MITTEILUNG DER KOMMISSION - Das Euro-Gebiet innerhalb der Weltwirtschaft - Entwicklungen in den ersten drei Jahren

INHALTSVERZEICHNIS

ZUSAMMENFASSUNG

1. Wirtschaftslage und Politische Erfolge

1.1 Das dritte Jahr nach Einführung der einheitlichen Währung: Überwindung der Weltwirtschaftsflaute

1.2 Euro-Wechselkurs und Zahlungsbilanz

1.3 Makroökonomische Politik im Euro-Gebiet

1.4 Wirtschaftspolitische Koordinierung in der WWU

2. Überwachung der Lohnentwicklung in der WWU

2.1 Einleitung

2.2 Gesamtlohnentwicklung: stilisierte Fakten

2.3 Gründe für die in den vergangenen Jahren festgestellte Lohnzurückhaltung

3. Investitionen und das Wachstumspotential im Euro-Gebiet

3.1. Investitionstrends im Euro-Gebiet in den 90er Jahren

3.2 Investitionsdeterminanten im Euro-Gebiet

4. Finanzsystem des Euro-Gebiets

4.1 Allgemeine Entwicklung des EU-Finanzsystems

4.2 Geld- und Derivatmärkte

4.3 Rentenmärkte

4.4 Aktienmärkte

4.5 Wagniskapital

4.6 Finanzintermediäre

4.7 Herausforderungen für die politischen Entscheidungsträger

5. Der euro als internationale Währung

5.1 Einleitung

5.2 Die internationale Verwendung des Euro durch den privaten Sektor

5.3 Die internationale Verwendung des Euro durch den öffentlichen Sektor

5.4 Die Kandidatenländer und die Einführung des Euro

5.5 Der Beitrag des Euro-Gebiets zur wirtschaftspolitischen Koordinierung

Das Euro-Gebiet innerhalb der Weltwirtschaft - Zusammenfassung

Die dritte Stufe der Wirtschafts- und Währungsunion (WWU) startete - wie im Vertrag von Maastricht vorgesehen - am 1. Januar 1999 mit elf Mitgliedstaaten, die einen hohen Grad an nominaler Konvergenz erreicht hatten. Später erfuellte auch Griechenland nach allgemeiner Einschätzung die Voraussetzungen für eine erfolgreiche Teilnahme und trat am 1. Januar 2001 dem Euro-Gebiet bei. Die Einführung der Euro-Banknoten und -Münzen am 1. Januar 2002 war eine schwierige logistische Operation, die von allen Beteiligten so reibungslos abgewickelt wurde, wie man sich dies nur hätte wünschen können. Der Euro wurde damit zu einer greifbaren Realität.

Der Nutzen der in einem soliden institutionellen Rahmen aus verantwortungsvoller makroökonomischer Politik in Verbindung mit Strukturreformen verankerten Einheitswährung war in den ersten drei Jahren der dritten WWU-Stufe deutlich zu erkennen. In den ersten beiden Jahren wuchs das BIP um etwa 3 % und damit etwas oberhalb der Potenzialrate des Wachstums, ohne dass Ungleichgewichte entstanden wären, die die Nachhaltigkeit des Wachstums in vielen Teilen der Welt bedrohen. Die private Ersparnis blieb mit etwa 15 % des verfügbaren Einkommens auf einem befriedigenden Niveau, die Haushaltsdefizite gingen weiter zurück, wenn auch nicht im gleichen Tempo wie während der Konvergenzphase 1990-98, und infolge dessen nahm die öffentliche Nettoersparnis zu, und die Investitionen entwickelten sich in einem gesunden, stetigen Tempo, ohne dass es zu Überinvestitionen gekommen wäre. Im Ergebnis blieb die Leistungsbilanz des Euro-Gebiets im Großen und Ganzen ausgeglichen.

Das dritte Jahr nach Einführung der einheitlichen Währung: Überwindung der Weltwirtschaftsflaute

Die Weltwirtschaft kühlte sich 2001 sehr rasch ab, und der Welthandel, der im Jahr davor noch um 12 % zugenommen hatte, wuchs praktisch überhaupt nicht mehr. Wenngleich das Euro-Gebiet ein sehr viel geschlossener Wirtschaftsraum ist, als es die einzelnen Teilnehmerstaaten sind, spielt der Außenhandel doch immer noch eine sehr wichtige Rolle. Der Welthandel ist so stark geschrumpft, dass dies zwangsläufig erhebliche Rückwirkungen hat. Überdies ist das Euro-Gebiet hochgradig mit der Weltwirtschaft verflochten, und bei der Übertragung internationaler Entwicklungen spielen auch andere Kanäle als der Außenhandel wie z.B. Finanzverbindungen, transnationale Unternehmen und Vertrauenseffekte eine Rolle. Zu der weltweiten Konjunkturabschwächung haben gemeinsame Schocks, der Ölpreisanstieg, die Ereignisse des 11. September und eine Korrektur der Aktienkurse beigetragen. Aber auch binnenwirtschaftliche Faktoren haben eine Rolle gespielt. So ließ das BIP-Wachstum im Euro-Gebiet im Laufe des Jahres nach und kam im letzten Quartal 2001 praktisch zum Stillstand.

Trotz der Konjunkturverlangsamung hat sich das Beschäftigungswachstum überraschend gut gehalten, was möglicherweise den Arbeitsmarktreformen zu verdanken ist, die mit Blick auf die Einheitswährung durchgeführt wurden bzw. seither fortgeführt werden. In den ersten drei Jahren nach Einführung der einheitlichen Währung wurden im Euro-Gebiet rd. 6 Mio. neue Arbeitsplätze geschaffen. Etwas weniger positiv ist allerdings zu vermerken, dass die Inflation gegenüber ihrem sehr niedrigen Niveau von etwas über 1 % im ersten Jahr der dritten WWU-Stufe auf 2 ½ % im Jahr 2001 angestiegen ist. Dies ist hauptsächlich auf eine Reihe negativer Sonderfaktoren zurückzuführen, nämlich zwei starke Ölpreiserhöhungen, deren Auswirkungen durch die Schwäche des Euro gegenüber den Währungen wichtiger Handelspartner noch verstärkt wurden, und eine Reihe tierseuchen- und witterungsbedingter Erhöhungen der Nahrungsmittelpreise.

Wechselkurs des Euro und außenwirtschaftliche Entwicklungen

Seit seiner Einführung 1999 hat der Euro mehr als 20 % seines Wertes gegenüber dem USD eingebüßt. Der nominale effektive Wechselkurs hat sich bis zum Frühjahr 2001 um mehr als 10 % abgewertet, ist seither jedoch relativ stabil geblieben. [1] Der an den Lohnstückkosten gemessene reale effektive Euro-Wechselkurs liegt weit unter seinem langfristigen (1980-2000) Durchschnittswert. Folglich befinden sich die Produktionsunternehmen des Euro-Gebiets in einer günstigen Wettbewerbsposition gegenüber Lieferanten aus Drittländern. Der Wettbewerbsvorteil heimischer Produkte gegenüber ausländischen Erzeugnissen erklärt auch zum Teil, weshalb der Beitrag der Nettoausfuhren zum BIP 2001 trotz des stark geschrumpften Welthandels positiv war. Andererseits war die Tatsache, dass sich der Euro nicht aufgewertet und einen Kurs erreicht hat, der den wirtschaftlichen Fundamentaldaten eher entspräche, wenig hilfreich für die Eindämmung der Inflation.

[1] Die Redaktionsschluss für diese Kommunikation war der 21 März 2002.

Betrachtet man die gesamte Weltwirtschaft, so haben sich die erheblichen außenwirtschaftlichen Ungleichgewichte nicht verringert. Einem hohen Leistungsbilanzdefizit der US-Wirtschaft steht ein hoher Leistungsbilanzüberschuss in Japan und manchen anderen asiatischen Ländern gegenüber, während die Leistungsbilanz des Euro-Gebiets insgesamt nahezu ausgeglichen war. Dabei bleibt vorläufig offen, inwieweit Konjunkturfaktoren zu den weltweiten Ungleichgewichten beigetragen haben, die verschwinden könnten, sobald das Wirtschaftswachstum in den betreffenden Gebieten wieder die Trendrate erreicht.

Finanz- und Geldpolitik

Nachdem die Ausgangssituation von Haushaltsungleichgewichten geprägt war, sind in den letzten sechs Jahren erhebliche Fortschritte bei der Haushaltskonsolidierung erzielt worden. Seit Anfang 1999 wird die Finanzpolitik im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts festgelegt, wobei der Referenzwert von 3 % stets in vollem Umfang eingehalten wurde. Die Haushaltsanpassung setzte sich in den meisten Ländern fort, wenn auch in langsamerem Tempo. Infolge bereits früher beschlossener Steuersenkungen und der Konjunkturflaute von 2001 haben sich die tatsächlichen Haushaltsdefizite ausgeweitet, die strukturbedingten Defizite blieben jedoch weitgehend unverändert. Man ließ zu, dass die automatischen Stabilisatoren die Auswirkungen der Konjunkturabschwächung in den meisten Mitgliedstaaten abfederten.

Trotz aller Fortschritte sind die Haushaltsdefizite in Deutschland, Frankreich, Italien und Portugal immer noch beträchtlich. Es bedarf weiterer Konsolidierungsanstrengungen, um 2004 nahezu ausgeglichene Haushalte zu erreichen. Im Rahmen der Fortschreibungen 2001 der Stabilitätsprogramme wurden entsprechende Zusagen gemacht. Die Zusagen der Mitgliedsländer dieses mittelfristige Ziel zu erreichen wurdevom Europäischen Rat von Barcelona bestätigt. Aufgrund der Erörterungen im Rat über die von der Kommission empfohlenen Frühwarnungen, machten Deutschland und Portugal feste politische Zusagen, die in der Substanz den Anliegen der Kommission entsprachen.

Im Mittelpunkt der Geldpolitik steht weiterhin das vorrangige Ziel der Preisstabilität im Euro-Gebiet in der Definition der EZB, d.h. einer am HVPI gemessenen Inflationsrate von weniger als 2 % auf mittlere Sicht. Die auf die Zukunft gerichtete mittelfristige Orientierung der EZB ermöglichte 2004 eine viermalige Zinssenkung um insgesamt 150 Basispunkte auf 3¼ % vor dem Hintergrund einer nachlassenden Wirtschaftstätigkeit, die die Inflation nach unten drückte. Die Finanzierungsbedingungen waren nach wie vor wachstumsfreundlich. Gleichzeitig waren die Inflationserwartungen auch weiterhin mit der quantitativen EZB-Definition der Preisstabilität vereinbar. Da die Mitgliedstaaten immer noch unterschiedliche Inflationsraten verzeichnen, sind die monetären Bedingungen bei geringerem Inflationsdruck eher zu straff, bei einer über das Potenzialwachstum hinausgehenden Endnachfrage dagegen eher zu akkommodierend. Die Finanzpolitik kann nur eines der möglichen Instrumente sein, könnte aber in Ermangelung eines flexibleren Lohn- und Preissystems überfordert werden.

Wirtschaftspolitische Koordinierung

In den ersten drei Jahren der WWU hat sich ein solider wirtschaftspolitischer Rahmen herausgebildet. Er ist durch eine Reihe von Grundsätzen gekennzeichnet, die im Vertrag verankert sind: Verpflichtung auf eine offene Marktwirtschaft mit freiem Wettbewerb, stabile Preisen und solide öffentliche Finanzen, die ein nachhaltiges Wachstum und eine hohe Beschäftigung fördern. Die einheitliche Geldpolitik ist der unabhängigen EZB anvertraut. Ihr oberstes Ziel ist die Wahrung der Preisstabilität. Dagegen liegt die Verantwortung für die meisten Bereiche der Wirtschaftspolitik, z.B. für die nationale Haushalts- und Strukturpolitik, nach wie vor bei den Mitgliedstaaten.

Der Vertrag sieht ein wirtschaftspolitisches Koordinierungssystem vor, das positive Spillover-Effekte erzeugt und etwaigen negativen externen Effekten Rechnung trägt, die sich bei einem nicht koordinierten Entscheidungsprozess ergeben könnten. Kernstück dieses Systems sind die Grundzüge der Wirtschaftspolitik der Mitgliedstaaten und der Gemeinschaft. Die lebhafte Arbeitsplatzschaffung seit 1997 spiegelt auch die Arbeitsmarktreformen wider, die die Mitgliedstaaten unter anderem im Rahmen der europäischen Beschäftigungsstrategie durchgeführt haben. Die jährlichen Beschäftigungsrichtlinien sind das Instrument, basierend auf dem Vertrag, für die Koordinierung der Beschäftigungspolitik. Ein weiteres wichtiges Element, das sich ebenfalls auf den Vertrag stützt, ist die multilaterale Überwachung der Wirtschaftspolitiken.

Eine verstärkte wirtschafts-, d.h. finanz- und strukturpolitische Koordinierung der Wirtschaftspolitiken ließe sich - soweit dies angebracht ist - durch die Rationalisierung von Prozessen und die Umsetzung der Maßnahmen erreichen, die die Kommission angeregt hat und die vom Europäischen Rat in Barcelona gebilligt wurden. Um die gemeinsame Beurteilung der Wirtschaftslage auf eine bessere Grundlage zu stellen, muss den statistischen Erfordernissen der WWU mehr Aufmerksamkeit geschenkt werden. Um zu einem stärkeren Konsens über das, was in der WWU als gute Wirtschaftspolitik zu betrachten ist, zu gelangen, will die Kommission darüber hinaus eine Reihe gemeinsamer Normen für die Wirtschaftspolitik vorschlagen, damit ein Konsens leichter zustande kommt, die wirtschaftliche "Governance" verbessert und die Transparenz verstärkt wird.

Lohnbildung in der WWU

Die Währungsunion hat die makroökonomischen Rahmenbedingungen für die Lohn- und Preisfindung im Euro-Gebiet in mehrfacher Hinsicht verändert. Die Tarifverhandlungen müssen an den neuen politischen Rahmen angepasst werden, der ein höheres Maß an nominaler Lohnflexibilität erfordert, um die Wettbewerbsfähigkeit des Euro-Gebiets zu sichern. Gleichzeitig müssen bei den auf nationaler Ebene vereinbarten Lohnerhöhungen auch die Auswirkungen auf die Inflation im gesamten Euro-Gebiet berücksichtigt werden.

Im letzten Jahrzehnt wurden bei der nominalen Stabilisierung von Löhnen und Preisen im Euro-Gebiet eindrucksvolle Fortschritte erzielt. Die Inflation ging in den 90er Jahren in bemerkenswerter Weise zurück, und die Inflationsrate war bis 1997 auf unter 2 % gefallen. Trotz eines Anstiegs im Jahr 2001 hat der nominale Lohnstückkostenanstieg im Euro-Gebiet rasch nachgelassen. Trotz des deutlichen Rückgangs der Arbeitslosigkeit in den letzten Jahren gab es auch nur wenige Anzeichen dafür, dass sich der nominale Lohnkostenanstieg im gesamten Euro-Gebiet wieder nennenswert beschleunigt hat. Alles in allem besteht kaum ein Zweifel, dass in den Anfangsjahren der WWU einschließlich der letzten Jahre vor Errichtung der Währungsunion eindrucksvolle Lohnzurückhaltung geübt wurde, was sich kaum anders erklären lässt, als dass sich das fundamentale Lohnverhalten geändert hat.

Die moderate Reallohnentwicklung hat Früchte getragen und zu dem dynamischen Beschäftigungswachstum der letzten Jahre beigetragen. So schätzt man, dass die NAIRU für das Euro-Gebiet um etwa 1½ Prozentpunkte gesunken ist, was darauf schließen lässt, dass der Rückgang der Arbeitslosigkeit etwa zur Hälfte strukturellen Faktoren zu verdanken ist. Zum besseren Verständnis der beobachteten Lohndisziplin, die sich im Rückgang der NAIRU niederschlägt, ist auf die relativ weit verbreiteten Produkt- und Arbeitsmarktreformen in den meisten Ländern des Euro-Gebiets zu verweisen, die den Wettbewerb auf den Güter- und Dienstleistungsmärkten belebt und die Kluft zwischen Insidern und Outsidern am Arbeitsmarkt in der zweiten Hälfte der 90er Jahre verringert haben.

Allerdings muss man auch einräumen, dass die Reformfortschritte in den einzelnen Ländern recht uneinheitlich waren und dass alle großen Volkswirtschaften des Euro-Gebiets immer noch unter einer relativ hohen strukturellen Arbeitslosigkeit leiden. Die Reformen waren auch eher bruchstückhaft, was darauf hindeutet, dass ein weiterer Rückgang der NAIRU weitere Reformmaßnahmen erfordert.

So lässt sich die weithin zu beobachtende Lohnzurückhaltung kaum ohne die Rolle erklären, die die Einkommenspolitik in manchen Ländern spielt. Die Schwierigkeit besteht darin, zu gewährleisten, dass die Lohnentwicklung im gesamten Euro-Gebiet weiterhin mit dem Preisstabilitätsziel der EZB vereinbar bleibt, und gleichzeitig in Anbetracht der unterschiedlichen Produktivitätsniveaus und -zuwachsraten für mehr Flexibilität zu sorgen sowie in angemessener Weise auf spezifische Nachfrageveränderungen in bestimmten Regionen oder Wirtschaftszweigen zu reagieren und die Aussichten für die Schaffung lohnender Arbeitsplätze zu verbessern.

Investitions- und Wachstumspotenzial des Euro-Gebiets

Investitionen sind für die mittel- und längerfristige Entwicklung des Wachstumspotenzials im Euro-Gebiet entscheidend. Die WWU und ihr wirtschaftspolitischer Rahmen dürften wichtige Investitionsdeterminanten wie Rentabilität und Realzinsen insofern positiv beeinflussen, als dadurch die Finanzierungsbedingungen über eine stärkere finanzielle Integration und eine höhere Allokationseffizienz der Investitionen infolge des geringeren Wechselkursrisikos verbessert werden. Infolge der durch die WWU bewirkten Finanzdisziplin werden auch die Privatinvestitionen in geringerem Maße verdrängt.

Für ein endgültiges Fazit zu den Auswirkungen der WWU auf die Investitionen ist es noch zu früh, da die Einführung des Euro noch nicht lange genug zurückliegt. Dennoch weisen bestimmte ermutigende Anzeichen in die richtige Richtung. Wenn man die Vorbereitungsphase auf die WWU seit Mitte der 90er Jahr einbezieht, so haben sowohl die Realzinssätze als auch die Wechselkurse weniger geschwankt, und die Rentabilität nach Steuern hält sich auf relativ hohem Niveau. In den Volkswirtschaften des Euro-Gebiets ist außerdem eine beträchtliche Konvergenz der Investitionsraten in Verbindung mit einer Konvergenz anderer Wirtschaftsbedingungen wie Rentabilität und Zinsen zu beobachten. Dies spiegelt sowohl eine tiefere Marktintegration als auch einen stärker harmonisierten institutionellen Rahmen im Euro-Gebiet wider. Dagegen zeigen die Ströme ausländischer Direktinvestitionen ein weniger schlüssiges Bild. In den letzten Jahren waren diese Ströme vor allem von Fusionen und Übernahmen gekennzeichnet, die möglicherweise Ausdruck längerfristiger strategischer Ziele der Unternehmen sind.

Der Euro und das Finanzsystem des Euro-Gebiets

Das Integrationstempo auf den Finanzmärkten des Euro-Gebiets hat sich seit der Umstellung auf den Euro im Januar 1999 deutlich beschleunigt. Selbstverständlich ist dies nicht allein auf den Euro zurückzuführen: Die Globalisierung, die durch die Liberalisierung des internationalen Kapitalverkehrs, die Deregulierung der Finanzmärkte und den technologischen Fortschritt gefördert wird, und die Fortschritte bei der Schaffung eines gemeinsamen Ordnungsrahmens in der EU (im Zuge der Bemühungen um die Vollendung des Binnenmarkts für Finanzdienstleistungen) waren ebenso wichtig, desgleichen die auf der Ebene der Mitgliedstaaten durchgeführten Finanzreformen.

Durch den Euro ist das Wechselkursrisiko als Ursache für die Aufsplitterung des Finanzsystems des Euro-Gebiets entfallen, während gleichzeitig die Opportunitätskosten der verbleibenden Integrationshemmnisse deutlich zutage traten. Die tiefere Integration infolge des Euro spiegelt sich in homogeneren Märkten wider, in einer Konsolidierungswelle zwischen den Finanzintermediären und Börsen sowie im Entstehen neuer, innovativer Produkte und Verfahren.

Auf die mehr gesamteuropäisch ausgerichteten Strategien der Marktakteure reagierten die politischen Entscheidungsträger auf EU-Ebene mit der Erarbeitung einer kohärenten politischen Strategie für die Vollendung des Binnenmarktes für Finanzdienstleistungen und der Verpflichtung zur raschen Umsetzung dieser Strategie (vgl. beispielsweise Schlussfolgerungen des Europäischen Rats von Barcelona im März 2002). Erstens - und dies ist am wichtigsten - hat die EU einen anspruchsvollen Termin - das Jahr 2005 - für die Durchführung des Finanzdienstleistungs-Aktionsplans (FSAP) festgesetzt - ein Paket aus 42 politischen Initiativen zur Verbesserung der Funktionsweise des unionsweiten Finanzsystems. Für die Maßnahmen im Zusammenhang mit den Wertpapiermärkten und für den Risikokapital-Aktionsplan (RCAP) wurde ein noch knapperer Termin, nämlich 2003, festgesetzt. Der RCAP ist die Blaupause für die Entwicklung eines integrierten und effizienten Markts für die Beteiligungsfinanzierung junger und innovativer Unternehmen. Zweitens soll der Aktionsplan für Finanzdienstleistungen in allen Mitgliedstaaten übereinstimmend umgesetzt werden, so dass es also zu einer effektiven - und nicht nur nominellen - Integration der nationalen Finanzmärkte kommen wird. Die auf der Grundlage der Vorschläge des Lamfalussy-Ausschusses beschlossenen Entscheidungsstrukturen für das Wertpapierrecht dürften zur Erreichung dieses Ziels beitragen und dafür sorgen, dass die Rechtsvorschriften zügiger an die laufende Entwicklung der Finanzmärkte angepasst werden. Drittens soll die Wettbewerbspolitik im Zuge der fortschreitenden Finanzintegration aktiver werden, damit wirtschaftliche Nutzeffekte voll ausgeschöpft werden. Viertens müssen Verbraucher und Anleger angemessen geschützt werden, damit sie in einem unionsweiten einheitlichen Markt vertrauensvoll operieren und so den vollen Nutzen daraus ziehen können.

Der Euro als internationale Währung

Der US-Dollar ist zwar immer noch die führende internationale Währung, aber der Euro steht seit seinem Start an zweiter Stelle. Die Verwendung des Euro als internationale Währung wird durch verschiedene Faktoren unterstützt. Erstens durch die Größe der Wirtschaft des Euro-Gebiets, das annähernd 16 % des weltweiten BIP ausmacht und damit etwas geringer ist als das BIP der USA (21 %), jedoch weit größer als das BIP Japans (8 %). Der Anteil dieser drei Regionen am gesamten Welthandel mit Waren und Dienstleistungen ist ähnlich. Als zweites trägt die Stabilität zur Attraktivität des Euro als internationaler Währung bei, da sich darin die soliden wirtschaftlichen Fundamentalgrößen des Euro-Gebiets unter dem Einfluss des stabilitätsorientierten wirtschaftspolitischen Rahmens der WWU widerspiegeln. Der dritte Faktor ist das gegenwärtige Zusammenwachsen der nationalen Finanzmärkte in Europa zu breiten, tiefen und liquiden gesamteuropäischen Finanzmärkten, was die Rolle des Euro als internationale Anleihe- und Kreditwährung stärken wird. Dennoch dürfte der USD wegen der Vernetzungs- und Größenvorteile die dominierende Währung bleiben. In jedem Fall ist die Internationalisierung des Euro ein Prozess, der von der Privatwirtschaft ausgeht und vom Euro-System weder behindert, noch aktiv als politisches Ziel betrieben wird.

Wenn es um internationale makroökonomische Fragen geht, blickt die übrige Welt nunmehr auf das Euro-Gebiet und nicht mehr die einzelnen Mitgliedstaaten. Die für die multilaterale Überwachung zuständigen internationalen Institutionen wie IWF und OECD erkennen allmählich die Bedeutung dieser Veränderungen, indem sie die makroökonomische Gesamtausrichtung des Euro-Gebiets einer regelmäßigen Bewertung unterziehen. Dieser Wandel spiegelt sich auch in den Erklärungen der G7-Finanzminister, die nicht länger auf den makroökonomischen Kurs einzelner Mitgliedstaaten des Euro-Gebiets Bezug nehmen, sondern auf die Position des gesamten Euro-Gebiets.

Die WWU hat dazu beigetragen, dass sich gemeinsame europäische Standpunkte herausbilden und die Gemeinschaft allmählich eine internationale Rolle spielen kann, die ihrem finanziellen und wirtschaftlichen Gewicht angemessen ist. Dies muss noch durch weitere Fortschritte bei der Vertretung nach außen ergänzt werden.

1. Wirtschaftslage und Politische Erfolge

1.1 Das dritte Jahr nach Einführung der einheitlichen Währung: Überwindung der Weltwirtschaftsflaute

In den ersten beiden Jahren der dritten WWU-Stufe lag das BIP-Wachstum mit jahresdurchschnittlich 3 % über der Potenzialrate, bevor es im dritten Jahr zu einem drastischen, aber kurzen Wachstumseinbruch kam. Im Jahr 2001 schwächte sich das BIP-Wachstum ab und dürfte auch in der ersten Jahreshälfte 2002 schwach bleiben. Die Konjunkturabschwächung hatte sowohl inländische als auch außenwirtschaftliche Gründe. Der private Verbrauch entwickelt sich seit Herbst 2000 nur schleppend, da die Kaufkraft der privaten Haushalte im Euro-Gebiet durch den Preisschub bei Energie und Nahrungsmitteln sowie durch die Aufwertung des US-Dollar gegenüber dem Euro geschwächt wurde. Mit den zunehmend unsicheren Einkommensaussichten und den sinkenden Aktienkursen verschlechterte sich außerdem das Verbrauchervertrauen. Die Investitionstätigkeit ließ mit den schrumpfenden Gewinnen nach, und die Nachfrageaussichten verschlechterten sich.

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Stärkere Synchronisierung mit der Weltwirtschaft: Seit Einführung der einheitlichen Währung hat sich die Differenz zwischen der BIP-Wachstumsrate des Euro-Gebiets und der USA verringert, während beim Konjunkturverlauf wieder eine hochgradige Synchronisierung mit anderen wichtigen Wirtschaftsräumen erkennbar ist. In der Konvergenzperiode (1990-98) war dies nicht der Fall. Der hohe Synchronisierungsgrad während der Rezession der letzten Jahre ist mit gemeinsamen Schocks - Ölpreisanstieg, Platzen der IT-Blase und Ereignisse vom 11. September - erklärt worden. Man kann ihn aber auch als Zeichen dafür werten, dass sich das Euro-Gebiet nun allmählich so verhält, wie man es von einer derart tief in die Weltwirtschaft integrierten Wirtschaft erwarten würde.

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Was die Außenwirtschaft anbelangt, so rutschte die Auslandsnachfrage mit dem steilen Weltkonjunktureinbruch in den Keller. Das Wachstum des Welthandels bremste scharf ab und die Zuwachsrate der Realexporte aus dem Euro-Gebiet sank trotz des schwachen Euro drastisch von 12 ½ % 2000 auf gut 2 % im vergangenen Jahr. Gleichwohl blieb der Außenbeitrag zum Wirtschaftswachstum positiv, da die Importe rascher schrumpften als die Exporte. Eine Konjunkturerholung könnte von einem wiedererstarkten Verbrauchervertrauen, das mit Zuwächsen beim verfügbaren Realeinkommen einhergeht, von geräumten Lagerbeständen, wachstumsfreundlichen monetären Bedingungen und einem günstigeren außenwirtschaftlichen Umfeld ausgehen.

Die Konjunkturbeschleunigung in den ersten beiden Jahren hat sich positiv auf die Arbeitsplatzschaffung ausgewirkt. Interessanterweise hat sich das Beschäftigungswachstum aber auch während des Abschwungs einigermaßen gut gehalten. In den ersten drei Jahren nach Einführung der einheitlichen Währung sind im Euro-Gebiet rund 6 Mio. Arbeitsplätze entstanden, gegenüber 3,5 Mio. in den USA. Die Arbeitslosenquote ist von 11,3 % 1997 auf 8,3 % 2001 gesunken. Das BIP-Wachstum hat sich also in höherem Beschäftigungswachstum niedergeschlagen.

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Dieses beschäftigungsintensive Wachstum erklärt sich durch strukturelle Veränderungen am Arbeitsmarkt. Dank einer langen Phase der Lohnmäßigung wurde der Trend zur Substitution von Arbeit durch Kapital, unter dem die Beschäftigung in der ersten Hälfte der 90er Jahre gelitten hat, umgekehrt. Angebotsseitig hat die Erwerbsbeteiligung und insbesondere die Frauenerwerbsquote parallel zum Anteil der Teilzeitstellen und der Zeitverträge an der Gesamtbeschäftigung zugenommen. Gleichwohl sind die durchschnittlichen Erwerbsquoten noch immer niedriger als in den USA und Skandinavien.

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In der ersten Hälfte der 90er Jahre erzielten das Euro-Gebiet und die USA in etwa das gleiche durchschnittliche Produktivitätswachstum. Seit der zweiten Hälfte der 90er Jahre entwickelt sich die Produktivität in den USA allerdings erheblich kräftiger als in einer reifen Konjunktur üblich, während das Euro-Gebiet weiterhin eher einen herkömmlichen, prozyklischen Produktivitätsverlauf verzeichnet. Ein weiterer deutlicher Unterschied ist die kräftigere Zunahme des Arbeitsangebots in den USA, das teilweise auf die Zuwanderung und die Fähigkeit der US-Wirtschaft zurückzuführen ist, eine wachsende Zahl von Arbeitskräften aufzunehmen. Beide Faktoren erklären, warum das BIP-Wachstum in den USA höher war als im Euro-Gebiet.

Nach der sehr niedrigen Inflation zu Beginn der dritten WWU-Stufe liegt der Verbraucherpreisanstieg seit Anfang 2000 über der 2 %-Marke der EZB. Die HVPI-Headline-Inflationsrate erhöhte sich von gerade einmal 1,1 % 1999, auf 2,3 % 2000 und 2,5 % 2001. Dieser Anstieg erklärt sich weitgehend durch eine Aneinanderreihung kostentreibender Sonderfaktoren, während die Produktionslücke seit Mitte der 90er Jahre überwiegend negativ geblieben ist.

Die Verbraucherpreisentwicklung wurde vor allem von zwei kostentreibenden Faktoren beherrscht: dem Preisschub bei Importgütern und inländischen Nahrungsmitteln. Die höheren Importpreise, die vor allem auf die Kombination aus höheren Weltölpreisen und schwachem Euro zurückgingen, waren für den Inflationsanstieg 1999 und in weiten Teiles des Jahrs 2000 maßgeblich. Ende 2000 wurden diese Faktoren durch die BSE-Krise, den Ausbruch der Maul- und Klauenseuche und die ungewöhnlich schlechten Witterungsverhältnisse abgelöst, so dass sich die HVPI-Inflation bis Mitte Frühjahr 2001 beschleunigte. Um die Jahreswende 2001-2002 schließlich wurde die Headline-Inflation erneut durch einen Preisschub bei Obst und Gemüse, der auf die ungewöhnliche Kälte in Teilen Europas zurückzuführen war, sowie durch die ungünstigere Energiepreisentwicklung nach oben getrieben.

1.2 Euro-Wechselkurs und Zahlungsbilanz

Euro-Gebiet

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Seit seiner Einführung im Jahr 1999 hat der Euro um über 20 % gegenüber dem USD abgewertet; nach seinem Tiefststand vom Oktober 2000 konnte er sich allerdings inzwischen um etwa 10 % erholen. Der nominale effektive Wechselkurs ist bis Frühjahr 2001 um über 10 % gesunken, hält sich seither allerdings recht stabil. Die Stabilität der letzten Zeit ist darauf zurückzuführen, dass USD und GBP ohne klare Richtung innerhalb einer breiteren Marge gegenüber dem Euro schwanken, während die Kurseinbußen des Euro gegenüber dem CHF durch Gewinne gegenüber dem JPY weitgehend kompensiert wurden. Die relative Stabilität des effektiven Wechselkurses in diesem Zeitraum überrascht angesichts der drastischen Ausschläge in der Weltwirtschaftsentwicklung und der allgemeinen Einschätzung, dass der Euro grundlegend unterbewert ist.

Der auf die Lohnstückkosten bezogene reale effektive Wechselkurs des Euro liegt weit unter seinem langfristigen Durchschnitt (1980-2000). Die Produzenten des Euro-Gebiets befinden sich in einer günstigen Wettbewerbsposition gegenüber Drittlandsanbietern. Der Wettbewerbsvorsprung der heimischen Produktion gegenüber dem ausländischen Angebot ist einer der Gründe dafür, warum der Außenbeitrag zum BIP-Wachstum 2001 positiv war, obgleich der Welthandel drastisch eingebrochen ist. Dass der Euro nicht auf ein Niveau aufgewertet hat, das den wirtschaftlichen Fundamentaldaten eher entspricht, trug ebenfalls kaum dazu bei, die Inflation einzudämmen.

Der reale effektive Wechselkurs ist ein wichtiger Bestimmungsfaktor des grenzübergreifenden Handels. Änderungen bei den direkten Steuern, Tarifabschlüsse und länderspezifische Kostenfaktoren beeinflussen die Position inländischer Produzenten auf den Weltmärkten [2]. Eine reale Abwertung verbessert tendenziell die Wettbewerbsposition inländischer Produzenten, bedeutet gleichzeitig aber auch Kaufkrafteinbußen für die Verbraucher und wirkt sich nachteilig auf den Inflationsdruck aus. Das angemessene Niveau an "Wettbewerbsfähigkeit" hängt jeweils von den wirtschaftlichen Umständen ab.

[2] Die preisliche Wettbewerbsfähigkeit ist ein enger Begriff, da andere Faktoren wie Produktqualität, Service, und Pünktlichkeit die Stärke der Exportwirtschaft eines Landes ebenfalls beeinflussen. In dem vom Weltwirtschaftsforum veröffentlichten "Global Competitiveness Report" werden die Länder nach ihrer aktuellen Wettbewerbsfähigkeit ("current competitiveness") und nach ihren Wachstumschancen ("growth competitiveness") in eine Rangordnung eingestuft. Auch die Europäische Kommission veröffentlicht alljährlich einen Bericht über die Wettbewerbsfähigkeit der Unternehmen. Vgl. auch "Competitiveness: A Dangerous Obsession", P. Krugman, Foreign Affairs, March-April 1994.

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Die Leistungsbilanz des Euro-Gebiets hat sich 2001 durchweg weiter verbessert. Die aggregierte Jahresbilanz wies einen geringfügigen Überschuss auf, der nach den jüngsten Vorausschätzungen bis 2003 erhalten bleiben dürfte. In globaler Betrachtung bestanden erhebliche Ungleichgewichte fort. Das hohe Leistungsbilanzdefizit der US-Wirtschaft wird teilweise durch einen hohen Leistungsbilanzüberschuss in Japan und einigen anderen asiatischen Ländern ausgeglichen, während die Leistungsbilanz des Euro-Gebiets insgesamt in etwa ausgeglichen war. Offen bleibt, inwieweit zyklische Faktoren zu diesen globalen Ungleichgewichten beitragen und somit eine gegenläufige Entwicklung zu erwarten ist, wenn das Wirtschaftswachstum in den jeweiligen Regionen zur Trendrate zurückkehrt. Unter ansonsten gleichen Bedingungen würden zyklische Faktoren in Phasen mit überdurchschnittlichem Einkommenswachstum Leistungsbilanzdefizite und in Phasen mit unterdurchschnittlichem Einkommenswachstum Leistungsbilanzüberschüsse implizieren.

Mitgliedstaaten

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Während die Leistungsbilanz des Euro-Gebiets in den ersten drei Jahren keinerlei signifikantes Ungleichgewicht aufwies, verlief die Entwicklung auf der Ebene der Mitgliedstaaten unterschiedlich. Die beobachteten externen Ungleichgewichte innerhalb des Euro-Gebiets werfen Fragen hinsichtlich der Angemessenheit und Tragbarkeit solcher Ungleichgewichte in der WWU auf. Die Leistungsbilanzungleichgewichte auf Mitgliedstaatsebene haben sich in der Vergangenheit generell als hartnäckig erwiesen. Durch den Euro hat sich die Situation jedoch in wichtiger Hinsicht verändert: Über den einheitlichen Finanzmarkt können Defizite nun leichter finanziert werden. Länder könnten Ungleichgewichte nunmehr über lange Zeit halten und somit hohe Nettoauslandspositionen aufbauen, was nicht in jedem Fall angezeigt ist. Für Leistungsbilanzdefizite, die die Wirtschaftstätigkeit des privaten Sektors widerspiegeln, kann es (z.B. während eines Aufholprozesses) durchaus gute Gründe geben. Letztlich wird ein Ungleichgewicht in der Außenbilanz eines Mitgliedstaats jedoch immer eine Veränderung seiner Nettoauslandsposition implizieren, und die Aufhäufung von Auslandsschulden wird - ohne an dieser Stelle auf die theoretischen Grundlagen einer tragfähigen Leistungsbilanz einzugehen - stets an Grenzen stoßen. Da eine Korrektur nicht mehr über den nominalen Wechselkurs erfolgen kann, kommt anderen, für die Wettbewerbsfähigkeit relevanten Faktoren nun größere Bedeutung zu. Einem Land, das seine preisliche Wettbewerbsfähigkeit verbessern muss, stehen als Mittel nur noch Lohnzurückhaltung und Strukturreformen zur Steigerung der Produktivität zur Verfügung. Strukturreformen sind besonders dringlich geworden, da relative Lohnmäßigung im inflationsarmen Umfeld des Euro-Gebiets schwerer zu verwirklichen ist.

Sowohl Stand als auch jüngste Entwicklung der Wettbewerbsfähigkeit sind in den Mitgliedstaaten unterschiedlich. Seit Beginn der WWU hat sich die Wettbewerbsfähigkeit einzelner Mitgliedstaaten gegenüber dem Durchschnitt des Euro-Gebiets [3] wie folgt verändert: Portugal (-10 %), Niederlande (-8 %), Irland (-6 %) und Spanien (-3%) haben an Kostenwettbewerbsfähigkeit eingebüßt; Deutschland (+5 %), Griechenland (+5 %) und Österreich (+2 %) konnten ihre Kostenwettbewerbsfähigkeit verbessern, während sie in Frankreich (+0,6 %), Belgien/Luxemburg (-0,4 %), Italien (-1 %) und Finnland (-1 %) in etwa unverändert blieb.

[3] Gemessen am realen effektiven Wechselkurs bezogen auf die Lohnstückkosten im verarbeitenden Gewerbe.

Die seit Einführung der einheitlichen Währung verzeichneten Trends bedeuten nicht notwendigerweise eine Abkehr vom angemessenen Niveau an Wettbewerbsfähigkeit, da die Ausgangspositionen nicht unbedingt gleichgewichtig waren. Divergenzen beim realen effektiven Wechselkurs der Mitgliedstaaten lassen sich durch unterschiedliche Produktivitätssteigerungsraten, unterschiedliche Inflationsraten und strukturelle Faktoren wie die Offenheit der Wirtschaft und die Zusammensetzung des Handels erklären. Eine eingehende Bewertung der realen Wechselkursentwicklungen setzt daher eine umfassende Analyse der Wirtschaftslage eines jeden Landes voraus.

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Eine Möglichkeit zur Bewertung der potenziellen Auswirkungen wäre eine Analyse der Exportpreise minus der Veränderung der Lohnstückkosten im verarbeitenden Gewerbe als Ersatzvariablen für die Entwicklung der Gewinnmargen. Können höhere Kosten nicht auf die Exportpreise übergewälzt werden, weil die Produzenten auf den Exportmärkten über wenig Preismacht verfügen, so geraten die Gewinnmargen zunehmend unter Druck. Betrachtet man beispielsweise die drei Ländern, die gegenüber dem Euro-Gebiet am stärksten an Wettbewerbsfähigkeit eingebüßt haben, so wird deutlich, dass der Außenhandel Portugals und der Niederlande eine ähnliche geographische Struktur aufweist (rund 1/3 entfällt auf Regionen außerhalb des Euro-Gebiets, 2/3 auf das Euro-Gebiet), während der Außenhandel Irlands zu 55 % auf den Rest der Welt und zu 45 % auf das Euro-Gebiet entfällt. Die Wettbewerbseinbußen Irlands innerhalb des Euro-Gebiets sind also weniger erheblich, und das Land profitiert von der Euro-Schwäche stärker als die anderen beiden Länder.

Aus politischer Sicht müssen neben der Euro-Gebietsweiten Leistungsbilanzposition auch die Leistungsbilanzpositionen der einzelnen Teilnehmerländer im Auge behalten werden, da sie auf länderspezifische Probleme hinweisen können. So kann sich die preisliche Wettbewerbsfähigkeit aufgrund einer Entwicklung hin zum Gleichgewicht oder auch in entgegengesetzter Richtung verschlechtern. Die Geldpolitik ist auf das Euro-Gebiet insgesamt ausgerichtet und zur Beseitigung länderspezifischer Angebots- oder Nachfrageüberschüsse somit ungeeignet. Damit keine externen Ungleichgewichte, die letztlich die Finanzstabilität gefährden würden, auflaufen, müssen also die Finanzpolitik und insbesondere Strukturreformen zur Steigerung des Angebots zum Einsatz kommen.

1.3 Makroökonomische Politik im Euro-Gebiet

Bisherige Erfolge

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Im Bereich der Finanzpolitik wurde mit dem Stabilitäts- und Wachstumspakt ein Verfahren zur umfassenden Überwachung der Haushaltspolitik in der WWU eingeführt, um Haushaltsdisziplin zu gewährleisten und die EZB somit in ihrem Stabilitätsauftrag zu unterstützen. Da der einzelstaatlichen Finanzpolitik durch die einheitliche Währung bei der Anpassung an länderspezifische Entwicklungen nun größere Verantwortung zukommt, wurde mit dem Stabilitäts- und Wachstumspakt das "mittelfristige Ziel eines in etwa ausgeglichenen oder einen Überschuss ausweisenden Haushalts" festgeschrieben, das allen Mitgliedstaaten die Möglichkeit gibt, "normale Konjunkturschwankungen zu bewältigen und gleichzeitig zu bewirken, dass das Defizit des öffentlichen Haushalts innerhalb des Referenzwerts von 3 % des BIP gehalten wird." Im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts müssen die Mitgliedstaaten des Euro-Gebiets ihre mittelfristige finanzpolitische Strategie alljährlich in Stabilitätsprogrammen auf den neuesten Stand bringen [4]. Die Stabilitätsprogramme sind das wichtigste Instrument der haushaltspolitischen Überwachung in der WWU und werden von der Kommission und vom Rat bewertet.

[4] Von den am Euro-Gebiet nicht teilnehmenden Mitgliedstaaten werden weiterhin Konvergenzprogramme vorgelegt.

Ausgehend von einer unausgeglichen Haushaltslage wurden in den letzten sechs Jahren beträchtliche Fortschritte in Richtung auf größere Finanzdisziplin erzielt. Teilweise dank energischer Konsolidierungsanstrengungen haben sich die tatsächlichen Haushaltssalden im Euro-Gebiet bis zum Jahr 1999 verbessert; viele Mitgliedstaaten verzeichnen inzwischen einen Haushaltsüberschuss. In einigen Ländern war die seitherige günstige Entwicklung vorwiegend auf das kräftige Wachstum zurückzuführen, während sich die eigentliche Haushaltsposition in nur sehr bescheidenem Umfang besserte. Im Jahr 2001 weiteten sich die Haushaltsdefizite aus, da eingeführte Steuersenkungen nicht in vollem Umfang durch Ausgabenkürzungen und die Wirkung der automatischen Stabilisatoren kompensiert wurden.

Seit Anfang 1999 wird die Finanzpolitik im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts festgelegt. Der Referenzwert von 3 % ist de facto zu einer "festen Obergrenze" geworden; kein Mitgliedstaat hat sie bislang überschritten. Die Mehrheit der Länder hat ihre Finanzen weiter konsolidiert, wenn auch mit nachlassendem Tempo. Im Jahr 2001 hatten die meisten Mitgliedstaaten die Forderung des Stabilitäts- und Wachstumspakts erfuellt und einen "in etwa ausgeglichenen Haushalt oder einen Überschuss" erzielt.

Zweifellos hat der Stabilitäts- und Wachstumspakt bei diesen Erfolgen eine erhebliche Rolle gespielt. Gleichwohl sind die Haushaltsdefizite in Deutschland, Frankreich, Italien und Portugal noch zu hoch und beeinträchtigen die Euro-Gebietsweiten Gesamtergebnisse. Um spätestens 2004 nahezu ausgeglichene Haushalte zu erreichen, sind weitere Konsolidierungsanstrengungen vonnöten. Bei der Aktualisierungsrunde der Stabilitätsprogramme 2001 sind entsprechende Zusagen gemacht worden. Da die Haushaltsdefizite Deutschlands und Portugals 2001 weit über den im jeweiligen Stabilitätsprogramm festgelegten Zielen lagen und sich dem Referenzwert von 3 % näherten, empfahl die Kommission dem Rat, nach der Verordnung im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts eine "Frühwarnung" auszusprechen.Aufgrund der Erörterungen im Rat über die von der Kommission empfohlenen Frühwarnungen, machten Deutschland und Portugal feste politische Zusagen, die in der Substanz den Anliegen der Kommission entsprachen.

Ein positives Merkmal der Haushaltsverbesserung ist die Zusammensetzung der Haushaltskonsolidierung. Die Reduzierung der Steuerbelastung, wo diese angemessen ist (insbesondere die Senkung der Grenzsteuersätze auf den Faktor Arbeit), die Beseitigung der Steuerverzerrungen und die Einschränkung der laufenden Ausgaben sind der effizienteste Weg, um eine dauerhafte Finanzkonsolidierung sicherzustellen. Die jüngsten Haushaltsentwicklungen zeigen, dass sich die meisten Länder in diese Richtung bewegen. Gegenwärtig stützt sich die Anpassung im Wesentlichen auf eine Eindämmung der Ausgaben, während die Gesamtsteuerbelastung in Relation zum BIP gesunken ist. Die eingeleiteten Steuerreformen dürften dazu beitragen, die noch immer historisch hohe Steuerbelastung in vielen EU-Ländern zu senken. Eine steuerliche Entlastung sowohl des Kapitals als auch der Arbeit, zumal geringbezahlter Arbeit, dürfte die Akkumulation von Sach- und Humankapital verstärken, die Erwerbsbeteiligung erhöhen und die Nachfrage nach Arbeitskräften anregen.

Gleichwohl steht das Euro-Gebiet bei der künftigen Finanzpolitik vor zwei großen Herausforderungen:

- - Beseitigung der verbleibenden Ungleichgewichte und ansonsten Aufrechterhaltung eines neutralen finanzpolitischen Kurses - Unerlässliche Voraussetzung für ein vielversprechendes Wachstum und niedrige Inflationsraten im Euro-Gebiet sind die Beseitigung der verbleibenden Ungleichgewichte und die Aufrechterhaltung eines neutralen finanzpolitischen Kurses. Die Fortsetzung der Finanzdisziplin wird auch der EZB ihre Aufgabe erleichtern, die in der Erreichung von Preisstabilität besteht. Indem sie sicherstellen, dass das im Stabilitäts- und Wachstumspakt festgelegte Ziel eines "nahezu ausgeglichenen oder einen Überschuss aufweisenden Haushalts" erreicht wird, werden die Mitgliedstaaten auch in der Lage sein, normale Konjunkturschwankungen zu bewältigen, auf länderspezifische Entwicklungen zu reagieren und den notwendigen haushaltspolitischen Spielraum für Strukturreformen zu schaffen.

- Vorbereitung auf die Bevölkerungsalterung - Die dauerhafte Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen ist inzwischen Bestandteil der Überwachung im Rahmen des Stabilitäts- und Wachstumspakts. In mehreren Mitgliedstaaten wurden Risiken ausgemacht. Die Formulierung ehrgeizigerer mittelfristiger Haushaltsziele könnte also erforderlich sein, um die künftige Schuldenentwicklung zu glätten.

In der Geldpolitik besteht das vorrangige Ziel der EZB nach dem EG-Vertrag darin, die Preisstabilität zu gewährleisten. Soweit dies ohne Beeinträchtigung des Zieles der Preisstabilität möglich ist, soll die Geldpolitik außerdem die allgemeine Wirtschaftspolitik des Euro-Gebiets unterstützen. Die geldpolitische Strategie der EZB besteht aus drei Elementen: einer quantitativen Definition der Preisstabilität und "zwei Säulen" zur Bewertung der Preisstabilitätsrisiken. Preisstabilität ist von der EZB als jährlicher Anstieg des HVPI im Euro-Gebiet um weniger als 2 % definiert worden, wobei dieses Ziel auf mittlere Sicht einzuhalten ist. Die Definition der Preisstabilität ist die Messlatte, mit deren Hilfe beurteilt werden kann, ob die Geldpolitik der EZB ihr oberstes Ziel erreicht. Überdies erklärte die EZB, dass die einheitliche Geldpolitik in einer das gesamte Euro-Gebiet umfassenden Perspektive geführt werden soll. Sie würde folglich nicht auf spezielle regionale oder nationale Entwicklungen reagieren. Bei der ersten Säule der geldpolitischen Strategie der EZB wird die Geldmenge in den Vordergrund gestellt, indem ein Referenzwert für die Expansion der Geldmenge M3 bekannt gegeben wird. Seit Dezember 1998 liegt der Referenzwert der EZB für das Geldmengenwachstum bei 4 ½ %. Die zweite Säule ruht auf einer Analyse einer breiten Palette anderer Wirtschaftsindikatoren wie z.B. Kosten- und Preisindizes, Wechselkurs, realwirtschaftliche Indikatoren und Finanzmarktindikatoren, die eine grobe Einschätzung der Inflationsaussichten und der Preisstabilitätsrisiken ermöglichen soll.

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Im Frühjahr 1999 senkte die EZB die Zinssätze vor dem Hintergrund nachlassender Inflation und ungewisser weltweiter Wachstumsaussichten im Gefolge der Finanzkrisen in Südostasien, Russland und Brasilien. Als sich das Wachstum im weiteren Verlauf des Jahres wieder belebte und der Inflationsdruck zunahm, warf die EZB das Ruder wieder herum und setzte die Leitzinsen herauf. Im Laufe des Jahres 2000 verschob der beträchtliche Ölpreisanstieg in Verbindung mit einem schwächenden Euro das Gleichgewicht der Preisstabilitätsrisiken nach oben. Das Geldmengenwachstum lag weiterhin über dem Referenzwert von 4 ½ %, und der Kredit an die Privatwirtschaft weitete sich stark aus. Die EZB reagierte auf den zunehmenden inflationären Druck mit einer Anhebung der Zinsen in mehreren Schritten. Die schlechteren Wirtschaftsaussichten weltweit und insbesondere in den USA lösten im gesamten Jahr 2001 eine Serie von Zinssenkungen in den wichtigsten Volkswirtschaften aus. Trotz einer Inflationsrate von über 2 % hat die EZB die Zinssätze 2001 vier Mal um insgesamt 150 Basispunkte auf 3 ¼ % gesenkt, da die Preissteigerungen zum Großteil nur vorübergehend waren, während die schwächende Wirtschaft Abwärtsdruck auf die Inflation ausübte. Die Aussicht darauf, dass eine vorübergehend höhere Inflationsrate nicht auf die Inflationserwartungen durchschlagen würde, trug zu einer weiterhin zurückhaltenden Lohnentwicklung bei.

Das Geldmengenwachstum lag in den ersten drei Jahren nach Einführung der einheitlichen Währung zumeist über dem Referenzwert der EZB, so auch im letzten Quartal 2001 und im ersten Quartal 2002. Allerdings sah die EZB im kräftigen Geldmengenwachstum der letzten Zeit kein Risiko für die Preisstabilität, da es nach ihrer Einschätzung vor allem durch Portfolioumschichtungen in monetäre Vermögenswerte aufgrund der gestiegenen Unsicherheit bedingt war. Vor diesem Hintergrund wurden die EZB-Leitzinsen trotz des über dem Referenzwert liegenden Wachstums der Geldmenge M3 nach den Terroranschlägen in den USA weiter gesenkt.

Zwar ist es von größter Bedeutung, dass die EZB bei ihren Zinsentscheidungen von den Wirtschaftsbedingungen des Euro-Gebiets in seiner Gesamtheit ausgeht, doch sind die Inflationsraten der einzelnen Mitgliedstaaten nach wie vor unterschiedlich. Dies ist allerdings auch z.B. bei den US-Bundesstaaten der Fall. Die Wirtschaftspolitik muss also so angepasst werden, dass inländische Ungleichgewichte in einzelnen Mitgliedstaaten des Euro-Gebiets abgebaut werden.

1.4 Wirtschaftspolitische Koordinierung in der WWU

Ein gesunder wirtschaftspolitischer Ansatz ist im EG-Vertrag verankert. Er umfasst das Bekenntnis zu einer offenen Marktwirtschaft mit freiem Wettbewerb sowie die Verpflichtung auf Preisstabilität und gesunde öffentliche Finanzen, die ein nachhaltiges Wachstum und ein hohes Beschäftigungsniveau begünstigen. Dabei wird eine Teilung der Aufgaben mit der grundsätzlichen Unabhängigkeit der verschiedenen wirtschaftspolitischen Akteure (d.h. Subsidiarität mit Koordinierung) verknüpft. Die einheitliche Geldpolitik wurde der unabhängigen EZB übertragen, deren vorrangiges Ziel die Gewährleistung der Preisstabilität ist. Für die meisten anderen Bereiche der Wirtschaftspolitik, d.h. die einzelstaatliche Haushalts- und Strukturpolitik, sind nach wie vor die Mitgliedstaaten zuständig.

Der EG-Vertrag sieht ein System der wirtschaftspolitischen Koordinierung vor, das positive Spillover-Effekte begünstigt und möglichen negativen Externalitäten, die bei einer nicht koordinierten Entscheidungsbildung auftreten könnten, Rechnung trägt. Zentrales Element dieses Systems sind die jährlichen Grundzüge der Wirtschaftspolitik der Mitgliedstaaten und der Gemeinschaft. . Die jährlichen Beschäftigungsrichtlinien sind das Instrument, basierend auf dem Vertrag, für die Koordinierung der Beschäftigungspolitik. Eine weitere im Vertrag vorgesehene wichtige Komponente ist die multilaterale Überwachung der Wirtschaftspolitiken.

Die Grundzüge der Wirtschaftspolitik dienen den politischen Entscheidungsträgern auf nationaler und auf Gemeinschaftsebene als Richtschnur sowohl für ihre makroökonomische als auch für ihre strukturelle Politik. Außerdem zielen diese Leitlinien durch ihren umfassenden Ansatz darauf ab sicherzustellen, dass in den verschiedenen Politikbereichen und unter geographischen Gesichtspunkten ein konsequenter wirtschaftspolitischer Kurs verfolgt wird. Die multilaterale Überwachung erfolgt in der Praxis nach verschiedenen Verfahren und Prozessen, die für eine gesunde Haushaltspolitik (Stabilitäts- und Wachstumspakt) oder für weitere Strukturreformen an den Arbeits-, Produkt- und Kapitalmärkten (Luxemburg- und Cardiff-Prozess) sorgen sollen. Im Juni 1999 wurde anlässlich der Tagung des Europäischen Rates von Köln der Makroökonomische Dialog ins Leben gerufen, der politische Entscheidungsträger und Vertreter der Sozialpartner für einen Meinungsaustausch über die wirtschaftlichen Entwicklungen und Aussichten im Rahmen der WWU zusammenbringt. Im März 2000 nahm der Europäische Rat von Lissabon wirtschafts- und sozialpolitische Reformziele in seine Zehnjahresstrategie auf, mit der die EU zum wettbewerbsfähigsten und dynamischsten wissensbasierten Wirtschaftsraum der Welt gemacht werden soll - einem Wirtschaftsraum, der fähig ist, ein dauerhaftes Wachstum mit mehr und besseren Arbeitsplätzen und einem größeren sozialen Zusammenhalt zu erzielen.

Grad und Umfang der wirtschaftspolitischen Koordinierung sind je nach Politikbereich sehr unterschiedlich. In jedem Fall aber ruht eine erfolgreiche Koordinierung auf drei Elementen: Erstens einer gemeinsamen Einschätzung der jeweiligen Wirtschaftslage und -aussichten, zweitens einem besseren Verständnis der Funktionsweise der WWU und der Volkswirtschaften der Mitgliedstaaten und drittens der Bereitschaft der politischen Akteure, offen und freimütig Ratschläge zu geben und entgegenzunehmen, das Prinzip des Gruppendrucks zu akzeptieren und die Politik erforderlichenfalls anzupassen.

Bewertungen der wirtschaftspolitischen Koordinierung in der WWU, die von den Europäischen Räten von Helsinki und Lissabon gebilligt wurden, sind zu dem Schluss gekommen, dass es keiner neuen Prozesse bedarf. Außerdem hat der Europäische Rat von Barcelona betont, dass der Schwerpunkt auf der Umsetzung liegen muss. Es ging vor allem darum, schrittweise Verbesserungen auf der Grundlage einer Strategie des "learning by doing" sicherzustellen. In den ersten drei Jahren wurden in folgenden Bereichen merkliche Fortschritte erzielt:

Grundzüge der Wirtschaftspolitik

Die Grundzüge der Wirtschaftspolitik tragen weiterhin zur Konvergenz in der WWU bei. Entsprechend den Zielen von Lissabon geht es in den Grundzügen der Wirtschaftspolitik nun auch in stärkerem Maße um die Steigerung des Wachstumspotenzials der EU durch Wirtschaftsreformen. Die Grundzüge sind in mehrfacher Hinsicht verbessert worden. Durch konkretere und gezielte Empfehlungen sowohl im allgemeinen wie auch im länderspezifischen Teil sind sie praxisbezogener geworden. Außerdem wird der Umsetzung nun mehr Aufmerksamkeit gewidmet. Die Kommission hat in diesem Zusammenhang einen umfassenden Bericht über die Umsetzung der Grundzüge eingeführt, in dem bewertet wird, inwieweit die Mitgliedstaaten den Empfehlungen gefolgt sind.

Durch die in Lissabon beschlossene stärkere Beteiligung des Europäischen Rates haben die Grundzüge der Wirtschaftspolitik noch an Bedeutung gewonnen. Die jährliche Frühjahrstagung des Europäischen Rates, die wirtschaftlichen und sozialen Fragen gewidmet ist, vermittelt zusätzliche politische Orientierung. Außerdem werden die wirtschaftspolitischen Grundzüge nun auf die Arbeiten in anderen Ratsformationen, die für die Umsetzung in ihren jeweiligen Bereichen zuständig sind und zu den späteren Grundzügen beitragen, ausgerichtet und stützen sich darauf.

Stabilitäts- und Wachstumspakt

Ziel des Stabilitäts- und Wachstumspakts ist eine gesunde Haushaltslage in den Mitgliedstaaten als Voraussetzung für eine reibungslos funktionierende WWU. Die Umsetzung des Pakts ist mit der Verabschiedung eines neuen Verhaltenskodex für Inhalt und Form der von den Mitgliedstaaten des Euro-Gebiets vorgelegten Stabilitätsprogramme 2001 verbessert worden. Der neue Kodex macht die Programme vergleichbarer, da Projektionen danach auf gemeinsame außenwirtschaftliche Annahmen gestützt und alle einzelstaatlichen Programme innerhalb einer kurzen Frist alljährlich im Herbst vorgelegt werden sollen. Außerdem wurden die in den Programmen geforderten Informationen erweitert, um die dauerhafte Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen besser beurteilen zu können.

Eurogruppe

In der Eurogruppe sind Minister der Mitgliedstaaten vertreten, die den Euro eingeführt haben. Die Kommission und ggf. die EZB werden zu den Sitzungen eingeladen. Die Gruppe dient als informelles Forum, um sachlich und offen über Themen im Zusammenhang mit der WWU zu diskutieren. Dieses informelle Forum hat es den Ministern erleichtert, bei Angelegenheiten von gegenseitigem Interesse zu einer gemeinsamen Auffassung zu gelangen. Die Palette der von der Eurogruppe behandelten Themen ist von Problemen wie der Konjunktursituation, der Ausrichtung der Haushaltspolitik sowie der Wechselkurs- und Kapitalmarktentwicklung auf Strukturprobleme ausgedehnt worden, die das Wirtschaftswachstum und die öffentlichen Finanzen beeinflussen. Die Effizienz der Eurogruppe ist auch durch Verbesserungen ihrer Arbeitsverfahren und durch ihre sichtbarere Präsenz gesteigert worden.

Auch wenn in den ersten drei Jahren nach Einführung der einheitlichen Währung Fortschritte erzielt worden sind, so muss die politische Koordinierung doch weiter verstärkt werden. Der Europäische Rat von Barcelona hat zu diesem Zweck Maßnahmen zur Verbesserung der gemeinsamen Bewertung der Wirtschaftslage gebilligt. Die Arbeiten an den statistischen Anforderungen in der WWU müssen verstärkt werden. Außerdem geben die Kommissionsdienststellen seit März 2002 einen regelmäßigen Quartalsbericht über die laufenden analytischen Arbeiten heraus. Mit dem Ziel einer gemeinsamen Auffassung darüber, was unter einen guten Wirtschaftspolitik in der WWU zu verstehen ist, will die Kommission in Kürze Standards für die Wirtschaftspolitik vorschlagen.

2. Überwachung der Lohnentwicklung in der WWU

2.1 Einleitung

Die Bildung der WWU sollte tiefgreifende Auswirkungen auf die Marktakteure haben und insbesondere die Preisfestsetzung und die Lohnverhandlungen beeinflussen. Die Wirtschafts- und Währungsunion hat das makroökonomische Umfeld erheblich verändert, das nun gekennzeichnet ist durch eine einheitliche, stabilitätsorientierte Geldpolitik im Euro-Gebiet und eine gesunde Finanzpolitik der Mitgliedstaaten. Die Debatte über die möglichen Auswirkungen der WWU auf die Lohnentwicklung konzentrierte sich auf drei unterschiedliche, allerdings miteinander verbundene Aspekte: (i) die notwendige Flexibilität der nominalen Löhne zur Berücksichtigung der nun unmittelbareren Auswirkungen der Löhne auf die Wettbewerbsfähigkeit der Preise; (ii) die direkten Auswirkungen auf die Reallohnforderungen (Lohnsetzungskurve) und somit auf die Gleichgewichtsarbeitslosigkeit; und (iii) die Auswirkungen auf die Arbeitsmarktinstitutionen, insbesondere die Lohnverhandlungsmechanismen.

Es war allgemeine Auffassung, dass die WWU verbesserte Rahmenbedingungen für beschäftigungskompatible Lohnverhandlungen bieten sollte, da die Verbindung zwischen Lohn- und Beschäftigungsentwicklungen immer deutlicher und stringenter wird. Da der Ausweg nominaler Wechselkursabwertungen nicht mehr zur Verfügung steht, würden wesentliche Fehler bei der Lohnbildung letztendlich zu weniger Wettbewerbsfähigkeit, schlechteren Arbeitsmarktbedingungen und später zu schmerzhaften Anpassungsmaßnahmen führen.

In der WWU ist es daher noch wichtiger als bisher, dass die Lohnentwicklung sowohl dem auf Gemeinschaftsebene festgelegten makroökonomischen Rahmen als auch den einzelnen länderspezifischen Erfordernissen entspricht. Somit sollte bei Lohnverhandlungen folgendes beachtet werden:

* Wenn die nominalen Lohnentwicklungen insgesamt nicht mit der Preisstabilität einhergehen. bergen übermäßige nominale Lohnerhöhungen ein Inflationsrisiko für das Euro-Gebiet insgesamt mit nachteiligen Folgen für Wachstum und Beschäftigung in der gesamten Währungsunion.

* Die Reallohnentwicklung die dem Zuwachs der Arbeitsproduktivität entsprechen, , und gegebenenfalls die Notwendigkeit zur Stärkung der Rentabilität kapazitätsverbessernder und beschäftigungsfördernder Investitionen berücksichtigen, vermeiden eine Verzerrung der Wettbewerbs- und Arbeitsmarktbedingungen.

* Die einheitliche Währung erhöht die Transparenz und erleichtert Lohnvergleiche, die zu einer "Lohnangleichung" führen könnten. Während die Konvergenz des Lebensniveaus ein Ziel der EU ist und wahrscheinlich mit der Zeit erreicht werden wird, könnte eine voreilige Angleichung des Lohnniveaus den Prozess der tatsächlichen Konvergenz verlangsamen oder sogar zum Stillstand bringen.

* Lohnvereinbarungen die Produktivitätsunterschiede aufgrund von Qualifikationen, Fertigkeiten und der geographischen Lage stärker berücksichtigen, tragen nicht nur dazu bei, Arbeitsplatzverluste zu vermeiden und die Schaffung von Arbeitsplätzen insgesamt zu verbessern, sondern auch die Beschäftigungsaussichten für Gruppen wie junge Menschen, Geringqualifizierte oder Langzeitarbeitslose zu verbessern und eine effiziente Neuverteilung der Arbeit über Berufssparten, Sektoren und Regionen hinweg zu bewirken.

Verantwortlich für die Lohnbildungsverfahren und Ergebnisse, die mit dem Erreichen und der Bewahrung einer hohen Beschäftigung vereinbar sind, ist in erster Linie nach wie vor der private Sektor. Wie oben erwähnt, können unangemessene Lohnentwicklungen - oder, allgemeiner gesagt, unangemessene Arbeitsmarktstrukturen - in bestimmten Ländern oder Regionen, insbesondere wenn sie groß genug sind, um einen geldpolitischen Ausgleich zu erfordern, auch nachteilige Folgen für die anderen WWU-Länder haben. Eine Stärkung der wirtschaftspolitischen Koordinierung könnte dazu beitragen, diese Folgen zu internalisieren.

2.2 Gesamtlohnentwicklung: stilisierte Fakten

Im letzten Jahrzehnt gab es einen bemerkenswerten Deflationsprozess. Während die insgesamt schwache Wirtschaftsleistung in diesem Zeitraum zu einer Verminderung des Inflationsdrucks geführt hat, wird deutlich, dass der erreichte hohe Grad an Preisstabilität ebenfalls das Ergebnis von Systemveränderungen im Zusammenhang mit der Vorbereitung auf die dritte Stufe der WWU ist. Da Preisstabilität und ein hoher Grad an nachhaltiger Konvergenz wichtige Voraussetzungen für die Annahme des Euro waren, wurden die von Land zu Land unterschiedlichen Inflationsraten im Laufe dieses Prozesses ebenfalls drastisch verringert. Im gesamten Euro-Gebiet sank das nominale Lohnwachstum pro Arbeitnehmer nahezu parallel zur Preisstabilisierung, wobei davon ausgegangen wird, dass der nominale Ausgleich pro Arbeitnehmer zum gegenwärtigen Zeitpunkt durchschnittlich um rund drei Prozent jährlich angestiegen ist. Aus der Vogelperspektive scheinen die Tarifpartner im Allgemeinen die Notwendigkeit zur Kompatibilität mit der Preisstabilitätsziel berücksichtigt zu haben.

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Als Nebenprodukt der nominalen Stabilisierung hat die absolute Verteilung des nominalen Lohnwachstums zwischen den Ländern im letzten Jahrzehnt ebenfalls erheblich abgenommen, was in jüngster Vergangenheit zu ziemlich ähnlichen nominalen Lohnentwicklungen geführt hat. Allerdings belief sich in 2001 die absolute Verteilung des nominalen Lohnwachstums pro Arbeitnehmer unter den "vier großen" Euro-Ländern nach wie vor auf 2,7 Prozentpunkte (von 1,6 Prozent in Deutschland zu 4,3 Prozent in Spanien). Die Löhne stiegen in Finnland und in den Niederlanden aufgrund unterschiedlicher Konjunktur stärker; die stärkste Zunahme der Nominallöhne gab es in Irland, Portugal und Griechenland. Dementsprechend gibt es nach wie vor eine erhebliche Verteilung der Wachstumsraten bei den Löhnen im Euro-Gebiet. [5]

[5] Nimmt man den Abweichungskoeffizienten der nominalen Lohnzuwachsraten als Maßstab, scheint sich die relative Verteilung der nominalen Lohnerhöhungen leicht erhöht zu haben. Betrachtet man jedoch die relative Verteilung, zeichnet sich das Bild von stärker aufeinander abgestimmten Nominallöhnen ab.

Während das Konvergieren zu Lohnabschlüssen unter Berücksichtigung ihrer Auswirkungen auf die Preisinflation insgesamt gewährleistet ist, begrenzen die von Land zu Land unterschiedlichen Produktivitäts- und Wachstumsraten den Grad einer angemessenen Lohnabstimmung. Dass die Löhne länderspezifische, regionale oder sektorale Unterschiede widerspiegeln, ist ein Mittel, damit die Reallohnebenen mit der Zeit auf ein nachhaltiges bzw. verbessertes Beschäftigungsniveau zusteuern. Somit bieten die größeren nominalen Lohnerhöhungen in einigen Ländern, die ein rascheres Wachstum der Arbeitsproduktivität aufweisen, keinen besonderen Grund zur Sorge.

Die Stabilisierung der nominalen Lohnstückkosten ging einher mit einem Rückgang der länderübergreifenden Verteilung der Zunahme bei den nominalen Lohnstückkosten in den Mitgliedstaaten. Allerdings gab es 2001 eine Wachstumsverlangsamung bei den nominalen Lohnstückkosten, und es gibt ebenso klare Hinweise auf ein übermäßiges Wachstum der nominalen Lohnstückkosten in mehreren kleinen Ländern.

Der Abschwung der Wirtschaftstätigkeit im Jahr 2001 ging einher mit einem zunehmenden Anstieg der Lohnstückkosten. Im gesamten Euro-Gebiet stiegen die Lohnstückkosten im letzten Jahr um rund 2,5 Prozent. Obwohl dies in gewisser Weise die Folge einer geringer als erwarteten Produktivitätszunahme ist, gab es in einigen Ländern - vor allem an der Peripherie des Euro-Gebietes - zweifellos Anzeichen für eine Überkonjunktur. Gleichwohl wird gegenwärtig davon ausgegangen, dass das Wachstum der nominalen Lohnstückkosten im gesamten Gebiet zurückgeht und wahrscheinlich im Jahre 2002 unter 2 Prozent sinkt.

Insgesamt ist die Inflation der nominalen Lohnstückkosten trotz eines Anstiegs in 2001 im gesamten Euro-Gebiet gesunken. Ferner gibt es trotz des deutlichen Rückgangs der Arbeitslosigkeit in den letzten Jahren bisher wenig Anzeichen für eine nennenswerte Erholung des nominalen Lohnstückkostenwachstums im gesamten Euro-Gebiet. Zugegebenermaßen scheinen mehrere Länder, in denen es einige Jahre ein nachhaltiges Wachstum gab, und wo der Arbeitsmarkt relativ eng geworden ist (Irland, Niederlande und Portugal), relativ stärker einem möglichen Lohndruck ausgesetzt zu sein. Ferner dürften sich die Auswirkungen der verkürzten Wochenarbeitszeit in Frankreich auf die Arbeitskosten stärker bemerkbar machen, sobald die Kompensation der Produktivitätssteigerungen nachzulassen beginnt. Allerdings gab es insgesamt in der Anfangszeit der WWU, wozu auch die Jahre bis zum Beginn der Währungsunion gehören, eine beeindruckende nominale Lohnzurückhaltung, was ohne Verweis auf die Veränderungen der zugrunde liegenden Tarifbeziehungen kaum zu erklären ist. [6]

[6] Nicht stichprobenartige Voraussagen der bis Anfang der 90er Jahre vorausgeschätzten Lohngleichungen tendieren formal gesagt im Allgemeinen dazu, die Lohnentwicklungen in den Folgejahren zu überschätzen (OECD 2000).

Ein eindeutiger Beweis für die allgemeine Lohnzurückhaltung ist die Entwicklung der produktivitätsbereinigten Realproduktlöhne. Dies schlägt sich ganz einfach in einer Analyse der Entwicklung der realen Lohnstückkosten nieder, wobei der veränderte Anteil der Arbeit am Gesamteinkommen widergespiegelt wird. Im gesamten Euro-Gebiet war der Anteil des Arbeitseinkommens in den ersten drei Jahren der WWU weitgehend konstant, nachdem er in den vorangegangenen fünf Jahren kontinuierlich gesunken war.

Ein etwas genauerer Blick auf die Entwicklung der realen Lohnstückkosten in den letzten drei Jahren ergibt folgendes Muster:

* Reallohnzurückhaltung wurde in nahezu allen Ländern des Euro-Gebietes gewahrt. Nur in Frankreich, Luxemburg und Portugal waren die realen Lohnstückkosten 2001 höher als drei Jahre zuvor.

* In den Ländern des früheren DM-Blocks sowie in Italien gab es im Grunde in den letzten drei Jahren kein Wachstum bei den realen Lohnstückkosten. In Spanien kam der Trend zur Abnahme des Lohnanteils im letzten Jahr ebenfalls zum Stillstand.

* In Irland und Finnland, wo vor Einführung der WWU eine deutliche Abnahme der realen Lohnstückkosten zu verzeichnen war, kam das Absinken des Anteils des Arbeitseinkommens zum Stillstand, und die realen Lohnstückkosten begannen zu steigen.

* Ein deutlicher Rückgang der realen Lohnstückkosten in den letzten drei Jahren wurde bei Nachzügler Griechenland festgestellt, wodurch der Reallohnschub der Jahre vor Einführung der WWU ausgeglichen wurde.

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Offensichtlich hat die Zurückhaltung bei den Reallöhnen Früchte getragen und in den letzten Jahren zu einer Dynamik bei der Schaffung von Arbeitsplätzen beigetragen. Die Arbeitslosenquote in dem Bereich ist von dem Spitzenwert von 11,5 Prozent auf unter 8,5 Prozent gesunken, allerdings blieb die Lohnentwicklung gemäßigt. Somit wäre der NAIRU des Euro-Gebietes um 1,5 Prozentpunkte gesunken und nimmt weiter ab, was darauf schließen lässt, dass rund die Hälfte der Verbesserung der derzeitigen Arbeitslosigkeit struktureller Natur ist. Im Großen und Ganzen sind andere internationale Einrichtungen wie die OECD und der IWF zu ähnlichen Schlussfolgerungen gelangt. Natürlich ist ein Verständnis der zugrunde liegenden Mechanismen, die zu der beobachteten Lohnzurückhaltung geführt haben, notwendig, um zu beurteilen, ob diese Lohnzurückhaltung von Dauer sein wird.

2.3 Gründe für die in den vergangenen Jahren festgestellte Lohnzurückhaltung

Um die Natur der festgestellten Lohnzurückhaltung, die durch das Absinken des NAIRU deutlich wird, besser zu verstehen, sollte auf die relativ weitverbreiteten Produkt- und Arbeitsmarktreformen in den meisten Ländern des Euro-Gebietes verwiesen werden, die den Wettbewerb auf den Waren- und Dienstleistungsmärkten belebten und die Insider-Outsider-Trennung auf den Arbeitsmärkten in der zweiten Hälfte der 90er Jahre aufhoben. Beschäftigungsstimulierende Reformbemühungen [7] waren unter anderem auf die Steuer- und Sozialsysteme gerichtet, beispielsweise in Form von Lohnsteuersenkungen für bestimmte Gruppen oder Lohnzulagen für Niedriglohnempfänger, sowie durch eine Modernisierung der Arbeitsorganisation, beispielsweise die Erleichterung von Teilzeitarbeit und flexiblere Arbeitsverträge.

[7] Während eine aktivere und präventive Arbeitsmarktpolitik zur Verbesserung der Beschäftigungssituation beigetragen hat, sind ihre Auswirkungen auf die Lohnzurückhaltung und den NAIRU zweifelhaft.

Darüber hinaus wird sich mit der Einführung einer einheitlichen Währung der Wettbewerb auf den Produkt- und Dienstleistungsmärkten wegen der stärkeren Preistransparenz zwischen den WWU-Ländern zwangsläufig verschärfen. [8] Damit gibt die WWU den Anstrengungen zusätzlichen Auftrieb, die bereits im Rahmen des Binnenmarktprogramms eingeleitet worden sind, um das Funktionieren dieser Märkte zu verbessern. Folglich wird sich das Potential für die Aufteilung ökonomischer Renten zwischen Arbeitnehmern und Unternehmen erheblich verringern.

[8] Hinzuweisen ist allerdings auch auf die eher skeptische Auffassung mehrerer Beobachter, dass die Integration nicht notwendigerweise zu verstärktem Wettbewerb führt, weil die Integration auch den Strategien internationaler Unternehmen entgegenkommt, da sie es ihnen ermöglicht, in Europa die Produktmärkte zu beherrschen.

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Kasten: Zentralisierung, Koordinierung und makroökonomische Ergebnisse

Die Diskussion, wie Lohnverhandlungsstrukturen die Lohnentwicklung beeinflussen, wurde weitgehend bestimmt durch die Calmfors-Drifill-Hypothese. Sie geht von einer 'umgekehrten U'-Beziehung zwischen Arbeitslosigkeit und Zentralisierungsgrad der Lohnverhandlungen aus. Voll zentralisierte und voll dezentralisierte Lohnverhandlungen führen zu den beschäftigungsfreundlichsten Ergebnissen, weil, kurz gesagt, Lohnverhandlungen auf Firmenebene die Wettbewerbsfähigkeit des Unternehmens berücksichtigen, und wirtschaftsweite Lohnverhandlungen die makroökonomischen Beschäftigungseffekte betreffen. Zwischen den beiden Extremen werden die Außenwirkungen der Lohnerhöhungen auf die Beschäftigung nicht vollständig berücksichtigt, was zu schlechteren Ergebnissen führt. Es gibt allerdings kaum empirische Beweise für die umgekehrte U-Beziehung. Eine erfolgreiche Koordinierung - formell (z.B. durch unter Regierungsbeteiligung vereinbarte Lohnstandards) oder informell (z.B. durch Musterlohnverhandlungen) - kann angesehen werden als Möglichkeit zur Überwindung des potentiellen Nachteils, Lohnverhandlungen auf einer Zwischenebene zu führen.

Auch wenn es schwierig ist, den genauen Beitrag der verschiedenen Reformbemühungen zu bestimmen, gibt es wenig Zweifel, dass sie in gewisser Weise zur Verminderung des NAIRU beigetragen haben, indem sie die Lohnforderungen gedämpft haben. Allerdings muss auch festgestellt werden, dass die Reformfortschritte zwischen den einzelnen Ländern unterschiedlich ausfallen. Alle wichtigen Volkswirtschaften des Euro-Gebietes haben nach wie vor eine relativ hohe strukturelle Arbeitslosigkeit. Somit ist es schwierig, die festgestellte weitverbreitete Lohnzurückhaltung ohne die Rolle der informellen Einkommenspolitik in einer Reihe von Ländern [9] anzusprechen. In den vergangenen Jahren wurden bi- und trilaterale Lohnabkommen in Belgien, Dänemark, Finnland, Deutschland, Griechenland, Spanien, Irland, Italien, den Niederlanden und Portugal geschlossen, die üblicherweise die Tarifpartner zu einer Form von Lohnzurückhaltung verpflichten, die kompatibel mit der Preisstabilität ist, und die Wettbewerbsfähigkeit zu verbessern. Die Beteiligung der Regierung an den trilateralen "sozialen Bündnissen" kann verschiedene Formen annehmen, beispielsweise Steuersenkungen und/oder spezifische arbeitsmarktpolitische Maßnahmen im Gegenzug für Lohnzurückhaltung, wie jüngst in Finnland und Irland. Finnland hat ebenfalls versucht, die nominale Lohnflexibilität durch Einführung sogenannter "WWU-Pufferfonds" [10] zu erhöhen, aber ihre Auswirkungen bleiben voraussichtlich relativ begrenzt.

[9] Eine detaillierte Diskussion findet sich beispielsweise in European Industrial Relations Observatory (EIRO), EIROonline (2000).

[10] In Zeiten des Wirtschaftsaufschwungs werden Sozialversicherungsbeiträge leicht stärker als notwendig angehoben. Bei einem konjunkturellen Abschwung können die angesammelten Mittel für zusätzliche Sozialversicherungskosten verwendet werden.

Belgien hat sich vermutlich am eindeutigsten für die Wettbewerbsfähigkeit entschieden. 1996 wurde ein "Beschäftigungs- und Wettbewerbsfähigkeitsgesetz" mit einem gesetzlich festgelegten Lohnstandard für 1997-98 verabschiedet, wonach Lohnerhöhungen die durchschnittlichen Steigerungen in den Nachbarländern Frankreich, Deutschland und den Niederlanden nicht überschreiten durften. Die Sozialpartner haben 1998 und 2000 neue intersektorale Abkommen geschlossen, die ebenfalls dem Konzept eines Lohnstandards entsprechend den Lohnentwicklungen in den Nachbarländern als Hauptbezugspunkt für die durchschnittlichen belgischen Lohnsteigerungen folgten. [11]

[11] Das jüngste, im Dezember 2000 geschlossene Rahmenabkommen begrenzt den Anstieg der Nominallöhne pro Arbeitnehmer auf insgesamt 6,4 % für den Zeitraum 2001-2002.

Kasten: Soziale Bündnisse

In den 80er und 90er Jahren kam es in einer Reihe von Mitgliedstaaten (erneut) zum Abschluss trilateraler sozialer Bündnisse; am häufigsten wurde dieses korporatistische Konzept bei hoher Arbeitslosigkeit und verkrusteten Arbeitsmarktstrukturen angewandt. Mit Hilfe von trilateralen Verhandlungen über Strukturreformen erhalten die Regierungen frühzeitig Hinweise darauf, was politisch machbar ist und eventuell die aktive Unterstützung der Sozialpartner für die Umsetzung eines Abkommens gewinnt. Ferner bieten trilaterale Verhandlungen die Möglichkeit, Paketlösungen zu finden, so dass alle Beteiligten behaupten können, ihre Ziele zumindest teilweise erreicht zu haben. Häufig fördern Regierungen Paketlösungen, indem sie im Erfolgsfall Belohnungen (z.B. in Form von Steuersenkungen) bieten. Für die Sozialpartner bieten trilaterale Verhandlungen die Möglichkeit, in einer frühen Phase Einfluss auf die Politik zu nehmen und an Legitimität zu gewinnen.

Die Vorbereitung auf die dritte Stufe der WWU verlieh dem Koordinierungsprozess eine zusätzliche Dimension: auf der Fiskalseite die Notwendigkeit, die Maastricht-Kriterien zu erfuellen, und der Deflationsprozess auf der Monetärseite; letztere lenkte die Aufmerksamkeit auch auf die Lohnentwicklung. Allerdings ließ der Druck, der die sozialen Bündnisse zunächst begünstigt hatte, mit der Einführung der einheitlichen Währung und den günstigen Wachstumsbedingungen in 1999/2000 nach.

Koordinierte Lohnverhandlungen auf nationaler Ebene haben zu nachhaltiger Lohnzurückhaltung geführt. Allerdings haben derartige Vereinbarungen das Problem der Zeitbeständigkeit, wodurch es schwierig wird, das Erreichte festzuhalten. Insbesondere ist die Wirksamkeit von Mechanismen, die die Arbeitgeber zu hohen Investitionen verpflichten, in einer Zeit der freien Kapitalmobilität ziemlich begrenzt. Dies wiederum vermindert die Anreize für die Arbeitnehmerseite, Lohnzurückhaltung unter Vorwegnahme künftiger Investitionen zu üben. Für die Regierungen wird es zunehmend schwierig sein, eine unterstützende Politik zu entwickeln, die für die wichtigsten Tarifpartner als akzeptabel gilt.

Gleichzeitig mit dem Erreichen recht niedriger Inflationsniveaus im Euro-Gebiet verlor die allgemeine Lohnzurückhaltung an Bedeutung, während eine größere nominale Lohnflexibilität für das reibungslose Funktionieren der WWU an Bedeutung gewonnen hat. Die Erfahrung zeigt, dass koordinierte Lohnverhandlungen auf nationaler Ebene eher zu Ergebnissen führen, die sich an gesamtwirtschaftlichen Indikatoren orientieren, und nicht am regionalen oder unternehmens- bzw. qualifikationsspezifischen Bedarf. Unter der Voraussetzung, dass sie eine flexible Anpassung auf niedrigeren Lohnverhandlungsebenen erlauben, können koordinierte Lohnverhandlungen selbst zu recht unterschiedlichen Ergebnissen führen. In den vergangenen Jahren hat es in einigen Ländern bei Lohnverhandlungen einen Trend zur "zentralisierten Dezentralisierung" gegeben, beispielsweise in Form von sogenannten Öffnungsklauseln, die eine gewisse Differenzierung zwischen den Unternehmen erlauben. Zentralisierte Lohnverhandlungen waren allerdings bisweilen nicht in der Lage, Lohnentwicklungen, die der Produktivität nicht entsprachen, rasch zu korrigieren. In derartigen Fällen kann der sich daraus ergebende Verlust an Wettbewerbsfähigkeit mit der Zeit immer größer werden, bevor unvermeidliche und schmerzvolle Anpassungen notwendig werden.

Mit einer Arbeitsmarktpolitik, die darauf ausgerichtet ist, durch umfassende Strukturreformen für eine Mobilisierung des Arbeitskräftepotentials zu sorgen, kann der allgemeine Lohndruck in Schach gehalten werden. Begleitende Strukturreformen erleichtern ebenfalls den Übergang zu einem höheren Maß an eingebauter Lohndifferenzierung.

Bisher gibt es Fortschritte bei der Reform der Arbeitsmärkte, und es besteht kaum Zweifel daran, dass die Tarifparteien und die Lohnbildungspraktiken sowohl im Vorfeld als auch in den ersten drei Jahren der dritten Stufe der WWU allgemein recht positiv auf das neue wirtschaftliche Umfeld reagiert haben. Mittelfristig werden die treibenden Kräfte für Preistransparenz, zunehmende Kapitalmobilität, Handelsintegration und Wettbewerb vermutlich die Reallohnelastizität der Arbeitsnachfrage erhöhen. Dies dürfte beschäftigungskompatible Lohnverhandlungen fördern, da die Verbindung zwischen Lohn- und Beschäftigungsentwicklungen immer deutlicher und stringenter wird.

3. Investitionen und das Wachstumspotential im Euro-Gebiet

3.1. Investitionstrends im Euro-Gebiet in den 90er Jahren

Öffentliche und private Investitionen sind entscheidend für die mittel- und langfristige Entwicklung des Wachstumspotentials im Euro-Gebiet, da sie die Struktur und Größe des Kapitalstocks bestimmen und neuen Technologien den Weg bereiten. Auch wenn es empirisch nicht erwiesen ist [12], ist klar, dass die WWU ein bedeutendes Investitionspotential im Euro-Gebiet darstellt:

[12] Aufgrund der kurzen Zeit, die seit dem Beginn des WWU-Prozesses vergangen ist, ist es eindeutig zu früh, eine umfassende empirische Bewertung ihrer Auswirkungen auf das Investitionsverhalten im Euro-Gebiet vorzunehmen.

- als Ergänzung zum Binnenmarktprogramm stärkt der Euro den Wettbewerb und verringert Wechselkursrisiken.

- durch Stärkung des Trends zu einer größeren Integration der Finanzmärkte dürften die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen insgesamt verbessert und grenzüberschreitende Investitionen erleichtert werden.

- auf wirtschaftspolitischer Ebene wird erwartet, dass die WWU als Katalysator für Strukturreformen, insbesondere auf den Arbeitsmärkten, fungiert. Fiskalisch haben niedrigere Defizite und sinkende Schulden Auswirkungen auf die Zinssätze und schaffen Raum für Aktivitäten des Privatsektors.

Während klar ist, dass der WWU-Rahmen ein zusätzliches Investitionspotential bietet, muss hervorgehoben werden, dass zur Ausschöpfung des Potentials in den nächsten Jahren erhebliche politische Anstrengungen im makro- und mikroökonomischen Bereich erforderlich sind. Wie groß die Aufgabe ist, zeigt eine Analyse historischer Trends: die schwachen Investitionen im Euro-Gebiet in den 90er Jahren werden als wichtiger Faktor für derzeitiges und potentielles Wachstum im Euro-Gebiet angesehen. In diesem Kapitel sollen Faktoren aufgezeigt werden, die entscheidend für die Bestimmung von Investitionstrends sind, wobei besonders solche hervorgehoben werden, auf die die WWU direkte oder indirekte Auswirkungen haben dürfte.

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In den 90er Jahren war die Investitionsleistung im Euro-Gebiet größtenteils dürftig. Der Wiederaufschwung bei den Investitionen Ende der 90er Jahre scheint im Vergleich mit dem vorherigen Investitionszyklus, der 1986 begann, fünf Jahre dauerte und bei Gesamtinvestitionen von 7 Prozent Spitzenwachstumsraten erzielte, zögerlich. Hingegen war die Erholung Ende der 90er Jahre kürzer und weniger ausgeprägt, und die jährlichen Wachstumsraten lagen nicht höher als 5 Prozent. Ein ähnliches Bild ergibt sich bei den Investitionsanteilen mit einer eher verhaltenen Erholung in den 90er Jahren, die zwischen 1997 und 2000 stetig zunahmen, allerdings hinter ihrem Spitzenwert der späten 80er Jahre zurückblieb. Das Investitionswachstum war in der zweiten Hälfte der 80er Jahre ungewöhnlich lebhaft [13].

[13] Diese Lebhaftigkeit war zumindest teilweise die vorweggenommene Folge der Vollendung des Binnenmarktes.

Die Gesamtinvestitionen können aufgeteilt werden in Bau- und Ausrüstungsinvestitionen bzw. in öffentliche und private Investitionen. Der Bausektor, auf den über die Hälfte der Gesamtinvestitionen entfällt, hat wesentlichen Anteil an der mäßigen Investitionsleistung des Euro-Gebietes nach der Rezession von 1992-93. Hingegen scheinen die Expansionsphasen der Ausrüstungsinvestitionszyklen der 80er und 90er Jahre im Hinblick auf Dauer und Wachstumsraten ziemlich ähnlich. Die durchschnittlichen Wachstumsraten waren während der Expansion in den 90er Jahren etwas geringer, aber im Jahr 2000 lagen die realen Ausrüstungsinvestitionen, gemessen am BIP, wesentlich höher als während des Höhepunkts des vorangegangenen Investitionszyklus. Rund drei Viertel der gesamten Unternehmensaufwendungen für Investitionen entfielen auf Ausrüstungen, was ein nachhaltiges Wachstumsmuster im größten Teil der zweiten Hälfte der 90er Jahre ergibt. Auch der Anteil der IKT-Ausgaben am BIP ist in den vergangenen Jahren gestiegen [14]. Im Gegensatz zu Unternehmensinvestitionen sank der BIP-Anteil der staatlichen Investitionen (teilweise aufgrund der Privatisierung) zwischen 1991 und 1998 kontinuierlich und blieb danach relativ stabil. Lässt man Bau- und öffentliche Investitionen außer Acht, ist das Bild der 90er Jahre bei den Ausrüstungsinvestitionen ermutigend, da sich insbesondere die realen Unternehmensinvestitionen in diesem Bereich seit Mitte der 90er Jahre beschleunigt haben, und die Preise im IKT-Sektor stark gesunken sind. Unternehmensinvestitionen (gemessen am BIP) haben ein ähnliches Niveau erreicht wie auf dem Höhepunkt am Ende der 80er Jahre.

[14] In einer neueren Studie geht die EZB (ECB WP 122, New Technologies and Productivity Growth in the Euro Area, Vijselaar and Albers) davon aus, dass der Beitrag der IKT-Investitionen zum Produktionswachstum im Euro-Gebiet von 0,37 Prozentpunkten im Zeitraum 1991-95 auf 0,74 Prozentpunkte für den Zeitraum 1996-99 gestiegen ist.

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In den 90er Jahren lässt sich eine erhebliche Reduzierung der Unterschiede zwischen den Ländern im Hinblick auf die Investitionsquote feststellen, wobei die Verteilung der Investitionsquoten in den übrigen OECD-Ländern [15] relativ stabil blieb. Dies weist in Richtung einer Konvergenz der Wirtschaftsbedingungen und einer stärkeren politischen Abstimmung im Vorfeld der dritten Stufe der WWU. Überraschenderweise war der Trend hin zu einer realen Konvergenz bei den fortgeschritteneren Volkswirtschaften stärker als bei den Kohäsionsländern. Seit 1999 sind die Verteilungsraten der Unternehmensinvestitionen jedoch nicht weiter gesunken, und man kann sogar einen leichten Anstieg in den letzten Jahren feststellen, der in gewisser Weise durch lebhaftere Investitionen in den Kohäsionsländern verursacht wurde.

[15] Einschließlich Dänemark, Schweden und Vereinigtes Königreich.

Kasten: Ausländische Direktinvestitionen

In den 90er Jahren wurden im Zuge der europäischen Integration die Beschränkungen für ausländische Direktinvestitionen (ADI) und den direkten Besitz durch ausländische Unternehmen schrittweise abgebaut. Die Einführung des Euro hat die Beschränkungen für die Investitionsfluesse innerhalb des Euro-Gebietes, die sich aus der potentiellen Variabilität der Wechselkurse ergaben, weiter vermindert und wird vermutlich die inländische Ausrichtung der Privatportfolios verringern. Gleichzeitig wurden die Handelshemmnisse abgebaut, und folglich, da die ADI an die Stelle der Handelsströme getreten sind, sind die Gesamtauswirkungen der Integration ambivalent.

Der Abfluss ausländischer Direktinvestitionen aus dem Euro-Gebiet und der Zufluss in das Euro-Gebiet nahmen in der zweiten Hälfte der 90er Jahre deutlich zu. Das hohe Niveau der Nettoabfluesse ausländischer Direktinvestitionen in den letzten Jahren bedarf eines Kommentars. Die Nettoabfluesse ausländischer Direktinvestitionen aus dem Euro-Gebiet stiegen in der zweiten Hälfte der 90er Jahre stark an und erreichten zwischen 1996 und 1999 im Durchschnitt über 1 Prozent des BIP. Die ADI-Daten weisen darauf hin, dass die Investitionen von Unternehmen mit Sitz im Euro-Gebiet in der zweiten Hälfte der 90er Jahre wesentlich stärker zunehmen als in den nationalen Statistiken für Unternehmensinvestitionen ausgewiesen. Eine Analyse der geographischen und sektoralen Daten bestätigt, dass die Zunahme der Nettozufluesse ausländischer Direktinvestitionen in den vergangenen Jahren weitgehend durch die strategischen Entscheidungen multinationaler Unternehmen in einigen Branchen und geographischen Bereichen bestimmt waren, und wahrscheinlich mehr mit der globalen Expansion zu tun hatten als mit unterschiedlichen Gewinnerwartungen. Die Zahlen für das Jahr 2000 verweisen auf große Zufluesse nach Deutschland und große Abfluesse aus dem Vereinigten Königreich, hin zu M&A-Aktivitäten im Telekomsektor. Es gibt bisher keine überzeugenden empirischen Daten, dass die Zufluesse ausländischer Direktinvestitionen stark durch die unterschiedliche Wettbewerbsfähigkeit innerhalb des Euro-Gebietes beeinflusst wurden.

3.2 Investitionsdeterminanten im Euro-Gebiet

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Die Wirtschaftstheorie nennt drei makroökonomische Hauptfaktoren als Voraussetzung für Investitionen: Gesamtnachfrage, Kapitalkosten und Rentabilität. Auf der Grundlage der besonderen Bedeutung von Produktivität und potentiellem Wachstum wurde eine einfache und direkte Überprüfung der relativen Bedeutung der wichtigsten makroökonomischen Variablen durchgeführt, wobei Rentabilität, relative Investitionspreise und reale Zinsen als Erklärungsvariablen für Investitionen in Ausrüstungen verwendet wurden. Wie erwartet, zeigen die Untersuchungsergebnisse positive Auswirkungen in Form von höheren Gewinnen, relativen Investitionspreisen, niedrigeren Realzinsen und niedrigeren Steuern. Ein nachhaltiger Anstieg der Rentabilität um 1 Prozentpunkt erhöht den BIP-Anteil der Investitionen in Ausrüstungen um 0,10 bis 0,15 Prozentpunkte. Ein ähnliches Absinken der relativen Investitionspreise oder realen Zinssätze würde den Anteil der Ausrüstungen um rund 0,05 Prozentpunkte erhöhen.

Seit Beginn der 90er Jahre ist im Euro-Gebiet ein kontinuierlicher Aufwärtstrend bei den Gewinnen nach Steuern [16] zu verzeichnen. Gleichzeitig ist das Wachstum arbeitsintensiver geworden, was eine erhebliche Abnahme der Rate der Substitution von Arbeit durch Kapital bedeutet. Dies spiegelt sich wider in einer stärker dienstleistungsbestimmten Wirtschaft und der langanhaltenden Phase nachhaltiger Lohnzurückhaltung. Leider scheint bisher der relativ starke Zuwachs an Rentabilität nicht zu einer gleichermaßen starken Gesamtinvestitionsleistung zu führen. Die WWU hat sich jedoch positiv auf das Investitionsverhalten ausgewirkt, indem Unsicherheiten beseitigt wurden, da volatile Wechselkurse zwischen den Euro-Mitgliedstaaten der Vergangenheit angehören, sowie aufgrund niedrigerer kurz- und langfristiger Zinssätze als Ergebnis des soliden finanzpolitischen Rahmens der WWU.

[16] gemessen als BIP zu Marktpreisen minus Arbeitseinkommen (ohne Selbständige), multipliziert mit eins minus der effektiven Körperschaftssteuer, alles in Prozent des Kapitals.

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Wie erwartet, gab es in den vergangenen Jahren bei den wichtigsten makroökonomischen Investitionsdeterminanten ebenfalls ein erhebliches Maß an Konvergenz. Die Verteilung der Rentabilität nach Steuern, gemessen an ihrer Standardabweichung, hat sich seit Ende der 80er Jahre nahezu halbiert, wobei der stärkste Rückgang Anfang der 90er Jahre zu verzeichnen war. Gleichermaßen gab es bei den Realzinssätzen Anzeichen von Konvergenz. Die Konvergenz der Rentabilität verdeutlicht einen stärkeren Wettbewerb auf den Produkt- und Arbeitsmärkten sowie eine höhere Kapitalmobilität aufgrund der Liberalisierung der Finanzmärkte. Dies erklärt zusammen mit der zunehmenden Abstimmung der finanz- und geldpolitischen Bedingungen innerhalb des Euro-Gebietes die Konvergenz der Realzinssätze. Dennoch spielen länderspezifische Faktoren weiterhin eine Rolle. Der außergewöhnliche Anstieg der irischen Investitionen ging einher mit einer starken Zunahme der Rentabilität nach Steuern. Portugal ist das einzige Land, in dem in den letzten drei Jahren die Rentabilität gesunken ist; allerdings sind auch die Realzinssätze gefallen, da die Investitionsquote nahezu unverändert geblieben ist.

Zwar scheinen die traditionellen makroökonomischen Erklärungsvariablen in gewissem Maße das Investitionsverhalten im Euro-Gebiet zu erklären; allerdings spielen auch makroökonomische Faktoren eine wesentliche Rolle. Es ist klar, dass die strukturellen Verkrustungen auf den Finanz-, Arbeits- und Produktmärkten aufgebrochen werden müssen, wenn die WWU ihr Potential im Hinblick auf ein investitionsfreundlicheres wirtschaftliches Umfeld voll ausschöpfen soll. Die Variablen der Aktienmärkte stehen bei den länderübergreifenden Vergleichen im Verhältnis zum Investitionswachstum. Ähnliches gilt für die Indikatoren für die Größe, Liquidität und Preise der Aktienmärkte. Dies ist nicht überraschend, da Unternehmen investieren, um die Gewinne zu steigern, und die Aktionäre den Wert der Unternehmen nach den Gewinnerwartungen beurteilen. Die vorliegenden Daten weisen bisher darauf hin, dass die Aktienmärkte eine besonders wichtige Finanzierungsquelle für Unternehmen im IKT-Sektor sind, die in erster Linie für das Investitionswachstum in den Vereinigten Staaten verantwortlich waren. Die Regulierung der Produktmärkte scheint eine weitere Strukturdeterminante zu sein, die Auswirkungen auf das Investitionsverhalten hat. Die OECD-Indikatoren zur Messung der unterschiedlichen Regelungsmuster in den einzelnen Ländern zeigen, dass strengere Regeln einher gehen mit geringerem Investitionswachstum. Insbesondere Indikatoren im Zusammenhang mit dem Umfang des öffentlichen Eigentums (Umfang, Größe öffentlicher Unternehmen und deren Beherrschungsverhältnisse), den staatlichen Eingriffen in die Wirtschaftstätigkeit (Preiskontrolle, Weisungs- und Kontrollbefugnisse) und den Beschränkungen für das Unternehmertum (undurchsichtige rechtliche und administrative Bestimmungen, bürokratische Hemmnisse für Neugründungen und Wettbewerbsbeschränkungen) stehen in einem umgekehrten Verhältnis zur Investitionstätigkeit. Schließlich könnten Arbeitsmarktverkrustungen zu Investitionszurückhaltungen im Euro-Gebiet geführt haben. So verhält sich der OECD-Indikator für die Kündigungsvorschriften tatsächlich umgekehrt proportional zum realen Investitionswachstum. Andere quantitative strukturelle Arbeitsmarktvariablen weisen in die gleiche Richtung, wie beispielsweise der ,Steuersatz für Geringverdiener" und die ,Dauer der Zahlung von Arbeitslosengeld".

Aufgrund der vorliegenden Daten scheint es sowohl Bedarf als auch Raum für eine Verbesserung des Investitionsumfelds im Euro-Gebiet zu geben, wobei die WWU das Potential hierfür bietet. Durch eine zukunftsfähige Steigerung der Anlageinvestitionen würde sich für das Euro-Gebiet eine Phase ständig höheren Lebensstandards ergeben. Ein Anstieg des Anteils der Investitionen am BIP würde in naher Zukunft zu einem höheren Wachstumspotential des Euro-Gebietes führen, soweit der technische Fortschritt auch langfristig in einen moderneren Kapitalstock einfließt. Die Investitionsdeterminanten verweisen auf die Notwendigkeit, eine Reihe struktureller Verkrustungen im Euro-Gebiet mit the Ziel aufzubrechen, das Investitionsklima zu verbessern. In dieser Hinsicht werden verschiedene mögliche Strukturreformmaßnahmen in Betracht gezogen, u.a. Arbeitsmarktreformen, Senkung der Körperschaftssteuer sowie eine Reform der Produkt- und Finanzmärkte, die den Wettbewerb erhöht und Monopole abbaut.

Schließlich hat die WWU das Potential, das Umfeld für Investitionen im Euro-Gebiet wesentlich zu verbessern und ein deutliches Gegengewicht zu Faktoren wie dem Bevölkerungsrückgang zu bilden, die sich negativ auf das Wachstum auswirken. Von der WWU wird erwartet, dass sie diese positive Rolle spielt, indem sie den Wettbewerb fördert und Wechselkursrisiken verringert und somit auf eine Reihe von Investitionsdeterminanten einwirkt, als Katalysator für die Entwicklung der Finanzmärkte wirkt und zu investitionsfördernden makro- und mikroökonomischen Reformen ermutigt.

4. Finanzsystem des Euro-Gebiets

4.1 Allgemeine Entwicklung des EU-Finanzsystems

In den letzten Jahren hat sich der Prozess der Entwicklung und Integration der EU-Finanzmärkte sichtlich beschleunigt. Diese Beschleunigung ist vor allem auf drei miteinander verbundene Faktoren zurückzuführen: (i) Die Globalisierung, die durch die Liberalisierung des internationalen Kapitalverkehrs, die Deregulierung der Finanzmärkte und den technologischen Fortschritt gefördert wird; (ii) die Fortschritte bei der Schaffung eines gemeinsamen Ordnungsrahmens in der EU (im Zuge der Bemühungen um die Vollendung des Binnenmarktes für Finanzdienstleistungen), begleitet von Finanzreformen in den Mitgliedstaaten; und (iii) die Umstellung auf den Euro.

Bis Januar 1999 wurde die Finanzintegration in der Union u.a. dadurch behindert, dass man in zahlreichen nationalen Währungen operieren musste. Das Wechselkursrisiko verringerte die Attraktivität grenzübergreifender Investitionen, verminderte den Anreiz für eine regulatorische Harmonisierung auf EU-Ebene und verminderte den Wettbewerbsdruck auf den heimischen Märkten der Mitgliedstaaten. Dies hat sich durch die Einführung des Euro als einheitliche Währung von zwölf Mitgliedstaaten geändert. Der Euro hat das Wechselkursrisiko als Ursache der Fragmentierung des Finanzsystems des Euro-Gebiets beseitigt und gleichzeitig die Opportunitätskosten der noch in dem System verbleibenden Fragmentierungsfaktoren deutlich gemacht. Die durch den Euro bedingte tiefere Integration kommt in homogeneren Märkten, einer Konsolidierungswelle bei den Intermediären und den Börsen sowie der Entstehung neuer und innovativer Produkte und Techniken zum Ausdruck. Da die Marktakteure ihre Strategien zunehmend europaweit anlegen, haben auch die politischen Entscheidungsträger der Vollendung des Binnenmarkts für Finanzdienstleistungen hohe Priorität eingeräumt. Außerdem hat der Anreiz, die heimischen Reformen zu verstärken, um ihre zuvor geschützten nationalen Finanzsysteme wettbewerbsfähig zu halten, zugenommen.

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Als eines der Hauptelemente der Finanzsysteme des Euro-Gebiets und der USA [17] behält die traditionelle Charakterisierung der USA als eines vorwiegend marktgestützten Systems und des Euro-Gebiets als eines vorwiegend bankgestützten Systems ihre Gültigkeit. U.a. spielt die Bankenfinanzierung im Euro-Gebiet eine erheblich größere Rolle bei der Unternehmensfinanzierung als in den USA. In den USA ist die Direktemission von Schuldtiteln das vorherrschende Instrument der Unternehmensfinanzierung, was an dem beträchtlichen Umfang der im Umlauf befindlichen Schuldtitel und der Börsenkapitalisierung deutlich wird. Bemerkenswerterweise spielt in beiden Wirtschaftsräumen trotz dieser Unterschiede das gesamte Spektrum von Instrumenten und Intermediären eine wichtige Rolle.

[17] Beim Vergleich des Finanzmarkts des Euro-Gebiets mit dem der USA ist auf einen grundlegenden Unterschied zwischen Euro-Gebiet und USA hinzuweisen, nämlich, dass es sich bei ersterem um ein Bündnis von Ländern und nicht um ein einziges Land handelt. Trotz der beträchtlichen Fortschritte bei der Finanzmarktintegration ist der Finanzsektor des Euro-Gebiets nach wie vor von unterschiedlichen nationalen Rechts- und Regulierungssystemen, Marktkonventionen usw. gekennzeichnet.

Fortschritte bei der Informationsverarbeitung, Liberalisierung und Marktintegration (u.a. durch die Abschaffung der 12 verschiedenen Währungen) dürften die Entwicklung der Kapitalmarkt- gegenüber der Bankenfinanzierung begünstigen. Allerdings sind weder theoretische noch empirische Belege vorhanden, die darauf hindeuten, dass ein stärker auf verbrieften Schuldtiteln basierendes Finanzsystem dem gegenwärtigen bankorientierten System überlegen wäre. Für die Gesamteffizienz eines Finanzsystems gelten heute andere Charakteristika als wichtiger - so beispielsweise die Vollständigkeit und Anpassungsfähigkeit des Systems [18].

[18] Vollständige Finanzstrukturen bieten eine bezogen auf die verschiedenen Entwicklungsphasen des Unternehmens maßgeschneiderte Finanzierung über die Märkte und Intermediäre an. Eine anpassungsfähige Struktur lässt genügend Spielraum für die Entstehung neuer Formen von Finanzintermediären bzw. neuer Vertragsformen, falls sich die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen ändern.

Der Finanzsektor des Euro-Gebiets durchläuft eine Phase rascher struktureller Veränderungen, in welcher eine tiefere Integration der nationalen Märkte von einer allgemeinen Expansion des Finanzsektors und zunehmendem Wettbewerb zwischen den verfügbaren Instrumenten und Intermediären begleitet wird. Aufgrund der spezifischen Charakteristika der verschiedenen Komponenten der Finanzindustrie haben sich die einzelnen Märkte insbesondere unter dem Aspekt der Integration recht uneinheitlich entwickelt.

4.2 Geld- und Derivatmärkte

Seit dem 1. Januar 1999 erfolgen die geld- und währungspolitischen Maßnahmen der EZB in Euro auf der Grundlage der Liquiditätsnachfrage im gesamten Euro-Gebiet und ohne nach den Liquiditätserfordernissen der einzelnen nationalen Bankensysteme zu differenzieren. Gewisse in der Anfangsphase auftretende Probleme mit den EZB-Verfahren der Liquiditätszuteilung wurden im Juni 2000 durch die Umstellung auf Zinstender gelöst. Seither funktioniert der in Euro denominierte Geldmarkt reibungslos, doch ist der Integrationsgrad in den einzelnen Geldmarkt-Segmenten recht unterschiedlich.

Die Integration des Markts für unbesicherte Banken-Einlagen ist im Grunde genommen abgeschlossen, und die sehr kurzfristigen Zinssätze sind im Euro-Gebiet praktisch voll angeglichen. Diese Konvergenz der Zinssätze wird auch darin deutlich, dass die Marktakteure den EONIA (Euro Overnight Index Average) und den EURIBOR (Euro-Inter-Bank Offer Rate) in vollem Umfang als einheitliche Preisreferenzwerte angenommen haben. Als Katalysator für die Angleichung der Zinssätze ist auch die effiziente Liquiditätsverteilung im gesamten Euro-Gebiet zu nennen: Ein hoher Anteil (rund 60 %) des gesamten Interbank-Geschäfts der größten Marktteilnehmer entfällt auf grenzübergreifende Transaktionen. Es gibt Anzeichen dafür, dass der Interbankenmarkt eine zweistufige Struktur der Liquiditätsverteilung entwickelt hat, wonach relativ große Banken bei den grenzübergreifenden Transaktionen dominieren und kleinere Banken bei der Finanzierung auf die Inlandstransaktionen mit diesen größeren Banken setzen. Ein weiterer Beleg für die Angleichung der Zinssätze sind auch die etwas längeren Laufzeiten auf dem Geldmarkt. Einer BIZ-Analyse [19] zufolge lag bei den 3-Monats-Zinssätzen für Euro-Guthaben die Spanne zwischen Geld- und Briefkurs im Jahr 2000 um 40 % unter der des Jahres 1996, was ein weiterer Anhaltspunkt für die Integration des unbesicherten Geldmarkts im Euro-Gebiet ist.

[19] Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (2000), 70. Jahresbericht.

Neben dem unbesicherten Geldmarkt weist auch der Derivatmarkt des Euro-Gebiets einen hohen Integrationsgrad auf. Der grenzübergreifende Markt für Euro-Zinsswaps hat seit der Einführung des Euro deutlich expandiert, wobei sich die starke Marktintegration in sehr geringen Geld-Brief-Spannen und dem relativ großen Umfang der im Umlauf befindlichen Schuldtitel manifestiert. Auch die Aktivität an anderen Derivatmärkten hat zugenommen, wobei Futures-Kontrakte auf Basis des EURIBOR inzwischen alle noch auf alte Währungen aus der Zeit vor der WWU lautende Futures-Kontrakte verdrängt haben.

Auf dem besicherten Geldmarkt (z. B. Pensionsgeschäfte, Schatzwechsel, Wertpapiere und Einlagenzertifikate, bei denen liquide Mittel zur Besicherung bereitgestellt werden) ist die Integration noch immer deutlich schwächer ausgeprägt. Dies ist Ausdruck der Probleme beim grenzübergreifenden Einsatz von Sicherheiten, die vor allem darauf zurückzuführen sind, dass sich Marktpraxis und Marktregulierung in den einzelnen Ländern unterscheiden und dass die zur Besicherung eingesetzten Sicherheiten steuerlich und rechtlich unterschiedlich behandelt werden. Diese nationalen Unterschiede spiegeln sich in den segmentierten länderspezifischen Marktinfrastrukturen wider und können - wie in dem kürzlich erschienenen Bericht der Giovannini-Gruppe [20] hervorgehoben wird - zu erheblichen praktischen Schwierigkeiten beim grenzübergreifenden Clearing und bei der grenzübergreifenden Abrechnung führen. Die Richtlinie über Finanzsicherheiten, die bis 2003 in vollem Umfang umzusetzen ist, wird die derzeit bestehenden Schwierigkeiten bei der grenzübergreifenden Verwendung von Finanzsicherheiten ausräumen und - indem sie beispielsweise festlegt, welchem Recht grenzübergreifend gestellte Finanzsicherheiten unterliegen - zur weiteren Integration der EU-Finanzmärkte beitragen.

[20] Bei der Giovannini-Gruppe handelt es sich um eine Gruppe von Marktteilnehmern unter der Leitung von Alberto Giovannini, die eingesetzt wurde, um die Kommission in Finanzmarkt-Fragen zu beraten. Im November 2001 erschien ihr Bericht "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union". Der Bericht der Gruppe, der als European Commission Economic Paper Nr.163 veröffentlicht wurde, ist unter folgender Adresse abrufbar:

4.3 Rentenmärkte

Im Zuge der Einführung des Euro wurden die nationalen Rentenmärkte der beteiligten Mitgliedstaaten integriert, so dass ein deutlich homogenerer, in Euro denominierter Rentenmarkt entstanden ist. Die Auswirkungen der Integration zeigen sich in vielen Aspekten der Markttätigkeit.

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Erstens spiegelt sich die größere Liquidität und Tiefe des in Euro denominierten Markts in höheren Emissionsvolumen wider. Das Gesamtvolumen der inländischen Euro-Emissionen seit Januar 1999 hat die Gesamtemissionen in ,alten" Währungen in den Jahren unmittelbar vor der WWU überstiegen. Ein besonders starkes Jahr für Euro-Emissionen war 1999, als im Vergleich zu 1998 ein Zuwachs um 20 % verbucht werden konnte. Dieser sprunghafte Anstieg bei den Emissionen ist ein Ausdruck des Nachholbedarfs bei Emittenten wie auch Anlegern, die sich mit dem Markteinstieg wegen der Turbulenzen im internationalen Finanzsystem und der Unsicherheiten im Zusammenhang mit der Umstellung auf den Euro bis dahin zurückgehalten hatten. Als Emittenten auftretende Unternehmen waren in den ersten Monaten des Jahres 1999 besonders rege, denn viele wollten sich einen Platz auf dem neuen und potenziell liquideren Markt sichern. Im Jahr 2000 sanken die Euro-Emissionen jedoch um 6 % (unter Einbeziehung der Emissionstätigkeit von Emittenten aus Drittländern, für die erst ab 1999 Daten verfügbar sind), was auf eine Rückkehr zum üblicheren Niveau der Emissionstätigkeit, eine geringere Kreditaufnahme durch die öffentliche Hand und eine zunehmende Eintrübung der Stimmung am Markt zurückzuführen war, weil die Zinsen und die Ölpreise konstant stiegen. Anfang 2001 weiteten sich die Euro-Emissionen stark aus. Obwohl die Emissionstätigkeit im weiteren Verlauf des Jahres rückläufig war, lag das gesamte Emissionsvolumen im Jahr 2001 um 16% über dem Vorjahresvolumen. Die Stärke der Euro-Emissionen im Jahr 2001 ist den Emissionen von Unternehmen und Finanzinstituten zu verdanken, die auf die verbesserten Bedingungen auf dem Rentenmarkt und die Schwäche auf den globalen Aktienmärkten reagierten.

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Zweitens ist der Anteil des privaten Sektors im Verhältnis zu dem der Staatsanleihen gegenüber der Zeit vor der WWU stark gestiegen. Diese Veränderung in der Struktur der Anleiheemissionen ist das Ergebnis sowohl des gesunkenen Finanzierungsbedarfs der Regierungen des Euro-Gebiets nach den Ausgabenbeschränkungen der 90er Jahre als auch eines steilen Anstiegs der Emissionen finanzieller und nichtfinanzieller Kapitalgesellschaften. Insbesondere hat der vergleichsweise rückständige Markt der nichtfinanziellen Unternehmensanleihen außergewöhnlich rasche Wachstumsraten verzeichnet - die Gesamtemissionen stiegen von 27 Mrd. EUR im Jahr 1998 auf 97 Mrd. EUR im Jahr 2001. Ein weiterer Anhaltspunkt für die gestiegene Liquidität in den Unternehmens- und Finanzsegmenten des Markts ist der zunehmend größere Umfang einzelner Emissionen; mittlerweile sind Tranchen im Wert von über 1 Mrd. Euro durchaus üblich [21]. Im nichtfinanziellen Unternehmenssegment des Markts deutet die Zunahme der Emissionen niedriger eingestufter Unternehmen ebenfalls auf einen relativ liquiden Markt hin, auch wenn der Anteil renditestarker Emissionen nach wie vor vergleichsweise gering ist. Die feststellbare Tendenz zur stärkeren Verbriefung spiegelt vermutlich eine stärkere Nachfrage der Investoren auf dem liquideren in Euro denominierten Rentenmarkt und andere Faktoren wider, die nicht unmittelbar mit der Euro-Einführung zusammenhängen, beispielsweise die Notwendigkeit, mehr Mittel für Fusionen und Übernahmen bereitzustellen, und die Versteigerung der UMTS-Lizenzen, die sich positiv auf das Angebot an Unternehmens- und Finanzanleihen auswirkte.

[21] Die quasi-staatliche US-amerikanische Hypothekenkreditanstalt Freddie Mac hat im September 2000 ein bedeutendes Euro-Emissionsprogramm aufgelegt. Im Zuge der Programmrealisierung sollen 5 Mrd. Euro pro Quartal mit unterschiedlichen Fälligkeiten emittiert werden.

Trotz ihres rückläufigen Anteils an den Gesamtemissionen bleiben Staatsanleihen das wichtigste Finanzierungsinstrument auf dem in Euro denominierten Rentenmarkt. Auf sie entfielen 2001 noch immer über 40 % des Gesamtvolumens an Euro-Emissionen. Die Homogenität des Marktes für Staatsanleihen im Euro-Gebiet wird durch die sehr ähnlichen Renditen in den Mitgliedstaaten belegt. Damit unterscheidet sich die Situation deutlich von den noch Mitte der 90er-Jahre herrschenden Verhältnissen. Als Auslöser für die Annäherung der Renditen können der Wegfall des Wechselkursrisikos und die relative Verbesserung der Haushaltslage in mehreren Mitgliedstaaten

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angeführt werden. Dennoch gibt es immer noch Anhaltspunkte für eine Zersplitterung der Liquidität in diesem Marktsegment, da Staatsanleihen von 11 Einzelbehörden emittiert werden, deren Finanzbedarf und Wertpapier-Emission unterschiedlich ist und die jeweils andere Strategien, Verfahrensweisen wie auch Instrumente nutzen. Offensichtlich sind Liquiditätsprämien insbesondere für die Mitgliedstaaten mit geringerer Emissionstätigkeit, bei denen das Kreditrisiko wegen ihrer günstigen Haushaltspositionen zum Teil relativ gering sein dürfte, zu einer wichtigen Determinante der Renditespannen bei Staatsanleihen im Euro-Gebiet geworden. Wie das Schaubild verdeutlicht, dass in den meisten Ländern die 10-Jahres-Spannen im Vergleich zu Deutschland im Jahr 2001 größer waren als 1998. Die Beliebtheit, der sich die 10-jährige Anleihe der Bundesrepublik Deutschland "Bund" erfreut, spiegelt u.a. die Tatsache wider, dass diese Anleihe zur Belieferung von EUREX-Future-Kontrakten verwendet werden kann, die sich im Euro-Gebiet großer Beliebtheit erfreuen. Von einem Derivatmarkt, der sich durch große Dynamik auszeichnet, profitiert letztendlich auch die Liquidität des Basistitels.

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Drittens hat sich der Euro angesichts steigender Emissionsvolumen zur zweitwichtigsten Währung für internationale Emissionen von Rentenwerten entwickelt. Der US-Dollar und der Euro beherrschen heute mit einem Anteil von über 90 % das internationale Emissionsgeschäft [22]. 1999 lagen der Euro und der US-Dollar mit ihrem jeweiligen Anteil an den internationalen Emissionen nahezu gleichauf. Im Jahr 2000 fiel der Euro jedoch stark zurück, und im Jahr 2001 betrug sein Anteil 44 %, während auf den US-Dollar 48 % entfielen.

[22] Die Datenbank der BIZ zu den internationalen Schuldtiteln erfasst drei Kategorien von Instrumenten: Wertpapiere, die auf eine andere Währung als die des Emissionsmarktes lauten ("Eurobonds"), Wertpapiere, die auf die Währung des Emissionsmarktes lauten, die aber von Gebietsfremden begeben werden (Auslandsanleihen wie z.B. "Yankee"-Anleihen am US-Markt), sowie Wertpapiere, die auf die Währung des Emissionsmarktes lauten und von Gebietsansässigen begeben werden, die aber für gebietsfremde Anleger bestimmt sind (BIZ-Quartalsbericht, März 2002).

4.4 Aktienmärkte

Der Euro hat durch den Wegfall des Wechselkursrisikos die Nachfrage nach grenzschreitenden Kapitalofferten angekurbelt. Die Tendenz zum grenzüberschreitenden Handel ist noch durch andere Kräfte verstärkt worden, so durch die umfassendere Internationalisierung der Aktienemissionen, die steigende Zahl grenzübergreifender Fusionen und Übernahmen und die Konsolidierung der etablierten Börsen.

>VERWEIS AUF EIN SCHAUBILD>

Die Integration der EU-Aktienmärkte manifestiert sich nicht nur in diesen strukturellen Entwicklungen, sondern namentlich auch in einer stärker sektorbezogenen Bewegung der Aktienkurse auf den Märkten in den verschiedenen Mitgliedstaaten. Dies lässt auf ein verändertes Anlegerverhalten schließen; diese wenden sich von länderbezogenen Anlagen ab und setzen verstärkt auf branchenspezifische Anlagen, wobei die Divergenz im Hinblick auf die Entwicklung der Indizes vor allem mit Unterschieden in der Zusammensetzung erklärt wird. Zudem ist der Handel mit Aktienderivaten in den letzten Jahren ebenfalls erheblich ausgeweitet worden, womit gleichzeitig die Liquidität auf dem primären Aktienmarkt zunimmt.

Der Anteil des Euro an der Zunahme grenzüberschreitender Kapitalbeteiligungen spielte auch eine Rolle bei der Belebung des Handels mit New-Economy-Aktien an den EU-Märkten, der in den letzten Jahren - ebenso wie in den USA - durch extreme Schwankungen geprägt war, in denen sich die Schwankungen bei der Nachfrage nach TMT-Werten (Technologie, Medien und Telekommunikation) widerspiegelten.

Die institutionalisierten Börsen reagierten auf den verstärkten Wettbewerb, der u.a. von den in den letzten Jahren entstandenen zahlreichen Netzen für den elektronischen Handel ausging, mit Konzentrationsbestrebungen. Auch wenn die Konzentration eher als globales denn als EU-spezifisches Phänomen zu sehen ist, kann auch Europa auf mehrere öffentlichkeitswirksame Konzentrationsvorhaben verweisen. Als herausragendes Beispiel ist hier die Schaffung von Euronext zu nennen; im Rahmen dieses Projekts fusionierten Mitte 2000 die Börsen von Amsterdam, Brüssel und Paris; im Rahmen der weiteren Expansion kam dann auch die Lissabonner Börse hinzu. Nicht alle Konzentrationsvorhaben waren jedoch von Erfolg gekrönt. Als bekanntestes Beispiel kann hier das gescheiterte Projekt zum Zusammenschluss von Deutscher Börse und Londoner Börse genannt werden.

Mit der Zunahme der Börsenzusammenschlüsse ist auch eine allmähliche Veränderung der nachbörslichen Infrastruktur in der EU verbunden. Historisch entwickelte sich der europäische Wertpapierhandel im nationalen Rahmen, woraus leistungsfähige Strukturen für Wertpapiertransaktionen auf nationaler Ebene entstanden, die zumeist eine vertikale Integration von Handel, Clearing, Abrechnung und Depotverwaltung zur Folge hatten [23]. Diese national verwurzelten Strukturen, die nur ganz wenig Spielraum für den grenzüberschreitenden Handel ließen, bestehen im Großen und Ganzen noch heute. Die zahlreichen nationalen Systeme basieren auf spezifischen Marktpraktiken und sind durch unterschiedliche Rahmenbedingungen für die aufsichtsrechtliche, rechtliche und steuerliche Behandlung von Wertpapieren gekennzeichnet. Dadurch wird der grenzüberschreitende Wertpapierhandel in der Europäischen Union mit zusätzlichen Kosten belastet (direkt in Form höherer Preise für die erbrachten Leistungen und indirekt im Zusammenhang mit Mängeln in der Funktionsweise des Finanzsystems), wie beispielsweise den Kosten, welche dem Back Office durch das Engagement auf mehreren Märkten entstehen. Die begrenzte Konzentration, die bisher stattgefunden hat, betraf in erster Linie Clearing-Stellen, während sich die Konfiguration der Wertpapierabrechnungssysteme seit der Euro-Einführung nicht nennenswert geändert hat [24].

[23] Siehe den Bericht der Giovannini-Gruppe "Cross Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union", op. cit..

[24] So werden beispielsweise die Clearingfunktionen von drei der Euronext-Börsen (Amsterdam, Brüssel und Paris) seit Anfang 2001 endgültig über die Clearnet SBF als zentraler Gegenpartei für alle an der Euronext durchgeführten Transaktionen abgewickelt. Um die grenzüberschreitende Übertragung von Wertpapieren zu erleichtern, wurden die Wertpapierabrechnungssysteme miteinander verknüpft. Diese Verbindungen werden jedoch weniger stark genutzt als erwartet. (EZB (2001) Payment and securities settlement systems in the European Union (Blaues Buch)).

4.5 Wagniskapital

Wagniskapital spielt in der Unternehmensfinanzierung in der Regel nur eine vergleichsweise geringe Rolle. Doch geht seine Bedeutung erheblich über den Anteil an der Unternehmensfinanzierung hinaus, da dem Wagniskapital in den ersten Entwicklungsstufen eines Unternehmens zentrale Bedeutung zukommt.

Im Euro-Gebiet ist die Wagniskapitalindustrie in den 90er Jahren zum Teil infolge EU-weiter Initiativen, beispielsweise des Risikokapital-Aktionsplans vom April 1998, rasch gewachsen. In den letzten Jahren erlitt die Industrie infolge des Wirtschaftsabschwungs und der im Jahr 2000 erfolgten starken Abwärtskorrektur der Preise auf den Aktienmärkten für Wachstumsunternehmen einen Rückschlag. Die Korrektur auf dem Wagniskapitalmarkt kann jedoch als notwendige Konsolidierung betrachtet werden - strukturmäßig ist die Wagniskapitalindustrie nach wie vor solide. Erwähnenswert ist das zunehmende Engagement institutioneller Anleger, insbesondere von Pensionsfonds, auf diesem Markt.

Trotz dieses Wachstums stellte die Kommission in ihrer Halbzeitbewertung des Risikokapital-Aktionsplans im Oktober 2001 fest, dass die europäischen Risikokapitalmärkte - da sich der Großteil der privaten Kapitalbeteiligungen auf das Inland konzentriert - nach wie vor zersplittert sind und sich der Abstand zu den USA im Zeitraum 1998-2000 vergrößert hat. Im Jahr 2001 beliefen sich die Wagniskapitalinvestitionen im Euro-Gebiet auf insgesamt 8,8 Mrd. EUR (0,13% des BIP), nachdem sie im Jahr 2000 noch bei 12,5 Mrd. EUR gelegen hatten. Durch das Platzen der Aktienmarktblase bei den Technologieunternehmen war der Rückgang in den USA sogar noch dramatischer: Die Wagniskapitalinvestitionen erreichten im Jahr 2001 nur noch 39,9 Mrd. EUR (0,35% des BIP), während sie sich im Jahr zuvor noch auf 95,1 Mrd. EUR belaufen hatten.

Die Tatsache, dass Wagniskapitalinvestitionen im Euro-Gebiet in erster Linie auf nationaler Ebene getätigt werden, spiegelt das Bestreben der Kapitalgeber wider, zur besseren Kontrolle ihrer Anlagen in der Nähe ihrer Beteiligungsgesellschaft zu sein. Ebenso wahrscheinlich ist jedoch, dass die internationale Verteilung von Kapitalverwaltung und -investition zum Teil durch Unterschiede in der aufsichtsrechtlichen, steuerlichen und rechtlichen Infrastruktur der EU-Länder bedingt ist. In der Frage, ob Pensionsfonds und Versicherungsgesellschaften in Beteiligungskapital investieren dürfen, bestehen beispielsweise nach wie vor unterschiedliche nationale Vorschriften, und Wagniskapitalinvestitionen werden in den nationalen Steuersystemen unterschiedlich behandelt.

4.6 Finanzintermediäre

Die finanzielle Integration wirkte sich nicht nur auf die verschiedenen Segmente des Finanzmarkts aus, sondern auch auf die Aktivitäten der Finanzintermediäre. Zunehmend engagieren sich die europäischen Banken im Bereich der Finanzdienstleistungen für ausländische Unternehmen und Privatpersonen. Der Markt für Corporate-Finance-Dienste in Europa ist in zunehmendem Maße für den internationalen Wettbewerb geöffnet. Bei einigen Tätigkeiten, wie den Anleihe- und Aktienemissionen sowie bei Konsortialkreditgeschäften, haben inländische Vermittler gegenüber den US-Wettbewerbern an Boden verloren. Im Zuge der Euro-Einführung erreichte der Wettbewerb zwischen den Finanzintermediären aufgrund besserer Preistransparenz, sinkender Deviseneinnahmen, des Wegfalls des Wettbewerbsvorteils für inländische Akteure (bedingt durch das Vorhandensein nationaler Währungen) und der Förderung der Entwicklung deutlich breiter gefächerter und liquiderer Wertpapiermärkte (die Verbriefung und Disintermediation verstärken) eine neue Stufe.

Die sichtbarste Reaktion der Finanzintermediäre auf diese Zwänge war die Konzentration durch Fusionen und Übernahmen bzw. wechselseitige Kapitalbeteiligungen. Dabei ging die Konzentration mit einem Umstrukturierungsprozess und einer Verlagerung der Aktivitäten von den ,traditionellen" Bankausleihungen zum ,Investment-Banking" und ähnlichen Aktivitäten einher, die in einer verstärkten Finanzmarktintermediation durch Entwicklung und Verkauf neuer Kapitalmarktprodukte oder Beratung von Kunden in Fragen der Preisgestaltung und Strukturierung von Fusionen oder Übernahmen zum Ausdruck kommt. Im Ergebnis werden die Ertragszufluesse der Banken nicht mehr vorrangig aus Zinseinkünften, sondern aus anderen Einnahmen (Gebühren und Provisionen) erzielt und hat sich die Abhängigkeit von Einlagen zugunsten von Wertpapieremissionen verringert. Allerdings hat die rückläufige Entwicklung des Investment-Banking im Jahr 2001 dem EU-Bankensektor vor Augen geführt, dass Effizienz und Rentabilität der traditionellen Bankengeschäfte verbessert werden müssen.

Zusammenschlüsse von Finanzintermediären fanden bislang hauptsächlich innerhalb der Landesgrenzen statt, was eine deutlich stärkere Konzentration auf nationaler Ebene insbesondere in den kleineren Mitgliedstaaten impliziert. Zudem werden in vielen Teilen der EU tendenziell mehr inländische Mischkonzerne gebildet (durch Konzentrationsprozesse über die Grenzen von Finanzsektoren hinweg). Auch der Umfang grenzüberschreitender Fusionen und Übernahmen ist nicht unbedeutend und weist eine zunehmende Tendenz auf. Weil wegen der erheblichen Unterschiede in den rechtlichen und aufsichtsrechtlichen Rahmenbedingungen (z. B. Verbraucher- und Wettbewerbsrecht) eine europaweite Produktpalette derzeit nicht praktikabel ist, dürften die Größen- und Verbundvorteile grenzüberschreitender Fusionen geringer sein als die inländischer Zusammenschlüsse. Zudem wird offenbar auch wegen kultureller Unterschiede und unterschiedlicher Rahmenbedingungen für die Unternehmensführung eher auf grenzüberschreitende Konzentration verzichtet. Unter diesen Umständen favorisieren die Finanzintermediäre in Vorbereitung auf den europaweiten Wettbewerb, der zu einer stärkeren Integration des EU-Finanzsystems führen wird, möglicherweise defensive Fusionen im eigenen Land.

4.7 Herausforderungen für die politischen Entscheidungsträger

Die Euro-Einführung, die zu einer deutlichen Verringerung des Wechselkursrisikos innerhalb der EU geführt und als Katalysator für die Reform gewirkt hat, ist maßgeblich für die Beschleunigung der Integration verantwortlich. Doch auch nachdem der Euro nun da ist, muss das Ziel eines einheitlichen Finanzmarktes - das in den frühen 70er Jahren abgesteckt wurde - im Auge behalten werden. Zwar wird die Finanzmarktintegration zum großen Teil von den Marktkräften vorangetrieben, da die Finanzinstitute als solche die sich ihnen durch die Finanzmarktintegration bietenden Möglichkeiten nutzen, doch bedarf es politischer Maßnahmen in einer Reihe von Bereichen.

Da die politischen Entscheidungsträger in zunehmendem Maße die wirtschaftlichen Vorteile der Finanzintegration erkennen, erfreut sie sich zunehmender politischer Unterstützung. In einem integrierten Markt profitieren Sparer und Anleger von umfassenderen Wahlmöglichkeiten, welche ihnen zu geringeren Transaktionskosten zur Verfügung stehen. Auf makroökonomischer Ebene schlägt sich dies in höherer Ersparnis, Investition, Produktivität und letztendlich höherem Wirtschaftswachstum nieder. Diese Auswirkungen wurden kürzlich in einem Bericht über die Finanzintegration diskutiert, der vom Wirtschafts- und Finanzausschuss der EU für den informellen Rat der Wirtschafts- und Finanzminister in Oviedo (13.-14. April 2002) erstellt wurde. Auf verschiedenen Tagungen des Europäischen Rates (zuletzt anlässlich des Europäischen Rates von Barcelona im März 2002) ist die Integration der EU-Finanzmärkte als vordringliche Aufgabe der Wirtschaftsreform in der EU eingestuft worden.

Diese Priorität spiegelt sich in einer kohärenten politischen Strategie auf EU-Ebene wider sowie in der Dringlichkeit, mit der ihre Umsetzung betrieben wird. Erstens hat sich die EU - und dies ist ein besonders wichtiger Punkt - dazu verpflichtet, den Aktionsplan für Finanzdienstleistungen der EU ("Financial Services Action Plan" / FSAP) - ein Paket von 42 politischen Initiativen, die die Funktionsweise des EU-Finanzsystems verbessern sollen - bis 2005 in die Praxis umzusetzen. Eine noch kürzere Frist - 2003 - hat man sich für Maßnahmen im Bereich der Wertpapiermärkte und für den Risikokapital-Aktionsplan gesetzt, dem Konzept für die Entwicklung eines integrierten und effizienten Markts für die Eigenkapitalfinanzierung junger und innovativer Unternehmen. Zweitens soll der FSAP in allen Mitgliedstaaten einheitlich umgesetzt werden, so dass eine effektive - und nicht nur eine nominale - Integration der nationalen Finanzmärkte erreicht wird. Der neue Beschlussfassungsrahmen für Rechtsvorschriften im Wertpapierbereich, der auf der Grundlage entsprechender Vorschläge des Lamfalussy-Ausschusses [25] verabschiedet wurde, dürfte zu diesem Ziel beitragen und eine zügigere Anpassung der Rechtsvorschriften an die Finanzmarktentwicklungen sicherstellen. Drittens muss mit fortschreitender Finanzmarktintegration eine aktive Wettbewerbspolitik verfolgt werden, um dergestalt sicherzustellen, dass die wirtschaftlichen Vorteile in der Praxis genutzt werden. Viertens müssen Verbraucher und Anleger angemessen geschützt werden, so dass sie vertrauensvoll in einem EU-weiten einheitlichen Markt operieren und sich dessen Vorteile voll und ganz zunutze machen können.

[25] "Ausschuss der Weisen" zur Regulierung der EU-Wertpapiermärkte. Der Ausschuss legte seinen Bericht im Februar 2001 vor. Um die Schaffung eines Ordnungsrahmens für die Wertpapiermärkte zu beschleunigen und zu erleichtern, schlägt der Ausschuss einen neuen vierstufigen Ansatz für die Abfassung von Rechtsvorschriften vor:

5. Der euro als internationale Währung

5.1 Einleitung

Eine internationale Währung hat die gleichen Funktionen wie Geld auf internationaler Ebene. Sie muss als Recheneinheit, Tauschmittel und Wertaufbewahrungsmittel dienen. Wie die nachstehende Tabelle zeigt, gibt es einen Unterschied in der Art und Weise, wie eine Währung diese Funktionen erfuellt - je nachdem, ob sie durch den privaten oder den öffentlichen Sektor verwendet wird. Aufgrund der Größe des privaten Sektors ist dieser beim Prozess der Internationalisierung einer Währung vorherrschend.

>PLATZ FÜR EINE TABELLE>

Der US-Dollar ist zwar immer noch die führende internationale Währung, aber der Euro steht seit seinem Start an zweiter Stelle. Die Verwendung des Euro als internationale Währung wird durch verschiedene Faktoren unterstützt. Erstens durch die Größe der Wirtschaft des Euro-Gebiets, das annähernd 16 % des weltweiten BIP ausmacht und damit etwas geringer ist als das BIP der USA (21 %), jedoch weit größer als das BIP Japans (8 %). Der Anteil dieser drei Regionen am gesamten Welthandel mit Waren und Dienstleistungen ist ähnlich. Als zweites trägt die Stabilität zur Attraktivität des Euro als internationaler Währung bei, da sich darin die soliden wirtschaftlichen Fundamentalgrößen des Euro-Gebiets unter dem Einfluss des stabilitätsorientierten wirtschaftspolitischen Rahmens der WWU widerspiegeln. Der dritte Faktor ist das gegenwärtige Zusammenwachsen der nationalen Finanzmärkte in Europa zu breiten, tiefen und liquiden gesamteuropäischen Finanzmärkten, was die Rolle des Euro als internationale Anleihe- und Kreditwährung stärken wird.

In der Geschichte des internationalen Währungssystems hat es Zeiten gegeben, in denen zwei Währungen um die Vormachtstellung als internationale Währung miteinander konkurrierten (das britische Pfund und der US-Dollar in der Zeit zwischen den Weltkriegen). Da Vernetzungs- und Größenvorteile die Internationalisierung einer Währung vorantreiben, dürfte der USD die dominierende Währung bleiben. In jedem Fall ist die Internationalisierung des Euro ein Prozess, der von der Privatwirtschaft ausgeht.

5.2 Die internationale Verwendung des Euro durch den privaten Sektor

Die internationale private Verwendung einer Währung als Recheneinheit spiegelt sich in der Fakturierung der Handels- und Finanztransaktionen und den Preisnotierungen an den Rohstoffmärkten wider. Obgleich zur Fakturierung nur wenige Belege verfügbar sind, gibt es keinen Zweifel daran, dass der Dollar diesbezüglich die führende Währung bleiben wird. Im Jahr 2000, d.h. vor der Einführung der Euro-Banknoten und -Münzen, wurden schätzungsweise zwischen 15 % und 17 % aller internationalen Transaktionen in Euro fakturiert. Nach der Einführung der Euro-Banknoten und -Münzen dürfte der Euro insbesondere auf regionaler Ebene als Fakturierungswährung an Bedeutung gewinnen. Die zunehmende Verwendung des Euro als Fakturierungswährung wird zum einen durch den historisch begründeten Trend, internationale Transaktionen in der Währung des Exportlandes zu fakturieren, zum anderen durch den großen Anteil des Euro-Gebiets am Welthandel begünstigt werden. Auch für Preisnotierungen an den Rohstoffmärkten bleibt der Dollar die dominierende Währung. Zwar gibt es einige auf Euro lautende Warentermingeschäfte in Europa, doch ist deren Anzahl derzeit noch begrenzt.

Die internationale private Verwendung einer Währung als Zahlungsmittel spiegelt sich in ihrer Verwendung als Zahlungswährung und als Vehikelwährung an den Devisenmärkten wider. Zur Rolle des Euro als Zahlungswährung: Aus der vierteljährlichen Umfrage der Kommission bei den Banken im Euro-Gebiet geht hervor, dass der Euro-Anteil an internationalen Zahlungen durch Ansässige im Euro-Gebiet bereits vor seiner Einführung sehr rasch angestiegen ist: von volumenmäßig 24 % (36 % wertmäßig) im dritten Quartal 2000 auf beinahe 40 % (48 % wertmäßig) im dritten Quartal 2001. Seit der Einführung der Euro-Banknoten und -Münzen und der Euro-Umstellung sämtlicher Konten im Euro-Gebiet wird der Anteil des Euro an internationalen Zahlungen wahrscheinlich noch weiter zunehmen.

Die Verwendung einer Währung als Vehikelwährung an den Devisenmärkten ist eine Schlüsselfunktion, die ihre Attraktivität als Medium, das die anderen Funktionen einer internationalen Währung ausüben kann (beispielsweise als Reservewährung), in erheblichem Maße beeinflusst. Allerdings ist dies auch ein Bereich, in dem die Trägheit sehr groß ist, da die Verwendung von lediglich einer Vehikel-Währung mit Größenvorteilen verbunden ist. International bleibt der US-Dollar die dominierende Vehikelwährung, da er von den direkten Interbankenmärkten mit allen anderen Währungen profitiert. Den vorliegenden Informationen zufolge spielt der Euro als internationale Vehikelwährung keine nennenswerte Rolle - dies, obwohl die Deutsche Mark ihm eine Vehikelwährungsrolle auf regionaler Ebene hinterlassen hat. Allerdings hat die Euro-Einführung und der damit verbundene Wegfall des Handels zwischen den Ländern des Euro-Gebiets Auswirkungen auf die Zusammensetzung der Devisengeschäfte nach Währungen ( vgl. nachstehender Kasten). Der im Oktober 2001 veröffentlichten dreijährlichen Erhebung der BIZ zu Devisengeschäften zufolge entfielen im April 2001 38 % aller Devisengeschäfte auf den Euro - damit ist der Euro-Anteil größer als der Anteil der Deutschen Mark 1998 (30 %), doch viel niedriger als der Anteil aller bisherigen Währungen des Euro-Gebiets zusammengenommen (53 %) in dem Jahr.

In der Verwendung einer Währung als Emissions- oder Investitionswährung durch den privaten Sektor kommt ihre Funktion als internationales Wertaufbewahrungsmittel zum Ausdruck. Aus einem von der EZB im September 2001 veröffentlichten Überblick über die Verwendung des Euro im internationalen Zahlungsverkehr geht hervor, dass der Euro heute die international am zweithäufigsten verwendete Emissionswährung ist - mit Anteilen zwischen 22 % und 34 % (je nach Finanzierungsinstrument und Messweise). Wird die sogenannte enge Messgröße zugrunde gelegt, die nur die Emissionen von Gebietsfremden einschließt, betrug der durchschnittliche Anteil der bisherigen Währungen des Euro-Gebiets an Anleiheemissionen und Notenausgaben im Zeitraum 1994-1998 19 %. 1999 stieg der Euro-Anteil auf durchschnittlich 34 % an, worin möglicherweise das Bestreben großer Emittenten zum Ausdruck kommt, sich in der neuen Währung zu etablieren. Doch auch die historisch niedrigen Euro-Zinsen dürften es für ausländische Unternehmen attraktiv gemacht haben, Geld in Euro aufzunehmen. Obwohl die Emission von Euro-Wertpapieren durch Gebietsfremde nicht nachgelassen hat, ist der Euro-Anteil seit seinem Hoechstwert 1999 etwas volatil, nach wie vor aber auf einem hohen Niveau. Die sogenannte breite Messgröße umfasst die auf den internationalen Finanzmarkt ausgerichteten Emissionen von Ansässigen im Euro-Gebiet. Wird diese Messgröße zugrunde gelegt, ist der Euro-Anteil an den internationalen Anleiheemissionen und Notenausgaben größer (im Jahr 2000 durchschnittlich 38 %); dies ist auf den viel niedrigeren Anteil der auf Yen lautenden Schuldver-schreibungen mit internationalen Merkmalen zurückzuführen. Auch bei den Euro-Emissionen am internationalen Geldmarkt ist eine starke Zunahme zu beobachten, die sich durch den erwarteten und tatsächlichen Anstieg der Liquidität als Folge eines integrierten europäischen Geldmarktes erklären lässt.

Der Euro ist außerdem die international am zweithäufigsten verwendete Investitionswährung, obwohl Informationen über Forderungen weniger leicht verfügbar sind als über Verbindlichkeiten. Der EZB-Überblick zeigt, dass der Euro-Anteil an internationalen Investitionen abhängig von den jeweiligen Forderungen von 22 % bis 32 % reicht. Der Euro-Anteil ist am höchsten bei Anleiheportefeuilles und am niedrigsten bei internationalen Forderungen der Banken.

Kasten: Auswirkungen des Euro an den Devisenmärkten

Nach den Angaben der BIZ ist der durchschnittliche Tagesumsatz an den herkömmlichen Devisenmärkten (d.h. den Märkten für Kassageschäfte, Termingeschäfte und Devisen-Swapgeschäfte) zwischen 1998 und 2001 um 19% zurückgegangen. Eine der Hauptursachen für diesen Umsatzrückgang war die Einführung des Euro und der damit einhergehende Wegfall der Transaktionen zwischen den Altwährungen (die beiden anderen Ursachen sind die Konsolidierung im Banken- und im Unternehmenssektor sowie der zunehmende Anteil elektronischer Maklergeschäfte). Die Transaktionen zwischen den "alten" nationalen Währungseinheiten waren bereits lange vor dem Start der dritten WWU-Stufe zurückgegangen: Zwischen 1995 und 1998 um etwa 5% des Gesamtumsatzes und seit der Einführung des Euro um weitere 6%.

Der Umsatzrückgang wurde nicht durch eine Zunahme der Transaktionen in Euro (verglichen mit den Altwährungen) ausgeglichen (vgl. Haupttext). Allerdings war das Währungspaar Dollar/Euro Berichten der BIZ zufolge das 2001 mit Abstand am meisten gehandelte Währungspaar; es hatte einen Anteil von etwa 30% am Gesamtumsatz. Die Euro-Einführung führte anfänglich zu einem spürbaren Rückgang des Marktvolumens der Kassageschäfte- und Termingeschäftemärkte. Am Termingeschäftemarkt ging das Umsatzvolumen in Euro -verglichen mit den Volumina der Transaktionen zwischen den Altwährungen - um anfänglich 40% zurück; seitdem hat es sich aber etwas erholt, so dass der Rückgang, verglichen mit dem Umsatzvolumen vor der Euro-Einführung, heute etwa 25 % beträgt.

5.3 Die internationale Verwendung des Euro durch den öffentlichen Sektor

Die internationale Verwendung einer Währung durch den öffentlichen Sektor kommt wahrscheinlich in ihrer Funktion als Recheneinheit am sichtbarsten zum Ausdruck. In den Wechselkurssystemen der Drittländer, von denen die meisten in Europa und Afrika liegen, wird der Euro häufig als Ankerwährung oder Referenzwährung verwendet. Mehr als fünfzig Länder haben Wechselkursvereinbarungen geschlossen, die den Euro, isoliert oder zusammen mit anderen Währungen, als Referenzwährung nennen. Die Art der Vereinbarungen reichen von Currency-Board-Regelungen bis zu "verschmutztem" Floaten. Die wichtigsten Gründe für die Entscheidung dieser Länder, den Euro zur Anker- oder Referenzwährung zu machen, sind die starken Handels-, Hilfs- und finanziellen Verflechtungen dieser Länder mit der Wirtschaft des Euro-Gebiets; für die Entscheidung einiger Länder war der Prozess des EU-Beitritts entscheidend (s. nachstehend).

Eine internationale Währung kann als Zahlungsmittel für den öffentlichen Sektor fungieren. Dies kommt in der Verwendung der Währung zum Zwecke öffentlicher Interventionen an den Devisenmärkten zum Ausdruck. Der Dollar wird vorwiegend, aber nicht ausschließlich, als Interventionswährung weltweit verwendet. Die Eignung des Dollar als Interventionswährung erklärt sich durch seine Liquidität an den Devisenmärkten. Gleichwohl verwenden mehrere Drittländer den Euro als Interventionswährung auf regionaler Ebene. Diese Verwendung des Euro hängt eng mit seiner Rolle als Ankerwährung zusammen. Interventionen in Euro erfolgen selbstverständlich im Rahmen des neuen Wechselkursmechanismus (WKM II), bei dem EU-Mitgliedstaaten, für die eine Ausnahmeregelung gilt - derzeit nur Dänemark, aber bis Ende 2000 zählte auch Griechenland dazu-, ihre Währungen an den Euro koppeln.

Die Verwendung einer internationalen Währung durch den öffentlichen Sektor als Wertaufbewahrungsmittel kommt in seinen Währungsreservebeständen zum Ausdruck. Dem jüngsten IWF-Jahresbericht zufolge ist der US-Dollar nach wie vor die führende Reservewährung. Ende 2000 entfielen 68 % der Währungsreserven auf den Dollar. Der Euro ist mit einem Anteil von 13 % die nach dem Dollar am zweithäufigsten verwendete Reservewährung. Seit 1999 ist der Anteil des Euro nahezu unverändert. Nach Angleichung der Daten, um nur die außerhalb des Euro-Gebiets gehaltenen Bestände an Altwährungen zu berücksichtigen, entsprach der Anteil dieser Währungen an den internationalen Währungsreserven 1998 -laut IWF-Jahresbericht- quasi dem Euro-Anteil an den internationalen Währungsreserven 1999 und 2000.

5.4 Die Kandidatenländer und die Einführung des Euro

Der EG-Vertrag zeigt einen klaren und einzigartigen institutionellen Weg zur Einführung der Einheitswährung durch die Kandidatenländer auf. Nach ihrem Beitritt werden die neuen Mitgliedstaaten als "Mitgliedstaaten, für die eine Ausnahmeregelung gilt" an der WWU teilnehmen. Diese Ausnahmeregelung wird ihnen in den Beitrittsverträgen gewährt. Neue Mitgliedstaaten müssen ihre Wechselkurspolitik als eine Angelegenheit von gemeinsamem Interesse behandeln und nach ihrem Beitritt am WKM II teilnehmen. Der Vertrag sieht vor, dass neue Mitgliedstaaten einen hohen Grad dauerhafter Konvergenz erreicht haben müssen, bevor sie den Euro einführen können. Der Grundsatz der Gleichbehandlung findet in vollem Umfang Anwendung auf die Kandidatenländer. Dieser Weg schließt die Möglichkeit der sogenannten euroization, d.h. die Einführung des Euro unverzüglich nach dem Beitritt oder bereits vor dem Beitritt, aus.

Was bedeutet dies für die Wirtschaftspolitik in den Kandidatenländern? Die wichtigste Schlussfolgerung lautet, dass sogar in den am weitesten fortgeschrittenen Transformationsländern die für den Beitritt erforderlichen Reformen Priorität haben müssen vor politischen, in der Aussicht auf die WWU-Teilnahme begründeten, Maßnahmen. Es gibt mindestens zwei Gründe, warum die Einhaltung der Kriterien von Kopenhagen Vorrang vor der Einhaltung der nominalen Konvergenzkriterien und damit dem WWU-Beitritt hat: Zum einen sollten mehr Fortschritte auf dem Weg zu realer und struktureller Konvergenz erzielt sein, bevor nominale Konvergenz angestrebt wird - obwohl sich die beiden auch gegenseitig unterstützen können. Zum anderen kommen für die Messung der nominalen Konvergenz nur Länder mit einer funktionierenden Marktwirtschaft, die dem Wettbewerbsdruck standhalten kann, in Betracht. Mit anderen Worten heißt dies, dass die Konvergenzkriterien auf "vergleichbare Volkswirtschaften" angewendet werden müssen.

Dank der Flexibilität des WKM II können nach dem Beitritt verschiedene Systeme in das Wechselkurssystem integriert werden. Voraussetzung ist allerdings, dass die Verpflichtungen und Ziele der Länder glaubwürdig sind und im Einklang mit denen des Wechselkursmechanismus stehen. Bereits in diesem Stadium ist erkennbar, dass frei schwankende Wechselkurse, Wechselkursänderungen und eine feste Wechselkursbindung gegenüber anderen Währungen als dem Euro nicht vereinbar mit dem WKM II sind. Grundsätzlich kann die Option, eine Currency-Board-Regelung auf der Grundlage des Euro bis zur Euro-Einführung beizubehalten, fallweise angewandt werden; dies ist eine zusätzliche unilaterale Verpflichtung auf eine stärkere Bindung gegenüber dem Euro innerhalb des WKM II. Wenn allerdings ein Land mit einer Currency-Board-Regelung am WKM II teilnehmen möchte, müsste der Antrag trotzdem nach dem Verfahren der WKM II-Entschließung geprüft und der Leitkurs/Umrechnungskurs multilateral vereinbart werden. Das bedeutet, dass einige der Länder, die eine Currency-Board-Regelung gegenüber dem Euro mit Erfolg anwenden könnten, nicht auch eine "zweifache Systemänderung" (weg vom bisherigen System, hin zu einem stärker schwankenden Wechselkurs, bevor zu einer festen Wechselkursbindung zurückgegangen und der Wechselkurs unwiderruflich festgesetzt wird) vornehmen müssten.

Ganz allgemein bedeutet dies, dass die Kandidatenländer ihre Ziele in bezug auf Wechselkursstabilität und Inflationssenkung im Vorfeld des Beitritts und der Teilnahme am WKM II in Einklang bringen müssen.

5.5 Der Beitrag des Euro-Gebiets zur wirtschaftspolitischen Koordinierung

Die einheitliche Geld- und Wechselkurspolitik, die mit einer zunehmenden Koordinierung der Finanz- und Strukturpolitik einhergeht, wirkt sich spürbar auf die Wirtschaftsbeziehungen zwischen dem Euro-Gebiet und der restlichen Welt aus. Die Geldpolitik und die Wechselkurspolitik fallen heute in die ausschließliche Zuständigkeit der Gemeinschaft; die Finanzmärkte in Europa wachsen nach und nach zusammen, und werden internationale wirtschafts- und steuerpolitische Themen diskutiert, so ist der gesamtpolitische Kurs des Euro-Gebiets für die restliche Welt von vorrangigem Interesse.

Internationale Einrichtungen für multilaterale Überwachung wie der IWF und die OECD haben die Folgen dieser Veränderungen erkannt und führen heute regelmäßig eine Bewertung des makroökonomischen Kurses des Euro-Gebiets durch. Auch in den Erklärungen der Finanzminister der G7-Gruppe und der Zentralbankpräsidenten kommt dieser Wandel zum Ausdruck: Sie haben nicht mehr die makroökonomische Entwicklung und Prognosen für einzelne Mitgliedstaaten des Euro-Gebiets zum Gegenstand sondern die Prognosen für das Euro-Gebiet insgesamt.

Interne Koordinierung der auf internationaler Ebene vertretenen Standpunkte

Der Vertrag von Maastricht sieht (zum Teil stark komprimierte) Verfahren vor, nach denen sich die Gemeinschaft in bezug auf die internationalen (institutionellen) Aspekte der WWU zu verhalten hat. Der Großteil der Verfahren ist in Artikel 111 (vormals 109) enthalten. Obwohl Artikel 111 ein Verfahrensartikel ist und einen Kompromiss zwischen verschiedenen Standpunkten darstellt, geht aus ihm unzweideutig hervor, dass die Wechselkurspolitik (d.h. formelle Abkommen über ein Wechselkurssystem und allgemeine Leitlinien für die Wechselkurspolitik) eine Angelegenheit des Rates ist (bei der nur die teilnehmenden Mitgliedstaaten ein Stimmrecht haben). Außerdem ist in dem Artikel festgelegt, wie über den auf internationaler Ebene zu vertretenden Standpunkt der Gemeinschaft zu Fragen von besonderer Bedeutung für die Wirtschafts- und Währungsunion zu befinden ist. Ferner ist -ebenfalls in Artikel 111- vorgesehen, dass der Rat auf Vorschlag der Kommission einstimmig über die Vertretung der Gemeinschaft unter Einhaltung der in den Artikeln 99 und 105 vorgesehenen Zuständigkeitsverteilung befindet. Angesichts dieser Regelungen wurde erwartet, dass Europa mit Eintritt in die dritte WWU-Stufe eine seinem wirtschaftlichen Gewicht entsprechende Rolle im internationalen Finanz- und Währungssystem spielen würde.

Seit 1999 werden praxisnahe Modalitäten für die interne Koordinierung der auf internationaler Ebene zu vertretenden Standpunkte entwickelt. Insbesondere die Eurogruppe/Ecofin hat sich der Ausarbeitung gemeinsamer Standpunkte und Erklärungen intensiv gewidmet. Diese decken eine breite Themenpalette ab, die von der internationalen Finanzarchitektur und der Entwicklungsfinanzierung bis hin zur Wirtschaftslage in der Welt oder in wirtschaftlich bedeutenden Ländern reicht. Sie dienen als Grundlage der Beiträge der europäischen Exekutivdirektoren im IWF-Direktorium und sind ein Leitfaden für den Vorsitz und andere europäische Vertreter auf internationalen Tagungen wie denen des Internationalen Währungs- und Finanzausschusses oder der G7-Gruppe und bei Beratungen des OECD-Ausschusses EDRC (Economic Development and Review Committee) und Vertretern des Euro-Gebiets.

Obwohl substanzielle Fortschritte erzielt wurden, wurden verschiedene Aufgaben noch nicht angegangen. Dazu gehört beispielsweise die Frage, wie die Umsetzung der von den Europäern erzielten Einigung auf Grundsätze in die Praxis gewährleistet werden kann. So müsste beispielsweise sichergestellt werden, dass die gemeinsamen Auffassungen der Europäer zur notwendigen Beteiligung des privaten Sektors in bestimmten Fällen der Krisenbewältigung angewandt werden. Darüber hinaus müssen gemeinsame Standpunkte sich entwickeln und gemäß den Lehren aus neuen Erfahrungen und/oder aus dem Dialog mit unseren internationalen Partnern angepasst werden. Außerdem könnte zu einer größeren Zahl von Themen ein gemeinsamer Standpunkt angenommen werden, wodurch Europa eine stärker pro-aktiv ausgerichtete und kohärentere Rolle im internationalen Währungs- und Finanzsystem entwickeln könnte. Und schließlich muss sichergestellt werden, dass die gemeinsamen Standpunkte der Europäer den jeweiligen Gesprächspartnern in angemessener Form übermittelt werden.

Vertretung des Euro-Gebiets nach außen

Die vorgenannten Aufgaben stehen in engem Zusammenhang mit der Frage, wie die Gemeinschaft nach außen zu vertreten ist. Der Europäische Rat hat sich auf mehreren Tagungen (insbesondere in Luxemburg und Wien) mit den Themen internationale wirtschaftliche Zusammenarbeit und Vertretung der Gemeinschaft nach außen auseinandergesetzt, doch bislang ist kein Ratsbeschluss ergangen, der das entstandene Rahmenwerk rechtlich untermauern würde. In den Schlussfolgerungen des Europäischen Rates wird lediglich auf die Vertretung der Gemeinschaft in einigen internationalen Gremien eingegangen. Was die Vertretung im IWF angeht, so heißt es in den Schlussfolgerungen von Wien: ,Der EZB sollte als Einrichtung der Gemein schaft, die für die Währungspolitik zuständig ist, im Direktorium des IWF ein Beob achterstatus eingeräumt werden. Die Standpunkte der Europäischen Gemeinschaft bzw. der Wirtschafts- und Währungsunion zu anderen Fragen von besonderer Bedeutung für die Wirtschafts- und Währungsunion würden im Direktorium des IWF durch das zuständige Mitglied des Exekutivdirektoriums jenes Mitgliedstaates vorgetragen, der gerade die Präsidentschaft der Union innehat; dieses Mitglied würde von einem Vertreter der Kommission unter stützt."

Zur Vertretung in der G7-Gruppe heißt es in den Schlussfolgerungen des Vorsitzes von Wien: ,Der Euro päische Rat billigt den Bericht des Rates betreffend die Vertretung der Gemeinschaft nach außen, wonach der Präsident des ECOFIN-Rates oder, falls der Präsident aus einem nicht dem Euro-Währungsgebiet angehörenden Mitglied staat kommt, der Präsident der Euro-11-Gruppe, unterstützt von der Kommis sion, an den Tagungen der G7 (Finanzen) teilnimmt. In Anhang II zu den Schlussfolgerungen heißt es außerdem, ,dass der EZB-Präsident bei den die WWU betreffenden Erörterungen (z.B. über die multilaterale Überwachung, Wechsel kursfragen und zur Vereinbarung der entsprechenden Abschnitte der veröffentlichten Erklärung) an den Sitzungen der (G7) Gruppe teilnimmt".

De facto wurden die Schlussfolgerungen des Europäischen Rates nur teilweise umgesetzt. Bislang haben der Vorsitzende der Eurogruppe und der EZB-Präsident lediglich an denjenigen Sitzungen der G7-Gruppe (Finanzminister) und der Zentralbankpräsidenten teilgenommen, auf denen die multilaterale Überwachung und Wechselkursfragen erörtert wurden. Ähnliches gilt für die Teilnahme der Kommission an diesen Sitzungen.

Auch im IWF hat es nur geringfügige institutionelle Veränderungen gegeben. Der EZB wurde der Beobachterstatus im IWF-Direktorium und das Recht eingeräumt, an denjenigen Sitzungen des Direktoriums teilzunehmen, auf denen Fragen von besonderer Bedeutung für das Euro-Gebiet erörtert werden.

Fortschritte in Richtung einer angemessenen Vertretung und einer einheitlichen Stimme Europas werden durch mehrere Faktoren erschwert. So wirkt sich beispielsweise die Tatsache, dass europäische Länder in IWF-Gruppierungen mit Drittländern zusammengeschlossen sind und dass einige EU-Länder gar Gruppierungen angehören, in denen Drittländer den Vorsitz haben, hinderlich auf eine einheitliche Vertretung Europas nach außen aus. Eine weitere Schwierigkeit ist, dass die Mitgliedschaft im IWF auf dem "Länderkonzept" begründet ist.

Abschließend lässt sich sagen, dass der Prozess der Vertretung der WWU nach außen noch im Entstehen begriffen ist. Die WWU hat dazu beigetragen, dass in wichtigen internationalen Fragen ein gemeinsamer europäischer Standpunkt vertreten wird und die Gemeinschaft allmählich eine internationale Rolle spielen kann, die ihrem finanziellen und wirtschaftlichen Gewicht angemessenen ist. Dies muss noch durch weitere Fortschritte in bezug auf die Vertretung nach außen ergänzt werden. Die zu Beginn von Stufe III der WWU geschlossenen Ad-hoc-Vereinbarungen haben sich als nützlich erwiesen, sie erfuellen aber nur zum Teil die Erwartungen an eine geeinte und starke europäische Präsenz bei internationalen Angelegenheiten. Aufgrund des informellen Charakters der Vereinbarungen, der mangelnden Kontinuität und den mit einer informellen Koordinierung verbundenen Sachzwängen wird verhindert, dass der Standpunkt der Gemeinschaft bei den Beratungen auf internationaler Ebene voll zum Tragen kommt.

Eine angemessene Vertretung des Euro-Gebiets in internationalen Organisationen könnte die multilaterale Zusammenarbeit vor dem Hintergrund einer Finanzwelt, die sich auf ein tripolares Währungssystem zuzubewegen scheint, deutlich verbessern. Dass die angemessene Vertretung und Teilnahme des Euro-Gebiets an internationalen Beschlussfassungsverfahren auch für Nichteuropäer ein wichtiges Thema ist, zeigt die Forderung anderer industrialisierter Marktwirtschaften und Schwellenländer nach einer gestrafften Vertretung der EU nach außen. Die Auseinandersetzung mit diesem Thema ist ein entscheidender Schritt für die politischen Entscheidungsträger der EU, um zu gewährleisten, dass die EU ihre Interessen auf der internationalen Bühne wirksam wahrnimmt.