økonomiske forhold, gjorde det samtidig vanskeligere at holde inflationen nede.

A livello mondiale persistono squilibri esterni rilevanti. All'ampio deficit delle partite correnti degli Stati Uniti corrisponde un surplus sostanziale del Giappone e di alcuni altri paesi asiatici, mentre la bilancia delle partite correnti dell'area dell'euro nel suo insieme è rimasta prossima all'equilibrio. Mentre resta da appurare quale sia il peso dei fattori ciclici in questo contesto, ci si attende che gli squilibri mondiali si appianino una volta che la crescita economica nelle zone corrispondenti sarà ritornata al suo valore tendenziale.

Set i den globale sammenhæng består der fortsat væsentlige ubalancer i forhold til omverdenen. Et stort underskud i USA på betalingsbalancens løbende poster opvejes af et stort overskud i Japan og visse andre asiatiske lande, medens de løbende poster i euroområdet som helhed var tæt på at være i balance. Det er et spørgsmål, i hvilket omfang konjunkturbetingede faktorer bidrager til ubalancer på verdensplan, men de burde klinge af, når den økonomiske vækst i de respektive områder vender tilbage til en mere normal udvikling.

Politiche di bilancio e monetarie

Finans- og pengepolitikker

Considerate le situazioni di bilancio squilibrate da cui si è partiti, si è assistito in questi ultimi sei anni a reali progressi in materia di risanamento del bilancio. Dall'inizio del 1999 le politiche di bilancio sono attuate nel quadro del Patto di stabilità e crescita (PSC) e rispettano appieno il valore di riferimento del 3% del PIL. Gli sforzi di risanamento del bilancio sono continuati nella maggioranza dei paesi, anche se il loro ritmo si è moderato. Benché i tagli di imposte decisi anteriormente ed il rallentamento congiunturale del 2001 abbiano peggiorato i disavanzi di bilancio nominali, i disavanzi strutturali sono restati praticamente invariati. La maggior parte degli Stati membri ha lasciato che gli stabilizzatori automatici ammortizzassero gli effetti del rallentamento.

Med en situation præget af manglende balance på budgetterne som udgangspunkt er der i de seneste seks år sket betydelige fremskridt i retning af større konsolidering af de offentlige finanser. Siden starten af 1999 har finanspolitikkerne været underlagt stabilitets- og vækstpagten og har i fuldt omfang overholdt referenceværdien på 3%. Den finanspolitiske tilpasning er fortsat i de fleste lande, men går langsommere. Allerede vedtagne skattenedsættelser og den konjunkturbetingede neddæmpning i 2001 har øget de faktiske budgetunderskud, hvorimod de strukturbetingede underskud har været nogenlunde uændrede. Automatiske stabilisatorer har til en vis grad gjort det muligt at afbøde virkningerne af den økonomiske neddæmpning i de fleste medlemsstater.

Nonostante questi progressi, i disavanzi di bilancio restano ancora rilevanti in Germania, in Francia, in Italia ed in Portogallo. Nuovi sforzi di risanamento sono necessari per raggiungere posizioni vicine all'equilibrio nel 2004. Impegni in questo senso sono stati assunti in occasione dei programmi di stabilità aggiornati del 2001 e sono stati confermati dal Consiglio europeo di Barcellona. A seguito dell'esame da parte del Consiglio del progetto della Commissione di raccomandazione per un avvertimento preventivo, la Germania ed il Portogallo hanno assunto impegni politici rigorosi rispondenti alle preoccupazioni della Commissione.

På trods af fremskridtene er der fortsat tale om betydelige budgetunderskud i Tyskland, Frankrig, Italien og Portugal. Der er behov for yderligere konsolideringsbestræbelser for at komme tættere på balance på budgetterne i 2004. De opdaterede stabilitetsprogrammer, der blev forelagt i 2001, indeholder tilsagn om en sådan indsats. Medlemsstaternes vilje til at nå dette mål på mellemlang sigt blev bekræftet på Det Europæiske Råd i Barcelona. Drøftelsen i Rådet af Kommissionens udkast til henstillinger vedrørende et tidligt varsel resulterede i, at Tyskland og Portugal afgav klare politiske tilsagn, som i det store og hele imødekom Kommissionens ønsker.

La politica monetaria è rimasta focalizzata sull'obiettivo primario della stabilità dei prezzi nell'area dell'euro, stabilità che secondo la definizione della BCE corrisponde ad un tasso di inflazione (IPCA) inferiore al 2% da raggiungere nel medio termine. Questo orientamento sul termine medio ha permesso nel 2001 di abbassare a quattro riprese i tassi di interesse per portarli al livello del 3¼ %, pari ad una riduzione complessiva di 150 punti base, in un contesto di rallentamento economico che esercita pressioni al ribasso sull'inflazione. Le condizioni di finanziamento hanno continuato ad essere favorevoli alla crescita. Nello stesso tempo, le aspettative di inflazione sono restate compatibili con la definizione quantitativa di stabilità dei prezzi data dalla BCE. I tassi di inflazione continuano tuttavia a divergere tra gli Stati membri e le condizioni monetarie sono in generale troppo restrittive quando le tensioni inflazionistiche sono deboli e troppo morbide quando la domanda finale eccede la produzione potenziale. La politica di bilancio può essere utilizzata in questo contesto, ma rischia di essere troppo sollecitata senza un sistema più flessibile di formazione dei prezzi e dei salari.

Den monetære politik har fortsat fokuseret på det primære mål om prisstabilitet i euroområdet, der af Den Europæiske Centralbank, ECB, er defineret som en inflation på under 2% på mellemlang sigt målt i forhold til det harmoniserede forbrugerprisindeks (HICP). ECB's fremadrettede mellemsigtede strategi tillod fire rentenedsættelser i 2001 med i alt 150 basispoint til 3,25% på grund af opbremsningen af økonomien, der udøver et nedadgående pres på inflationen. Finansieringsvilkårene har fortsat være befordrende for væksten. Samtidig har forventningerne til inflationen været forenelige med ECB's kvantitative definition af prisstabilitet. Inflationstakterne varierer fortsat mellem medlemsstaterne, og de monetære vilkår er generelt for stramme i de lande, hvor inflationspresset er lavt, og for lempelige i de lande, hvor den endelige efterspørgsel overstiger det potentielle output. Finanspolitikken kan tages i brug som et af flere instrumenter, men kan blive overbelastet, hvis ikke der indføres et mere fleksibelt løn- og prissystem.

Coordinamento delle politiche

Politisk samordning

Durante i primi tre anni di esistenza dell'UEM, il quadro delle politiche economiche è stato sano. Questo quadro si basa su un certo numero di principi sanciti nel trattato: l'impegno di promuovere un'economia di mercato aperta, fondata sulla libera concorrenza e su prezzi stabili e finanze pubbliche sane, che conducono ad una crescita sostenibile e ad un livello di occupazione elevato. La politica monetaria unica è affidata alla BCE, che è indipendente. Il suo obiettivo primario è di preservare la stabilità dei prezzi. Gli Stati membri conservano la responsabilità della maggior parte delle politiche economiche, in particolare delle loro politiche nazionali di bilancio e strutturali.

De tre første år af ØMU har været præget af sunde økonomiske politikker. Denne situation er karakteriseret ved en række principper, som er fastsat i traktaten - målet om en åben markedsøkonomi med fri konkurrence, stabile priser og sunde offentlige finanser - og som bidrager til bæredygtig vækst og høj beskæftigelse. Den fælles monetære politik er overladt til den uafhængige ECB, og dens primære mål er at fastholde prisstabiliteten. Ansvaret for de fleste økonomiske politikker, dvs. den nationale budgetpolitik og strukturpolitikkerne, ligger fortsat hos medlemsstaterne.

Il trattato prevede un sistema di coordinamento di queste politiche, che favorisce gli effetti di ricaduta positivi e tiene conto delle esternalità negative che potrebbero derivare dall'assenza di coordinamento dei processi decisionali. Gli indirizzi di massima per le politiche economiche degli Stati membri e della Comunità costituiscono l'elemento centrale di questo dispositivo. Il dinamismo del processo di creazione di posti di lavoro osservato dal 1997 riflette anche le riforme del mercato del lavoro intraprese dagli Stati membri, in particolare nel quadro della strategia europea per l'occupazione. Gli orientamenti annuali per l'occupazione sono lo strumento offerto dal trattato per il coordinamento delle politiche per l'occupazione. La sorveglianza multilaterale, prevista anch'essa dal trattato, è un altro elemento importante.

Traktaten indeholder bestemmelser om samordning af de økonomiske politikker, der fremmer positive afsmittende virkninger og tager hensyn til eventuelle negative eksterne forhold, der vil kunne gøre sig gældende, hvis beslutningstagningen ikke samordnes. De såkaldte "overordnede retningslinjer for medlemsstaternes og Fællesskabets økonomiske politikker" er det centrale element i dette system. Den kraftige vækst i beskæftigelsen, der har kunnet registreres siden 1997, kan ligeledes tilskrives de arbejdsmarkedsreformer, medlemsstaterne har gennemført, bl.a. i forbindelse med den europæiske beskæftigelsesstrategi. De årlige retningslinjer for medlemsstaternes beskæftigelsespolitik er det traktatbaserede instrument for samordningen af beskæftigelsespolitikken. Et andet vigtigt element, som ligeledes bygger på traktaten, er den multilaterale overvågning af de økonomiske politikker.

Si dovrebbe rafforzare il coordinamento delle politiche economiche (cioè di bilancio e strutturali) semplificando le procedure quando ciò è opportuno e attuando le misure proposte dalla Commissione e approvate dal Consiglio europeo di Barcellona. Per migliorare la valutazione comune della situazione economica, occorre dedicarsi maggiormente alle necessità statistiche dell'UEM. D'altra parte, per fare in modo che ci si accordi meglio su ciò che si deve intendere per buona politica economica nell'UEM, la Commissione ha l'intenzione di proporre una serie di norme comuni per la conduzione delle politiche economiche al fine di facilitare il consenso e migliorare la governance economica e la trasparenza.

Samordningen af de økonomiske politikker (dvs. finans- og strukturpolitikkerne) kunne gøres endnu mere effektiv ved i givet fald at gøre processerne mere strømlinede og iværksætte de foranstaltninger, som Kommissionen har foreslået, og som er godkendt af Det Europæiske Råd i Barcelona. Hvis man vil have en bedre fælles vurdering af den økonomiske situation, er det desuden nødvendigt at arbejde mere ihærdigt på at opfylde de statistiske krav i relation til ØMU. Med henblik på at skabe bredere forståelse for, hvad der er god økonomisk politik i ØMU, vil Kommissionen foreslå et sæt fælles normer for gennemførelsen af økonomiske politikker for at gøre det lettere at opnå konsensus, bedre økonomisk styring og større åbenhed.

Formazione dei salari nell'UEM

Løndannelsen under ØMU

L'Unione monetaria ha modificato per molti aspetti il contesto macroeconomico della fissazione dei salari e dei prezzi nell'area dell'euro. A livello delle trattative salariali i comportamenti devono essere adattati al nuovo quadro politico che esige una maggiore flessibilità delle retribuzioni nominali per garantire la competitività dell'area dell'euro. Nello stesso tempo, gli aumenti salariali a livello nazionale devono tenere conto del loro impatto sull'inflazione di tutta l'area dell'euro.

Den Monetære Union har på mange måder ændret det makroøkonomiske klima for løn- og prissætningen i euroområdet. Lønforhandlingerne må tilpasses de nye politiske rammer, som kræver mere omfattende nominallønsfleksibilitet for at sikre konkurrenceevnen i euroområdet. Samtidig må der ved lønstigninger på nationalt plan tages hensyn til de inflationsmæssige virkninger i hele euroområdet.

In questi ultimi dieci anni i progressi registrati sul piano della stabilizzazione nominale dei prezzi e dei salari nell'insieme dell'area dell'euro sono stati impressionanti. Durante gli anni '90 infatti il processo di disinflazione è stato notevole e nel 1997 il tasso di inflazione è sceso al di sotto della barriera del 2%. Nonostante un aumento nel 2001, la crescita nominale del costo unitario del lavoro in tutta l'area dell'euro si è ridotta rapidamente. Inoltre, nonostante una riduzione sensibile della disoccupazione negli ultimi anni, ci sono stati pochi segni di una nuova accelerazione significativa della crescita nominale dei costi unitari del lavoro. Globalmente è indubbio che nel corso dei primi anni dell'UEM, e persino in alcuni degli anni precedenti, la moderazione osservata a livello dei salari nominali è stata rimarchevole e può difficilmente spiegarsi se si prescinde da una modifica dei comportamenti sottostanti.

I euroområdet som helhed er der i det seneste tiår gjort imponerende fremskridt i retning af nominel stabilisering af både priser og lønninger. I 1990'erne var der rent faktisk tale om en bemærkelses værdig inflationsdæmpende proces, og i 1997 var inflationstakten faldet til under målet på 2%. På trods af en stigning i 2001 er den nominelle inflation i enhedslønomkostningerne faldet kraftigt i euroområdet. Desuden har der på trods af en markant nedgang i arbejdsløsheden i de seneste år ikke været tegn på nogen større stigning i de nominelle enhedslønomkostninger. Alt i alt kan der ikke herske megen tvivl om, at der i ØMU's første år og endog i nogle af årene forud for ØMU's indførelse blevet udvist imponerende nominel løntilbageholdenhed, hvilket vanskeligt kan tilskrives andet end ændringer i de underliggende adfærdsmæssige relationer.

In questi ultimi anni la moderazione dei salari reali ha dato i suoi frutti contribuendo al dinamismo della creazione di posti di lavoro. Per l'area dell'euro, si stima che il NAIRU (tasso di disoccupazione che stabilizza l'inflazione) si sia ridotto di circa 1½ punti percentuali, il che fa supporre che circa la metà della riduzione della disoccupazione effettiva possa essere considerata di natura strutturale. Per comprendere meglio la natura della moderazione salariale che ha dato luogo al ribasso del NAIRU, occorre ricordare le riforme relativamente ampie intraprese sui mercati dei prodotti e del lavoro nella maggior parte dei paesi dell'area dell'euro, riforme che hanno rafforzato la concorrenza sui mercati delle merci e dei servizi e hanno ridotto le divisioni esistenti nel mercato del lavoro tra insider e outsider nel corso della seconda metà degli anni '90.

Tilbageholdenheden med hensyn til reallønnen har båret frugt og bidraget til den dynamiske udvikling i beskæftigelsen i de seneste år. Ifølge forskellige overslag er NAIRU (den "naturlige arbejdsløshed", hvor inflationen er konstant) i euroområdet faldet med ca. halvandet procentpoint, hvilket er tegn på, at ca. halvdelen af forbedringen i den faktiske arbejdsløshed kan anses for at være strukturelt betinget. Den løndisciplin, der afspejles i nedgangen i NAIRU, kan forklares med de relativt omfattende reformer på varemarkedet og arbejdsmarkedet i de fleste lande i euroområdet. Det har skærpet konkurrencen på markederne for varer og tjenesteydelser og gjort det lettere at komme ind på arbejds markederne i anden halvdel af 1990'erne.

Occorre tuttavia riconoscere che i progressi registrati nelle riforme sono stati piuttosto disuniformi da un paese all'altro e che tutte le grandi economie dell'area dell'euro continuano a risentire di una disoccupazione strutturale relativamente elevata. Queste riforme sono state inoltre poco organiche, il che sembrerebbe dimostrare che sono necessarie altre misure perché il NAIRU continui ad abbassarsi.

Det må dog også erkendes, at fremskridtene på reformområdet har været ganske ujævnt fordelt mellem landene, idet alle de større økonomier i euroområdet fortsat kæmper med relativt høj strukturel arbejdsløshed. Reformerne har også været forholdsvis spredte og usammenhængende, hvilket tyder på, at der er behov for en yderligere reformindsats, hvis nedgangen i NAIRU skal fortsætte.

È dunque difficile spiegare la moderazione salariale generale senza citare il ruolo delle politiche dei redditi praticate in un certo numero di paesi. L'obiettivo deve essere quello di conciliare la necessità che in tutta l'area dell'euro i salari restino compatibili con l'obiettivo di stabilità dei prezzi fissato dalla BCE con la necessità di una maggiore flessibilità, che consenta di riflettere le divergenze nel livello e nei tassi di crescita della produttività in modo da reagire in modo adeguato alle variazioni della domanda di alcune regioni o alcuni settori e rendere più remunerativi i posti di lavoro.

Det er således vanskeligt at forklare den udbredte løntilbageholdenhed uden at se på indkomst politikken i en række lande. Opgaven består i at forene behovet for at holde lønningerne i hele euroområdet på et niveau, som er foreneligt med ECB's målsætning om prisstabilitet, med behovet for større fleksibilitet, som afspejler forskelle i niveauet og stigningstakterne for produktiviteten, så man kan reagere effektivt på ændringer i efterspørgslen i bestemte regioner eller sektorer og forbedre mulighederne for rentabel beskæftigelse.

Investimenti e potenziale di crescita nell'area dell'euro

Investerings- og vækstpotentialet i euroområdet

Gli investimenti pubblici e privati sono fondamentali per lo sviluppo del potenziale di crescita dell'area dell'euro a medio e lungo termine. L'UEM ed il quadro politico sul quale si basa influiranno probabilmente in modo positivo sui principali fattori che determinano gli investimenti, come la redditività ed i tassi di interesse reali: la maggiore integrazione finanziaria migliorerà le condizioni di finanziamento e la riduzione del rischio di cambio consentirà un'allocazione più efficiente degli investimenti. Infine, la messa in atto di una disciplina di bilancio conterrà l'effetto di "crowding out" sugli investimenti privati.

Offentlige og private investeringer er afgørende for udviklingen af euroområdets vækstpotentiale på mellemlang og lang sigt. ØMU og det politiske grundlag, den bygger på, må forventes at have en positiv indvirkning på de vigtigste afgørende faktorer for investeringerne, dvs. rentabiliteten og real renten: øget finansiel integration vil give bedre finansieringsvilkår, og mindre valutakursrisici vil gøre det muligt at fordele investeringerne mere effektivt. Endelig vil der med den fornødne finansdisciplin være mindre risiko for, at de private investeringer skal blive fortrængt.

L'introduzione dell'euro è ancora troppo recente per poter trarre conclusioni definitive sull'impatto dell'UEM sugli investimenti, ma alcuni segni incoraggianti dimostrano che si sta andando nella direzione giusta. Se si considera anche la fase di preparazione all'UEM iniziata a metà degli anni '90, si vede che i tassi di interesse reali sono diminuiti, che la variazione dei tassi di cambio reali si è ridotta e che la redditività al netto delle imposte si mantiene ad un livello relativamente elevato. Si osserva inoltre una convergenza considerevole dei tassi di investimento nell'area dell'euro, accompagnata da una convergenza di parametri economici quali la redditività ed i tassi di interesse. Questa evoluzione è dovuta ad una più forte integrazione dei mercati e ad un quadro istituzionale più armonizzato. I dati riguardanti i flussi degli IDE (investimenti diretti esteri) sono meno chiari. Le attività di fusione e di acquisizione sono state dominanti nei flussi di IDE di questi ultimi anni, riflettendo forse gli obiettivi strategici a più lungo termine delle imprese.

Det er endnu for tidligt at drage endelige konklusioner af ØMU's virkninger for investeringerne, eftersom det er så kort tid siden, euroen blev indført. Der er dog visse opmuntrende tegn, der peger i den rigtige retning. Hvis man medregner forberedelsesfasen på ØMU fra midten af 1990'erne, er realrenten og variationen i den reelle valutakurs faldet, og rentabiliteten efter skat har kunnet fastholdes på et ganske højt niveau. Også økonomierne i euroområdet udviser betydelig konvergens med hensyn til investeringsrater og økonomiske vilkår såsom rentabilitet og rentesatser, hvilket skyldes dels den tættere markedsintegration, dels mere harmoniserede institutionelle rammer. Tallene for de direkte udenlandske investeringsstrømme er mindre overbevisende. Fusioner og overtagelser, som muligvis afspejler virksomhedernes langsigtede strategiske målsætninger, har domineret de direkte udenlandske investeringsstrømme i de seneste år.

L'euro ed il sistema finanziario dell'area dell'euro

Euroen og det finansielle system i euroområdet

Il ritmo di integrazione dei mercati finanziari dell'area dell'euro si è chiaramente accelerato dal passaggio all'euro nel gennaio 1999. L'euro non è ovviamente il solo fattore ad aver determinato questa accelerazione: anche la mondializzazione, stimolata dalla liberalizzazione dei movimenti internazionali di capitali, dalla deregulation finanziaria e dai progressi tecnologici, ed i progressi registrati nella messa in atto di un quadro regolamentare comune in tutta l'UE (che si iscrivono nel quadro degli sforzi per completare il mercato interno dei servizi finanziari) sono stati determinanti, così come le riforme finanziarie intraprese a livello degli Stati membri.

Integrationen på kapitalmarkederne i euroområdet er helt klart gået hurtigere siden overgangen til euro i januar 1999. Euroen er naturligvis ikke den eneste forklaring: globaliseringen - yderligere underbygget af liberaliseringen af internationale kapitalbevægelser - finansiel deregulering, teknologiske fremskridt og fremskridt med hensyn til etableringen af et fælles lovgivningsgrundlag i hele EU (som led i bestræbelserne på at fuldføre det indre marked for finansielle tjenesteydelser) har også været afgørende, og det samme gælder de finansielle reformer, de enkelte medlemsstater har gennemført.

L'introduzione dell'euro ha posto fine al rischio di cambio come fonte di frammentazione del sistema finanziario dell'area dell'euro e ha rivelato nel contempo i costi di opportunità generati dagli ostacoli all'integrazione che ancora esistono. Il rafforzamento dell'integrazione dovuto all'euro ha determinato una maggiore omogeneità dei mercati, un'ondata di fusioni tra gli intermediari e tra le borse e l'introduzione di tecniche e di prodotti nuovi ed innovativi.

Euroen har elimineret valutakursrisikoen som en kilde til opdeling af det finansielle system i euroområdet, og samtidig viser den de fulde offeromkostninger ved de resterende hindringer for integrationen. En tættere integration som følge af euroen afspejles i mere homogene markeder, en konsolideringsbølge hos de finansielle formidlere samt udveksling og udvikling af nye og innovative produkter og teknikker.

Giacché gli operatori del mercato hanno adottato strategie più paneuropee, le istanze decisionali a livello dell'UE hanno reagito elaborando una strategia coerente per il completamento del mercato interno dei servizi finanziari ed impegnandosi ad attuarla rapidamente (cfr. ad esempio le conclusioni del Consiglio europeo di Barcellona nel marzo 2002). Innanzitutto, ed è il punto più importante, l'UE ha fissato un termine ambizioso, il 2005, per l'attuazione del Piano d'azione per i servizi finanziari (PASF), un "pacchetto" di 42 iniziative politiche che mirano a migliorare il funzionamento del sistema finanziario dell'UE. Un termine ancora più ravvicinato, il 2003, è stato fissato per le misure che riguardano i mercati dei valori mobiliari e il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR). Quest'ultimo costituisce il progetto di un mercato integrato ed efficace per il finanziamento del capitale delle imprese giovani ed innovative. In secondo luogo, l'attuazione del PASF deve essere omogenea in tutti gli Stati membri se si vuole avere un'integrazione effettiva - e non soltanto nominale - dei mercati finanziari nazionali. Il nuovo quadro decisionale per la legislazione sui valori mobiliari, adottato in base alle proposte del comitato Lamfalussy, dovrebbe contribuire al raggiungimento di questo obiettivo e permettere un adattamento più rapido della legislazione all'evoluzione dei mercati finanziari. In terzo luogo, la politica della concorrenza deve svolgere un ruolo pro-attivo nel movimento di integrazione finanziaria per fare in modo che i vantaggi economici siano interamente sfruttati. In quarto luogo, i consumatori e gli investitori devono essere protetti in modo adeguato cosicché possano avere la fiducia necessaria per esercitare un'attività in un mercato unico che si estende su tutta l'Unione in modo da trarre il massimo profitto.

Efterhånden som aktørerne på markedet har anlagt mere europæisk dækkende strategier, har de politiske beslutningstagere på EU-plan reageret ved at udarbejde en sammenhængende politisk strategi for fuldførelsen af det indre marked for finansielle tjenesteydelser og arbejder på at få strategien hurtigt gennemført (jf. f.eks. konklusionerne fra Det Europæiske Råd i Barcelona i marts 2002). Som det første - og vigtigste - har EU fastsat en ambitiøs tidsfrist, nemlig 2005, for gennemførelsen af handlingsplanen for finansielle tjenesteydelser - en pakke på 42 politiske initiativer med det formål at få EU's finansielle system til at fungere bedre. Der er fastsat en endnu kortere frist, 2003, for foranstaltninger vedrørende værdipapirmarkederne og handlingsplanen for risikovillig kapital. Sidstnævnte er en regulær model for, hvordan man skal udvikle et integreret og effektivt marked for aktiefinansiering af nystartede og innovative virksomheder. Det andet er, at handlingsplanen for finansielle tjenesteydelser skal omfatte alle medlemsstaterne, således at der bliver tale om en reel og ikke blot nominel integration af de nationale kapitalmarkeder. De nye rammer for beslutnings tagningen i relation til lovgivningen om værdipapirer, som er vedtaget på grundlag af forslag fra Lamfalussy-udvalget, skulle bidrage til opfyldelsen af denne målsætning og sikre, at lovgivningen tilpasses hurtigere til udviklingen på kapitalmarkederne. Det tredje er, at konkurrencepolitikken skal være mere fremsynet i takt med den finansielle integration for at sikre, at de økonomiske fordele kan udnyttes i fuldt omfang. Det fjerde er, at forbrugere og investorer skal have den fornødne beskyttelse, så de kan have tillid til at operere på - og dermed få de fulde fordele af - et indre marked, der dækker hele EU.

L'euro come valuta internazionale

Euroen som international valuta

Il dollaro resta ancora la valuta internazionale dominante, ma l'euro è diventato la seconda valuta del mondo dopo il suo lancio. Vi sono un certo numero di fattori che contribuiranno a promuovere il suo utilizzo a livello internazionale. Il primo è costituito dalle notevoli dimensioni dell'economia dell'area dell'euro. Essa rappresenta approssimativamente il 16% del PIL mondiale ed è pertanto leggermente inferiore a quella degli Stati Uniti (21%), ma superiore a quella del Giappone (8%). Le cifre riguardanti la quota di ciascuna di queste tre aree nel commercio mondiale di beni e di servizi sono simili. Il secondo fattore che contribuisce all'attrattiva dell'euro come valuta internazionale è la sua stabilità, che riflette i fondamentali economici sani dell'area dell'euro, supportati dal quadro di politica economica dell'UEM orientato verso la stabilità. Il terzo fattore è il processo di integrazione dei mercati finanziari nazionali in Europa in vasti mercati finanziari paneuropei, dotati di profondità e liquidità, che rafforzeranno il ruolo dell'euro nell'ambito delle attività internazionali di mutuo e di prestito. È tuttavia probabile che a causa di effetti di rete e di scala il dollaro statunitense resterà la valuta dominante. In ogni caso l'internazionalizzazione dell'euro è un processo trainato dal settore privato, poiché l'Eurosistema non si è fissato come obiettivo politico né di ostacolare né di promuovere attivamente questa internazionalizzazione.

Den amerikanske dollar er fortsat den vigtigste internationale valuta, men euroen blev verdens næstvigtigste valuta, da den først var indført. Der er flere faktorer, som støtter brugen af euroen som international valuta. Den første er det faktum, at euroområdets økonomi er meget stor. Den tegner sig for ca. 16% af verdens BNP, dvs. en smule mindre end den amerikanske (21%), men væsentligt større end den japanske (8%). De tre store områders respektive andele af verdenshandelen med varer og tjenesteydelser er på linje hermed. Den anden faktor, som gør euroen attraktiv som international valuta, er dens stabilitet, der afspejler de grundlæggende sunde økonomiske forhold i euroområdet understøttet af det stabilitetsorienterede økonomisk-politiske grundlag for ØMU. Den tredje faktor er den igangværende integration af de nationale kapitalmarkeder i Europa til brede, dybe og likvide paneuropæiske kapitalmarkeder, som vil styrke euroens betydning inden for international låntagning og långivning. Den amerikanske dollar vil dog på grund af netværks- og stordriftsvirkninger formentlig vedblivende være den dominerende valuta. Under alle omstændigheder er internationalise ringen af euroen en proces, der drives frem af den private sektor, og eurosystemet er hverken en hindring eller aktiv fordel for euroens internationalisering som en politisk målsætning.

È l'area dell'euro, e non i suoi Stati membri, ad essere presa in considerazione dal resto del mondo quando ci si occupa dei problemi macroeconomici internazionali. Le istituzioni internazionali incaricate della sorveglianza multilaterale, come l'FMI e l'OCSE, hanno iniziato a riconoscere le implicazioni dei cambiamenti in corso valutando in modo regolare l'orientamento macroeconomico generale dell'area dell'euro. Questa evoluzione si riflette anche nelle dichiarazioni dei ministri delle finanze del G7 che non parlano più dell'orientamento macroeconomico dei singoli Stati membri, bensì della situazione globale di questa area.

Det er euroområdet - og ikke længere dets medlemsstater - resten af verden nu regner med, når inter nationale makroøkonomiske spørgsmål er til drøftelse. Internationale institutioner med ansvar for den multilaterale overvågning, bl.a. IMF og OECD, har erkendt konsekvenserne af disse ændringer og er begyndt med jævne mellemrum at vurdere den samlede makroøkonomiske udvikling i euroområdet. Udviklingen afspejles også i G7-finansministrenes erklæringer, som ikke længere refererer til den makroøkonomiske udvikling i de enkelte medlemsstater i euroområdet, men til hele euroområdets samlede stilling.

L'UEM ha dato impulso ad un processo di elaborazione di posizioni comuni europee che permette alla Comunità di iniziare a svolgere un ruolo internazionale commisurato al suo peso economico e finanziario. Questa evoluzione deve essere completata da nuovi progressi sul piano della rappresentanza.

ØMU har bidraget til udviklingen af fælleseuropæiske holdninger, som giver EU mulighed for at begynde at spille en international rolle, der står mål med dets finansielle og økonomiske vægt. Det bør følges op med en styrkelse af dets repræsentation i internationale fora.

1. Den økonomiske situation og de politiske resultater

1. Situazione economica e risultati politici

1.1 Det tredje år med den fælles valuta: Konsekvenserne af nedgangen i væksten på verdensplan

1.1 Terzo anno di moneta unica, caratterizzato dal rallentamento mondiale dell'economia

De to første år i tredje fase af ØMU voksede BNP mere end forventet med gennemsnitligt 3% om året, efterfulgt af en brat, men kortvarig opbremsning det tredje år. I 2001 dæmpedes væksten i BNP, og den forventes at forblive på et lavt niveau de første måneder af 2002. Der var både indenlandske og udefra kommende årsager til denne opbremsning. Det private forbrug har været trægt siden efteråret 2000, da husholdningernes købekraft i euroområdet blev svækket af de voldsomme stigninger i energi- og fødevarepriserne og opskrivningen af den amerikanske dollar i forhold til euroen. Desuden svækkedes forbrugertilliden af stigende usikkerhed omkring indkomstudviklingen og de faldende aktiekurser. Også investeringerne gik tilbage, da afkastet blev mindre, og forventningerne til efterspørgslen svækkedes.

Nel corso dei primi due anni della terza fase dell'UEM, il PIL è aumentato ad un ritmo superiore al suo potenziale, registrando una crescita media annua del 3%, mentre il terzo anno si è verificata una brusca ma breve recessione. Nel 2001 la crescita del PIL ha rallentato e dovrebbe restare sotto tono anche durante la prima parte del 2002. Le cause di questa flessione dell'attività sono allo stesso tempo interne ed esterne. Sul piano interno, il consumo privato ristagna dall'autunno 2000 in quanto il potere d'acquisto delle famiglie dell'area dell'euro è stato indebolito dall'impennata dei prezzi dell'energia e dei prodotti alimentari nonché dall'apprezzamento del dollaro rispetto all'euro. Inoltre l'incertezza crescente in materia di redditi ed il ribasso delle quotazioni di borsa hanno deteriorato la fiducia dei consumatori. Il ribasso dei profitti ed un deterioramento delle prospettive riguardanti la domanda hanno comportato una contrazione degli investimenti.

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Der har været tale om en voksende synkronisering med verdensøkonomien. Siden den fælles valuta blev indført, har væksten i BNP i euroområdet reduceret forskellen til USA, samtidig med at konjunkturmønsteret er blevet stærkt synkroniseret med andre større økonomier. Det står i kontrast til konvergens perioden (1990-1998). Den omfattende synkronisering under recessionen sidste år kan forklares med en række alvorlige forstyrrelser, der berørte hele verden: olieprisernes himmel flugt, IT-boblen, der bristede, og begiven hederne den 11. september. Men den kan også ses som tegn på, at euroen er begyndt at opføre sig mere, som man kunne forvente af valutaen for en økonomi, som er stærkt integreret i verdensøkonomien, således som euroområdet er.

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D'altra parte, è evidente una migliore sincronizzazione con l'economia mondiale. Dal lancio della moneta unica, il tasso di crescita del PIL dell'area dell'euro ha colmato in parte il gap rispetto a quello degli Stati Uniti, mentre il ciclo congiunturale si è sincronizzato notevolmente con quello delle altre grandi economie, diversamente da quanto accadeva nel periodo di convergenza (1990-98). Il grado elevato di sincronizzazione osservato durante la recessione dell'anno scorso è stato attribuito agli shock comuni subiti: l'aumento dei prezzi del petrolio, lo scoppio della "bolla" speculativa attorno alle TI, gli eventi dell'11 settembre. Ma può essere visto anche come il segno che l'area dell'euro ha iniziato a comportarsi maggiormente come ci si potrebbe aspettare da un'economia così integrata nell'economia mondiale.

Hvad angår forholdet til omverdenen, dykkede den udenlandske efterspørgsel på grund af den bratte nedgang i aktiviteten på verdensplan. Væksten i verdenshandelen faldt kraftigt, og på trods af den svage euro faldt den reelle vækst i eksporten fra euroområdet ganske brat fra 12,5% i 2000 til lidt over 2% sidste år. Men eftersom importen faldt endnu hurtigere end eksporten, bidrog udlandssektoren alligevel positivt til væksten. Opsvinget i aktiviteten kan være drevet af øget forbrugertillid kombineret med stigninger i den disponible realindkomst, opbrugte lagerbehold ninger, vækstunderbyggende monetære vilkår og et gunstigere økonomisk klima i udlandet.

Sul piano esterno, il forte ribasso dell'attività mondiale ha depresso la domanda esterna. La crescita del commercio internazionale ha bruscamente rallentato e, nonostante la debolezza dell'euro, le esportazioni reali, che aumentavano al ritmo del 12½% nel 2000, hanno registrato un incremento contenuto di poco più del 2% nel 2001. Tuttavia, giacché la contrazione delle importazioni è stata ancora più rapida di quella delle esportazioni, il settore esterno ha contribuito positivamente alla crescita. Il miglioramento della fiducia dei consumatori, accompagnato dall'aumento dei redditi reali disponibili, dalla debolezza delle scorte, da condizioni monetarie favorevoli alla crescita e da un clima esterno più propizio, potrebbe comportare una ripresa dell'attività.

Opsvinget i den økonomiske aktivitet de første to år havde en positiv indvirkning på beskæf tigelsen. Det interessante er imidlertid, at det nogenlunde lykkedes at fastholde jobskabelsen, selv i den efterfølgende nedgangsperiode. I løbet af de første tre år med den fælles valuta er der skabt ca. 6 mio. nye job i euroområdet mod 3,5 mio. i USA. Arbejdsløsheden faldt fra 11,3% i 1997 til 8,3% i 2001. Væksten i BNP har således udmøntet sig i en højere vækst i beskæftigelsen.

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L'accelerazione dell'attività economica nel corso dei primi due anni ha avuto un effetto benefico sull'occupazione. Tuttavia è interessante constatare che la creazione di posti di lavoro è continuata ad un ritmo ragionevole anche durante il rallentamento congiunturale. Circa 6 milioni di posti di lavoro sono stati creati nell'area dell'euro durante i primi tre anni della moneta unica, a fronte dei 3,5 milioni negli Stati Uniti. Parallelamente il tasso di disoccupazione è arretrato, passando dall'11,3% nel 1997 all'8,3% nel 2001. La crescita del PIL ha dunque determinato una progressione più rapida dell'occupazione.

Forklaringen på denne beskæftigelses fremmende vækst ligger i strukturændringer på arbejdsmarkedet. En længere periode med løntilbageholdenhed knækkede den tendens til at erstatte arbejdskraft med kapital, som havde en meget negativ indvirkning på beskæftigelsen i starten af 1990'erne. På efterspørgselssiden er det navnlig kvindernes erhvervsfrekvens, der er steget mærkbart, tilligemed deltidsjobbenes og de midlertidige ansættelsers andel af den samlede beskæftigelse. De gennemsnitlige erhvervsfrekvenser er dog stadigvæk lavere end i USA og de skandinaviske lande.

Le ragioni di questa crescita con creazione di posti di lavoro risiedono nei cambiamenti strutturali subiti dai mercati del lavoro. Un lungo periodo di moderazione salariale ha invertito la tendenza alla sostituzione del capitale al lavoro che aveva danneggiato l'occupazione durante la prima metà degli anni '90. Per quanto riguarda l'offerta, il tasso di attività, in particolare delle donne, è sensibilmente aumentato, parallelamente all'aumento dei posti a tempo parziale e dei contratti temporanei nell'occupazione totale. In media, tuttavia, i tassi di attività rimangono inferiori a quelli degli Stati Uniti o dei paesi scandinavi.

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Stigningen i produktiviteten var gennemsnitligt stort set den samme i euroområdet og USA i første halvdel af 1990'erne, men siden anden halvdel af 1990'erne har produktiviteten i USA været væsentligt højere end normalt på det modne stadium i konjunkturforløbet, medens produktiviteten i euroområdet har fulgt et mere traditionelt og procyklisk mønster. En anden væsentlig forskel har været den kraftigere stigning i udbuddet af arbejdskraft i USA, der til en vis grad kan tilskrives migration og den amerikanske økonomis evne til at absorbere en voksende arbejdsstyrke. Begge faktorer for klarer, hvorfor væksten i BNP har været højere i USA end i euroområdet.

La crescita media della produttività nell'area dell'euro e negli Stati Uniti è stata quasi equivalente durante tutta la prima metà degli anni '90. Da allora, in compenso, si è mostrata molto più vigorosa negli Stati Uniti di quanto non lo sia di solito nella fase avanzata del ciclo, mentre nell'area dell'euro ha mantenuto un ritmo più tradizionale, che corrisponde maggiormente al ciclo. Un'altra differenza importante risiede nella crescita più forte dell'offerta di manodopera registrata in questo periodo negli Stati Uniti, dovuta in certa misura alla migrazione, e nella capacità dell'economia americana di assorbire una forza lavoro in espansione. Questi due fattori combinati spiegano perché la crescita del PIL negli Stati Uniti sia stata superiore a quella dell'area dell'euro.

Efter en meget lav inflation i begyndelsen af tredje fase af ØMU har stigningerne i forbruger priserne siden starten af 2000 ligget over ECB's øvre grænse på 2%. Den generelle forbruger prisinflation (målt efter det harmoniserede forbrugerprisindeks) steg fra kun 1,1% i 1999 til 2,3% i 2000 og 2,5% i 2001. Stigningen kan i vidt omfang forklares med en række specielle faktorer, som har presset omkostningerne i vejret, samtidig med at produktionsgabet hoved sagelig har været negativt siden midten af 1990'erne.

Dopo un periodo di inflazione molto moderata all'inizio d ella terza fase dell'UEM, dall'inizio del 2000 l'aumento dei prezzi al consumo ha superato sistematicamente la soglia del 2% fissata dalla BCE. Il tasso di inflazione apparente, misurato dall'IPCA, è passato dall'1,1% nel 1999 al 2,3% nel 2000 e al 2,5% nel 2001. Questo aumento è imputabile soprattutto ad una serie di fattori eccezionali che hanno fatto lievitare i costi, mentre il differenziale tra produzione effettiva e potenziale è rimasto per lo più negativo dalla metà degli anni '90.

To væsentlige omkostningsfremmende faktorer har præget udviklingen i forbrugerprisinflationen: voldsomme stigninger i importpriserne og de indenlandske fødevarepriser. Højere importpriser - primært en kombination af højere verdenspriser på olie og en svagere euro - var hoveddrivkraften bag stigningen i inflationen i 1999 og det meste af 2000. I slutningen af 2000 var det BSE-frygten, udbruddet af mund- og klovesyge og usædvanligt dårligt vejr, der gjorde sig gældende og bidrog til den stadigt stigende forbrugerprisinflation indtil midt på foråret i 2001. I starten af 2002 var yderligere stigninger i priserne på uforarbejdede fødevarer som følge af usædvanligt koldt vejr visse steder i Europa samt mindre gunstige udviklinger i energipriserne igen med til at presse den generelle inflation opad.

Due grandi fattori di lievitazione dei costi hanno svolto un ruolo predominante nell'evoluzione dei prezzi al consumo: l'aumento dei prezzi delle importazioni e quello dei prezzi degli alimentari di produzione interna. Il primo, dovuto soprattutto all'aumento dei prezzi mondiali del petrolio e all'indebolimento dell'euro, è la causa primaria dell'impennata dell'inflazione nel 1999 e durante la maggior parte del 2000. Alla fine del 2000 la crisi della mucca pazza, l'epidemia di afta epizootica e condizioni climatiche disastrose hanno fatto sì che la crescita dell'inflazione (misurata dall'IPCA) continuasse fino a metà primavera 2001. Infine, all'inizio del 2002 nuovi aumenti dei prezzi dei prodotti alimentari freschi, dovuti al freddo insolito registrato in alcune parti d'Europa, così come l'andamento meno favorevole dei prezzi dell'energia hanno fatto ripartire l'inflazione apparente.

1.2 Eurokursen og udlandsbalancerne

1.2 Tasso di cambio dell'euro e conti esterni

Euroområdet

Area dell'euro

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Straks efter at euroen blev indført i 1999, faldt eurokursen med over 20% i forhold til USD, men er igen steget ca. 10% fra det laveste niveau i oktober 2000. Rent nominelt var den faldet med mere end 10% i foråret 2001, men har siden ligget nogenlunde stabilt. Denne stabilitet de seneste måneder skyldes, at USD og GBP har flydt uden nogen klar tendens inden for en bredere margen i forhold til euroen, medens euroens nedskrivning i forhold til CHF stort set blev opvejet af opskrivningen i forhold til JPY. Den relative stabilitet i den effektive valutakurs i denne periode er overraskende i betragtning af de dramatiske udsving i verdensøkonomien og den generelle opfattelse af, at euroen grundlæggende er undervurderet.

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Euroens reelle effektive kurs udtrykt i arbejdskraftomkostninger pr. produceret enhed ligger væsentligt under gennemsnitskursen på lang sigt (1980-2000). Producenterne i euroområdet har en gunstig og stærk position i konkurrencen med leverandører fra tredjelande. Den indenlandske produktions konkurrencemæssige forspring i forhold til udenlandske leverancer er en af forklaringerne på, hvorfor nettoeksporten kunne bidrage positivt til BNP i 2001 på trods af et kraftigt fald i verdenshandelen. Den kendsgerning, at det ikke lykkedes at styrke euroen til et niveau, som bedre afspejlede de faktiske økonomiske forhold, gjorde det samtidig vanskeligere at holde inflationen nede.

L'euro ha perso più del 20% del suo valore rispetto al dollaro dal suo lancio nel 1999 ad oggi, ma ha riacquistato circa il 10% rispetto al minimo dell'ottobre 2000. In termini effettivi nominali è arretrato di oltre il 10% fino alla primavera del 2001, ma da allora è rimasto relativamente stabile. Questa evoluzione più recente è dovuta a fluttuazioni ampie e senza direzione ben definita del dollaro e della sterlina rispetto all'euro, mentre il deprezzamento dell'euro in relazione al franco svizzero è stato globalmente compensato dai guadagni rispetto allo yen. La relativa stabilità del tasso di cambio effettivo è sorprendente se si considerano le oscillazioni impressionanti dell'economia mondiale durante questo periodo e se si tiene conto della sensazione generale che l'euro sia fondamentalmente sottovalutato.

Den reelle effektive valutakurs er en afgørende faktor for handelsstrømmene over grænserne. Ændringer i direkte skatter og afgifter, lønaftaler og landespecifikke omkostningsfaktorer indvirker på de indenlandske producenters position på verdensmarkederne [2]. En reel nedskrivning vil normalt forbedre de indenlandske producenters konkurrencemæssige stilling, men samtidig mister forbrugerne købekraft. Det har også en ugunstig indvirkning på inflationspresset. Spørgsmålet om, "hvor stor en konkurrenceevne" der er mest hensigtsmæssig, vil afhænge af økonomiske omstændigheder på et givet tidspunkt.

Il tasso di cambio e ffettivo reale dell'euro in termini di costo unitario del lavoro è ben al di sotto della sua media di lungo termine (1980-2000). I produttori dell'area dell'euro sono in posizione di forza rispetto ai fornitori dei paesi terzi. Il vantaggio concorrenziale di cui beneficiano spiega in parte perché le esportazioni nette hanno potuto contribuire in modo positivo al PIL nel 2001, sebbene il commercio mondiale abbia registrato un brusco declino. Allo stesso tempo l'incapacità dell'euro di risalire ad una quotazione che sia più in linea con i fondamentali economici non ha aiutato a contenere l'inflazione.

[2] Prismæssig konkurrenceevne er et snævert begreb, for også andre faktorer såsom produktkvalitet, service og præcision har betydning for, hvor stærkt et lands eksportsektor står. I World Economic Forum's Global Competitiveness Report rangerer landene efter deres "current competitiveness" og "growth competitive ness". Europa-Kommissionen offentliggør også en rapport hvert år om erhvervslivets konkurrenceevne. Se desuden Competitiveness: A Dangerous Obsession af P. Krugman, Foreign Affairs, marts-april 1994

Il tasso di cambio effettivo reale è un determinante essenziale per i flussi di scambi transfrontalieri. Le fluttuazioni delle imposte dirette, gli accordi salariali e i fattori di costo propri ad ogni paese influiscono sulla posizione dei produttori nazionali sui mercati mondiali [2]. Un deprezzamento reale tende a rafforzare la loro posizione competitiva, ma comporta anche una perdita di potere di acquisto per i consumatori e tende a peggiorare le tensioni inflazionistiche. Il livello di "competitività" adeguato dipende dalla situazione economica del momento.

Euroområdets løbende betalingsbalance blev fortsat bedre i hele 2001. Den makroøkonomiske situation på årsbasis udviste et meget lille overskud, og ifølge de seneste prognoser forventes der et mindre overskud frem til 2003. I den globale sammenhæng var der fortsat tale om ganske store ubalancer i forhold til udlandet. Den amerikanske økonomis store underskud på betalingsbalancens løbende poster opvejes delvist af et stort overskud i Japan og visse andre lande i Asien, medens de løbende poster var næsten i balance i euroområdet som helhed. Det er vanske ligt at sige, i hvilket omfang konjunktur betingede faktorer bidrager til globale ubalancer, men de burde blive mindre eller helt forsvinde, når den økonomiske vækst i de respektive områder vender tilbage til en mere normal udvikling. Alt andet lige vil konjunkturbetingede faktorer medføre underskud på de løbende poster i perioder med indkomst stigninger over gennemsnittet og over skud i perioder med indkomststigninger under gennemsnittet.

[2] La competitività dei prezzi è una nozione abbastanza ristretta; anche altri fattori come la qualità dei prodotti, i servizi e la puntualità influiscono sulla solidità del settore delle esportazioni di un paese. La "Global Competitiveness Report" del World Economic Forum classifica i paesi in base alla loro competitività attuale e potenziale. Anche la Commissione europea pubblica una relazione ogni anno sulla competitività delle imprese. Si veda inoltre "Competitiveness: A Dangerous Obsession", P. Krugman, Foreign Affairs, marzo-aprile 1994.

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La bilancia corrente dell'area dell'euro ha continuato a migliorare nel corso del 2001. Il saldo annuale aggregato ha registrato un lieve attivo che secondo le ultime previsioni dovrebbe essere mantenuto fino al 2003. A livello mondiale sono perdurati squilibri esterni molto marcati: il forte deficit delle partite correnti dell'economia statunitense è in parte compensato dall'ampia eccedenza del Giappone e di alcuni altri paesi asiatici, mentre l'area dell'euro nel suo insieme ha registrato una bilancia corrente prossima al pareggio. Resta da appurare quale sia il peso dei fattori ciclici negli squilibri mondiali, ma ci si attende che detti squilibri si riassorbano quando la crescita economica nelle zone corrispondenti ritornerà al suo valore tendenziale. Ceteris paribus, i fattori ciclici dovrebbero determinare disavanzi delle partite correnti nei periodi in cui la crescita del reddito è superiore alla media ed eccedenze nei periodi in cui la crescita del reddito è inferiore alla media.

Stati membri

Medlemsstaterne

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La bilancia corrente dell'area dell'euro non ha registrato squilibri significativi in questi primi tre anni, ma gli sviluppi sono stati diversi nei singoli Stati membri. Gli squilibri esterni osservati all'interno dell'area dell'euro pongono interrogativi sull'adeguatezza e la sostenibilità delle posizioni esterne nell'UEM. In generale, sebbene in passato vi siano sempre stati squilibri delle bilance correnti a livello di singoli Stati membri, l'euro ha modificato sensibilmente la situazione poiché il mercato finanziario unico facilita il finanziamento dei disavanzi. Di fatto un paese può permettersi di restare a lungo in squilibrio ed accumulare posizioni esterne nette consistenti. Tale politica non è necessariamente inadeguata. Un disavanzo corrente è giustificabile, ad esempio, in un contesto di recupero economico e riflette l'attività del settore privato. Tuttavia, lo squilibrio della bilancia corrente di uno Stato membro finirà per comportare la modifica della sua posizione esterna netta e, anche senza discutere delle basi teoriche della sostenibilità delle partite correnti, l'accumulo del debito esterno sarà sottoposto a massimali, a qualche livello. Giacché il rimedio non può più derivare da un adeguamento dei tassi di cambio nominali, altre opzioni, che influiscono sulla competitività, sono diventate più importanti. Per un paese che deve migliorare la competitività dei suoi prezzi, le sole possibilità sono la moderazione salariale o l'attuazione di riforme strutturali che permettano di innalzare la produttività. Questo tipo di riforme è diventato particolarmente urgente in quanto in termini relativi la moderazione salariale è più difficile in un contesto di bassa inflazione come quello dell'area dell'euro.

Medens der ikke har været tale om nogen væsentlig ubalance på de løbende poster i euroområdet som helhed de første tre år, har udviklingen været meget uensartet i medlemsstaterne. Eksterne ubalancer inden for euroområdet giver anledning til at overveje, hvorvidt det overhovedet er acceptabelt, at der forekommer eksterne ubalancer i ØMU. Selv om der altid tidligere har været tale om ubalancer på de løbende poster i de enkelte medlemsstater, har euroen ændret situationen markant, fordi det indre kapitalmarked gør det lettere at finansiere underskud. Lande kan således operere med ubalancer i lang tid og dermed akkumulere store negative nettostillinger over for udlandet. Det er ikke i sig selv uhensigtsmæssigt. Der kan være gode grunde til at have underskud på betalings balancens løbende poster (f.eks. i forbindelse med indhentning af efterslæb), som afspejler aktiviteten i den private sektor. Ubalance på de løbende poster i forhold til udlandet i en medlemsstat vil imidlertid i sidste ende medføre en ændring af dets nettostilling over for udlandet. Selv uden at komme ind på det teoretiske grundlag for balance på de løbende poster må det erkendes, at akkumuleringen af udlandsgæld på et eller andet tidspunkt vil ramme mod loftet. Eftersom der ikke længere kan foretages korrigeringer ved hjælp af ændringer i den nominelle valutakurs, har andre kanaler, der påvirker konkurrenceevnen, fået større betydning. For et land, som er nødt til at forbedre sin prismæssige konkurrenceevne, er løntilbageholdenhed eller strukturreformer for at øge produktiviteten de eneste muligheder. Strukturreformer er blevet særligt påkrævede, fordi relativ løntilbageholdenhed er vanskeligere i euroområdets lavinflationsklima.

La situazione della competitività, sia il suo livello che la sua evoluzione recente, varia a seconda degli Stati membri. Dal lancio dell'UEM, la situazione nei singoli paesi si è evoluta nel modo seguente rispetto alla media dell'area dell'euro [3]: il Portogallo (-10%), i Paesi Bassi (-8%), l'Irlanda (-6%) e la Spagna (-3%) hanno perso terreno sul piano dei costi, mentre la Germania (+ 5%), la Grecia (+ 5%) e l'Austria (+ 2%) hanno migliorato al contrario la loro competitività in questo settore; quanto a Francia (+ 0,6%), Belgio/Lussemburgo (-0,4%), Italia (-1%) e Finlandia (-1%), la loro situazione è restata pressoché stabile.

Den konkurrencemæssige situation varierer mellem medlemsstaterne både med hensyn til niveau og med hensyn til udviklingen i de seneste år. I de enkelte medlemsstater har udviklingen siden ØMU's start været følgende, sammenholdt med gennemsnittet i euroområdet [3]: i nogle lande forringedes den prismæssige konkurrenceevne - Portugal (-10%), Nederlandene (-8%), Irland (-6%) og Spanien (-3%) - medens andre forbedrede deres prismæssige konkurrenceevne - Tyskland (+5%), Grækenland (+5%) og Østrig (+2%). I de øvrige lande var den prismæssige konkurrenceevne stort set uændret - Frankrig (+0,6%), Belgien-Luxembourg (-0,4%), Italien (-1%) og Finland (-1%).

[3] Misurata dal tasso di cambio effettivo reale, in termini di costo unitario del lavoro nella produzione manifatturiera.

[3] Målt som den reelle effektive valutakurs udtrykt i enhedslønomkostninger i fremstillingsindustrien.

Le tendenze osservate dal lancio della moneta unica non segnalano necessariamente una deriva rispetto al livello adeguato di competitività, per la ragione che le posizioni di partenza potevano non corrispondere ad una situazione di equilibrio. I sentieri divergenti dei tassi di cambio effettivi reali degli Stati membri possono essere spiegati da tassi di crescita della produttività diversi, tassi di inflazione diversi e fattori strutturali come l'apertura dell'economia e la composizione degli scambi commerciali. Di conseguenza, per analizzare a fondo i movimenti dei tassi di cambio reali, occorre esaminare in modo esauriente la situazione economica di ogni paese.

Den udvikling, der har kunnet registreres siden indførelsen af den fælles valuta, er ikke nødvendigvis udtryk for bevægelser væk fra det mest hensigtsmæssige niveau for konkurrenceevnen, eftersom der muligvis ikke var ligevægt i udgangspositionerne. Divergerende udviklinger i den reelle effektive valutakurs i medlemsstaterne kan forklares med forskelle i produktivitetsstigning og inflationstakt samt strukturbetingede faktorer såsom åbenheden i økonomien og sammensætningen af handelen. En mere dybtgående vurdering af bevægelserne i de reelle valutakurser kræver således en omfattende analyse af den økonomiske situation i hvert enkelt land.

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Un mezzo per valutare le implicazioni potenziali consisterebbe nel calcolare i prezzi delle esportazioni diminuiti della variazione dei costi unitari del lavoro nella produzione manifatturiera per ottenere una misura approssimativa dell'evoluzione dei margini di profitto. Se gli aumenti dei costi non possono essere riflessi sui prezzi delle esportazioni perché i produttori hanno soltanto un potere limitato in materia di prezzi sui mercati delle esportazioni, i margini di profitto saranno sottoposti ad una pressione crescente. I tre paesi la cui competitività è regredita maggiormente rispetto alla media dell'area dell'euro possono servire da esempio: il Portogallo ed i Paesi Bassi hanno scambi commerciali con l'estero distribuiti in modo simile sul piano geografico, cioè circa 2/3 con i paesi dell'area dell'euro e 1/3 con il resto del mondo, mentre, per l'Irlanda, queste proporzioni sono pari al 55% con il resto del mondo e al 45% con gli altri Stati membri dell'area dell'euro. Questo implica che la perdita di competitività dell'Irlanda all'interno dell'area dell'euro è meno netta ed il profitto tratto della debolezza dell'euro più consistente che per gli altri due paesi.

En måde, hvorpå man kan vurdere de potentielle konsekvenser, ville være at se på variationen i eksportpriser minus variationen i enhedslønomkostninger i fremstillingsindustrien som en model for udviklingen i fortjenstmargenerne. Hvis omkostningsstigninger ikke kan skubbes over på eksport priserne, fordi producenterne ikke er tilstrækkeligt stærke til at styre priserne på deres eksport markeder, vil fortjenstmargenerne komme under stigende pres. Hvis man som eksempel tager de tre lande, der har mistet mest i konkurrenceevne i euroområdet, har Portugal og Nederlandene den samme geografiske fordeling af deres udenrigshandel - ca. en tredjedel af handelen foregår med lande uden for euroområdet og to tredjedele inden for euroområdet - medens fordelingen for Irlands vedkommende er 55% uden for euroområdet og 45% inden for. Det betyder, at Irland har mistet mindre konkurrenceevne inden for euroområdet og har haft større fordel af den svage euro end de to andre lande.

Dal punto di vista della politica economica, occorre monitorare, oltre alla bilancia corrente globale dell'area dell'euro, anche le bilance correnti degli Stati membri appartenenti a tale area, poiché possono rivelare l'esistenza di problemi di questo o quel paese. La competitività sul piano dei prezzi può deteriorarsi sia quando il paese si avvicina che quando si allontana dall'equilibrio. La politica monetaria tiene conto della totalità dell'area dell'euro ed è impotente a regolare i problemi di offerta o di domanda eccessiva specifici di alcuni Stati membri. Una politica di bilancio ed in particolare riforme strutturali miranti a rafforzare l'offerta sono necessarie per impedire l'accumulo di squilibri esterni che potrebbero alla fine minacciare la stabilità finanziaria.

Ud fra et politisk perspektiv er det vigtigt, at man ud over at følge euroområdets samlede balance over for udlandet også holder øje med de enkelte deltagende medlemsstaters udlandsbalancer, fordi de kan være fingerpeg om landespecifikke problemer. Den prismæssige konkurrenceevne kan blive forringet i takt med, at landet bevæger sig i retning mod eller fra ligevægtspunktet. Den monetære politik er rettet mod euroområdet og kan derfor ikke anvendes effektivt til at håndtere landespecifikke situationer med for kraftig efterspørgsel eller for stort udbud. Der er behov for en finanspolitik - og specielt struktur reformer - som tager sigte på at øge udbuddet for at forhindre, at ubalancer på de løbende poster over for udlandet akkumulerer, hvilket i sidste ende kan true den finansielle stabilitet.

1.3 Politiche macroeconomiche nell'area dell'euro

1.3 Makroøkonomiske politikker i euroområdet

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Risultati

Resultater

Per quanto riguarda la politica di bilancio, il Patto di stabilità e crescita (PSC) ha instaurato una procedura di sorveglianza completa per il monitoraggio delle politiche di bilancio nel quadro dell'UEM. Il suo obiettivo è garantire la disciplina di bilancio in modo da aiutare la BCE a preservare la stabilità dei prezzi. La moneta unica implica che le politiche di bilancio nazionali debbano svolgere un ruolo più importante nel facilitare l'adattamento di un'economia ad evoluzioni propriamente nazionali. È per questo che il PSC stabilisce che gli Stati membri debbano rispettare l'obiettivo di un saldo di bilancio a medio termine prossimo al pareggio o in attivo, che permetterà loro di far fronte alle fluttuazioni congiunturali normali pur mantenendo il deficit pubblico nei limiti del valore di riferimento del 3% del PIL. Conformemente al PSC, gli Stati membri dell'area dell'euro devono aggiornare ogni anno le loro strategie di bilancio a medio termine nel quadro dei programmi di stabilità [4]. Questi programmi sono i principali strumenti della sorveglianza di bilancio nell'UEM e sono oggetto di una valutazione da parte della Commissione e del Consiglio.

Hvad angår finanspolitikken, blev der med stabilitets- og vækstpagten etableret en omfattende overvågningsprocedure for at gøre det muligt at følge budgetpolitikkerne i ØMU. Formålet er at sikre budget disciplinen og hjælpe ECB til at opretholde prisstabiliteten. Eftersom en fælles valuta betyder, at nationale finanspolitikker får større betydning for tilpasningen til lande specifikke udviklinger, er der i stabilitets- og vækstpagten opstillet "en mellemfristet målsætning ... om en budgetsaldo tæt på balance eller i overskud", som "vil gøre det muligt for medlemsstaterne at klare normale konjunkturudsving, samtidig med at de holder underskuddet på deres offentlige finanser inden for referenceværdien på 3% af BNP". Ifølge stabilitets- og vækstpagten skal medlemsstaterne i euroområdet hvert år ajourføre deres budget- og finanspolitik på mellemlang sigt ved hjælp af stabilitetsprogrammer [4]. Stabilitets programmerne er de vigtigste instrumenter i budgetovervågningen i ØMU og vurderes af Kommissionen og Rådet.

[4] Gli Stati membri che non appartengono all'area dell'euro continuano a presentare programmi di convergenza.

[4] De medlemsstater, som ikke deltager i euroområdet, skal fortsat fremlægge konvergensprogrammer.

Rispetto alla situazione iniziale molto squilibrata, negli ultimi sei anni si sono verificati progressi importanti in materia di disciplina di bilancio. I saldi di bilancio reali nell'area dell'euro sono migliorati fino al 1999, in parte grazie a notevoli sforzi di risanamento, e numerosi Stati membri presentano ormai un attivo. Da allora, l'evoluzione favorevole in alcuni paesi è derivata soprattutto dalla solidità della crescita, mentre il miglioramento delle posizioni di bilancio sottostanti è rimasto molto modesto. Nel 2001, i disavanzi di bilancio sono aumentati a causa delle riduzioni delle imposte che non sono state compensate completamente dai tagli alle spese e del funzionamento degli stabilizzatori automatici durante il rallentamento congiunturale.

Udgangssituationen var præget af manglende balance på de offentlige budgetter, men i de seneste seks år er der gjort ganske gode fremskridt i retning af større finansdisciplin. De faktiske budgetsaldi i euroområdet forbedredes frem til 1999, til dels som følge af ihærdige konsolideringsbestræbelser, og mange medlemsstater har nu overskud på budgettet. Siden har de positive resultater i visse lande i vidt omfang kunnet tilskrives kraftig vækst, eftersom der kun har været tale om meget beskedne forbedringer i de underliggende forhold i relation til de offentlige finanser. I 2001 er budget underskuddene blevet større på grund af skattenedsættelser, som ikke blev fuldt opvejet af udgifts nedskæringer og virkningerne af de automatiske stabilisatorer i forbindelse med konjunkturnedgangen.

Dall'inizio del 1999 le politiche di bilancio vengono attuate nel quadro del Patto di stabilità e crescita. Il valore di riferimento del 3% è diventato de facto un limite massimo imperativo, che nessuno Stato membro ha trasgredito. Gli sforzi di risanamento del bilancio sono continuati nella maggioranza dei paesi, anche se il loro ritmo si è moderato. Nel 2001 la maggior parte degli Stati membri ha raggiunto posizioni di bilancio vicine all'equilibrio o in attivo come richiesto dal PSC.

Finanspolitikkerne har siden starten af 1999 været fastlagt inden for rammerne af stabilitets- og vækstpagten. Referenceværdien på 3% er rent faktisk blevet et "hårdt loft", som ingen medlemsstat endnu har brudt. Tilpasningen af de offentlige finanser er fortsat i de fleste af landene, men i et noget langsommere tempo. I 2001 havde de fleste medlemsstater budgetsaldi, som opfyldte kravet i stabilitets- og vækstpagten om "tæt på balance eller i overskud".

Il Patto ha ovviamente svolto un ruolo significativo in questi successi. Nonostante questi progressi, in Germania, Francia, Italia e Portogallo i disavanzi di bilancio sono ancora troppo elevati, il che ha un impatto sugli aggregati a livello dell'area dell'euro. Nuovi sforzi di risanamento si impongono per raggiungere posizioni vicine all'equilibrio entro il 2004 al più tardi ed impegni in questo senso sono stati assunti in occasione dell'esame dei programmi di stabilità aggiornati del 2001. Poiché la Germania ed il Portogallo hanno presentato nel 2001 dei disavanzi di gran lunga superiori agli obiettivi fissati nei loro programmi di stabilità, avvicinandosi al valore di riferimento del 3% del PIL, la Commissione ha presentato al Consiglio una raccomandazione invitandolo ad indirizzare a questi paesi un "avvertimento preventivo", come previsto dal Patto di stabilità e crescita. Dopo che in sede di Consiglio si è discusso di questi progetti di raccomandazione della Commissione riguardanti un avvertimento preventivo, i due paesi in questione hanno assunto impegni politici rigorosi tali da rispondere alle preoccupazioni della Commissione.

Det er klart, at stabilitets- og vækstpagten har spillet en betydelig rolle for disse resultater, men på trods af disse skridt i den rigtige retning er budgetunderskuddene stadigvæk for store i Tyskland, Frankrig, Italien og Portugal, og det har indvirkning på hele euroområdets makroøkonomiske størrelser. Der er behov for yderligere konsolideringsbestræbelser for at komme tæt på balance senest i 2004. Der blev i forbindelse med forelæggelsen af ajourførte stabilitetsprogrammer i 2001 givet tilsagn herom. Eftersom budgetunderskuddene i 2001 i Tyskland og Portugal oversteg målene i deres respektive stabilitetsprogrammer ganske meget og nærmede sig referenceværdien på 3% af BNP, rettede Kommissionen henstilling til Rådet om at give et "tidligt varsel" i henhold til bestemmelserne i stabilitets- og vækstpagten. Efter at Kommissionens udkast til henstillinger vedrørende et tidligt varsel var blevet drøftet i Rådet, gav Tyskland og Portugal stærkt forpligtende politiske tilsagn, som i alt væsentligt imødekom Kommissionens ønsker.

In linea di massima, un elemento importante per il processo di risanamento delle finanze pubbliche è la composizione dell'aggiustamento di bilancio. Ridurre il carico fiscale, eliminare le distorsioni fiscali e controllare la spesa corrente è il modo migliore per garantire un risanamento di bilancio duraturo. Le evoluzioni recenti in materia di bilancio dimostrano che la maggior parte dei paesi si orienta nella direzione giusta. Lo sforzo di risanamento attuale riguarda principalmente il controllo della spesa, mentre la pressione fiscale globale è diminuita in percentuale del PIL. Le riforme tributarie in corso dovrebbero facilitare la riduzione del carico fiscale, che permane su livelli tradizionalmente elevati in numerosi paesi dell'Unione. La riduzione del prelievo fiscale sul capitale e sul lavoro, in particolare sul lavoro a bassa remunerazione, dovrebbe in particolare favorire l'accumulo di capitale fisico ed umano, aumentare la partecipazione al mercato del lavoro e dare impulso alla domanda di manodopera.

Som helhed er budgettilpasningens sammensætning et positivt træk ved forbedringen af budget situationen. Mindskelse af skattebyrden i fornødent omfang (især marginalskatten på arbejdskraft), fjernelse af skattemæssige uligheder og begrænsning af de løbende udgifter er den mest effektive metode til at sikre en varig tilpasning af de offentlige finanser. Den seneste udvikling på de offentlige budgetter viser, at de fleste lande bevæger sig i denne retning. Den nuværende tilpasning er primært baseret på begrænsning af udgifterne, samtidig med at den samlede skattebyrde er blevet mindre målt i forhold til BNP. De igangværende skattereformer må forventes at bidrage til at mindske den usædvanligt høje skattebyrde, der stadig gør sig gældende i mange EU-lande. Nedsættelse af skatterne på både kapital og arbejdskraft, især lavtlønnet arbejdskraft, burde medføre en større akkumulering af fysisk og menneskelig kapital, skaffe flere ind på arbejdsmarkedet og øge efterspørgslen efter arbejdskraft.

Tuttavia, l'area dell'euro dovrà raccogliere due grandi sfide sul piano della politica di bilancio:

Euroområdet står imidlertid over for to væsentlige problemer i relation til den fremtidige finanspolitik:

- eliminare gli squilibri che esistono e mantenere una posizione di bilancio neutra - perché l'area dell'euro possa continuare a beneficiare di un tasso di crescita favorevole e di un'inflazione bassa, è indispensabile eliminare a medio termine gli squilibri che ancora esistono e mantenere una posizione di bilancio neutra. Il mantenimento della disciplina di bilancio renderà così più facile il compito della BCE di mantenere la stabilità dei prezzi. Facendo in modo che le situazioni di bilancio rispettino l'obiettivo di medio termine definito dal PSC (posizioni vicine all'equilibrio o in attivo), gli Stati membri saranno anche più attrezzati per far fronte alle fluttuazioni congiunturali normali, reagire a situazioni nazionali particolari e disporre del margine di manovra di bilancio di cui hanno bisogno per le loro riforme strutturali.

- Fjernelse af de tilbageværende ubalancer og opretholdelse af en neutral udvikling i de offentlige finanser: Hvis euroområdet skal nyde godt af gunstig vækst og lav inflation, er det afgørende at få fjernet de tilbageværende ubalancer og opretholde en neutral udvikling i de offentlige finanser. Fortsat finansdisciplin vil også gøre det lettere for ECB at opfylde målet om prisstabilitet. Ved at sikre, at budgetsituationerne opfylder målsætningen på mellemlang sigt i stabilitets- og vækst pagten om "tæt på balance eller i overskud", vil medlemsstaterne også være i stand til at klare normale konjunkturudsving, reagere på landespecifikke fænomener og skaffe tilstrækkelig luft på budgettet til at kunne gennemføre de nødvendige strukturreformer.

- prepararsi all'invecchiamento della popolazione - la sostenibilità delle finanze pubbliche è ormai inclusa nella sorveglianza esercitata nel quadro del Patto di stabilità e crescita. Vi sono rischi a riguardo in diversi Stati membri. Potrebbe pertanto essere necessario prefissarsi obiettivi di bilancio a medio termine più ambiziosi per tenere sotto controllo l'evoluzione futura del debito.

- Problemet med den stigende gennemsnitsalder i befolkningen: Bæredygtigheden i de offentlige finanser indgår nu som led i overvågningen inden for rammerne af stabilitets- og vækst pagten. Der er afdækket visse risici i flere medlemsstater. Det kan gøre det nødvendigt at fastsætte mere ambitiøse budgetmål på mellemlang sigt for at sikre en mere jævn gældsudvikling fremover.

Per quanto riguarda la politica monetaria, il trattato stabilisce che l'obiettivo principale della BCE è il mantenimento della stabilità dei prezzi. La politica monetaria deve inoltre contribuire al conseguimento degli obiettivi di politica economica dell'area dell'euro, sempre che la stabilità dei prezzi non sia compromessa. La BCE ha optato per una strategia di politica monetaria composta da tre elementi: una definizione quantitativa dell'obiettivo principale (la stabilità dei prezzi) e "due pilastri" utilizzati per valutare i rischi in materia. Essa ha definito la stabilità dei prezzi nell'area dell'euro come una progressione annuale dell'IPCA inferiore al 2%, da mantenersi nel medio termine. Questa definizione costituisce un riferimento che permette di stabilire in quale misura la BCE riesca a realizzare l'obiettivo centrale della sua politica monetaria. Inoltre la BCE ha dichiarato che la politica monetaria unica sarà concepita nella prospettiva dell'area dell'euro e che pertanto non reagirà a sviluppi regionali o nazionali specifici. Il primo pilastro di questa strategia è il ruolo di primo piano assegnato alla massa monetaria, come indicato dall'annuncio di un valore di riferimento per l'espansione dell'M3. Dal dicembre 1998, la BCE ha fissato questo valore al 4½%. Il secondo pilastro consiste nell'analisi di un'ampia gamma di altri indicatori economici, come gli indici di prezzi e di costi, il tasso di cambio, gli indicatori dell'economia reale e quelli del mercato finanziario, che permettono una valutazione generale delle prospettive di inflazione e dei rischi che pesano sulla stabilità dei prezzi in tutta l'area dell'euro.

Hvad angår den monetære politik, er ECB's primære målsætning ifølge traktaten at sikre pris stabiliteten. Den monetære politik skal også støtte de økonomiske politikker i euroområdet, uden at det dog må svække målet om prisstabilitet. ECB's strategi for den monetære politik består af tre elementer: en kvantitativ definition af prisstabilitet og "to søjler", der anvendes til at vurdere risici, som truer pris stabiliteten. Prisstabilitet blev af ECB defineret som en stigning på under 2% fra år til år i det harmoniserede forbrugerindeks i euroområdet, som skal fastholdes på mellemlang sigt. Definitionen på prisstabilitet er målestok for vurderingen af, hvorvidt ECB's monetære politik opfylder sit primære formål. Desuden har ECB erklæret, at den fælles monetære politik skal tage sigte på udviklingen i hele euroområdet og derfor ikke skal reagere på specifikke regionale eller nationale udviklinger. Den første søjle i ECB's strategi for den monetære politik tillægger pengemængden stor betydning, hvilket fremgår af den meddelte referenceværdi for forøgelsen af den brede pengemængde, M3. Siden december 1998 har ECB's referenceværdi ligget på en vækstrate på 4,5%. Den anden søjle består af en analyse af en lang række andre økonomiske indikatorer, bl.a. omkostnings- og prisindekser, valutakursen, indikatorer for realøkonomien og indikatorer for kapitalmarkedet, så man kan få en bredt baseret vurdering af inflationsudsigterne og de risikomomenter, der kan true prisstabiliteten.

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I foråret 1999 satte ECB renten ned med henvisning til faldende inflation og usikre globale vækstudsigter i kølvandet på de finansielle kriser i Sydøstasien, Rusland og Brasilien. Da væksten tog til igen senere på året, og inflationspresset steg, hævede ECB atter renten. I 2000 ændrede de store stigninger i oliepriserne kombineret med en faldende eurokurs balancen i truslerne mod prisstabiliteten til et pres opefter. Samtidig lå væksten i pengemængden hele tiden over reference værdien på 0,5%, og låntagningen i den private sektor fortsatte med at vokse ganske kraftigt. ECB reagerede på det øgede inflationspres ved at hæve renten i flere omgange. De forringede økonomiske udsigter for verdensøkonomien og navnlig den amerikanske økonomi udløste en række rentesænkninger i de større økonomier i løbet af 2001. ECB sænkede renten fire gange sidste år med i alt 150 basispoint til 3,25%. Det skete på trods af en inflationstakt over den øvre grænse på 2%, fordi en stor del af prisstigningerne var af midlertidig karakter, medens den svagere økonomi pressede inflationen ned. Udsigterne til, at en midlertidigt højere inflationstakt ikke ville slå igennem i inflationsforventningerne, bidrog til at fastholde løntilbageholdenheden.

Nel corso della primavera del 1999, in un contesto di inflazione in calo e di prospettive di crescita globale incerte a seguito delle crisi finanziarie del Sud-Est asiatico, della Russia e del Brasile, la BCE ha deciso di ridurre i tassi di interesse. Nella seconda parte del 1999, quando il ritmo di crescita si è accelerato e le pressioni inflazionistiche sono cresciute, la BCE ha invertito la tendenza ed innalzato i suoi tassi. Nel 2000, l'aumento significativo dei prezzi del petrolio, combinato al deprezzamento dell'euro, ha considerevolmente accentuato i rischi che pesavano sulla stabilità dei prezzi. Nel frattempo, la crescita della massa monetaria restava superiore al valore di riferimento del 4½% mentre i crediti al settore privato continuavano a crescere fortemente. La BCE ha reagito alle tensioni inflazionistiche crescenti aumentando i suoi tassi varie volte. Nel 2001, il deterioramento delle prospettive dell'economia mondiale, in particolare degli Stati Uniti, ha dato il via ad una serie di riduzioni dei tassi di interesse in tutte le grandi economie: la BCE ha abbassato i suoi tassi a quattro riprese l'anno scorso, riportandoli al 3¼ %, pari ad una riduzione complessiva di 150 punti base, e ciò sebbene l'inflazione avesse superato il suo limite superiore (2 %). La ragione è che gli aumenti di prezzo erano in gran parte temporanei e che il rallentamento dell'economia contribuiva a moderarli. Alla luce della prospettiva che un aumento provvisorio dell'inflazione non avrebbe determinato un rialzo delle previsioni in materia di inflazione, la moderazione salariale ha potuto essere preservata.

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La crescita della massa monetaria è stata superiore al valore di riferimento della BCE durante la maggior parte dei primi tre anni della moneta unica. Di recente ha superato ampiamente questo valore nel corso dell'ultimo trimestre 2001 e del primo trimestre di questo anno. Secondo la banca centrale, tuttavia, questa impennata recente non pone problemi per la stabilità dei prezzi poiché deriva soprattutto da modifiche degli attivi monetari nei portafogli, in un contesto di notevole incertezza. In queste condizioni, il superamento del valore di riferimento fissato per l'M3 non ha impedito alla BCE di continuare a ridurre i tassi di interesse di riferimento dopo gli attacchi terroristici dell'autunno 2001.

Det meste af tiden de første tre år, den fælles valuta har eksisteret, lå væksten i pengemængden over ECB's reference værdi, og i sidste kvartal af 2001 og første kvartal af 2002 lå den langt over de 4,5%. ECB mente dog ikke, at den seneste kraftige vækst i pengemængden ville true prisstabiliteten, fordi den primært blev vurderet som værende forårsaget af ændringer i beholdnin gerne af monetære aktiver i et klima præget af voksende usikkerhed. I denne sammenhæng forhindrede en vækst i M3 over referenceværdien ikke ECB i at foretage yderligere rentenedsættelser efter terrorangrebene i USA i september 2001.

Per quanto sia indispensabile che la BCE adotti le decisioni relative ai tassi di interesse in funzione delle condizioni economiche esistenti in tutta l'area dell'euro, persistono differenze di inflazione tra gli Stati membri. Tuttavia si osserva lo stesso fenomeno negli USA, tra i singoli stati. Occorre adattare le politiche economiche per correggere questi squilibri interni tra i vari paesi dell'area dell'euro.

Det er helt afgørende, at ECB baserer sine beslutninger om renten på de økonomiske forhold i euro området som helhed, men der er samtidig forskel på inflationstakten i de forskellige medlemsstater. Det er imidlertid også tilfældet mellem f.eks. de enkelte stater i USA. De økonomiske politikker må tilpasses for at rette op på indenlandske ubalancer i de enkelte lande i euroområdet.

1.4 Coordinamento delle politiche economiche nell'UEM

1.4 Samordning af de økonomiske politikker i ØMU

Il dispositivo di politica economica previsto dal trattato è solido. Comprende in particolare l'impegno dell'Unione europea a promuovere un'economia di mercato aperta fondata sulla libera concorrenza, prezzi stabili ed una gestione sana delle finanze pubbliche, che rendono possibile una crescita sostenibile e un livello di occupazione elevata. Questo quadro attribuisce dei compiti ai diversi attori delle politiche economiche pur preservandone l'indipendenza (complementarietà e coordinamento). La responsabilità della politica monetaria unica è stata affidata ad una BCE indipendente, la cui missione principale è mantenere la stabilità dei prezzi, mentre gli Stati membri conservano quella della maggior parte delle altre politiche economiche, ovvero delle politiche di bilancio e strutturali nazionali.

Traktaten sikrer det nødvendige grundlag for en sund økonomisk politik. Den forpligter medlemsstaterne til at arbejde for en åben markedsøkonomi med fri konkurrence, stabile priser og sunde offentlige finanser, som kan medvirke til at skabe bæredygtig vækst og høj beskæftigelse. Traktaten pålægger de forskellige politiske beslutningstagere en række opgaver, men blander sig i øvrigt ikke i deres beslutninger (en kombination af principperne om subsidiaritet og samordning). Den uafhængige ECB har til opgave at gennemføre den fælles monetære politik. Dens vigtigste målsætning er at sikre prisstabiliteten. Ansvaret for de fleste andre økonomiske politikker, dvs. den nationale budgetpolitik og strukturpolitikkerne, ligger fortsat hos medlemsstaterne.

Il Trattato prevede un sistema di coordinamento di queste politiche, che favorisce gli effetti di ricaduta positivi e tiene conto delle eventuali esternalità negative che potrebbero essere determinate dall'assenza di coordinamento dei processi decisionali. Gli indirizzi di massima per le politiche economiche degli Stati membri e della Comunità costituiscono il perno di questo dispositivo. Gli orientamenti per le politiche dell'occupazione, annuali, sono lo strumento previsto dal Trattato per il coordinamento delle politiche dell'occupazione. La sorveglianza multilaterale delle politiche economiche, prevista dal Trattato, è un altro elemento importante.

Traktaten indeholder bestemmelser om en samordning af de økonomiske politikker, som fremmer positive afsmittende virkninger og tager hensyn til alle eventuelle negative eksterne forhold, der vil kunne gøre sig gældende, hvis beslutningstagningen ikke samordnes. De "overordnede retningslinjer for medlemsstaternes og Fællesskabets økonomiske politik" er det centrale element i dette system. De årlige retningslinjer for medlemsstaternes beskæftigelsespolitik er det traktatbaserede instrument for samordningen af beskæftigelsespolitikken. Et andet vigtigt element, der ligeledes bygger på traktaten, er den multilaterale overvågning af de økonomiske politikker.

Gli indirizzi di massima forniscono orientamenti ai responsabili delle politiche sia nel settore macroeconomico che in quello delle riforme strutturali. Inoltre, con il loro approccio globale, garantiscono la coerenza dell'azione politica nei vari settori e sul piano geografico. La sorveglianza multilaterale è attuata tramite un certo numero di procedure, che mirano a promuovere politiche di bilancio sane (Patto di stabilità e crescita) e a fare avanzare la riforma strutturale dei mercati del lavoro, dei prodotti e dei capitali (processi di Lussemburgo e di Cardiff). Nel giugno 1999, il Consiglio europeo di Colonia ha lanciato inoltre il "dialogo macroeconomico", il cui obiettivo è riunire i responsabili della politica economica ed i rappresentanti delle parti sociali per uno scambio di opinioni sui trend economici e sulle esigenze politiche nel quadro dell'UEM. Nel marzo 2000, il Consiglio europeo di Lisbona ha raccolto gli obiettivi di riforma economica e sociale in un programma decennale che mira a fare dell'UE l'economia della conoscenza più competitiva e più dinamica del mondo, capace di una crescita economica sostenibile ed accompagnata da un miglioramento quantitativo e qualitativo dell'occupazione e da una più grande coesione sociale.

Disse overordnede retningslinjer er en vejledning for de relevante politiske beslutnings tagere både på det makroøkonomiske og det strukturelle område. Retningslinjerne er meget omfattende, fordi de har til formål at sikre den nødvendige sammenhæng både i politikkernes gennemførelse, mellem politikkerne indbyrdes og i geografisk henseende. Den multilaterale overvågning foregår i praksis på grundlag af nogle procedurer og processer, som har til formål at sikre en sund budgetpolitik (stabilitets- og vækstpagten), der kan fremme strukturreformer på arbejdsmarkedet, på varemarkedet og på kapitalmarkedet (Luxembourg- og Cardiff-processerne). I juni 1999 introducerede Det Europæiske Råd i Køln den makroøkonomiske dialog. Den omfatter både politiske beslutningstagere og repræsentanter for arbejdsmarkedets parter og giver dem mulighed for at udveksle synspunkter om økonomiske tendenser og politiske behov inden for ØMU. I marts 2000 indarbejdede Det Europæiske Råd i Lissabon målsætningerne om økonomiske og sociale reformer i en tiårs dagsorden med det mål at gøre EU til den mest konkurrencedygtige og dynamiske videnbaserede økonomi i verden - i stand til at skabe bæredygtig økonomisk vækst med flere og bedre job og større social samhørighed.

Sia l'intensità che la forma del coordinamento delle politiche economiche può variare considerevolmente a seconda dei settori. Il successo, in ogni caso, dipende sempre da tre elementi chiave: (i) una valutazione comune della situazione economica del momento e delle prospettive, (ii) una migliore comprensione del funzionamento dell'UEM e delle economie dei suoi Stati membri e (iii) la volontà delle istanze decisionali di esprimere e ricevere pareri aperti e sinceri, di accettare il principio della pressione tra pari (peer pressure) e di aggiustare le politiche se necessario.

Både graden af samordning af de økonomiske politikker og formen for denne samordning varierer ganske betydeligt mellem de politiske områder. Under alle omstændigheder bygger en succesrig samordning på tre elementer: (i) en fælles vurdering af den aktuelle økonomiske situation og de økonomiske udsigter, (ii) bedre forståelse af, hvordan ØMU og dens medlemsstaters økonomier fungerer, og (iii) de politiske beslutningstageres vilje til at give og tage imod åbne og direkte råd, acceptere princippet om pres fra de øvrige medlemsstater og tilpasse politikkerne i fornødent omfang.

Le valutazioni del coordinamento delle politiche economiche nell'UEM, approvate dai Consigli europei di Helsinki e di Lisbona, hanno stabilito che non c'era motivo di introdurre nuove procedure. Inoltre il Consiglio europeo di Barcellona ha sottolineato che occorreva concentrarsi sull'attuazione. È stata data importanza all'introduzione progressiva di miglioramenti, sulla base delle esperienze accumulate. Nel corso dei primi tre anni, progressi considerevoli sono stati realizzati per quanto riguarda gli indirizzi di massima, il Patto di stabilità e crescita e l'Eurogruppo.

Samordningen af den økonomiske politik i ØMU har været genstand for vurderinger, som konkluderer, at der ikke er behov for nye processer, og disse konklusioner blev godkendt af Det Europæiske Råd i henholdsvis Helsinki og Lissabon. Desuden blev det på Det Europæiske Råd i Barcelona understreget, at man primært skal fokusere på selve gennemførelsen. Der er blevet lagt vægt på "learning-by-doing" med henblik på gradvise forbedringer. De tre første år er der gjort mærkbare fremskridt på følgende tre områder:

Gli indirizzi di massima per le politiche economiche

De overordnede retningslinjer for den økonomiske politik

Gli indirizzi di massima per le politiche economiche continuano a contribuire alla convergenza nell'UEM. Inoltre, conformemente agli obiettivi di Lisbona, rendono prioritario il rafforzamento del potenziale di crescita dell'UE tramite la riforma economica. Gli indirizzi sono stati rafforzati a molti livelli. Sono stati resi più operativi dalla formulazione di raccomandazioni più specifiche, sia nella parte generale che in quella riguardante i singoli paesi. Inoltre, maggiore attenzione viene riservata alla loro attuazione, con la pubblicazione da parte della Commissione di una relazione dettagliata sul modo in cui gli Stati membri hanno seguito le raccomandazioni loro rivolte.

Disse retningslinjer bidrager fortsat til at skabe konvergens i ØMU og det primære sigte er - i overensstemmelse med konklusionerne fra Det Europæiske Råd i Lissabon - at forbedre EU's vækstpotentiale gennem økonomiske reformer. Retningslinjerne er blevet styrket på forskellig måde. De er blevet mere operationelle via konkrete og specifikke henstillinger på både det generelle og det landespecifikke område. Man er også blevet mere opmærksom på selve gennemførelsen. Til dette formål har Kommissionen besluttet, at der skal udarbejdes en omfattende gennemførelsesrapport, hvori det vurderes, i hvilket omfang medlemsstaterne har fulgt henstillingerne.

L'importanza degli indirizzi è aumentata ulteriormente a causa della decisione del Consiglio europeo di Lisbona di partecipare maggiormente a questo processo: d'ora in poi, la sua riunione di primavera dedicata alle questioni economiche e sociali sarà l'occasione per formulare orientamenti politici supplementari. Inoltre, gli indirizzi sono ora orientati e ispirati ai lavori realizzati in altre istanze specializzate del Consiglio, che sono incaricate dell'attuazione nel loro settore di competenza e apportano il loro contributo agli indirizzi seguenti.

De overordnede retningslinjer for den økonomiske politik har fået endnu større betydning, efter at det i Lissabon blev besluttet i højere grad at inddrage Det Europæiske Råd. På Det Europæiske Råds forårssamling, hvor man drøfter økonomiske og sociale spørgsmål, bliver de politiske retningslinjer udbygget og præciseret. Desuden tages der nu også hensyn til og trækkes på arbejdet under andre relevante rådssamlinger, som har ansvaret for implementeringen på deres respektive områder og bidrager til udarbejdelsen af de efterfølgende overordnede retningslinjer for den økonomiske politik

Il Patto di stabilità e crescita

Stabilitets- og vækstpagten

Il patto è inteso a garantire che gli Stati membri presentino posizioni di bilancio sane, che sono una delle condizioni per il funzionamento regolare dell'UEM. L'attuazione del patto è stata favorita dall'adozione, nel 2001, di un nuovo codice di condotta che disciplina la presentazione ed il contenuto dei programmi di stabilità presentati dagli Stati membri dell'area dell'euro. Questo nuovo codice facilita la comparazione dei programmi grazie all'utilizzo di ipotesi esterne comuni per le proiezioni e all'obbligo di presentare tutti i programmi nazionali in un breve lasso di tempo ogni autunno. Inoltre, la gamma delle informazioni da fornire è stata allargata per migliorare l'analisi delle questioni che riguardano la sostenibilità a lungo termine delle finanze pubbliche.

Pagten er udformet med det formål at tilvejebringe sunde budgetsituationer i medlemsstaterne som en forudsætning for, at ØMU kan fungere effektivt. Der blev med henblik på pagtens gennemførelse i 2001 vedtaget en ny adfærdskodeks, som også omfatter udformningen og indholdet af de stabilitets programmer, medlemsstaterne i euroområdet fremlægger. Den nye kodeks gør det lettere at sammen ligne programmer ved hjælp af fælles eksterne forudsætninger for prognoserne og ved at forlange alle de nationale programmer forelagt nogenlunde samtidig hvert efterår. Desuden skal medlemsstaterne nu afgive flere og mere detaljerede oplysninger for at gøre det lettere at analysere spørgsmål vedrørende de offentlige finansers bæredygtighed på lang sigt.

L'Eurogruppo

Eurogruppen

L'Eurogruppo riunisce i ministri degli Stati membri che hanno adottato l'euro. La Commissione e se necessario la BCE sono invitate a partecipare a queste riunioni. Il gruppo costituisce una tribuna informale che permette discussioni franche ed aperte sulle questioni legate all'UEM. Questa tribuna informale ha facilitato la formazione di punti di vista comuni tra i ministri sulle questioni di interesse reciproco. La gamma degli argomenti che sono di sua competenza è stata allargata e alle questioni riguardanti la situazione congiunturale, gli orientamenti di bilancio, il tasso di cambio e l'andamento dei mercati dei capitali sono state aggiunte le questioni di ordine strutturale aventi un impatto sul ritmo di crescita e sulle finanze pubbliche. D'altra parte, l'efficacia dell'Eurogruppo è stata rafforzata grazie ad un miglioramento delle sue procedure di lavoro e ad una maggiore visibilità.

Eurogruppen omfatter ministre fra de medlemsstater, der har indført euroen. Kommissionen og i givet fald også ECB inviteres til at deltage i møderne. Gruppen fungerer som et uformelt forum for åbenhjertige drøftelser af ØMU-relaterede spørgsmål. Dette uformelle forum har gjort det lettere at fastlægge fælles holdninger hos ministrene om emner af fælles interesse. De emner, der drøftes, er udvidet fra oprindeligt kun at vedrøre f.eks. konjunkturforløb, budgetopstillinger og udviklingen i valutakurser og på kapitalmarkedet til også at omfatte strukturanliggender, som har indvirkning på væksten og de offentlige finanser. Desuden er Eurogruppen gjort endnu mere effektiv, efter at dens arbejdsprocedurer er blevet forbedret, og den er gjort mere synlig.

Per quanto i progressi siano stati considerevoli durante i primi tre anni della moneta unica, occorre rafforzare maggiormente il coordinamento delle politiche economiche. A tal fine il Consiglio europeo di Barcellona ha approvato misure tendenti a migliorare la valutazione comune della situazione economica. Si debbono intensificare i lavori per quanto riguarda i requisiti statistici dell'UEM. D'altra parte, i servizi della Commissione hanno iniziato a pubblicare nel marzo 2002 una relazione trimestrale che presenta i lavori di analisi in corso ed intendono proporre tra breve una serie di norme comuni per la conduzione delle politiche economiche affinché nell'UEM ci sia sempre più accordo su ciò che si intende per buone politiche economiche.

Der er gjort fremskridt de tre første år, den fælles valuta har fungeret, men det er nødvendigt at styrke den politiske samordning yderligere. Til dette formål godkendte Det Europæiske Råd i Barcelona en række foranstaltninger, som skal sikre en bedre fælles vurdering af den økonomiske situation. Der må også gøres en mere ihærdig indsats for at opfylde de statistiske krav i relation til ØMU. Kommissionen startede desuden i marts 2002 udsendelsen af en kvartalsrapport med en redegørelse for det løbende analysearbejde. For at skabe bedre fælles forståelse af, hvad der er god økonomisk politik i ØMU, vil Kommissionen om kort tid fremsætte forslag til et sæt fælles normer for, hvordan de økonomiske politikker bør gennemføres.

2. Controllo dell'andamento dei salari nell'UEM

2.1 Introduzione

2. Tilsyn med lønudviklingen i ØMU

Ci si aspettava un impatto molto forte dell'UEM sugli operatori del mercato, in particolare in materia di formazione dei prezzi e dei salari. L'Unione economica e monetaria ha in gran parte modificato l'ambiente macroeconomico, che è caratterizzato ormai da una politica monetaria unica imperniata sulla stabilità dell'area dell'euro e su politiche di bilancio nazionali sane. Il dibattito che riguarda l'influenza probabile dell'UEM sulla formazione dei salari si è concentrato su tre aspetti diversi benché tra loro legati: (i) il grado necessario di flessibilità dei salari nominali per tenere conto degli effetti ormai più diretti dei salari sulla competitività dei prezzi, (ii) l'impatto diretto sulle aspettative in materia di salari reali (curva di formazione dei salari) e, perciò, sulla disoccupazione di equilibrio, e (iii) l'incidenza sulle istituzioni del mercato del lavoro, in particolare sui meccanismi di contrattazione salariale.

2.1 Indledning

È stato detto e ripetuto che, in generale, l'UEM dovrebbe costituire un quadro più propizio all'adozione di comportamenti salariali compatibili con l'occupazione poiché rende più visibile e più rigoroso il legame tra l'evoluzione dei salari e quella dell'occupazione. Con il venir meno dell'opzione di una svalutazione del tasso di cambio nominale, qualsiasi errore di qualche importanza nella formazione dei salari finirà per determinare una perdita di competitività che comporta un deterioramento della situazione sul mercato del lavoro e impone in seguito un adeguamento doloroso.

Oprettelsen af ØMU forventedes at få kraftig indvirkning på markedsaktørerne og navnlig påvirke prissætningen og lønforhandlingsadfærden. ØMU har på væsentlige områder ændret det makroøkonomiske klima, som i dag er karakteriseret ved en fælles stabilitetsorienteret monetær politik for euroområdet og sunde nationale finanspolitikker. Debatten om ØMU's indvirkning på løndannelsen har været centreret omkring tre forskellige, men indbyrdes forbundne aspekter: (i) den nødvendige grad af nominallønsfleksibilitet for at tage hensyn til, at lønningerne nu påvirker den prismæssige konkurrenceevne mere direkte, (ii) den direkte indvirkning på forventningerne til reallønnen (lønfastsættelseskurven) og dermed på ligevægtspunktet i relation til arbejdsløsheden, og (iii) ind virkningen på arbejdsmarkedsinstitutionerne, navnlig lønforhandlingsmekanismerne.

Nell'UEM è pertanto ancora più importante che in passato che l'andamento dei salari sia in linea sia con il quadro macroeconomico fissato a livello comunitario sia con le esigenze proprie di ogni paese. In queste condizioni, le trattative salariali dovrebbero tenere conto delle considerazioni seguenti:

Det har været en udbredt opfattelse, at ØMU generelt ville skabe bedre grundlæggende forudsætninger for en beskæftigelseskompatibel lønforhandlingsadfærd, når sammenhængen mellem lønudviklingen og beskæftigelsen blev mere indlysende og stringent. Nu, hvor der ikke længere er mulighed for at klare problemerne med en devaluering af den nominelle valutakurs, vil enhver væsentlig fejl i lønfastsættelsen i sidste ende give sig udslag i tab af konkurrenceevne, forringede arbejdsmarkeds vilkår og behov for efterfølgende smertefulde justeringer.

* un'evoluzione globale dei salari nominali incompatibile con l'obiettivo della stabilità dei prezzi ovvero un aumento eccessivo dei salari nominali determinerà un rischio di inflazione in tutta l'area dell'euro, che si rifletterà negativamente sulla crescita e sull'occupazione in tutta l'Unione monetaria;

I ØMU er det derfor endnu vigtigere end tidligere, at lønudviklingen er i overensstemmelse både med det makroøkonomiske grundlag, der fastlægges på EU-plan, og med de individuelle landespecifikke behov. Lønforhandlingsadfærden viser således følgende:

* un'evoluzione dei salari reali che sia in linea con la crescita della produttività del lavoro e tenga conto, se necessario, della necessità di rafforzare la redditività degli investimenti atti ad aumentare la capacità e a creare posti di lavoro consente di evitare che si deteriorino la competitività e le condizioni del mercato del lavoro;

* Hvis den generelle udvikling i nominallønnen ikke kan forenes med prisstabilitet, vil alt for store lønstigninger indebære inflationsrisici for euroområdet som helhed med deraf følgende negative virkninger for væksten og beskæftigelsen i hele ØMU.

* la moneta unica aumenta la trasparenza e facilita i raffronti, il che può innescare un effetto "imitazione" in ambito salariale. Benché la convergenza dei tenori di vita sia un obiettivo dell'Unione, che probabilmente si realizzerà nel tempo, un recupero salariale prematuro rischia in realtà di rallentare o bloccare il processo di convergenza reale;

* En udvikling i reallønnen, som følger stigningen i arbejdskraftens produktivitet og om nødvendigt tager hensyn til behovet for at gøre kapacitetsfremmende og beskæftigelsesskabende investeringer mere rentable, vil ikke forringe konkurrenceevnen og arbejdsmarkedsvilkårene.

* gli accordi salariali che tengono conto delle divergenze di produttività esistenti tra le diverse qualifiche, competenze e aree geografiche contribuiscono non soltanto a prevenire la soppressione di posti di lavoro e a stimolarne la creazione in generale, ma migliorano anche le prospettive di occupazione per gruppi di popolazione come i giovani, le persone con scarse qualifiche o i disoccupati a lungo termine e contribuiscono ad una ridistribuzione efficace del lavoro tra le professioni, i settori e le regioni.

* Den fælles valuta giver større åbenhed og gør det lettere at foretage lønsammenligninger, som kan resultere i "lønefterligning". Konvergens med hensyn til levestandard er en målsætning for EU, som kan forventes opfyldt lidt efter lidt, hvorimod bestræbelser på alt for hurtigt at indhente andre landes forspring med hensyn til lønniveau rent faktisk kan bremse eller endog standse processen i retning af reel konvergens.

La messa in atto di procedure di formazione dei salari - ed il conseguimento di risultati - compatibili con un livello di occupazione elevato continua a dipendere soprattutto del settore privato. Come indicato in precedenza, eventuali sviluppi salariali inadeguati o, più in generale, l'esistenza di strutture inadeguate del mercato del lavoro in determinati paesi o regioni, soprattutto se abbastanza importanti da richiedere una reazione della politica monetaria comune, possono risultare dannosi anche per gli altri membri dell'UEM. Un rafforzamento del coordinamento delle politiche economiche potrebbe aiutare ad "internalizzare" questi effetti.

* Lønaftaler, som tager hensyn til produktivitetsforskelle på grundlag af kvalifikationer, færdigheder og geografiske områder, er ikke blot med til at bevare arbejdspladser og styrke jobskabelsen generelt, men kan også give bedre beskæftigelsesmuligheder for bestemte grupper såsom unge, lavtuddannede eller langtidsledige og bidrage til en mere effektiv omfordeling af arbejdskraften på tværs af erhverv, sektorer og regioner.

2.2 Evoluzione globale dei salari: alcuni fatti rilevanti

Ansvaret for lønfastsættelsesprocedurerne og for, at de giver resultater, som er forenelige med målet om opnåelse og fastholdelse af høj beskæftigelse, ligger fortsat primært hos den private sektor. Som nævnt ovenfor kan en uhensigtsmæssig lønudvikling - eller, mere generelt, uhensigtsmæssige arbejdsmarkedsstrukturer - i bestemte lande eller regioner, navnlig hvis de er så store, at der bliver behov for en vis udligning via den monetære politik, også få skadelige konsekvenser for andre medlemmer af ØMU. En tættere samordning af den økonomiske politik vil kunne bidrage til at internalisere disse virkninger.

Il processo di disinflazione registrato in questi ultimi dieci anni è stato rimarchevole. I risultati economici mediocri di questo periodo hanno contribuito a moderare le pressioni inflazionistiche; tuttavia, il grado elevato di stabilità dei prezzi è derivato anche da cambiamenti sistemici legati al passaggio alla terza fase dell'UEM. Essendo la stabilità dei prezzi ed un grado elevato di convergenza sostenibile requisiti fondamentali per l'adozione dell'euro, i differenziali di inflazione tra paesi partecipanti si sono considerevolmente ristretti. All'interno dell'area dell'euro nel suo insieme, la progressione del salario nominale per lavoratore dipendente ha rallentato quasi parallelamente alla stabilizzazione dei prezzi, attestandosi attualmente a circa il 3% in media all'anno. In generale, quindi, sembra che gli attori del processo di formazione dei salari abbiano preso coscienza della necessità che l'andamento dei salari deve essere compatibile con la stabilità dei prezzi.

2.2 Den samlede lønudvikling: nogle enkelte facts

>RIFERIMENTO A UN GRAFICO>

Vi har det seneste tiår oplevet en bemærkelsesværdig inflationsdæmpende proces. De noget matte samlede økonomiske resultater i den pågældende periode har været med til at mindske inflations presset, men noget tyder på, at den høje grad af prisstabilitet, der har kunnet registreres, også kan tilskrives systemændringer i tilslutning til forberedelserne til tredje fase af ØMU. Med prisstabilitet og en høj grad af bæredygtig konvergens som de afgørende krav for at kunne deltage i euroområdet er også forskellene mellem inflationstakten i de enkelte lande kraftigt indsnævret under denne proces. For euroområdet som helhed bremsedes stigningen i nominallønnen pr. beskæftiget næsten parallelt med prisstabiliseringen, og den nominelle kompensation pr. arbejdstager forventes på nuværende tidspunkt at stige med gennemsnitligt ca. 3% om året. Ved første øjekast ser det derfor ud til, at aktørerne i lønforhandlingsprocessen generelt erkender behovet for at holde sig på linje med prisstabiliteten.

Conseguenza indiretta della stabilizzazione nominale, la dispersione assoluta dei tassi di crescita dei salari nominali tra i paesi è diminuita nettamente nel corso degli ultimi dieci anni e di recente l'evoluzione è stata abbastanza simile. Tuttavia questa dispersione assoluta della crescita del salario nominale per lavoratore dipendente tra i "quattro grandi" paesi dell'area dell'euro continuava ad essere pari a 2,7 punti percentuali nel 2001 (i tassi registrati variavano dall'1,6% in Germania al 4,3% in Spagna). I salari nominali sono aumentati un po' più rapidamente in Finlandia e nei Paesi Bassi, per via del fatto che questi paesi occupano una posizione diversa nel ciclo, mentre i tassi di crescita più elevati in questo settore sono stati registrati in Irlanda, Portogallo e Grecia. Pertanto la dispersione dei tassi di crescita dei salari nominali nell'area dell'euro resta ancora significativa [5].

>REFERENCE TIL EN GRAFIK>

[5] Se si prende come riferimento il coefficiente di variazione dei tassi di crescita dei salari nominali, emerge che la dispersione relativa degli aumenti dei salari nominali è leggermente aumentata col tempo. Tuttavia le misure della dispersione relativa confermano la tesi di un andamento più sincrono dei salari nominali.

Som et biprodukt af den nominelle stabilisering er den absolutte spredning i stig ningen i nominallønnen mellem landene også mindsket ganske væsentligt i det sidste tiår, hvilket har resulteret i en nogenlunde ensartet udvikling i nominallønnen i de seneste år. I 2001 udgjorde den absolutte spredning i stigningen i nominallønnen pr. arbejdstager i de "fire store" eurolande dog stadigvæk 2,7 procentpoint (fra 1,6% i Tyskland til 4,3% i Spanien). Pengelønningerne steg dog noget hurtigere i Finland og Nederlandene, hvilket kan tilskrives forskellige placeringer i konjunkturforløbet; de højeste stigninger i nominallønnen kunne registreres i Irland, Portugal og Grækenland. Resultatet er, at der fortsat er en betydelig spredning i stigningstakterne i pengelønnen i euroområdet [5].

Benché la convergenza verso comportamenti salariali che tengano conto dell'impatto sull'inflazione globale sia garantita, le divergenze dei livelli di produttività e dei tassi di crescita tra i paesi limitano in pratica il grado di sincronizzazione appropriato dei salari. Il fatto di consentire ai salari di riflettere le differenze tra paesi, regioni o settori è un mezzo per permettere la convergenza a lungo termine dei livelli di salario reale con un livello di occupazione sostenuto o superiore. Di conseguenza, la progressione più rapida dei salari nominali in alcuni paesi che presentano una crescita più forte non deve necessariamente preoccupare.

[5] Hvis koefficienten for variationen i stigningstakterne i nominallønnen tages som målestok, synes spredningen i stigningen i nominallønnen at være blevet noget større over tid. Man kan dog fortsat hævde, at der er tale om en tættere synkroniseret nominallønsadfærd, hvis man ser på målene for den relative spredning.

La stabilizzazione dell'evoluzione del costo unitario del lavoro nominale è stata accompagnata da una minore dispersione degli aumenti di questi costi nei singoli Stati membri. Tuttavia nel 2001 si sono verificati alcuni scostamenti e la crescita del costo unitario del lavoro nominale è stata più forte del previsto in un certo numero di paesi di piccole dimensioni.

Der er således behov for konvergens i retning af en lønadfærd, som tager sin indvirkning på den samlede prisinflation alvorligt, men forskelle mellem landene med hensyn til produktivitetsniveauer og vækstrater sætter i realiteten grænser for, hvor stor en lønsynkronisering der er hensigtsmæssig. At lade lønningerne afspejle forskelle mellem lande, regioner og sektorer er et middel til at få realløns niveauerne til at konvergere over tid på vedvarende eller højere beskæftigelsesniveauer. Kraftigere stigninger i nominallønnen i visse lande, der samtidig oplever hurtigere vækst i arbejdskraftens produktivitet, behøver således ikke nødvendigvis at være et problem.

La flessione dell'attività economica nel 2001 è stata accompagnata da una ripresa della crescita dei costi unitari del lavoro nominali. Nell'area dell'euro nel suo insieme questi costi sono aumentati di circa il 2,5% lo scorso anno. Questo valore è dovuto in una certa misura ad un aumento della produttività del lavoro inferiore alle previsioni, ma è innegabile che molti paesi - situati soprattutto alla periferia dell'area dell'euro - hanno mostrato segni di surriscaldamento. Tuttavia le previsioni attuali per l'area nel suo insieme indicano una decelerazione della crescita del costo unitario del lavoro nominale che dovrebbe scendere al di sotto del 2% nel 2002.

Stabiliseringen af udviklingen i de nominelle enhedslønomkostninger har været ledsaget af en vis udjævning af spredningen mellem medlemsstaterne på dette felt. I 2001 skete der dog et vist skred i stigningen i de nominelle enhedslønomkostninger, og der er ligeledes tydelige tegn på lidt for kraftige stigninger i en række mindre lande.

In sintesi, nonostante l'aumento registrato nel 2001, l'inflazione del costo unitario del lavoro nominale in tutta l'area dell'euro si è ridotta. Inoltre, nonostante la diminuzione sensibile della disoccupazione in questi ultimi anni, a tutt'oggi ci sono stati pochi segni di una nuova riaccelerazione significativa della crescita del costo unitario del lavoro nominale. Certamente diversi paesi che hanno presentato una crescita sostenuta durante alcuni anni ed il cui mercato del lavoro ha registrato una relativa tensione (Irlanda, Paesi Bassi e Portogallo) sembrano un po' più esposti ad eventuali pressioni sui salari. Inoltre è possibile che l'impatto sul costo del lavoro della riduzione dell'orario di lavoro settimanale in Francia si avvertirà maggiormente quando l'effetto dell'aumento compensativo della produttività inizierà a diminuire. Globalmente, tuttavia, non c'è dubbio che nel corso dei primi anni dell'UEM, inclusi quelli di preparazione all'Unione monetaria, la moderazione dei salari nominali è stata rimarchevole e difficilmente può essere spiegata se si prescinde da modifiche intervenute nei comportamenti sottostanti [6].

Neddæmpningen af den økonomiske aktivitet i 2001 var ledsaget af en kraftigere stigning i de nominelle enhedslønomkostninger. For euroområdet som helhed steg disse omkostninger med ca. 2,5% sidste år. Det kan i et vist omfang tilskrives, at stigningen i arbejdskraftens produktivitet var svagere end forventet, men flere lande - primært uden for euroområdet - har helt klart vist tegn på overophedning. For euroområdet som helhed går de aktuelle forventninger dog i retning af en svagere stigning i de nominelle enhedslønomkostninger, og stigningstakten forventes at vende tilbage til niveauet under 2% i 2002.

[6] Più tecnicamente, le previsioni fuori campione basate su equazioni di salari realizzate fino all'inizio degli anni '90 tendono a sopravvalutare l'andamento salariale degli anni successivi (OCSE 2000).

Det vil altså sige, at på trods af en stigning i 2001 er inflationen i de nominelle enhedslønomkostninger i euroområdet som helhed faldet. Desuden har der, på trods af en markant nedgang i arbejdsløsheden i de seneste par år, hidtil ikke været klare tegn på, at disse omkostninger atter vil begynde at stige kraftigt i euroområdet som helhed. Det skal indrømmes, at flere lande, som har oplevet nogle år med vedvarende vækst, og hvor arbejdsmarkedet er blevet forholdsvis stramt (Irland, Nederlandene og Portugal), synes at være relativt mere udsat for efterfølgende lønpres. Desuden vil arbejdstidsnedsættelsens virkninger for lønomkostningerne i Frankrig muligvis slå stærkere igennem, når først de kompenserende produktivitetsstigninger begynder at klinge af. Alt i alt har der i ØMU's første år, som også omfatter den lange forberedelsesperiode, kunnet konstateres en imponerende løntilbageholdenhed, som helt sikkert også kan tilskrives ændringer i underliggende adfærdsmæssige relationer [6].

Questa moderazione globale dei salari è del resto attestata dall'evoluzione dei salari di produzione reali ("real product wages") corretti in funzione della produttività. Nella forma più semplice, ciò equivale a ritornare ad analizzare l'evoluzione del costo unitario del lavoro reale, che riflette le variazioni della quota del lavoro nel reddito totale. In realtà quest'ultima è restata quasi costante nell'area dell'euro nel corso dei primi tre anni dell'UEM, dopo essersi abbassata continuamente durante i cinque anni precedenti.

[6] Udtrykt mere formelt synes prognoserne for lønadfærdsrelationerne frem til starten af 1990'erne generelt at overvurdere lønudviklingen de følgende år (OECD 2000).

Da un esame un po' più preciso dell'andamento del costo unitario reale del lavoro negli ultimi tre anni sono emerse gli sviluppi seguenti:

Yderligere bekræftelse på den generelle løntilbageholdenhed finder vi i udviklingen i reallønnen justeret for produktivitet. Det er klart, at dette i sin enkleste form blot går ud på at analysere udviklingen i de reelle enhedslønomkostninger som udtryk for ændringer i arbejdsindkomstens andel af den samlede indkomst. For euroområdet som helhed har arbejdsindkomstens andel rent faktisk været nogenlunde konstant de tre første år af ØMU efter at være faldet vedvarende de fem forudgående år.

* la moderazione dei salari reali è prevalsa in quasi tutti i paesi dell'area dell'euro. Soltanto in Francia, Lussemburgo e Portogallo il costo unitario del lavoro reale nel 2001 era superiore a tre anni prima;

Ser man nærmere på udviklingen i de reelle enhedslønomkostninger i de sidste tre år, kan man dog udlede følgende mønster:

* nei paesi del vecchio blocco del marco più l'Italia, i costi unitari reali del lavoro sono restati praticamente identici durante gli ultimi tre anni. In Spagna il ribasso tendenziale della quota dei salari ha subito un'interruzione l'anno scorso;

* Der har i næsten samtlige lande i euroområdet været tale om reallønstilbageholdenhed. Kun i Frankrig, Luxembourg og Portugal var de reelle enhedslønomkostninger højere i 2001 end tre år før.

* in Irlanda ed in Finlandia, che avevano entrambe registrato una flessione sensibile dei costi unitari del lavoro reali nel corso del periodo precedente l'UEM, la quota del reddito del lavoro ha cessato di regredire ed i costi unitari del lavoro hanno iniziato ad aumentare;

* I landene i den tidligere DM-blok plus Italien har der stort set ikke været nogen stigning i de reelle enhedslønomkostninger i de seneste tre år, og det første år oplevede Spanien en pause i den faldende tendens for lønningernes andel.

* la Grecia, ultimo arrivo nell'area dell'euro, ha registrato un netto calo del costo unitario del lavoro reale durante gli ultimi tre anni, che ha compensato la progressione registrata nel periodo precedente l'UEM.

* I Irland og Finland, som begge har kunnet registrere betydelige fald i de reelle enhedslønomkostninger i årene forud for ØMU, er denne udvikling nu standset, og de reelle enhedslønomkostninger er begyndt at stige.

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* Grækenland, som først kom til senere, har de seneste tre år kunnet registrere et markant fald i de reelle enhedslønomkostninger, som kompenserer for den kraftige reallønsstigning i årene forud for ØMU.

Evidentemente la moderazione dei salari reali ha dato i propri frutti contribuendo in questi ultimi anni al dinamismo della creazione di posti di lavoro. Benché il tasso di disoccupazione dell'area dell'euro sia sceso dal suo livello record dell'11,5% a meno dell'8,5 %, vi sono stati sviluppi modesti sul fronte dei salari. In queste condizioni, si ritiene che il NAIRU sia diminuito di circa 1 ½ punti percentuali e che prosegua attualmente su un sentiero di discesa, il che segnalerebbe che circa la metà della riduzione del livello attuale di disoccupazione può essere considerata strutturale. È grosso modo la conclusione alla quale sono giunte anche le altre istituzioni internazionali come l'OCSE e l'FMI. Naturalmente per poter dire se questo processo di moderazione salariale sia destinato o meno a continuare occorre studiare i meccanismi all'origine del processo.

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2.3 Fattori all'origine della moderazione salariale osservata in questi ultimi anni

Det er tydeligt, at tilbage holdenheden i relation til reallønnen har båret frugt og bidraget til den dynamiske udvikling i beskæftigelsen i de senere år. Arbejdsløs heden i euroområdet er faldet markant fra det højeste niveau på 11,5% til under 8,5%, og alligevel har løn udviklingen været afdæmpet. NAIRU i euroområdet kan således være faldet med ca. halvandet procentpoint og fortsætter nedad, hvilket tyder på, at ca. halvdelen af nedgangen i den faktiske arbejdsløshed formentlig er strukturbetinget. Andre internationale organer, bl.a. OECD og IMF, er i det store og hele nået til samme konklusioner. Det er klart, at man må vide noget mere om de underliggende mekanismer bag løntilbageholdenheden, før man kan udtale sig om, hvorvidt denne proces præget af løntilbageholdenhed kan fastholdes.

Per comprendere meglio la natura della moderazione salariale che si riflette nel ribasso del NAIRU, occorre ricordare le riforme relativamente ampie dei mercati dei prodotti e del lavoro che sono state realizzate nella maggior parte dei paesi dell'area dell'euro e che hanno rafforzato la concorrenza sui mercati dei prodotti e dei servizi e ridotto le divisioni nel mercato del lavoro tra insider e outsider nel corso della seconda metà degli anni '90. Le misure di riforma volte a stimolare l'occupazione [7] hanno riguardato in particolare i sistemi fiscali e previdenziali e hanno assunto ad esempio la forma di riduzioni dell'imposta sulla massa salariale per alcuni gruppi precisi o di un aiuto finanziario a favore delle persone che occupano un posto di lavoro a bassa remunerazione oppure ancora di un ammodernamento dell'organizzazione del lavoro, con un accesso più facile al lavoro a tempo parziale e contratti di lavoro più flessibili.

2.3 Faktorerne bag løntilbageholdenheden i de seneste år

[7] Se le politiche più attive e di prevenzione adottate sul mercato del lavoro hanno probabilmente contribuito a migliorare la situazione dell'occupazione, il loro effetto sulla moderazione dei salari e il Nairu è ambiguo.

For bedre at forstå karakteren af løntilbageholdenheden, således som den afspejles i nedgangen i NAIRU, bør man også se på de relativt omfattende reformer på varemarkedet og arbejdsmarkedet i de fleste lande i euroområdet, som har skærpet konkurrencen på markederne for varer og tjenesteydelser og fjernet den skarpe opdeling af arbejdsmarkederne i anden halvdel af 1990'erne mellem dem, der var "inde i varmen", og dem, der stod udenfor. De beskæftigelsesfremmende reformer [7] har bl.a. taget sigte på skatte- og overførselssystemer, f.eks. i form af nedsættelser af indkomstskatten for bestemte grupper eller økonomisk støtte til lavtlønnede i beskæftigelse, samt modernisering af arbejdets tilrettelæggelse, herunder øgede muligheder for deltidsarbejde og mere fleksible arbejdskontrakt ordninger.

Inoltre, l'introduzione della moneta unica è destinata a ravvivare la concorrenza sui mercati dei prodotti e dei servizi aumentando la trasparenza dei prezzi all'interno dell'UEM [8]. L'Unione economica e monetaria imprime così nuovo slancio agli sforzi in corso nel contesto del programma di realizzazione del mercato unico per migliorare il funzionamento dei mercati dei prodotti e dei servizi. Di conseguenza il potenziale di suddivisione delle rendite tra imprese e lavoratori dipendenti sarà in gran parte ridotto.

[7] Mere aktive og forebyggende arbejdsmarkedspolitikker kan også have været med til at forbedre beskæftigelsessituationen, men deres indvirkning på løntilbageholdenheden og NAIRU er mere tvivlsom.

[8] Si noti tuttavia che diversi osservatori più scettici ritengono che l'integrazione non comporterà necessariamente un rafforzamento della concorrenza, in quanto faciliterà anche le strategie delle imprese transnazionali permettendo loro di dominare i mercati dei prodotti di tutta l'Europa.

Desuden vil indførelsen af den fælles valuta nødvendigvis medføre skærpet konkurrence på markederne for varer og tjenesteydelser på grund af den større prisgennemsigtighed mellem ØMU-medlemsstaterne [8]. ØMU underbygger således de bestræbelser, som er i gang i forbindelse med programmet for det indre marked, og som tager sigte på at få markederne for varer og tjenesteydelser til at fungere bedre. Resultatet er, at potentialet for overskudsdelingsadfærd mellem arbejdstagere og virksomheder vil blive stærkt reduceret.

[8] Man skal dog være opmærksom på, at flere kommentatorer stiller sig mere skeptiske til, hvorvidt integrationen nødvendigvis vil indebære skærpet konkurrence, fordi integration også gør det lettere for multinationale virksomheder at forfølge strategier, som potentielt kan sætte dem i stand til at dominere bestemte varemarkeder i hele Europa.

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Riquadro: centralizzazione, coordinamento e risultati macroeconomici.

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Il dibattito sul modo in cui le strutture di contrattazione salariale influenzano l'andamento dei salari si è articolato in gran parte attorno all'ipotesi di Calmfors e Driffill, che prevede l'esistenza di una relazione a "U rovesciata" tra la disoccupazione ed il grado di centralizzazione delle contrattazioni salariali. In breve, le contrattazioni completamente decentrate o, al contrario, completamente centralizzate sono le situazioni più favorevoli all'occupazione poiché, nel primo caso, prendono in considerazione la competitività dell'impresa, mentre nel secondo tengono conto degli effetti macroeconomici sull'occupazione. Tra questi due estremi, le conseguenze degli aumenti dei salari sull'occupazione non vengono pienamente valutate, il che determina risultati meno buoni. In pratica, tuttavia, le prove empiriche di questa relazione a U rovesciata sono poco numerose. Un coordinamento riuscito, sia esso formale (ad esempio, fissazione in comune di norme di aumento dei salari, con la partecipazione del governo) o informale (accordi-quadro negoziati dalle più grandi imprese di un settore che fungono da riferimento per tutte le imprese del settore ("pattern bargaining")), può essere considerato come un mezzo per attenuare lo svantaggio potenziale delle contrattazioni a livello intermedio.

Centralisering, samordning og makroøkonomiske resultater

Benché sia difficile determinare con precisione il contributo di ogni misura di riforma, ci sono pochi dubbi sul fatto che tali misure abbiano svolto un ruolo nella riduzione del NAIRU facilitando il contenimento delle rivendicazioni salariali. Tuttavia occorre riconoscere che i progressi in materia di riforme sono stati disuguali da un paese all'altro e che tutte le grandi economie dell'area dell'euro risentono ancora di una disoccupazione strutturale relativamente elevata.

Diskussionen om, hvordan forhandlingsstrukturer påvirker lønudviklingen er i vidt omfang baseret på Calmfors' og Driffills hypotese, ifølge hvilken der er et "omvendt U-forhold" mellem arbejdsløshed og graden af centralisering af lønforhandlingerne. Fuldt centraliserede og fuldt decentrale forhandlinger giver de mest beskæftigelsesbefordrende resultater, primært fordi forhandlinger inden for de enkelte virksomheder tager hensyn til virksomhedens konkurrenceevne, og forhandlinger, der gælder for hele økonomien, tager sigte på de makro økonomiske beskæftigelsesvirkninger. Imellem disse to yderpunkter tages der ikke i fuldt omfang hensyn til lønstigningers eksternalitetskonsekvenser for beskæftigelsen, og det giver dårligere resultater. Der er imidlertid kun begrænset empirisk belæg for det omvendte U-forhold. Effektiv samordning, den være sig formel (f.eks. via lønnormer, der vedtages med regeringens mellemkomst) eller uformel (f.eks. via "pattern bargaining") kan opfattes som en metode til at overvinde de potentielle ulemper ved lønforhandlinger på et mellemliggende niveau.

È quindi difficile spiegare la moderazione salariale generale osservata senza invocare il ruolo delle politiche dei redditi informali adottate in un certo numero di paesi [9]. In Belgio, Danimarca, Finlandia, Germania, Grecia, Spagna, Irlanda, Italia, Paesi Bassi e Portogallo sono stati conclusi in questi ultimi anni accordi bilaterali e trilaterali in materia di politica dei redditi, con i quali le parti della contrattazione collettiva si sono impegnate a rispettare una certa moderazione salariale compatibile con la stabilità dei prezzi e a migliorare la competitività. La partecipazione dei governi a questi "patti sociali" trilaterali può assumere molte forme, ad esempio una riduzione delle tasse e/o l'adozione di misure specifiche riguardanti il mercato del lavoro in cambio di moderazione salariale, come accaduto recentemente in Finlandia ed in Irlanda. La Finlandia ha anche tentato di aumentare la flessibilità dei salari nominali istituendo dei "fondi cuscinetto UEM" [10], ma il loro impatto resterà probabilmente abbastanza limitato.

Det er vanskeligt at vurdere præcist, hvor meget de forskellige reformbestræbelser har bidraget til udviklingen, men der kan ikke herske tvivl om, at de har haft en vis betydning for nedbringelsen af NAIRU ved at medvirke til at holde lønkravene nede. Samtidig må det dog også erkendes, at der er stor forskel på, hvor langt landene er nået med reformerne. Alle de større økonomier i euroområdet har fortsat en relativt høj strukturbetinget arbejdsløshed.

[9] Per una relazione dettagliata su questo punto, vedere ad esempio l'Osservatorio europeo per le relazioni industriali (Eiro), EIROonline (2000).

Det er således vanskeligt at forklare den udbredte løntilbageholdenhed uden at se på de uformelle indkomstpolitikkers betydning i en række lande [9]. I de sidste par år er der i Belgien, Danmark, Finland, Tyskland, Grækenland, Spanien, Irland, Italien, Nederlandene og Portugal indgået to- og treparts aftaler om lønpolitik, som typisk har forpligtet de parter, der deltager i kollektive forhandlinger, til en eller anden form for løntilbageholdenhed, som er forenelig med målsætningen om prisstabilitet, og som kan bidrage til at forbedre konkurrenceevnen. Regeringens inddragelse i "trepartssocialpagter" kan have forskellig form, f.eks. kan den tilbyde skattenedsættelser og/eller specifikke arbejdsmarkeds politiske foranstaltninger til gengæld for løntilbageholdenhed, således som det var tilfældet for nylig i Finland og Irland. Finland har også gjort forsøg på at øge nominallønsfleksibiliteten ved at indføre såkaldte "ØMU-stødpudefonde" [10], men de vil sandsynligvis kun få relativt begrænset effekt.

[10] In un periodo di ripresa economica, i contributi previdenziali sono leggermente superiori al necessario. In caso di flessione dell'attività, le risorse così accumulate possono essere utilizzate per coprire i costi di sicurezza sociale supplementari.

[9] Vedrørende en mere detaljeret redegørelse henvises til f.eks. Det Europæiske Observationsorgan for Forbindelserne på Arbejdsmarkedet (EIRO) EIROonline (2000).

Il Belgio è probabilmente l'esempio più calzante di paese che prende in considerazione esplicitamente la competitività. Nel 1996, il governo ha promulgato una legge sull'occupazione e la competitività che prevedeva una norma salariale per il biennio 1997-98, in base alla quale l'aumento delle retribuzioni non poteva superare l'aumento medio registrato nei paesi limitrofi, cioè la Francia, la Germania ed i Paesi Bassi. Successivamente, nel 1998 e nel 2000, le parti sociali hanno concluso nuovi accordi intersettoriali che includono anche in questo caso una norma salariale legata all'evoluzione osservata nei paesi limitrofi, che serve da riferimento chiave per gli aumenti dei salari medi in Belgio [11].

[10] I perioder med økonomisk opsving forhøjes socialsikringsbidragene, så der indbetales lidt mere, end det er nødvendigt. I perioder med konjunkturnedgang kan de akkumulerede midler derefter anvendes til at dække de øgede socialsikringsomkostninger.

[11] L'accordo-quadro più recente, concluso nel dicembre 2000, fissa al 6,4% l'aumento massimo totale del salario nominale per lavoratore per il periodo 2001-2002.

Belgien er formentlig det tydeligste eksempel på, hvordan der tages direkte hensyn til konkurrence evnen. I 1996 vedtog regeringen en "lov vedrørende beskæftigelse og konkurrenceevne", som omfattede en lovfæstet lønnorm for 1997-1998, ifølge hvilken lønstigningerne ikke måtte være større end de gennemsnitlige lønstigninger i Belgiens nabolande, dvs. Frankrig, Tyskland og Nederlandene. Arbejdsmarkedets parter indgik rent faktisk nye tværfaglige aftaler i 1998 og 2000, som atter omfattede en lønnorm relateret til lønudviklingen i nabolandene som den afgørende reference for de gennemsnitlige lønstigninger i Belgien [11].

[11] Den seneste rammeaftale, der blev indgået i december 2000, lægger et loft over stigningerne i nominal lønnen pr. beskæftiget på i alt 6,4% for perioden 2001-2002.

Riquadro: patti sociali

Negli anni '80 e '90, i patti sociali trilaterali hanno (ri)fatto la loro comparsa in un certo numero di Stati membri: il più sovente questo approccio corporativo è stato scelto in un contesto di disoccupazione elevata e di rigidità del mercato del lavoro. Per il governo, le trattative trilaterali sulle riforme strutturali presentano il vantaggio di indicare tempestivamente ciò che è politicamente realizzabile ed in ultima analisi di beneficiare del sostegno attivo delle parti sociali per l'attuazione di un accordo. Offrono inoltre la possibilità di concludere accordi globali, che permettono ad ogni parte di sostenere di aver raggiunto una parte dei propri obiettivi. Spesso, i governi incoraggiano la conclusione di tali accordi con incentivi come la promessa di riduzioni di tasse in caso di successo. Quanto alle parti sociali, le trattative trilaterali offrono la possibilità di influenzare le scelte politiche in una fase molto precoce e di acquisire legittimità.

Socialpagter

Con l'avvicinarsi della terza fase dell'UEM, il processo di coordinamento ha incluso altri aspetti: sul piano di bilancio la necessità di soddisfare i criteri di Maastricht e, nel settore monetario, il processo di disinflazione, che ha accentuato l'interesse per l'andamento dei salari. Tuttavia, la pressione che aveva favorito in origine i patti sociali si è probabilmente attenuata con il lancio della moneta unica e le condizioni favorevoli di crescita nel biennio 1999-2000.

I 1980'erne og 1990'erne genopstod trepartssocialpagterne i en række medlemsstater; denne erhvervsvenlige strategi blev i de fleste tilfælde valgt, fordi situationen var præget af høj arbejdsløshed og stive arbejdsmarkeds strukturer. For en regering indebærer trepartsforhandlinger om strukturreformer den fordel, at man på et tidligt tidspunkt kan få et indtryk af, hvad der er politisk realistisk, og i sidste ende kan få arbejdsmarkedets parters aktive støtte til gennemførelsen af en overenskomst. Desuden giver trepartsforhandlinger mulighed for at indgå pakkeaftaler, hvorefter de enkelte deltagere kan hævde i hvert fald delvist at have nået deres mål. Ofte tilskynder regeringerne til pakkeaftaler ved at lokke med belønninger (f.eks. i form af skattenedsættelser), hvis forhandlingerne lykkes. For arbejdsmarkedets parter indebærer trepartsforhandlinger mulighed for at kunne påvirke politikkerne på et tidligt stadium og opnå større legitimitet.

Il coordinamento delle contrattazioni salariali a livello nazionale ha aiutato a preservare la moderazione salariale. Tuttavia, questi accordi risentono fondamentalmente di un problema di durata, il che rende difficile ottenere un impegno definitivo. In particolare, la mobilità dei capitali fa sì che i meccanismi che legano i datori di lavoro a politiche di investimenti forti siano poco efficaci. D'altro canto, i lavoratori non sono incentivati a moderare le loro pretese nella prospettiva di investimenti futuri. Inoltre, i governi potrebbero trovare sempre più difficile mettere a punto politiche di sostegno che siano giudicate accettabili dai principali attori delle trattative salariali.

Under forberedelserne til tredje fase af ØMU kom der nye dimensioner ind i samordningsprocessen: på det finanspolitiske område var det nødvendigt at opfylde Maastricht-kriterierne, og på det monetære område var det nødvendigt at holde inflationen nede, hvilket også satte øget fokus på lønudviklingen. Det pres, der oprindeligt gjorde det fordelagtigt at operere med socialpagter, er dog formentlig lettet noget med indførelsen af den fælles valuta og de gunstige vækstbetingelser i 1999/2000.

D'altra parte, dato che le economie dell'area dell'euro convergono verso tassi di inflazione relativamente bassi, il contenimento generale dei salari è diventato meno importante per il funzionamento regolare dell'UEM, mentre la flessibilità delle retribuzioni nominali ha acquisito maggior peso. L'esperienza dimostra che il coordinamento delle trattative salariali a livello nazionale determina spesso accordi che sono imperniati su indicatori generali relativi all'insieme dell'economia più che sulle necessità specifiche della regione, dell'impresa o della professione interessata. Tuttavia, questa trattativa coordinata può portare ad accordi relativamente differenziati a condizione che non proibisca gli adeguamenti a livello di negoziati inferiori. A tale riguardo, si è assistito in questi ultimi anni in molti paesi ad un processo di "decentramento centralizzato" delle trattative salariali, sotto forma ad esempio dell'aggiunta di "clausole di apertura" che permettono una certa differenziazione a livello delle imprese. Tuttavia la trattativa centralizzata non è riuscita a volte a rettificare rapidamente il tiro quando l'andamento dei salari si discostava da quello della produttività. La perdita di competitività che ne deriva in questo caso può durare a lungo prima che intervenga l'adeguamento, inevitabile e penoso.

Samordnede lønforhandlinger på nationalt plan har bidraget til at fastholde løntilbageholdenheden. Sådanne ordninger slås imidlertid med et grundlæggende problem i relation til "tidskonsistens", som gør det vanskeligt at isolere aftalen. Navnlig de frie kapitalbevægelser betyder, at de mekanismer, der skal binde arbejdsgiverne til at foretage flere investeringer, er relativt ineffektive. Det svækker igen incitamentet for arbejdstagerne til at udvise løntilbageholdenhed i forventning om fremtidige investeringer. Regeringerne kan derfor få stadigt vanskeligere ved at udforme støttepolitikker, som hovedaktørerne i lønforhandlingerne finder acceptable.

Essendo le politiche del mercato del lavoro imperniate sulla mobilitazione della forza lavoro potenziale attraverso vaste riforme strutturali che mirano ad aumentare i tassi di partecipazione, è possibile, effettivamente, che a livello globale le pressioni sui salari restino abbastanza deboli. Le misure di accompagnamento facilitano anche la transizione verso una più grande differenziazione "strutturale" dei salari.

I en situation, hvor inflationen i euroområdet konvergerer på forholdsvis lave niveauer, har generel løntilbageholdenhed imidlertid fået mindre betydning, hvorimod større nominallønsfleksibilitet for at få ØMU til at fungere bedre er blevet vigtigere. Erfaringerne tyder på, at samordnede lønforhandlinger på nationalt plan ofte giver resultater, som tager sigte på en række generelle indikatorer, der gælder for hele økonomien, i stedet for på regionale behov, virksomhedernes behov og kvalifikationsrelaterede behov. Under forudsætning af, at samordnede lønforhandlinger giver mulighed for fleksibel tilpasning på lavere forhandlingsniveauer, kan denne forhandlingsform give ganske forskelligartede resultater. I de senere år har der i flere lande været en udvikling i retning af "centraliseret decentralisering" af løn forhandlingerne, f.eks. i form af "åbningsklausuler", som tillader en vis grad af differentiering på virksomhedsniveau. Centraliserede forhandlinger har imidlertid i visse tilfælde vist sig uegnede til hurtigt at korrigere en lønudvikling, som var ude af trit med produktiviteten. I sådanne tilfælde kan det medfølgende tab af konkurrenceevne akkumuleres over ganske lang tid, før den uundgåelige og smertefulde tilpasning sætter ind.

A tutt'oggi vi sono stati progressi nella riforma delle istituzioni del mercato del lavoro all'interno dell'area dell'euro e non c'è dubbio che le istituzioni e le pratiche esistenti in materia di formazione dei salari hanno reagito in generale molto positivamente al nuovo ambiente economico, sia durante il periodo che precede la terza fase dell'UEM che nei suoi primi tre anni. A medio termine, le forze combinate della trasparenza dei prezzi, dell'aumento della mobilità dei capitali, dell'integrazione commerciale e della concorrenza dovrebbero aumentare l'elasticità della domanda di lavoro rispetto ai salari reali. Questo aspetto dovrebbe incoraggiare l'adozione di comportamenti salariali compatibili con l'occupazione, considerato che il legame tra salari ed occupazione diventa infine molto più stretto ed evidente.

Med en arbejdsmarkedspolitik, som tager sigte på at mobilisere arbejdsstyrkepotentialet ved hjælp af omfattende strukturreformer med det formål at øge erhvervsfrekvensen, kan det samlede lønpres i realiteten forblive begrænset. De ledsagende strukturreformer letter også overgangen til en større grad af indbygget løndifferentiering.

Hidtil er der gjort fremskridt med at gennemføre reformer af arbejdsmarkedsinstitutionerne i euroområdet, og der er ingen tvivl om, at lønforhandlingsinstitutioner og lønfastsættelsespraksis generelt har reageret ganske positivt på det nye økonomiske klima både i forberedelsesperioden forud for tredje fase af ØMU og i de følgende tre år. På mellemlang sigt vil drivkræfterne i form af pris gennemsigtighed, øget mobilitet for kapitalen, handelsintegration og konkurrence formentlig betyde, at efterspørgslen efter arbejdskraft vil skabe større reallønselasticitet. Det burde tilskynde til en beskæftigelsesfremmende lønforhandlingsadfærd, efterhånden som sammenhængen mellem lønudvik ling og udvikling i beskæftigelsen bliver langt tydeligere og mere stringent.

3. Gli investimenti ed il potenziale di crescita dell'area dell'euro

3. Investeringer og vækstpotentiale i euroområdet

3.1. Tendenze degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90

3.1. Udviklingen i investeringerne i euroområdet i 1990'erne

A medio e lungo termine, gli investimenti pubblici e privati sono determinanti per lo sviluppo del potenziale di crescita dell'area dell'euro poiché determinano la struttura e la dimensione dello stock di capitale ed agiscono come un vettore di penetrazione delle nuove tecnologie. Benché un esame empirico non permetta ancora di trarre conclusioni definitive [12], è tuttavia ovvio che l'UEM rafforza nettamente il potenziale di investimento nell'area dell'euro per tre ragioni:

Offentlige og private investeringer er afgørende for udviklingen af euroområdets vækstpotentiale på mellemlang og lang sigt, fordi de er bestemmende for kapitalmængdens struktur og størrelse og bidrager afgørende til udbredelsen af ny teknologi. Der foreligger endnu ingen entydige empiriske beviser [12], men det står dog klart, at ØMU indebærer et betydeligt investeringsfremmende potentiale i euroområdet af følgende tre grunde:

[12] Tenuto conto del breve periodo trascorso dall'inizio del processo dell'UEM, è ovviamente troppo presto per tentare una valutazione empirica globale del suo impatto sugli investimenti nell'area dell'euro.

[12] Eftersom det er så kort tid siden, ØMU-processen startede, er det helt klart for tidligt at forsøge sig med en komplet, empirisk vurdering af ØMU's indvirkning på investeringerne i euroområdet.

- agendo come complemento al programma del mercato unico, l'euro stimola la concorrenza e riduce i rischi di cambio;

- ved at virke som et supplement til programmet for gennemførelsen af det indre marked fremmer euroen konkurrencen og reducerer valutakursrisiciene;

- grazie all'accelerazione della dinamica di integrazione dei mercati finanziari, le condizioni di finanziamento delle imprese dovrebbero globalmente migliorarsi e gli investimenti transfrontalieri saranno più facili;

- efterhånden som tendensen i retning af øget integration på kapitalmarkedet styrkes, kan der forventes en generel bedring af virksomhedernes finansieringsvilkår, og det bliver lettere at foretage investeringer på tværs af grænserne;

- a livello delle politiche economiche, si prevede che l'UEM agirà come catalizzatore delle riforme strutturali, in particolare per i mercati del lavoro. Per quanto riguarda gli aspetti di bilancio, il ribasso dei disavanzi e dei rapporti debito/PIL dovrebbe avere un impatto positivo sui tassi di interesse e favorire l'attività del settore privato.

- i relation til den økonomiske politik forventes det, at ØMU vil virke som katalysator for struktur reformer, navnlig på arbejdsmarkederne. På det finanspolitiske område vil mindre underskud og faldende gældsrater få indvirkning på renten og skabe plads til øget aktivitet i den private sektor.

Se è chiaro che l'ambiente creato dall'UEM è potenzialmente favorevole agli investimenti, occorre tuttavia sottolineare che questo potenziale potrà essere realizzato soltanto a prezzo di sforzi significativi a livello delle politiche macro e microeconomiche degli anni futuri. La portata della sfida da raccogliere è rivelata da un'analisi delle tendenze storiche: la prestazione mediocre degli investimenti nell'area dell'euro nel corso degli anni '90 è generalmente considerata come uno dei fattori che sono all'origine dei tassi di crescita reali e potenziali relativamente deboli dell'area dell'euro. Il presente capitolo tenta di isolare i principali fattori che determinano i trend degli investimenti, con un'attenzione particolare per quelli sui quali l'UEM potrebbe avere un impatto diretto o indiretto.

Selv om der ikke kan herske tvivl om, at ØMU rummer et investeringsfremmende potentiale, skal det dog understreges, at realiseringen af dette potentiale vil kræve en betydelig politisk indsats i de kommende år både på det makroøkonomiske og det mikroøkonomiske område. Man får et indtryk af problemernes omfang ved at analysere tidligere tendenser. Euroområdets lidet imponerende investeringsindsats i 1990'erne anses af mange for at være en væsentlig del af forklaringen på de relativt ringe faktiske og potentielle vækstresultater. I det følgende vil man forsøge at isolere de faktorer, som er afgørende for investeringstendenserne, med særlig vægt på dem, som ØMU må forventes at påvirke direkte eller indirekte.

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Durante gran parte degli anni '90, gli investimenti nell'area dell'euro sono stati mediocri. La loro ripresa alla fine degli anni '90 è inoltre più lenta rispetto al ciclo precedente di investimenti, che era cominciato nel 1986, era durato cinque anni e aveva raggiunto al suo vertice ritmi di crescita degli investimenti totali pari al 7 %. La ripresa della fine degli anni '90 è stata in compenso più breve e meno pronunciata, con tassi di crescita annuali che non hanno superato il 5%. L'esame delle quote degli investimenti nel PIL fornisce il quadro di una ripresa meno vigorosa negli anni '90, che registra una progressione regolare tra il 1997 ed il 2000, ma resta al di sotto del picco della fine degli anni '80. La crescita degli investimenti era stata eccezionalmente dinamica nella seconda metà degli anni '80 [13].

Euroområdets investeringsaktiviteter var meget begrænsede det meste af 1990'erne. Investeringsopsvinget i slutningen af 1990'erne var langsomt sammenholdt med den foregående investeringscyklus, som begyndte i 1986, varede i fem år og nåede op på en stigningstakt for de samlede investeringer på 7%. I modsætning hertil var opsvinget i slutningen af 1990'erne både kortere og mindre udtalt, og de årlige stigningstakter oversteg ikke 5%. Investe ringsforeningerne viser et tilsvarende billede af et mere dæmpet opsving i 1990'erne med fortsatte stigninger fra 1997 til 2000, men stadigvæk under det højeste niveau i slutningen af 1980'erne. Investeringerne steg usædvanligt kraftigt i anden halvdel af 1980'erne [13].

[13] Questo dinamismo anticipava, almeno in parte, il completamento del mercato unico.

[13] Denne kraftige stigning kan - i hvert fald delvist - tilskrives forventningerne til fuldførelsen af det indre marked.

Il trend degli investimenti globali può essere disaggregato, sia distinguendo tra investimenti nella costruzione e investimenti nelle attrezzature, sia distinguendo tra investimenti pubblici ed investimenti privati. Il settore della costruzione, che rappresenta più della metà degli investimenti totali, ha svolto un ruolo preponderante nel deterioramento della performance degli investimenti dopo la recessione del 1992-1993 nell'area dell'euro. In compenso, le fasi di espansione dei cicli degli investimenti in attrezzature dei decenni '80 e '90 sono restate piuttosto simili, in termini sia di durata che di tassi di crescita. La crescita media è stata leggermente più lenta nel corso dell'espansione degli anni '90, ma la quota PIL degli investimenti reali in attrezzature ha raggiunto nel 2000 un livello che era chiaramente superiore a quello osservato in occasione del picco del ciclo precedente di investimenti. Circa tre quarti delle spese totali per investimenti delle imprese sono destinati all'acquisto di attrezzature, come testimoniato dal carattere globalmente sostenuto della crescita nel corso della seconda metà degli anni '90. Inoltre la percentuale delle spese per TIC nel PIL totale è aumentata in questi ultimi anni [14]. Contrariamente agli investimenti delle imprese, gli investimenti pubblici hanno registrato un calo continuo, in termini di percentuale del PIL, nel periodo 1991-1998 (parzialmente per via delle politiche di privatizzazione) prima di stabilizzarsi. Di conseguenza, se si escludono le costruzioni e gli investimenti pubblici, l'andamento globale degli investimenti in attrezzature nel corso degli anni '90 è piuttosto incoraggiante, considerato che gli investimenti delle imprese in questo settore sono accelerati dalla metà del decennio scorso, soprattutto in termini reali, ed i prezzi del settore delle TIC sono scesi. Gli investimenti delle imprese (in percentuale del PIL) hanno raggiunto livelli simili al picco della fine degli anni '80.

Udviklingen i de samlede investeringer kan opdeles i investeringer i byggeri og anlæg og investeringer i udstyr eller, som en anden mulighed, i offentlige og private investeringer. Bygge- og anlægssektoren, der tegner sig for over halvdelen af de samlede investeringer, spillede en vigtig rolle for de afdæmpede investeringsaktiviteter i euroområdet efter recessionen i 1992-1993. I modsætning hertil forekommer de to perioder i henholdsvis 1980'erne og 1990'erne, hvor investeringerne i udstyr ekspanderede, nogenlunde ensartede med hensyn til både varighed og stigningstakt. De gennemsnitlige stignings takter var en smule lavere under ekspansionen i 1990'erne, men i 2000 var realinvesteringerne i udstyr væsentligt højere målt i % af BNP end i den gunstigste periode i den foregående investerings cyklus. Ca. tre fjerdedele af erhvervslivets samlede investeringsudgifter går til udstyr, hvilket også fremgår af det vedvarende vækstmønster i det meste af anden halvdel af 1990'erne. Også IKT-udgifternes andel af det samlede BNP er steget i de senere år [14]. I modsætning til erhvervsinvesteringerne faldt de offentlige investeringers andel i BNP støt fra 1991 til 1998 (til dels som følge af privatisering), hvorefter de har ligget nogenlunde stabilt. Hvis man ser bort fra byggeri og anlæg og offentlige investeringer, er billedet for 1990'erne med hensyn til investeringer i udstyr således opmuntrende, idet erhvervsinvesteringerne på dette område er steget siden midten af 1990'erne, navnlig i faste priser, medens priserne i IKT-sektoren er faldet drastisk. Erhvervsinvesteringerne er (i % af BNP) nu oppe på et niveau, der svarer til højdepunktet i slutningen af 1980'erne.

[14] In uno studio recente (BCE, Wp 122, New technologies and Productivity Growth in the euro Area , Vijselaar ed Albers), la BCE ritiene che il contributo degli investimenti in TIC alla crescita della produzione nell'area dell'euro sia aumentato, passando da 0,37 punti percentuali nel periodo 1991-1995 a 0,74 punti percentuali negli anni 1996-1999.

[14] I en undersøgelse for nylig skønnede ECB (ECB WP 122, New Technologies and Productivity Growth in the Euro Area, Vijselaar et Albers), at IKT-investeringernes bidrag til stigningen i output i euroområdet er øget fra 0,37 procentpoint i perioden 1991-1995 til 0,74 procentpoint i 1996-1999.

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Nel corso degli anni '90 si è assistito ad una riduzione considerevole dei differenziali tra i tassi di investimento dei diversi paesi, mentre la dispersione dei tassi di investimento negli altri paesi dell'OCSE [15] è rimasta piuttosto stabile. Ciò sembra suggerire la convergenza delle condizioni economiche ed una più forte sincronizzazione delle politiche con l'approssimarsi della terza fase dell'UEM. Fatto sorprendente, questa tendenza alla convergenza reale è stata più marcata nelle economie più avanzate che nei paesi del Fondo di coesione. Tuttavia dal 1999 la dispersione dei tassi di investimento delle imprese ha cessato di ridursi e si è osservato anche un lieve aumento in anni più recenti, imputabile in certa misura al maggiore dinamismo degli investimenti nei paesi in fase di recupero.

I 1990'erne var der tale om en kraftig indsnævring af forskellene mellem landene med hensyn til investeringsrate, medens spred ningen i investeringsraterne i resten af OECD-landene [15] stort set er uændret. Det varslede øget konvergens i de økonomiske vilkår og strammere synkroni sering af politikkerne under forberedelserne til tredje fase af ØMU. Overraskende nok var udviklingen i den reelle konver gens endnu mere markant for de mere avancerede økonomier end for "samhørighedslandene". Siden 1999 er spredningen i erhvervsinvesteringsraterne ikke blevet mindre, og i de seneste år er den oven i købet blevet en smule større, hvilket til en vis grad skyldes det kraftigere investeringstempo i de lande, der har noget at indhente.

[15] Compresa la Danimarca, la Svezia ed il Regno Unito.

[15] Inkl. Danmark, Sverige og Storbritannien.

Riquadro: Investimenti diretti esteri

Direkte udenlandske investeringer

Nel corso degli anni '90, l'integrazione europea ha gradualmente rimosso le barriere agli investimenti diretti esteri (IDE) e all'acquisizione di partecipazioni dirette da parte di società straniere. L'introduzione dell'euro ha ridotto ulteriormente gli ostacoli ai flussi di investimenti legati ai rischi di variabilità dei tassi di cambio e dovrebbe ridurre la preferenza per le imprese nazionali nei portafogli di investimenti del settore privato. Anche le barriere agli scambi sono diminuite nello stesso periodo e pertanto - nella misura in cui gli IDE sono un sostituto ai flussi commerciali - l'impatto globale dell'integrazione è ambivalente.

Gennem 1990'erne betød den europæiske integration gradvis fjernelse af hindringer for direkte udenlandske investeringer og udenlandske virksomheders direkte ejerskab. Indførelsen af euroen har yderligere reduceret de hindringer for investeringstrømme inden for euroområdet, der lå i risikoen for valutakursudsving og i den private sektors hidtidige præference for indenlandske investeringer. Samtidig er handelshindringerne reduceret, og i det omfang, direkte udenlandske investeringer træder i stedet for handelsstrømme, er det derfor et spørgsmål, hvor stor samlet indvirkning integrationen har haft.

Nella seconda metà degli anni '90, i flussi di IDE sia in entrata che in uscita dell'area dell'euro sono aumentati in proporzioni significative. Un certo numero di precisazioni riguardanti la consistenza dei flussi netti di IDE in uscita in questi ultimi anni risultano necessarie. I flussi netti di IDE in uscita dall'area dell'euro si sono accelerati nel corso della seconda metà degli anni '90, superando in media l'1% del PIL tra il 1996 ed il 1999. Le statistiche sugli IDE indicano che gli investimenti delle società basate nell'area dell'euro sono di fatto ripresi molto più vigorosamente durante la seconda metà degli anni '90, come risulta dai dati della contabilità nazionale sugli investimenti delle imprese. L'analisi dei dati geografici e settoriali conferma che questa accelerazione recente dei flussi netti di IDE è imputabile soprattutto alle decisioni strategiche delle società multinazionali in un piccolo numero di settori e di aree geografiche, decisioni probabilmente più legate ad una politica di espansione mondiale che motivate da differenze nei tassi di redditività attesi. Per il 2000, le statistiche indicano pertanto afflussi consistenti in Germania e flussi in uscita altrettanto consistenti dal Regno Unito, legati a fusioni/acquisizioni nel settore delle telecomunicazioni. Nessuna prova empirica permette per il momento di affermare che i flussi di IDE siano stati fortemente correlati alle differenze di competitività nell'area dell'euro.

Både udgående direkte investeringer fra euroområdet og indgående investeringer i området steg markant i anden halvdel af 1990'erne. Det høje nettoniveau for udgående direkte investeringer i de senere år kræver en kommentar. De udgående direkte udenlandske nettoinvesteringer fra euroområdet steg voldsomt i anden halvdel af 1990'erne og udgjorde gennemsnitligt over 1% af BNP fra 1996 til 1999. Data for de direkte udenlandske investeringer viser, at investeringer foretaget af virksomheder etableret i euroområdet rent faktisk steg langt stærkere i andel halvdel af 1990'erne, end det fremgår af nationalregnskabernes tal for erhvervsinvesteringer. En analyse af geografiske og sektormæssige data bekræfter, at den kraftige stigning i nettostrømmene i de direkte udenlandske investeringer i de seneste år i vidt omfang kunne tilskrives strategiske beslutninger hos multinationale virksomheder i nogle få sektorer og geografiske områder, som formentlig i højere grad var begrundet i global ekspansion end i forskelle i forventet rentabilitet. Data for 2000 viser store indgående investeringsstrømme i Tyskland og store udgående strømme fra Storbritannien til fusioner og overtagelser i tele sektoren. Der foreligger ikke noget entydigt empirisk bevis for, at de direkte udenlandske investeringer har reageret kraftigt på forskelle i konkurrenceevne inden for euroområdet.

3.2 I fattori determinanti gli investimenti nell'area dell'euro

3.2 Afgørende faktorer for investeringer i euroområdet

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Secondo la teoria economica, sono tre i fattori macroeconomici principali che determinano gli investimenti: la domanda aggregata, il costo del capitale e la redditività. A causa della loro importanza particolare in termini di produttività e di crescita potenziale, una stima semplice e diretta del peso relativo delle principali variabili macroeconomiche è stata praticata prendendo come variabili esplicative degli investimenti in attrezzature la redditività, i prezzi relativi degli investimenti ed i tassi di interesse reali. Come previsto, lo studio dimostra che l'aumento dei profitti, i prezzi relativi degli investimenti, la riduzione dei tassi di interesse reali ed il ribasso delle tasse hanno un impatto positivo. Un aumento sostenuto della redditività di 1 punto percentuale determina un aumento della quota PIL degli investimenti in attrezzature compreso tra 0,1 e 0,15 punti percentuali. Un ribasso della stessa ampiezza dei prezzi relativi degli investimenti o dei tassi di interesse reali provocherebbe un aumento della percentuale delle attrezzature di circa 0,05 punti percentuali.

De økonomiske teorier peger på tre væsentlige makroøkonomiske faktorer som bestemmende for investeringerne: den samlede efterspørgsel, prisen på kapital og rentabiliteten. I betragtning af produktivitetens og den potentielle væksts særlige betydning har man foretaget en enkelt og direkte test af de vigtigste makroøkonomiske variablers relative betydning, idet man har anvendt rentabilitet, relative investeringspriser og realrenten som variabler til at forklare investeringerne i udstyr. Som forventet viser undersøgelsesresultaterne, at højere afkast, lavere relative investeringspriser, lavere realrente og lavere skat har en positiv indvirkning. En vedvarende stigning i rentabiliteten på 1 procentpoint øger investeringerne i udstyr målt i forhold til BNP med mellem 0,10 og 0,15 procentpoint. Et tilsvarende fald i de relative investeringspriser eller real renten ville øge disse investeringers andel med ca. 0,05 procentpoint.

Dall'inizio degli anni '90 si osserva nell'area dell'euro un aumento percettibile e regolare della redditività al netto delle imposte [16]. Parallelamente, la crescita è diventata più "labour-intensive", il che implica un netto rallentamento della sostituzione del capitale al lavoro. Questa evoluzione riflette, da un lato, il movimento secolare verso un'economia predominata dal settore dei servizi e, dall'altro, un lungo periodo ininterrotto di moderazione salariale. Purtroppo questo aumento relativamente ampio della redditività non sembra per il momento tradursi in un dinamismo equivalente degli investimenti totali. Un elemento incoraggiante è che l'UEM ha avuto effetti positivi sugli investimenti grazie alla riduzione delle incertezze: la volatilità dei tassi di cambio tra gli stati appartenenti all'area dell'euro è ormai un ricordo ed i tassi di interesse a breve e lungo termine sono stati abbassati grazie alle politiche di bilancio sane adottate nel quadro dell'UEM.

Siden starten af 1990'erne har der været tale om en mærkbar og ved varende udvikling i euroområdet i retning af øget rentabilitet efter skat [16]. Samtidig er væksten blevet mere arbejdskraftintensiv, hvilket tyder på, at arbejdskraft ikke længere i samme grad erstattes med kapital. Denne tendens afspejler både den langsigtede udvikling i retning af en mere servicesektordomineret økonomi og den lange periode med vedvarende løntilbageholdenhed. Desværre synes den relativt kraftige stigning i rentabiliteten foreløbig ikke at have udmøntet sig i en tilsvarende stigning i de samlede investeringer. Det er derimod opmuntrende at se, at ØMU har haft positive virkninger for investeringerne ved at reducere usikkerheden, efter at valutakursudsving mellem medlemsstaterne i euroområdet nu er noget, der hører fortiden til, og det samme gælder lavere korte og lange renter på grund af ØMU's sunde finanspolitiske grundlag.

[16] Misurata dal PIL ai prezzi di mercato meno il reddito da lavoro (escluso il lavoro autonomo), moltiplicato per 1 meno l'aliquota dell'imposta effettiva sulle società, il tutto in percentuale del capitale.

[16] Målt som BNP i markedspriser minus arbejdsindkomst (ekskl. selvstændige) gange én minus effektiv selskabsskat, alt i procent af kapital.

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Come previsto, i determinanti macroeconomici fondamentali degli investimenti hanno mostrato un grado considerevole di convergenza in anni recenti. La dispersione della redditività al netto delle imposte, misurata dalla deviazione standard, si è praticamente dimezzata dalla fine degli anni '80 e la riduzione è stata particolarmente rapida all'inizio degli anni '90. Analogamente i tassi di interesse reali hanno presentato segni di convergenza. La convergenza dei tassi di redditività è una conseguenza del rafforzamento della concorrenza sui mercati dei prodotti e del lavoro, ma anche della più forte mobilità dei capitali indotta dalla liberalizzazione finanziaria. Questi sviluppi, ai quali occorre aggiungere la sincronizzazione crescente delle condizioni di bilancio e monetarie nell'area dell'euro, permettono di spiegare la convergenza dei tassi di interesse reali. I fattori specificamente nazionali continuano tuttavia a svolgere un ruolo. Il dinamismo eccezionale degli investimenti irlandesi è stato accompagnato da un forte aumento della redditività al netto delle imposte. Quanto al Portogallo, è il solo paese dove la redditività è diminuita negli ultimi tre anni, anche se il tasso di investimento è variato in misura modesta a causa di un ribasso concomitante dei tassi di interessi reali.

Som forventet har de grundlæggende makroøkonomiske determinanter for investeringerne ligeledes vist en betydelig grad af konvergens i de senere år. Spredningen i rentabiliteten efter skat, målt efter standardafvigelsen, er næsten halveret siden slutningen af 1980'erne med et særligt markant fald i starten af 1990'erne. Også realrente satserne viser tegn på konvergens. Konvergensen i rentabiliteten kan til skrives øget konkurrence på vare markedet og arbejdsmarkedet, men også øget mobilitet for kapitalen som følge af finansiel liberalisering. Dette tilligemed øget synkronisering af de finanspolitiske og monetære vilkår inden for euro området forklarer konvergensen mellem realrentesatserne. Ikke desto mindre spiller landespecifikke faktorer fortsat en rolle. Den bemærkelsesværdige stigning i de irske investeringer har været ledsaget af en kraftig stigning i rentabiliteten efter skat. Portugal er det eneste land, hvor rentabiliteten har været faldende de sidste tre år, men eftersom realrenten også er faldet, har investeringsraten kun ændret sig ganske lidt.

Anche se le variabili esplicative macroeconomiche di tipo tradizionale sembrano spiegare buona parte del comportamento degli investimenti nell'area dell'euro, anche i fattori macroeconomici svolgono un ruolo importante. È chiaro che le rigidità strutturali sui mercati finanziari, del lavoro e dei prodotti devono essere combattute se si vuole trarre pienamente vantaggio dal potenziale dell'UEM in termini di miglioramento dell'ambiente economico per gli investimenti. I raffronti tra i paesi dimostrano che le variabili dei mercati borsistici sono correlate positivamente con la crescita degli investimenti. Correlazioni simili esistono a livello degli indicatori riguardanti le dimensioni, la liquidità ed i prezzi dei mercati borsistici. Questi risultati non sono sorprendenti se si considera che le imprese investono per aumentare i loro profitti e che gli azionisti valutano il valore delle imprese sulla base degli utili futuri attesi. I dati attualmente disponibili tendono a suggerire che i mercati borsistici siano una fonte di finanziamento particolarmente importante per le imprese del settore delle TIC, che sono state uno dei principali motori della crescita degli investimenti negli Stati Uniti. La regolamentazione dei mercati dei prodotti sembra essere un altro fattore strutturale il cui impatto sull'andamento degli investimenti è particolarmente pronunciato. Gli indicatori elaborati dall'OCSE per valutare le differenze tra i quadri regolamentari nazionali dimostrano chiaramente che più le regolamentazioni sono restrittive, più i tassi di crescita degli investimenti sono mediocri. In particolare gli indicatori che misurano l'importanza della proprietà pubblica (dimensioni, campo di attività delle imprese pubbliche e controllo di queste imprese), il grado di intervento dello Stato nell'attività delle imprese (controllo dei prezzi, norme dirigiste e di controllo) e gli ostacoli alla libertà di intraprendere (opacità regolamentare, obblighi amministrativi gravanti sulle giovani imprese ed ostacoli alla concorrenza) presentano una correlazione negativa con l'attività di investimento. Infine è possibile che le rigidità sul mercato del lavoro abbiano frenato gli investimenti nell'area dell'euro. Ad esempio l'indicatore dell'OCSE per la legislazione di protezione dell'occupazione è correlato negativamente alla crescita reale degli investimenti. Altre variabili strutturali quantitative del mercato del lavoro sono orientate nello stesso senso, ad esempio il "tasso di imposizione dei lavoratori dipendenti a bassa remunerazione" e la "durata dei sussidi di disoccupazione".

De traditionelle makroøkonomiske variabler synes til en vis grad at kunne forklare investeringsadfærden i euroområdet, men også makro økonomiske faktorer spiller ind. Det er klart, at den strukturbetingede stivhed på kapitalmarkedet, arbejdsmarkedet og varemarkedet må afhjælpes, hvis ØMU skal kunne udnytte sit fulde potentiale med hensyn til at styrke det økonomiske investeringsklima. Aktiemarkedsvariabler er positivt korreleret med stigningen i investeringer i sammenligninger mellem landene. Tilsvarende sammenhænge gør sig gældende for indikatorer for aktiemarkedets størrelse, likviditet og kurser. Det er ikke overraskende, eftersom virksomhederne investerer for at få øget afkast, og aktionærerne vurderer virksomhedernes værdi efter det forventede fremtidige afkast. De hidtidige erfaringer tyder på, at aktiemarkederne er særligt vigtige som finansieringskilde for virksomheder i IKT-sektoren, der har været en afgørende drivkraft for stigningen i investeringerne i USA. Lovgivning omkring varemarkedet synes at være en anden strukturel determinant, som har betydelig indvirkning på investeringsadfærden. Indikatorer udarbejdet af OECD til at måle forskelle i lovgivningsmønstre mellem landene viser konsekvent, at en mere restriktiv lovgivning går hånd i hånd med lavere stigningstakter for investeringerne. Navnlig indikatorer vedrørende omfanget af offentligt ejerskab (offentlige virksomheders absolutte og aktivitetsmæssige størrelse og kontrollen med deres ledelse), statens involvering i forretningstransaktioner (priskontrol, brugen af styrings- og kontrollovgivning) og hindringer for iværksætteraktiviteter (uoverskuelig lovgivning, store administrative byrder for nystartede virksomheder og hindringer for konkurrencen) er negativt relateret til investerings aktiviteten. Endelig kan stive arbejdsmarkeder have bremset investeringerne i euroområdet. OECD's "Employment Protection Legislation Indicator" er således negativt relateret til stigningen i realinvesteringerne. Andre kvantitative strukturbetingede arbejdsmarkedsvariabler peger i samme retning, f.eks. "skatten på lavindkomster" og "varigheden af arbejdsløshedsydelser".

Sulla base dei risultati presentati, sembra nel contempo indispensabile e realizzabile migliorare il quadro degli investimenti nell'area dell'euro sfruttando le potenzialità offerte dall'UEM. Un aumento sostenuto del ritmo di formazione del capitale fisso metterebbe l'area dell'euro su una via duratura di miglioramento del tenore di vita. Un aumento della percentuale degli investimenti nel PIL accresce il potenziale di crescita dell'area, sia a brevissimo termine che a lunga scadenza, sempre che il progresso tecnologico determini la modernizzazione dello stock di capitale. L'analisi dei fattori che determinano gli investimenti sottolinea la necessità di porre rimedio ad una serie di rigidità strutturali nell'area dell'euro nell'intento di migliorare il clima degli investimenti. A tale riguardo, è attualmente allo studio un'ampia gamma di riforme strutturali riguardanti il mercato del lavoro, il sistema tributario (ribassi delle imposte sulle società) e i mercati dei prodotti e finanziari, miranti a rafforzare la concorrenza e a ridurre le rendite di monopolio.

Ud fra det foreliggende materiale ser det ud til, at det både er nødvendigt og muligt at forbedre investeringsklimaet i euroområdet, og at ØMU rummer det fornødne potentiale til, at det kan lade sig gøre. En vedvarende stigning i de faste bruttoinvesteringer ville bidrage til permanent højere levestandarder i euroområdet. En stigning i investeringernes andel af BNP ville øge euroområdets vækstpotentiale på meget kort sigt - men også på længere sigt, hvis teknologiske fremskridt kan omsættes til et mere moderne produktionsapparat. Analyser af de afgørende faktorer for investeringerne viser, at det er nødvendigt at få afhjulpet forskellige former for strukturbetinget stivhed i euroområdet for at forbedre investeringsklimaet. I denne henseende overvejes en lang række mulige strukturelle reformforanstaltninger i form af arbejdsmarkedsreformer, nedsættelse af selskabs- og erhvervsskatter samt reformer på varemarkedet og kapitalmarkedet, som kan skærpe konkurrencen og mindske fordelen ved monopolstillinger.

Per concludere, l'UEM offre il potenziale necessario per migliorare significativamente gli investimenti nell'area dell'euro e compensare l'impatto negativo sulla crescita di fattori quali il calo demografico. L'UEM dovrebbe svolgere questo ruolo positivo a) rafforzando la concorrenza e riducendo il rischio di cambio; b) agendo come catalizzatore dello sviluppo del mercato finanziario e c)incoraggiando una serie di riforme macro e microeconomiche di incentivazione degli investimenti.

Det kan konkluderes, at ØMU har potentiale til at forbedre investeringsklimaet ganske betydeligt i euroområdet og fungere som en stærk modvægt til andre faktorers, bl.a. faldende befolkningstal, negative indvirkning på væksten. ØMU forventes at spille denne positive rolle (a) ved at fremme konkurrencen og mindske valutakursrisiciene og dermed influere på en række investerings determinanter, (b) ved at virke som katalysator for udviklingen på kapitalmarkedet og (c) ved at tilskynde til en række makro- og mikroøkonomiske reformer, som kan fremme investeringerne.

4 Il sistema finanziario dell'area dell'euro

4 Det finansielle system i euroområdet

4.1 Evoluzione generale del sistema finanziario dell'UE

4.1 Den generelle udvikling i EU's finansielle system

In questi ultimi anni si è assistito ad una netta accelerazione del processo di sviluppo e di integrazione dei mercati finanziari dell'UE. Questa accelerazione è il prodotto di tre fattori, tra loro collegati: (i) la mondializzazione, incentivata dalla liberalizzazione dei movimenti internazionali di capitali, dalla deregolamentazione finanziaria e dai progressi della tecnologia; (ii) la messa in atto progressiva di un quadro normativo comune in tutta l'UE (in seguito agli sforzi per completare il mercato interno dei servizi finanziari), accompagnata dalle riforme finanziarie intraprese dagli Stati membri; e (iii) il passaggio all'euro.

I de seneste år er udviklingen og integrationen på EU's kapitalmarkeder gået mærkbart hurtigere. Tre væsentlige indbyrdes forbundne faktorer ligger til grund herfor: (i) øget globalisering som følge af liberaliseringen af de internationale kapitalbevægelser, finansiel deregulering og teknologiske fremskridt, (ii) fremskridt med hensyn til etableringen af et fælles lovgivningsgrundlag i hele EU (som led i bestræbelserne på at fuldføre det indre marked for finansielle tjenesteydelser), ledsaget af finansielle reformer i medlemsstaterne, og (iii) overgangen til euroen.

Prima del gennaio 1999, la pluralità delle valute nazionali costituiva un ostacolo sostanziale all'integrazione finanziaria dell'Unione. L'esistenza di un rischio di cambio limitava l'attrattiva degli investimenti transfrontalieri, riduceva gli incentivi ad intraprendere un'armonizzazione della regolamentazione a livello UE e frenava le pressioni concorrenziali sui mercati nazionali degli Stati membri. Il passaggio all'euro come moneta unica di dodici Stati membri ha modificato questa situazione. Con l'arrivo dell'euro, il rischio di cambio ha cessato di essere una fonte di frammentazione del sistema finanziario dell'area dell'euro e sono emersi i costi di opportunità legati alle altre fonti di frammentazione del sistema. L'approfondimento dell'integrazione causato dall'euro ha determinato mercati più omogenei, un'ondata di fusioni tra intermediari e tra borse e la comparsa di prodotti e tecniche nuovi ed innovativi. Gli operatori dei mercati hanno adottato strategie paneuropee ed i responsabili politici hanno reagito assegnando una priorità politica elevata al completamento del mercato interno dei servizi finanziari. Inoltre, sono chiaramente aumentati gli incentivi ad accelerare le riforme interne al fine di preservare la competitività dei sistemi finanziari nazionali in precedenza protetti.

Før januar 1999 var behovet for at operere med mange forskellige nationale valutaer en væsentlig hindring for den finansielle integration i EU. Valutakursrisici gjorde det mindre attraktivt at investere på tværs af grænserne, begrænsede incitamentet til at gennemføre harmonisering af lovgivningen på EU-plan og dæmpede konkurrencepresset på medlemsstaternes hjemmemarkeder. Overgangen til euroen som den fælles valuta for tolv medlemsstater har ændret denne situation. Euroen har betydet, at der ikke længere er nogen valutakursrisiko, som tidligere var en af de medvirkende årsager til den skarpe opdeling af det finansielle system i euroområdet, og euroen har samtidig tydeliggjort offeromkostningerne ved de øvrige årsager til opdelingen af systemet. Tættere integration som følge af euroen afspejles i mere homogene markeder, en bølge af konsolidering blandt de finansielle formidlere og udveksling og udvikling af nye og nyskabende produkter og teknikker. Markedsaktørerne forfølger nu mere europæisk dækkende strategier, og de politiske beslutningstagere har reageret ved at tillægge fuldførelsen af det indre marked for finansielle tjenesteydelser høj politisk prioritet. Desuden er der nu et større incitament til at sætte mere ihærdigt ind med indenlandske reformer som et middel til at sikre, at de tidligere beskyttede nationale finansielle systemer fortsat kan være konkurrencedygtige.

>SPAZIO PER TABELLA>

La distinzione tradizionale tra un sistema americano dove è preponderante il finanziamento tramite il ricorso al mercato ed un sistema europeo in cui prevale il finanziamento bancario [17] resta sempre valida. In particolare, nell'area dell'euro le banche svolgono un ruolo molto più importante nel finanziamento delle imprese che non negli Stati Uniti, dove l'emissione diretta di obbligazioni private è il mezzo di finanziamento principale delle imprese, come risulta dal volume rilevante di titoli di debito e dalla capitalizzazione del mercato borsistico. Nonostante queste differenze, è interessante notare che in entrambe le aree economiche l'intera gamma degli strumenti e degli intermediari svolge un ruolo importante.

>TABELPOSITION>

[17] Prima di qualsiasi raffronto del mercato finanziario dell'area dell'euro con gli Stati Uniti, occorre sottolineare che l'area dell'euro differisce fondamentalmente dagli Stati Uniti nella misura in cui si tratta di un'Unione di nazioni e non di un solo paese. Nonostante i numerosi progressi dell'integrazione finanziaria, il settore finanziario dell'area dell'euro continua a essere caratterizzato da numerose differenze a livello dei sistemi giuridici nazionali, delle legislazioni, delle convenzioni di mercato, ecc..

Nell'area dell'euro, i progressi nel trattamento delle informazioni, la liberalizzazione e l'integrazione dei mercati (grazie in particolare alla soppressione delle dodici valute nazionali diverse) dovrebbero favorire lo sviluppo dei mercati dei capitali a scapito del finanziamento bancario. Non esiste tuttavia alcuna prova teorica o empirica che dimostrerebbe che un sistema finanziario con una maggiore componente di titoli sarebbe superiore all'attuale sistema a prevalenza bancaria. Occorre dunque prendere in considerazione altre caratteristiche più pertinenti per valutare l'efficacia globale di un sistema finanziario, in particolare il suo carattere completo e la sua adattabilità [18].

Det fremgår, at de finansielle systemer i USA hovedsagelig er markedsbaserede, medens systemet i euroområdet primært er bankbaseret [17]. Det gælder fortsat, og navnlig bankfinansieringen spiller en langt større rolle for virksomhedsfinansiering i euroområdet end i USA. I USA er direkte udstedelse af værdipapirer det vigtigste middel til at sikre erhvervsfinansiering, hvilket fremgår af de store udestående beløb i gældsbeviser samt aktiemarkedets kapitalværdi. På trods af disse forskelle er det bemærkelsesværdigt, at hele spektret af instrumenter og formidlere spiller en vigtig rolle begge steder.

[18] Una struttura finanziaria completa permette alle imprese di finanziarsi tramite i mercati e gli intermediari secondo le modalità che corrispondono meglio alle loro necessità nelle varie fasi della loro vita. Una struttura adattabile dispone dell'elasticità necessaria per fare evolvere gli intermediari finanziari o le forme di contratto in caso di trasformazione dell'ambiente economico.

[17] Når man sammenligner euroområdets kapitalmarked med det amerikanske, skal det understreges, at euroområdet er grundlæggende forskelligt fra USA, fordi det er en union af lande og ikke et enkelt land. På trods af store fremskridt med hensyn til finansiel integration er den finansielle sektor i euroområdet fortsat præget af forskellige nationale lovgivnings- og reguleringssystemer, markedskonventioner osv.

Il settore finanziario dell'area dell'euro sta attraversando una fase di trasformazione strutturale rapida, dove l'integrazione crescente dei mercati nazionali è accompagnata da un'espansione generale del settore finanziario e da un'intensificazione della concorrenza tra i vari strumenti e intermediari esistenti. A causa delle caratteristiche proprie dei diversi componenti del settore finanziario, i ritmi di sviluppo dei diversi mercati non sono stati uniformi, in particolare per quanto riguarda l'integrazione.

I euroområdet er fremskridtene inden for informationsbehandling, liberalisering og markedsintegration (bl.a. gennem fjernelsen af tolv forskellige valutaer) med til at fremme udviklingen af kapitalmarkeder på bekostning af bankfinansiering. Der foreligger dog ingen teoretiske eller konkrete beviser på, at et finansielt system, som i højere grad er baseret på sikkerhed i værdipapirer, ville være bedre end det nuværende bankoritenterede system. Andre karakteristika betragtes efterhånden som mere relevante for et finansielt systems samlede effektivitet, f.eks. hvorvidt det er fuldt dækkende og fleksibelt [18].

4.2 Mercati monetari e derivati

[18] En fuldt dækkende finansiel struktur tilbyder en virksomhed finansiering via de markeder og formidlere, som bedst opfylder virksomhedens behov på de forskellige stadier i dens livscyklus. En fleksibel struktur levner plads til udvikling af nye former for finansielle formidlere eller kontraktformer, hvis erhvervsmiljøet ændrer sig.

Dal 1° gennaio 1999 le operazioni di politica monetaria della BCE si effettuano in euro, sulla base della domanda di liquidità dell'insieme dell'area, senza alcuna discriminazione tra le esigenze di liquidità dei sistemi bancari nazionali. Un certo numero di problemi collegati con le procedure di attribuzione di liquidità della BCE hanno potuto essere risolti con l'adozione di aste a tasso variabile nel giugno 2000. Mentre il mercato monetario denominato in euro ha funzionato bene da tale data, il grado di integrazione non è identico per tutti i suoi segmenti.

Den finansielle sektor i euroområdet oplever en fase med hurtige strukturændringer, hvor en tættere integration af nationale markeder er ledsaget af en generel ekspansion af den finansielle sektor og øget konkurrence mellem de eksisterende instrumenter og formidlere. Som følge af de specifikke karakteristika ved de forskellige elementer i den finansielle industri har udviklingen, navnlig med hensyn til integration, været temmelig uensartet markederne imellem.

Sul mercato dei depositi interbancari non garantiti, l'integrazione è quasi completa e si osserva una convergenza quasi piena dei tassi di interesse a brevissimo termine in tutta l'area dell'euro. Questa convergenza dei tassi di interesse è illustrata anche dall'accettazione, da parte di tutti gli operatori del mercato, dell'EONIA (Euro Overnight Index Average) e dell'EURIBOR (Euro-Inter-Bank Offered Rate) come riferimenti di prezzo comuni. La convergenza è stata facilitata inoltre dall'efficacia della distribuzione della liquidità in tutta l'area: le transazioni transfrontaliere costituiscono oggi gran parte (circa il 60%) dell'attività interbancaria dei principali partecipanti al mercato. Vi sono segni che il mercato interbancario ha sviluppato una struttura a due livelli per la distribuzione della liquidità, dove le banche relativamente importanti dominano nel segmento delle operazioni transfrontaliere, mentre i piccoli istituti si finanziano principalmente con transazioni nazionali con queste grandi banche. Sul mercato monetario, la convergenza dei tassi sembra evidente anche per le scadenze più lunghe. Uno studio della BRI [19] ha indicato che il bid ask spread (divario tra migliore quotazione di vendita e migliore quotazione di acquisto) dei tassi di interesse sui depositi euro a tre mesi si è ridotto del 40% tra il 1996 ed il 2000, un segno supplementare dell'integrazione del settore del mercato monetario relativo ai depositi in euro non garantiti.

4.2 Penge- og derivatmarkedet

[19] Banca dei regolamenti internazionali (2000), 70° relazione annuale.

Fra 1. januar 1999 har ECB's transaktioner i relation til den monetære politik været gennemført i euro på grundlag af likviditetsbehovet i hele euroområdet uden sondring mellem de nationale bank systemers individuelle likviditetsbehov. Visse problemer med ECB's likviditetsfordelingsprocedurer i startperioden blev klaret effektivt ved at indføre variabel rente i juni 2000. Europengemarkedet har siden da fungeret problemfrit, men graden af integration varierer mellem dets forskellige segmenter.

Parallelamente a queste trasformazioni sul mercato delle operazioni monetarie non garantite, il mercato degli strumenti derivati dell'area dell'euro si è anch'esso fortemente integrato. Il mercato transfrontaliero delle operazioni di swap sui tassi di interesse in euro ha registrato una crescita esponenziale dall'introduzione della moneta unica e la forte integrazione di questo mercato è rispecchiata dal livello molto modesto dei bid ask spread e dalle esposizioni relativamente consistenti. Anche l'attività sugli altri mercati derivati si è intensificata ed i contratti future basati sull'indice EURIBOR sono subentrati ai contratti future denominati nelle valute esistenti prima dell'euro.

På markedet for simple interbankindskud er integrationen stort set total, og der er praktisk talt fuld konvergens mellem satserne for den meget korte rente i hele euroområdet. En sådan konvergens mellem rentesatserne afspejles desuden i, at markedsaktørerne fuldtud accepterer EONIA (Euro Overnight Index Average) og EURIBOR (Euro-Inter-Bank Offered Rate) som fælles kursreferencer. Rente konvergensen har også haft fordel af den effektive likviditetsfordeling i hele området: transaktioner på tværs af grænserne tegner sig for en stor del (ca. 60%) af de største markedsdeltageres samlede interbankaktivitet. Der er tegn på, at interbankmarkedet har udviklet en tolagsstruktur med hensyn til likviditetsfordeling, hvor de relativt store banker dominerer de grænseoverskridende transaktioner, medens de mindre banker skaffer sig finansiering gennem indenlandske transaktioner med større banker. Rentekonvergensen viser sig også ved noget længere løbetider på pengemarkedet. En analyse foretaget af BIS [19] har peget på en nedgang på 40% i "bid-ask"-spredningen på tremåneders euroindlånsrenter i 2000 i forhold til 1996 som yderligere tegn på integration på det simple europengemarked.

In compenso, i comparti garantiti del mercato monetario (contratti pronti contro termine privati, buoni del tesoro, commercial paper e certificati di deposito, che comportano la concessione di liquidità in cambio di una garanzia) sono rimasti nettamente meno integrati. Il loro frazionamento persistente è dovuto alla difficoltà di utilizzare le garanzie a livello transfrontaliero, soprattutto per via delle disparità nazionali esistenti per quanto riguarda le pratiche e le norme di mercato nonché il trattamento fiscale o giuridico dei valori utilizzati come garanzie. Queste differenze nazionali, che si traducono in una segmentazione nazionale delle infrastrutture di mercato, possono porre notevoli problemi pratici per le operazioni di compensazione e di regolamento transfrontaliere, come sottolineato da una recente relazione del gruppo Giovannini [20]. La direttiva sulle garanzie finanziarie, che deve essere attuata pienamente entro il 2003, porrà rimedio alle difficoltà incontrate attualmente in caso di utilizzo transfrontaliero delle garanzie finanziarie e rafforzerà l'integrazione dei mercati finanziari europei, in particolare determinando quale sia la legislazione che disciplina i contratti di garanzia transfrontalieri.

[19] Den Internationale Betalingsbank (2000), 70th Annual Report.

[20] Il gruppo Giovannini, che è composto dai partecipanti al mercato e presieduto da Alberto Giovannini, è stato creato per consigliare la Commissione nel settore dei mercati finanziari. Nel novembre 2001, il gruppo ha presentato una relazione intitolata "Cross border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union". Questa relazione, pubblicata dalla Commissione europea nella serie Economic Papers (n° 163), è disponibile all'indirizzo seguente:

Også derivatmarkedet i euroområdet er stærkt integreret parallelt med udviklingen på det simple pengemarked. Det grænseoverskridende marked for eurorenteswap er ekspanderet kraftigt siden euroens indførelse, og den høje grad af markedsintegration afspejles i den meget lille "bid-ask"-spredning og de relativt store udeståender. Aktiviteten er også vokset på andre derivatmarkeder, og EURIBOR-baserede futureskontrakter har erstattet alle futureskontrakter i de oprindelige valutaer, der eksisterede før ØMU.

4.3 Mercati obbligazionari

De forskellige segmenter af pengemarkedet med sikkerhedsstillelse (f.eks. private tilbagekøbsaftaler, statsgældsbeviser, handelsveksler og indlånsbeviser, som giver likviditet mod kaution) er fortsat væsentligt mindre integrerede. Denne situation kan tilskrives vanskeligheder med at anvende kaution på tværs af grænserne, hvilket primært skyldes nationale forskelle i markedspraksis, lovgivning og skattemæssig/juridisk behandling af værdipapirer, der stilles som sikkerhed. Disse nationale forskelle viser sig i segmenterede nationalt baserede markedsinfrastrukturer og kan skabe store praktiske problemer med clearing og afvikling på tværs af grænserne, hvilket også blev påpeget i en rapport for nylig fra Giovannini-gruppen [20]. Direktivet om sikkerhedsstillelse, som skal være fuldt gennemført i 2003, løser de aktuelle problemer med at stille kaution på tværs af grænserne og bidrager til at integrere EU's kapitalmarkeder yderligere, f.eks. via bestemmelserne om, hvilken lovgivning der gælder for grænseoverskridende aftaler om sikkerhedsstillelse.

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[20] Giovannini-gruppen er en gruppe markedsaktører under ledelse af Alberto Giovannini, som skal rådgive Kommissionen om kapitalmarkedet. I november 2001 udsendte gruppen rapporten Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union. Rapporten, der er offentliggjort som Europa-Kommissionens "Economic Paper No. 163", er tilgængelig på: http://europa.eu.int/comm/economy_finance/giovannini/clearing_settlement_en.htm.

L'introduzione dell'euro ha determinato l'integrazione dei mercati obbligazionari nazionali degli Stati membri partecipanti, dando vita ad un mercato di obbligazioni denominate in euro nettamente più omogeneo. Gli effetti dell'integrazione sull'attività del mercato sono evidenti a numerosi livelli.

4.3 Obligationsmarkeder

In primo luogo, il volume delle emissioni è aumentato grazie alla maggiore liquidità e profondità del mercato in euro. Dal gennaio 1999 il totale delle emissioni nazionali in euro è superiore al totale complessivo delle emissioni nelle valute delle vecchie monete nazionali realizzate negli anni immediatamente precedenti l'UEM. Le emissioni in euro sono state particolarmente sostenute nel 1999, con un aumento del 20% rispetto al 1998. Questo aumento del volume delle emissioni si spiega con la domanda, fino allora contenuta, di emittenti e di investitori che avevano differito la loro entrata sul mercato a causa delle turbolenze del sistema finanziario internazionale e delle incertezze che circondavano il passaggio all'euro. Le imprese emittenti sono state particolarmente attive nei primi mesi del 1999, molte di loro cercando di consolidare la loro posizione su un mercato nuovo e potenzialmente più liquido. Nel 2000 le emissioni in euro si sono abbassate del 6% (comprese le emissioni da parte di non residenti dell'area dell'euro, per i quali i dati sono disponibili soltanto dal 1999) a causa del ritorno ad un ritmo più normale dell'attività di emissione, di una riduzione delle necessità di finanziamento degli stati e di un deterioramento progressivo del clima di mercato di fronte all'aumento costante dei tassi di interesse e dei prezzi del petrolio. Le emissioni in euro hanno registrato un'impennata all'inizio del 2001. Nonostante un rallentamento alla fine dell'anno, il volume totale delle emissioni nel 2001 è stato superiore del 16% a quello dell'anno precedente. Il dinamismo delle emissioni in euro nel 2001 è dovuto soprattutto ad imprese e istituti finanziari che hanno reagito al miglioramento delle condizioni dei mercati obbligazionari ed al deterioramento dei mercati azionari mondiali.

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Indførelsen af euroen har integreret de deltagende medlemsstaters natio nale obligationsmarkeder, hvilket har resulteret i et langt mere homogent obligationsmarked i euro. Virknin gerne af integrationen mærkes tydeligt på mange områder inden for markedsaktiviteten.

In secondo luogo, rispetto alla situazione precedente l'UEM, si osserva una rapida progressione delle emissioni del settore privato a scapito delle emissioni sovrane. Questa evoluzione nella composizione delle emissioni obbligazionarie è dovuta sia alle necessità di finanziamento inferiori degli stati dell'area dell'euro (a causa delle politiche di austerità di bilancio seguite negli anni '90) sia all'aumento delle emissioni effettuate dalle imprese finanziarie e non finanziarie. Si constata in particolare che il mercato relativamente poco sviluppato delle obbligazioni di imprese non finanziarie ha registrato tassi di crescita eccezionalmente rapidi ed il volume totale delle emissioni è passato da 27 miliardi di dollari nel 1998 a 97 miliardi nel 2001. La dimensione crescente delle singole emissioni - le tranche superiori ad un milione di euro sono oggi comuni - è un'altra prova della liquidità sempre più grande dei segmenti di mercato delle imprese e delle istituzioni finanziarie [21]. Nel segmento delle imprese non finanziarie, anche l'aumento delle emissioni da parte di società con rating più basso è un'indicazione della liquidità relativa del mercato, anche se la percentuale delle emissioni ad alto rendimento resta relativamente modesta. Questo aumento delle emissioni di titoli riflette ovviamente un più forte interesse degli investitori per il mercato più liquido delle obbligazioni denominate in euro, anche se anche altri fattori non direttamente legati all'euro, come la necessità di finanziare attività di fusione/acquisizione in forte crescita e gli acquisti di licenze UMTS, hanno stimolato l'offerta di obbligazioni da parte di imprese private e di istituzioni finanziarie.

For det første har den større likviditet og dybde på markedet i euro medført større udstedelses mængder. Den samlede indenlandske udstedelse i euro siden januar 1999 er større end den samlede udstedelse i de oprindelige valutaer i årene umiddelbart forud for ØMU. Obligationsudstedelsen i euro var særligt kraftig i 1999 med en stigning på 20% i forhold til 1998. Denne kraftige stigning i obligationsudstedelsen skyldtes frigørelsen af ophobet efterspørgsel hos både udstedere og investorer, som havde udskudt deres indtræden på markedet på grund af turbulensen i det internationale finansielle system og usikkerhed omkring overgangen til euroen. Udstedere af erhvervsobligationer var særligt aktive de første måneder af 1999, da mange forsøgte at sikre sig en position på det nye og potentielt mere likvide marked. Men i 2000 gik udstedelsen af obligationer i euro tilbage med 6% (også obligationer udstedt af institutioner og virksomheder uden for euroområdet, for hvilke der kun foreligger data fra 1999 og frem) med en tilbagevenden til en mere normal rytme i udstedelsesaktiviteten, mere begrænset lånebehov hos det offentlige og en gradvis forringelse i markedsvilkårene, efterhånden som renter og oliepriser steg støt. Tendensen i udstedelsen af obligationer i euro steg stejlt igen i starten af 2001. På trods af en nedgang sidst på året lå den samlede obligationsudstedelse i euro i 2000 16% over det foregående år. Den kraftige stigning i obligations udstedelsen i euro i 2001 kan tilskrives udstedere af erhvervs obligationer og finansielle udstedere, som reagerede på de forbedrede vilkår på obligations markedet og svagheden på de globale aktiemarkeder.

[21] Freddie Mac, agenzia di prestito ipotecario semi-pubblica degli Stati Uniti, ha lanciato un importante programma di emissioni denominate in euro nel settembre 2000. Quest'ultimo prevede un volume trimestrale di emissioni di 5 miliardi di euro con varie scadenze.

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Sebbene la loro percentuale nel volume totale delle emissioni sia diminuita, le emissioni obbligazionarie sovrane restano una fonte dominante dell'offerta di titoli sul mercato delle obbligazioni denominate in euro. Nel 2001 hanno rappresentato ancora oltre il 40% del volume totale delle emissioni in euro. L'omogeneità del mercato delle obbligazioni di Stato dell'area dell'euro è

For det andet har der i forhold til situationen forud for oprettelsen af ØMU været tale om en kraftig stigning i den private sektors andel i forhold til den statslige obligationsudstedelse. Denne ændring i sammensætningen af obligations udstedelsen skyldes dels statens mere begrænsede finansieringsbehov i euroområdet efter budgetnedskæringerne i 1990'erne, dels en kraftig stigning i både finansielle og ikke-finansielle virksomheders obligationsudstedelse. Der kunne navnlig registreres ekstraordinært kraftige stignings takter på det relativt underudviklede marked for ikke-finansielle erhvervsobligationer, idet den samlede udstedelse voksede fra 27 mia. EUR i 1998 til 97 mia. EUR i 2001. Yderligere tegn på øget likviditet på markedets erhvervs- og finanssegmenter finder man i den gradvise forøgelse af størrelsen af de enkelte udstedelser, hvor serier på over 1 mia. EUR nu er helt almindelige [21]. På det ikke-finansielle erhvervsmarkedssegment er det faktum, at lavere vurderede virksomheder nu også udsteder obligationer, ligeledes tegn på et relativt likvidt marked, selv om andelen af udstedelser med højt udbytte fortsat er relativt begrænset. Tendensen i retning af flere værdipapirer kan utvivlsomt tilskrives øget efterspørgsel fra investorerne på det mere likvide obligationsmarked i euro samt en række andre faktorer, der ikke er direkte relateret til euroen, bl.a. behovet for at finansiere den øgede aktivitet på området for fusioner og overtagelser og UMTS-auktioner, som har øget udbuddet af erhvervsobligationer og finansielle obligationer.

[21] Freddie Mac, den halvstatslige amerikanske realkreditinstitution, indledte i september 2000 et omfattende program for udstedelse af obligationer i euro og har planer om hvert kvartal at udstede for 5 mia. EUR obligationer med forskellige løbetider.

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Selv om den statslige obligationsudstedelse udgør en mindre del af den samlede obligationsudstedelse, er den dog fortsat en vigtig forsyningskilde for obligationsmarkedet i euro. I 2001 repræsenterede den stadigvæk over 40% af den samlede obligationsudstedelse i euro. Homogeniteten på statsobligations markedet i euroområdet fremgår tydeligt af den store konvergens i afkast mellem medlemsstaterne, som står i skarp kontrast til situationen så sent som i midten af 1990'erne. Konvergensen i afkast kan tilskrives fjernelsen af valutakursrisikoen og den relative forbedring af budgetsituationen i flere af

illustrata dalla forte convergenza dei rendimenti degli Stati membri, un fenomeno che contrasta fortemente con la situazione che prevaleva ancora recentemente, a metà degli anni '90. Questa convergenza dei rendimenti può essere attribuita all'eliminazione del rischio di cambio ed al miglioramento relativo delle situazioni di bilancio in diversi Stati membri. La liquidità su questo segmento di mercato resta tuttavia frammentata, giacché le obbligazioni di Stato sono emesse da dodici organismi distinti le cui necessità di finanziamento, emissioni, strategie, procedure e strumenti sono diversi. I premi di liquidità sembrano essere diventati uno dei fattori principali che determinano le divergenze di rendimento delle obbligazioni di Stato dell'area dell'euro, a detrimento in particolare

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medlemsstaterne. Der er dog fortsat tegn på en opdeling af likviditeten på dette markedssegment, fordi statsobligationer udstedes af tolv forskellige institu tioner med forskellige lånebehov og forskellige udstedelsesstrategier, -procedurer og -instrumenter. Likviditetspræmier synes at være blevet en vigtig afgørende faktor for afkastmargener på statsobligationer i euroområdet - navnlig i medlemsstater med mindre udstedelser, hvoraf flere må forventes at indebære relativt lav lånerisiko på grund af deres gunstige budgetsituationer. Det viser, at 10-årige afkastmargener i forhold til Tyskland for de fleste lande var noget større i 2001 end i 1998. Den tyske 10-årige Bund's stærke stilling skyldes desuden, at denne obligation kan fås i futureskontrakter i Eurex, som er blevet toneangivende i euroområdet. Et aktivt derivatmarked vil i sidste ende bidrage til større likviditet i det underliggende værdipapir.

degli Stati membri che emettono deboli volumi di obbligazioni, molti dei quali dovrebbero normalmente beneficiare di un rischio di credito relativamente basso a causa della loro situazione di bilancio favorevole. Il grafico mostra che, nella maggior parte dei paesi, gli spread su dieci anni rispetto alla Germania sono aumentati tra il 1998 ed il 2001. Il successo del Bund tedesco decennale si spiega anche con il fatto che questo titolo è trattabile nel mercato future Eurex che si è ritagliato un posto predominante nell'area dell'euro. Un mercato derivato particolarmente dinamico rafforza in ultima analisi la liquidità del titolo sottostante.

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For det tredje har euroen, efter at obligationsmængderne er øget, udviklet sig til at være den næstvigtigste valuta til international obligationsudstedelse. Den amerikanske dollar og euroen dominerer nu de internationale udstedel ser med en andel på over 90% [22]. Euroens andel af den internationale obligationsudstedelse var næsten lige så stor som den amerikanske dollar i 1999, men den tabte kraftigt terræn i 2000. I 2001 var euroens andel 44% mod den amerikanske dollars 48%.

In terzo luogo, a causa della crescita del volume delle emissioni, l'euro è diventato la seconda valuta più importante per le emissioni obbligazionarie internazionali. Il dollaro americano e l'euro predominano oggi nelle emissioni internazionali e rappresentano più del 90% del totale [22]. Dopo avere praticamente eguagliato il dollaro nel 1999, la percentuale delle emissioni internazionali in euro è fortemente diminuita nel 2000. Nel 2001 tale percentuale era pari al 44% a fronte del 48% per il dollaro americano.

[22] BIS's internationale værdipapirdatabase dækker tre typer instrumenter: værdipapirer i en anden valuta end valutaen på det marked, hvorpå de udstedes ("euroobligationer"), værdipapirer i valutaen for det marked, hvorpå de udstedes, men udstedt af institutioner/virksomheder uden for dette marked (udenlandske obligationer, f.eks. "Yankee"-obligationer på det amerikanske marked), og værdipapirer i valutaen for det marked, hvorpå de udstedes, udstedt af virksomheder/institutioner på det pågældende marked, men rettet mod købere udenfor (BIS Quarterly Review, marts 2002).

[22] La base di dati della BRI sui titoli di credito internazionali copre tre tipi di strumenti: i titoli denominati in una valuta diversa da quella del mercato nazionale sul quale sono emessi ("euro-obbligazioni"), i titoli denominati nella valuta del mercato sul quale sono emessi, ma per i quali l'emissione è effettuata da non residenti (obbligazioni estere come le "Yankee" sul mercato americano) e i titoli denominati nella valuta del mercato sul quale sono emessi, la cui emissione è effettuata da residenti ma riservata a non residenti (BRI, Quarterly Review, marzo 2002).

4.4 Aktiemarkeder

4.4 Mercati azionari

Euroen eliminerede valutakursrisikoen, og det har øget efterspørgslen efter aktieinvesteringer på tværs af grænserne. Andre kræfter har bidraget til denne udvikling i retning af øget aktiehandel på tværs af grænserne, bl.a. den stigende internationalisering af aktieudstedelsen, flere fusioner og overtagelser på tværs af landegrænser samt de officielle børsers konsolidering.

Eliminando il rischio di cambio, il passaggio all'euro ha stimolato la domanda di investimenti transfrontalieri in azioni. Altri fattori hanno contribuito allo sviluppo degli scambi transfrontalieri in questo settore, ad esempio la crescente internazionalizzazione delle emissioni di azioni, la moltiplicazione delle fusioni e delle acquisizioni transfrontaliere ed i raggruppamenti di borse ufficiali.

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Ud over disse strukturudviklinger har integrationen på EU's aktiemarkeder primært kunnet mærkes i form af en mere sektorkorreleret bevægelse i aktiekurserne på markederne i de forskellige medlemsstater. Det tyder på en ændring i investoradfærden i retning bort fra landebaserede investeringer over til sektor baserede investeringer, hvor diver gensen i aktieindeksernes udvikling først og fremmest skyldes forskelle i sammensætning. Brugen af aktie relaterede derivater er også blevet væsentligt mere begrænset i de senere år, hvilket har forbedret likviditeten på det primære aktie marked.

Oltre a queste trasformazioni strutturali, si constata che l'integrazione dei mercati azionari dell'UE si è espressa soprattutto con una correlazione settoriale più forte delle quotazioni azionarie nei diversi mercati degli Stati membri. Ciò tenderebbe ad indicare una modifica del comportamento degli investitori che, dopo avere privilegiato gli investimenti su base nazionale, si orienterebbero verso gli investimenti su base settoriale; le divergenze nell'andamento degli indici sono dovute soprattutto alle differenze nella loro composizione. Si è inoltre assistito in questi ultimi anni ad uno sviluppo considerevole degli strumenti derivati su azioni, il che ha rafforzato la liquidità dei mercati primari di azioni.

Euroens virkning med hensyn til at tilskynde til aktieinvesteringer på tværs af grænserne har bidraget til at stimulere aktiviteten på EU's markeder for aktier i den nye økonomi, som - på linje med udviklingen i USA - har udvist en temmelig ekstrem adfærd i de senere år, der afspejler op- og nedgange i efterspørgslen efter TMT-værdipapirer (teknologi, medier og telekommunikation).

Favorendo gli investimenti transfrontalieri in azioni, il passaggio all'euro ha contribuito a stimolare l'attività sui mercati borsistici dell'UE specializzati nella nuova economia, che sono stati caratterizzati in questi ultimi anni da un comportamento piuttosto irregolare, in linea con i mercati statunitensi, a causa degli alti e bassi della domanda di titoli TMT (tecnologia, mass media e telecomunicazioni).

De officielle børser har reageret på den skærpede konkurrence, herunder også konkurrencen fra de mange elektroniske aktiehandelsnetværk, der er oprettet i de senere år, ved at konsolidere sig. Konsolideringen har ganske vist i højere grad været global end et egentligt europæisk fænomen, men der har dog været flere markante konsolideringsforsøg i Europa. Det mest bemærkelsesværdige var oprettelsen af Euronext, som fusionerede Amsterdams, Bruxelles' og Paris' børser i midten af 2000 og senere blev udvidet til også at omfatte Lissabons børs i 2002. Det er dog ikke alle konsoliderings forsøg, der har været en succes, hvilket den mislykkede fusion af Deutsche Börse og London Stock Exchange er et godt eksempel på.

Esposte ad una concorrenza crescente, in particolare da parte delle molte reti elettroniche di contrattazione di recente creazione, le borse ufficiali hanno reagito con strategie di fusione/raggruppamento. Benché si tratti di un fenomeno mondiale piuttosto che specificamente europeo, l'Europa è stata teatro di molte operazioni importanti di raggruppamento. La principale è stata la creazione di Euronext, alla quale hanno aderito a metà 2000 le borse di Amsterdam, Bruxelles e Parigi e nel 2002 la borsa di Lisbona. Tuttavia non tutti questi sforzi di consolidamento si sono conclusi con dei successi, come dimostrato dal fallimento della fusione tra Deutsche Börse e LSE (Borsa di Londra).

Samtidig med at børserne konsoliderer sig, ændrer eftermarkedsinfrastrukturen i EU sig ligeledes ganske langsomt. Handelen med værdipapirer i Europa har traditionelt været nationalt baseret, hvilket resulterede i effektive strukturer for værdipapirstransaktioner på nationalt plan, normalt med vertikal integration af handels-, clearings-, afviklings- og depotfunktioner [23]. Disse nationalt baserede strukturer, som kun gav meget begrænsede muligheder for handel på tværs af grænserne, har i det store og hele overlevet indtil i dag. De forskellige nationale systemer gør brug af en specifik markedspraksis og er undergivet forskellig national lovgivning om værdipapirer, der også skattemæssigt behandles forskelligt. Denne situation indebærer meromkostninger for handelen med værdipapirer på tværs af grænserne i EU - både direkte omkostninger i form af højere priser på de leverede ydelser og indirekte omkostninger, som skyldes, at det finansielle system ikke fungerer effektivt, f.eks. meromkostninger til back-office for at dække flere markeder. Den begrænsede konsolidering, der hidtil har været tale om, har primært vedrørt afregningsinstitutterne, hvorimod afviklingssystemerne for værdipapirer stort set er struktureret på samme måde som før euroens indførelse [24].

Via via che le borse si consolidano, anche le infrastrutture post-negoziazione dell'UE registrano una lenta trasformazione. Storicamente, le infrastrutture europee di negoziazione titoli si sono sviluppate su base nazionale ed esistono dunque strutture nazionali efficaci per le operazioni in titoli che dispongono generalmente di un'integrazione verticale delle funzioni di negoziazione, compensazione, regolamento e conservazione [23]. Queste strutture nazionali - che offrono soltanto uno spazio molto limitato per le contrattazioni transfrontaliere - sono sostanzialmente sopravvissute fino ad oggi. I vari sistemi nazionali hanno pratiche di mercato che sono loro proprie e i valori mobiliari sono soggetti a disposizioni regolamentari, giuridiche e fiscali diverse. Questa situazione è all'origine di costi supplementari che gravano sulla contrattazione transfrontaliera di titoli nell'Unione europea: sia costi diretti - prezzi più elevati per i servizi forniti - sia costi indiretti derivanti da inefficienze nel funzionamento del sistema finanziario, ad esempio costi aggiuntivi a livello di back-office derivanti dalla necessità di raggiungere molti mercati. Il consolidamento limitato che si è verificato fino ad oggi ha riguardato soprattutto le stanze di compensazione, mentre l'organizzazione generale dei sistemi di regolamento titoli è rimasta praticamente invariata rispetto alla situazione precedente l'euro [24].

[23] Se Giovannini-gruppens rapport Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union, op. cit.

[23] Cfr. la relazione del gruppo Giovannini intitolata "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union", op. cit. .

[24] F.eks. har tre af Euronext-børsernes (Amsterdam, Bruxelles og Paris) clearingsfunktioner siden starten af 2001 rent juridisk været lagt sammen i Clearnet SBF som center for alle transaktioner, der gennemføres på Euronext. For at lette overførslen af værdipapirer over grænserne er der etableret forbindelser mellem afviklingssystemerne, som dog ikke udnyttes i nær samme grad som forventet (ECB (2001) Payment and securities settlement systems in the European Union (blåbog)).

[24] Ad esempio le funzioni di compensazione di tre delle borse Euronext (Amsterdam, Bruxelles e Parigi) sono confluite legalmente all'inizio del 2001 in Clearnet SBF, che è diventato la controparte centrale per tutte le transazioni realizzate in Euronext. Per facilitare il trasferimento transfrontaliero dei titoli, sono stati istituiti dei link tra i sistemi di regolamento titoli. Si constata tuttavia che questi link sono stati utilizzati meno di quanto previsto (cfr. BCE (2001) Payment and securities settlement systems in the European Union (Blue Book)).

4.5 Capitale di rischio

4.5 Venturekapital

La percentuale del capitale di rischio nel finanziamento globale delle imprese è tradizionalmente modesta. La sua importanza reale è tuttavia in gran parte superiore a quanto farebbe pensare questa percentuale contenuta poiché il capitale di rischio occupa un ruolo essenziale nelle prime fasi del ciclo di vita di un'impresa.

Venturekapital er typisk kun en lille del af den samlede erhvervsfinansiering. Ikke desto mindre har venturekapital langt større betydning, end dens andel lader formode, fordi venturekapital spiller en afgørende rolle på de indledende stadier i en virksomheds livscyklus.

Nell'area dell'euro, in parte grazie ad iniziative comunitarie come il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR) dell'aprile 1998, il settore del capitale di rischio ha registrato uno sviluppo rapido nel corso degli anni '90. In questi ultimi anni ha tuttavia registrato una battuta d'arresto a causa del rallentamento economico e del crollo delle quotazioni azionarie delle società a forte potenziale di crescita sui mercati borsistici nel corso del 2000. Per il mercato del capitale di rischio questa correzione può tuttavia essere interpretata come un consolidamento necessario ed il settore rimane strutturalmente sano. Uno degli sviluppi degni di nota è stata la crescente partecipazione degli investitori istituzionali, in particolare dei fondi di pensione.

I euroområdet voksede venturekapitalindustrien hurtigt i 1990'erne, hvilket til dels skyldtes initiativer fra EU, bl.a. handlingsplanen for risikovillig kapital (Risk Capital Action Plan, RCAP) fra april 1998. I de senere år har venturekapitalindustrien oplevet en tilbagegang i forbindelse med den økonomiske opbremsning og den store kursfaldskorrigering på aktiemarkederne for højvækstvirksomheder i 2000. Korrigeringen på markedet for venturekapital kan dog betragtes som en nødvendig konsolidering, og sektoren er fortsat strukturmæssigt sund. Det er værd at bemærke, at institutionelle investorer, bl.a. pensions fonde, i stigende grad interesserer sig for dette marked.

Nonostante lo sviluppo del settore, la Commissione ha potuto constatare, in occasione dell'esame intermedio del PACR dell'ottobre 2001, che i mercati europei del capitale di rischio rimangono frammentati - la parte essenziale degli investimenti in azioni del settore privato continua ad essere effettuata in un quadro nazionale - e che il divario rispetto agli Stati Uniti si è allargato nel periodo 1998 - 2000. Nel 2001, gli investimenti in capitale di rischio dell'area dell'euro sono scesi a 8,8 miliardi di euro (0,13% del PIL) rispetto a 12,5 miliardi di euro nel 2000. Con lo scoppio della bolla speculativa attorno alle imprese di alta tecnologia, il calo è stato ancora più pronunciato negli Stati Uniti: gli investimenti in capitale di rischio sono ammontati soltanto a 39,9 miliardi di euro nel 2001 (0,35% del PIL) rispetto ai 95,1 miliardi di euro di un anno prima.

På trods af denne vækst påpegede Kommissionen i sin midtvejsrapport om RCAP fra oktober 2001, at de europæiske markeder for risikovillig kapital fortsat er opdelt - størsteparten af de private aktie investeringer er indenlandske - og at forskellen i forhold til USA er øget fra 1998 til 2000. I 2001 udgjorde de samlede venturekapitalinvesteringer i euroområdet 8,8 mia. EUR (0,13% af BNP) imod 12,5 mia. EUR i 2000. Nedgangen var endnu voldsommere i USA på grund af kollapsen på aktie markedet for teknologivirksomheder: de amerikanske venturekapitalinvesteringer i 2001 udgjorde 39,9 mia. EUR (0,35% af BNP) imod 95,1 mia. EUR året før.

Il fatto che gli investimenti in capitale di rischio nell'area dell'euro hanno luogo soprattutto a livello nazionale è dovuto in parte al fatto che i fornitori di capitali preferiscono essere vicini alle società nelle quali investono, per conservare un certo controllo sui loro investimenti. Tuttavia, è anche possibile che il modello attuale di internazionalizzazione delle attività di gestione/investimento di capitali privati si spieghi in parte con le differenze che esistono a livello delle strutture regolamentari, fiscali e giuridiche dei paesi dell'UE. Ad esempio, le legislazioni nazionali che autorizzano o meno i fondi pensione e le imprese di assicurazione ad investire sotto forma di assunzioni di partecipazione nelle imprese private sono ancora diverse ed anche le disparità tra i regimi tributari nazionali hanno un impatto sugli investimenti in capitale di rischio.

At venturekapitalinvesteringerne i euroområdet primært foregår indenlands, skyldes til dels, at det er vigtigt for investorerne at være tæt på deres porteføljevirksomheder for at kunne følge med i deres investeringer. Det er dog også muligt, at mønsteret i internationaliseringen af forvaltningen af og investeringerne i private aktier til dels er styret af forskelle i EU-landenes lovgivningsmæssige og skattemæssige infrastruktur. F.eks. er der stadig forskel på de nationale regler om, hvorvidt pensions fonde og forsikringsselskaber må investere i private aktier, og der er også forskel på, hvordan de nationale skattesystemer virker på venturekapitalinvesteringer.

4.6 Intermediari finanziari

4.6 Finansielle formidlere

L'impatto dell'integrazione finanziaria non si è limitato ai vari settori del mercato finanziario: è anche evidente a livello delle attività degli intermediari finanziari. Le banche europee sono sempre più presenti nell'offerta di servizi finanziari a imprese e privati stranieri. Il mercato europeo dei servizi finanziari per le imprese è sempre più aperto alla concorrenza internazionale. In alcuni settori, come le emissioni di obbligazioni e di azioni ed i prestiti di consorzi, gli intermediari interni hanno perso terreno di fronte ai loro concorrenti americani. L'introduzione dell'euro ha rafforzato ulteriormente la concorrenza tra intermediari finanziari, poiché ha aumentato la trasparenza dei prezzi, ha ridotto i proventi delle operazioni di cambio, ha eliminato il vantaggio concorrenziale di cui usufruivano gli operatori nazionali a causa dell'esistenza delle valute nazionali e ha stimolato lo sviluppo di mercati di titoli molto più ampi e liquidi che favoriscono la cartolarizzazione e la disintermediazione.

Den finansielle integration har ikke blot haft indvirkning på de forskellige dele af kapitalmarkedet, men har også påvirket de kreditformidlende institutioners aktiviteter. Europæiske banker tilbyder stadigt flere finansielle tjenesteydelser til udenlandske virksomheder og privatpersoner. Markedet for finansielle tjenesteydelser til virksomheder i Europa er i stigende grad præget af global konkurrence. Inden for visse aktiviteter, f.eks. obligations- og aktieudstedelse og syndikerede lån, har indenlandske kreditformidlende institutioner tabt terræn til konkurrenter fra USA. Euroens indførelse har yderligere skærpet konkurrencen blandt kreditformidlerne ved at skabe større prisgennemsigtighed, reducere indtægterne fra veksling til og fra udenlandsk valuta, fjerne den konkurrencemæssige fordel for indenlandske aktører ved at kunne operere i en national valuta og bidrage til udviklingen af langt bredere og mere likvide værdipapirsmarkeder, som i højere grad tager sigte på at skaffe kapital ved udstedelse af værdipapirer, og hvor der er langt mindre behov for kreditformidlende institutioner.

La risposta più visibile degli intermediari finanziari a queste pressioni è consistita nei raggruppamenti tramite fusioni e acquisizioni o scambi di partecipazioni incrociate. Questi raggruppamenti sono stati accompagnati da un processo di ristrutturazione e di riorientamento delle attività dai prestiti bancari "tradizionali" ad attività del tipo "investment banking". Questo riorientamento delle attività bancarie ha rafforzato l'attività di intermediazione sul mercato finanziario, determinando la creazione e la vendita di nuovi prodotti finanziari o la consulenza alla clientela sul costo e l'organizzazione di operazioni di fusione o di acquisizione. Ne è seguita una ricomposizione dei redditi del settore bancario, con un aumento dei redditi da commissioni a scapito dei redditi da interessi ed una dipendenza inferiore dai depositi a causa della progressione dell'emissione di titoli. Tuttavia il declino delle attività di investment banking nel 2001 ha sottolineato la necessità che il settore bancario dell'UE aumenti la redditività e l'efficacia delle attività bancarie tradizionali.

Den mest synlige reaktion fra de kreditformidlende institutioners side på dette pres har været en konsolidering gennem enten fusioner og overtagelser eller krydsejerskab. Konsolideringen har været ledsaget af en omstruktureringsproces og en nyorientering af aktiviteterne væk fra "traditionelle" bankudlån til mere investeringsorienterede bankaktiviteter. Denne omlægning af bankernes aktiviteter har styrket markedet for finansiel formidling med udvikling og salg af nye kapitalmarkedsprodukter eller rådgivning af kunder om pris og strukturering i forbindelse med fusioner og overtagelser. Resultatet har været en ændring i bankernes indtægter væk fra renteindtægter over til ikke-rente mæssige indtægter (gebyrer og provisioner) og mere begrænset interesse for indskud til fordel for udstedelse af værdipapirer. Nedgangen i investeringsbankaktiviteterne i 2001 har imidlertid under streget behovet for, at banksektoren i EU bliver mere effektiv og rentabel inden for de traditionelle bankaktiviteter.

A tutt'oggi i raggruppamenti tra intermediari finanziari hanno avuto luogo soprattutto all'interno delle frontiere nazionali, il che ha comportato un netto aumento della concentrazione del settore a livello nazionale, in particolare negli Stati membri di piccole dimensioni. Questa tendenza alla formazione di conglomerati nazionali (raggruppamenti che oltrepassano le frontiere dei settori finanziari) è sempre più evidente in molte parti dell'UE. Tuttavia le fusioni ed acquisizioni transfrontaliere non sono state rare e sembrano in aumento. A causa delle differenze considerevoli tra i sistemi giuridici e regolamentari nazionali (ad esempio a livello delle legislazioni di tutela dei consumatori e delle norme di concorrenza), che attualmente non permettono di offrire una gamma di prodotti veramente paneuropea, le economie di scala e di gamma suscettibili di derivare dalle fusioni transfrontaliere sembrano essere inferiori al potenziale offerto dalle fusioni nazionali. Alcuni fattori culturali e le differenze nelle strutture di governo societario tendono inoltre a scoraggiare i raggruppamenti transfrontalieri. In queste condizioni è possibile che gli intermediari finanziari preferiscano impegnarsi in fusioni difensive a livello nazionale per prepararsi meglio alla concorrenza paneuropea che si rafforzerà quando l'integrazione del sistema finanziario dell'UE sarà più avanzata.

Konsolideringen blandt de kreditformidlende institutioner er hidtil primært foregået inden for de enkelte landes grænser, hvilket har medført betydeligt større koncentration på nationalt plan, navnlig i de mindre medlemsstater. Tendensen i retning af indenlandsk koncentration (dvs. konsolidering på tværs af finansielle sektorer) bliver også mere markant mange steder i EU. Der har dog været tale om et ikke ubetydeligt antal fusioner og overtagelser på tværs af grænserne, og tendensen er stigende. Fordi de ofte ganske store forskelle mellem de enkelte landes lovgivning og administrative praksis (f.eks. forbrugerlovgivning og konkurrenceregler) gør det næsten umuligt på nuværende tidspunkt at operere med et europæisk dækkende produktudbud, vil der formentlig være mindre at spare ved fusioner på tværs af grænserne end ved indenlandske fusioner. Kulturelle faktorer og forskelle med hensyn til virksomhedsledelse er også med til at afholde virksomheder fra at konsolidere sig på tværs af landegrænserne. Under disse omstændigheder vil de kreditformidlende institutioner måske foretrække at indgå i defensive fusioner på indenlandsk plan som forberedelse på den europæisk dækkende konkurrence, når det finansielle system i EU bliver mere integreret.

4.7 Le sfide future per i politici

4.7 Udfordringer for de politiske beslutningstagere

Riducendo fortemente il rischio di cambio nell'UE e fungendo da catalizzatore delle riforme, l'introduzione dell'euro è stata il principale fattore di accelerazione dell'integrazione. Anche con l'euro, la realizzazione del mercato unico dei servizi finanziari - un obiettivo che risale all'inizio degli anni '70 - non è ancora stata completata e deve dunque continuare. Se l'integrazione dei mercati finanziari si realizza in gran parte su iniziativa dei mercati stessi - in quanto sono proprio gli istituti finanziari ad avvantaggiarsi delle opportunità offerte dall'integrazione dei mercati finanziari - in un certo numero di settori rimangono indispensabili misure adottate su iniziativa dei poteri pubblici.

Euroens indførelse har ved i vidt omfang at mindske valutakursrisikoen inden for EU og virke som katalysator for reformer været en væsentlig faktor for den øgede integration. Selv om euroen nu er indført, er målsætningen om et indre kapitalmarked - en målsætning, som går tilbage til starten af 1970'erne - endnu ikke opfyldt i fuldt omfang. Integrationen på kapitalmarkedet er i høj grad markedsstyret, idet de finansielle institutioner selv benytter sig af de muligheder, integrationen giver, men der er behov for en politisk indsats på en række områder.

Il sostegno politico a favore dell'adozione di misure è andato crescendo man mano che i responsabili politici prendevano coscienza dei vantaggi economici dell'integrazione finanziaria. In un mercato integrato, i risparmiatori e gli investitori beneficiano di una gamma di scelta più ampia e di costi di transazione più bassi, il che si traduce, a livello macroeconomico, in un più grande dinamismo del risparmio, degli investimenti, della produttività ed alla fine della crescita economica. Questi effetti sono stati recentemente analizzati in una relazione del CEF sull'integrazione finanziaria che è stata presentata al Consiglio ECOFIN informale di Oviedo (13-14 aprile 2002). I Consigli europei successivi (più recentemente il Consiglio europeo di Barcellona nel marzo 2002) hanno posto l'integrazione dei mercati finanziari dell'UE tra le priorità di riforma economica dell'UE.

Den politiske støtte til initiativer på dette felt er vokset i takt med, at de politiske beslutningstagere i stigende grad har erkendt de økonomiske fordele ved finansiel integration. På et integreret marked har både sparere og investorer fordel af flere valgmuligheder med lavere transaktionsomkostninger. På det makroøkonomiske plan vil det udmønte sig i større opsparing, øgede investeringer, højere produktivitet og med tiden også økonomisk vækst. Disse virkninger er omhandlet i en rapport om finansiel integration, som Det Økonomiske og Finansielle Udvalg forelagde for nylig på det uformelle rådsmøde i Oviedo (økonomi- og finansministrene) den 13.-14. april 2002. Det Europæiske Råd har ved flere lejligheder (senest Det Europæiske Råd i Barcelona i marts 2002) slået fast, at integrationen af EU's kapitalmarkeder er en af de vigtigste økonomiske reformer i EU.

Questa priorità si è tradotta nella definizione di una strategia politica coerente a livello dell'UE e nel grado di urgenza attribuito alla sua attuazione. In primo luogo - si tratta dell'aspetto più importante - l'UE si è impegnata ad attuare completamente entro il 2005 il Piano d'azione per i servizi finanziari (PASF) - un pacchetto di 42 iniziative miranti a migliorare il funzionamento del sistema finanziario dell'UE. Un termine ancora più breve - il 2003 - è stato fissato per le misure riguardanti i mercati mobiliari e per il Piano d'azione per il capitale di rischio (PACR). Quest'ultimo costituisce il progetto di un mercato integrato ed efficace per il finanziamento del capitale delle imprese giovani ed innovative. In secondo luogo, l'attuazione del PASF deve effettuarsi in modo coerente in tutti gli Stati membri in modo da garantire un'integrazione effettiva - e non semplicemente nominale - dei mercati finanziari nazionali. Il nuovo processo decisionale per l'adozione delle misure legislative riguardanti i valori mobiliari, adottato sulla base delle proposte del comitato Lamfalussy [25], dovrebbe contribuire al conseguimento di questo obiettivo e garantire un adattamento più rapido della legislazione agli sviluppi dei mercati finanziari. In terzo luogo, la politica di concorrenza dovrà accompagnare l'integrazione finanziaria in modo proattivo, per garantire che i suoi vantaggi economici potenziali siano pienamente sfruttati. In quarto luogo, sarà necessario garantire una tutela adeguata dei consumatori e degli investitori affinché abbiano la fiducia per realizzare transazioni in un mercato unico comprendente tutta l'Unione sfruttandone tutti i vantaggi.

Denne prioritering afspejles i en sammenhængende politisk strategi på EU-plan og den store interesse for strategiens hurtige gennemførelse. Det første og vigtigste er, at EU har forpligtet sig til at implementere handlingsplanen for finansielle tjenesteydelser (Financial Services Action Plan, FSAP) inden 2005. Der er tale om en pakke bestående af 42 politiske initiativer, der skal få EU's finansielle system til at fungere bedre. Der er fastsat en endnu kortere frist, 2003, for foranstaltninger vedrørende værdipapirmarkeder og handlingsplanen for risikovillig kapital. Sidstnævnte danner grundlag for udvikling af et integreret og effektivt marked for aktiefinansiering af nystartede og innovative virksomheder. Dernæst skal FSAP gennemføres ensartet i alle medlemsstaterne, så der bliver tale om reel - og ikke bare formel - integration af de nationale kapitalmarkeder. Det nye beslutningsgrundlag for lovgivningen om værdipapirer, som er vedtaget på basis af forslag fra Lamfalussy-udvalget [25], forventes at bidrage til opfyldelsen af denne målsætning og sikre, at lovgivningen hurtigere tilpasses udviklingen på kapitalmarkederne. For det tredje skal konkurrencepolitikken være proaktiv i takt med den øgede integration på det finansielle område, så man sikrer, at de økonomiske fordele kan udnyttes fuldt ud. For det fjerde må forbrugere og investorer beskyttes i tilstrækkeligt omfang, så de har den fornødne tillid til at ville operere på et indre marked, der dækker hele EU, og så de kan få de fulde fordele ved dette store marked.

[25] Comitato dei saggi sulla regolamentazione dei mercati dei valori mobiliari europei. Questo comitato ha presentato la sua relazione nel febbraio 2001. Per facilitare ed accelerare la messa in atto di un quadro regolamentare che disciplini i mercati mobiliari dell'UE, il comitato ha proposto un nuovo approccio legislativo a quattro livelli: Livello 1 - adozione di principi quadro, proposti dalla Commissione al Consiglio ed al Parlamento europeo (codecisione); Livello 2 - adozione delle disposizioni di esecuzione preparate dalla Commissione con l'assistenza di due nuovi comitati, il Comitato europeo dei valori mobiliari ed il Comitato delle autorità europee di regolamentazione dei valori mobiliari; il Comitato europeo dei valori mobiliari ha la funzione di trattare le questioni legislative di natura tecnica secondo una procedura accelerata per garantire la rapida adozione delle disposizioni; Livello 3 - recepimento coerente delle legislazioni di livello 1 e di livello 2 nelle legislazioni nazionali sulla base di una cooperazione rafforzata tra autorità nazionali di regolamentazione dei mercati mobiliari; Livello 4 - rigore maggiore nel far rispettare le norme da parte della Commissione in collaborazione con i governi degli Stati membri, le autorità di regolamentazione nazionali e il settore privato. Il Parlamento europeo ha approvato questo approccio il 5 febbraio 2002.

[25] Vismandsudvalg om reguleringen af de europæiske værdipapirmarkeder. Udvalget fremlagde sin rapport i februar 2001. For at fremskynde og lette udarbejdelsen og vedtagelsen af EU-lovgivning om værdipapir markeder foreslår udvalget en ny indgang til lovgivningen, hvor der opereres med fire niveauer:

5. L'euro come valuta internazionale

5.1 Introduzione

5. Euroen som international valuta

Una valuta internazionale svolge le funzioni classiche di una valuta su scala internazionale. Deve fungere da unità di conto, strumento di scambio e riserva di valore. Come risulta dalla tabella seguente, il modo in cui una valuta svolge queste funzioni differisce a seconda che si tratti del settore privato o del settore pubblico; tuttavia, a causa della sua importanza, il settore privato svolge un ruolo determinante nell'internazionalizzazione di una valuta.

5.1 Indledning

En international valuta udfører penges traditionelle funktioner på internationalt plan. Den skal virke som regningsenhed, byttemiddel og værdireserve. Som det fremgår af oversigten nedenfor, er der forskel på, hvordan en valuta udfører disse funktioner for henholdsvis den private og den offentlige sektor, men den private sektor er, fordi den er langt den største, dominerende for en valutas internationalisering.

>SPAZIO PER TABELLA>

>TABELPOSITION>

Den amerikanske dollar er stadigvæk den førende internationale valuta, men da euroen blev indført, blev den den næstvigtigste valuta. Der er flere faktorer, der støtter brugen af euro som en international valuta. Den første faktor er størrelsen af euroområdets økonomi. Euroområdet tegner sig for ca. 16% af verdens BNP, hvilket kun er en smule mindre end USA (21%), men langt mere end Japan (8%). Disse tre områders respektive andele af verdens samlede handel med varer og tjenesteydelser er nogenlunde på linje hermed. Den anden faktor, som gør euroen attraktiv som international valuta, er dens stabilitet, som afspejler det sunde økonomiske grundlag i euroområdet, der yderligere under bygges af den stabilitetsorienterede økonomiske politik, der er fastlagt i ØMU. Den tredje faktor er den igangværende integration af de nationale kapitalmarkeder i Europa til brede, dybe og likvide paneuropæiske kapitalmarkeder, som vil styrke euroens rolle i internationale ud- og indlånsaktiviteter.

Il dollaro resta ancora la valuta internazionale dominante, ma l'euro è diventato la seconda valuta del mondo dopo il suo lancio. Vi sono un certo numero di fattori che contribuiranno a promuovere il suo utilizzo a livello internazionale. Il primo è costituito dalle notevoli dimensioni dell'economia dell'area dell'euro. Essa rappresenta approssimativamente il 16% del PIL mondiale ed è pertanto leggermente inferiore a quella degli Stati Uniti (21%), ma superiore a quella del Giappone (8%). I dati riguardanti la quota di ciascuna di queste tre aree nel commercio mondiale di beni e di servizi sono simili. Il secondo fattore che contribuisce all'attrattiva dell'euro come valuta internazionale è la sua stabilità, che riflette i fondamentali economici sani dell'area dell'euro, supportati dal quadro di politica economica dell'UEM orientato verso la stabilità. Il terzo fattore è il processo di integrazione dei mercati finanziari nazionali in Europa in vasti mercati finanziari paneuropei, dotati di profondità e liquidità, che rafforzeranno il ruolo dell'euro a livello delle attività internazionali di mutuo e di prestito.

Det internationale monetære system har tidligere oplevet perioder, hvor to valutaer har konkurreret med hinanden som internationale valutaer (sterling og den amerikanske dollar i mellemkrigstiden). Eftersom netværks- og stordriftsvirkninger er afgørende for en valutas internationalisering, vil den amerikanske dollar formentlig blive ved med at være den dominerende valuta. Under alle omstændigheder er det den private sektor, der er drivkraften i euroens internationalisering.

Nella storia del sistema monetario internazionale vi sono già stati periodi in cui vi erano due valute internazionali in concorrenza l'una con l'altra (si pensi, ad esempio, alla sterlina e al dollaro statunitense durante il periodo tra le due guerre). È tuttavia probabile che a causa di effetti di rete e di scala, il dollaro statunitense resterà la valuta dominante. In ogni caso l'internazionalizzazione dell'euro è un processo trainato dal settore privato.

5.2 Den private sektors brug af euroen i internationale transaktioner

5.2 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore privato

Den private brug af en valuta som international regningsenhed fremgår af faktureringen af handels- og finanstransaktioner og noteringerne på råvarer. Der foreligger kun meget begrænset materiale om faktureringsfunktionen, men der er ingen tvivl om, at dollaren fortsat er den dominerende valuta til dette formål. I 2000, før eurosedlerne og -mønterne blev sat i omløb, blev euroens andel i fakture ringen af internationale transaktioner anslået til mellem 15% og 17% af de samlede faktureringer. Men nu, efter at eurosedlerne og -mønterne er indført, vil euroen formentlig gradvist øge sin betydning som faktureringsvaluta, navnlig på regionalt plan. Den øgede brug af euroen til faktureringsformål underbygges yderligere af den generelle tendens til, at internationale transaktioner faktureres i eksportørens valuta, og af euroområdets store andel af verdenshandelen. Dollaren er fortsat den fremherskende noteringsvaluta for råvarer. Der findes ganske vist nogle råvarefutures i Europa, som er noteret i euro, men det er foreløbig kun ganske få.

L'utilizzo internazionale, da parte di operatori privati, di una valuta come unità di conto si manifesta nella fatturazione delle operazioni commerciali e finanziarie e nelle quotazioni delle merci. Benché vi siano pochi dati sulla fatturazione, il dollaro resta indubbiamente la valuta dominante in questo settore. Nel 2000, prima dell'introduzione delle monete e delle banconote in euro, la percentuale dell'euro nella fatturazione delle transazioni internazionali era stimata al 15-17% del totale. Ora che sono state introdotte le monete e le banconote, il ruolo dell'euro come valuta di fatturazione dovrebbe gradualmente aumentare, soprattutto a livello regionale. Il ricorso crescente all'euro a fini di fatturazione sarà consolidato dalla tradizione in base alla quale le transazioni internazionali vengono fatturate nella valuta dell'esportatore e dall'importanza dell'area dell'euro nel commercio mondiale. Il dollaro resta la valuta dominante anche per le quotazioni di merci. In Europa vi sono contratti future su merci il cui prezzo è espresso in euro, ma il loro numero resta per il momento limitato.

Privat brug af en valuta som internationalt betalingsmiddel afspejles i dens anvendelse som betalings valuta og som omvekslingsvaluta på udenlandske valutamarkeder. Med hensyn til euroens rolle som betalingsvaluta fremgår det af Kommissionens kvartalsoversigter over banker i euroområdet, at euroens andel i internationale betalinger foretaget af valutaindlændinge i euroområdet voksede meget hurtigt forud for dens indførelse - fra 24% i mængde (36% i værdi) i tredje kvartal af 2000 til næsten 40% (48% i værdi) i tredje kvartal af 2001. Efter at eurosedlerne og -mønterne er sat i omløb, og alle resterende konti i euroområdet er konverteret til euro, vil euroens andel i internationale betalinger utvivlsomt øges yderligere.

L'utilizzo internazionale di una valuta come strumento di pagamento si traduce nel ricorso a questa valuta come valuta di pagamento e valuta veicolare sui mercati dei cambi. Per quanto riguarda il ruolo dell'euro come valuta di pagamento, l'indagine trimestrale svolta dalla Commissione presso le banche dell'area dell'euro segnala che la percentuale dei pagamenti internazionali effettuati in euro da residenti dell'area dell'euro è considerevolmente aumentata prima del lancio della moneta unica, passando dal 24% in termini di volume (36% in termini di valore) nel terzo trimestre del 2000 a quasi il 40% (48% in termini di valore) nel terzo trimestre del 2001. Con l'introduzione delle monete e delle banconote in euro e la conversione di tutti i conti restanti dell'area dell'euro, non vi è alcun dubbio che la percentuale dell'euro nei pagamenti internazionali continuerà a crescere.

En valutas anvendelse som omvekslingsvaluta (dvs. som middel til at omveksle to andre valutaer) på udenlandske valutamarkeder er en afgørende faktor, som i høj grad er med til at gøre den attraktiv som et middel til at udføre en international valutas øvrige funktioner (f.eks. som reservevaluta). Det er dog også et område med en udpræget inerti, fordi der ligger stordriftsbesparelser i kun at anvende en enkelt omvekslingsvaluta. På globalt plan er den amerikanske dollar fortsat den dominerende omvekslingsvaluta, fordi den har fordelen af direkte interbankmarkeder med alle andre valutaer. Ud fra de foreliggende oplysninger spiller euroen ikke nogen væsentlig rolle som global omvekslings valuta, selv om den på regionalt plan har overtaget rollen som omvekslingsvaluta fra den tyske mark. Euroens indførelse har dog haft indvirkning på valutamarkedsaktivitetens valutasammensætning ved at eliminere valutahandel inden for euroområdet (se det indrammede felt nedenfor). Tal fra BIS' treårsoversigt over aktiviteten på valutamarkedet, som blev offentliggjort i oktober 2001, viser, at euroen i april 2001 var involveret i 38% af alle udenlandske valutatransaktioner - det er mere end markedets andel i 1998 (30%), men et godt stykke under de oprindelige europæiske valutaers samlede andel (53%) samme år.

L'utilizzo di una valuta come valuta veicolare (cioè come mezzo per scambiare altre due valute) sui mercati dei cambi è una funzione essenziale, che determina in gran parte l'attrattiva della valuta e la sua capacità di svolgere le altre funzioni di una valuta internazionale (ad esempio, quella di riserva). Tuttavia, si tratta anche di una funzione per la quale l'inerzia è molto forte, poiché l'impiego di una sola valuta veicolare genera economie di scala. A livello mondiale il dollaro statunitense resta la valuta veicolare dominante, poiché beneficia di mercati interbancari diretti con tutte le altre valute. In base alle informazioni disponibili, l'euro non svolge un ruolo molto importante come valuta veicolare sulla scena mondiale, sebbene abbia ereditato dal marco tedesco la funzione di valuta veicolare a livello regionale. Tuttavia l'introduzione dell'euro ha avuto un impatto sulla composizione monetaria dell'attività dei mercati dei cambi, poiché ha eliminato le transazioni all'interno dell'area dell'euro (cfr. riquadro seguente). Secondo l'indagine triennale sull'attività di cambio pubblicata dalla BRI nell'ottobre 2001, l'euro interveniva nel 38% delle operazioni di cambio nell'aprile 2001, ovvero in misura maggiore al marco tedesco nel 1998 (30%), ma in misura nettamente inferiore all'insieme delle vecchie valute, la cui quota combinata tale anno era pari al 53%.

Når den private sektor anvender en valuta som finansieringsvaluta eller investeringsvaluta, afspejler det dens funktion som international værdireserve. Det fremgår af en undersøgelse af den internationale anvendelse af euroen, som ECB offentliggjorde i september 2001, at den nu er den næstvigtigste finansieringsvaluta på internationalt plan med andele på mellem 22% og 34% afhængigt af, hvilket finansielt instrument det drejer sig om, og hvordan det måles. På grundlag af det såkaldte "snævre mål", som kun omfatter valutaudlændinges udstedelse af værdipapirer, var de oprindelige europæiske valutaers gennemsnitlige andel af udstedelsen af obligationer 19% i perioden 1994-1998. I 1999 steg euroens andel til gennemsnitligt 34%, hvilket muligvis kan tilskrives de større udstederes interesse for at etablere sig i den nye valuta. Også de uhørt lave eurorentesatser har formentlig gjort det mere attraktivt for udenlandske virksomheder at låne i euro. Samtidig med at der har været en vedvarende kraftig aktivitet i valutaudlændinges udstedelse af værdipapirer i euro, har euroens andel været noget skiftende siden toppunktet i 1999, men har dog fortsat ligget på et højt niveau. Det "brede mål" omfatter eurovalutaindlændinges udstedelse af værdipapirer rettet mod det internationale kapitalmarked. Euroen har en større andel af den internationale udstedelse af obligationer (gennemsnitligt 38% i 2000), hvis man anvender det brede mål, hvilket skyldes, at udstedelse af obligationer i yen med internationale karakteristika har en langt mindre andel. Der er også sket en kraftig stigning i euroudstedelsen på det internationale pengemarked, som kan forklares ved en forventet og faktisk forøgelse af likviditeten som følge af det integrerede europengemarked.

L'utilizzo di una valuta come valuta di finanziamento o valuta di investimento da parte del settore privato riflette la funzione di questa valuta come riserva di valore internazionale. Un'analisi pubblicata dalla BCE nel settembre 2001 sull'impiego internazionale dell'euro indica che la moneta unica è ormai la seconda valuta di finanziamento più usata, poiché è impiegata in una percentuale compresa tra il 22% e il 34% delle transazioni a seconda dello strumento finanziario e del metodo di misura utilizzato. Se si applica la cosiddetta misura "ristretta", ovvero le emissioni da parte dei non residenti, le valute che hanno preceduto l'euro erano utilizzate in media nel 19% delle emissioni obbligazionarie e di effetti nel corso del periodo 1994-1998. Nel 1999, la percentuale dell'euro è salita in media al 34%, forse a causa della volontà degli emittenti principali di garantire la loro presenza nella nuova valuta. Tuttavia questo risultato si spiega anche con la riduzione storica dei tassi di interesse in euro, che ha reso i prestiti in euro più attraenti per le società straniere. Benché le emissioni di titoli denominati in euro da parte di non residenti siano rimaste dinamiche, la percentuale dell'euro è stata piuttosto volatile dopo il picco raggiunto nel 1999, mantenendosi tuttavia ad un livello elevato. Se si applica la misura "ampia", che include le emissioni effettuate dai residenti dell'area dell'euro destinate al mercato finanziario internazionale, l'euro occupa un posto più importante nelle emissioni internazionali di obbligazioni e di effetti (38% in media nel 2000) a causa della percentuale nettamente più bassa di emissioni internazionali di titoli di debito denominate in Yen. Le emissioni in euro sono anche considerevolmente aumentate sul mercato monetario internazionale, il che può essere spiegato dall'aumento effettivo e previsto di liquidità derivante dalla creazione di un mercato monetario integrato in euro.

Euroen er også den næstvigtigste investeringsvaluta, der anvendes på internationalt plan, selv om det er vanskeligere at skaffe data om aktivsiden end passivsiden. ECB's undersøgelse viser, at euroens andel af de internationale investeringer udgør fra 22% til 32% afhængigt af, hvilke aktiver det drejer sig om. Den er størst for obligationsinvesteringer og lavest for internationale bankaktiver.

L'euro è infine la seconda valuta di investimento più utilizzata su scala internazionale, anche se è meno facile ottenere informazioni sulle attività che non sulle passività. L'analisi della BCE rivela che l'euro è impiegato in una percentuale compresa tra il 22% e il 32% degli investimenti internazionali, a seconda delle attività considerate. Questa percentuale è più elevata per gli investimenti obbligazionari e più debole per le attività bancarie internazionali.

Euroens virkning for valutamarkederne

Riquadro: l'impatto dell'euro sui mercati dei cambi

Ifølge tal fra BIS faldt den gennemsnitlige daglige omsætning på traditionelle valutamarkeder (dvs. markederne for spotforretninger, forwardtransaktioner og valutaswap) med 19% fra 1998 til 2001. En af hovedårsagerne til dette fald i omsætningen var euroens indførelse, fordi den eliminerede handel mellem de oprindelige europæiske valutaer (de øvrige faktorer er konsolideringen i både banksektoren og erhvervssektoren og den elektroniske værdipapirhandels voksende andel). Handelen mellem de oprindelige europæiske valutaer var allerede begyndt at gå tilbage længe inden starten af tredje fase af ØMU. Fra 1995 til 1998 faldt handelen mellem EMS-valutaerne med ca. 5% af omsætningen på verdensplan. Med euroens indførelse den 1. januar 1999 blev yderligere ca. 6% af den samlede omsætning elimineret.

Secondo le cifre della BRI, il fatturato quotidiano medio sui mercati dei cambi tradizionali (cioè, i mercati per le operazioni a pronti, le operazioni a termine e i riporti in cambi (swap)) è diminuito del 19% tra il 1998 ed il 2001. Questo ribasso è imputabile soprattutto all'introduzione dell'euro, che ha eliminato le transazioni tra le vecchie valute (gli altri fattori sono il consolidamento del settore bancario e del settore delle imprese e l'importanza crescente del brokering elettronico). Le transazioni tra le vecchie valute avevano già iniziato a diminuire ben prima dell'avvio della terza fase dell'UEM. Tra il 1995 ed il 1998, le operazioni tra le valute dello SME erano diminuite del 5% in termini di fatturato globale. L'introduzione dell'euro il 1° gennaio 1999 ha comportato una riduzione supplementare del 6% del fatturato totale.

Nedgangen i omsætningen blev ikke modsvaret af en stigning i handelen med euro sammenholdt med de oprindelige valutaer (jf. hovedteksten). BIS kan dog henvise til, at dollar/euro-parret var det mest handlede valutapar i 2001, hvor det tegnede sig for ca. 30% af omsætningen på verdensplan. Euroens indførelse resulterede i starten i et kraftigt fald i markedsmængderne på både spotmarkedet og forwardmarkedet. På forwardmarkedet faldt euromængderne i starten med 40% sammenholdt med tidligere mængder, der involverede de oprindelige valutaer før euroen. Men siden er mængderne atter øget. Det samlede fald i mængderne sammenholdt med perioden før euroens indførelse er således nu ca. 25%.

Il ribasso del fatturato non è stato compensato da un aumento del numero di operazioni in euro rispetto alle vecchie valute (cfr. testo). La BRI segnala tuttavia che la coppia dollaro/euro era di gran lunga la più scambiata nel 2001, con una quota pari a circa il 30% del fatturato globale. L'introduzione dell'euro ha causato inizialmente un crollo dei volumi di mercato, sia sul mercato a pronti che sul mercato a termine. Sul mercato a termine, i volumi delle transazioni in euro sono diminuiti del 40% rispetto ai volumi delle transazioni riguardanti le vecchie valute. Da allora si constata tuttavia una certa ripresa. Di conseguenza, la riduzione globale dei volumi rispetto al periodo precedente il lancio dell'euro ammonta attualmente a circa il 25%.

5.3 Den offentlige sektors internationale anvendelse af euroen

Den offentlige sektors nok mest synlige internationale anvendelse af en valuta ligger i dens funktion som regningsenhed. Euroen anvendes i vidt omfang som referencevaluta for tredjelandes valutakurs systemer. Over 50 lande opererer med valutakurssystemer, som omfatter en reference til euroen enten alene eller sammen med andre valutaer. De forskellige systemer i tredjelandene går lige fra fastkurs politik til kontrollerede flydende kurser. Rent geografisk er der primært tale om europæiske og afrikanske lande. De vigtigste afgørende faktorer for tredjelandes valg af euroen som referencevaluta er den omfattende handel med og bistand fra EU og de øvrige finansielle forbindelser, disse lande har med euroområdets økonomi, og for visse landes vedkommende desuden EU-tiltrædelsesprocessen (jf. nedenfor).

5.3 L'utilizzo internazionale dell'euro da parte del settore pubblico

En international valuta kan fungere som betalingsmiddel for den offentlige sektor. Det ser man i valutaens anvendelse til offentlig intervention på valutamarkeder. Dollaren er den dominerende - men ikke den eneste - interventionsvaluta på globalt plan. Dollarens egnethed som interventionsvaluta afspejler dens likviditet på valutamarkederne. Ikke desto mindre er euroen blevet anvendt som interventions valuta af flere tredjelande på regionalt plan. Denne brug af euroen hænger nøje sammen med dens rolle som referencevaluta. Intervention i euro forekommer først og fremmest inden for den nye valutakursmekanisme (ERM II), hvor EU-medlemsstaterne - i øjeblikket kun med undtagelse af Danmark, men indtil slutningen af 2000 også med undtagelse af Grækenland - binder deres valutaer til euroen.

L'impiego internazionale di una valuta nel settore pubblico è forse più evidente nella funzione di unità di conto. L'euro è in gran parte utilizzato come valuta di ancoraggio o di riferimento nei regimi di cambio dei paesi terzi. Più di 50 paesi dispongono di un regime di cambio con un riferimento all'euro, talvolta in associazione con altre valute. I regimi adottati dai paesi terzi, situati principalmente in Europa ed in Africa, variano dai currency board ai regimi di cambi fluttuanti. I principali fattori che motivano la scelta dell'euro come valuta di ancoraggio o di riferimento da parte di paesi terzi sono gli ampi legami commerciali, finanziari e di assistenza che collegano questi paesi all'economia dell'area dell'euro e, per alcuni di loro, il processo di adesione all'UE (cfr. infra).

Endelig fremgår den offentlige sektors brug af en international valuta som værdireserve af dens beholdning af udenlandsk valuta. Tallene fra IMF's seneste årsrapport viser, at den amerikanske dollar fortsat er den fremherskende reservevaluta. Ved udgangen af 2000 tegnede dollaren sig for 68% af alle udenlandske reserver. Euroen er den næstvigtigste reservevaluta efter dollaren med 13% af de udenlandske valutareserver. Euroens andel har været stort set uændret siden 1999. Hvis man justerer dataene for kun at medregne beholdningerne uden for euroområdet af de oprindelige europæiske valutaer før euroen, viser IMF's årsrapport, at disse valutaers samlede andel i de totale internationale reserver i 1998 stort set var den samme som euroens andel i 1999 og 2000.

Una valuta internazionale può servire da strumento di pagamento per il settore pubblico, ad esempio, a fini di intervento ufficiale sui mercati dei cambi. L'utilizzo del dollaro come valuta di intervento a livello mondiale è prevalente, ma non esclusivo. La capacità del dollaro di servire da valuta di intervento riflette la sua liquidità sui mercati dei cambi. Tuttavia l'euro è utilizzato come valuta di intervento da diversi paesi terzi a livello regionale; questo impiego è strettamente collegato al suo ruolo di valuta di ancoraggio. La maggior parte degli interventi denominati in euro si effettua ovviamente nel quadro del nuovo meccanismo di cambio (ERM II), dove gli Stati membri dell'UE che sono oggetto di una deroga (attualmente soltanto la Danimarca, fino alla fine 2000 anche la Grecia) collegano le loro valute all'euro.

5.4 Kandidatlandene og euroens indførelse

Infine l'utilizzo di una valuta internazionale come riserva di valore da parte del settore pubblico si manifesta nella composizione delle riserve valutarie. I dati dell'ultima relazione annuale dell'FMI dimostrano che il dollaro statunitense, che a fine 2000 rappresentava il 68% delle riserve valutarie, resta la valuta di riserva dominante. L'euro occupa il secondo posto con il 13%. La percentuale dell'euro è rimasta praticamente invariata dal 1999. Se si correggono i dati in modo da tenere conto soltanto delle vecchie valute detenute al di fuori dell'area dell'euro, la relazione annuale dell'FMI segnala che la percentuale accumulata di queste valute nelle riserve internazionali totali nel 1998 era praticamente identica alla percentuale dell'euro nel 1999 e nel 2000.

EF-traktaten indeholder bestemmelser om en klar og ensartet institutionel procedure for kandidat landenes indførelse af den fælles valuta. Ved tiltrædelsen vil de nye medlemsstater deltage i ØMU med status som medlemsstater, men uden krav om, at de skal indføre euroen. Denne status får de i medfør af tiltrædelsestraktaterne. Nye medlemsstater skal behandle deres valutapolitikker som et anliggende af fælles interesse og forventes at deltage i ERM II på et tidspunkt efter tiltrædelsen. Hvad angår indførelsen af euro, kræver traktaten, at nye medlemsstater skal nå en høj grad af bæredygtig konvergens. Princippet om ligebehandling vil blive anvendt i fuldt omfang på kandidatlandene. Denne fremgangsmåde udelukker dels, at euroen skal indføres umiddelbart efter tiltrædelsen, dels at euroen kan indføres før tiltrædelsen, hvilket af nogle kaldes "euroisering".

5.4 I paesi candidati all'adesione e l'adozione dell'euro

Hvilke konsekvenser har det så for den økonomiske politik i kandidatlandene- Det centrale budskab er, at selv i de lande, hvor omstillingsprocessen er længst fremme, skal reformer i forbindelse med tiltrædelsen prioriteres højere end politiske initiativer, der er inspireret af udsigterne til deltagelse i ØMU. Overholdelse af Københavns-kriterierne er - af mindst to grunde - vigtigere end overholdelsen af de nominelle konvergenskriterier og dermed også vigtigere end deltagelse i ØMU. For det første skal der gøres større fremskridt i retning af reel og strukturel konvergens, før man kan tale om nominel konvergens, selv om de to begreber kan understøtte hinanden. For det andet kan kun lande, der er velfungerende markedsøkonomier, som kan klare konkurrencepresset, vurderes i relation til nominel konvergens. Konvergenskriterierne skal med andre ord anvendes på "sammenlignelige økonomier".

Il trattato CE definisce una via istituzionale chiara ed unica per l'adozione dell'euro da parte dei paesi candidati. Al momento dell'adesione, i nuovi Stati membri parteciperanno all'UEM con lo status di Stati membri aventi una deroga per quanto riguarda l'adozione della moneta unica. Questo status sarà sancito nei trattati di adesione. I nuovi Stati membri dovranno considerare le loro politiche di cambio come una questione di interesse comune e dovranno aderire all'ERM II dopo l'adesione. In seguito, per l'adozione dell'euro, il trattato prescrive che i nuovi Stati membri raggiungano un grado elevato di convergenza sostenibile. Il principio della parità di trattamento sarà pienamente applicato ai paesi candidati. Questa via esclude la possibilità di adottare l'euro sia immediatamente dopo l'adesione, sia prima dell'adesione ("eurizzazione").

Efter tiltrædelsen er ERM II tilstrækkeligt fleksibel til at kunne fungere sammen med forskellige systemer under forudsætning af, at landenes tilsagn og målsætninger er troværdige og i overens stemmelse med valutakursmekanismens målsætninger. De eneste systemer, der på nuværende tidspunkt kan siges at være i hel klar modstrid med ERM II, er helt flydende vekselkurser, løbende kursjusteringer og binding til andre referencevalutaer end euroen. I princippet kan de enkelte kandidatlande vælge at bibeholde en eurobaseret fastkurspolitik, indtil de har indført euroen, som en yderligere ensidig forpligtelse til at sikre valutaens faste binding til euroen inden for ERM II, men når et land med en fastkurspolitik ønsker at deltage i ERM II, vil ansøgningen alligevel blive behandlet på grundlag af den fælles procedure, der er fastsat i ERM II-resolutionen, og centralkursen/omregnings kursen skal godkendes multilateralt. Det forudsætter, at nogle af de lande, som muligvis vil kunne operere effektivt med en fastkurspolitik sammen med euroen, ikke nødvendigvis skal igennem en "dobbeltordning" (dvs. først gå over til en vis fleksibilitet, før de går tilbage igen til en fastere binding og derefter den uigenkaldelige fastsættelse af kursen).

Quali sono le implicazioni per le politiche economiche dei paesi candidati? Il messaggio fondamentale è il seguente: anche nei paesi più avanzati sulla via della transizione, il programma di riforme legato all'adesione deve avere la priorità sulle misure politiche motivate dalla partecipazione futura all'UEM. Il rispetto dei criteri di Copenaghen ha precedenza rispetto all'osservanza dei criteri di convergenza nominale e pertanto alla partecipazione all'UEM, almeno per due ragioni: la prima è che i paesi candidati devono progredire in termini di convergenza reale e strutturale prima di operare per aderire ai criteri di convergenza nominale, anche se i due processi possono essere complementari. La seconda ragione è che solo i paesi che possiedono un'economia di mercato funzionante, in grado di fare fronte alle pressioni concorrenziali, possono essere oggetto di valutazione alla luce dei criteri di convergenza nominale. In altri termini, i criteri di convergenza devono essere applicati ad "economie comparabili".

Generelt set vil kandidatlandene være nødsaget til at forsøge at forene deres ønsker om en stabil valutakurs og begrænset inflation i forberedelsesperioden op til tiltrædelsen og deltagelsen i ERM II.

Dopo l'adesione l'ERM II, che è abbastanza flessibile, potrà integrare vari regimi, a condizione che gli impegni e gli obiettivi dei paesi siano plausibili e conformi a quelli del meccanismo di cambio. Le sole incompatibilità chiare riguardo all'ERM II che possono essere identificate in questa fase sono i tassi di cambio completamente fluttuanti, le parità slittanti e l'adozione di valute di ancoraggio diverse dall'euro. Per i paesi che desiderano un maggior grado di stabilità rispetto all'euro, nell'ambito dell'ERM II sarà possibile mantenere, previa una valutazione caso per caso, un regime di currency board fondato sull'euro fino all'adozione della moneta unica. Tuttavia le domande di adesione all'ERM II dei paesi che possiedono un regime di currency board dovranno essere esaminate alla luce della procedura comune definita nella risoluzione relativa all'ERM II e la parità centrale/il tasso di conversione dovrà essere convenuto a livello multilaterale. Ciò implica che alcuni paesi che potrebbero gestire in modo soddisfacente un regime di currency board con l'euro non debbano necessariamente passare attraverso un "doppio cambiamento di regime" (adottare una maggiore flessibilità prima di ritornare ad una parità più rigorosa e quindi fissare irrevocabilmente il tasso di cambio).

Generalmente i paesi candidati dovranno trovare un compromesso tra le loro ambizioni per quanto riguarda la stabilità del tasso di cambio e la riduzione dell'inflazione nella prospettiva dell'adesione e la partecipazione all'ERM II.

5.5 Euroområdets bidrag til den politiske samordning på verdensplan

5.5 Il contributo dell'area dell'euro al coordinamento mondiale delle politiche

Den fælles monetære politik og den fælles valutapolitik har tilligemed øget samordning af finans- og strukturpolitikkerne haft store konsekvenser for de økonomiske forbindelser mellem euroområdet og resten af verden. Den monetære politik og valutapolitikken er i dag områder, hvor EU har ene kompetence. Kapitalmarkederne i Europa bliver gradvist mere integrerede, og det er den overordnede politiske linje i euroområdet, resten af verden interesserer sig for, når der drøftes internationale økonomiske og finanspolitiske spørgsmål.

La politica monetaria e di cambio unica, accompagnata da un maggior coordinamento delle politiche sul piano di bilancio e strutturale, ha conseguenze significative sulle relazioni economiche tra l'area dell'euro ed il resto del mondo. Le politiche monetarie e valutarie sono ormai di competenza esclusiva della Comunità, i mercati finanziari in Europa sono sempre più integrati e l'orientamento globale delle politiche economiche dell'area dell'euro è ciò che conta per il resto del mondo quando ci si occupa dei problemi economici e di bilancio internazionali.

De internationale institutioner, der er ansvarlige for den multilaterale overvågning, bl.a. IMF og OECD, er begyndt at erkende konsekvenserne af denne udvikling og vurderer nu med jævne mellemrum den overordnede makroøkonomiske linje i euroområdet. Udviklingen afspejles ligeledes i G7-finansministrenes og centralbankchefernes erklæringer, som ikke længere refererer til makro økonomiske udviklinger og prognoser i de enkelte medlemsstater i euroområdet, men til de samlede udsigter og forventninger i euroområdet.

Le istituzioni internazionali incaricate della sorveglianza multilaterale, come l'FMI e l'OCSE, hanno iniziato a riconoscere le conseguenze dei cambiamenti in corso valutando in modo regolare l'orientamento macroeconomico generale dell'area dell'euro. Questa evoluzione si riflette anche nelle dichiarazioni dei ministri delle finanze e dei governatori delle banche centrali del G7 che non parlano più dell'evoluzione e delle prospettive macroeconomiche di Stati membri specifici dell'area dell'euro, bensì della situazione globale di quest'area.

Intern samordning af holdningerne til internationale monetære spørgsmål

Coordinamento interno sulle posizioni esterne

EF-traktaten fastsætter procedurer, ganske vist i en meget komprimeret form, for EU's håndtering af de internationale (institutionelle) aspekter af ØMU. Det drejer sig primært om artikel 111 (tidligere artikel 109). Selv om artikel 111 er en procedureartikel og et tydeligt kompromis mellem forskellige synspunkter, viser den klart, at valutapolitikken (dvs. formelle aftaler om valutasystemet og generelle retningslinjer for valutapolitikken) er Rådets ansvarsområde (kun de deltagende medlemsstater har stemmeret). Det er i artiklen desuden fastsat, hvilken procedure der skal følges, når EU skal fastlægge sin holdning i internationale drøftelser om "spørgsmål af særlig interesse for Den Økonomiske og Monetære Union". Samme artikel foreskriver, at spørgsmålet om EU's repræsentation på internationalt plan afgøres af Rådet med enstemmighed på forslag af Kommissionen under overholdelse af den kompetencefordeling, der er fastsat i artikel 99 og 105. Man forventede derfor, at Europa med tredje fase af ØMU ville komme til at spille en rolle i det internationale finansielle og monetære system, som stod i rimeligt forhold til dets økonomiske vægt.

Il trattato CE definisce procedure - seppure in forma molto condensata - che permettono alla Comunità di trattare gli aspetti internazionali (istituzionali) dell'UEM. La maggior parte di esse sono contenute nell'articolo 111 (ex articolo 109). Benché questo articolo sia un articolo di procedura e costituisca chiaramente un compromesso tra vari punti di vista, esso indica chiaramente che la politica dei tassi di cambio (cioè gli accordi formali su un sistema di tassi di cambio e gli orientamenti generali di politica del cambio) è materia del Consiglio (solo i paesi "in" sono autorizzati a votare). L'articolo precisa anche la procedura da seguire da parte della Comunità per decidere la sua posizione nelle discussioni internazionali riguardanti le "questioni di particolare importanza per l'Unione economica e monetaria". A norma dello stesso articolo, è il Consiglio che decide, all'unanimità e su proposta della Commissione, in merito alla rappresentanza della Comunità sul piano internazionale, in conformità della ripartizione dei poteri prevista dagli articoli 99 e 105. Ci si aspettava pertanto che con il lancio della terza fase dell'UEM l'Europa svolgesse un ruolo commisurato al suo peso economico nel sistema finanziario e monetario internazionale.

Siden 1999 er der udviklet praktiske arrangementer for den interne samordning af holdningerne til internationale monetære spørgsmål. Navnlig har Eurogruppen/Rådet (økonomi og finans) arbejdet ihærdigt på at fastlægge fælles holdninger og synspunkter om en lang række emner, herunder den internationale finansielle struktur, finansiering af udviklingsbistand samt den økonomiske situation i verden eller i forskellige "nøglelande". Disse fælles holdninger danner grundlag for de europæiske eksekutivdirektørers aktiviteter i IMF's bestyrelse og fungerer som ledetråd for formandskabet og andre europæiske repræsentanter på internationale møder, f.eks. i Den Internationale Monetære og Finansielle Komité (IMFC), G7-møderne og OECD/EDRC-konsultationer med euroområdet.

Dal 1999 sono state elaborate disposizioni pratiche per il coordinamento interno delle posizioni esterne. In particolare, l'Eurogruppo/l'Ecofin si è preoccupato di definire posizioni ed accordi comuni. Le posizioni comuni riguardano un'ampia gamma di temi, fra cui l'architettura finanziaria internazionale, il finanziamento dello sviluppo e la situazione economica nel mondo o in vari paesi chiave. Esse costituiscono la base degli interventi dei direttori esecutivi europei in seno al consiglio di amministrazione dell'FMI e guidano la Presidenza, come pure altri rappresentanti europei, in occasione di riunioni internazionali come le riunioni del Comitato monetario e finanziario internazionale (CMFI), le riunioni del G7 o le consultazioni tra l'OCSE/EDRC e l'area dell'euro.

Der er ganske vist gjort store fremskridt, men der er fortsat en række uløste problemer, bl.a. spørgsmålet om, hvordan man sikrer, at enigheden blandt de europæiske lande udmøntes i praksis. Hermed menes f.eks., hvordan man sikrer, at der i forbindelse med specifikke kriseløsninger også tages hensyn til kravet om øget inddragelse af den private sektor. Det er også nødvendigt at udvikle og tilpasse fælles holdninger ved at trække på nye erfaringer og/eller på en dialog med vore internationale partnere. Af samme grund bør der satses på at fastlægge fælles holdninger på langt flere områder, for at Europa kan komme til at spille en mere proaktiv og konsekvent rolle i det internationale monetære og finansielle system. Og endelig må de vedtagne fælles holdninger i EU formidles effektivt til de relevante forhandlingspartnere.

In conclusione, sono stati compiuti dei progressi sostanziali, ma vi sono ancora diverse sfide da raccogliere, ad esempio assicurarsi che l'accordo concluso tra europei sui principi sia attuato in pratica. Ciò significherebbe, ad esempio, che le posizioni comuni europee sulla necessità di una partecipazione del settore privato siano applicate a casi specifici di risoluzione di crisi. Inoltre, le posizioni comuni devono evolversi ed essere adattate sulla base degli insegnamenti tratti da nuove esperienze e/o del dialogo con i nostri partner internazionali. È anche possibile aumentare il numero di questioni potenzialmente oggetto di una posizione comune per permettere all'Europa di svolgere un ruolo più attivo e più coerente nel sistema monetario e finanziario internazionale. Infine, le posizioni comuni europee adottate devono essere comunicate in modo costruttivo agli interlocutori interessati.

Euroområdets repræsentation i internationale fora

Rappresentanza esterna dell'area dell'euro

Disse problemstillinger hænger nøje sammen med spørgsmålet om euroområdets repræsentation i internationale fora. Forskellige Europæiske Råd har behandlet spørgsmålet om internationalt økonomisk samarbejde og repræsentationen over for den øvrige verden (navnlig Det Europæiske Råd i Luxembourg og Wien), men der er endnu ikke truffet nogen rådsafgørelse, der kan danne grundlag for en løsningsmodel. Konklusionerne fra Det Europæiske Råd vedrører desuden kun EU's repræsentation i bestemte internationale fora. For IMF's vedkommende hedder det i konklusionerne fra Det Europæiske Råd i Wien: "ECB bør i sin egenskab af det EF-organ, der har ansvaret for den monetære politik, tildeles observatørstatus i IMF's bestyrelse. EF/ØMU'ens synspunkter vedrørende andre spørgsmål af særlig relevans for ØMU'en vil blive fremlagt i IMF's bestyrelse af det relevante medlem af eksekutivdirektørens kontor i den medlemsstat, der har formandskabet for euroområdet, bistået af en repræsentant for Kommissionen."

Queste sfide sono strettamente collegate alla questione della rappresentanza esterna. Diversi Consigli europei (in particolare quelli di Lussemburgo e di Vienna) si sono dedicati alla questione della cooperazione economica internazionale e della rappresentanza esterna, ma il Consiglio non ha ancora preso nessuna decisione per fornire una base giuridica al quadro che ne è risultato. Inoltre, le conclusioni del Consiglio europeo trattano soltanto della rappresentanza della Comunità in alcuni consessi internazionali. Per quanto riguarda l'FMI, le conclusioni del Consiglio di Vienna stabiliscono che: "alla BCE, quale organo della Comunità responsabile della politica monetaria, dovrebbe essere accordato lo status di osservatore nel consiglio di amministrazione dell'FMI. Il punto di vista della Comunità europea/UEM su altri temi di particolare importanza per l'UEM saranno illustrati al consiglio di amministrazione dell'FMI dal corrispondente membro del Direttore esecutivo dello Stato membro che esercita la presidenza dell'Euro 11, assistito da un rappresentante della Commissione ".

Med hensyn til G7 anføres det i formandskabets konklusioner fra Wien, at "Det Europæiske Råd tilslutter sig Rådets rapport om Fællesskabets repræsentation udadtil, hvori det bestemmes, at formanden for Rådet (økonomi og finans), eller hvis formanden er fra en medlemsstat uden for euroområdet, formanden for Euro-11, bistået af Kommissionen, skal deltage i G7's møder (finans)". I bilag II til konklusionerne står der, at "ECB's formand deltager i gruppens [G7's] møder i forbindelse med diskussioner, der vedrører ØMU'en, f.eks. multilateral overvågning og valutakursspørgsmål, samt i forbindelse med accept af de relevante dele af den erklæring, der offentliggøres."

Per quanto riguarda il G7, le conclusioni della presidenza del Consiglio europeo di Vienna precisano che: "il Consiglio europeo appoggia la relazione del Consiglio sulla rappresentanza esterna della Comunità, la quale prevede che il presidente del Consiglio ECOFIN, ovvero il presidente dell'Euro 11 qualora il Presidente appartenga ad uno Stato membro non aderente all'area dell'euro, assistito dalla Commissione, partecipi alle riunioni del G7 (Finanze)." All'allegato II si afferma che "il presidente della BCE assiste alle riunioni [del G7] per le discussioni connesse con l'UEM, come la sorveglianza multilaterale o i punti inerenti ai tassi di cambio, e per l'approvazione delle parti pertinenti della dichiarazione pubblica".

I realiteten er Det Europæiske Råds konklusioner kun delvist implementeret. Foreløbig overværer formanden for Eurogruppen og ECB's formand kun G7-finansministrenes og centralbankchefernes møder om multilateral overvågning og valutakursspørgsmål. Kommissionens deltagelse er heller ikke i fuld overensstemmelse med disse aftaler.

De facto, le conclusioni del Consiglio europeo sono state attuate soltanto parzialmente. Attualmente, il presidente dell'Eurogruppo ed il presidente della BCE possono soltanto assistere alle riunioni dei ministri delle finanze e dei governatori delle banche centrali del G7 riguardanti la sorveglianza multilaterale e i tassi di cambio. Neppure la partecipazione della Commissione è pienamente conforme alle disposizioni richiamate.

Der er også kun sket begrænsede institutionelle ændringer i IMF. ECB har opnået observatørstatus i IMF's bestyrelse og kan overvære bestyrelsesmøder om spørgsmål af særlig relevans for euroområdet.

I cambiamenti istituzionali nell'ambito dell'FMI sono stati limitati. La BCE ha ottenuto lo status di osservatore al consiglio di amministrazione dell'FMI e può partecipare alle riunioni riguardanti le questioni che presentano un interesse particolare per l'area dell'euro.

Der er flere faktorer, der gør det vanskeligt at nå til en løsning på problemet omkring en hensigts mæssig europæisk repræsentation, hvor medlemsstaterne i euroområdet kan tale med én stemme. Det er bl.a. det faktum, at EU-landene sidder sammen med ikke-EU-lande i IMF-fora, og at nogle af EU-landene oven i købet deltager i fora, der ledes af ikke-EU-lande. Desuden er medlemskabet af IMF baseret på begrebet "selvstændige stater".

Molti fattori ostacolano gli sforzi che mirano a garantire una rappresentanza europea adeguata e la possibilità per l'Europa di parlare con una sola voce. Tra di essi spiccano in particolare la presenza, nell'ambito dei gruppi dell'FMI, di Stati membri UE a fianco di paesi non aderenti all'UE e l'integrazione di alcuni Stati membri dell'UE in gruppi diretti da un paese terzo all'UE. Inoltre, l'appartenenza all'FMI si basa sul concetto di "paese".

Konklusionen er, at ØMU-projektet endnu ikke er fuldført med hensyn til repræsentationen udadtil. ØMU har dog bidraget til, at der fastlægges en fælles europæisk holdning til vigtige internationale spørgsmål. Det giver EU mulighed for at spille en international rolle, som står i forhold til dets finansielle og økonomiske vægt. Men det er nødvendigt at finde en løsning på problemet omkring repræsentationen udadtil. De ad hoc-ordninger, der blev etableret ved starten af tredje fase af ØMU, har været nyttige, men opfylder kun delvist forventningerne om en fælles og stærk europæisk tilstede værelse i internationale anliggender. På grund af ordningernes uformelle karakter, den manglende kontinuitet, der er forbundet med dem, og de begrænsninger, der ligger i en uformel samordning, kan de ikke give EU's holdning fuld gennemslagskraft i drøftelser på internationalt plan.

In conclusione, il progetto di UEM è ancora in gestazione per quanto riguarda la sua dimensione esterna. Su alcune questioni internazionali importanti, l'UEM ha dato impulso ad un processo decisionale europeo comune. La Comunità può così iniziare a svolgere un ruolo internazionale commisurato al suo peso economico e finanziario. Questa evoluzione deve essere completata da nuovi progressi sul piano della rappresentanza. Le disposizioni ad hoc che sono state adottate all'inizio della terza fase dell'UEM sono risultate utili, ma rispondono soltanto parzialmente alle attese di una presenza europea unificata e forte sulla scena internazionale. A causa della natura informale di queste disposizioni, della loro mancanza di continuità nonché dei limiti inerenti al coordinamento informale, la Comunità non è in grado di influire pienamente sulle discussioni internazionali.

Hvis euroområdet blev korrekt og effektivt repræsenteret i internationale organisationer, ville det forbedre det multilaterale samarbejde ganske betydeligt i en situation, hvor den finansielle verden tilsyneladende bevæger sig i retning af et tripolært valutasystem. Spørgsmålet om euroområdets rette repræsentation og deltagelse i internationale beslutningsprocedurer er således også af stor betydning for lande uden for EU. Det fremgår af det pres, der er fra andre industrielle og nyudviklede markeds økonomier for en mere rationel repræsentation af EU. Løsningen af dette problem er en meget vigtig opgave for beslutningstagerne i EU, som skal sikre, at EU kan forsvare sine interesser effektivt på den internationale arena.

Una rappresentanza adeguata dell'area dell'euro nell'ambito delle organizzazioni internazionali permetterebbe di migliorare sensibilmente la cooperazione multilaterale in un mondo finanziario che sembra evolvere verso un sistema a tre valute. La difficoltà di garantire una rappresentanza ed una partecipazione adeguate dell'area dell'euro nel processo decisionale internazionale costituisce pertanto una questione importante anche per i non europei, come risulta dalle pressioni esercitate da altre economie di mercato industrializzate ed emergenti affinché la rappresentanza dell'UE venga razionalizzata. Affrontare questa questione è una sfida fondamentale per i responsabili politici dell'UE, i quali debbono garantire che l'UE persegua in modo efficace i propri interessi sulla scena internazionale.